事件描述:10月18日,公司公告称:华域汽车拟与麦格纳国际公司所属全资子公司麦格纳(太仓)汽车科技有限公司共同投资设立华域麦格纳电驱动系统有限公司,注册资本为2亿元,其中华域汽车占50.1%,麦格纳科技公司占49.9%。 事件评论:与麦格纳合资成立电驱动系统公司,发展前景远大。华域麦格纳主要产品为新能源汽车电驱动系统总成,且在筹备期间已成功获得上汽大众、一汽大众关于大众MEB平台电驱动系统总成相关产品的定点意向书,预计于2020年投产,且华域子公司华域电动将为华域麦格纳提供全部驱动电机部件的配套供货。大众到2025年将推出30款新能源汽车,电动车年销量达到200-300万辆,其中大部分车型将基于全球电动汽车平台MEB平台,该平台生命周期8年,未来销量空间巨大。本次获得大众订单,展现了合资公司的强大实力,未来有望持续开拓整车客户。 麦格纳为全球零部件巨头企业,正加大新能源汽车领域布局。麦格纳是全球著名的汽车零部件供应商,产品能力包括底盘、外饰、座椅、动力总成、电子、主动驾驶辅助、闭锁及车顶系统,拥有多个领域的电子和软件工程能力,2016年全球销售额为364亿美元。在电气化领域,麦格纳的主要产品包括电动变速器、电动后驱、后桥、电子水泵等,有能力提供动力总成电气化解决方案,并且在加大新能源汽车领域的布局。 收购小糸,合资麦格纳,华域迈入合资时代的新篇章。华域汽车通过对伟世通和江森内饰的收购整合实现了内饰领域全球霸主的地位。对上海小糸车灯日本股权的收购体现了公司对旗下合营企业的话语权,本次与麦格纳合资,更是公司合资时代新篇章的又一大动作。产品品类上,华域也将从传统内饰为主转向照明、汽车电子、三电等新兴领域。 战略逐步落地,加码电动车业务打开成长空间,估值有望提升。华域汽车在“中性化、国际化、零级化”的战略推进已从量变到质变,且华域汽车在电机电控、毫米波雷达等新兴领域国内领先,将充分受益于行业爆发,本次合资合作便是战略落地的体现。客户、市场、产品的多元化有望带来估值提升。预计2017、2018、2019EPS分别为2. 13、2.32和2.59元,对应PE分别为10.76X、9.88X和8.85X。维持买入评级。

报告要点 事件描述 9月28日,华域汽车系统股份有限公司拟出资人民币17.1625亿元现金收购日本国株式会社小糸制作所和日本国丰田通商株式会社持有的上海小糸车灯有限公司45%和5%的股权。收购完成后,上海小糸将成为华域汽车的全资子公司,预计交易将在2018年上半年完成。 事件评论 收购掌控上海小糸,享受车灯行业红利。上海小糸是国内最大的车灯供应商,国内市场占有率超过25%以上。2016年实现营业收入98.25亿元,归属母公司净利润4.06亿元。车灯市场不断升级,从卤素到氙气再到LED车灯,车灯市场未来三年有望从目前的400亿规模提升到600亿左右。上海小糸作为车灯领域龙头,充分享受行业红利。在上汽乘用车放量和车灯升级下,上海小糸2017年1-7月实现收入70.32亿,归属母公司净利润2.93亿人民币。 整合上海小糸车灯协同作用极强。1)上海小糸成为华域全资子公司将有利于华域汽车推动“国际化”,有望借助延峰饰件的国际平台打开海外市场,带来新的增长;2)智能车灯作为未来汽车智能化的入口之一, 与华域汽车在智能驾驶、汽车电子等业务具有极强的协同效应。 极具象征意义,迈入后合资时代的新篇章。华域汽车通过对伟世通和江森内饰的收购整合实现了对内饰领域全球霸主的地位。对上海小糸车灯日本股权的收购更是体现了公司对旗下合营企业的话语权,未来在合资、联营企业的合作有望进一步深化。