公司发布三季报,2017前三季度实现收入20.47亿元,同比增长44.40%;净利润2.04亿元,同比增长40.23%。我们将目标价格下调至24.25元,维持买入评级。 三季度业绩增长稳健,低基数情况下四季度利润增速值得看好。公司三季度收入增长36.7%,环比有所下滑,我们认为主要原因是今年二季度影视收入较去年同期确认较多所致。在公司积极引入大商、高频率主动营销的情况下,预计三季度家具自主品牌仍然高增长,酒店家具和OEM收入维持稳定增长。三季度净利润增速31.45%,预计家具贡献的比重较上半年更多,在去年四季度利润基数较低的情况下,公司全年净利润增长值得看好。 原材料维持高价导致毛利率下滑,期间费用率控制良好。由于原材料价格居高不下,公司前三季度毛利率为33.26%,同比下降3.88个百分点。虽然广告、运输、研发、薪酬等支出增长,但受益于规模效应,前三季度销售、管理费用率分别下降0.64、0.66个百分点。定增资金到位后,公司财务压力有所缓解,财务费用率同比下降1.19个百分点。前三季度净利率为9.98%,较去年同期下降0.30个百分点。 自主品牌发力之年,床垫龙头地位巩固。今年公司以收入增长为考核导向,在营销改革创新、渠道规范化发展的推动下,自主品牌销售规模上了一个台阶。虽然由于原材料价格高涨导致家具利润增速偏低,但自主品牌收入增长超预期,床垫品牌龙头地位得以巩固,为未来成长奠定基础。影视子公司发行了《凡人的品格》等年度大戏,也积极向网络剧拓展,今年完成业绩目标压力不大,双主业进展均较为顺利。 公司三季度业绩稳健增长,家具利润增速得以恢复,我们预计2017-2019年每股收益分别为0.73、0.97、1.25元/股,给予18年25倍市盈率,对应目标价由28.00元下调至24.25元,维持买入评级。

三季度营收维持较快增长。公司加大促销投入,三季度收入增速40.49%, 虽然较上半年有所回落,但依然维持优于行业的较快增长,体现了龙头企业抗地产周期的韧性。未来在渠道拓展、终端改造、新品类快速成长的带动下,公司收入有望维持高增速。 原材料价格上涨导致毛利率下滑,整体净利率较稳定。公司前三季度毛利率为36.74%,同比下降5.05%,与原材料价格居高不下有关。虽然公司加大品牌投入、人员、物流费用也均有增加,但受益于规模效应,销售、管理费用率分别同比下降1.18、0.55 个百分点。人民币升值导致汇兑损失增加,财务费用率同比增加0.27 个百分点。投资收益和政府补助增加,导致公司前三季度总体净利率为12.79%,较去年同期略降0.13 个百分点。 多品类协同发展+高效管理打造软装巨头。今年上半年公司沙发收入占比已经降到58.63%,配套产品和床垫占比分别达到15.09%、13.82%,且增速快于沙发,多品类协同发展将帮助公司提升市占率。职业化管理团队、成功的事业部制运作、良好的激励和矩阵管理能力是公司发展迅速的关键,未来将帮助公司突破行业集中度低的瓶颈,打造软装巨头。

公司发布三季报,2017前三季度收入 42.51亿元,同比增长 43.07%;净利 润5.76亿元,同比增长41.05%。第三季度收入17.64亿元,同比增长35.46%;净利润2.81亿元,同比增长35.18%。预计全年净利润增速为30%-50%。我们将目标价格上调至53.43元,维持买入评级。 3季度客户数增速有所回落,客单价维持快速增长。公司前三季度营收增速43.07%,其中索菲亚定制家具、司米橱柜、家具家品、“米兰纳”定制木门分别占比84.51%、9.68%、4.71%、0.94%,继续品类多元化发展。3季度营收增速35.46%,较上半年增速有所下滑,主要是地产滞后影响加大、市场竞争加剧所致,公司前三季度客户数量同比增长15.09%,Q3客户数同比增长7.4%,较上半年的20.42%的增速有所回落,但在大家居战略的持续推进下,客单价(不含橱柜、木门)增速15.97%,从上半年的9,400元升至9,800元。公司继续推行“799”等促销套餐和“19800”全屋定制套餐,随着家具销售旺季和双十一的来临,营收有望保持高增长。 木门业务启动新增长极,大家居战略见成效。