事件: 北京城建发布2016年年报:公司全年实现营业收入116.3亿元,同比增长26.7%,实现归母净利润14.44亿元,同比增长1.02%,对应EPS0.92元;ROE为7.39%,较2015年减少0.76个百分点;公司拟每10股派现2.8元(含税)。 投资要点: 利润低于预期,分红稳定:2016年公司实现营业收入116.3亿元,同比增长26.7%,而同期产生归母净利润14.4亿元,同比仅增长1.02%,公司利润增速小于营收主要是由于京内保障房结算比例增加,导致北京地区毛利率下降6.1个百分点至34.5%,地产业务整体结算毛利率下降7.85个百分点至30.85%,随着保障房结算的相继完成,商品房项目进入结算周期预计将提升整体利润率;现金分红层面,公司近年分红比例均保持在净利润30%左右的水平,2016年拟每10股派息2.8元(含税),对应股息率为1.51%。 销售回款锁定业绩,发挥棚改优势大举补充土储:公司2016年实现销售回款168.99亿元,同比增长50.27%,年末预收房款亦达到121.7亿元,相比期初增长29%,其中主要为北京地区项目贡献,2017年一季度公司录得销售额约40亿元,销售回款约50亿元。土地拓展方面,公司全年新增土地储备面积453万平方米,远高于历年水平,其中参与棚户区改造拓展土地资源成为最大亮点,年内公司相继获得了望坛、张仪村、怀柔、顺义临河村以及郑州欧亚片区棚改项目,总建筑面积达到303.7万平方米。北京城建作为棚改领域的排头兵,未来上市公司以及集团层面将持续关注包括通州、顺义、大兴、保定等地区在内的棚改项目。 股权投资贡献稳定收益:2016年公司股权投资额为12.7亿元,同比增长264.7%,年内先后以1.4亿元认购中科曙光定向增发、以1.38亿元认购中信建投证券H股IPO发行,目前公司对外投资企业12家,总投资额为15.22亿元。在股权投资产生的投资收益方面,公司年内共收到国信证券及锦州银行分红2.23亿元,加上以权益法核算的长期股权投资收益和理财产品收益,公司合计录得投资收益3.51亿元,较2015年增长66.1%。 积极创新融资渠道,财务状况稳健:公司近年来依托集团优势,融合股权、债权、地产基金等多融资渠道积极补充资金,结合棚改项目资金需求量较大的特点,公司于年内首次启动银团融资,从七家银行共取得336亿元贷款,并以奥体文化商务园项目为标的,发行了30亿元规模的基金;此外公司有望利用参与中信建投H股契机打通境外资金渠道,公司目前还在积极探索权益类平层基金等方式以降低棚改项目中自有资金出资比例。截至2016年末,公司在手现金为97.3亿元,为短期负债+一年内到期非流动负债的1.84倍,净负债率则较2015年下降8.8个百分点至54.8%,全年整体平均融资成本为6.08%,较2015年下降0.44个百分点,整体财务状况保持稳健。 投资建议:公司凭借强大的棚改项目获取能力持续补充京内外土地储备,未来仍有望在通州、顺义、大兴以及京津冀腹地采用一二级联动模式获取低成本土地,公司及集团层面将受益通州新城以及雄安新区的建设,股权投资每年可贡献稳定可观收益,多种创新融资渠道助力公司财务稳健,我们预测公司2017-2018年EPS分别为1.04元和1.13元,对应PE分别为17.8倍和16.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:调控政策导致房地产市场大幅波动风险;北京市棚改政策的不确定性;股权投资标的收益的不确定性等。

