事件: 公司公告以10800万元的价格出售麦迪医疗20%股权给麦迪电气。 点评: 出售麦迪医疗20%股权,主要是出于标的战略稳定和回笼资金的考虑 麦迪医疗是由于公司参股的数字化病理系统产品生产商。本次麦迪电气收购麦迪医疗,有助其减少关联交易,完善产业链布局。公司若选择继续参股,因麦迪电气对标的的绝对控股,公司对标的施加的影响力有所下降,因此为保证标的战略决策和经营管理的稳定和健康发展,公司决定出售标的股权。由于与标的公司之前拥有良好的业务合作基础,公司本次交易并不会影响原有的业务合作。另外,出售参股资产也可回收资金,支持本公司业务的进一步发展。 公司业务快速发展所需资金量较大 按公司17年184天的净营业周期,以及我们预测的18年16.5亿元营收增量计算,暂不考虑并购,公司至少需要8亿元的增量营运资金,而17年底公司仅剩货币现金5.5亿及1亿元银行理财资产,因此仍需更多周转资金才可维持预期的增长。本次资产出售也是合乎情理的交易行为,这和此前公司出售瑞莱生物8.48%股权以及拟发行8.5亿元超短融的运营思路是一致的。 出售资产不对公司业绩产生重大影响: 麦迪医疗18-20年承诺实现业绩1500/2500/4500万元,若不出售,对应公司18-20年可获得投资收益300/500/900万元。参考此前投资成本,本次交易可获利300万元,抵消原18年可获取的投资收益,而回笼资金若全部用于偿还短期借款,按短期贷款利率4.75%上浮20%计,即可减少财务费用615.6万元,可以看到出售麦迪医疗股权不会对公司业绩产生重大影响。 维持观点:公司快速推广IVD集采,成就IVD渠道龙头,提升平台价值: 随覆盖医院数量的增多,公司业务规模快速扩大,平台价值逐渐凸显。公司占据渠道卡位优势,往上下游扩展延伸空间大,通过上下游产业并购,公司已由最初的单纯的产品代理商逐步发展成为医学实验室综合服务商,商业模式不断进化,未来盈利能力有望持续提高。自产业务的快速增长也说明以上商业模式的进化正在起效。 快速成长的IVD集采龙头,高成长低估值,维持“买入”评级 公司是快速成长的IVD集采龙头,规模和服务优势显著。我们维持18-20年EPS为0.57/0.77/1.02元,同比增长51%/35%/32%,现价对应18年PE仅29倍,高成长低估值,维持“买入”评级。 风险提示:1)医院财务压力加大延长付款账期导致公司现金流恶化的风险;2)并购标的业绩不达预期导致商誉减值的风险。

事件: 公司发布17年年报,全年实现营收43.19亿元(+99.51%),扣非归母净利润2.21亿元(+105.75%),营收和扣非净利润增速均略超预期。 点评: 营收略超预期,集采业务快速推进,渠道平台价值凸显。预计公司17年内生增长超30%,并表业务贡献约70%增长。公司IVD 流通服务营收达41亿元,同比增长104%,主要是集采快速增长和外延并表所致。截至17年底,公司集采医院客户数约280家,占收入比约30%,继续提升。自产产品营收1.68亿元,同比增长33%,其中上海昆涞增长42%,已属红海领域的生化试剂则大幅增长约30%,显示渠道价值正不断兑现为自产收益,随化学发光、POCT、分子等自产品类继续丰富,未来仍可预期较快成长。 扣非净利润略超预期,净利率持续提升。公司扣非净利润增长超过100%,略超市场预期,其中非经常性损益方面17年新增了部分分期付款收购所支付的利息约800万。从经营上看,一方面,并表业务高毛利以及集团化采购规模扩大提高了毛利率,另一方面,集采占比提升以及信息化、精细化管理加强也使得销售和管理费用率双双下降,在17年出现存货报废额大幅提升且利率提升的不利因素下,仍实现了期间费用率的下降。 Q4经营性净现金流大幅转正,凸显公司精益管理水平。公司去年营收规模和集采占比扩大后进一步加强对上游的议价能力,同时通过加强存货周转和回款管理,预付账款、存货和应收账款周转率均明显提升,净现金流转正明显。预计公司仍将强化规模和管理优势,推动经营现金流进一步改善。 IVD 集采龙头强者恒强,快速成长,维持“买入”评级。 考虑公司营收和扣非净利润略超预期,我们略上调18-20年EPS 为0.57/0.77/1.02元(原预测18-19年EPS 0.57/0.73元),同比增长51%/35%/32%,现价对应18年PE 仅28倍。公司作为IVD 集采龙头,规模和服务优势显著,高成长低估值,维持“买入”评级。 风险提示: IVD 耗材降价超预期;并购标的业绩不达承诺的商誉减值风险。