前三季度司米橱柜门店接近700家,Q3新增40家,收入约4.1亿元,临近旺季,公司推出促销套餐和司索联动套餐,我们预计全年收入将达7至8亿元,随着收入规模增长、经营管理成熟,橱柜业务未来将逐步减亏并盈利。木门子公司于4月份成立,5月份各职能部门陆续到位,截至9月底,营收接近4,000万元。米兰納木门专卖店达到85家,华鹤木门专卖店达到237家。经过积极的渠道开拓、与索菲亚联动销售等方式,橱柜、木门业务发展迅速, 未来将成为公司重要的成长点。 盈利能力保持稳定。公司前三季度毛利率为37.88%,同比增加1.51%,3季度毛利率40.16%,延续2季度的上升趋势,比去年同期增加2.86%, 我们认为与板材价格同比回落,以及收入增加后产能利用率提升有关。前三季度销售费用率提升0.6%,主要原因是公司加大广告投放、拓展O2O 业务和加大司米橱柜品牌投入。管理费用率提升1.14%,主要原因是管理人员增加、公司加大智能信息数字化投入和研发项目投入。公司前三季度净利率为13.54%,同比略降0.2%。 大家居顺利推进,产能布局完善,信息化水平提升和供应链梳理继续提升竞争力。公司完成衣柜、橱柜、木门定制品类的布局,并积极引进窗帘等家具家品,大家居战略顺利推进。门店扩张、客单价增长、市占率提升将帮助公司抵御地产销量周期的风险。全屋定制全国五大生产基地已经成型,橱柜和木门产能也在扩容,伴随智能设备和信息化系统的投入,造就公司业内领先的生产能力,未来信息化水平持续提升、供应链梳理将帮助公司继续降低成本,提升竞争力。 公司在品牌、渠道和生产制造端的龙头竞争力凸显,大家居战略推进顺利,长期增长动力勿需担忧。我们维持2017-19年1.04、1.41、1.88元的盈利预测,目标价由49.35元上调至53.43元,对应18年38倍市盈率, 维持买入评级。

公司发布三季报,17年前三季度实现营业收入35.89亿元,同比增加31.2%;实现归属股东净利润2.06亿元,同比增加73.8%。其中3季度实现营业收入14.4亿,同比增加32.6%,净利润1.4亿元,同比增加56.5%。我们将目标价格上调至195.60元,维持买入评级。 支撑评级的要点 加盟店扩张和套餐式营销促收入增长。公司3季度单季度营收增速相对于上半年有所提升,显示了公司抵御地产周期的能力。增长的来源主要是:上市后渠道扩张加速,加盟店门店数量相对于年初增加24%;“一口价”衣柜抓住定制衣柜价格不标准透明的痛点,套餐式营销得到比较好的效果;品牌营销力度加强,品牌影响力不断扩大。 盈利能力继续提升。公司3季度毛利率45.3%,相对于上半年持平,相对于去年降低不到1pct。虽然有套餐式营销活动下,公司通过降本增效,实现了毛利率水平的稳定。而随着销售规模扩大和加盟比例的上升,公司营业费用率3季度也降低到26.1%,净利率提高到9.7%,前三季度净利率达到5.7%,同比去年改善明显。 渠道扩张提速,加盟占比增加。公司上市后加大了加盟开店的力度,截至9月底加盟店总数达到了1,442家,相对年初净增加261家,其中3季度增加61家,同时直营店的密度也增加,门店数增加7家达到83家,其中3季度增加4家。公司自2015年开始做加盟后,保持高速的开店速度,目前相对于索菲亚仍有400家以上的门店数量差距,后续开店空间仍在。 产能全国化布局启动。公司智能制造生产线建设项目(五厂)逐步投产,五厂已具备大规模柔性化生产制造的要求,具备自动立体仓库,以及自动化的智能生产系统,产能瓶颈已经解决。公司在无锡拟投资21亿,建立150万套定制家具及配套家具成品的新产能,实现在华东地区的异地扩张,全国化布局启动,建成后将缩短第二大收入来源华东地区的服务周期,增加消费者体验。 评级面临的主要风险 橱柜业务不达预期,房地产周期景气回落。 估值 公司软件服务能力突出,大规模柔性定制能力强,通过直营模式和O2O营销提升了品牌知名度,上市加盟店开店速度加快,产能开始异地布局,综合竞争实力增强,盈利能力也有望提升。看好公司加盟模式的扩张,盈利能力的提升,预计2017-2019年每股收益分别3.39元、4.89元、6.38元,同比增速47%、44%和31%。基于2018年净利润给予40倍市盈率,目标价由170.40元上调至195.60元,维持买入评级。

