核心观点: 公司Q1实现收入17.36亿(+9.39%),实现净利润3925.7万(-18.26%) 公司Q1实现收入17.36亿,同比增长9.39%,实现归母净利润3925.7万,同比下滑18.26%。实现扣非净利润3583.95万,同比下滑14.79%。利润下滑主要由于公司门店改造投入以及新增门店的人工、租金、折旧摊销费用增长所致。公司Q1毛利率为26.98%,同比略下滑0.1PP;销售管理费率提升0.47PP至23.49%。预计2017年H1净利润变动幅度为-19.5%至5%。 开店步伐放缓,转向提升单店产出,2017、2018年逐渐释放效益 截止2016年底,公司经营门店达2704家,2017年,将放缓开店步伐,预计展店不超过200家,转向对现有门店进行调整(商品结构调整、门店翻新),来提升单店产出。2015年新开606家门店将在2017年、2018年逐渐释放效益。公司发起设立的新网银行(参股15%)定位互联网银行,将于今年开展业务,预计2017年全年实现业务规模120-150亿,2018年达到300亿,开业1-2年后开始盈利。 盈利预测及投资建议 公司是成都社区便利店连锁龙头,品牌深入人心。公司依托线下密集的网点,开展彩票、代售、水电费代收等60多项便民增值业务,将贡献业绩增量,未来还将融入更多服务,打造社区O2O平台。此外,发起设立民营银行进军金融领域将与零售主业产生协同(会员消费数据做征信等)。预计17-19年实现净利润分别为1.86亿、2.18亿和2.5亿,对应17-19年PE分别为47.4、40.5和35.2倍,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 新店培育期拉长,高毛利品类开拓缓慢,控费效果不及预期;

2016年实现收入176.9亿(+0.95%),归母净利润9.92亿(+24.06%) 公司2016年实现收入176.9亿,同比增长0.95%;实现归母净利润9.92亿,同比增长24.06%。Q4单季实现收入51.63亿,同比增长11%,增速较Q3(1.4%)和去年同期(-2.1%)显著改善,也是2014年以来公司首次单季度收入实现两位数增长,显示明显的回暖迹象。经营性现金流净额为14.87亿,同比增长74.25%,大幅改善,趋势向好。 毛利率同比上升0.45PP至22.21%,销售+管理费率下降0.63PP至13.71% 公司2016年综合毛利率为22.21%,同比提升0.45个百分点。其中,量贩超市毛利率为21.09%,同比下滑0.6个百分点;百货毛利率为22.4%,同比提升0.92个百分点。销售费率12.2%,同比下滑0.44个百分点;管理费率1.51%,同比下滑0.19个百分点,费用持续改善得益于关店带来的租金、人工等费用减少以及良好的控费举措。 稳步扩张+提升效益双管齐下,受益高端消费复苏和三四线消费升级 公司是湖北区域的商业龙头,在武汉和周边城市合计拥有10家百货和72家量贩超市。围绕“进中求稳”的经营方针,2016年公司主要举措如下:(1)百货方面,梦时代项目稳步推进(预计2017年现雏形),摩尔城、世茂广场加速升级,国际广场完善大客户配套功能巩固高端市场(一线名品增速17%),新开购物中心加速市场培育;(2)超市方面,关闭6家亏损门店、与32家门店达成减租协议。并且加快培育生鲜独有品牌,提升直采占比(海外采购单品数109个);(3)武商网开辟B2B集采模式和跨境电商。 2017年,公司将继续稳步扩张+提升效益双管齐下,收入、毛利率和费用率有望持续改善。我们认为,武汉相较同等城市,消费水平更高,潜力更强,消费能力与一二线城市接轨。公司的经营以武汉为核心辐射周边城市,旗下武商国际广场定位高端百货,客户资源优质,龙头地位突出,将显著受益于高端消费复苏和三四线消费升级。预计公司17-19年净利润分别为11.3、13.1和15.3亿,当前股价对应PE分别为11.7、10.1和8.7倍。公司管理层股权激励到位,物业价值低估(NAV/市值约1.2倍),受益高端消费复苏和三四线城市消费升级,收入有望持续改善,维持买入评级。 风险提示:高端消费复苏低于预期,行业竞争加剧,效益提升不明显。

