借壳万鸿集团成功上市。百川能源集团始创于1997年的永清县恒通天然气开发有限责任公司,百川能源以城市燃气业务为核心,目前业务已经布局京津冀区域。2015年8月1日,万鸿集团发布重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金报告,拟将全部资产及除应付股利和其他应付款以外的全部负债(即置出资产)与百川燃气全体股东持有的百川燃气100%股权(即置入资产)的等值部分进行置换,并承诺2015、2016和2017年的净利润分别为3.9亿元、4.9亿元和5.8亿元。2016年,百川能源借壳上市,4月26日在上交所举行更名上市仪式,2016年第一季度,百川能源营业收入3.13亿元,同比增长17.7%。 环保压力和行政副中心的迁移,提升公司经营区域用气需求。2014年北京市发布实施了《北京市大气污染防治条例》,明确规定北京五环以内不能用煤取暖,更严格的限煤令导致用气需求的增长。政治副中心向河北迁移将带来大量迁入人口和产业,河北省用气量将激增。公司在河北有较好的产业布局,随着未来输气量变大但管网折旧不变,公司利润将提升。 天然气价格市场化改革加速,相关企业有望拓展业务。今年年初,有关部门围绕推动天然气价格市场化展开讨论,并于近期形成了初步方案。其最终目标是在“十三五”期间实现政府只监管自然垄断的管网输配气价格,气源和销售价格两头放开。继续压缩成本空间的同时,燃气行业也有机会开辟更多的市场。同时,“三供一业”分离移交等政策也为燃气市场带来机遇,6月22日,《国务院办公厅转发国务院国资委、财政部关于国有企业职工家属区“三供一业”分离移交工作指导意见的通知》提出在2018年底前基本完成剥离国有企业职工家属区“三供一业”工作。 公布员工持股计划,彰显公司对未来发展的信心。2016年6月23日,百川能源发布第一期员工持股计划草案,拟通过资管计划募集2.4亿元,从二级市场购入公司股票。百川能源员工持股规模大,能促进公司未来的人才稳定。高管参与度高,彰显了对公司未来发展的信心。 业绩预测与评级。预计公司2016-2018年可实现营业收入22.40、26.27、27.26亿元,实现归属母公司所有的净利润4.88、5.81、5.33亿元,对应EPS分别为0.51、0.60、0.55元,参考同行业估值和公司业务增长,以及借壳上市具备的次新股特性,给予公司2016年35倍PE,对应目标价17.85元,给予买入评级。 风险提示。(1)燃气销售、燃气接驳价格波动风险;(2)燃气采购价格波动风险;(3)气源依赖风险;(4)业务区域集中风险。

投资要点: 要点:派思股份26日公布《2016年度非公开发行股票预案》,拟募集资金不超过7.3亿元。公司于26日复牌。同时公司27日公告,与“颐杰鸿泰”和“华山投资”签订《战略合作协议》,在电站EPC、清洁能源、资本市场等方面开展合作。 定增资金支持,分布式能源项目进展进一步确认。公司于15年9月收购荷兰小型燃气轮机OPRA控股权,开始着力分布式天然气领域布局,15年底开始先后签署四平医院、济南力诺、石家庄派诚利盛3个分布式天然气项目。此次非公开发行的资金中将有7170万元投入到济南力诺和石家庄派诚利盛的项目中,保证项目的顺利完工,预计两个项目在2016年底至2017年初均将开始贡献收入。 分布式天然气靠近用户侧、冷热电三联供的特点决定了其在IDC、医院、工业园区等领域相对传统供能的绝对优势,作为目前行业内唯一拥有燃机轮机核心资源、最早在该领域布局的公司,公司将成为该领域当之无愧的龙头。 新增LNG业务进展加速。公司于2015成立子公司“金派思能源科技(北京)有限公司”,主要开展LNG、CNG、LPG等业务。此次非公开发行资金中的4.395亿将投入到鄂尔多斯天然气液化工厂建设项目,该项目靠近天然气集中区鄂尔多斯市盆地,一期建设规模110万Nm3/d,预计总投资额5.05亿元。项目以鄂尔多斯为中心辐射半径1000公里的销售范围,以华北地区为目标市场,定位为调峰用气气源、市政燃气、车用燃料以及天然气分布式能源站气源。项目的建成为公司提供了稳定、低成本的气源,推动了公司在LNG市场拓展的加速。 盈利预测与评级。我们预计公司16/17年营业收入3.60亿、5.07亿元,对应的每股销售收入为0.98元、1.39元,对应的EPS为0.11和0.15元。公司2015年P/S为18倍,考虑到公司2016年分布式天然气和LNG领域的落地,带动公司燃气输配、应用系统等产品销售量增长,给予公司2016年21倍P/S,对应目标价20.65元,买入评级。 风险提示。(1)分布式天然气、LNG项目建设进度不达预期;(2)国际油气价格波动,天然气经济性下降。