事件: 公司发布17年年报,全年实现营收48.07亿元(+28.76%),归母净利润3.14亿元(+40.03%)扣非净利润3.09亿元(+42.14%),经营净现金流3.17亿元(+126.67%),业绩超预期。 点评: 业绩增长超预期,主要是新增医保店和流感爆发推动。17Q4单季度营收和归母净利润分别增长30.83%和44.62%,均高于Q3增速水平,这主要是公司持续新增医保店以及Q4流感疫情爆发推动销售和净利润增长所致。 内生加速,“新建+并购+新医保店”共同推动未来业绩持续快速增长。公司17年全年新建门店349家,相比去年继续加快,并购门店167家,相比去年有所减少,但目前已签约未交割门店达307家,大概率锁定18年并表收益。我们预计,17年新建门店贡献营收增速约6pp,并购门店并表贡献约7pp,内生增长贡献约16pp,其中同店增长约18%,相比去年约10% 有明显提升,主要是新增医保店和流感爆发贡献。根据加速的开店节奏、锁定的并购项目以及江西、上海等地有可能新增获批的医保店,我们认为公司营收和净利润仍将保持30~35%快速增长。 品类结构优化,规模效应凸显。17年公司毛利率继续提升0.4pp 到40.0%, 一方面公司推行商品精品战略,加大中药养生理念影响,推动高毛利品类中的中药饮片和参茸贵细产品的快速增长(中药+43%);另一方面,营收规模的快速成长进一步强化了公司对上游厂家的议价能力,降低采购成本。在消费升级和药店渠道溢价大势推动下,公司仍有继续提升毛利率的空间。 盈利预测与评级: 考虑业绩超预期及18Q1流感流行,我们上调公司18-20年预测EPS 为1.19、1.56、1.96元(原18-19EPS 为1. 11、1.43元),现价对应18-20PE 为47/36/28倍。公司区域聚焦和精细化管理优势明显,未来仍继续享受行业龙头高景气行情,维持“增持”评级。 风险提示: 1)并购整合不达预期风险;2)未来并购标的估值持续提升风险。

事件: 公司17年实现营收412.64亿元(+0.04%),归母净利润10.58亿元(-10.85%)。剔除16年仍并表的剥离工业业务影响,公司营收同比增长3.01%,归母净利润同比增长9.08%,低于我们及市场预期。 点评: 业绩不达预期,主要是工业投资拖累。工业投资方面,公司参股的现代制药17年仅实现5.16亿元净利润,和Wind 一致预期7.64亿元差距较大。 另外,剥离的致君制药和致君坪山均未完成2017年承诺的扣非净利润业绩,其中致君制药低于承诺2542万。 分销调整优化。公司分销业务营收315亿元(+1.2%),净利润6.4亿元(+6.0%)。受两票制调拨下滑、竞争对手药房托管、GPO 降价等因素影响,分销增速放缓,但结构明显优化,其中创新业务增长18%,占收入比达31%,势头良好,毛利率也提升0.14pp 到5.51%,逆势提升。我们认为在两票制边际影响减弱的趋势下,公司分销业务将触底反弹。 零售稳健前行。国大药房17年营收100亿元(+10%),归母净利润1.92亿元(+16%),其中DTP 收入增长20%,OTO 销售增长128%,新型业态快速增长。国大药房17年直营店净增297家(共2801家),其中院边店新增53家(共253家),有16家新开院边店实现累计盈利,表现优异,为后续承接处方外流打下了良好基础。此外,国大药房净利率提升0.16pp到2.61%,显示净利率仍持续改善,考虑到国大药房17年才开始探索集采贴牌销售,参考同业水平,未来毛利率和净利率均有较大的提升空间。 调整中前行的医药零售龙头,长期价值依然明显。 因工业投资收益拖累,我们下调公司18-20年预测EPS 为2.82/3.30/3.85元(原18-19年为3.41/4.06元),现价对应18-20年PE 为21/18/15倍。 公司作为两广医药分销龙头和全国最大连锁药店的龙头地位依然明显,未来在医药分开大势下受益显著,长期投资价值较高,维持“买入”评级。 风险提示: 1)利率提升带来财务费用提升风险;2)并购药店整合不达预期风险。

