事件: 公司近日公告收购浏阳市天顺大药房、新天顺大药房和无锡九州大药房等三家当地优势连锁药店,并购总金额约2.44亿元,收购总门店数244家; 同时公告用本次收购门店替换IPO 募资项目中的“连锁门店新建项目(3年新开1000家门店)”;另外还公告设立江西医药产业园。 点评: 并购三家当地龙头连锁,强化并购扩张逻辑。本次收购三家连锁均为当地(湖南浏阳、醴陵,江西萍乡、宜春、吉安,江苏无锡)龙头连锁,具有较好品牌知名度,门店商业地段佳,客流量较大。标的对应的平均收购估值为18年 PS 1.0,18年 PE 20x,估值相对合理;17年平均平效为39.19元/平方米/日,平均净利率为4.4%,无论是平效还是净利率均有较大改善空间。中性预测本次并购可提升18年3.7个百分点的归母净利润增速。此外,公司公布此次并购将用于替换原新开计划,说明未来并购扩张对于连锁药店龙头开拓新市场越来越重要,预期未来并购会进一步加快。 投资建设江西医药产业园,深度布局江西市场。公司通过建设江西医药产业园深度布局江西市场,尤其是物流中心的建设将更好地支持公司在江西省市场的门店扩张布局。我们预计江西省2016年药店市场规模约52亿元,江西益丰市场规模仅次于上药旗下的黄庆仁栈华氏大药房,且通过本次并购差距将快速缩小,市占率可达12%。中性预测下,我们预计江西益丰在2020年有望实现15.2亿元含税销售和0.84亿元净利润,相当于益丰药房2016年收入的35% 和归母净利润的38%。 盈利预测与估值: 公司并购加速,景气持续,维持“增持”评级。考虑并购项目尚未交割,投资产业园项目仍存不确定性,暂不调整盈利预测。我们维持公司17-19年预测EPS 0.74/0.99/1.28元,现价对应17-19年PE 为61/46/35倍。公司并购加速,继续验证药店行业并购整合快速提升龙头市占率逻辑,未来行业龙头高景气延续,维持“增持”评级。 风险提示: 1)并购整合不达预期风险;2)未来并购标的估值持续提升风险。

事件:公司增发完成,高瓴资本认购六成 爱尔眼科公告完成非公开发行,新增股份6233万股,发行价格27.60元/股,共募集资金总额17.2亿元,除实际控制人陈邦先生认购20%外,全球知名投资机构高瓴资本认购60%。 高价完成增发,龙头溢价明显 本次最终增发价位27.60元/股,相当于发行期首日前二十个交易日均价98.85%,相当于发行底价25.13元/股的109.83%。自2017年再融资新规以来,投资者对定增项目定价较为谨慎,以接近市价发行的定增项目极少,本次高价增发显示出发行对象对公司眼科龙头地位和长期价值相当认可。 全球知名投资机构高瓴资本大比例认购,凸显公司长期价值 高瓴资本认购本次增发股数的60%,成为公司第六大股东,显示对公司后续发展前景信心较强。高瓴资本作为亚洲地区资产管理规模最大的投资基金之一,是一家具有全球视野的长期结构性价值投资者,致力于寻找“具有伟大格局观的坚定实践者”,其投资公司数量很少但长期持有。成功案例包括百度、腾讯、京东、蓝月亮、百济神州、滴滴出行、信达生物、药明康德等,均为各行业内的标杆龙头企业。本次公司增发获高瓴资本大比例参与,也从侧面反映公司在专科医疗行业的龙头标杆地位。由于高瓴资本有多次引荐撮合投资标的向国内外标杆企业学习或者标的间相互间合作的经验,如引荐京东学习沃尔玛和大润发、推动腾讯入股京东等,我们预期未来爱尔眼科的发展也有可能有相应的合作机会。 公司全球眼科医疗龙头地位稳固,看好长期持续高增长,维持“买入” 考虑增发完成后财务成本减少和EPS摊薄,我们下调预测17-19年EPS为0.51、0.66和0.88元(原为0.51、0.68、0.90元),现价对应17-19年PE为58、45和34倍。考虑到公司在业内持续增强的话语权、持续提升的盈利能力以及增长预期的确定性,维持“买入”。 风险提示: 1)医疗事故风险;2)海外并购医院管理难以整合的风险。