2016上半年营业收入小幅下滑,财务费用下降归母净利同比增加。公司2016上半年实现营业总收入为10.65亿元,同比减少0.33%;归母净利润1.02亿元,同比增加10.91%。2016上半年发电量39.32亿度,同比减少3.33%,但财务费用与上年同比减少较多,致使本期利润同比有所增加。 利率下行优化债务结构,财务费用减少提升业绩。央行自2014年末以来,前后总计6次降低贷款基准利率,我国五年以上长期商业贷款利率已由6.55%降低至4.90%,降幅达1.65个百分点。在2015年基准利率数次下调的情况下,短融置换高利率贷款,提前归还贷款,不断优化负债结构。截止2016年3月31日,公司长期借款为112.3亿元,较2015年底减少3.52亿,提前还款措施取得初步成效,财务费用同比减少3400万,下降16.80%。 厄尔尼诺现象来水偏丰,16年业绩或有保障。2014年5月以来的厄尔尼诺现象将持续到5月底正式结束。由于厄尔尼诺现象具有滞后性,通常在厄尔尼诺结束年(2016年)影响最大,并在5月结束后依然对气候影响,即强降水将持续3至6个月。2016年1-6月,贵州省水电设备平均利用小时为1853小时,同比增长10%。2016 年1-6月,公司累计发电量达到39.32亿千瓦时,同比下降3.33%,主要是因为四月份发电量3.02亿度,同比下降46.07%所致。但公司五、六月份发电量均高于2015年同期,且按照往年规律,三季度发电量占全年的60%。2016年汛期来水有望延续五、六月份的良好态势,全年营收增长值得期待。 有望借助大股东之力实现外延式发展。华电集团的控股的乌江水电开发公司,截至2015年底,投产发电装机1319.5万千瓦(水电869.5万千瓦,火电450万千瓦),是贵州省装机容量最大的发电企业。公司作为华电集团在水电业务方面唯一的上市公司,在资源整合和融资方面具有较强的优势。我们预测华电集团未来有望将乌江公司的部分甚至全部资产注入公司。回顾黔源电力的发展进程,公司有两次重组或者有利重组的举措,均以失败告终。随着国有资产化的进行,以及近期资本市场对水电的关注度提升,我们认为乌江公司注入的环境有所好转。 盈利预测与估值。预计上市公司16-18 年有望实现4.26、6.53、9.06亿利润,对应EPS 是1.39、2.14、2.97元/股。参考同行估值及2016年来水,给予16 年17倍动态PE,对应目标价23.63元,买入评级。 风险提示。来水不及预期,资产注入不及预期。

蒙古国超大订单再下一城。公司7月26日公告,与南戈壁资源有限公司、四川友华科技集团有限公司、乌兰巴托布日德房地产公司签订《战略合作协议》。协议内容包括:南戈壁资源有限公司将其敖包特陶乐盖煤矿的运营和管理权授予公司,期限20年,运营管理费不低于销售收入10%,优选华西能源作为EPC总包方负责敖包特陶乐盖矿区新建的2×350MW坑口发电站及后续发电站的设计、设备供货、安装及施工等工作;四方拟共同开发乌兰巴托布日德房地产公司现有的乌兰巴托市中心棚户区改造项目,投资总额预计17亿美元。 强强联手,紧随国家“一带一路”发展战略。南戈壁资源有限公司拥有并运营亚洲最大单体1/3焦煤矿,是蒙古国最大企业之一;乌兰巴托布日德房地产公司是蒙古国首都乌兰巴托市最大的棚户区改造与房地产开发公司。本次合作是公司紧随国家“一带一路”发展战略的具体实施,可充分发挥各方专业优势,协同效应巨大。有利于公司进一步拓展蒙古国电力装备、EPC工程总包和服务市场,提升在海外的品牌影响力和市场竞争力,促进“装备制造、工程总包、投资运营”板块业务的稳步发展并形成新的利润增长点。 海外订单接到手软。截至16年7月27日,华西能源15、16年新签海外订单分别达到75.24、129.59亿元,为14年全年国内国外订单(21.85亿元)的3.44、5.93倍。大额海外订单签订进入常态化。 转型环保平台,布局石墨烯领域。转型环保平台:15年6月公司以16.80亿元收购脱硝催化剂制造商天河环境60%股权,天河环境在脱硝催化剂行业无论从技术还是产能指标上都处于领先地位;同时,公司拥有两家垃圾焚烧发电合资公司能投华西和博海昕能。拟收购单层石墨烯资产:16年5月公司签署《华西能源工业股份有限公司与张博增(BorZJang)关于拟收购石墨烯相关资产之合作意向书》,收购的标的公司为从事石墨烯产品研发、生产及销售的高科技企业,系全球量产单层石墨烯的领先企业,实际控制人张博增是知名纳米石墨烯专家。标的资产业绩承诺,16年扣非净利润不低于5亿,16年、17年及18年三年扣非净利润总额合计不低于18亿。通过本次重组并购,公司着手布局石墨烯新领域。 估值与盈利预测。不考虑增发收购及人民币贬值受益,只考虑公司主业增长,预计16、17年华西能源的归属净利分别为4.5、6.5亿元;考虑收购天河环境全年备考利润,16、17年华西能源的归属净利润分别为6、8.4亿元,对应摊薄后EPS分别为0.57、0.80元,考虑公司业绩高速增长、海外项目放量快、环保拉动估值,给予16年41倍PE估值,对应目标价23.4元。 风险提示。订单落地不确定性,项目进度不达预期。