核心观点: 黄金珠宝消费持续回暖,行业龙头优势显现,集中度快速提升。 黄金珠宝终端销售回暖趋势持续,多个维度数据得到验证: (1)限额以上黄金珠宝销售额自2016年9月同比转正以来,已连续7个月保持正增长(2017年3月,销售额同比增长7.2%,同比提升16.5个百分点); (2)行业龙头周大福在连续4个季度销售额负增长后,在4Q16实现正增长(内地黄金销售额增长7%),并在1Q17扩大增幅(1Q17内地黄金销售额同店增长17%,同比提升41个百分点)。老凤祥亦从去年9月开始回暖,从我们和经销商的草根调研来看,春节及一季度销售增长明显,而五一订货会销售额增速进一步提升(其中量的因素占比更大,约2/3),体现经销商对后市的乐观。 老凤祥:上调全年收入及利润预期,估值体系从渠道转向品牌。 目前时点重点推荐老凤祥,核心逻辑在于: (1)从经销商交流反馈来看,五一订货会销售额增长超预期,我们预计1-5月完成全年目标的50%,据此上调老凤祥2017年收入及利润预测; (2)重视素金品类中产品结构的调整。按件计价的产品越来越受到经销商的青睐(按件计价的产品大多设计感更强,更受年轻群体,其每克加工设计费远高于传统素金,为产业链各个环节都提供了更大的盈利空间),从去年下半年开始力推,目前在素金品类里的占比估算超过10%,加上今年22K金的重新兴起,有望带动整体毛利率的提升; (3)大力推广区域子公司模式,与当地经销商龙头合资成立控股子公司,加强品牌管控,分享终端利润。目前已经在河南、山东、江苏、安徽、浙江、重庆、北京等地施行; (4)相比港资品牌,老凤祥将更显著受益于三四线消费升级。随着渠道的充分下沉,国内珠宝市场普遍面临产品同质化严重、大打价格战等问题,竞争已经逐步从“渠道为王”,转向产品设计、营销、渠道、上游资源、资金等全方面,老凤祥按件计价产品在三四线城市更受欢迎。我们上调老凤祥17-18年EPS至2.46、2.93元,对应增速分别为22%和18.7%,现价对应17年动态估值16.3XPE。过去投资者一直给予老凤祥渠道的估值,但我们认为估值体系应该从渠道转向品牌,继续给予买入评级。 风险提示:金价下行;需求放缓;周大福和老凤祥销售趋势存在差异。

核心观点: 公司Q1实现收入8.17亿(+11.47%),归母净利润4538万(+66.3%)。 公司Q1实现收入8.17亿,同比增长11.47%;归母净利润4532万,同比增长66.3%,超出市场预期。业绩增长主要来自亨吉利名表零售和飞亚达表收入端的恢复性增长。其中,飞亚达表Q1实现个位数的收入增长,利润远高收入增速;亨吉利收入实现两位数增长,由于去年同期经营亏损,Q1收入增长带来的业绩弹性更大。Q1净利率达到5.5%,同比提升1.8个百分点,控费取得成效,销售+管理费率为29.94%,同比下滑2.47个百分点。 海外消费需求回流,国内名表市场复苏有望至少持续到Q2。 在名表全球出口额连续下滑的背景下,中国市场的名表销售已连续5个月呈现逆势增长。2016年10月-2017年2月,瑞士手表中国出口额分别同比增长3%、7.9%、27.6%、7.8%和6.7%。人民币贬值、海关税收新政提高奢侈品海淘成本,致使部分海外消费需求回流,是本轮名表复苏的重要原因。考虑去年同期低基数,预计名表复苏有望至少持续到Q2,公司亨吉利名表零售业绩弹性大。 业绩底部反转确立,自有物业资产价值丰厚,中航系国改值得期待。 预计公司17-19年收入分别为32.76亿、35.3和38.13亿,实现归母净利润分别为1.63、2.04和2.4亿,同比分别增长47.2%、25.2%和17.8%,对应17-19年PE 分别为36.7、29.3和24.9倍。公司作为国内腕表龙头,受益行业持续回暖,业绩有望显著提升,新增名表维修业务发展空间大,自有物业资产价值丰厚,中航系国企改革值得期待,维持买入评级。 风险提示。 行业复苏不及预期;经营效率提升不显著,国改进程缓慢。

