事件:(1)公司发布2018年年报,2018年公司实现营业收入86.86亿元,同比增长24.65%;实现归母净利润16.95亿元,同比增长47.57%。其中,Q4实现营收19.24亿元,同比增长18.43%,实现归母净利润4.40亿元,同比增长25.12%。利润分配方案为每10股派发现金红利15.0元(含税),共计分配利润7.55亿元。(2)公司发布2019年一季报,2019Q1公司实现营业收入36.69亿元,同比增长43.31%;实现归母净利润7.83亿元,同比增长34.82%。 营收增长强劲,中高端白酒量价齐升。公司2018年实现营业收入86.86亿元,同比增长24.65%;19Q1实现营业收入36.69亿元,同比高增43.31%。营业收入的快速增长主要得益于中高端白酒持续放量,产品结构不断优化推动吨酒价提升。在省内消费升级趋势下,中高端产品需求持续释放,公司中高端产品占比提升,拉动公司吨酒价上升。2018年公司白酒吨价同比增长26.72%。销量方面,公司2018年销量为8.28万吨,同比略降1.45%,我们认为这与公司产品结构调整以及省内消费趋势相关。2018年,公司相继推出新版年份原浆中国香、古20、黄鹤楼大清香等新品,并对原有产品进行升级改造。根据终端反馈,200元以上中高端产品销量保持较快增长,尤其是古20产品经过公司强劲营销后,春节期间在省内基本处于断货状态。今年春节期间古井销售回款强劲,终端备货积极性高,整体渠道库存处于良性水平。 全国化进程加速,省外市场扩容明显,黄鹤楼顺利完成业绩承诺目标。2018年,公司继续借助三通工程在苏鲁豫浙冀鄂等重点市场进行渠道下沉和深入营销,华中地区营收占比高达90.57%(17年为89.98%),同比增长25.47%,表明公司品牌持续曝光带来的势能提升效应正逐步体现,全国化扩张再度提速。湖北市场上,公司向黄鹤楼注入核心管理团队后实现顺利整合,通过聚焦武汉、遂州、咸宁三大重点市场和生态原浆12年、15年、陈香1979、1989、小黄鹤楼135五大核心战略单品,在黄鹤楼品牌基础和古井丰富的营销经验助力下有望重现名酒活力,业绩加速释放。2018年黄鹤楼实现营收10.07亿元,净利润9930万元,业绩完成率达100.07%。公司对赌协议仍有两年到期,随着公司双品互动的不断深入,对赌目标有望顺利实现,成为公司业绩的又一大引擎。未来,公司将持续发力省外周边市场,并将安徽省内成功的渠道模式复制到重点市场,在区域拓展上实现进一步突破。 渠道投入步入收获期,净利率达历史最高。2018年公司实现归母净利润16.95亿元,同比增长47.57%,2019年Q1实现归母净利润7.83亿元,同比增长34.82%。2018年净利率为20.04%,较17年提升3.03pct,达上市以来最高水平。盈利能力提升主要由于两方面,一是在产品结构升级,吨酒价持续增长的同时,对原材料的严格管控使公司成本率下降,带来毛利率的提升。2018年公司毛利率为77.76%,较去年同期提升1.33pct。二是公司前期大规模的渠道投入现已进入收获期。由于古井在省内采取直营模式直控终端,销售费率居各大白酒企业之首,而大量的渠道投入也使公司获得了强大的渠道力。目前费用投放进入业绩回报期,随着公司费用投放的精准高效,以及营收扩大的规模效应,期间费用率有所降低。2018年公司期间费用率由17年的39.44%下降1.45pct至37.99%,其中管理费率较17年下降1.24pct至7.43%,销售费用率较17年下降0.25pct至30.89%。未来随公司产品加大对高价格带的覆盖,费用管控加强,净利率仍存在较大的改善空间。 品牌和渠道优势明显,省内定价能力提升,尽享消费升级利好。公司作为徽酒龙头,近年来通过加强品牌建设,渠道扁平化、精细化运作,强化对终端的控制,在省内积累了深厚的品牌基础和渠道优势。2018年5月,公司对年份原浆四款核心产品进行提价,提价幅度超过以往历次提价,彰显公司定价权不断提升。另一方面,受益于安徽省消费升级持续,未来3-5年时间内,安徽省白酒主流价格带将挺进200元,尤其是200-500元的次高端价位增长迅速,市场需求旺盛。公司主导产品中,古5和献礼版的定位与安徽主流价格带相符,古8和古16则牢牢把握住消费升级风口。未来公司200元以上的年份原浆核心品系、古井贡老名酒等主力产品将实现“全系扩军”。随着消费升级的演进,加之徽酒市场的高进入壁垒,我们认为公司将尽享省内消费升级利好。 产品结构升级叠加渠道扩张,公司2019年计划完成可期。2019年公司计划实现营业收入102.26亿元,较上年增长17.74%;2019年计划实现利润总额25.15亿元,较上年增长6.19%。随着省内消费升级,公司通过产品结构的优化,提升中高档产品的占比;另一方面,公司省内渠道扁平化精耕细作,并将省内成功模式复制到省外,全国化布局加速。预计公司有望实现量价齐升,19年业绩目标大概率能够顺利完成。 盈利预测:预计2019-2021年营业收入分别为112.36/136.79/167.34亿元,同比增长29.36%/21.74%/22.33%,净利润为23.13/28.91/36.28亿元,同比增长32.88%/24.96%/25.52%,EPS分别为4.50/5.65/7.12元,首次覆盖,给予公司“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全风险;省内竞争格局恶化;省外扩张不达预期等。

事件:公司发布2019年一季报,2019Q1公司实现营业收入8.33亿元,同比增长2.53%;实现归母净利润8568.11万元,同比增加13.39%。 啤酒销量淡季不淡,营收保持健康增长。公司2019Q1实现营收8.33亿元,同比增长2.53%。拆分量价来看,销量方面,在啤酒行业整体销量增长陷入瓶颈的大趋势下,公司延续2018年增长趋势,实现啤酒销量为22.49万千升,比上年同期21.41万千升增长了5.04%。我们认为量的增长主要得益于公司对基地市场的深耕和四川、湖南市场的开拓。价格方面,公司一季度吨酒价为3703.68元,较去年同期下降2.51pct,环比上升4.40pct。由于一季度是啤酒行业的传统淡季,产品结构的改善并不明显,价格对营收的贡献较低。整体来看,公司渠道深耕初见成效,销量增长显著,随着啤酒旺季的到来,产品结构改善或加速,带动营收快速快速增长。 “涨价红利”如期释放,公司营运效率持续改善。2019Q1公司实现归母净利润8568.11万元,同比增长13.39%,净利率10.28%,较上年提升0.98pct。盈利能力的改善主要来自毛利率和期间费用率的改善。毛利率方面,2019Q1公司毛利率为37.40%,较上一年同期提高2.36pct。尽管吨酒价有所下降,但包材、制造费用方面较去年同期有所下降,“涨价红利”有所体现。期间费用方面,2019Q1公司期间费用率为16.86%,较上一年降低0.97pct。公司推行运营成本管理以及组织结构优化,提升公司运营效率。未来随着毛利率和期间费用率的改善,公司盈利能力有望进一步提升。 深耕三地市场,产品结构升级,19年有望实现量价齐升。