近日,多个省份/地区相继出台关于通过一致性评价品种的采购支持政策,进一步明确一致性评价药品与原研同等地位、价格放开、鼓励优先采购等细则。对于首批通过一致性评价的药品(包括信立泰的75mg泰嘉)而言,后续招标政策及医保支付(预期医保支付方面也会倾斜通过一致性评价品种)的快速落地将缩短其进入医院的周期,一方面有利于维护产品价格体系稳定,避免国产中未过一致性评价品种的低价竞争;另一方面与原研同质量层次且有价格优势,有利于加速进口替代。 上海3个过一致性评价品种直接挂网,75mg泰嘉率先受益。1月29日,上海阳光医药采购网发布《关于2018年第一批通过仿制药质量和疗效一致性评价品种挂网采购的通知》通知,通过一致性评价品种直接挂网采购。3月21日,第一批通过一致性评价的3个挂网采购品种(5个品规)通过“上海市医药采购服务与监管信息系统”向医院推送,22日起生效议价,信立泰75mg泰嘉位列其中。通知还规定,挂网价格将由医院和企业自主议价,以外省市、本市和同品种采购价格信息作为议价参考,对涨幅较大或价格较高品种设置议价提醒。 江苏、宁夏、陕西、湖北等地接连发布新规:一致性评价品种与原研药同等对待,不区分质量层次。1)1月25日,江苏省对《2015年江苏省药品集中采购实施方案》作出规定:对在本轮药品集中采购周期内通过一致性评价的仿制药,享受原研药同等待遇,允许维持省采购平台现有价格不变。2)3月2日,宁夏发布通知,通过一致性评价但未在宁夏药品集中采购网中标(挂网、成交)的药品品规,可纳入补充直接挂网采购范围。3)3月6日,陕西发布通知,通过一致性评价的药品,在陕西省药品集中采购时,将与原研药同等对待。带量采购议价时,要和原研药同一议价层次,逐步减小与原研药之间的价格差距。4)3月16日,湖北省卫计委发布通知,要求“各地开展带量采购工作应将通过一致性评价品种与原研药品同等对待,不得区分质量层次。对省级挂网目录内暂未纳入的通过一致性评价的品种,各地可先行纳入带量采购范围。各医疗机构应优先采购、使用通过一致性评价的品种,采购未通过一致性评价国产同类品种的,其实际采购价格不得高于通过一致性评价品种。” 75mg泰嘉进入空白省份,直接与波立维竞争,有望加速替代。梳理全国各省中标情况,此前信立泰的75mg泰嘉未在上海、北京、湖北、陕西、山西、福建、海南等地区中标,此次通过各地对一致性评价品种的采购支持政策,有望挂网采购进入上述空白市场,为公司贡献显著业绩增量。75mg为原研赛诺菲波立维的唯一剂型,波立维国内销售额约43亿,IMS数据显示,2017年波立维市占率(按销量计)仍高达87.23%,泰嘉市占率仅1.45%,国产75mg氯吡格雷仍有较大进口替代空间。泰嘉全国中标均价仅是波立维的54%,在同一质量层次中价格优势显著,有望加快替代。上海作为先行者,率先执行对一致性评价品种的挂网采购,简化了集中采购准入门槛,加快通过一致性评价品种进入医院的时间,将对其他省份起到示范效应。我们预计未来在医保控费压力下,不仅在采购端,在支付端、使用端也会出台具体支持措施,切实推动一致性评价品种对进口产品的替代。 盈利预测与估值:公司过去三年在研发上累计投入超10亿元,已经建立完善的创新药和高端医疗器械研发体系,未来2-3年有望获批替格瑞洛、匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班等多个仿制药上市,生物药特立帕肽(重组人甲状旁腺素)上市申请已获受理,PCSK-9小分子药物(S092)有望于今年申报临床。鉴于目前公司大部分创新药处于临床前阶段,我们预计未来1-2年内将有更多产品逐步进入临床阶段,公司研发管线不断兑现。我们维持预测2017~2019年EPS为1.42/1.64/1.93元,同比增长6%/16%/17%,当前股价对应2018年24倍PE。维持目标价45.90元,对应18年28倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:氯吡格雷降价超预期,新产品研发低于预期。

事件: 公司公告,将以10337万元的价格转让其持有的瑞莱生物8.48%股权;同时,拟发行不超过8.5亿元超短期融资券。 点评:出售瑞莱少数股权,回笼资金支持主业发展。瑞莱生物产品技术领先,主要集中于心血管病、急性肾损伤和急性细菌感染等疾病的快速诊断POCT产品。公司出售瑞莱8.48%股权主要出于优化资产组合,回笼资金支持主业发展考虑,对公司业绩影响很小。而且公司参股产业基金仍对瑞莱生物绝对控股,相应的产品代理销售安排不受影响。 拟发行不超过8.5亿超短融,进一步改善现金流和降低财务成本。公司所处的IVD流通行业应收账款账期较长且处于整合的黄金期,无论内生成长还是外延并购均需要大量的现金流支持。本次拟发行超短融可明显改善公司现金流,同时其财务成本要低于银行信贷,可实现降低财务成本。 