整体橱柜专家,步入全屋定制快车道公司是我国整体橱柜前十强企业,在橱柜主业稳健增长的同时,积极拓展增速更快的全屋定制业务。大规模柔性化生产能力和信息化运营的优势为公司转型全屋定制提供条件。随着渠道恢复扩张并提速,产能释放和股权激励落地,公司业绩有望高增长。我们对该股给予买入的首次评级,目标价格27.00元。 支撑评级的要点全屋定制:增速快、壁垒高的定制家具行业新生力量。近几年,定制家具成为家具业内的明星子行业,而全屋定制是定制家具行业中的新起之秀,正处于发展前期,随着渗透率提升,未来将是定制家具行业内增速最快的分类。相比衣柜和橱柜,全屋定制对企业的设计服务能力、生产柔性化和信息化水平提出了更高的要求,行业壁垒更高,技术实力领先的公司优势大。 我乐家居:借助信息化优势,向全屋定制快车道延伸。公司是注重“设计”与“科技”的定制家具企业,传统优势业务是橱柜,全屋定制是未来战略发展重心。公司股权结构稳定,实际控制人夫妇控制71.26%的股权,核心高管也间接持有公司股份。过去三年橱柜主业稳健增长,衣柜发展迅速,在积极布局全屋定制后,公司2017年上半年营收和利润增长提速,分别增长47.22%和1694%。公司拥有大规模柔性化制造的能力、高效信息化生产管理系统和自动化立体仓库,凭借自主研发的“我乐橱柜设计软件”,公司成为业内少有的做到设计展示图到后端生产自动衔接的企业之一,信息化优势有助于其向全屋定制拓展。 渠道扩张提速、产能释放、股权激励助力业绩成长。1,由于产能限制,公司2016年对经营不达标、单店收入较小的门店进行撤销,全年经销商净减少101家,门店净减少56家,渠道精简后单店提货额增长20%。2017年渠道恢复扩张并提速,上半年净开店100家,预计全年净增加200家,未来全屋定制渠道快速铺设值得看好。2,以全屋定制为主的募投产能预计将于今年年底开始陆续投产,完全达产后将拥有5.17亿元的产值。随着产能逐渐充裕,凭借大规模柔性化制造能力和信息化运营的优势,公司在全屋定制领域内大展拳脚更值得期待。3,今年9月,公司完成限制性股票授予,拥有股权的管理层覆盖面进一步扩大。股权激励隐含的业绩目标为2017-2019年收入和扣非后净利润每年增长不低于30%,较16年之前业绩增速有所提升,展现公司对全屋定制业务快速发展的信心。 评级面临的主要风险全屋定制拓展不达预期。 估值我们预计公司2017-2019年每股收益分别为0.60、0.90、1.22元,分别增长38.79%、38.98%、34.97%。鉴于公司的信息化优势,以及积极向增长更快的全屋定制领域拓展,我们给予公司2018年30倍市盈率,对应目标价27.00元,首次覆盖给予买入评级。

支撑评级的要点: 激励规模大、范围广,有助于提升职业化管理团队积极性。公司是家具行业内少有的实现职业化管理的企业,成功的事业部制运作、良好的激励和矩阵管理能力推动了渠道建设,促进了各品类业务的高速发展,是公司做大做强的核心竞争力之一。本次股权激励计划规模较大,涉及包含总裁在内的6位高管和94位中层管理人员、核心技术人员,有助于进一步调动管理团队积极性,提升经营效率。 注重资源前置投入,内外销和各品类收入均高速增长。通过加大品牌投入、活动造势,公司上半年内销收入实现了19.06亿元的收入,同比增长59.71%。三年前公司启动的事业部制对外销起到了持续推进作用,2014-2016年外销CAGR 为23.34%,今年上半年增速高达50.52%。品类方面,公司的传统优势产品沙发在内外销均高增长的带动下实现了49%的增速,其中布艺、功能沙发增速较快。通过线上渠道铺设和线下活动促销,床类产品也得到了快速成长,收入实现4.3亿元,同比增速73%,占比已经达到13.8%,是公司增长最快的产品;配套类产品在促销活动带动下,实现了66%的增速。 内生增长与品类扩张并进,打造“精品宜家”。公司品牌、渠道优势明显,沙发、床垫及软床收入规模已经处于业内领先地位,通过渠道扩张、持续的品牌投入维持快速增长。大店模式将是未来渠道建设的重点,公司致力于销售生活空间,定位于打造多品类一站式购物的“精品宜家”,未来品类拓展值得期待。