公司19年计划实现啤酒产销量95.00万千升,实现税后净收入32.50亿元地区知名品牌,从目前看,公司目标实现可能性较大。一方面,公司在重庆地区市占率85%左右,基地市场消费者粘性大,逐渐成长为公司坚实的护城河。未来公司依托重庆基地市场,以高端化带动深耕重庆、湖南和四川三省市场,公司销量有望继续保持稳定增长趋势。另一方面,公司“本地强势品牌+国际高端品牌”产品组合磨合程度不断加深,两大品牌融合程度不断提高。在行业中高端升级趋势下,公司凭借嘉士伯、乐堡等国际品牌,进入行业发展快车道。公司高端化战略明确且坚定,于19年年初推出定位在8元价格带的醇国宾。随着公司产品价格带的不断丰富,产品结构有望进一步升级,实现量价齐升。 盈利预测:随着公司产品结构的不断优化,以及对三地市场的不断深耕,未来公司有望实现量价齐升。预计2019-2021年营业收入分别为38.19/42.41/47.73亿元,同比增长10.14%/11.04%/12.55%,归母净利润为5.07/6.53/8.47亿元,同比增长25.55%/28.74%/29.68%,EPS分别为1.05/1.35/1.75元,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全风险;新品推广不及预期;省外扩张不达预期等。

国内酵母龙头,“产能足+产品好+渠道广”促安琪传统业务稳健增长。市场方面,一者随饮结构逐渐西化,烘焙行业增长迅速,对标日本香港,我国人均面包消费量还差1.5倍以上;二者酵母对苏打、老面等低端发酵剂的替代需求量可达64.5万吨,仍有一倍的空间。成本方面,占比36%的糖蜜价格由于供大于求2019年处于下行通道。公司方面,产能维度,安琪以国内18.2万吨的酵母产能居全国首位,市占率55%,小包装市场份额接近70%;产品维度,产品议价能力强,近年来平均每年能够实现5%左右的直接提价;渠道维度,产品+应用技术培训服务的营销模式可增强产品的用户依赖。 海外自建工厂稳步加速,“成本下行+价格上行”促安琪国际化破局。全球酵母市场乐斯福、英联马利、安琪酵母三足鼎立,安琪占比12%,安琪差异化战略布局海外,继埃及、俄罗斯后,南美有望成为安琪国际下一战。海外布局国外糖蜜及人工成本价格略低于国内,且酵母市场价格高于国内,双管齐下,业务市场打开的同时安琪毛利率有望上升。 酵母衍生品多点开花,YE垄断国内空间大。YE成本约为味精的3倍,我国目前YE占鲜味剂市场份额仅2%,而发达国家已达30%-40%,我们测算YE的市场空间为53万吨。安琪YE国内6.6万吨产能位居首位,市占率近90%。 公司治理强新员工激励措施待出台,“定增+债券+产业基金”多渠道融资。老员工持股平台湖北日升持续减持,累计减持一半,新员工激励措施待出台。 重资产的特性使得公司资产负债率高,达近50%,通过定增、可交债、短期融资融券、中期票据及产业基金多途径融资约40亿元,有效降低资金成本。 投资建议:预测公司2019年-2021年EPS分别为1.14/1.27/1.44元,给予公司2019年30倍PE,对应目标价34.2元,基于公司收入利润的逐步好转及风险点的充分释放,及目前较低的历史估值水平,上调为“强烈推荐”评级。 风险提示:汇率波动风险安全环保风险原材料价格波动风险。

事件:公司19Q1实现营业收入4.6亿元,同比增长15.15%,实现归属母公司股东的净利润0.72亿元,同比增长21.66%,略高于预期。 主营业务稳健增长,料酒增速快。19Q1食醋产品实现收入3亿元,料酒实现收入6337万元,分别占总收入65.22%及13.77%。料酒收入占比与18年相比上升2.34pct,收入贡献持续提升。18H1恒顺食醋收入5.7亿元料酒收入8757万元,由于公司产品各季度收入基本稳定,对比全年上半年季度均值,19Q1食醋同比增长5-6%,19Q1公司对食醋核心A类产品进行提价,提价消化仍需时间,料酒业务同比增长约45%。料酒增速明显,是19Q1主要增长来源,公司食醋产品结构不断升级,料酒放量增长。 成本下行毛利率提升,子公司股权变动投资收益对冲三费上浮影响,净利率略有提升。公司19Q1整体毛利率达43.77%,同比上升3.53pct。毛利率提升主要系上游成本下降及产品结构持续中高端升级所致。公司食醋产品主要原材料为糯米,占食醋成本约30%,19Q1糯米价格同比下降约3%。同时,纸箱、玻璃等产品主要包材也出现了不同程度的下滑,推动公司Q1毛利率提升。公司19Q1销售/管理(含研发)/财务费用率分别为16.36%/9.30%/0.42%,同比变动+1.27%/+1.29%/-0.08%,三费总计上浮2.48pct。公司销售费用的增加主要是由于目前公司处于全国化扩张期,销售费用投入增加所致。管理费用的增加则是由于公司不断加大研发投入开发新品所致。19Q1公司子公司恒华彩印发生股权变动,公司从控股地位转变为投资股东,子公司剩余股权按公允价值变动产生773万元投资收益,一定程度上增厚了净利润。综合毛利、三费提升以及投资收益影响,公司19Q1净利率达15.92,同比提升1.09pct。 以恒顺+北固山双品牌为核心、全国化战略稳健推进,19Q1全国净增加13个经销商,西部地区净增加居首。公司19Q1经销商达1202个,对比期初净增加13个。其中华北/华东/华南/华中/西部地区分别净增加经销商1/4/1/2/5个,主力地区华东以及新兴西部市场经销商数增量最大。公司以恒顺+北固山双品牌为核心,逐步走出华东迈向全国。19Q1华东市场收入贡献达53%,仍是恒顺主场,但与期初相比下降1%,主要是因为华东以外地区逐步发展收入不断上升所致。随着恒顺全国化进程不断推进,华东收入占比会逐步下降,未来地区收入结构将更为均衡。 盈利预测与投资评级:预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为19.07亿元、21.72亿、25.07亿元,同比增长12.61%、13.89%、15.42%;归母净利润分别为3.5亿元、4.14亿元和5.00亿元,同比增长15.31%、18.40%、20.56%;维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、上游原材料价格大幅波动;2、下游需求不及预期。