产品品类上,华域也将从传统内饰为主转向照明、汽车电子等新兴领域。 上海小糸整合意义重大,战略逐步落地,估值有望提升。华域汽车在“中性化、国际化、零级化”的战略推进已从量变到质变。配套上汽集团在公司收入占比从之前70%以上下降到54%,带来多元客户的成长性。通过并购江森海外业务从无到有,占比已超过24%。管理整合带来市占率和毛利率的双提升,有望带来海外收入超过10%以上增长。此次上海小糸整合,是公司战略的进一步落地。客户、市场、产品的多元化有望带来估值提升。预计2017、2018、2019EPS 分别为2.13、2.32和2.59元,对应PE 分别为10.56X、9.70X 和8.71X。给予买入评级。

宁波高发:高成长的变速操纵器龙头 宁波高发是以机电一体化为战略的汽车电子公司,拳头产品为变速操纵器和电子油门。产品手动挡升级自动和产品推广加速带来公司业绩快速提升。2017Q1,公司营业收入和归属母公司净利润同比分别增长50%和56%。 自动变速箱加速渗透,操纵杆升级价值翻倍 下游客户加速升级自动挡,带来自身产品结构自动挡操纵杆比例快速上升,价格和毛利双提升带来业绩强驱动。1)自动挡比例国内整体45%,相对美国90%以上有巨大差距。自主品牌比例不到30%,随着自主品牌品质大幅提升,逐渐标配自动挡成为行业趋势;2)公司第一大客户通用五菱iAMT战略和柳州上汽变速箱的投产将大幅提升五菱自动挡比例。高发作为主要配套商受益明显;3)手动操纵器升自动操纵器价值翻倍,毛利提升。高发目前操纵器手动占比居多,手动升自动带来产品结构升级,进入高速增长期。 进口替代正当时,市占率稳步向上 高发在变速操纵器和电子油门市占率约为10%,凭借性价比优势向上逐步替代海外零部件企业,向下规模优势明显形成显著壁垒,市场份额有望逐步提升。车价下行背景下,车企寻求性价比更高的零部件,进口替代已然加速。高发在电子油门上市占率逐步提升,拉索业务从合资配入豪华车体系证明公司实力。变速操纵杆进一步加大自主车企覆盖面,并有望逐步配套合资车企。 汽车电子品类扩张,打开中长期发展空间 传感器、can总线、虚拟仪表等将公司单车配套价值大幅提升,打开中长期空间。收购雪利曼电子,高发整合大有可为。短期通过管理协同将提升利润率,中长期通过技术和客户结合将打开can总线、虚拟仪表的新市场。 投资建议:受益自动挡升级,价量齐升的真成长 高发是自动变速箱渗透的核心受益标的。拳头产品由手动挡升级自动挡带来价值翻倍,进口替代加速带来量的持续增长。我们预计未来两年是公司产品端和客户端推广的爆发期,将具有极高增长。高发持续拓展汽车电子品类,打开中长期发展空间。考虑到公司2017年一季度表现及后续成长性,我们大幅上调公司业绩预测。暂不考虑增发摊薄,2017、2018和2019EPS分别为1.79、2.32和2.94元。PE分别为24X、18X和14X。 风险提示: 1.下游汽车销量下滑;2.公司新产品推广不达预期;

上汽集团:绝对霸主,持续领先 上汽集团长期居于国内汽车龙头地位,市场份额保持在20%以上。公司2016 年汽车销量达649 万辆,同比增长10%,营收7564 亿元,实现归母净利润320 亿元。公司150 亿再融资开启转型升级,员工持股提升长期经营效率。 行业:稳健增长,SUV 渗透,智能网联趋势渐起 我国汽车行业长期看仍有巨大发展空间,但2011 年起已步入稳健增长期, 2017 年全年有望5%-7%增长,同时SUV 将继续渗透。结构看,以上汽自主为首的一线自主品牌与行业分化加剧,新车周期下高增长有望维持。汽车正成为下一智能终端,智能网联功能逐渐成为消费者选车的重要因素。 