投资要点: 业绩高速增长符合预期。公司发布2016年半年报,实现营业收入23.47亿,同比增长122.74%;归母净利润2.70亿,同比增长76.16%。收入和净利润的增长符合预期。收入的增长是因为公司业务尤其是久安公司市政工程业务增长较快;归母净利润增长不及营收,主要是因为久安公司市政工程业务占比较大且毛利较低。公司上半年经营性活动产生的现金流为-9.56亿,主要是工程采购付款增加、大额投标保证金增加而销售回款较少所致。 收购久安+季节性结算,公司上半年毛利率下滑。公司上半年毛利率降低到26%,一方面源于久安公司收入占比增加拉低毛利,另一方面源于季节性结算的因素。从根据公司毛利率的历史变化规律,公司半年毛利率相比前一年年底均有约3个百分点的下降,预计2016年公司毛利率将在30%左右。 在手订单充沛,支撑业绩稳定增长。截止16年二季度末,公司工程类在手订单43.3亿元,运营类未执行订单投资额54.57亿、在建投资额87.21亿,即目前在手待完成订单共185.08亿元,约为公司15年营收的3.5倍,若以平均1年的建设周期来看,16、17年公司仍将保持50%左右的业绩增长。 战略引入国开行,稳固水务PPP龙头地位。2015年8月,公司以42.16元/股(10转15除权后为16.86元/股)的价格非公开发行1.47亿股,募集资金总额62.31亿元,其中国开行子公司国开创新资本认购54.34亿元。截止2016年上半年,国开行通过“齐鲁碧辰2号定增集合资产管理计划”和“新华基金-民生银行-碧水源定增1号资产管理计划”仍合计持有公司10.23%股权。 作为全国基建投资主要的资金提供者,国开行成为公司第三大股东将在未来长期为公司带来低成本的资金、丰富的项目资源和管理运营经验,进一步稳固公司水务PPP的龙头地位。 后续看点。丰富的订单和资金优势将支撑公司近两年业绩的稳定增长,未来公司的看点在于:1、公司业务规模的扩大和膜的渗透率的进一步提升;2、存量市场中膜的更换周期带动设备组件的持续销售;3、公司新业务净水器业务(毛利率51%)收入占比的进一步提升。 盈利预测与估值。我们预计公司16/17年净利润分别为22.18亿、32.88亿,对应EPS分别为0.71和1.05元/股,参考同行业估值和公司未来可预期的稳定而高速的增长,给予公司2016年30倍动态PE,对应目标价21.30元,买入评级。 风险提示。业务毛利下滑,PPP项目进度不及预期。

以水为主、水火均衡的优质电力企业。国投电力1999年上市,2009年公司重组后,规模实现跨越式发展,电源结构大幅改善,形成了水火互补的电源结构优势。截止2015年底公司已投产控股装机容量2707.45万千瓦,其中水电装机1657万千瓦,火电装机975.6万千瓦。公司的控股股东是国家开发投资公司,持股比例是51.34%,实际控制人是国资委。 优质水电资产使得公司有较强的抗风险能力。受益于雅砻江公司由于锦屏一、二级水电站2015年新投的6台60万千瓦机组在本年全面发挥效益,同时锦西水库发挥调节补偿作用,水电2015年实现收入183.69亿元,增长5.12%。公司持股52%的雅砻江水电是雅砻江流域唯一水电开发主体,截止16年一季度,雅砻江下游开发已经全部开发完成,装机规模达1470万千瓦,中游龙头项目两河口电站(6×50万千瓦)正在建设中;上游项目有序推进。 装机增长结构优化,入股赣能开启改革。1)资源储备丰富,电源结构均衡。截至2015年末,公司在建装机容量1121.8万千瓦,其中:水电465万千瓦(雅砻江水电桐子林水电站15万千瓦、两河口水电站300万千瓦、杨房沟水电站150万千瓦),火电600万千瓦(国投北疆200万千瓦,湄洲湾二期200万千瓦,国投钦州200万千瓦),新能源56.8万千瓦(烟墩风电20万千瓦、景峡5A项目30万千瓦,国投云南风电塘子口项目4.8万千瓦、宾川光伏2万千瓦)。2)入股赣能股份,只是改革起点。国投电力通过股权投资,成为赣能股份的战略二股东,持股比例高达33.72%,与控股股东的股权仅差5%。国企改革是未来经济转型的关键一环,国投电力作为央企改革试点,赣能股份应该只是其作为试点的开始。3)国际业务取得实质进展,能源结构得到进一步优化。