公司发布2018年一季报:实现营收4.73亿元,同比+33.16%;归母净利润0.96亿元,同比+121.07%;扣非归母净利润0.69亿元,同比+60.86%; 实现EPS 0.19元,业绩符合市场预期。 点评: 量价再次齐升,基本走出行业低谷。18Q1公司利润增速显著高于收入增速, 继续呈量价齐升态势。主营临床业务的母公司收入增速高达80%;合并报表毛利率和净利率分别为45%和21%,分别同比提升2.1pp 和6.5pp,已恢复到“7.22”事件之前的15年上半年水平。我们认为“7.22”事件之前的低毛利老订单已基本执行完毕,公司基本走出临床数据核查影响。 公司订单充足、结构不断优化,量价齐升将持续。临床CRO 在国内研发投入大潮下,行业将持续高景气,泰格的订单十分充足。17年末,公司待执行合同为28亿元,同比+39%。17年新增合同24亿元,同比+26%。同时,公司通过多种方式应对产能瓶颈,并优化订单结构,持续提价。近年来,公司逐步建立了12个海外办事处,已经初步具备了承接全球多中心临床试验的能力。我们预计随着内资创新药企开展全球多中心临床,公司极有可能携手走向全球,承接更高毛利订单,量价齐升将持续。 投资业务持续兑现收益,实现国内创新药上市入口价值变现。18Q1公司转让汉霖生技股权,取得2576万元投资收益;转让方达医药2%股权,取得净收益3200万元(计入资本公积)。另外,公司公告与苏州启平、博睿嘉天、中钰资本和九洲药业等合作,成立三个产业并购基金。我们认为公司投资业务正实现国内创新药上市入口价值变现,将持续兑现收益。 盈利预测与投资评级:公司作为国内临床CRO龙头,充分受益于国内创新大潮,看好其量价齐升将持续,以及后续全球多中心业务突破。我们维持预测公司18-20年EPS为0.89、1.22、1.66元,18-20年分别增长48%/38%/36%,维持“增持”评级。 风险提示:一致性评价进度不及预期;创新药企业研发投入不及预期。

事件: 公司发布2018年一季报:实现收入78.4亿、归母净利润6.6亿、扣非净利润6.6亿,分别同比增长9.7%、21.2%、22.9%;实现EPS0.68元,业绩符合预期。 点评:预计工业保持25%左右较高增长,医保新品快速放量。扣除母公司收入看,我们预计核心工业收入25%左右较快增长,相比于17年Q1有所加快。我们预计阿卡波糖受益于医保乙类升为甲类报销比例提升、分级诊疗、进口替代等,增速超30%;百令胶囊依靠科室拓展、基层市场、OTC端放量,保持稳健增长,预计15%左右;免疫抑制剂受益于医保限制消除继续加速,预计整体增速30%左右;医保新品吲哚咘吩和达托霉素快速放量,预计翻倍以上增长。 商业受两票制影响仅小幅增长,宁波公司继续高增长。受浙江省17年Q4执行两票制影响,公司调拨业务继续受冲击,收入仅小幅增长,预计后续商业将逐渐改善。宁波公司玻尿酸代理业务仍保持50%以上高增长。 研发投入继续加码,主动拥抱研发创新、国际化。公司继续加大研发投入,预计Q1研发投入增速超50%。近年来公司主动转型,积极拥抱研发创新和国际化,通过自主研发、集团内合作、海外引进等方式构建了丰富的研发管线,美国旧金山硅谷和波士顿两地的科研办事机构已开始运营,预计每年将有1-2个海外引进品种落地。目前,迈华替尼正进行2期临床,引进的DPP-4即将开展临床,GLP-1预计18年下半年申报临床。同时公司积极推进在产品种国际化,泮托拉唑即将通过ANDA审核,阿卡波糖、辛伐他汀、奥美拉唑、他克莫司、达托霉素等也在海外申请认证过程中。 盈利预测与投资评级公司作为优质白马,主要品种稳健增长,医保新品开始放量;积极拥抱创新和国际化,通过自主研发、集团内合作、海外引进等方式构建了丰富的研发管线。我们维持预测18-20年EPS为2.26、2.80、3.45元,同比增长23%/24%/23%,当前股价对应18年30倍PE,维持“增持”评级。 风险提示:核心品种增速低于预期;在研品种进度低于预期。