自主品牌:强势崛起,贡献业绩弹性 自主品牌厚积薄发,爆款车型+新车周期贡献业绩弹性。上汽自主2012 年启动醒狮计划,车型品质不断提升。2016 年推出首款互联网SUV 荣威RX5, 近2 万平均月销极大提振品牌销量,已成为上汽自主中坚车型。2017 年再推首款互联网轿车荣威i6,有望再塑爆款。16 年销量提振使上汽自主明显减亏,17 年新车周期全面开启,预计销量延续高增长,有望继续大幅减亏。 合资品牌:迎新车周期,稳健增长可期 合资品牌为上汽销量、利润的主要贡献,强势新车周期助力业绩稳健增长。上汽大众2017 年推出3 款重量级SUV,分别为途观L、途昂和柯迪亚克, 目前销售表现较好,有望带动盈利的明显提升;上汽通用迎来探界者和换代GL8,凯迪拉克品牌持续热销,产品结构优化有望带来业绩提升;上汽通用五菱正加快向乘用车市场转型,2017 年小型SUV 宝骏510 上市贡献增量。 投资建议:自主合资两翼齐飞,价值投资首选 基本面看,上汽集团自主合资齐发力,业绩稳健增长较为确定。投资面看, 近6%的高股息带来极强的安全边际,且在目前市场风险偏好低位背景下, 上汽集团作为汽车绝对霸主有望享受龙头估值溢价,同时稳健的业绩增速下上汽中长期投资价值凸显。预计上汽集团2017、2018、2019 EPS 分别为3.04、3.40 和3.64 元,对应PE 分别为9.6X、8.6X 和8.0X。给予买入评级。

三化战略,国内第一零部件股的“量变”到“质变” 华域汽车是上汽控股子公司,配套上汽收入占华域总收入在2015年前超过70%。较为依赖上汽也带来公司成长性与上汽高度相关。随着公司收购江森内饰,海外业务从2%提升到23%。客户多元化带来上汽占比下降至54%。电机电控、智能驾驶产品未来也将放量。我们认为,公司已从量变走向质变。 海外:内饰行业变局,江森触底回升 整合江森,延峰全球内饰市占率第一,规模化优势逐步显现。1)内饰行业利润率从2010年的7%下降到2015年5.5%,使得行业巨头整合,内饰行业集中度大幅提升。规模化是内饰行业的核心竞争力之一,将加速行业集中度进一步提升,并有望带来内饰行业整体利润率触底回升。2)公司江森内饰的利润率不到2%,相比同类企业4%有较大差距。我们认为,随着延峰江森在客户、采购、研发等方面协同效应以及规模化优势的不断体现,有望带来公司内饰业务市占率和利润率的双提升。 国内:上汽产品大年带来强支撑,多元化带来新的增量 上汽合资自主并驾齐驱,带来华域有力支撑。国内业务来看,上汽集团仍然是公司最主要收入来源。2017年上汽集团进入新产品周期,合资SUV、豪华车以及自主品牌的逐步放量,带来上汽集团销量及车价提升。上汽产品大年下保障国内业务的较强增长。同时,多元化战略下公司业务向自主和高端客户延展,带来上汽外新的增量。 中长期:电动+智能,蓄势待发 智能化+电动化,核心部件逐步转移。随着电动汽车和智能汽车的渗透,未来“三电”、智能驾驶传感器等部件将成为汽车核心部件。华域汽车在电机电控、毫米波雷达等领域国内领先,行业爆发将充分受益。 投资建议:对标国际巨头,价值有望重估 上汽新品周期+海外放量,支撑华域短中期业绩。多元客户+国际化+新品潜力,打开华域长期成长空间。对标国外零部件同等公司,平均估值均在12X以上,华域价值有望重估。50%以上高分红也带来公司极强安全边际。预计2017、2018、2019EPS分别为2.12、2.31和2.56元,对应PE分别为10.83X、9.92X和8.97X。给予买入评级。 风险提示: 1.下游销量不及预期; 2.海外整合不及预期。