事件:2017年12月28日,CDE 披露第一批通过仿制药质量和疗效一致性评价品种名单,公司的硫酸氢氯吡格雷片(泰嘉)75mg 被纳入其中。泰嘉成为国内氯吡格雷厂家中首家通过一致性评价的品种。 点评:氯吡格雷75mg 进口替代空间仍较大,泰嘉一致性评价在进度上领先较多,具备先发优势。第一批提交CDE 的一致性评价申请的70个品规54个品种中,仅12个品种(17个品规)通过,8个品种发补,2个品种未获批准,剩余30个品种尚处于待审状态。公司75mg 泰嘉于今年7月24日申报,9月26日受理,12月28日通过,作为氯吡格雷首家通过一致性评价的产品,进度上领先对手较多。目前乐普的氯吡格雷一致性评价尚未提交申请,后续厂家中进展最快的石药由于BE 试验在境外做的,而目前总局尚未发布境外临床数据核查具体办法,存在一定不确定性。根据IMS 2017年1-10月数据(按最小单位片计),目前国内氯吡格雷75mg规格中,原研赛诺菲市占率仍高达87.23%,乐普占比11.32%,而信立泰占比仅1.45%,国产75mg 氯吡格雷仍有较大进口替代空间,公司占据先机。 泰嘉率先通过一致性评价将在招标和医保支付中享受利好,有望加速进口替代。通过一致性评价的品种在医保报销方面将得到一定的政策支持(医保支付标准的执行),政府在招标采购中也鼓励临床机构优先采用通过一致性评价的品种。2015年以后的多个省份药品集中采购方案中,通过一致性评价的品种在进行竞价分组时通常与原研药品处在同一组,避开了未通过一致性评价普通产品的竞争,同时面对原研又有绝对的价格优势。以江苏省为例,11月21日江苏省发布药品新政(141号文),明确在资金引导(对通过一致性评价的品种和企业按相关规定予以补助)、采购优待(将通过一致性评价的仿制药品与原研药同等对待,在制定医保支付标准时逐步向按通用名支付过渡,实现国产药品与进口药品相互替代)、医保优先(对通过评价的药品,在调整医保药品目录时予以优先考虑)等几个方面对通过一致性评价的企业给予政策支持。泰嘉75mg 本次率先通过一致性评价有助于维护自身的价格体系,同时加速进口替代。此外,广东福建市场回归以及往基层市场的扩容等因素均有利于泰嘉进一步放量。 公司产品结构正在发生深刻改变,重磅产品梯队正在形成。公司不仅只有氯吡格雷大单品,二线品种比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛等均是潜力大品种,同时未来2-3年有望获批匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班等多个仿制药,从而围绕在抗血小板聚集、降血脂、高血压、糖尿病等“三高”慢病领域建立强大的产品组合。同时在创新药及生物药领域也形成良好布局,1.1类降糖新药复格列汀即将进入III 期,重组人甲状旁腺素(PTH)报产已获CFDA 受理,有望明年上市。 盈利预测与估值: 我们维持预测2017~2019 年EPS 为1.42/1.64/1.93 元, 同比增长6%/16%/17% ,对应2018年27倍。考虑到公司产品结构正在发生深刻改变, 在研管线丰富,与同类公司相比估值较低。给予公司目标价45.90元,对应18年28倍PE,维持“买入”评级。 风险提示: 氯吡格雷降价超预期、新产品研发低于预期

心血管高端专科药龙头,泰嘉有望保持稳健增长。公司股价的制约因素主要在于市场担忧氯吡格雷竞争格局会显著恶化,但我们认为泰嘉的价格3年内是稳步下降而非断崖;另外,药证审查趋严仿制药门槛提高、率先通过一致性评价加速进口替代、广东福建市场回归以及往基层市场的扩容,这些因素有利于泰嘉实现稳健增长。 产品结构正在发生深刻改变,重磅产品梯队正在形成。公司不仅只有氯吡格雷大单品,二线品种比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛等均是潜力大品种,同时未来2-3年有望获批瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班等多个仿制药,从而围绕在抗血小板聚集、降血脂、高血压、糖尿病等“三高”慢病领域建立强大的产品组合。同时在创新药及生物药领域也形成良好布局,1.1类降糖新药复格列汀即将进入III期,重组人甲状旁腺素(PTH)报产已获CFDA受理,有望明年上市。 两大核心竞争力是公司长期发展的关键因素:1)在挑选好品种方面独具慧眼,从公司引进或收购产品经验看,氯吡格雷、比伐芦定、阿利沙坦酯、复格列汀等均是市场潜力大的好品种;2)在心脑血管科室拥有国内领先的学术推广实力,自建1500人覆盖全国所有二级以上医院的学术营销团队,有助于大大缩短新品种的市场培育时间。 