公司发布半年报,2017年上半年实现营收 21.45亿元,同比增长 30.33%, 2季度实现营收13.51亿元,增速为31.96%,较1季度有所提升。公司上半年净利润6,587万元,同比增长127.14%。预计1-9月份累计净利润同比增长53.79%-76.44%。我们将目标价格上调至176.75元,维持买入评级。 支撑评级的要点 客户数量增加驱动收入高增长,加盟店扩张迅速。公司上半年定制家具产品收入同比增长35.61%,客户数同比增长35.51%,是收入增长的主要驱动力。产品分类来看,衣柜下单套数增长55%,收入增长49%,表现较为出色;随着多款生活化厨房新品发布,橱柜电器配套率增加,1、2季度分别增长29%、41%。渠道分类来看,上半年直营店达到79家,较去年年底净增3家,开店速度有所放缓,单店增长良好,直营店收入增速达到26.95%。6月底加盟店达到1,281家,净增200家,其中新加盟商开店占比73%,四五线城市开店占比达七成,上半年加盟收入增速为31.51%,未来2-3年,加盟店的快速拓展将支撑营收维持高增速。新居网加强与外部网站合作进行引流,上半年引流服务费增长60.19%。 规模效应驱动净利率提升。上半年原材料成本上升、经销收入占比提升对综合毛利率有不利影响,公司通过生产自动化升级等方式提升生产效率抵消上述影响,上半年定制家具产品毛利率下滑2.09%,此外,毛利率较高的O2O 引流服务的收入高增长,使得公司综合毛利率同比仅下滑0.68%。受益于规模效应和经销收入占比提升,公司销售、管理费用率分别下降1.71%、0.23%。另外,募集资金到位,利息收入增加,导致财务费用率下滑0.14%。期间费用率下降导致公司净利率提升1.31%。 产品、营销、生产持续升级与创新,塑造竞争优势。公司拥有信息化技术积累和互联网基因,在产品、营销、生产端持续创新与升级,塑造竞争优势。产品方面,公司持续完善一口价衣柜,增强橱柜电器配套,重点研究儿童家具,推出“宅配优选”、“维意甄选”系列套餐产品,丰富了销售品类和增强了产品竞争力。公司以技术手段加强前端服务平台建设,提升设计师工作效率和客户体验。生产方面,募投项目之一的智能生产线(五厂)已逐步投产,公司未来2-3年无产能瓶颈,随着高度自动化、数字化生产系统的使用,工人单位时间人均产出提升15%。 评级面临的主要风险 费用控制不达预期。 估值 公司拥有“双品牌 +购物中心店+O2O”的独特商业模式。直营收入占比大使得利润率水平低于同行,业绩弹性较大,未来加盟店扩张和费用管控促使利润率提升值得关注。我们上调2017-2019年每股收益,分别为3.63、5.05、6.72元/股,给予2018年35倍市盈率,目标价由170.40元上调至176.75元, 维持买入评级。

公司发布半年报,2017年上半年实现营收86.97亿元,同比增长32.6%;净利润8.75亿元,同比增长148.2%,其中2季度实现营收42.86亿元,同比增长16.9%,净利润4.35亿元,同比增长106.3%。公司预计前三季度净利润增长90%-110%。我们将目标价格上调至12.45元,维持买入评级。 支撑评级的要点 造纸量价双升带来高增长。公司16年投产的35万吨溶解浆和50万吨箱板纸产能持续释放,成为造纸产量的主要增量。上半年在环保政策持续高压下,企业的排污行为得以规范,行业供给受到挤压,行业景气度提升,纸价走势迭创新高。公司上半年浆和纸制品营收增长33%,毛利率上涨6.6个百分点。2季度文化纸、铜版纸、白卡纸价有所回落,2季度收入增长有所放缓。但随着旺季逐渐到来,纸价重新开始了上涨。 铜版纸、箱板纸增速最快。各纸种之中,铜版纸、箱板纸增速最快,箱板纸产能去年8月投产,因此上半年10.6亿元收入为纯增量,铜版纸行业新增产能较少,公司产能利用率得以提升,加之纸价上涨较多,因此收入增长41.5%。铜版纸毛利率上涨8.6个百分点,达到27.6%,箱板纸毛利率达到25.1%。 溶解浆盈利能力大幅提升。溶解浆上半年实现收入13.6亿元,由于去年同期价格较低,收入同比增长17.2%,毛利率大幅提升8.6个百分点至22.7%。