国投电力与云顶能源签署印尼万丹火电项目股权收购协议,并完成英国海上风电项目--WFEUK公司100%股权收购工作。公司国际业务的拓展,将进一步增加新能源的装机容量,能源结构得到进一步的优化。 紧跟电力改革进程,抢占改革中的市场机会。为适应改革的需要,公司成立售电公司和智能电力公司,布局智能微电网项目,抢占改革中的市场先机。已注册成立甘肃售电公司、贵州售电公司,并在兰州新区布局包括分布式光伏发电、储能、配售一体化的智能微电网项目,成立智能电力公司。 盈利估值与预测。预计上市公司16-18 年有望实现66.06、70.80、77.99亿净利润,对应EPS 是0.97、1.04、1.15元/股。参考同行估值及2016年来水,给予16 年10倍动态PE,对应目标价9.7元,买入评级。 风险提示。来水不及预期,改革进度不及预期。

投资要点: 装机规模显著提升,16年上网电价较高。黔源电力是贵州省目前唯一的电力上市企业。公司主要水电资产集中在北盘江、乌江支流(三岔河)和芙蓉江。 截止目前,公司已投产可控装机容量为323.05万千瓦。马马崖发电厂获得0.3526元/千瓦时的上网电价,目前为贵州水电最高电价。 厄尔尼诺现象来水偏丰,16年业绩或有保障。2014年5月以来的厄尔尼诺现象持续到2016年5月底正式结束。由于厄尔尼诺现象具有滞后性,通常在厄尔尼诺结束年(2016年)影响最大,并在5月结束后依然对气候影响,即强降水将持续3至6个月。2016年1-5月,贵州省水电设备平均利用小时为1461小时,同比增长25.67%。2016年1-3月,公司累计发电量达到20.51亿千瓦时,同比增长2.3%,公司一季度业绩部分验证2016丰水年预期,全年营收增长值得期待。 利率下行优化债务结构,财务费用减少提升业绩。央行自2014年末以来,前后总计6次降低贷款基准利率,经过6次降息,我国五年以上长期商业贷款利率已由6.55%降低至4.90%,降幅达1.65个百分点。在2015年基准利率数次下调的情况下,短融置换高利率贷款,提前归还贷款,不断优化负债结构。截止2016年3月31日,公司长期借款为112.3亿元,较2015年底减少3.52亿,提前还款措施取得初步成效,财务费用同比下降16.80%。 有望借助大股东之力实现外延式发展。华电集团控股的乌江水电开发公司,截至2015年底,投产发电装机1319.5万千瓦(水电869.5万千瓦,火电450万千瓦),是贵州省装机容量最大的发电企业。公司作为华电集团在水电业务方面唯一的上市公司,在资源整合和融资方面具有较强的优势。因此,华电集团将乌江公司的部分甚至全部资产注入公司成为合理的预期,集团借助上市公司的平台获取开发资金。但乌江公司本身的规模和盈利均显著的强于黔源电力,本身对资产注入的积极性弱于华电集团。回顾黔源电力的发展进程,公司有两次重组或者有利重组的举措,均以失败告终。随着国有资产化的进行,以及近期资本市场对水电的关注度提升,我们认为乌江公司注入的环境有所好转。 盈利估值与预测。预计上市公司16-18年有望实现4.26、6.53、9.06亿净利润,对应EPS是1.39、2.14、2.97元/股。参考同行估值及2016年来水,给予16年17倍动态PE,对应目标价23.63元,买入评级。 风险提示。来水不及预期,资产注入不及预期。

巴安水务2016半年预增约65%-85%。2016上半年巴安水务归属于上市公司股东的净利润为6702.40万元-7514.81万元,比上年同期增长约65%-85%。公司表示,2016年半年度业绩增长,主要是随着各项业务开展,实现经营业绩的持续增长。上半年实现非经常性损益约为322.53万元。 业绩增长主要来源:六盘水+KWI+沧州海水淡化。1)六盘水项目2016年6月份完工,总额16.8亿,2016年上半年确认收入约11亿。2)公司15年底收购KWI,承诺16年净利润371万欧,折合人民币2752万元。KWI四月份并表,预计二季度贡献净利688万,占比相对较小。3)公司8.3亿沧州海淡项目目前进展顺利,凭借LW和KWI领先技术协同,未来有望作为样板在国内外加速复制。 海外收购再下一城,完善海水淡化产业链。公司7月7号公告,有意从SEWD处购买LW公司21.6%股权。本次收购之前,SEWD拥有LW100%股权,LW拥有AS(瑞士水务)100%股权。AS拥有来自世界一流的技术,海水淡化膜技术及低温多效海水淡化技术都是世界领先。本次收购将进一步夯实完善公司海水淡化技术的产业链,与KWI公司的气浮业务良性互补,成为新盈利增长点。 订单充足保增长,定向增发获通过。