公司治理结构日趋完善:公司今年完成上市以来首次员工持股计划,额度高达6亿,管理层股权激励首次实现突破,经营活力将得到极大释放,可以预期未来激励机制将常态化、长期化,有助于不断引入人才和留住人才。 盈利预测与估值:考虑到公司今年显著加大研发投入、学术推广费用等因素,我们小幅调整盈利预测,预计2017~2019年EPS为1.42/1.64/1.93元(原为1.43/1.68/2.00元),同比增长6%/16%/17%,对应2018年仅23倍。同时考虑到公司产品结构正在发生深刻改变,在研管线丰富,与同类公司相比估值较低。给予公司目标价45.90元,对应18年28倍PE,上调评级至“买入”。 风险提示:氯吡格雷降价超预期、新产品研发低于预期

公司拟出资2.8亿元,与鱼跃科技、天亿集团、云锋麒晖等共同作为有限合伙人,自贸区基金管理公司作为普通合伙人,投资设立上海陆自企业管理咨询中心(有限合伙),公司出资占比为18%。合伙企业与百胜医疗集团(EsaoteS.p.A)各股东分别签署《股权购买协议》,拟以2.48亿欧元收购百胜医疗集团除库存股以外的全部股权。 百胜医疗是国际知名的高端医疗设备跨国企业 百胜医疗集团是国际知名的高端医疗设备跨国企业,核心产品包括超声医学成像解决方案和专用核磁共振成像系统。在超声影像领域,百胜医疗集团掌握了全产业链的核心技术,具有自主研制核心部件的能力,在超声造影,介入治疗及高频成像方面处于国际领先的地位。百胜医疗2016年营业收入2.71亿欧元,净利润520万欧元。 百胜医疗集团总部位于意大利。通过国际性的分销网络,百胜的业务覆盖到全球60多个国家,是全球领先的医疗器械生产商,位列全球前十大超声设备供应商中第六名,其中在意大利和西班牙占据市场份额第一;在专科MRI 细分市场方面是全球绝对领导者,占据30%的市场份额,在彩超、超声探头、专用MRI 和医用成像软件等方面拥有180余项专利。 完善超声产品线,助力公司切入高端医疗设备市场 万东医疗在超声影像设备市场没有产品,而这一市场规模仅次于CT 和MRI,是医疗影像设备的第三大细分市场。百胜医疗是全球领先的超声影像及专科MRI 设备生产商,在研发能力、分销网络、管理团队等方面均具备竞争优势。通过本次并购基金的投资,将有助于公司与百胜医疗在医疗设备的分销、研发、生产等环节开展战略合作,实现互利共赢。万东医疗有望切入超声影像设备和高端MRI 市场。 投资建议 由于收购尚存在一定的不确定性,暂不考虑收购对公司业绩的影响。维持2017-2019年EPS 分别为0.29、0.39、0.54元,对应PE 分别为51、38、27倍。维持“增持”评级。

事件: 9月26日据国家药审中心公示,公司的1.1类新药吡咯替尼注册申请因“具有明显临床价值,重大专项”被纳入了第二十三批拟优先审评品种名单。 点评: 吡咯替尼为公司自主研发的1.1类创新药,是公司的重磅品种。本次以Ⅱ期临床数据申报生产后1个月即纳入优先审评,时间进度超市场预期,显示公司强大的研发实力已获CFDA认可,且药审中心对国产创新品种的持续鼓励。根据过往CFDA优先审评品种获批的时间测算(恒瑞卡泊芬净324天、普利制药阿奇霉素328天、广生堂替诺福韦306天等),我们估计吡咯替尼大概率将于1年左右,即2018年获批上市。 HER2抑制剂国内市场格局温和,恒瑞有望凭借先发优势迅速推广。吡咯替尼是一种EGFR/HER2抑制剂,该药申报的适应症包括HER2表达阳性转移性或晚期乳腺癌、HER2表达阳性晚期胃癌、HER2突变的晚期非小细胞肺腺癌。目前国外已上市的以HER2位靶点的药品包括曲妥珠单抗(2016年销售额67.8亿瑞士法郎)、帕妥珠单抗(2016年销售额18.46亿瑞士法郎),和小分子药物拉帕替尼等。国内目前上市的只有曲妥珠单抗和拉帕替尼(二线用药)。目前为止国内外尚无上市的靶向药物用于HER2突变的非小细胞肺腺癌。在研靶向EGFR/HER-2新药中,上海艾力斯的艾力替尼和齐鲁制药的赛拉替尼仍处于I期临床。吡咯替尼享有先发优势,市场竞争格局温和。 吡咯替尼乳腺癌适应症拥有14亿市场,未来适应症还将拓展至肺癌、胃癌。国家癌症中心统计数据显示,2015年我国新发乳腺癌病例数达27.24万,其中HER-2阳性乳腺癌占比30%左右,按此估算每年新增患者人数达8万人,按照人均8.8万元/年的用药价格(参照拉帕替尼谈判后价格7350元/月),20%渗透率计算,对应市场空间达14亿元,加上肺癌、胃癌等其他肿瘤适应症,吡咯替尼未来将有更大市场空间。 