上调2017-19年EPS预测至2.01/2.13/2.54元,上调目标价至32.66元,重申增持。自2017年6月2日国君煤炭同时发布中国神华公司首次覆盖报告及2篇动力煤研究报告之后,动力煤市场出现较我们之前预期更为乐观的一些新情况:比如我们发现7月进口煤的数量是显著低于统计规律的,影响因素或可持续;再比如我们根据数据推断2017年1-7月沿海和海进江各省市超预期的煤炭消费水平竟然是在这些地区“煤炭去产能”力度未加码的基础上实现的等等。根据上述新的情况,我们上调中国神华2017-19年EPS预测至2.01/2.13/2.54元(原预测1.48/1.47/1.72元)。按照我们预测的2017-19年平均的自由现金流650亿元/年,给予其10倍估值,给予目标市值6500亿元,对应目标价32.66元,重申增持。 神华仅公告小方案复牌,将削减基本面投资者对神华现金运用的疑虑。根据国君煤炭6月2日深度报告的逻辑和最新调整的盈利预测,由于煤炭和煤电供给侧改革压缩了未来神华资本支出的空间,神华未来的现金能力将凸显。2005-16年,神华累计了6458亿元经营净现金流,-4665亿元投资净现金流,2095亿元分红。未来10年,我们预计神华的经营净现金流将超过9000亿元,而资本支出可能不超过2000亿元。而神华的煤炭目前尚能开采35年,神华的电厂和铁路等理论上能永续地使用。按照这个算法,神华目前市值是被明显低估的。不过上述算法最大的风险就是公司出现损害现金能力的重大资本运作或者重大资本支出。 风险因素:公司出现损害现金能力的重大资本运作或者重大资本支出。

重申“增持”评级,上调目标价至16.6元。暂不考虑重组,因煤价大幅上涨,上调公司2017-18年EPS至1.12/1.14元(原0.60/0.60元),上调目标价至16.6元。公司公告重大资产重组方案,收购铝/电资产。若考虑重组,将增厚EPS0.23元(+21%),参考铝、煤行业PE估值21/9倍,合理市值约382亿元。 拟以6倍PE注入电解铝资产,这家低预期的东北国企资本运作铁树开花。根据公告的方案,公司拟28亿收购大股东电解铝/火电资产,此次收购完成后,占大股东现有营收90%的资产将完成证券化任务。仅以当前铝/煤行业合理PE估值,重组完成后合理市值约382亿元。蒙东价格低廉的褐煤与电解铝供改将释放标的公司铝业务的业绩弹性。这家稀有的拥有廉价煤炭资源和交通区位优势的未来煤电铝一体的公司,根据测算,2017年煤铝一体业务预计将贡献12.9亿元净利润,煤炭业务将贡献12.4亿元净利润。不考虑电解铝43万吨/年在建产能,仅参考电解铝、煤炭行业当前估值给予21/9倍市盈率,重组完成后合理市值约382亿元。 东北煤炭供需紧平衡,大股东旗下白音华二号/三号矿仍留注资想象空间。国君煤炭2017年3月报告指出的东北煤炭市场供应偏紧的逻辑仍在持续,甚至可能因神华宝日希勒露天矿暂时停减产而加剧,大股东注资承诺项下的白音华二号/三号矿的稀缺性日后将凸显,后续注资仍有空间。 风险因素:重大资产重组尚未完成;很难猜测政策对煤/铝价上涨容忍度。

神华作为一家目前市值4300亿元的公司,过去12年向资本市场净回馈现金1196亿元。供给侧改革之后,返现能力加强。首次覆盖给予“增持”评级,目标价26.58元。 投资要点: 神华12年时间向资本市场净回馈现金1196亿元,首次覆盖目标价26.58元,给予“增持”评级。2005至2016年,神华作为目前市值4300亿元左右的公司,共计分红2095亿元。扣除在H股和A股的两次上市总募资899亿元,12年时间累计向资本市场净回馈1196亿元现金。同时,净资产自401亿元增加到了3208亿元。预计公司2017-19年EPS分别为1.48/1.47/1.72元,参考PE和PB两种估值方法,给予2017年目标价26.58元,“增持”评级。 供给侧改革锚定煤炭产、运及火电格局,神华未来资本支出空间向下。 煤炭供给侧改革锚定了煤炭生产和运输格局,煤电供给侧改革锚定了火电格局,预计未来公司资本支出空间减少。2012-16年,神华现金资本支出分别为534/517/445/299/291亿元,未来或持续往下。 供给侧改革同时锚定了神华竞争地位,未来盈利和返现能力看涨。神华低成本的不可再生煤炭资源还能提供35年服务年限,可持续经营的铁路、电力部门目前已经分别占到合并抵消前总资产和总毛利的13%/22%、27%/27%。幸运的是,这些资产都是煤炭供给侧改革和煤电供给侧改革锚定行业格局之前形成的有效投入。同时,根据国君煤炭的研究,煤炭去产能利于拥有运输动脉的神华,煤电供给侧改革利于煤电一体的神华。若未来支出往下、盈利往上,预计未来向资本市场返现的能力还将提升。 风险因素:设备利用率上升可能对冲不了电价下滑的影响;对神华进行拆细研究几乎不可能;公司未来是否能克制对低收益率项目的投资冲动。