1)污泥危废布局:公司16年4月签署淮安环保综合产业园项目签署战略合作协议,含污泥干化、环保装备生产、危废处理等总投资1.5亿美元。2)PPP+海绵城市:公司16年2月中标泰安徂汶景区汶河湿地生态保护与综合利用PPP项目,项目总投资12.8亿元,合作运营期12年;公司总承包建设的六盘水水城河综合治理二期工程是六盘水海绵城市的重要组成部分。泰安和六盘水项目使公司拥有PPP+海绵城市丰富的项目经验,具有示范效应。3)在手订单充足:公司目前在手订单合计超40亿,在建项目25-30亿,充足订单保障业绩稳步增长。4)定增助力:公司拟非公开发行不超过9600万股,募集资金不超过12亿,其中10亿元投入六盘水市水城河综合治理二期工程项目建设,2亿元用于偿还银行贷款。 目前公司非公开发行已获证监会通过。 盈利预测与评级。预测公司16-18年EPS为0.43、0.61、0.72元/股,我们看好公司未来海绵城市及海水淡化的业绩增长,给予16年45倍动态PE,对应目标价19.35元,给予买入评级。 风险提示。收购实施不确定性,外延并购整合风险。

雪浪环境2016半年预增约5%~25%。2016上半年雪浪环境归属于上市公司股东的净利润为3210.84万元~3822.43万元,比上年同期增长约5%~25%。公司表示,报告期内公司积极开拓市场,执行订单增加,提高运营效率,营业收入较去年同期有所增加。上半年实现非经常性损益约为220万元。 业绩增长主要来源:尾气处理+无锡工废。1)公司13、14、15年新签订的尾气处理订单金额分别为5.14亿元、5.44亿元、9.8亿元。截至16年6月底,公司待执行订单金额为11.41亿元。随着项目的执行,将进一步增厚公司业绩。2)公司14年底收购无锡工废,15年无锡工废并表,实现营收1.05亿,贡献净利2900万,归母净利约1500万。 外延并购异地扩张,长三角危废处理龙头起航。14年以来,公司积极开展危废处置领域的布局,收购无锡工废,增资江苏汇丰,增资上海长盈,收购宜兴凌霞。公司在长三角领域的危废年处置产能将达到14.9万吨,对比危废处置龙头东江环保(2015年总产能136万吨,主要产能分布于华南地区,长三角区域如东大恒、南通惠天然、昆山昆鹏危废年处置产能合计6.1万吨),区域优势明显,龙头地位进一步稳固。 垃圾焚烧市场持续扩容,尾气处理迎来快速释放。公司是国内最早进入垃圾焚烧领域的企业,主要客户为大型钢铁冶金企业和众多垃圾焚烧运营商。我国垃圾焚烧未来随着新建项目的投产运营,16、17年的建设空间可达250亿、312亿。垃圾焚烧烟气处理行业作为垃圾焚烧的下游,有1到2年的滞后期。公司是垃圾焚烧烟气治理细分领域的龙头企业,市场占有率高。截至16年6月底,公司待执行订单金额为11.41亿元。随着项目的执行,将进一步增厚公司业绩。 盈利预测与评级。预测公司16-18年EPS为0.74、0.88、1.08元/股,考虑公司战略转型布局,给予16年60倍动态PE,对应目标价44.4元,给与买入评级。 风险提示。公司转型低于预期、设备合同订单营收回款风险。

投资要点: 要点。维尔利今日发布2016年半年度业绩预告,实现归属于上市公司股东的净利润4556-5011万元,同比增长0-10%。预计报告期内非经常损益金额为300-450万元左右,主要为政府部门补贴及税费返还。 2015年下半年新签订单带动业绩增长。公司2016年上半年业绩增长主要来源于2015年下半年新签订单较2014年同期增长较多,项目施工进度在16年上半年达到收入确认节点。据我们统计,公司14年下半年新签订单总金额3.19亿元,而15年下半年新签订单总金额达到8.03亿元(框架协议不包含在内),同比增长了51%。同时公司16年以来新签2.37亿订单,将为16年全年贡献更多利润。 从渗滤液处理小市场切入环保大平台。公司上市初期专业从事生活垃圾和垃圾渗滤液处理,经过多年发展已成为城市污水及固体废弃物处理设施的投资、建设、运营等综合服务提供商。参股公司金坛金沙主营自来水供应,拥有总投资199,213.14万元的金坛市供水及管网改造工程PPP 试点项目。2015年公司污水及垃圾处理新中标订单共计7.41亿元,控股子公司常州埃瑞克新中标烟气处理项目工程4296.02万元,控股子公司北京汇恒新中标污水处理建设及运营工程1276.58万元。公司目前主业涉及垃圾渗滤液处理、餐厨垃圾处理、沼气产业、污水处理、固废处理以及大气处理等。根据我们测算,未来五年,公司主业垃圾渗滤液处理、餐厨垃圾处理、沼气产业的市场空间分别在75亿、120亿、300亿元左右。 定增完成助力业务拓展。