异地扩张首单落地四川泸州,管理输出跨区布局大幕开启 公司公告与川南大市场签订加盟委托管理合同,对其“家居建材博览中心”项目(拟于2018年底建成运营)进行包括输出品牌、人才及运营管理经验等全面规划管理,合同期限十年。该项目位于泸州市川滇黔渝结合部,辐射6000余万人口,受益国家成渝经济区规划和四川自贸区建设,口岸区位资源优势优越,一期项目拟规划总建筑面积10万平米,规划入驻各类国际国内知名家居品牌企业400余家。 此次合作约定委管项目收入主要由三部分组成:1)一次性加盟服务费1500万元;2)保底基本委托管理费不低于300万元/年;3)浮动委托管理费(项目年收入4000-5000万元提取5%、项目年收入5000万元以上提取6%)。根据公开信息,泸州地区建材家具市场月租金约47元/平米,保守估算新市场一期项目年租金收入约5695万元,乘以6%的计提比例,预计一期项目每年至少能带来约642万元的管理费收入。本次合作是公司异地扩张首单合作,管理输出模式标志着公司资产“由重变轻”,有利于拓展国内市场、进一步提高“富森”品牌知名度,相关收入将于2017年起逐步确认。 未来战略:外延扩张+泛家居综合服务平台,巩固品牌实力 公司目前拥有成都北门一/二店、南门一/二/三店及新都汽配市场一期等6个项目,经营面积合计85.36万平米,入驻商户2600余户,远超竞争对手。公司在成都地区市场地位稳固,积累了大量市场经验和供应商资源,未来将通过外延并购或轻资产的管理输出模式,向四川省内其他区域及省外扩张。此外,公司确立了搭建“泛家居服务平台”的战略目标,为家庭提供一整套的装修解决方案,改善产品和服务的同时,适时嫁接线上监理装修、消费金融等服务。预计公司17-19年净利润分别为6.73、7.97和9.39亿元,EPS分别为1.53、1.81和2.14元。当前价格对应17-19年PE分别为30.5、25.7和21.8倍,看好公司后续外延扩张+泛家居的战略布局,给予买入评级。 风险提示 外延扩张不及预期;房地产调控影响建材家居后市场;行业竞争加剧。

海外消费需求回流,国内名表市场复苏态势明显。 从2012 年开始,受反腐政策、经济下行影响,名表消费步入低迷。历时四年调整,2016 年下半年,多维度数据显示行业回暖趋势明显:(1)海关总署数据显示,自2016年底,我国进口手表数量和金额均有显著改善的趋势,2017 年2 月进口手表数量同比增速达45.75%,进口金额增速达19.35%;(2)瑞士钟表协会数据显示,在瑞士钟表全球出口额为负增长的背景下,2016 年8 月起,瑞士钟表出口中国地区的销售额表现出逆势增长,2016 年10 月-2017 年2 月,瑞士钟表中国出口额增速分别为3%、7.9%、3.9%、7.8%和6.7%。国内高端表复苏态势明显,短期来看,主要由于人民币贬值、海关税收新政提高海淘成本;中长期来看,中产阶层人群扩大和消费力提升将持续释放中、高端腕表的内生需求,行业复苏有望持续。 飞亚达:中航系控股的国内腕表龙头,受益名表复苏,业绩有望大幅改善。 公司是中航集团控股的国内腕表龙头,采取“品牌+渠道”的商业模式,主要业务包括自有品牌飞亚达的研发、设计、制造和销售以及世界名表的连锁零售(亨吉利)。 飞亚达受益三四线城市消费升级和品牌力提升,业绩稳健增长;亨吉利转型“名表全面服务商”小有成效,单店产出、资产运营效率、毛利率等均得以提升,新增名表维修业务市场空间广阔,利润率高,发展潜力巨大。受益名表复苏,亨吉利从2016Q4 起显著回暖(2016 年收入增速为-8.1%;2016H1 增速为-17.8%),2017Q1 收入同比增长10%+。 我们认为,2016 年亨吉利名表零售业务处于亏损,2017 年收入和利润都将大幅改善,2017 年一季度业绩预告60-70%增长,体现了名表业务回暖的业绩弹性。 