我们重申在中期策略报告中的观点:公司的创新和国际化战略领先于CFDA今年公布的一系列新药政,CFDA的工艺监管、存量洗牌、创新鼓励等政策都有助于公司保持行业翘楚的地位。公司8个品种享受到优先审评政策,多个首仿药开始进入收获期。根据2017年中报,公司已完成8个品种的BE试验,一致性评价工作进度国内居前。一致性评价新政策规定:在欧盟、美国或日本上市但未在中国境内上市的,可豁免境内一致性评价直接申报。公司迄今已拥有7个品种的FDA认证,将大大加快上市进度;而阿帕替尼、吡咯替尼为代表的创新药成为公司增长的重要驱动力。 盈利预测:我们维持预测公司未来三年复合增速20%左右,2017-2019EPS分别为1.11/1.37/1.64元,PE分别为52/43/36X。公司创新药的技术平台和产品梯队达到了国际领先水平,未来多年将持续产出创新药成果,为公司业绩持续较快增长奠定了坚实基础。创新+国际化,恒瑞是医药板块稀缺的战略性长期配置品种,维持“增持”评级。 风险提示:二次议价,招标降价的行业压力,审评进度低于预期

影像设备龙头,民营体制与战略股东激发活力。 公司是国内医疗影像设备龙头,其中DR设备国内市场占有率第一,MRI成像设备销量排名第三。2015年是公司变革年,控股股东变为鱼跃科技,从国营变成民营,降本增效,推行员工持股计划,并引进云峰基金、美年大健康等战略投资者,有望与战略股东形成合力进一步激发公司活力。 受益行业分级诊疗等政策利好,国产医疗设备龙头有望进一步实现进口替代。 国内医疗设备市场规模达300亿,当前国产医疗设备占比已从10%提升至30%左右,国产化受政策支持,各细分领域需求高速增长,未来国内医疗设备厂商还将在基层市场保持高增长。 医疗影像产业链下游市场空间更大且服务模式亟待创新。 估计我国医疗影像行业下游市场规模每年在2200亿左右。以服务为主的医疗影像下游产业亟待服务模式的创新。在远程医疗影像诊断和独立影像中心快速取得足够资源的企业,未来开展影像智能诊断将有更大的优势。 万里云有望成为国内医疗影像人工智能龙头。 从人工智能三要素(数据、算法、场景)来看万里云都具备绝对优势。数据来看,万里云已经是全国最大的远程影像服务平台,目前已经接入专家200多名,医院1600多家,日诊断量达6000例,且仍在快速增长。算法来看,万里云二股东是阿里健康,占25%股权,一起开发的医疗影像人工智能产品,7月份已有产品发布。场景来看,万里云本身就是影像AI产品的理想应用场景,可以变现,更可以用临床数据不断学习提升准确率。 估值与评级。 预计公司2017-2019年净利润分别为1.1、1.5、2.08亿元,对应PE分别为55、41、29倍。考虑到公司在国产医疗影像设备领域的龙头地位,未来进口替代空间广阔,且万里云平台有望成为国内医疗影像人工智能龙头,首次覆盖给予“增持”评级。

点评: 核心品种带动医药工业稳健增长,全年快速增长趋势基本确定。报告期内医药工业板块营收35.8 亿元,同比增长20.32%。毛利率83.62%,同比降低1.58%,其中核心品种百令胶囊受华东地区招标议价影响,放弃部分省份目录增速下滑至15%,下半年随着基层社区医院和OTC 终端渠道下沉以及新科室拓展(受益医保目录调整至气血双补剂),我们预计全年增速有望实现18-20%;阿卡波糖核心竞争力不减(适应中国饮食习惯,竞争格局良好,性价比高),基层医院加速放量,维持了30%的高增长; 免疫抑制剂受益新医保目录调整,使用限制放开,我们预计环孢素、 吗替麦考酚酯、他克莫司全年增速约为20%、30%、40%。 医药商业受益两票制,有望通过并购整合提高市场份额。2017 年H1 医药商业销售规模达104.98 亿元,同比增长13.42%,毛利率为7.18%,同比略微降低0.28%;其中宁波公司营收7.86 亿元(+19.6%),净利润超过9000 万,净利率同比增加2 个pp 至11.58%,其代理品种LG 玻尿酸(伊婉)销售额突破3 个亿,继续维持高速增长(+60%)。报告期内公司完成了对舟山群岛两家医药公司的收购签约,进一步完善省内配送链,接应 17 年下半年浙江两票制全面推行。同时大力开拓民营医院市场,推进药房托管合作模式。我们认为,两票制有利于公司扩大医院纯销份额和加速对中小流通商的并购整合步伐。 