公司16年5月公告非公开发行完成,总募集金额11.4亿元,发行价19元/股,资金主要投向“桐庐县城污水处理一级A 提标改造工程BOT 工程”、“温岭市垃圾渗滤液处理厂改扩建二期工程BOT 特许经营项目”、“桐庐县富春江镇七里泷污水处理厂项目”和“金坛市供水及管网改造工程项目”等,定增的完成将为以上项目提供资金保障,以上项目的顺利投产运营,将为公司提供持续的业绩支撑。 盈利预测与估值。预计公司2016、2017年实现归属母公司所有的净利润分别为2.36亿、3.07亿元,对应EPS 分别为0.58、0.75元,参考同行估值及维尔利业务增长,给予16年35倍动态PE,对应目标价20.3元,给予增持评级。 风险提示。(1)新签订单落地和建设进度不达预期;(2)PPP 项目落地有不确定风险;(3)市场竞争加剧使毛利率下降;(4)工程项目回款风险。

公司业务结构稳健,进可攻退可守。瀚蓝环境于1992年成立于广东南海市,2000年12月公司于上交所上市,2014年12月,公司通过发行股份的方式分别收购创冠中国100%、燃气发展30%的股权,业务扩展为燃气、固废、供水、污水处理四块,2015年收入占比分别为42%、31%、22%、5%。公司的公用事业业务(燃气、供水、污水)毛利率较低,但毛利率和营收增长稳定;而固废业务毛利率高,且营收增长变化大。公用事业板块为固废板块快速扩张提供资金,固废高毛利率为公司未来的业绩加速增长打下基础,两个板块的相互配合和结构的协调是公司相比同行的天然优势。 独特“南海模式”打造精品,助推公司业务迅速拓展。公司在佛山市南海区投资约22亿元建设固废处理环保产业园,包含生活垃圾压缩转运系统(4000吨/日)、垃圾焚烧发电厂(3000吨/日)、污泥处理厂(300吨/日)、餐厨垃圾处理厂(300吨/日)等项目,实现了从生活垃圾收运、垃圾处理、污泥处理、渗滤液及灰渣处理的完整产业链,生活垃圾100%无害化处理和资源能源循环利用。“南海模式”成为固废处理行业标杆项目,助推瀚蓝环境业务拓展。截止2016年一季度公司投产、在建及待建的固废处理项目(包括垃圾焚烧和餐厨垃圾处理)规模达到18150吨/日。 跨国合作进军危废蓝海。危废领域由于涉及品类众多,技术差异大,许可证管理形成较高的行业壁垒,行业毛利率高。2013年国务院将环保部负责的危险废物经营许可审批权下放至省级环保部门,以及2016年新版《国家危险废物名录》发布,促进市场空间进一步打开。2016年5月,瀚蓝环境与德国瑞曼迪斯签署《合资经营协议》,共同成立合资公司建设佛山市第一个危废项目——佛山市绿色工业服务中心,双方优势互补,率先抢占佛山危废处理市场,在打出品牌后,将迅速向全国扩张。 盈利预测和评级。预计公司2016-2018年可实现营业收入42.48、55.00、67.84亿元,实现归属母公司所有的净利润4.96、5.93、7.31亿元,对应EPS分别为0.65、0.77、0.95元。参考同行业估值和公司在固废领域的快速拓展,给予公司2016年28倍PE,对应目标价18.2元,给予买入评级。 风险提示。(1)公司垃圾焚烧项目收运垃圾不足,产能利用率不及预期;(2)贵阳、孝感项目长期停滞;(3)国家提高垃圾焚烧厂排放标准,影响项目运营收入;(4)合资公司危废项目建设进展不达预期。

投资要点: 继2015年收购奥地利KWI后,公司资本再次出海。2016年7月7日,公司与瑞士SEWD签署合作谅解备忘录,有意从SEWD处购买LW公司21.6%股权。本次收购之前,SEWD拥有LW100%股权,LW拥有AS(瑞士水务)100%股权。 完善海水淡化产业链,开拓零排放市场。1)AS拥有来自世界一流的技术,海水淡化膜技术及低温多效海水淡化技术都是世界领先,本次收购将进一步夯实完善公司海水淡化技术的产业链,与KWI公司的气浮业务良性互补,成为新盈利增长点。2)AS废水零排放处理技术世界第一。公司将利用AS提供的技术,有效开展电力、石化、油田等行业的废水零排放市场的推广、应用。 协同效应巨大,有利于公司快速深度切入国际水务市场。1)巴安水务将完成AS新建海水淡化项目的设计、采购以及现场调试等工作,预期业绩上升,产生协同效应。2)瑞士水务在沙特阿拉伯,阿曼,埃及,阿联酋以及北非地区等有15个代表机构,有着良好的市场根基,市场开拓能力较强。3)本次收购是继公司2015年收购奥地利KWI公司100%股权之后又一次的资本出海,为公司在海外的环保水务事业发展打开新的局面,符合公司长期发展战略。 订单充足保增长,定向增发获通过。1)污泥危废布局:公司16年4月签署淮安环保综合产业园项目签署战略合作协议,含污泥干化、环保装备生产、危废处理等总投资1.5亿美元。