投资建议:业绩底部反转,自有物业资产价值丰厚,中航系国改值得期待。 预计公司17-19 年收入分别为32.76 亿、35.3 和38.13 亿,实现归母净利润分别为1.63、2.04 和2.4 亿,同比分别增长47.2%、25.2%和17.8%,对应17-19 年PE 分别为36.7、29.3 和24.9 倍。公司作为国内腕表龙头,受益行业持续回暖,业绩有望显著提升,自有物业资产价值丰厚,中航系国企改革值得期待。首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:行业复苏不及预期;经营效率提升不显著,国改进程缓慢。

拟发行股份作价10.2亿全资收购山东世纪缘珠宝,对应17年12.8倍估值。 公司公告,拟以15元/股的价格发行股份6800万股,作价10.2亿收购山东世纪缘珠宝100%股权,对应17年12.8倍估值。交易对方中,世纪缘的前三大股东韩文波、韩文红、济南亿年持有的股份锁三年,其余锁一年。世纪缘珠宝17-19年承诺利润分别为8000万、1亿和1.1亿,复合增速17.3%。 世纪缘珠宝拥有“世纪缘”和“BLUEBOX”品牌,渠道广,品类齐全。 世纪缘是集珠宝首饰创意、销售、品牌管理为一体的珠宝首饰零售连锁企业,拥有“世纪缘”、“BLUEBOX”等珠宝首饰品牌,主要产品包括钻石、铂金等镶嵌饰品和素金饰品。截至2016年底,世纪缘拥有销售网点共计186家(自营店20家、加盟店166家)。渠道覆盖山东、河北、河南、深圳、安徽、山西、陕西、新疆等多个省市地区。此次合并将大幅增厚公司业绩,预计将增厚2017年EPS0.2元,加上此前公告收购深圳大盘珠宝,合计增厚EPS0.255元。在业务协同上,有助于丰富爱迪尔的产品品类,并使原有的产品、渠道、市场进一步升级,开拓华东市场,提升综合竞争力。 收购区域珠宝品牌加速推进,有望成为钻石产业链整合龙头。 公司的战略目标是成为钻石产业链的整合龙头,2017年公司将以“品牌实体+资本运营”双轮驱动模式,在提升业务内生增长的同时,加快整合区域优质珠宝品牌和经销商。不考虑收购山东世纪缘珠宝和大盘珠宝,预计公司17-19年收入分别为15.9、20.5和24.8亿,净利润分别为7200万、9061万和1.12亿,当前股价对应PE分别为73.8、58.7和47.4倍。考虑收购世纪缘和大盘珠宝,并于2017年开始并表,预计公司17-19年净利润分别为1.7亿、2.14亿和1.51亿,我们看好公司持续整合钻石产业链的能力,有望成为行业龙头,维持买入评级。 风险提示:行业增速持续放缓,产业链整合效果低于预期,估值水平偏高;

收购悠可剩余63%股权无条件过会,加速推进全渠道融合 公司公告,收购杭州悠可剩余63%股权的重大资产重组事项于2017年3月22日获得证监会无条件通过。悠可是国内化妆品代运营龙头公司,充分受益品牌电商高速成长的行业红利,承诺16-18年实现净利润6700万、1亿元和1.23亿元,复合增速高达60%。本次收购完成后,公司将全资控股悠可,将有助于增厚公司业绩和加快全渠道协同。 2017年看点:聚焦终端服务+渠道协同+品牌导入,静待全产业链协同效应释放 公司从2013年底开始转型化妆品业务,已经初步搭建涵盖研发生产、品牌、渠道的化妆品全产业链雏形。2016年-2017年,公司着力线上、线下渠道整合,线上渠道收购杭州悠可,线下渠道则切入经销商环节,截至目前已经收购26家经销商,布局14个省份,覆盖终端零售网点2.95万个,销售管理人员3500名,一线销售人员8.8万人。依托庞大的网点和渠道资源,公司将着力推进三方面工作:(1)加速整合渠道,建立渠道管理机制,提高经销商的经营效率和协同效应,包括:库存和物流仓储共享、增强品牌议价和市占率、新增优质品牌代理等。预计2017年有望完成20个区域的经销商整合。品牌代理方面,公司已与韩国Tonymoly集团达成战略合作,成为tonymoly和labiotte两大品牌的中国市场全渠道总代。