在研产品储备丰富,业绩提升长驱力足。报告期内,公司研发支出1.64 亿元,同比增长67.81%。公司重点布局在糖尿病、肿瘤治疗领域,根据中报披露,2017 年上半年取得二甲双胍和达巴万辛2 个临床批文,迈华替尼(治疗晚期肺癌)进入临床II 阶段, HD118(治疗2 型糖尿病)申报临床获受理。此外,公司完成了受让利拉鲁肽注射液(治疗糖尿病)的临床批文和地西他滨的生产文号,收购的中药软坚口服液(肝癌辅助治疗)申报临床获受理。达托霉素(首仿,重症感染和急救)和吲哚布芬(独家, 新型抑制血小板凝集)新进2017 年医保目录,看好后续招标放量。 盈利预测和投资评级:公司是我国高端处方药一线龙头,竞争格局良好、发展战略清晰,在研储备丰富。我们中长线看好公司业绩快速增长,上调公司2017~2018 年盈利预测EPS1.87/2.35,新增2019 年盈利预测EPS 2.94 元,2017-2019 净利润复合增速达25%,对应PE 25/20/16 倍,维持“增持”评级。 风险提示:受医保招标议价压力,业绩增速低于预期。

中报业绩符合预期:公司公布2017年中报,2017H1实现营业收入2.87亿元,同比较少2.64%,归母净利润1.09亿元,同比减少10.25%,扣非后归母净利润1.1亿元,同比减少8.87%。EPS0.22元,每股经营性现金流量净额0.14元,业绩符合市场预期。 中报业绩主要受一季报下滑拖累,扣非后Q2单季度实现业绩回稳。公司披露:1、今年上半年建新科研楼对原有固定资产报废清理损失154万元;2、2016Q1收到雅培支付给公司的技术转让收入637万元,而今年Q1没有该项收入。上述两个影响主要体现在一季度,二季度同口径相比较之下,Q2单季度盈利较去年增长0.2%。我们认为经过一季度的销售调整,今年二季度经营状况已经基本回稳。 试剂销售稳定增长,自产封闭式仪器逐步替代代理:2017H1公司实现试剂销售收入2.73亿元,同比增长8.68%,毛利率77.03%,同比仅略微下跌0.74pp。在阳光采购、耗材两票制等多重系统性压力之下,公司的试剂仍以高品质保持了较高定价能力。其中,核心产品同型半胱氨酸上半年销售4577万元,收入占比达15.94%,毛利率为88.5%。仪器收入1429亿元,同比减少49.6%,毛利率15.25%,同比增加14.09pp,主要原因是公司减少了仪器代理,自产仪器比重大幅增加。上半年管理费用率较去年同期提升3.7pp达到13.29%,研发投入2512万元,大幅增长29.51%。 我们认为中报显示业绩回稳,强调关注以下四个增长点:1、产品线的升级,从试剂到系统。封闭系统今年目标布局100台,带动试剂销售预计5000万元。2、产品创新:今年上市的小而密胆固醇(独家高端产品)预计未来很快能超过胱抑素C、同型半胱氨酸两个现有核心产品,成为公司新的利润增长点。3、国际合作:雅培(国际)去年从公司获得技术授权的55种产品正在准备申报欧美认证,有望在Q4产生利润贡献,大销售贡献将在2018-2019年全面体现,分成期限为10年。4、公司产品领域向利润率高、寡头垄断的血凝系统等外延,并持续推进外延扩张战略。 维持“买入”评级:美创从6月份开始并表,不考虑其他外延因素,但考虑到今年来IVD市场竞争加剧,同时公司加大了新产品研发投入,我们出于审慎略微下调盈利预测至2017~2019EPS0.61/0.74/0.88元,对应17-19年PE分别为25/21/17倍,相比于当前行业平均估值水平属于低估,维持“买入”评级。

2017 年中报收入同比增长3.79%,净利润同比增长6.73%(同一口径下),总体增速略有回落,但基本符合市场预期。2017H1 实现营业收入205.25 亿元,同比下滑0.18%;归母净利润5.56 亿元,同比下滑15.62%,扣非后归母净利润5.46 亿元,同比增长35.69%;EPS1.30 元,每股经营性现金流量0.53 元。由于公司2016 年10 月完成资产重组,去年中报业绩包含置出资产(三家工业公司)上半年的利润,剔除后(调整到统一口径比较),2017H1 营业收入同比增长3.79%,归属于母公司净利润同比增长6.73% 我们认为影响上半年收入增速的主要因素是:1)受制于两广地区分销市场竞争激烈、GPO 招标采购、医院招标等政策变化的影响,公司上半年分销业务实现收入157.54 亿,同比增长1.56%,较去年9.9%的增速呈下滑;归母净利润3.06 亿,同比增长5.50%。