去年下半年溶解浆价格较高,今年溶解浆价格存在波动,2季度从高位下跌至低位,3季度重新开始上涨。下半年溶解浆盈利能力会继续提升,但3季度同比增速可能存在回落。 快消品重视差异化产品研发。快消品领域公司业务包括生活用纸和纸尿裤,生活用纸2季度继续推出无添加新品“悦木.原”,进行差异化竞争;渠道方面注重电商平台,7月份同知名母婴平台宝宝树进行战略合作,注重增长的质量,上半年收入增长略有下降,但是毛利率增加了3个百分点至15.8%。纸尿裤也推出新品suyappy舒牙奇空气纸尿裤,产品序列不断增加。 评级面临的主要风险 环保政策放松使景气回落,新业务竞争加剧。 估值 公司是造纸行业第一梯队企业,拥有最大最先进的溶解浆产能,同时铜版纸和文化纸产能位居前茅。不断投放的产能保证造纸业务的增长,对于技术的重视使公司造纸业务盈利能力行业领先。“四三三”规划给公司带来了国际化、多元化的产业布局,我们上调2017-2019年每股收益预测分别至0.83/1.02/1.26元,按照17年15倍估值,将目标价格由11.10元上调至12.45元,维持买入评级。

支撑评级的要点。 橱柜稳健增长。公司橱柜实现营收21.8 亿元,同比增长19.2%。半年新开专卖店220 家,上半年公司创新性的推出“橱柜+”运营战略,打造五大生活系统,为消费者提供一站式服务,实现了客单价的增长。整体上橱柜行业逐渐进入成熟期的情况下,公司作为最大的橱柜企业,收入增速稳健,龙头地位得以稳固。 衣柜业务成长迅速,套餐式营销获成功。上半年衣柜业务实现收入12.3亿元,同比增长63.2%,明显快于其他主流定制家居公司。公司“19800”的全屋定制套餐与竞争对手“799”的投影面积促销有一定的差异化,收到了不错的效果。衣柜上半年净开店391 家,店面数量达到1,765 家。衣柜业务在收入中占比达到了31%,成为上半年高增长的主要驱动。下半年衣柜和木门业务将开启深度整合,多品类加成将进一步提升定制业务的客单价,带来新的增长。 “三马一车”推进顺利。大家居上半年新加盟8 个城市,开设店面12 个,目前初级阶段提供全屋定制家居解决方案,以设计为主要驱动,下半年的“59800/79800”全屋套餐推出颇具看点;信息化方面,公司持续优化包括线上线下联动的电商营销体系和大规模家具定制生产体系,实现电商收入5.9 亿元,同比增长89.4%,生产方面,家具制造线“平均订单生产周期”环比缩短6 天,人均发货效率提升19.56%,可控成本率下降1.87%;欧铂丽上半年招商102 家,开出店面144 家,在省会及二三线城市,补充了公司中低端、年轻化品牌,新的营销体系凭借系统后发优势,渠道竞争力实现升级。 评级面临的主要风险。 市场竞争加剧。 估值。 公司是国内定制家具规模最大的企业,橱柜和衣柜都居行业前茅,“三马一车”的战略眼光长远,品类梯次清晰,大家居战略不断实践。公司过去一年的套餐化营销获得成功,后续在大家居、橱柜等业务继续推开后,有望持续获得高于行业的增长。我们维持2017-2019 年每股收益预测3.05/3.96/5.18 元,按照18 年35 倍估值,维持138.60 元的目标价,买入评级。

公司发布半年报,2017 年上半年实现营收31.1 亿元,同比增长54.6%;净利润3.88 亿元,同比增长42.6%,其中2 季度实现营收17.3 亿元,同比增长55.5%,净利润2.0 亿元,同比增长51.7%。我们将目标价格上调至70.00元,维持买入评级。 支撑评级的要点。 终端改造提升效率,促销带来强劲增长。公司上半年组织了用户大会、超级品牌日、概念设计展、垫粉节等促销活动,实现了超过50%的收入增长,2 季度相对于1 季度有所加速。公司通过门店调整、导购激励等措施提升了门店效率,通过零售软件的推广打造,提升了零售管理能力,同店增长是公司上半年增长的主因。 多品类同步高增长。分品类来看,主力产品沙发的增长仍然保持49%的高增速,功能沙发和布艺沙发的快速增长是主要原因;通过线上渠道铺设和线下活动促销,床类产品也得到了快速成长,收入实现4.3 亿元,同比增速73%,占比已经达到13.8%,是公司增长最快的产品;配套类产品在促销活动带动下,实现了66%的增速。 原材料价格上涨影响毛利率。