事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入224.8亿元,同比增长22.2%;实现归母净利润112.2亿元,同比增长31.9%。 一季度营收超预期,延续高增长态势。2019Q1公司实现营收224.8亿元,同比增长22.2%,超出此前业绩预告20%的水平。其中,茅台酒实现195亿元的收入,同比上涨23.7%。业绩的强劲增长主要受量价提升推动。一方面,由于春节期间茅台动销情况良好,非标茅台如猪年生肖酒需求旺盛,投放量增加。一季度茅台市场的需求维持高位,一批价保持在1900元左右的高位。从价格上看,直营店生肖酒及精品等非标发货占比有所提升,因而驱动公司产品均价的上涨。另一方面,系列酒保持快速增长,2019Q1营收同比增长26.3%至21.3亿元,占总营收比例达9.5%。目前系列酒发展步入正轨,未来将成为公司业务的一个新增长点。此外,据调研反馈,由于部分经销商提前执行19Q2打款计划,因此部分预收账款的提前确认也是一季度业绩表现超预期的一个重要影响因素。 毛利率持续提升,费用率改善明显。19Q1公司实现归母净利润112.2亿元,同比增长31.9%。利润增速高于收入增速主要有两方面原因,一季度毛利率保持相对稳定水平,同比微涨0.8%至92.1%,主要因为产品提价以及产品结构优化(非标茅台发货比例提升)。另一方面,从费用率来看,19Q1公司销售费用较18Q1减少0.8亿元,销售费用率同比下降1.4%至4.0%,主要因系列酒发展逐渐成熟,所需费用投入不断减少所致。另外,税金及附加率同比下降3.0%至10.7%,主要与消费税缴纳节奏以及增值税率下调有关。毛利率提升及费用率的下降共同改善公司的盈利能力。 提升直营占比、加大非标投放,渠道改革推动业绩快速提升。一季度公司减少经销商533家,减少比例达17.8%,其中茅台酒、酱香系列酒经销商分别减少39家、494家。渠道改革一方面有利于进一步优化营销渠道,清理微利或亏损经销商以保价,另一方面加大直营比例,有利于提升吨酒价。收回的销量用于两部分:一部分用于提升直营渠道比例。继2018年大刀阔斧“砍掉”约437家飞天酒经销商后,一季度公司又收回39家普通飞天茅台经销商,收回约700吨配额用于扩大直营渠道占比。预计19年经销商体系受政策冲击下滑10%,直营占比扩大3倍至20%左右(18年直营营收占比5.94%),带来营收增长100亿元左右(直营渠道1499元出货,高于969元出厂价);另一部分用于投放非标产品以改善产品结构。公司计划19年投放3.1万吨,同比略增10.7%。其中经销商体系1.7万吨,主要为普通飞天茅台;剩余1.4万吨分别给普通飞天茅台和非标茅台(生肖、年份、精品)。2019年春节投放量略高于去年,全年实际投放量或将超过计划投放量,非标猪年生肖酒也受到热捧,非标产品放量可期。产品结构及销售结构的升级共同提升公司盈利能力,推动业绩快速增长,超出市场预期。拆分量价,2019年增量贡献10%-13%,提价贡献3%-5%,我们认为19年茅台大概率超过管理层14%-16%的业绩预期。看好公司渠道改革战略以及产品结构升级战略,将密切关注渠道改革决策落地效果。 盈利预测:预计公司2019-2021年公司收入同比增长17.92%/29.82%/25.00%,归母净利润同比增长25.20%/35.30%/28.80%,对应EPS分别为35.08/47.45/61.11元。19年给予公司30倍估值,对应目标价1052元,维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:食品安全风险,宏观经济下行风险,直营推进不及预期等。

投资要点: 事件:4月24日,安琪酵母发布一季度报告。2019年一季度实现营业收入18.2亿元,同比增长11.62%,归母净利2.37亿元,同比下降14.56% 白糖业务导致营收略低于目标增速,非传统酵母业务快速增长,未来增长依靠海外市场。2019Q1收入增速略低于年度预算15%的目标,主要原因在于白糖业务因为年初糖价低迷,公司和18Q4一样采取惜售策略,拖累公司营业收入增长,但其他业务增长快速,YE增速20%以上,动物营养和保健品增速近30%,酿酒业务增速超40%。长期来看,公司未来产能释放速度减缓,年均新增产能投放6%-8%,伊犁公司产能利用率从60%上升到80%,赤峰公司也已搬迁完成开始生产,海外俄罗斯满产,埃及YE项目本月投产,海外产能缓速释放,在产能释放有限的情况下收入达15%以上目标主要靠提价,而且主要是国外市场的提价,公司目前国外市场价格与竞争对手比低20%-30%,随着国内市场增速放缓,未来增长仍靠海外市场推动,出口业务19Q1收入增速13%以上,略高去年。 18年高基数致业绩下降明显,后期有望回升。19Q1公司毛利率为36.42%,同比下降-0.3pct,净利率13.5%,同比下降-3.88pct,19Q1中国及埃及糖蜜价格都出现10%以上的降幅,但由于糖业务的影响及成本的加权平均计算法,毛利率微降;净利率降幅较大是由于一方面18年的所得税有抵扣因素,此项较小,另一方面是国家医药政策的变革使保健品销售之前的部分成本计提到了费用端,再加之公司产能投产折旧计提增多等因素所致。后期随此些因素的影响持平,糖蜜成本继续下行,以及公司目前控费保量提价的策略,业绩有望回暖。 董事管理层完成换届人员不变,战略经营上保持连续性。公司2018年度董事会第一次会议成功完成管理层换届选举,全班人马保持不变,任期延长三年。在公司由国内转型国外的关键时期,经营层的稳定性有利于公司战略持续性发展和落地。 盈利预测与评级:预计公司19-21年收入分别实现76.98/88.92/102.53亿元,同比增长15.15%/15.50%/15.30%,净利润分别实现9.81/10.91/12.34亿,同比增长9.02%/11.23%/13.11%,维持“推荐”评级。 风险提示:1、上游原材料价格大幅波动;2、汇率波动风险;3、安全环保风险。

事件: 4月 19日,涪陵榨菜发布一季度报告。 2019年一季度实现营业收入 5.27亿元,同比增长 3.81%,归母净利 1.55亿元,同比增长 35.15%。 高基数叠加经销商 18Q4提前备货, 19Q1收入增长略有放缓。 由于 18Q1收入大增、营收基数扩大, 19Q1营收同比增速有所放缓。同时, 18年 10月底公司对旗下 7个榨菜单品提价 10%,下游经销商提前备货也对一季度收入增速造成压力。随着经销商库存消耗,出货量回升叠加提价效应释放,预计收入增速会逐渐回升。 青菜头价格下行叠加公司原料贮藏能力持续增强, 毛利持续走高。 公司19Q1毛利率高达 58.14%,同比上升 6.94pct,毛利率大幅上升一方面是由于青菜头价格的下行。 根据涪陵榨菜办公告信息, 18Q1涪陵地区青菜头收购价在 800-1000元/吨范围,而 19Q1青菜头收购均价在 700-800元/吨区间, 青菜头占榨菜产品总成本 40%左右,收购价下行推动公司 19Q1毛利提升;另一方面, 公司目前拥有 20.5万立方米原材料贮藏能力, 一定程度平抑成本波动。 公司 19Q1存货与期初相比上涨 38.81%,主要为购买原料增加所致, 目前已备入更多的低价青菜头。公司近 3年存货周转天数约为 108天,且前几个月仍在消耗去年库存,目前低价存货足以支撑公司生产至 Q3,预计全年公司全年毛利将受益于原料降价,同比提升。 三费下降对冲投资收益减少,净利稳定提升。 公司 19Q1净利率提升6.84pct 至 29.48%,主要得益于毛利率的提升以及三费的下降,而投资收益同比减少则对净利提升形成压力。 19Q1销售/管理/财务费用率分别为20.11%/2.83%/-0.17%,同比下降 2.96pct/0.28pct/0.12pct,三费下降提供 3.36%净利率增长空间。