业绩高增长延续,规模优势越发明显在IVD渠道整合和检验科整包大背景下,公司战略清晰且执行力极强,未来几年公司“内生+外延”均将高增长,发展空间大。我们认为,本次资产出售和超短融发行将继续增强公司的现金实力,降低财务成本,保持公司在IVD流通行业快速整合过程中的资金优势,进而更好支持公司检验科集采打包模式在全国各地的落地复制,扩大市占率。 盈利预测与估值: 高增长低估值,现金流持续改善,维持“买入”。由于资产出售和超短融发行均未完成,我们维持公司17-19年预测EPS为0.39/0.57/0.73元,同比增长94%/46%/28%,现价对应18年PE仅26倍,属于高成长低估值的标的,考虑现金流改善有望进一步优化公司报表质量,维持“买入”评级。 风险提示:1)医院财务压力加大延长付款账期导致公司现金流恶化的风险;2)并购标的业绩不达预期导致商誉减值的风险。

事件: 公司公告:近期完成了门冬胰岛素注射液Ⅲ期临床试验。临床试验结果显示:公司研制的门冬胰岛素注射液在有效性和安全性方面均与进口药品(原研对照品)诺和锐一致。目前公司正在23家医院进行结题和盖章工作,待完成后即进行生产申报。 点评: 公司门冬胰岛素注射液完成III期临床,报产在即。门冬胰岛素是诺和诺德研发的胰岛素类似物,该品比可溶性人胰岛素起效更快,作用持续时间更短,属超短效三代。目前国内只有诺和诺德一家进口药获得批文,2016年诺和锐全球销售额达到199.45亿丹麦克朗(约209亿元人民币),是全球销售额最大的超短效胰岛素,2016年国内重点城市公立医院销售额3.7亿元,12-16年CAGR=10.99%。此次临床试验结果显示公司的门冬胰岛素与进口产品诺和锐在有效性和安全性方面一致,我们预计将于2018年中期报产,有望于2019上半年获批。在过去的十几年中,公司大力构建销售队伍、持续推进基层医生培养计划,在基层医疗机构树立了良好的品牌形象,打造了强大的学术推广网络。预计公司门冬上市后,形成与甘精胰岛素的产品组合优势、及公司强大的学术网络渠道优势实现迅速放量。而且目前公司的二代胰岛素主要市场仍在基层,未来三代获批后,将进一步在三甲大医院抢占外资的市场份额。 公司糖尿病管线进一步丰富,将实现二、三代胰岛素的全面布局。公司是国内二代胰岛素龙头企业,但公司的三代胰岛素研发已全面推进,且进展顺利。其中进展最快的甘精胰岛素已经报产,并于2017年12月8日获得承办,有望于2018年中获批;门冬胰岛素预混30R和50R注射液目前都处于III期临床研究阶段;地特胰岛素于2017年10月17日获批临床;赖脯胰岛素注射液、赖脯胰岛素25R和50R混合注射液也已经提交临床申请,并在2017年11月获得受理。除胰岛素外,公司在糖尿病治疗热门药物GLP-1类也加紧布局,利拉鲁肽临床申请已经在2017年11月获得受理,度拉糖肽也已经在2017上半年启动药理毒理试验。 东宝糖尿病平台逐步完善,提供一站式糖尿病解决方案。除胰岛素之外,公司在血糖监测设备和互联网医疗方面也积极布局。2015年公司入股华广生技,进入血糖监测领域(血糖仪和试纸)。同时公司积极开发APP,打造慢病管理平台(已签约医生8000多名,管理20多万患者)。未来公司将成为“血糖监测+药物治疗+慢病管理”三位一体的糖尿病大平台企业。 盈利预测与估值:公司三代胰岛素研发进展顺利,即将迎来收获,巩固国产胰岛素龙头地位。因股本增加,我们调整17-19年EPS为0.49/0.63/0.80元,同比增长30%/30%/27%,维持“增持”评级。 风险提示:胰岛素制造商增多,竞争加剧;申报进度不达预期。

公司发布17年业绩快报,全年实现营收59.51亿元,同比增长48.75%,归母净利润7.40亿元,同比增长32.80%,扣非归母净利润7.72亿元,同比增长41.35%。收入超市场预期,净利润符合我们和市场预期。 点评:营收显著超市场预期,多业务条线全面开花。公司全年营收同比增长49%,明显超出市场此前35%的营收增长预期(Wind一致预期),扣除并表影响,内生营收增长预计达到30%,一方面是消费升级之下,业务结构明显向高端化切换,客单价稳步持续提升(预计17年提升10%),另一方面随合伙人计划深入开展,准成熟和新医院的盈亏平衡期和回收周期都在显著加速,进而推动业绩快速成长。按业务条线看,不考虑国际并购,我们预计准分子增长约50%,白内障增长约40%,视光增长约35%,均明显快于中报表现。按季度来看,Q4营收同比增长高达71%,相比Q3同比增长54%仍有大幅提升,其中部分因素是欧洲CBAVQ4实现全部并表(17年全年并表4个月)所致,扣除CBAV影响,Q4营收同比增长仍有50%的高速增长。 