事件: 1)公司发布17年年报:实现营收22.20亿、归母净利润2.64亿、扣非净利润0.42亿,追溯调整口径下,分别同比增长18.32%、32.35%和-76.69%;实现EPS0.39元,主业符合预期。 2)公司发布18年一季报:实现营收6.44亿、归母净利润0.88亿、扣非净利润0.78亿,分别同比增长34.53%、19.54%和22.49%,略低于预期。 点评: 营销改革效果显现,主业逐季改善,主力品种持续较快增长。公司收入端总体呈逐季改善趋势,17年Q1-4和18年Q1收入增速分别为14.6%、9.5%、19.4%、28.2%和34.5%。我们认为主要受益于16年进行营销改革,及部分低开转高开。17年六大主力产品销售增长超30%:瑞舒伐他汀销售超5亿,增速近25%;康复新液销售超2亿元,增速约30%;地衣芽孢杆菌和舍曲林销售均近亿元;匹伐他汀销售近5000万元,进入“新中标+新医保”放量周期;左乙拉西坦销售上千万。 巨烽风险释放,员工持股计划+大股东增持彰显信心。巨烽17年利润4185万,未完成业绩承诺,计提1.57亿商誉减值。同时,业绩承诺人补偿上市公司2.23亿,因该项补偿计入非经常性损益,所以17年扣非净利润下滑。承诺期后的第一个季度,巨烽经营压力较大,同比下滑,所以18年一季报略低于预期。我们认为巨烽业绩后续将恢复稳定增长,风险已充分释放。公司将进行规模在1亿到3.3亿的回购,用于后续员工持股计划,该计划将有助于提高人员稳定性,打消市场疑虑。公司于1月23日公告实际控制人吕钢先生计划在未来12个月内增持不超过736万股,彰显未来发展信心。 盈利预测与估值:公司主业呈逐季向好趋势,因子公司巨烽业绩低于预期,我们微幅下调18、19年EPS为0.45、0.56元(原为0.47、0.60元),新增预测2020年EPS为0.71元,分别同比增长25%、26%、26%,当前股价对应18年25倍,维持“买入”评级。 风险提示:一致性评价配套政策落地进度低于预期;药品降价超预期。

公司披露一季报:18Q1 实现营收17.47 亿元(+45.86%),归母净利润2.17 亿元(+39.16%),扣非净利润2.09 亿元(+38.34%),经营净现金流2.95 亿元(+85.40%)。业绩超预期。 点评: 营收和净利润增长均超预期,内生增速预计仍有30%左右 公司营收和净利润增长较快主要是去年同期欧洲CBAV 和美国AWHealthcare 尚未并表,剔除该影响,预计收入和净利润内生增长约为30%。净利润增速低于收入增速主要是因为并表影响较大的海外业务税率较高,其中德国为32%、意大利为24%、西班牙为20%,而母公司和西部地区医院所得税率仅为15%,其余为25%,国内综合所得税率约为20%,故18Q1 所得税同比增长106%。此外海外并表非全资,少数股东权益也由去年同期的638 万提升为1993 万,影响了公司的归母净利润增速。 品牌和规模优势带来毛利率提升,期间费用率控制良好 公司18Q1 综合毛利率44.66%,同比提升0.6pp,主要是品牌效应带动消费升级和规模效应推动成本降低所致。期间费用率方面,18Q1 销售费用率为8.92%,同比下滑2.3pp,主要是海外业务费用率低以及国内业务门店进一步成熟;管理费用率为15.78%,同比提升0.41pp,主要是新增股权激励和人工费用增长较快;财务费用率为1.29%,同比提升1.13pp,主要是收购美国和欧洲项目的长期借款带来了较多利息支出。公司整体销售净利率为13.54%, 同比基本持平,盈利能力依然出色。 经营性净现金流表现突出,显示产业链优势地位持续加强 公司18Q1 经营性净现金流大幅高于净利润,主要是公司整体净营业周期大幅减少10 天。分项目来看,存货周转天数同比减少3.5 天,管理效率明显提升,应付账款周转天数同比大幅提升11.4 天,显示对上游供应商议价能力有明显提升,应收账款周转天数同比提升4.9 天,则显示医保支付周期有所拉长,但不影响整体营运能力的提升,也显示公司的产业链优势地位仍在持续加强。 从“最大”到“最强”,护城河不断加深 公司领先同行实践“分级连锁”、“合伙人制度”、“股权激励”“建设产学研平台”等创新管理和扩张模式,使得公司不断成长为全球最大的眼科医疗集团,遥遥领先同行。我们认为,在规模快速成长的基础上,公司对科研创新的大力投入使得人才虹吸效应更加明显,护城河不断加深,成长的质量也不断提升。 业绩超预期,竞争力持续领先,业绩持续成长,维持“买入”评级 考虑公司业绩超预期及营运质量进一步改善,我们略上调18-20 年预测EPS 为0.64/0.85/1.11 元(原预测为0.63/0.82/1.08 元),现价对应18-20 年PE 为68/51/39 倍。公司竞争力持续领先,业绩持续成长,维持“买入” 评级。 风险提示: 医疗事故风险,海外并购整合不顺风险。