然而 Q1由于银行理财产品收入下降,投资净收益仅为 338万元,远低于去年同期 1299万元的收益,一定程度上降低了净利率的提升。公司 Q1其他流动资产增加近 6.6亿元,主要用于购买银行理财产品,预计全年投资收益会逐步回升,净利率有望进一步提高。 规模持续扩大,信用额度放宽应收同比增加、预收下降。 公司近年营收及资产规模不断上升, 对其运营能力要求越来越高。 19Q1公司应收周转率为 21.1,与去年同期相比下降 10.54, 周转率下滑主要因为应收账款上升所致。为加强新品销售力度,公司对部分客户的信用额度有所放宽, 19Q1公司应收账款约 4205万元,与期初相比增加 434.99%。由于信用额度的放宽,预收款项与期初同比减少 37.03%, 19Q1预收账款约 9788万元。 盈利预测与评级: 预计公司 19-21年收入分别实现 22.93/27.66/32.62亿元,同比增长 19.76%/20.66%/17.91%,净利润分别实现 8.25/10.09/12.2亿,同比增长 24.63%/22.37%/20.88%, 虽受制于成本下行业绩持续稳增,但鉴于公司提价周期和渠道渗透速度放缓,“大乌江”品类布局仍需时日,遂下调至“ 推荐” 评级。 风险提示: 1、 上游原材料价格大幅波动; 2、 下游需求不及预期。

事件:( 1) 公司发布 2019年一季报, 2019Q1公司实现营业收入 8.37亿元,同比增长 28.26%;实现归母净利润 5196.41万元,同比增加 83.61%。 ( 2)公司拟发行可转债, 募集资金总额为 8.7亿元(不考虑相关发行费用),转股价格为 30.44元/股。 果汁茶再创优绩,拉动公司营收高速增长。公司 2019Q1实现营业收入 8.37亿元,同比增长 28.26%。 公司目前已经形成了“ 冲泡+即饮”的双轮驱动产品矩阵: 冲泡类产品实现营收 6.23亿元,同比+6.56%,业绩增长稳定; 新品果汁茶延续火爆, 2019Q1实现营收 1.71亿元,带动即饮类产品同比高增 232.60%。目前果汁茶的营收占比已达 20.63%,较 2018年提高14.58pct,我们预计果汁茶有望成为公司又一大单品。未来随着果汁茶占比的不断提升,公司经营的季节性波动有望进一步平滑,公司业绩将呈现更加稳定、健康的增长态势。 费用投放更加精准, 公司盈利能力大幅改善。 2019Q1公司实现归母净利润 5196.41万元,同比增加 83.61%,净利润率为 6.21%,较去年提高1.87pct。 公司净利润大幅增长主要得益于两个方面,一是股权激励带来的营运效率的提升。公司 2018年实施股权激励计划, 19Q1管理费用因为2018年股权激励条件解锁而大幅提升,同比增长 44.83%。 激励计划虽提高了管理费用, 但报告期内营收保持快速稳健增长,公司运营效率有所提高。二是销售费用投放更加精准。 19Q1公司销售费用率为 24.86%,较去年同期减少 2.26pct,这主要得益于费用投放更加精准有效。去年同期公司因大力推广液态奶茶导致费用急剧上升,公司吸取经验,在果汁茶的推广上,主要采取新媒体推广,实现更加高效、精准的费用投放。预计未来公司的营运效率将进一步提高,进而推升公司盈利能力。 渠道和产品双协同,公司业绩稳健增长可期。 公司在 17和 18年陆续推出即饮产品,即饮产品的推出带来了渠道和产品的双协同效应:一是平滑季节性波动,为“三专”经销策略打下基础。 公司目前实施“三专”和“三通”政策,未来将加大专营经销商的比例,而专营能够成功实施的原因正式因为即饮产品的推出,平滑了季节性影响。二是即饮产品助力全国渠道的布局。由于老品冲泡奶茶的特性,导致公司以往在东北市场的销量一直不太理想。通过即饮产品的推出,一定程度平衡了地区之间的差异, 而东北地区得益于果汁茶的销量带动, 2019Q1营收大幅增长 155.31%。此外公司也积极寻求新零售的发展, 2019年,公司与京东新航路达成战略合作,进一步加深线上线下融合。 预计随着公司产品矩阵的不断完善,公司的品牌效应将持续提升, 渠道的深耕和扩展会进行更加顺利,营收稳健增长可期。 发行可转债, 助力产能全国化布局。 公司拟发行 A 股可转换债券,本次募集资金总额为 8.7亿元(不考虑相关发行费用),转股价格为 30.44元/股,募集资金将用于成都年产 28万吨无菌灌装液体奶茶项目和天津年产11.2万吨无菌灌装液体奶茶项目。果汁茶从去年上市至今, 一直受制于产能的不足,发行可转债将助力公司完成液态奶茶产能的全国化布置,有利于尽快解决产能问题, 为果汁茶放量打下基础。 盈利预测: 随着果汁茶的持续放量, 以及公司渠道的不断深耕, 公司业绩增长可期。 预计 2019-2021年营业收入分别为 40.67/51.63/65.15亿元,同比增长 25.10%/26.94%/26.19%, 净利润为 3.66/4.61/6.00亿元, 同比增长 16.18%/26.07%/30.18%, EPS 分别为 0.87/1.10/1.43元,维持公司“ 强烈推荐” 评级。 风险提示: 食品安全风险; 新品推广不及预期等。

事件: 公司发布 2018年年度报告, 全年实现营收 18.66亿,同增 28.32%,实现归母净利润 1.68亿,同增 11.74%,实现扣非 1.62亿,同增 14.2%; Q4业绩增速较为可观,全年维持稳健增长。设计主业订单和收入增势迅猛,支撑业绩、优化结构。 深耕江苏市场,华东业务占比较高,有望受益长三角一体化建设。 Q1-Q4营收增速为 51%/15%/20%/32%,归母增速为15%/-1%/12%/27%。全年营收/归母分别同增 28%/12%,增速维持较高水平。 设计业务订单收入快速增长,全年新承接设计合同 17.4亿( YOY+165%)创历史新高,对应当期设计收入的 2倍,实现设计收入 8.8亿,大幅同增41.9%( +4.7pp) ,占比达 47%( +4.5pp),毛利率 38.8%远高于工程总承包( 5.3%),未来将支撑业绩增长并优化整体业务结构; 此外,华东收入 12.6亿( YOY+42%), 占比达 69%,未来有望在长三角建筑市场获取更多业务; 毛利率/费率此长彼消,减值增加削弱整体盈利能力。 报告期内毛利率25.11%( +0.5pp),系高毛利的设计和项目管理业务增加。 管理/财务/期间费率为 11.92%( -0.2pp)/-0.03%( +0pp)/11.89%( -0.1pp)。 减值 0.46亿( YOY+544%),占净利润比例 26%( +21pp),系本期三年以上账龄、一年以内账龄增加所致。受此影响, 净利率为 9.6%( -1.6pp)。 收付现比为83.11%( -10.8pp) /52.16%( -7.3pp), 经营现金流 0.89亿( YOY-50%),主要系业务扩张后本期人力成本支付增加; 负债率 41.22%(+2.2pp) 民营工程设计翘楚, 国内领先的园区建筑全产业链服务商,在设计主导类EPC 领域竞争优势显著。 