事件: 招商蛇口发布2016年年报:公司全年实现营业收入635.7亿元,同比增长29.2%,实现归母净利润95.8亿元,同比增长97.5%(备考口径同比增长39%),EPS1.21元,ROE为19.04%;公司拟每10股派现5元(含税),分红比例为41.3%。 投资要点: 利润大增,业绩承诺保障盈利持续性:公司盈利大幅增长一方面是由于年内房地产项目结转收入增长,另一方面,公司通过股权转让形式整体销售“南海意库梦工场大厦”和“前海湾花园”,产生投资收益进一步推动了净利润增加。相较于公司整体上市时2016年扣非后净利润承诺的85.85亿元,公司实际超额完成4.2%至89.4亿元,同时现金分红比例达到41.3%,以最新收盘价计算的股息率达到2.75%。考虑到2017年公司项目结转中深圳地区占比的提高有望推升利润率,结合全年千亿销售目标的制定,公司有望达成103亿元的业绩承诺。 销售冲千亿,土地拓展聚焦核心城市:2016年公司实现签约销售额739.34亿元,同比增长28.4%,顺利完成650亿元的销售额目标,其中一、二线城市销售占比达到86%。2017年公司计划新开工面积765万平方米,同比2016年增长40%,全年整体可售货值可达到2190亿元,目标签约销售额为1000亿元。目前公司土地储备为1826万平方米(不包括前海区域),其中权益面积为1291万平方米,一、二线城市土储占比达到85%,核心城市土地储备位居行业前列。 蛇口模式加速复制,政企合作取得实质进展:公司年内在深圳前海片区的土地整备及政企合作取得实质性进展,与前海管理局组建股权比例为50:50的合资公司,以主导前海妈湾片区的开发建设,此外签署了前海湾物流园区土地整备框架协议,确定整备范围及面积等;产业新城方面获取通州台湖园区项目,未来蛇口模式将持续在东莞长安新城、重庆茶园新城等项目加速推广复制的步伐,拿地方式上将继续加强合作与并购,多渠道、低成本地获取项目资源。 资金优势显著,设立激励机制助力成长:尽管2016年公司拿地金额创下新高,有息负债余额升至602亿元,但净负债率仍低至18.4%,远低于行业平均水平;全年公司综合资金成本约为4.5%,较上年下降0.39个百分点,继续在行业内保持较大的资金成本优势。公司于2016年12月完成了股票期权激励计划的首次授予,行权价格为19.51元/股,行权条件针对扣非ROE、扣非净利润复合增速、EVA及股价均有要求,并且公司在激励层面持续探索跟投机制,多重激励制度并行将有效绑定员工利益,激发国企平台的成长动力。 投资建议:招商蛇口拥有极为优质的土地储备,价值重估空间显著,公司整体上市后三大业务板块协同发展,蛇口模式加速复制,政企合作取得实质进展,公司在土地获取方面拥有多重渠道,并且有望借助集团独特优势成为雄安新区建设新标兵。我们预测公司2017-2018年EPS分别为1.46元和1.67元,对应PE分别为12.4倍和10.9倍,给予“买入”评级。 风险提示:调控政策导致房地产市场大幅波动风险;前海、蛇口区域土地开发进度低于预期等。

投资要点: 成长兑现,公司全年销售增长强劲:2016年公司实现归母净利润30.2亿元,同比大增64.4%,高于我们此前预测的25亿元且顺利达到股权激励首期解锁要求。热点城市量价的全面提振使得公司全年录得合同销售额650.6亿,同比增长103.76%,完成上调后2016年520亿目标销售额的125%;2017年公司可售货值为1500亿,预计去化率为56%,计划实现销售额850亿,较2016年进一步提升30.6%。分区域表现来看,公司地域聚焦战略成果显著,年内长三角区域销售额占比高达81%,其中在苏州首次实现单城市百亿销售规模,核心城市苏州、南京、上海、杭州销售额占比分别达到20%、13%、12%及7%;若以区域能级来划分,则公司在一、二线城市销售额占比合计达到74%。 扩张态度积极,土储结构持续优化:公司在深耕长三角区域的同时进一步完善全国化布局,2016年累计新增土地储备共40幅,总建筑面积达到1424万平方米,全年拿地金额达到535.8亿元,新增土地成本为3762.6元/平方米,拿地金额与销售金额的比值则由2015年的74.4%进一步提升至82.4%,延续扩张态势。截至2016年末,公司共拥有土地储备3532万平方米,足以支撑公司未来3-4年开发之用,平均土地成本仅为2627元/平米。从土储分布来看,一线、二线、三四线城市占比分别为64%、5%和31%,若按区域来划分,长三角区域占比降至66%,其他区域占比的提升使得公司业务布局更为均衡合理,同时更多地采用股权收购等方式拿地可有效缓解土地成本的上行压力,为未来的规模扩张奠定了良好的基础。 