受皮革、海绵等原材料价格大幅上涨的影响,上半年毛利率受到了一定的影响,但通过生产流程的改进和成本管理,公司生产效率得到了提升,一定程度抵消了原材料影响,上半年毛利率同比下降了3.9 个pct。品牌促销投入的增加提升了销售费用率,但受益于规模的扩大,期间费用率同比略降0.2 个pct。 成功的事业部制推动成长。各项业务的突飞猛进,是公司成功的事业部制运作的结果,良好的激励和矩阵管理的能力,提升了公司渠道建设进展速度。公司的主要产品沙发收入占比已经降到60%以下,多品类目前初步成功,随着后续其他品类的逐步引入,公司客单价有望继续增长。 评级面临的主要风险。 市场竞争加剧。 估值。 公司是国内软体家居龙头企业,优秀的管理团队提供了卓越的组织能力,多品类战略初获成功。家居行业的整合趋势已经开始,公司处于成长加速期。我们上调2017-19 年每股收益预测分别至2.00、2.68、3.38 元,按照17 年35 倍估值,将目标价格由66.15 元上调至70.00 元,维持买入评级。

公司发布半年报,2017 上半年实现营收 27.85 亿元,同比增长 27.8%;净 利润2.89 亿元,同比增长15.36%。公司2 季度营收增速31.2%,净利润增速为16.25%。 支撑评级的要点 渠道扩张和单店效益提升促使零售主业维持快速增长。公司上半年总收入27.85 亿元,增速27.8%,其中,科力普收入3.58 亿元,同比增长101.99%, 传统零售主业和直营大店收入合计增速为21.17%。上半年,公司零售终端继续稳健扩张,截至6 月30 日已超过7.3 万家。通过加盟店升级,拓展办公品类、儿童美术等高价值市场,持续开发新品等方式,公司单店质量得以提升。此外,公司已经拥有170 家直营大店(含晨光生活馆和九木杂物社),继续探索向高品质精品门店延伸。 科力普收入实现翻倍增长,收购欧迪办公协同发展。科力普上半年再次入围上海、天津的政府采购项目,成功中标多个政府和大型集团项目, 收入实现101.99%的爆发式增长。此外,公司积极拓展市场,分别设立了北京、天津、深圳、连云港子公司,华南仓库正式运营。在运营模式方面,公司进一步探索服务加盟业务,在十几个省份发展了服务合作伙伴, 强化地属服务能力。上半年公司完成了对欧迪办公的收购,未来有望在品牌合作、客户资源、供应链资源等方面协同共进,提升市占率。上半年晨光科力普子公司亏损459 万元,尚未为公司贡献利润,未来通过供应链改善、模式改善等方式提升利润率,有望为公司带来业绩弹性。 毛利率下降、销售费用率提升导致净利率下滑。上半年公司毛利率为26.58%,同比减少0.87%,我们认为与科力普收入占比提升有关。科力普、生活馆、晨光科技的快速增长导致员工薪酬费用、物流费用、市场宣传等费用增长较快,销售费用率同比增加0.75%。上半年管理费用率控制良好,同比减少0.87%。净利率较去年同期下滑1.12%。 传统主业增长稳健,新业务处于蓄力阶段。通过渠道扩张和升级、推出新产品、增强单店效益等方式,公司传统主业未来将持续稳定增长。科力普业务收入增长较快,但尚未出利润,晨光生活馆和九木杂物社模式处于摸索阶段,当前公司的新业务尚未对业绩产生贡献,其价值将在未来得以体现。 评级面临的主要风险 新业务发展不达预期. 估值 公司文具零售主业长期受益于消费升级,新业务尚未贡献利润但其价值值得关注。上半年业绩基本符合预期,我们维持2017-2019 年每股收益预测分别是0.65、0.78、0.96 元,维持22.75 元目标价和买入评级。