公司成长于具国内开发区建设示范意义的苏州工业园区, 在现代工业厂房、创意及科技产业园等领域的工程设计、项目管理及总承包业务中达到了国内领先水平,尤其在以设计为主导的 EPC、 以建筑师负责制为主导的工程设计+监理+管理业务领域竞争优势显著。公司入选住建部首批装配式建筑产业基地,被中国勘察设计协会评为“ 2018十大民营工程设计企业”第三位, 连续两年位列“中国十大民营工程设计企业”前三甲, 在 2018年江苏省勘察设计企业综合实力排序中位列江苏省建筑设计企业综合实力第一; 上市以来大举收购优质标的、 积极完善产业链和区域布局,所入股 Ucloud或登录科创板。 公司 2014年底上市,其后于 2015-2017陆续收购中衡卓创(已收购 100%)、 华造设计(已收购 69.13%)、 浙江咨询(已收购 65%)等完善区域和产业链布局, 2018年各标的均完成相应承诺业绩,其中中衡卓创/华造设计营收增速分别高达 44%/48%。报告期内公司与宁夏建筑设计研究院签订《股权收购合作框架协议》 持续推进收购工作,此举将助力公司开拓当前业务占比较小的西北市场。同时,成功入股全国百强地理信息企业—苏州工业园区测绘地理信息有限公司,有望在产业链相关领域发挥业务协同效应。此外,公司合资设立联衡规划(持股 45%) 并直接增资入股 VR 企业卢浮印象及间接入股云计算企业上海优刻得信息科技有限公司( Ucloud), 其中 Ucloud 在 2018H1中国公有云市场份额为 4.4%位列第六,与中国移动已建立战略合作并获中移资本 E 轮投资( 4.9%),其在科创板上市申请已于 2019/4/1获上交所正式受理,公司或有望受益; 员工激励进一步强化。 报告期内公司完成回购实施股票激励计划,共计授予 519万股(占总股本 1.9%),覆盖激励对象 256人,并于 2018年 11月公告第二次回购方案,将继续扩大激励力度,充分彰显公司经营信心。 盈利预测与投资评级: 预计公司 2019年-2021年实现营业收入分别为24.84亿元、 30.49亿元、 36亿元;归母净利润分别为 2.35亿元、 2.91亿元和 3.33亿元; EPS 分别为 0.85元、 1.06元和 1.21元,对应 PE 分别为 17.1X、 13.8X 和 12.1X。 首次覆盖,给予“ 推荐” 评级。 风险提示: 1、 宏观经济风险; 2、 市场竞争风险; 3、 商誉减值风险。

事件:( 1) 4月 17日,公司发布 2018年年报, 2018年公司实现营业收入42.69亿元,同比增长 18.50%;实现归母净利 15.33亿元,同比增长 37.62%。 其中, Q4实现营收 10.61亿元,同比增长 19.61%,实现归母净利 3.91亿元,同比增长 84.00%。 利润分配方案为每 10股派发现金红利 15.0元(含税),共计分配利润 4.14亿元。 ( 2) 4月 17日,公司发布 2019年一季报, 2019Q1公司实现营业收入 13.62亿元,同比增长 8.97%;实现归母净利 5.45亿元,同比增长 21.4%。 营业收入增长强劲,高档酒占比继续提升。 公司 2018年营业收入 42.69亿元,同比增长 18.50%; 19年 Q1营业收入 13.62亿元,同比增长 8.97%。 18-19年分季度营收增速分别为 21.02%/27.51%/8.15%/19.61%/8.97%,2019Q1收入增速放缓,我们认为主要是今年春节提前,收入集中在 2018Q4确认,若合并 18Q4和 19Q1,公司营收增速为 28.58%,增速表现强劲。营业收入的快速增长主要得益于消费结构升级和渠道拓展带来的量价齐升。 价格方面,产品结构不断优化推升吨酒价提升。 2018年公司高、中、低档白酒营收为 40.60/0.92/0.70亿元,同比 21.67%/-25.19%/-20.95%,占比为 96.16%/2.19%/1.65%,公司高档白酒营收占比继续提升 2pct。 18年公司吨价同比增长 17.23%,吨价快速提升与省内消费升级趋势下中高端产品需求增加有关。销量方面,由于安徽省内消费换挡,加之对周边市场的拓展,公司 2018年销量为 33429.63千升,同比增长 1.49%。公司产品定位与安徽主流价格带相符,加上对省外市场的开拓,营收整体呈现较快增长。安徽省内 2018年营收为 35.60亿元,较去年同期增长 17.45%,占比 84.30%,省外营收 6.62亿元,较去年同期增长 27.87%,占比 15.70%,省外营收增速超过省内。 成本费用控制强,盈利能力趋提升。 2018年公司实现归母净利 15.33亿元,同比增长 37.62%,2019年 Q1实现归母净利 5.45亿元,同比增长 21.4%。 2018年公司毛利率为 74.37%,较上年提升 1.47pct,净利率 35.90%,较17年提升 4.99pct。盈利能力提升主要由于两方面,一是在产品结构升级,高端产品持续增长的同时,对原材料的严格管控使口子窖得以降低成本,带来毛利率的提升。二是规模效应显著,期间费用率有所下降。 得益于公司费用投放上更加精准高效,内部控制加强。 公司 2018年管理费率较 17年下降 0.81pct 至 4.33%, 销售费率较 17年下降 0.97pct 至 7.88%。 公司促销费用得到有效管理,营销效率提高,同时公司缩减业务招待费用, 整体费用率下降。 省内消费换挡叠加渠道下沉,省外积极开拓,公司业绩增长具备较强确定性。 公司未来业绩增长主要来自两方面, 一是由省内市场价格带推升。 受益安徽省内主流消费价格带换挡, 100-200元价位产品成主流,而公司成熟产品口子窖 5年型和 6年型瞄准此价格带,近两年通过控量提价,已形成良好品牌形象。 18年口子窖 5年及以上产品实现营收 40.60亿元,同比 21.67%。未来 3-5年时间,安徽省主流价格带将挺进 200元, 而省内另一龙头古井主推产品古 8和古 16价格均在 400元以上,因此口子窖 10年将成为此价格带领导产品,公司主流产品仍将有较大增长空间。 二是省内市场深耕,省外市场积极拓展。 经销模式上,口子窖采取核心经销商利益绑定,渠道管理外包,核心经销商与公司利益高度一致使激励更充分。 省内渠道继续下沉,目前口子窖 5年已下沉至乡镇级别,口子窖 6年下沉至城区及县级。 省外方面, 公司与大商建立战略合作伙伴关系, 积极拓展苏、沪、豫、浙、鲁等重点市场。随着产品结构的持续改善以及销量的增长,公司业绩具备较强的确定性。 盈利预测: 随着省内消费换挡,公司高档产品占比有望持续提升;另一方面,公司深耕省内渠道,省外渠道积极拓展,有望实现量价齐升。 预计2019-2021年 营 业收 入 分别 为 50.71/60.63/72.29亿 元 , 同 比增 长18.79%/19.56%/19.24%, 归母净利润为 18.46/22.74/27.74亿元, 同比增长 24.44%/24.56%/24.47%, EPS 分别为 3.08/3.79/4.62元,给予公司“ 推荐” 评级。 风险提示: 食品安全风险;省外扩张不达预期等。