我们认为公司作为两广区域医药分销龙头,受益于两票制(2017 年开始推行2018 年全面实现)和医保支付标准(年内有望出台),未来仍有并购扩张空间,份额将进一步提升,医院应收账款周转也会加快。2)零售业务继续稳步发展。国大药房2017H1 收入48.88 亿,增长12%,高于行业增速(9.2%), 净利润1.31 亿,同比增长30.08%,同时推进业务转型,发展零售诊疗, 上半年新开药房12 家,目前两广区域共30 家零售诊疗药房,国大药房净增门店191 家,总数达到3693 家。我们认为目前国大药房刚起步外延扩张,未来3 年收入和利润增速有望加快。 盈利能力显著提高,分销、零售净利率均有上升。我们测算得,分销业务净利率同比提升0.08pp 达到2.02%。零售业务毛利率同比提升0.15pp,总费用率下降0.38pp,净利润率同比提升0.23pp 至2.68%, 资产重组后盈利能力显著提高。此外仓储物流实现营业收入1357 万元, 同比增长35.51%,毛利率提升17.20pp;租赁业务1.57 亿元,同比增长91.44%,毛利率提升3.18pp。 重申我们中长期看好国药一致:自上而下来看,我们认为:我国新医改、推进医药分开和分级诊疗需要一个专业、高效、安全的药品零售行业做支撑。我国药品零售行业的整合者将存在巨大的业绩增长和市值增长机会。自下而上来看,国大药房作为唯一全国布局18个省的全国性的零售龙头,品类齐全、产业链完整,具有明显规模优势。实际控制人国药集团2016年8月获批实施股权激励,国药一致经营活力也将逐步释放。 盈利预测及投资评级:2017 年是公司全面重组完成后第一年,预计公司"零售+两广分销"两大主业将协同发展,同时我们也考虑到短期市场竞争和医改政策的扰动,预测不考虑可能发生的外延收购的贡献,仅内生增长,公司2017-2019 年净利润同比增长11%/16%/15%,EPS 3.08/3.58/4.10 元,,对应17 年PE 23 倍,18 年PE 20 倍,从长线角度维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧、公司外延扩张低于预期。

公司24日公布2017年中报:上半年实现营业收入20.35亿元,同比增长7.55%,归母净利润7.30亿元,同比整长5.19%,EPS3.72元,每股净经营性现金流0.71元。公司同时公告三季度归母净利润增长区间为0%-10%,业绩增速基本符合市场预期。 原料药业务基本平稳,制剂继续保持稳健增长,研发投入与市场拓展短期拖累业绩增速。2017H1原料药收入3.73亿元,基本与去年同期持平,制剂收入16.61亿元,同比增长9.52%(16年10.4%),我们估算核心品种泰嘉贡献约15亿元,同比继续保持15%左右的增长,二线品种比伐卢定同比大幅增长40%,贡献约0.9亿元。制剂占比提升使公司综合毛利率提升4.91个pp至79.42%。于此同时,上半年研发投入1.84亿元,使管理费用大幅增加34.98%;加强学术推广以及扩建零售渠道使得销售费用增长27.6%,短期拖累整体业绩增速。 我们重申看好公司的理由有四:1、下半年一致性评价和医保支付标准政策推进,有助于氯吡格雷实现进口替代。根据公司披露,泰嘉25mg的一致性评价试验已经完成,泰嘉75mg的一致性评价工作已完成申报和审查,进度领先;2、今年7月阿利沙坦酯进入国家医保目录,价格维持力度好于市场预期,该产品专利保护期至2026年,有望成为继泰嘉后又一重磅产品。 3、从高端首仿到创新的战略转型。根据中报披露:公司2017上半年新立项品种10个,申报注册3个,获得临床批件3个,在研项目总数达55个,其中信立他赛已获得临床批件;苯甲酸复格列汀II、III期临床研究顺利; 替格瑞洛已经报产;PTH即将报产;KGF、BF02、长效PTH的研发进展顺利;重组SeV-hFGF2/dF注射液同步在日本、澳大利亚开展临床;药物可脱洗支架纳入优先审评,科奕顿主要在研产品左心耳封堵器、腔静脉过滤器进展符合预期。4、员工持股计划实施完成,管理层股权激励机制实现突破,公司经营活力将得到大大释放。 我们认为,公司正处在从高端仿制药走向创新药研发的重要阶段,明后年将实现多个产品集中放量,后续研发管线日益丰富。但是,考虑到下半年将有更多产品进入临床阶段,研发投入显著上升,同时,为新产品上市做铺垫的学术推广力度加大,我们预计公司2017~2019年扣非净利润同比增长7%/18%/19%,EPS1.43/1.68/2.00元,对应2017年23倍,2018年仅19倍,维持“增持”评级。 风险提示:招标降价、中间体价格上涨对抗生素毛利率的影响。