商业地产独具匠心,模式创新优化现金流:公司商业地产业务主要为商业综合体的开发及运营管理,目前已累计开业运营11个吾悦广场,可租面积达到72.4万平方米,2016年全年实现租金及管理费收入4.41亿元,较2015年增长47.8%,出租率高达98.96%,其中海口、南昌、安庆、金坛、成都等5个吾悦广场为2016年新开业项目,首日客流量均在30万人次左右。 公司旗下商业管理团队凭借“新城吾悦广场”一定的品牌知名度及成熟的商业运营能力首次实现管理输出,在下半年开拓了诸暨永利吾悦广场、青岛新城吾悦广场等两个项目,试水了轻资产运营;此外公司已通过对青浦吾悦广场的出售发行了国内首单商业综合体REITs产品,打通了商业地产证券化和投资退出渠道。针对未来商业地产的发展战略,公司在注重综合体项目商业价值最大化的同时,将持续优化业态品质及运营能力,力争成为国内商业地产的领导者。 融资渠道多元化,财务指标稳健:新城控股通过B转A成功打通境内股权融资市场,目前公司2016年度非公开发行股票预案已获得证监会发审委审核通过,发行底价为9.37元/股,募集资金规模不超过38亿元。债权融资方面,公司于2016年已成功发行80亿私募公司债,加权平均成本仅为4.74%,整体债务融资加权平均成本为5.49%,较2015年末降低了1.69个百分点。截至2016年末,公司资产负债率为84.1%,剔除预收账款后的资产负债率为77.7%,净负债率为52.3%,各项财务指标表现均颇为稳健。 投资建议:作为地产新生势力代表,新城控股凭借优异的业绩兑现成长,未来公司将继续以“住宅+商业”双核驱动实现有质量的规模扩张,公司在土地拓展方面依旧保持进取态度,拿地区域及节奏持续优化;商业综合体扩张同样成效显著,并通过金融创新探索轻资产模式,融资渠道的多元化将进一步降低公司资金成本,股权激励计划高解锁条件助力业绩高速增长。在不考虑增发对业绩及股本影响的情况下,我们预计2017、2018年分别实现归母净利润40.1亿元、53.1亿元,同比分别增长33%、32%,对应2017-2018年PE分别为8.4倍和6.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:公司布局城市政策收紧可能导致的项目销售不及预期;公司近年高价拿地可能导致的利润率下滑;商业综合体扩张过快可能导致的现金流紧张;房地产融资政策收紧;公司增发实施的不确定性风险等。

股权纷争破局,多方利益权衡有望实现共赢。旷日持久的万科股权争夺战已渐明朗,华润方面通过协议转让的方式全面退出万科,引入深圳地铁集团将取代华润成为第二大股东。此次交易若顺利完成,主要股东持股比例将分别为宝能系25.4%、深圳地铁集团15.31%、中国恒大14.07%,万科事业合伙人7.12%、安邦系6.18%。本次全面退出对于华润来说已实现价值最大化,随着恒大明确表示无意进一步收购万科股份,深圳地铁集团与万科管理层的战略协同将进一步增进公司的控制权,多方僵持局面就此告一段落。 强化战略协同,“轨道+物业”业务模式助力土储扩充。深圳地铁集团隶属于深圳市国资委,此次股权转让后将成为万科重要的战略股东,双方有望在“轨道+物业“模式方面开展更为深入的合作。随着深圳地铁计划扩容至1000公里,深铁集团对应的潜在优质物业有望显著增加,从业务发展角度,双方利益诉求一致将进一步增强资源的整合预期,从而有利于万科核心城市土储实力的扩充。另外,股权纷争逐渐平息保障了万科管理层的稳定,为公司的长远发展注入强心剂。 砥砺前行,志同道远。万科2016年全年实现销售面积2765万平米,销售金额3648亿元,分别同比增长34%和40%,公司在全年处于处于股权之争的情况下仍保持了稳健的业绩增长,随着深圳地铁的入驻,公司经营以及信用评级等方面将获得正向反馈,各项业务有望重返正轨,在行业洗牌加剧的背景下,万科的龙头特质将相应兑现为市场份额的不断提升。