投资要点: 神华12年时间向资本市场净回馈现金2095亿元,首次覆盖目标价26.58元,给予“增持”评级。2005至2016年,神华作为目前市值4100亿元左右的公司,共计分红2095亿元。扣除在H股和A股的两次上市总募资899亿元。12年时间累计向资本市场净回馈1196亿元现金。同时,净资产自401亿元增加到了3208亿元。预计公司2017-19年EPS分别为1.48/1.47/1.72元,参考PE和PB两种估值方法,给予2017年目标价26.58元,“增持”评级。 供给侧改革锚定煤炭产、运及火电格局,神华未来资本支出空间向下。 煤炭供给侧改革锚定了煤炭生产和运输格局,煤电供给侧改革锚定了火电格局,预计未来公司资本支出空间减少。2012-16年,神华现金资本支出分别为534/517/445/299/291亿元,未来或持续往下。 供给侧改革同时锚定了神华竞争地位,未来盈利和返现能力看涨。神华低成本的不可再生煤炭资源还能提供35年服务年限,可持续经营的铁路、电力部门目前已经分别占到合并抵消前总资产和总毛利的13%/22%、27%/27%。幸运的是,这些资产都是煤炭供给侧改革和煤电供给侧改革锚定行业格局之前形成的有效投入。同时,根据国君煤炭的研究,煤炭去产能利于拥有运输动脉的神华,煤电供给侧改革利于煤电一体的神华。若未来支出往下、盈利往上,预计未来向资本市场返现的能力还将提升。 风险因素:设备利用率上升可能对冲不了电价下滑的影响;对神华进行拆细研究几乎不可能;公司未来是否能克制对低收益率项目的投资冲动。

本报告导读: 作为2017年PE9倍的公司,握有中国最具竞争力的煤炭资源,可采年限达81年。 且是行业内唯一未来确定产量和定价能力会同时得到明显提升的煤炭公司。 投资要点: 预测2017-19年PE分别为9/10/9倍,首次覆盖目标价7.57元,增持。预测公司2017-19年EPS分别为0.64/0.62/0.67元,对应PE分别为9/10/9倍。 参考PE和PB两种估值方法,首次覆盖给予目标价7.57元,增持评级。 5月大雨给短期过高预期降温。本报告对于公司的盈利预测,低于2017年5月31日WIND一致预测的2017-19年EPS0.78/0.80/0.90。我们认为2016年Q4和2017年Q1过高的煤价或许使市场对公司短期业绩预期过高,然而公司权益产能2016年较2011年下降了26%,公司业绩的天花板较2011年EPS1.01元已然下降,而股本又增加了10亿股。同时随着持续的资本投入,总资产扩张了50%,财务费用和折旧负担相应增加。5月份市场整体调整,叠加下游降水量增加,煤炭供需偏紧的局面趋缓,短逻辑逐渐退潮。 9倍PE买81年服务年限的优质资源,且未来产量和定价能力将双升。陕煤外运的新干线蒙华铁路预计2020年投运,考虑蒙华铁路对应的下游湘鄂赣三省是中国电煤到厂价最高的地区,我们认为蒙华铁路将是中国最后一条投运即运量会大幅上升的煤运干线。蒙华铁路3年后投运,公司及大股东目前因对新建煤矿和煤运支线的持续投入而承担的财务压力届时将苦尽甘来。煤运支线的排他性和公司陕北的市占率将使得公司在湘鄂赣地区,在北方港口海进江煤价以下,获得一定的区域定价权。 风险因素:湘鄂赣三省核电建设的不确定性;公司少数股东权益占比逐年上升,增加了业绩预测难度;神渭管道若转固,收益或无法覆盖成本。

蒙东动力煤龙头, 上调目标价至10.96元,重申增持。由于公司财务具备特殊的季节性特征,公司一、四季度业绩占比常年较高,而2017年1-2月,煤价事实上维持高位,意味着公司2017年业绩已经部分高位锁定。同时考虑公司的长期投资价值,上调2016-18年EPS 预测至0.50/0.60/0.60元(原预测分别为0.37/0.43/0.45元),上调目标价至10.96元,对应2017年18倍PE,重申增持评级。 黑吉辽火电为主的电力能源结构比想象中更稳定。由于水电受限于自然条件、风电因利用率问题在2017年最新文件中被限、核电2016年后中期看不到新增产能投放,未来火电在黑吉辽能源结构中占比将维持稳定。 蒙东低热值褐煤不受关注,但未来将长期垄断黑吉辽动力煤市场。黑吉辽作为东北老工业基地,煤炭开采较早,目前自身资源进入枯竭周期,产量及现有产能的经济性不断降低,供需缺口逐年加大。近水楼台的蒙东褐煤因储量大、成本低,倒逼黑吉辽电厂、供暖适应低热值的褐煤。 露天煤业:不受关注的东北褐煤龙头企业,具备长期投资价值。公司煤炭因开采成本和经济运距等因素在蒙东动力煤市场将长期具备较强的竞争力。考虑黑吉辽自身煤炭产量长期看降,同时因供给侧改革使得蒙东产能扩张将更具计划性,公司作为在产龙头煤企当下凸显长期投资价值。 风险因素。黑吉辽经济预期位于低谷,实际走势亦难预测;东北核电站建设进度取决于国家计划;剥离工作的投入会造成公司业绩中短期的波动; 柴油和轮胎价格上涨,将压缩公司利润。