公司8月22日公布2017年中报,业绩大幅增长符合我们在20170503《下半年将进入BE高峰,大临床和BE毛利率均提升,重申料今年业绩大幅增长》中的预期。2017H1实现营业收入7.43亿元,同比增长31.36%;归母净利润、扣非归母净利润分别为1.20亿元、1.05亿元,分别同比增长53.07%、52.77%。EPS0.24元,经营活动产生现金流净额1.10亿元。每10股派发现金红利1元(含税)。新增子公司捷通泰瑞并入营业收入848.59万元,并入归母净利润335万元。 临床试验技术毛利率恢复至38.57%,同比上升5.83pp,自查核查负面影响正在逐渐减弱。上半年临床试验技术服务业务实现营业收入3.31亿元,同比增长57.55%,其中大临床业务2.5亿元,根据我们测算,拉动毛利率3.8pp左右。由于15年下半年CFDA临床试验自查核查拖累项目进度,导致成本上涨,已签定的老CRO订单按照核查前的老成本签且合同执行期3年左右,造成临床试验技术服务整体毛利率下降7.6个百分点。15年下半年起公司新签订的CRO订单提价,自查核查负面影响逐渐减弱。 一致性评价政策红利带来BE评价订单快速增长,业绩弹性空间大。16年全年的BE收入仅4000万元,而2017H1BE业务实现营业收入为8079.54万元,营收翻倍,同时根据测算毛利率提升约2pp左右。2018年底前应完成一致性评价的289种仿制药将在2017、2018年集中开展BE试验,子公司上海方达拥有高质量生物分析业务将会迎来订单飞升。目前与14家临床基地合作产能相对饱和,公司到年底预计完成70个项目,按平均300万元/个、45%毛利率测算,将贡献营收2亿元,毛利0.9亿元。 临床研究相关咨询服务(SMO业务为主)不受CFDA监管影响、保持稳定增长。本期内实现营业收入4.11亿元,比上年同期增长16.23%,毛利率46.81%,同比微升0.03个pp;其中SMO业务实现营业收入5,288.47万元,同比增长64.9%; 我们认为公司未来增长受益于:1)自查核查对公司影响影响接近尾声,创新药物行业发展快速发展,市场份额开始向公司集中;2)17年下半年仿制药一致性评价(含BE)进度将显著加快,订单数量上升;3)临床研究相关咨询服务平稳增长为业绩保驾护航; 维持盈利预测和投资评级:维持预测公司2017-2019年净利润同比增长77%/46%/44%,EPS0.53/0.77/1.10,对应17年PE51倍,维持增持评级。 风险提示:子公司业绩不到预期商誉减值;海外业务占比过半人民币升值造成汇兑损益增加;BE进程低于预期。

公司今日公布2017 年半年报:收入、净利润增速略超市场预期。2017 年上半年公司实现营业收入16 亿元,同比增长25.44%;实现归母净利润2.84 亿元,同比增长32.25%;扣非后归母净利润2.73 亿元,同比增长27.59%;经营活动净现金流-2.41 亿元,主要原因是房地产子公司支付9 亿左右土地出让金。EPS 1.67 元,业绩增速略超市场预期。 点评: 上半年公司收入增长的主要来源是基因工程药物增长64%。子公司金赛药业实现收入9.45 亿,同比大幅增长51%,净利润3.38 亿,同比增长57%, 增速大大高于去年同期的30%,今年公司持续加大生长激素的市场开发力度,大幅增加销售人员,地级市覆盖率进一步扩大,同时患者平均用药时间有所延长。其次,百克生物实现收入3 亿元,同比增长 127.12%,净利润 6280 万元,同比增长 60.58%。公司的基因工程生物药(金赛+ 百克)合计收入12.48 亿,同比大幅增长64%,且毛利率提升1.25 个百分点至90.7%, 拉高了公司整体毛利率水平6.61 个百分点。由于疫苗新政后低开转为高开, 另外生长激素加大市场开发力度,上半年销售费用率上升9.9 个百分点。管理费用率基本持平。 