扣非净利润持续高增长,内生依然强劲增长,并表也如期贡献业绩。公司此前预告17年非经常损益达3500万元亏损,主要是一次性影响的慈善捐赠和海外并购的中介费用。业绩增长分拆来看,17年公司完成9家体外医院注入、美国AWHealthcare并购(并表9个月)和欧洲CBAV并购(并表4个月),预计以上并表合集可贡献17年净利润约0.7亿元(其中欧洲并表利润和借款收购的财务费用基本相抵),即外延贡献扣非净利润增速13pct,对应内生增长达到28pct,依然保持强劲增长。其中扣非净利润增速慢于营收增长的原因主要是高端术式虽客单价高但毛利率较低,另外则是海外并表业务整体利润率要低于国内业务。 消费升级、盈利周期缩短、县医院布局和视光业务均保障未来持续高增长。消费升级下,在客流量增速不变的前提下,预计公司客单价每年可提升5-10%;合伙人和股权激励下,新开医院盈利周期明显缩短,业绩兑现明显加速;爱尔眼科集团规划到2020年布局1000家县医院和1000家眼视光中心,这也将为公司贡献新的业绩增长点,保障公司未来仍可持续高增长。 盈利预测与估值:考虑收入超预期和非经常性损益因素,我们调高营收预测并略调低17年归母净利润预测,其余保持不变,预计17-19年EPS为0.49/0.66/0.88元(原预测为0.51/0.66/0.88元),同比增长33%/40%/34%,现价对应18年PE为56倍。考虑到公司是眼科医疗绝对领先的行业龙头,拥有最佳连锁扩张模式,目前仍处于业绩快速成长期,维持“买入”评级。

受益于营销改革,公司成品药业务增速不断提升,盈利能力持续改善。公司17年收入端表现优异,同比增长20%,主要得益于成品药业务的持续高增长。公司起家于原料药业务,近年来积极推进成品药业务发展。为配合成品药销售和两票制政策,公司于16年进行营销改革,将大区制改为省市制,因地制宜,并加强激励机制,充分激发销售积极性,同时逐步实现低开转高开。此后,成品药业务增速持续提升,从15年的16.9%逐年提升到17年的23.5%(17年单下半年高达36%)。随着高毛利的成品药业务占比持续提升(从11年的34%提升到17年的51%),公司盈利能力不断提升,17年营业利润同比增长31%。因公司上半年厂房翻新,17年有较大的营业外支出,一定程度上影响了归母净利润。 核心品种加速进口替代,在研产品丰富,员工持股计划护航公司持续高成长。公司作为高质量仿制药企代表,拥有国内最齐全的他汀类药物产品线。核心品种瑞舒伐他汀17年仍保持20%以上增长,贡献收入超5亿,此前顺利通过一致性评价,将加速进口替代(原研销量占比超50%)。同时,公司在消化系统和中枢神经系统领域均有良好布局,在研管线丰富。公司将进行规模在1亿到3.3亿的回购,用于后续的员工持股计划。该计划将有助于绑定核心高管,护航公司持续高成长。 盈利预测与估值: 公司17年业绩基本符合预期,营业外支出较大,我们微幅下调17-19年EPS为0.36/0.47/0.60元(原预测0.37/0.49/0.64元),同比增长25%/29%/29%,对应18年23倍。公司核心品种受益于一致性评价,二线产品稳健增长,在研产品丰富,具备良好成长空间,维持“买入”评级。 风险提示: 一致性评价配套政策落地进度低于预期;药品降价超预期。

事件: 1)公司公告:核心品种瑞舒伐他汀钙片10mg和5mg规格通过仿制药质量和疗效一致性评价。2)公司公告回购股份计划:拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份,用于后期实施员工持股计划。回购金额在1亿到3.3亿之间,回购价格不超过12元/股,回购股份期限为股东大会审议通过后12个月内。 点评: 瑞舒伐他汀进口替代空间巨大,公司在一致性评价进度上属第一梯队。瑞舒伐他汀钙片是公司的核心品种,公司积累深厚,是国内两家同时获得该品种原料药和制剂批文的生产厂家之一。公司该品种在过去5年快速增长,由2012年的6000万收入增长到2016年超过4亿,CAGR高达62%。2016年,该品种国内市场空间接近60亿(出厂价口径)。其中,原研阿斯利康占据接近70%份额(金额口径),公司仅占7%,排第三;销量口径看,公司占比也不足11%,未来仍有巨大进口替代空间。公司是国内第二家通过一致性评价,仅落后竞争对手1.5个月,同属第一梯队。