(2)深化零售终端服务,包括:提供去库存化的供应链和零售指导服务、C2M个性化产品定制、优质品牌导入和O2O服务;(3)适时向医美、专业美容等方向延伸,转型颜值经济产业圈平台。预计17-18年实现净利分别为2.71亿和4.77亿,对应EPS分别为0.72和1.26元,PE分别为41.7和23.7倍。考虑增发和收购悠可剩余股权,预计17-18年实现净利润分别为5.4亿(含悠可一次性股权增值收益2.28亿)和5.6亿,对应EPS分别为1.33和1.38元,当前股价对应PE分别为20和19.3倍。我们看好公司持续的渠道整合及品牌输出能力,有望成为国内化妆品龙头,维持买入评级。 风险提示:终端销售疲软,产业链协同不明显,渠道整合、外延并购低于预期;

核心观点: 2016年收入同比下滑8.98%,归母净利润同比下滑90.23%,仍处调整期 2016年实现收入53.21亿,同比下滑8.98%,实现归母净利润2.16亿,同比下滑90.23%,扣非净利润2.05亿,同比下滑74.94%,剔除花王,实现收入和净利分别为43.76亿(同比下滑2.73%)和1.83亿。收入下滑主要系百货、商超传统销售渠道增速明显放缓、品牌竞争加剧以及花王代理接近尾声所致。剔除2015年出售天江药业的因素,扣非净利下滑主要系销售收入减少、营销费用投入加大(四季度冠名天猫双十一晚会)和管理费用上升所致。 毛利率同比增长1.95PP,销售+管理费率同比提升5.09PP 分品类看,2016年护肤类收入同比下降6.88%至19.55亿;洗护类同比下滑10.52%至32.32亿;家居护理类同比增长29.4%至9464.5万。分渠道来看,电商渠道实现收入8.5亿,同比增长52.57%,占比提升至19.42%;CS渠道团队组建完毕,主推“茶颜”和“一花一木”。2016年毛利率61.13%,同比增长1.95个百分点,主要由于公司持续改进采购、优化产品结构以及毛利率较低的花王收入占比下滑。销售+管理费率同比提升5.09个百分点至58.26%(4Q一次性营销费用增加、员工调薪等)。经营性现金流净额同比减少89.26%,剔除天江药业股权转让税金3.7亿,同比减少22%。存货和应收账款天数分别同比增加20和6天,为111和40天。 调整经营战略和组织架构,提升经营效率,品牌+渠道升级释放增长空间 2017年,公司将遵循研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障的经营方针,提高研发投入和效率、以品牌推动全渠道并实现高效库存管理。我们认为,家化过去两年业绩主要受品牌和渠道老化的影响,如今,公司调整经营战略,以品牌升级为核心,重塑渠道和研发的竞争力,并调整相应的组织架构或能有效改善原有管理体制和经营效率。我们预计17-19年实现收入分别为47.6、53.7和61.9亿,EPS分别为0.54、0.61和0.75元,对应17-19年PE分别为55.8、49.2和39.7倍,维持“谨慎增持”。 风险提示:行业增速下滑,品牌竞争加剧,传统渠道恶化,新品孵化有待观察。

核心观点: 2016年实现收入11.84亿,同比增长41.07%,实现净利润5779.6万,下滑14.22%2016年公司实现收入11.84亿元,同比增长41.07%,实现归母净利润5779.6万元,同比下滑14.22%。其中,4Q单季实现收入4.14亿,同比增长58.11%,实现归母净利润1824万,同比下滑12.22%。公司调整销售定价策略,让利经销商保持收入增长,利润下滑主要受珠宝行业总体业绩下滑的影响。 毛利率同比大幅下滑9.38PP,销售+管理费率同比下滑1.75PP2016年,公司累计综合毛利率11.75%,同比大幅下滑9.38个百分点。其中,钻石镶嵌毛利率16.57%,成品钻毛利率为-2.12%。销售+管理费率为6.93%,同比下滑1.75个百分点。