支撑评级的要点 渠道开拓促收入持续增长。公司上半年取得了20%的收入增长,2 季度与1 季度的增速基本相当,在价格没有上涨的情况下,收入的增长主要来自于销量的增长。我们认为这样的销售成绩相对于同行业是优秀的, 主要的增长来自于市场的开拓、电商渠道的快速增长、产品结构的改善。华东和华中地区也保持快速增长,公司不断地夯实全国性品牌定位。 成本控制提升毛利率。在浆价普遍上涨,纸价保持稳定的情况下,公司生活用纸业务上半年实现了毛利率提升,同比增加1.8pct。2 季度毛利率同比略降0.5pct,但是相对于去年上半年平均水平仍然提升。采购团队通过长协价格和浆库存的灵活控制延长了低价浆的供应,我们预计浆价的上涨要到4 季度才能反到盈利上来,公司通过流程优化和控制实现了毛利率的提升。财务费用和管理费用的控制抵消了销售费用的快速增加,公司期间费用率同比微增,净利率同比增加了1.4pct。 员工持股计划彰显信心。公司拟推出第一期员工持股,总规模1 亿,按照1:2 杠杆设立3 个亿的资产管理计划,参与人包括实控人在内的10 位核心高管,存续期24 个月,绑定了整个运营团队,并设定了业绩考核指标,与之前的股权激励目标形成叠加。我们认为该计划彰显了管理团队的信心,增强了公司在业务开拓期的增长动力。 评级面临的主要风险 浆价成本上涨,市场竞争加剧。 估值 公司是生活用纸第一梯队企业,新的管理团队渠道开拓能力强,公司处于成长加速期,员工持股计划提升了经营动力,收入持续增长。我们预计2017-2019 年每股收益分别至0.49、0.65、0.85 元,按照17 年35 倍估值, 目标价格由16.47 元上调至17.15 元,维持买入评级。

收入保持较快增长,渠道扩张偏向大店和定制。公司2季度收入增速25.17%,较1季度有所放缓,优于国内家具零售额平均增速(14%),考虑到1季度基数较低,我们认为公司2季度表现仍然优秀。公司上半年净增门店38家,其中1,000平米以上大店28家,店中店10家,B8单独专卖店净增31家。可见公司的渠道扩张策略偏向大店、定制店。“你+生活馆”自去年8月北京首家开业以来,目前已开设28家,计划全年签约100家,目前已签约80多家,预计能够完成全年目标。“你+生活馆”都是1,500平以上的大店,因此公司店铺面积增长速度大于数量增长。未来大店模式、定制家具有望成为公司营收的主要增长点。 销售费用率下降明显,净利率有所提升。由于新产线投入、原材料价格上涨等因素,公司上半年毛利率同比减少1.13个百分点。公司营收增长迅速,规模效应显现,销售费用同比增长13.06%的情况下,销售费用率仍然同比下降2.19个百分点。由于研发费用增长等原因,上半年管理费用率同比略增0.29个百分点。由于销售费用率下降明显,公司上半年净利率同比增加1.3个百分点,达到11.98%。 “新曲美”战略为未来增长注入新动能。公司从新产品、新模式、新价值三个维度持续优化产品和服务。上半年完成了针对四、五线城市消费群体的“居+生活馆”,为渠道下沉做好准备。新的实木系列、定制系列产品也将于下半年推出市场。公司上半年实现了90%以上门店的导入OAO设计服务系统,有助于客单价持续提升;CRM平台完善终端数据管理。此外,公司的东区生产基地6/7号厂房基本完工,其中一大半的产能是定制产品,6号厂房为智能化车间,已进入设备安装、调试阶段,预计将新增4亿产能。 评级面临的主要风险。 “你+生活馆”推广不达预期。 估值。 公司上半年业绩符合预期,我们看好“新曲美”战略下,单店模式和定制产品持续推动公司业绩增长。维持盈利预测,2017-2019年每股收益分别为0.52、0.67、0.84元,维持买入评级。

公司发布中报,2017上半年实现营收24.87亿元,同比增长49.00%;净利润2.94亿元,同比增长47.16%。预计前三季度净利润增长30%-50%。公司拟实施员工持股计划,筹资不超过2.8亿元,2倍杠杆。拟投资8.02亿元用于华东生产基地产能扩建。门业子公司拟投资4.78亿元建设年产30万樘木门产线。 支撑评级的要点 客户数和客单价提升推动索菲亚品牌维持高增长。索菲亚品牌上半年客户数和客单价分别实现20.42%和14.74%的增长,促使衣柜及配套柜类收入同比增长39.22%。公司上半年门店拓展加速,数量达到2,150家,较去年年底增加250家,其中县级市占比50%,未来有望受益于三四线地产销量提升。在渠道扩张、同店增长的共同推动下,上半年客户数达到23.45万户,同比增长20.42%。受益于大家居战略,上半年客单价达到9,400元/单,同比增长14.74%,随着窗帘等新品类引入,后续客单价提升将持续。 橱柜业务放量并减亏,木门业务承接完毕,期待下半年营销发力。截至6月底,司米橱柜拥有门店660家,实现营收2.69亿元,同比增长142.34%。