预计该品种在后续各地支持政策落地后,将加速进口替代,未来有望成长为10亿级别大品种。 一致性评价要求严格,公司作为高质量仿制药企代表,将持续受益于系列配套政策。公司的瑞舒伐他汀在一致性评价过程中经过发补后通过,体现公司产品质量过硬,更说明一致性评价的要求极为严格。公司作为高质量仿制药企代表,拥有国内最齐全的他汀类药物产品线,并在消化系统和中枢神经系统领域均有良好布局。目前,除了瑞舒伐他汀,公司还有10多个产品进行了一致性评价的参比制剂备案,其中舍曲林、左乙拉西坦、普拉克索等均走在国内前列。可以预见,随着各地对通过一致性评价品种在招标、采购、医保等环节的配套支持政策陆续落地,公司将持续受益。 员工持股计划将打消市场疑虑,大股东持续增持彰显发展信心。公司计划以不高于12元/股的价格回购股份,规模在1亿到3.3亿,用于后续的员工持股计划;该计划将有助于绑定核心高管,打消市场疑虑。另外,公司于1月23日公告实际控制人、董事长吕钢先生和总经理王能能先生,计划在未来12个月内分别增持不超过736万股和20万股。目前,吕钢和王能能先生已分别增持98万和9万股。值得注意的是,吕钢先生自2005年股权分置改革以来,不断增持,从未减持。控制人持续的增持行为表明其看好公司长期投资价值,彰显对公司未来发展信心。 盈利预测与估值:公司瑞舒伐他汀顺利通过一致性评价,符合预期。维持预测17-19年EPS为0.37、0.49、0.64元,同比增长30%/32%/30%,对应2018年21倍。公司核心品种显著受益于一致性评价,二线产品稳健增长,在研产品丰富,具备良好成长空间,维持“买入”评级。 风险提示:一致性评价配套政策落地进度低于预期;药品降价超预期。

2017年业绩增速符合预期。公司公布2017年年报,实现营业收入41.02亿元,同比增长41.58%;实现扣非归母净利润6.43亿元,同比增长37.92%;EPS3.89元,每股经营净现金流2.24元。公司拟每10股派现金红利8元(含税)。 金赛药业业绩保持高增长,净利润贡献占比提升至75%。2017年,金赛实现收入20.84亿元,同比大幅增长51.12%;实现净利润6.85亿元,同比增长41.24%。17年金赛药业收入、利润增速全面加快,主要产品重组人生长激素、聚乙二醇生长激素在行业扩容背景下,市占率、品牌效应得到全面提升,患者数增加、用药时间延长,儿科和非儿科渠道发展迅速,渠道不断下沉。我们估计Q4单季度销售收入保持50%左右的快速增长,全年看短效生长激素(粉针+水针)收入近17亿,增长超40%,长效收入约2.2亿,增长74%,促卵泡素受高开影响收入增长超100%。百克全年收入7.35亿元,同比大幅增长112%,实现净利润1.25元,同比增长66.67%,净利润贡献占比提升至9%;17年狂犬疫苗获得批签超过20万人份,得益于狂犬疫苗、水痘疫苗批量出口印度顺利,下半年疫苗销量持续上升。华康药业实现收入6.52亿元,同比增长9.93%;实现净利润0.34亿元,同比增长19.02%。高新地产实现结算收入5.98亿元,同比增长6.49%;实现净利润0.92亿元,同比增长11.87%。 生产规模效应逐渐显现,毛利率继续提升,但渠道建设投入加大,销售费用率上升。公司的基因工程生物药(金赛+百克)业务2017年毛利率高达91.75%,同比上升了1.51个百分点,规模效应逐步体现。得益于高毛利率的基因工程生物制药业务增长最快,公司全年整体毛利率同比提升2.52个百分点。全年管理费用率14.15%,同比稍下降;销售费用率38.16%,较16年提升了5.55个百分点,从而有点拉低净利率增速。 继续看好消费升级趋势下,国内生长激素行业的扩容。过去10年生长激素行业年复合增速高达26%,近两年加速增长:根据PDB样本医院数据,国内生长激素市场规模从2007年的3648万元上升到2016年的2.91亿元,年复合增长率为26%。近两年行业从长沙事件负面影响中恢复高增长,2016年全国生长激素市场增长了33%达到19亿元,2017年上半年增速提高至43%,重组人生长激素已进入高速增长通道,叠加考虑生长激素使用的连贯性,及二胎带来生育小高峰逐渐步入适用年龄等因素,预计未来几年将继续保持高增长态势。 金赛药业是生长激素行业中一枝独秀:国内生长激素行业目前主要由金赛药业、安科生物和联合赛尔三家企业占据,其中国产厂家市占率达到80%以上。在剂型方面,金赛药业的剂型优势最为明显,中短期水针优势仍非常明显,独家长效剂型领先于其他厂家3-5年。 