财务费率同比提升0.27个百分点,主要由于公司加强裸钻业务拓展,加大融资力度满足货品储量,短期借款同比增长140.71%。 拟收购深圳大盘珠宝51%股权,整合区域珠宝品牌再下一城公司拟以现金2.25亿收购深圳大盘珠宝51%股权(17年14倍PE),17-19年承诺净利分别为3600/4600/5600万。大盘珠宝拥有嘉华和贝尔杰士两大珠宝品牌,核心业务为品牌加盟连锁、钻石首饰加工、批发及零售,合计拥有129家加盟店和2家直营店。 此次合并将增厚公司EPS0.055元,在业务协同上,有助于丰富公司产品层次,加快巩固全国零售渠道,实现规模效应。公司的战略目标是成为钻石产业链的整合龙头,截至目前,已经通过产业基金投资了区域珠宝品牌江苏千年(13.44%)和成都蜀茂(7.403%),参股区域经销商湖南珍迪美(9.091%)。2017年公司将以“品牌实体+资本运营”双轮驱动模式,在提升业务内生增长的同时,加快整合区域优质珠宝品牌和经销商。不考虑此次收购,预计公司17-19年收入分别为15.9、20.5和24.8亿,净利润分别为7200万、9061万和1.12亿,当前股价对应PE分别为73.8、58.7和47.4倍。考虑收购大盘珠宝,并于2017年开始并表,预计公司17-19年净利润分别为9036万、1.14亿和1.41亿,我们看好公司持续整合钻石产业链的能力,有望成为行业龙头,维持买入评级。 风险提示:行业增速持续放缓,外延并购低于预期,估值水平偏高;

2016年实现收入177.95亿,同比增长2.7%,归母净利润5.75亿,同比下降13.07%2016年公司实现收入177.95亿元,同比增长2.7%,同店下降1.57%。实现归母净利润5.75亿,同比下降13.07%,扣非净利润3.5亿,同比下滑38.12%。其中,4Q 单季实现收入50.82亿,同比增长16.2%。收入上升主要由于新开门店,以及中西部二、三线城市门店销售实现了逆势增长。同店增速和利润仍受消费疲弱和电商冲击等因素影响。 毛利率平稳,门店减租、折旧摊销和广告促销费减少致使销售费率下滑0.6PP2016年,公司累计毛利率21.38%,与去年基本持平。其中,百货毛利率17.92%,同比下滑0.6个百分点。销售+管理费率15.7%,同比持平。销售费率为11.62%,同比下滑0.46个百分点,主要系门店减租、折旧摊销费用减少,以及降低广告宣传及促销投入所致;管理费率4.09%,同比增长0.49个百分点。 加快区域扩张的行业整合龙头,业绩有望受益行业弱复苏和经营效率提升2016年,公司密集开店7家,加强了区域占有率和影响力。战略上,公司着重提升商品经营和顾客经营能力,前者指强化重点商品资源和自营能力建设,包括:引进小米体验店、名创优品、哈姆雷斯等;与百联、利丰联手,拟开发首批家居、儿童集合店、时尚女装的自有品牌;与千百度、睿锦尚品合作,提升对国际商品资源的掌控力。提升顾客经营能力的措施包括增强顾客体验和加快全渠道建设。同时,公司加快扩张步伐,拟全资收购贝尔蒙特(对价53.7亿,对应17年PE25.5倍)以及开元商业,积极布局贵州和陕西区域,加码奥莱和购物中心。2017年,公司将着重提升门店精细化运营的同时,加快“两个能力”(商品经营、顾客经营)以及全渠道建设。公司是全国性的百货龙头,此前增发引入三胞投资(持股11.25%)优化了股权和治理结构,业绩将受益于行业弱复苏和经营效率提升,对外扩张打开成长空间,有望成为行业整合龙头。不考虑并购,预计17-19年eps 分别为0.76、0.86和1.0元,维持买入评级。 风险提示:行业持续低迷,新门店处培育期致使业绩承压,经营效率改善不明显;