在销售放量和产品涨价的带动下,橱柜业务上半年合计亏损4,072万元,减亏35.10%。木门子公司索菲亚华鹤陆续完成了对原华鹤经销体系的承接,采用米兰納、华鹤双品牌运营模式,拥有门店超280家。索菲亚华鹤若顺利达产,将具有45万樘木门和12万平米木窗产能储备。下半年木门子公司将对原有门店进行优化、换样工作,并计划新开100家门店。 生产效率提升、产品提价、橱柜放量促使毛利率提升。上半年上游大宗商品普遍涨价,公司通过提高生产效率和提价等方式稳定毛利率,体现出了较强的成本转嫁能力。上半年衣柜及配件毛利率同比增加0.61%,家具家品毛利率增加0.37%,橱柜收入放量后毛利率大幅提升23.86%至15.19%。上半年综合毛利率为36.31%,同比增加0.64%。受营销拓展、信息化投入增加、管理人员增加等影响,销售、管理费用率分别增加0.18%、0.71%。上半年净利率同比减少0.15%,基本维持稳定。 终端营销和智能制造持续升级,员工持股和扩产展现经营信心。公司在定制家具行业中率先上市,较早且持续的信息化投入使得其智能制造能力领先于行业。同时,公司加强门店3D展示,推出促销套餐,终端营销加码加快了市占率和品牌渗透率提升。公司在地产销量下滑的时点推出大规模的员工持股计划,并扩建产能,体现了对于市占率持续提升的信心,有助于打消市场顾虑。此外,新建木门产能展现了公司进军木门行业的决心。 评级面临的主要风险 橱柜、木门业务拓展不达预期。 估值 定制家具龙头企业凭借渠道扩张、客单价增长和市占率提升依然能够维持较快的内生增长,近期定制家具公司的中报普遍高增长有助于缓解市场对于地产影响的担忧。我们维持2017-2019年1.04元、1.41元和1.88元的盈利预测,维持目标价49.35元和买入评级。

支撑评级的要点 营销变革创新,自主品牌收入提速。公司2 季度收入增速59.89%,较1 季度的38.87%有所提升。除去影视收入大幅增长的影响,上半年家具收入增速42.68%,其中自主零售品牌增长80%,酒店工程业务增长30%, 代工收入增长20%。在董事长主抓内销,并引入新销售总监后,公司加快门店扩张速度,积极引入大经销商,在全国范围内高频次地进行主动营销,一系列变革与创新导致了自主品牌收入高增长。代工方面,公司开始为宜家亚太地区提供沙发产品,拓展了宜家北美业务,上半年为宜得力提供沙发、软床产品,并开拓了Williams-Sonoma、韩国韩森、趣睡科技等优质新客户,导致OEM/ODM 收入稳健增长。 影视子公司取得开门红。影视子公司今年上半年收入0.8 亿元,净利润2,663.7 万元,去年同期仅385.67 万元。今年新剧计划中,年度大戏《凡人的品格》、《觉醒者》已经杀青,将进入签约播映阶段;两部网络剧进入后期制作阶段;《美人如玉剑如虹》等剧完成地面频道发行,将择机上星。今年大概率完成业绩承诺。 期间费用控制良好,毛利率下滑导致净利率下降。公司上半年毛利率为32.39%,同比下降4.31 个百分点,其中家具毛利率30.32%,同比下降5.46 个百分点,我们认为主要与原材料价格同比上涨有关。在大力发展内销的情况下,公司渠道费用、广告费均有50%增长,但由于产能布局完善以及规模效应显现,运费、差旅费等增长幅度较小,导致销售费用率同比下降0.89 个百分点。管理费用率同比下降1.38 个百分点。由于定增募集资金到位,上半年财务费用率也下降2.16%。虽然公司上半年期间费用控制良好, 但毛利率下滑幅度较大,导致扣非后净利率下降0.81 个百分点。 坚守“品牌领先”战略,收入结构升级有望推动估值提升。公司目前以做大零售规模为主要目标,通过产品推陈出新、渠道变革创新,强势推动自主品牌零售发展。上半年,家具业务中自主零售品牌收入占比达到了44%,收入结构的升级有望推动公司估值提升。 评级面临的主要风险 成本控制不达预期。 估值 公司中报业绩符合预期,考虑到4 季度净利润的低基数,我们维持2017-2019 年盈利预测,每股收益分别为0.81、1.00、1.29 元/股。鉴于公司自主品牌收入占比逐步提升,维持17 年35 倍市盈率,维持目标价28.00 元和买入评级。