公司中长期发展望:(1)公司生长激素快速增长的确定性增强,且金赛药业有良好的产品梯队,其中水针具有独家剂型优势,短期内竞品较难获批;(2)国内生长激素行业逐步扩容,患者数在增加,用药时间在延长,渠道逐渐下沉到基层医院;(3)金赛药业长效生长激素4期临床即将完成,将大大促进长效产品的销售,生物药特性将使该产品迅速产生规模效应;(4)同时公司在生物药和疫苗等领域丰富的研发管线是未来长期看点,其中艾塞那肽等其他在研品种进展顺利,即将步入收获期。 盈利预测与估值:我们继续看好公司未来保持较快增长,微幅上调公司18-19年EPS至5.16/6.76元(原预测4.91/6.20元),新增预测2020年EPS8.72元,对应18年PE31倍。作为未来2-3年成长性比较确定的子行业龙头公司,该估值具有一定吸引力,维持“买入”评级。

事件: 公司预告17年归母净利润为7.25-7.53亿元,同比增长30-35%,扣非归母净利润同比增长39-44%,略超市场和我们预期(我们此前预期同比增长38%)。 点评: 扣非净利润增长超预期,凸显公司竞争优势。公司预告显示17年非经常性损益达-3500万元,其中成本端主要是慈善捐赠(已披露为3000万元)和海外并购的中介费用。扣非净利润超预期凸显爱尔全方面的竞争优势,这在医院扩张加速、客单价提升以及盈利提升均有明显体现。 并表预计贡献14pct业绩增速,公司内生增长依然强劲。17年公司已完成的大型并购主要是9家体外医院注入、美国AWHealthcare并购和欧洲CBAV并购。参考中报表现和并表时间,我们预计以上并购合计贡献17年净利润约7851万元,即外延贡献扣非净利润增速14pct,内生约为25-30%,爱尔内生增长依然保持强劲势头,这主要是公司成熟医院稳健增长,准成熟医院快速成长而新医院扭亏速度加快带来的综合效应。 消费升级、经营改善和收购并表共振,预期公司仍能保持快速成长。公司是全球眼科医疗领头羊,规模和品牌优势远超同行,是国内专科医疗领域的最佳投资标的。消费升级大背景下,公司客单价持续提升(2017H1提升8%),新医院和县级医院盈利周期缩短;合伙人激励制度下,公司准成熟医院和新医院业绩改善速度明显加快;体外培育医院达到盈利的数量也日趋增长。多重因素共振之下,我们预期公司未来多年仍可保持30%以上的快速成长。 盈利预测与估值: 我们维持公司17-19年预测EPS为0.51、0.66、0.88元,同比增长38%、35%、34%,现价对应18年PE为53x。考虑到公司在业内持续增强的话语权、持续提升的盈利能力以及增长预期的确定性,维持“买入”评级。 风险提示: 1)医疗事故风险;2)海外并购医院管理难以整合的风险。

事件: (1)1月17日,公司公告以自有资金4800万元受让四川锦江电子12%股权,同时 4000万元向其增资,完成后合计持有其20%股权。 (2)1月20日,公司又公告以自有资金1亿元增资入股常熟金仕生物科技有限公司,获得其10.81%股权。 点评: (1)锦江电子是国内领先的心电生理治疗设备生产研发型企业。心电生理治疗领域的开发涉及多学科知识,技术难度大、壁垒高。锦江电子专注于心电生理领域,拥有完善的心电生理设备及耗材研发、生产、销售体系,是首家进入欧美心电生理市场的中国企业,曾创国内心电生理领域多个第一, 产品技术性能优越,能为心电生理介入诊断与治疗提供整体解决方案,心电生理设备国内领先。公司拥有已上市电生理设备7个,其中二维设备已进入700多家医院,市场占有率国内领先。核心产品“多道生理记录仪”、“心脏射频消融仪”产品性能稳定、抗干扰能力强,在专业领域得到高度认可。同时在研发储备上,公司有更新换代设备,以及射频消融导管、标测导管、压力导管等心电生理耗材处于不同的临床阶段,产品布局合理、管线丰富。 电生理市场前景广阔,进口替代空间大。心电生理的治疗领域为心律失常。 随着人们生活节奏加快、人口老龄化日趋严重,我国心律失常发病率逐渐提高。目前心律失常患者约2000万,其中房颤患者约1000万,室上性心动过速患者约 400万。心律失常的治疗方法分为药物及非药物治疗,而心律药物治疗效果有限,非药物治疗是主要的治疗手段。心电生理治疗能治愈部分心律失常患者,因此成为室上速、房性心动过速等快速心律失常介入治疗的首选治疗措施之一。据统计,2016年心电生理全球市场规模约为37亿美元,预计2020年达52.5亿美元。中国目前的心电生理市场大约为15亿元,近年来维持15~16%的增速。目前强生等进口企业占据了绝大部分(预计超过80%)的市场份额。