2)PPP+海绵城市:公司16年2月中标泰安徂汶景区汶河湿地生态保护与综合利用PPP项目,项目总投资12.8亿元,合作运营期12年;公司总承包建设的六盘水水城河综合治理二期工程是六盘水海绵城市的重要组成部分。泰安和六盘水项目使公司拥有PPP+海绵城市丰富的项目经验,具有示范效应。3)在手订单充足:在手订单充足:公司目前在手订单合计超40亿,充足订单保障业绩稳步增长。4)定增助力:公司拟非公开发行不超过9600万股,募集资金不超过12亿,其中10亿元投入六盘水市水城河综合治理二期工程项目建设,2亿元用于偿还银行贷款。目前公司非公开发行已获证监会通过。 盈利预测与评级。预测公司16-18年EPS为0.43、0.61、0.72元/股,我们看好公司未来海绵城市及海水淡化的业绩增长,给予16年45倍动态PE,对应目标价19.35元,给予买入评级。 风险提示。收购实施不确定性,外延并购整合风险。

投资要点: 要点。天瑞仪器今日发布2016年半年度业绩预告,实现归属于上市公司股东的净利润3440.71-3715.97万元,同比增长25-35%。预计报告期内非经常损益金额为1560万元左右。 业绩增长主要源于天瑞环境并表。公司2015年4月使用超募资金1.35亿元收购问鼎环保100%股权,随后更名为“天瑞环境”。天瑞环境专业从事环保工程的设计、施工,在工业废水治理、环保营运和水处理药剂销售等领域具有丰富的经验。天瑞环境收入从2015年5月开始并表,2015-2017年业绩承诺分别为1200、1500、1800万元。“天瑞环境”2015年实现利润1,214.92万元,达到业绩承诺,2016年1-6月预计实现净利润730万元左右,由于环保工程结算集中下半年,预期全年业绩承诺能够达成。2015年5-6月天瑞环境实现净利润342.98万元,今年上半年并表净利润相比去年同期增加约390万元。即使16、17年公司传统仪器业务业绩与15年持平,天瑞环境业绩承诺的达成将给公司带来至少25%、20%增长。又因2015年只有8个月的并表收入,预期业绩增长将高于此水平。 受益土壤、VOCs等新兴领域的监测需求增长。公司作为分析仪器行业的领军企业,技术实力雄厚。公司过去五年平均研发费用为3762万元,平均研发费用占销售收入的比例高达12.35%。截止2015年底,公司及其子公司已获得授权专利196项。公司2015年成立环保事业部,专门从事环境监测仪器的研发、生产、售后和销售业务,加上多年积累,目前已有全系列的重金属便携检测和在线检测产品,并继续丰富产品线,涉及土壤监测、VOCs在线监测、生物毒性检测、污染源在线监测、地表水在线监测、空气质量在线监测等产品。随着土壤、VOCs治理等市场的兴起,前端监测需求将率先启动,带动公司传统监测仪器业务的增长。 产业基金助力公司外延拓展。公司坚持贯彻“利用资本优势,开展产业并购,拓展公司业务领域”的长期战略,2016年4月,公司正式与上海东方睿德共同投资设立“东方天瑞并购基金(有限合伙)”。并购基金出资总额3.01亿元,天瑞仪器作为有限合伙人,认缴出资6,100万元,占出资总额的20.27%。并购基金专注于天瑞仪器的产业整合,主要投资于环境保护、食品安全和生命科学领域。公司利用并购基金的资金优势,结合自身先进的分析监测技术和设备,将推动其在环境监测和治理领域的产业链布局。 盈利预测与估值。预计公司2016、2017年实现归属母公司所有的净利润分别为8472、11247万元,对应EPS分别为0.18、0.24元,预期天瑞环境业绩承诺能够达成,且分析仪器行业在2016年遇到“土十条”的机会,对比同行业公司估值情况,以及公司产品在土壤监测、医疗等新兴领域的应用,给予公司2016年85倍PE,对应目标价15.3元,给予买入评级。 风险提示。1.天瑞环境16、17年业绩承诺不达预期。2.土壤、VOCs领域由于政策推进缓慢导致公司相关产品需求增速不达预期。3.核心技术人员不足或流失。4、行业竞争加剧,毛利率下降。

投资要点: 深耕空气治理领域二十余年,A股PM2.5治理最纯公司。公司处于室内空气治理行业,最主要产品是空调过滤网和空气过滤器。15年空调滤网和其他空气过滤器业务合计实现收入2.77亿元,占总收入66%;毛利1.20亿元,占总毛利85%,堪称A股PM2.5治理最纯公司。 空调过滤网行业龙头,市场份额超过35%,主业稳健增长。公司经过长年的研发投入,成为空调过滤网行业标准制定者,细分行业市场份额超过35%,为国内空调过滤网行业龙头,主要竞争对手有浙江蓝博、宁波新世纪及佛山永利兴。全球空调制造基地主要分布在中国、日本、泰国、韩国、印度等国家,中国现为全球最大的空调制造基地,2018年家用空调产量将超1.5亿台,以1台空调平均需要1.5枚空调过滤网计,家用空调过滤网需求达2.25亿枚,以单价2.5元/枚计,其市场规模接近6亿元。