事件: 4/19公司发布 2019年一季度财报。报告期内,公司实现营业收入 6.42亿元,较上年同期增长 27.59%,实现归母净润 0.91亿元,同比增 30.36%。 彩妆增长势头强劲,全品类矩阵布局显现。公司不断发力产品矩阵的构建,从单品牌单品类向多品牌全品类发展。 ( 1)护肤品:收入持续高增( 26.83% yoy), 低价位的面膜产品打开销售空间致使平均售价实现 23.99元/支( -19.71% yoy) 。整体护肤类产品仍保持较高速增长,收入占比小幅下降 0.73pct 至 89.99%。 ( 2)美妆类:收入 0.18亿元( 295.72% yoy) ,平均售价 24.76%( 1.52%yoy)。消费者对于彩妆的尝鲜意愿较强,公司推出的新锐美妆品牌均收获良好的市场反响,潜在空间巨大。作为打造品类矩阵的重要一环,彩妆已经成为公司高增长品类中的主力,今年在营收的占比有望由目前的 1.2%发展到 5%,形成多品类布局的雏形。 ( 3)洁肤类:收入 0.4亿元( 10.7%yoy),平均售价 17.96元/支( 5.15%yoy)。 平台化支持生态化发展,品牌孵化机制初步形成。 多品牌战略下,公司搭建生态平台实现研发、生产、营销等内部资源共享,并参股一批内容策略、内容推广、网红运营等外部服务公司。平台化方式可在支持各成熟品牌运营的同时,低成本高效率的孵化新品牌和新品类, 形成良性的运营模式。 公司在品牌建设方面进展顺利,主品牌珀莱雅的海洋生物科技形象不断稳固,印彩巴哈、 YNM 等二线品牌在年轻化的大方向下实现差异互补,国际品牌韩妆 YNM、日本洗护 IKAM 的本土化运营良好,多品牌布局有望顺利推进。 销售成本率下降带动毛利率小幅提升,期间费用管控有效利好净利率。 高毛利的电商渠道发展迅猛,推动公司综合毛利率提升 0.73pct 至 63.83%,始终维持高位。费用方面,销售费用率下降 0.51pct 至 35.61%,管理费用率上升 0.39pct 至 9.03%, 摊销股权激励和加大研发费用形成管理费用率的小幅良性上升。 销售净利率小幅提升 0.2pct 至 14.10%, 盈利能力长期向好趋势不改。 盈利预测与投资评级: 预计公司 2019-2021年实现营业收入分别为 29.45亿元、 37.16亿元和 47.56亿元;净利润分别为 3.85亿元、 4.80亿元和5.94亿元; EPS 分别为 1.91元、 2.38元和 2.95元,对应当前股价的 PE分别为 32.86x、 26.37x 和 21.30x。 给与公司“强烈推荐”评级。 风险提示: 品牌孵化不及预期、单品牌店拓店情况不及预期等

事件:(1)2018年公司实现营收49.49亿元,同比增长21.59%,实现归母净利1.3亿元,同比增长21.21%,每10股派息数0.79元(含税)。 (2)公司2019Q1实现营收19.22亿元,同比增长7.33%;实现归母净利1.33亿元,同比增长10.42%,不及预期。 (3)证监会批准郑商所开展红枣期货交易,4月30日合约正式挂牌。 为应对红枣业务方面的原料价格波动,公司制订《期货套期保值业务管理制度》,锁定原料成本,有效规避价格风险。 百草味稳增,产品结构向坚果倾斜。18年及19Q1百草味营收同比增长26.33%、13.19%,净利同比增长42.80%、29.93%,18年坚果销售额21.67亿,同比增长24.59%,占比由42.72%上升至43.78%,坚果业务增长平衡。受疲软的红枣市场影响,红枣业务18年同比增长4.36%,但其开展的FD冻干食品等其他大健康食品业务增速49.75%,较为迅猛。18年及19Q1母公司收入同比增长7.42%、-23.34%,一方面是红枣业务的下行,另一方面新产品的市场开拓有一定时间的波动期。 红枣价格上涨影响毛利率微降,套期保值应对原枣价格波动。18年及19Q1公司毛利率分别为28.48%、31.42%,同比增长-0.56pct、1.19pct,18年受制于上游原枣价格上涨,红枣类产品毛利率下降3.37pct,随郑商所红枣期货交易的挂牌,公司可通过红枣套期保值来有效地锁定原料成本,平抑波动,红枣业务毛利率情况有望改善。18年坚果类产品毛利率微增,同比上升0.49pct,肉脯/海鲜类同比上升5.17pct,随产品结构调整,公司毛利率有望提升。 费用投放增加,效果待显现。受大规模促销活动与运输费用提升等因素影响,2018年公司销售费用同比增长18.51%,其中母公司销售费用同比增长9.82%,19Q1公司销售费用同比增长13.14%,其中母公司同比增长21.55%,母公司的大量新品Q1投入费用大力宣传,效果待显现;百草味Q1线上的宣传力度未减,春节易烊千玺成品牌新代言人,线上打折促销活动不段,春节的线上销售数据也很亮眼,但其Q1的销售费用增速放缓,我们认为一方面,部分广告费用的投放提前支付到了18年确认,另一方面,公司线上的投入性价比在提升。19Q1的净利率同比提升0.33pct。 大爆品支撑品类多样化,产品升级拥抱健康化趋势。2018年公司大单品战略取得丰硕成果,“每日坚果”系列销售额突破2亿元,“清菲菲”贡献销售额超7000万,在此基础上,公司加大研发费用投放,18年内共计上市328款新品,同比激增95%,抢占细分市场,迎合消费升级需求。此外,截止2018年底,公司共推出低糖或低钠或低脂产品147款,其中全符合FOP标识的26款,拥抱消费升级健康化的产品趋势,预计主打“锁鲜”特点每日坚果与FD冻干产品有望放量。 线上电商渠道增长稳定,线下渠道将迎来新一轮铺设。公司并购百草味后,致力于推动线上+线下销售渠道融合,线上电商渠道销售占比逐年提升,2018年度销售额同比增长23.06%,占整体销售额的82.30%,线上会员人数超过6000万人,已经成为公司最大的销售渠道。未来将投入更多成本进行线下渠道铺设。与阿里零售通、京东新通路合作推进便利店与KA渠道建设,在维持商超渠道通畅的基础上,与经销商合作加速线下销售终端的布局,全年动销店数达73万家,全国一二线城市布局的800家专卖店4.0门店也将进入收获期,线上线下全渠道同时发力。 盈利预测与投资评级:考虑到行业的竞争格局激烈,我们预计公司19-21年实现收入49.5/56.9/66.0亿,增速14.9%/16%/16.9%,同期实现归母净利1.3/1.7/2.2亿,同比增速23.8%/27.4%/29.6%,EPS为1.23/1.40/1.61,维持“推荐”评级。 事件:(1)2018年公司实现营收49.49亿元,同比增长21.59%,实现归母净利1.3亿元,同比增长21.21%,每10股派息数0.79元(含税)。 (2)公司2019Q1实现营收19.22亿元,同比增长7.33%;实现归母净利1.33亿元,同比增长10.42%,不及预期。 (3)证监会批准郑商所开展红枣期货交易,4月30日合约正式挂牌。 为应对红枣业务方面的原料价格波动,公司制订《期货套期保值业务管理制度》,锁定原料成本,有效规避价格风险。 百草味稳增,产品结构向坚果倾斜。