核心观点: 2016年实现收入172.73亿,归母净利润5.24亿. 公司发布年报,2016年实现收入172.73亿,同比下滑0.71%;归母净利润5.24亿,同比下滑56.63%,主要系2015年公司出售物业确认了11.4亿的投资收益;剔除非经常性损益,公司2016年实现扣非净利4.4亿,同比下滑1.64%;可比店利润总额同比增长9.73%。Q4单季实现收入49.16亿,同比增长4.58%,延续Q3收入端复苏态势。 毛利率稳步提升0.59PP,新开门店营销等费用加大致使销售费率提升0.78PP. 2016年,公司累计综合毛利率24.16%,同比提升0.59个百分点。其中,超市毛利率23.86%,同比提升0.61个百分点;百货毛利率22.77%,同比提升0.62个百分点。销售费率18.08%,同比提升0.78个百分点,主要系新开门店培育期营销等费用投入较大;管理费率1.84%,同比减少0.21个百分点。经营性现金流净额16.3亿,同比增长31.1%。 阜外亏损店扭亏减亏,业态升级+全渠道融合+供应链升级提升经营效率. 报告期内,公司新开百货5家、特许经营百货1家、购物中心1家。虎门天虹、象湖天虹2家门店实现扭亏为盈,杭州购物中心、成都高新天虹等13家门店实现减亏。 公司采取以下举措改善经营效率:(1)业态升级:百货朝购物中心化、体验式业态升级,推出主题编辑门店及定位中高端客群的超市业态Sp@ce。(2)全渠道融合:线上端口会员稳步增长,门店实现互联网化,稳步推进天虹到家和跨境电商体验店服务;(3)供应链升级:优化百货自营供应链,通过国内生鲜基地源头采购和直采深入超市供应链上游。 继续朝主题编辑、体验式零售和全渠道融合转型,受益行业复苏和中航系国改. 2017年,公司继续朝主题编辑、体验式零售和全渠道融合转型。受益消费复苏和经营效率提升,业绩有望持续改善,预计17-19年归母净利润分别为7.22、7.86和8.29亿,当前股价对应PE分别为17.1、15.7和14.9倍。作为全国性的百货龙头,公司的经营能力、创新意识和转型变革领先行业,有望受益行业回暖和中航系国改,维持买入评级。 风险提示:宏观经济下行,消费复苏和国改进程低于预期,新店培育期拉长.

实现归母净利润1.84亿,同比增长103.61%,业绩符合预期。 公司公告发布2016年业绩预告,2016年实现营业收入23.72亿元,同比增长60.6%,实现归属母公司净利润1.84亿元,同比增长103.61%,业绩符合预期,主要系化妆品业务大幅增长所致。 背靠中植,步入化妆品产业链整合新阶段。 经历了2013-2015年的转型探索期,金王初步搭建了涵盖研发生产、品牌、渠道的化妆品全产业链雏形。2016年初,金王确立了“渠道为王”的战略,切入经销商环节,快速整合线上线下渠道资源,线上拟收购杭州悠可剩余股权;线下则以收购或合资方式整合了19家区域经销商(覆盖11个省份),对接近3万个终端销售网点。目前渠道的协同效应已经显现,主要体现在规模效应、扩充品牌代理、品牌议价能力增强、库存共享等。2017年1月,中植系增持金王5.3%股权,合计持有8.7%,跃升为第二大股东,其雄厚的产业资源(如互联网金融方面的布局)和资金实力,将助力金王产业链整合的加速推进,步入新阶段。 看好公司持续整合渠道和品牌输出能力,有望成为国内化妆品龙头。 预计公司在加快完成渠道的全国化布局的同时,有望加快品牌层面的拓展。长期来看,公司未来还将依托其庞大的终端入口和会有体系,适时向医美、专业美容等方向延伸,转型颜值经济产业圈平台。不考虑增发收购悠可剩余股权,预计16-18年实现净利分别为1.84亿、2.71亿和4.77亿,对应EPS分别为0.49、0.72和1.26元,PE分别为61.6、41.7和23.7倍。考虑增发,假设收购悠可剩余股权于2017年初完成,预计16-18年实现净利润分别为1.84亿、5.4亿和5.6亿,对应EPS分别为0.47、1.33和1.38元,当前股价对应PE分别为61.6、20、19.3倍。中植举牌彰显了对金王长期战略的坚定信心,我们看好公司持续的渠道整合及品牌输出能力,有望成为国内化妆品龙头,维持买入评级。 风险提示:化妆品终端销售疲软,所处行业增速持续下滑;产业链协同不明显,渠道整合、外延并购及公司业绩低于预期;