作为增长最快速的市场之一,近年国内心电生理治疗所依托的射频消融手术量逐年增长,2016年达13万例,同比增长19%。 与在研项目协同,打造心电生理平台。公司通过参股锦江电子可以快速进入有源心电生理领域,并与公司在研的左心耳封堵器、利伐沙班等项目形成协同效用,借助公司心脑血管领域丰富的循证医学推广优势,打造完整的心电生理平台,进一步完善公司心血管领域产品线,提升在心血管领域综合解决方案的地位。 盈利预测与估值: 我们维持预测2017~2019年EPS 为1.42/1.64/1.93元, 同比增长6%/16%/17% ,对应2018年25倍。看好公司借助专业丰富的循证医学推广优势,进行心脑血管器械领域的布局,实现药械一体化战略,有望进一步提升公司在心脏病领域综合解决方案的地位。维持目标价45.90元,对应18年28倍PE,维持“买入”评级。 风险提示: 氯吡格雷降价超预期,新产品研发低于预期。

事件: 1)公司发布业绩预告:预计2017年净利润与上年同期相比将增加50%-55%左右,扣非后同比增加57%。2)公司1月18日收到美年大健康发来的中标通知书,在美年大健康组织的2018年全国体检分院设备采购招标中,公司产品被认定为磁共振成像系统标段和数字化摄影系统(平板DR)标段的中标供应商,在2018年度预计采购公司设备金额为1亿元至1.2亿元。 业绩符合预期。 我们预测的2017年净利润同比增长54%在预告区间内,业绩符合预期。此次业绩快速增长主要受益于两方面因素:1)公司立足主业,强化质量管控、优化经营管理,不断增强产品的竞争力,产品销量增加,营业收入和净利润均实现稳步增长。2)公司盘活资产,提高资产使用效率,将三间房厂区部分房产出租,取得租赁收入2,380万元。 股东优势显现。 美年大健康是公司第二大股东俞熔控制且担任董事的企业,该项目中标将对公司2018年度以及以后年度营业收入和净利润产生积极影响。此次体检分院设备采购项目的中标不光凸显了万东医疗在医疗影像设备的行业地位,而且可以看出公司股东对公司未来发展的助益也逐渐显现,未来三大战略股东的合力有望持续助力公司快速发展。 估值与评级。 考虑到公司在国产医疗影像设备领域的龙头地位,未来进口替代空间广阔,三大股东有望持续助力公司快速发展,且万里云平台有望成为国内医疗影像人工智能龙头,维持预测2017-2019净利润分别为1.1、1.5、2.08亿元,维持“增持”评级。 风险提示: 万里云用户拓展不及预期;技术发展不及预期;医疗器械招标降价超预期的风险;董事长被处罚的风险。

事件: 公司发布17年业绩预增:预计实现归母净利润2.05~2.45亿元,同比增长76%到110%;扣非后归母净利润1.98~2.38亿元,同比增长84%到122%。 点评: 业绩持续高增长,符合预期。业绩高增长得益于“内生+外延”双轮驱动,预计内生保持30%左右较快增长,其余由2017年外延并购贡献。2017年公司积极拓展市场,业务区域不断扩大,检验科整包服务业务快速推进,且市场接受度逐步提高,客户数量及收入稳步上升,预计累计打包二级以上医院数量达280家左右。公司集采业务模式由点成面,快速复制,除巩固华东传统优势阵地外,东北、华北取得突破成长迅速,华中、西南、华南布局初见成效,已逐步发展成覆盖全国的检验科综合服务龙头。此外,预计17年公司自产产品收入增长50%左右,考虑到公司自产产品以竞争异常激烈的生化产品为主,其增速远超行业平均增速,更是说明公司渠道优势和自产产品的协同效应明显。 公司商业模式不断进化,已由单一的经销商发展为检验科综合服务提供商。随覆盖医院数量的增多,公司业务规模快速扩大,平台价值逐渐凸显。公司占据渠道卡位优势,往上下游扩展延伸空间大,通过上下游产业并购,公司已由最初的单纯的产品代理商逐步发展成为医学实验室综合服务商,商业模式不断进化,未来盈利能力有望持续提高。自产业务的快速增长即说明以上商业模式的进化正在起效。 盈利预测与估值: 公司业绩符合预期,维持公司17-19年预测EPS为0.39/0.57/0.73元,同比增长94%/46%/28%,现价对应18年PE仅22倍,典型的高成长低估值。在IVD渠道整合和检验科整包大背景下,公司战略清晰且执行力极强,未来几年公司“内生+外延”均将高增长,发展空间大,当前估值具吸引力,维持“买入”评级。 风险提示: 1)现金流随医院财务压力加大而恶化的风险;2)融资成本提升带来财务费用超预期增长的风险;3)并购整合不达预期的风险。