预测2017 年全年有望维持高增长:公司每年二季度是销售淡季,而今年Q2 单季度收入同比增长了35.38%,净利润大幅增长56.14%,增速均较Q1 有所提高。尤其是在上半年房地产业务收入确认同比减少2 亿元的情况下, 依然呈现业绩大幅增长。我们认为下半年(1)伴随房地产项目进入结算期, 房地产全年看稳中有升;(2)生长激素三季度进入销售旺季;(3)狂犬疫苗产品年初完成有效期延长至 1.5 年的工作,6 月顺利通过中检院的批签发,产能打开;综上我们判断公司今年全年将维持高增长。 公司中长期发展望:我们认为公司基因工程药物快速增长的确定性增强, 国内生长激素行业逐步扩容,公司将打造国内辅助生殖第一品牌,短期内竞品较难获批,我们看好金赛生长激素水针的独家剂型优势及重组人促卵泡激素逐步替代进口同类产品和国内低端的生化提取产品,以及公司日益丰富的研发管线,是公司长期业绩增长的驱动力。 上调评级至“买入”:预计公司 2017 -2018 年,重组人促卵泡素的贡献将加大(2016 年已经完成了 6 个省份中标并实现了销售),百益制药新产品艾塞那肽水针正在申报新药证书,有望于明年上市,鼻喷冻干流感减毒活疫苗也将于年底申报。我们上调预测2017~2019 年 EPS 至3.79/4.91/6.20 元,净利润复合增速达到30%左右,对应PE 分别为 33/ 26/ 20 倍,上调评级至“买入”。 风险提示:新产品推广不达预期。

事件:公司8月7日晚公布2017年半年报,业绩增速符合市场预期,收入增速略超预期:2017上半年实现营业收入11.81亿元,同比增长32.69%;归属母公司净利润、扣非归母净利润分别为4.10亿元、4.06亿元,同比分别增长30.21%、30.00%,经营活动现金流4.61亿元;其中,第2季度营业收入6.16亿元,同比大幅增长40.34%;二季度净利润2亿元,同比增长30.26%,Q2毛利率环比下降1.34pp,销售费用率环比上升2.78pp。 公司2017上半年增长回顾:上半年房地产子公司实现房地产销售收入8456万元,扣除后,收入同比增长23.20%。其中二代胰岛素收入9.12亿元,同比增长25.13%,较去年16.38%增速加快,在基层市占率继续提升;医疗器械收入同比增长19.76%。中报披露,甘精胰岛素已通过了临床试验总结报告,目前正在医院进行结题和盖章工作,待此项工作结束后,将进行申报生产;门冬胰岛素处于临床总结阶段。利拉鲁肽的临床前药效、药代动力学研究和安全性评价已全面展开;度拉糖肽在继续进行多批中试样品生产,并启动了正式的药理毒理试验。琥珀酸曲格列汀即将开展临床研究;西格列汀上半年完成了BE 备案登记,预计于下半年开始生物等效性相关临床试验。此外,《你的医生APP》慢病管理平台业务代表转型为医生管理教育患者助手的转型工作顺利,已经出现一批转型成功的优秀代表,在这些代表区域公司品牌和销售业绩同步快速提升。 重申公司长期核心竞争力、2017~2019年增势展望:胰岛素行业由于存在极高的产业化壁垒和专业销售壁垒,全球和我国胰岛素产业都保持着寡头垄断的竞争格局。我国是全球糖尿病大国,当前和未来10年都处于糖尿病高发期,我国糖尿病患者的保有量和增量都十分庞大,胰岛素是中后期糖尿病的必须治疗药物,且持续到终身用药,我们重申:在我国分级诊疗、医药分开、医生多点执业等新医改、重建新医疗制度的进程中,糖尿病慢病管理将是胰岛素公司领先竞争对手的杀手锏,我们高度看好通化东宝的糖尿病管理平台战略、稳扎稳打的发展战略、糖尿病全产品线战略(二、三代胰岛素、口服降糖药、血糖仪、试纸、胰岛素注射笔和针头等)。我们判断公司2017年慢病管理平台有望建立盈利模式、从而推升估值水平,我们预测公司2019年将在三代胰岛素的驱动下、增速显著加快。今年2月23日公布的新医保目录把二代胰岛素从乙类调到甲类,并增加了三代胰岛素的临床使用限制,我们认为有利于扩大二代胰岛素的使用比例及范围、扩大其实际需求。 重申盈利预测和长线看好:维持预测未来3年公司二代胰岛素收入有望保持22%左右的复合增速,按照基因工程生物药的产业规律,预测公司未来3 年净利润复合增长35%左右。维持预计2017~2019年公司净利润将同比增长35%/33%/38%,EPS 0.61/0.81/1.12元,长线角度,维持增持评级。 催化剂:公司三代胰岛素申报生产批件;慢病管理平台建立盈利模式。 风险提示:招标以及行业竞争加剧导致产品降价。