可选消费复苏,全渠道融合加速,转型龙头公司受益 2011年以来,受人口红利消退、房价上涨、电商冲击、反腐等因素影响,我国社零增速持续下滑。16Q4多维度数据释放行业弱复苏信号:(1)12月社零、50家零售增速均创年内新高;(2)可选消费品表现强劲;(3)大中华地区奢侈品牌销售表现突出;(4)预付卡销售好转。春节黄金周延续复苏态势。考虑16年1-8月是可选消费板块的低基数,宏观环境若稳定,17年上半年行业有望持续回暖。我们认为内生经营效率高、创新意识强、转型超前的龙头零售企业将脱颖而出,重点推荐天虹商场。 中航旗下的全国性商业龙头,屹立创新更迭潮头,经营优势显著 天虹商场是中航工业集团(43.4%)控股的全国性百货龙头,公司立足华南地区对外扩张,已进驻8省、20个城市。作为实体零售转型的先驱,公司采用多业态、全渠道的经营模式,线下涵盖百货(天虹、君尚)、购物中心、超市和便利店(微喔)业态,线上构建了多流量入口的立体电商模式,涵盖虹领巾(PC端+APP)、微品(社交电商)及微信服务号业务,并通过门店互联网化、天虹到家、跨境电商体验店等服务全面实现O2O。历时六年,公司转型效果显著,多项经营数据领先行业。随着业态升级、全渠道战略、Reits轻资产化运作的持续推进,经营效率有望进一步提升。 受益消费复苏和经营效率提升,业绩有望改善,中航系国改值得期待 受益消费复苏和经营效率提升,公司业绩有望持续改善,预计2016Q4和2017年延续复苏态势。考虑2017、2018年地产业务结算,预计公司16-18年归母净利润分别为5.03、7.48和8.09亿,eps分别为0.63、0.94和1.01元,当前股价对应PE分别为19.8、13.3和12.3倍。我们认为公司作为全国性的百货龙头,其经营能力、创新意识和转型变革领先行业,有望受益行业持续回暖和中航系国企改革,参考2017年整体19倍估值(主业21X、地产10X),给予买入评级。 风险提示:宏观经济下行,消费复苏和国改进程低于预期,新店培育期拉长;

核心观点: 预计2016年实现收入约53亿(-9.34%),净利润2.26亿(-90%)。 公司发布业绩预告,预计2016年实现收入约53亿元,同比下滑9.34%,实现净利润2.26亿元,同比下滑约90%。剔除15年出售天江药业的因素,经营性净利同比下滑约72.4%,主要系销售收入减少、费用投入力度加大(四季度冠名天猫双十一晚会)所致。 不破不立,调整经营方针和组织架构,积极提升运营效率。 新CEO 上任后,公司重新确立了“研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障”的经营方针,未来将提高研发投入和效率、加大品牌建设力度、精心耕耘全渠道并实现高效库存管理。 为进一步提升经营效率,公司决定构建更扁平高效的组织架构,取消原有的四大事业部(佰草集、大众消费品、数字化营销、化妆品专营店),转为设立品牌管理和渠道管理办公室,分别统一管理旗下所有品牌和八大渠道,从而实现资源充分对接以及细化各品牌、渠道的KPI 考核和费用预算等。此外,对研发、供应链管理、战略投资部、法律部均做了职能调整。 此次调整意味着公司营销体系将由渠道驱动转为品牌驱动,品牌将独立于渠道,承担更多的市场策略和资源分配决策权。我们认为,家化过去两年经营层面的核心问题在于品牌老化以及未及时迎合渠道变革。此次调整,显示了新CEO 较强的审时度势和执行能力,或能有效改善原有管理体制和经营效率,塑造家化全新的品牌影响力和渠道管控力。 考虑与花王合作终止、加强费用管控等举措,预计17年公司毛利率提高、费用结构有所改善。我们预计16-18年实现收入分别为53、47.9和53.6亿,EPS 分别为0.34、0.52和0.83元,对应16-18年PE 分别为80.7、51.9和32.8倍,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:终端消费持续疲弱;变革效果不及预期,经营持续下滑;