18年及19Q1百草味营收同比增长26.33%、13.19%,净利同比增长42.80%、29.93%,18年坚果销售额21.67亿,同比增长24.59%,占比由42.72%上升至43.78%,坚果业务增长平衡。受疲软的红枣市场影响,红枣业务18年同比增长4.36%,但其开展的FD冻干食品等其他大健康食品业务增速49.75%,较为迅猛。18年及19Q1母公司收入同比增长7.42%、-23.34%,一方面是红枣业务的下行,另一方面新产品的市场开拓有一定时间的波动期。 红枣价格上涨影响毛利率微降,套期保值应对原枣价格波动。18年及19Q1公司毛利率分别为28.48%、31.42%,同比增长-0.56pct、1.19pct,18年受制于上游原枣价格上涨,红枣类产品毛利率下降3.37pct,随郑商所红枣期货交易的挂牌,公司可通过红枣套期保值来有效地锁定原料成本,平抑波动,红枣业务毛利率情况有望改善。18年坚果类产品毛利率微增,同比上升0.49pct,肉脯/海鲜类同比上升5.17pct,随产品结构调整,公司毛利率有望提升。 费用投放增加,效果待显现。受大规模促销活动与运输费用提升等因素影响,2018年公司销售费用同比增长18.51%,其中母公司销售费用同比增长9.82%,19Q1公司销售费用同比增长13.14%,其中母公司同比增长21.55%,母公司的大量新品Q1投入费用大力宣传,效果待显现;百草味Q1线上的宣传力度未减,春节易烊千玺成品牌新代言人,线上打折促销活动不段,春节的线上销售数据也很亮眼,但其Q1的销售费用增速放缓,我们认为一方面,部分广告费用的投放提前支付到了18年确认,另一方面,公司线上的投入性价比在提升。19Q1的净利率同比提升0.33pct。 大爆品支撑品类多样化,产品升级拥抱健康化趋势。2018年公司大单品战略取得丰硕成果,“每日坚果”系列销售额突破2亿元,“清菲菲”贡献销售额超7000万,在此基础上,公司加大研发费用投放,18年内共计上市328款新品,同比激增95%,抢占细分市场,迎合消费升级需求。此外,截止2018年底,公司共推出低糖或低钠或低脂产品147款,其中全符合FOP标识的26款,拥抱消费升级健康化的产品趋势,预计主打“锁鲜”特点每日坚果与FD冻干产品有望放量。 线上电商渠道增长稳定,线下渠道将迎来新一轮铺设。公司并购百草味后,致力于推动线上+线下销售渠道融合,线上电商渠道销售占比逐年提升,2018年度销售额同比增长23.06%,占整体销售额的82.30%,线上会员人数超过6000万人,已经成为公司最大的销售渠道。未来将投入更多成本进行线下渠道铺设。与阿里零售通、京东新通路合作推进便利店与KA渠道建设,在维持商超渠道通畅的基础上,与经销商合作加速线下销售终端的布局,全年动销店数达73万家,全国一二线城市布局的800家专卖店4.0门店也将进入收获期,线上线下全渠道同时发力。 盈利预测与投资评级:考虑到行业的竞争格局激烈,我们预计公司19-21年实现收入49.5/56.9/66.0亿,增速14.9%/16%/16.9%,同期实现归母净利1.3/1.7/2.2亿,同比增速23.8%/27.4%/29.6%,EPS为1.23/1.40/1.61,维持“推荐”评级。

事件:4/16公司发布2018年报。报告期内,公司实现营业收入12.83亿元,较上年增长27.05%,实现归属于母公司所有者的净利润1.53亿元,较上年增长11.03%。 木门工程业务主导,精装趋势下渠道加速放量。政策推进和地产商集中度提高的趋势下,精装房渗透率具备较大的提升动能。为应对工程业务发展大趋势,公司组建专业工程团队开展业务,在木门工程领域已颇具规模。报告期内,公司工程业务收入实现9.45亿元(34.21%yoy),成为营收增长的主要推动力;公司已与恒大、万科、保利等大型地产公司达成战略合作,并不断挖掘优质大工程客户,与恒大签署《战略合作框架协议》进一步绑定大客户,保障未来订单。随着精装修比例提升叠加公司工程渠道战略拓展,公司有望在木门工装领域内获得广阔的发展空间。 产能项目建设顺利,保障工程业务的交付能力。2018年公司IPO募投项目的“年产30万套实木复合门项目”和“年产20.5万件定制柜类产品项目”相继结项;控股子公司河南恒大欧派完成厂区建设并开始投产。产能线完善增强公司规模化生产优势,未来随着产能逐步释放,将进一步为工程业务提供强大保障。 产品矩阵扩充,有望进一步享受工程业务的成长。公司主营欧派、欧罗拉、花木匠三类品牌,欧派为木门加工,花木匠为木门+厨衣柜,欧罗拉主营家具销售。2018年花木匠收入增速高达36倍,木门向柜类引流反响良好。同时公司扩充产品矩阵,可提升对B端业务的服务能力,有望进一步分享工程业务的成长。 毛利率处于可控范围,研发增长致使费用率上升。报告期内,公司工程业务快速增长,毛利率小幅下滑-0.2pct,整体处于可控范围内;主要原材料采购单价呈上涨趋势。综合影响下,公司整体毛利率小幅下滑0.1pct至32.49%。费用端,公司销售费用率和管理费用率分别变动-0.58pct至9.88%和+1.51pct至9.2%,研发费用增加导致管理费用率上升。 盈利预测与投资评级:预计公司2019-2021年实现营业收入分别为178.89亿元、233.23亿元和291.85亿元;净利润分别为20.84亿元、24.64亿元、29。98亿元;EPS分别为2.58元、3.05元、3.71元,对应的PE分别为14.93x、12.62x和10.37x。首次覆盖,给与公司“推荐”评级。 风险提示:原材料价格加剧的风险、市场竞争加剧的风险

事件:4月15日,绝味食品发布年度报告。2018年公司全年实现营业收入43.68亿元,同比增长13.45%;归母净利润6.41亿元,同比增长27.69%;其中Q4实现营业收入11.02亿元,同比增长14.71%;归母净利润1.53亿元,同比增长23.60%;公司拟每10股转增4股并派发现金红利6.1元(含税),共计派发现金股利2.501亿元。 公司全年收入稳增合预期,量价齐升结构优化动力足。公司主营业务收入稳步增长,鲜货类产品营收42.00亿元,占比98.14%,同比增长13.62%,量价拆分来看,均价37.20元/千克,同比增长8.49%,销售量同比增长4.73%;鲜货类产品中,禽类制品营业收入34.06亿元,同比增长10.97%,占比81.09%,均价43.24元/千克,同比增长7.74%,销售量同比增长3.00%;蔬菜制品营业收入4.45亿元,同比增长15.74%,占比10.58%,均价17.05元/千克,同比增长6.93%,销售量同比增长8.24%,产品量价齐升结构优化助力公司2019年持续稳定增长。 销售渠道持续开拓且成果显著,门店数量稳增,单店销售提升。截至2018年末,绝味在全国共开设了9915家门店(不含港澳台),同比增长9.52%,达成了每年新增800-1200家的目标,门店数量稳步扩张;单店营业收入44.05万元,同比增长3.59%,单店提价幅度在2%-3%左右,门店数量以及门店收入的双向增加给绝味的全国发展带来了信心与动力。我们认为公司的渠道红利并未完全释放,预计公司2019年新开店铺增速将维持在8%-10%左右。