公司16年一季度营收1.16亿元,同比增长9.3%;归属母公司净利润1969.5万元,同比增加36.49%,表现出公司业务线拓展初期严控成本、盈利能力进一步增长的良好态势。 产业链横向布局,拓展空气净化器、汽车过滤器业务,打造公司业绩新兴增长极。公司上市后,有望加速往其他高附加值的新兴领域横向拓展:如空气净化器、PM2.5空调新风系统、汽车空调过滤器等业务,几项新业务对应市场空间分别可以达到90、75、670亿元,远大于传统的家用空调行业。以汽车空调过滤器为例,15年全球汽车生产量9068万辆,其中我国产量2484万辆,以近3年复合增速1.29%来计算,至2020年全球汽车产量将达12389万台。汽车空调过滤器均价以200元计,其前装市场在全球的规模为248亿元,国内前装市场规模将达68亿元。15年我国汽车保有量达1.72亿辆。汽车空调过滤器以一年更换一次计,按均价200元测算,至2020年,国内后装市场规模将超600亿元。 业绩预测与评级。预计公司2016-2018年可实现营业收入5.91、8.92、13.84亿元,实现归属母公司所有的净利润0.76、1.12、1.67亿元,对应EPS分别为0.36、0.53、0.80元,对应16年7月13日收盘价的PE水平为65、44、29倍,参考同行业估值,以及公司次新股和稀缺性特点,给予公司2017年60倍PE,对应目标价31.8元,给予买入评级。 风险提示。1、宏观经济下行,空调需求下滑。2、公司面临的国外品牌和国内潜在对手的竞争加剧。3、地产、汽车、轨交、飞机等下游领域需求增长不及预期。

投资要点: 要点:碧水源今日发布2016年半年度业绩预告,实现归属于上市公司股东的净利润2.37-2.83亿元,同比增长55-85%。预计报告期内非经常损益金额对公司业绩影响低于5%。预计二季度单季实现归属净利润2.02-2.48亿元,同比增长51-86%。 在手订单充沛,支撑业绩稳定增长。截止2016年一季度末,公司工程类在手订单35.46亿元,运营类未执行订单投资额63.74亿、在建投资额28.51亿,即目前在手待完成订单共127.71亿元,约为公司2015年营收的2.5倍,若以平均1年的建设周期来看,2016、2017年公司仍将保持50%左右的业绩增长。 战略引入国开行,稳固水务PPP龙头地位。2015年8月,公司以42.16元/股的价格非公开发行1.47亿股,募集资金总额62.31亿元,其中国开行子公司国开创新资本认购54.34亿元。截止2016年一季度,国开行通过“齐鲁碧辰2号定增集合资产管理计划”和“新华基金-民生银行-碧水源定增1号资产管理计划”仍合计持有公司10.48%股权。作为全国基建投资主要的资金提供者,国开行成为公司第三大股东将在未来长期为公司带来低成本的资金、丰富的项目资源和管理运营经验,进一步稳固公司水务PPP的龙头地位。 公司近年毛利率上升,但规模的扩张和竞争加剧使费用率承压。公司近年来毛利率不断提高,从2013年的37%提高到2015年41%,2016年一季度毛利率降低到24%,一方面源于久安公司收入占比增加拉低毛利,另一方面源于季节性结算的因素。从毛利率的历史变化来看,公司一季度毛利率相比前一年年底均有约8%的下降,而二季度相比一季度毛利率均有约5%的上升,预计2016年二季度公司毛利率也将上升,维持在30%左右。毛利率上升趋势伴随的是公司近年来不断下降的销售成本率和费用率,2014年至2015年,公司销售成本率和费用率分别从60%、10%下降到58%、8%。但2016一季度公司成本率和费用率相比2015年显著上升至76%、16%。综合来看,去除季节性波动因素,短期来看,随着公司规模的扩大以及竞争的加剧,管理费用、销售费用等费用率将呈现上升趋势,对于未来公司管理效率的提升和成本的管控提出较大挑战。 后续看点。丰富的订单和资金优势将支撑公司近两年业绩的稳定增长,但规模的扩大和竞争加剧使费用率承压,未来公司的看点在于:1、公司业务规模的扩大和膜的渗透率的进一步提升;2、存量市场中膜的更换周期带动设备组件的持续销售;3、公司新业务净水器业务(毛利率48%)收入占比的进一步提升。 盈利预测与估值。我们预计公司16/17年EPS分别为0.71和1.05元/股,7月12日收盘价对应动态PE分别为23和16倍。参考同行业估值和公司未来可预期的稳定而高速的增长,给予公司2016年28倍动态PE,对应目标价19.88元,买入评级。 风险提示。1、规模扩张加剧管理难度,导致费用率大幅上升。2、PPP项目落地有不确定风险。3、净水业务竞争加剧使毛利率下降。