分地区来看,占营业总收入的52%的华中、华东地区,营业收入分别为11.40和11.19亿元,同比增长12.37%和11.81%,西北地区新增了新疆市场,营收同比上升78.65%,新加坡香港地区收入同比增长319.06%,公司优势区域增速稳定,新拓市场快速增长,渠道红利不断释放。 毛鸭价格上涨致整体毛利率下降,未来产能布局优化成本端压力下降。公司2018年的销售毛利率为34.30%,同比下降4.16%。主要原因是2018年毛鸭的价格上涨所致,从7.38元/公斤上涨到8.15元/公斤,同比上涨了10.43%,由于公司产品的原材料成本占其主营业务成本80%以上,受原材料价格波动影响较大,但是随着18Q4原材料价格有所回落,且未来公司仓储和生产基地的建成,对上下游产业链控制进一步加强,公司的毛利率将稳步回升至正常水平,毛利率受到原材料价格波动的影响将变小。 n费用结构趋向合理化,公司盈利能力显著提升。公司2018年净利率为14.44%、同比增长1.52%,受益于2018年公司的费用结构趋于合理化,其中销售费用和财务费用分别同比下降15.65%和94.70%,财务费用由于公司利息支出提高呈现增长趋势,而销售费用减少主要系广告宣传费大幅减少所致,广告宣传费0.48亿元,占销售费用的13.37%,占营业总收入的1.10%,同比减少74.16%,未来随着业务的不断发展,企业的规模效应有助于费用结构的持续改善,为利润增长保驾护航。 公司注重新品研发,未来增长空间值得期待。2018年,公司研发费用同比上升47.8%,十分重视新品研发,公司同湖南农业大学等院校建立了长期的合作关系,以科研带动产品开发,不断完善产品结构,着重开发工艺先进、附加值高的新产品,不仅相继推出藤椒、热卤新品,新品销售状况良好,还将在19年开设串串新店,新店既有与绝味一起开的双品牌店,也会有单独的门店,价格定位和MAP比较接近,适合在商圈发展,这些都将助力公司营收。另一方面,鉴于公司所在的卤制品行业存在每两年进行一次提价的规律,我们认为19年公司仍存在提价的可能。我们预计公司在2019年可能还会继续推出新口味,继续为公司贡献高毛利产品,助力公司产品销量与单价双提升。 构建美食生态,打造美食平台新战略。公司通过允许加盟商开拓其他品类门店(如:和府捞面),并凭借自身的冷链生鲜日配到店能力、开发&管控连锁渠道能力,不断推动构建美食生态,打造美食平台。在保证加盟商收益的同时,提高自身收益。18年投资活动现金流同比上升63.92%,主要是联营公司权益类投资增加所致,绝味食品1.68亿投资1个项目,全资子公司网聚投资6.8亿共投19个项目,所投公司中2018年和府捞面新增门店50-60家、幸福西饼预计讲给公司贡献7000-8000万元仓配服务收入,服务价格市场化。同时2018年公司新增布局千味央厨,在公司不擅长的面点领域进行合作,与公司主业产品形成互补,进一步完善了公司美食平台新战略。 盈利预测与投资评级:公司是国内卤制休闲食品类企业中规模最大、门店数量最多、全国化程度最高的企业,是休闲卤制食品的龙头。通过“聚焦鸭脖品类、扩大门店优势、提升门店效能”的经营策略具备竞争优势,公司奠定了快速发展的基础,维持前期盈利预测,预计公司2019年-2021年收入同比增长15.13%/16.20%/17.3%,净利润同比增长19.12%/19.66%/21%,EPS分别为1.83/2.19/2.65,给予增长确定性和模式稀缺性溢价,35X估值水平,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全控制风险原材料价格波动风险

事件1:4/15公司发布2018年报,报告期内实现营业收入21.33亿元,同比增长14.46%;归母净利润3.82 亿元,同比增长9.84%;扣非后归母净利为3.08亿元,同比下降4.33%。 事件2:4/15公司发布2019年一季报,实现营业收入3.6亿元,同比增长5.2%,归母净利润3842.7万元,同比增长8.17%,扣非后增长6.11%。 19Q1业绩环比改善,订单转暖有望在Q2体现。行业基本面承压,18Q4单季度同比仅增长0.5%,经营放缓拖累全年收入增速;地产的边际改善带动19Q1订单量环比回暖,3月份接近双数增长,但在去年同期高基数的影响下,19Q1仅维持5.2%的增速。从预收情况来看,19Q1的预收账款同比增长40.6%,订单的改善有望体现在19Q2的收入增速中。 新品类拓展贡献增量业绩,立足零售渠道开启新渠道建设。公司逐步由单一品类增长转向多品类并行,加快橱柜、木门等新品类的建设。18年衣柜实现19.86亿元(+10.76%yoy);新品橱柜实现营收2470万元,已在超500家门店完成上新样,基本保持盈亏平衡;木门实现营收707.95万元。新品培育进展顺利,有望在下半年体现出对业绩的贡献。此外,公司全面提升产品、设计和服务能力,中高端产品的比例逐步提升,产品力对客单价形成有力的支撑作用。渠道建设在立足零售渠道的同时,增量渠道的开拓也不断进行。2018年公司经销渠道收入19.92亿元(15.47%yoy),经销商门店同店增长约13%,主要来自于客单价不断提升(约10%yoy),显示出门店在形成厨柜-衣柜-木门-全屋配套的一站式产品体系后,品类联动对客单值的贡献作用。公司逆势加大对经销渠道的资源支持,将重点更多放在终端管理能力,细化用户运营,以充分挖掘零售渠道的效用,并逐步优化经营效率。19Q1的客流已环比企稳,预计Q2稳中向好的趋势可期。新渠道方面,公司不断探索新零售渠道的营销模式,通过社群、电商平台、家装渠道等多元渠道获取流量。电商平台收入倍增,目前已实现订单转化率超过10%且呈现持续攀升趋;家装渠道报告期内累计建店逾200 家。预计增量渠道对收入增长的拉动作用也将在今年逐步体现。 与齐家网深度合作,整装探索有望取得较大进展。公司4月8日公告称,与齐屹科技(齐家网)达成了战略合作,双方将通过股权绑定并成立合资公司的方式进行深度战略合作。齐家网是中国最大的网上室内设计及建筑平台,流量优势明显。公司有望承接齐家网的C端流量和核心家装公司资源,采取独立大家居服务商+新设立品牌的方式探索整装模式。这样的方式既可节省公司的投入,也有效解决经销商的利润分配问题,预计今年内公司在整装方向上有望实现较大进展。 毛利率稳中有升,费用率提升幅度较大。2018年公司综合毛利率40.52%,同比增长0.89%,稳定的中高端产品结构保证公司的毛利率处于行业内较高水平。在公司投入资源换发展的战略下,2018 年各项费用率提升幅度较大,销售费用率上升2.96pct至21.03%,管理费用率上涨1.32pct至6.55%,主因系新增品类培育和宣传投入较大。预计今年仍将保持小幅上浮趋势。 盈利预测与投资评级:预计公司2019-2021年实现营业收入分别为24.86亿元、28.51亿元和32.32亿元;净利润分别为4.39亿元、4.94亿元和5.52亿元,EPS分别为1.40元、1.57元和1.76元,对应当前股价的PE分别为14.37x、12.77x和11.42x。首次覆盖,给与公司“推荐”评级。 风险提示:原材料价格加剧的风险、市场竞争加剧的风险