事件:公司发布2017年年报:实现营收16.87亿元,同比+43.63%;归母净利润3.01亿元,同比+114.01%;扣非归母净利润2.40亿元,同比+146.05%;实现EPS0.60元。业绩符合市场预期。拟每10股派发现金红利2.00元(含税)。 点评: 逐季向好,量价齐升,17年业绩如期爆发。分季度看,Q1-Q4收入增速分别为29%、33%、52%和58%,扣非净利润增速分别为19%、88%、183% 和1067%,呈逐季向好趋势。17年毛利率和净利率分别为43%和20%, 分别提升4.9pp 和6.6pp,呈量价齐升态势。其中,临床试验技术服务业务实现营收8.2亿,同比+73%,毛利率39%,大幅提升14pp;临床研究相关咨询服务实现营收8.2亿元,同比+20%,毛利率49%,提升1.4pp。 国内创新大潮兴起,公司订单充足,量价齐升将持续。临床CRO 在国内研发投入大潮下,行业将持续高景气,泰格的订单十分充足。17年末,公司待执行合同为28亿元,同比+39%。17年新增合同24亿元,同比+26%。同时,公司通过多种方式应对产能瓶颈,并优化订单结构,持续提价。我们预计公司量价齐升将持续。 全球化布局+投资业务,打开远期成长空间。近年来,公司通过海外收购(韩国DreamCIS、美国BDM 等)、设立海外子公司(香港、日本、新加坡、加拿大等)等方式,逐步建立了12个海外办事处。随着内资创新药企开展全球多中心临床,泰格极有可能携手走向全球。公司通过CRC 和数据统计业务,已经与众多外资药企建立联系,已经初步具备了承接全球多中心临床试验的能力。另外,投资业务正实现国内创新药上市入口价值变现。全球化布局和投资业务,打开了公司的远期成长空间。 盈利预测与投资评级:公司作为国内临床CRO龙头,充分受益于国内创新大潮,看好其量价齐升将持续,以及后续全球多中心业务突破。考虑到投资收益业务超预期,我们上调公司18-19年预测EPS为0.89、1.22元(原为0.77、1.10元),新增2020年预测EPS为1.66元,18-20年分别增长48%/38%/36%,维持“增持”评级。 风险提示:一致性评价进度不及预期;创新药企业研发投入不及预期。

新建门店提速,营收逐季加速,但拖累净利润表现。 公司18Q1新增直营店355家,关店11家,预计并购门店约190家,自建门店约165家,略超预期。自17Q4起,公司新建门店增速和占比明显提升,营收增速也逐季提升至18Q1的28%,但归母净利润仅增长15%。我们认为这是新开门店加速,当年亏损额扩大所致,属于加速扩张的正常现象。我们判断公司正进入密集开店强化区域垄断力的战略发展期,预计全年新建门店将持续加速,新建比有望提升至60%以上,基准增速向上拐点逐步确立。 零售毛利率提升0.53pp,凸显高密度布局带来强区域垄断溢价。 公司18Q1毛利率39.16%,同比提升0.53pp。我们认为该变化显示公司区域垄断性有所提升,对上游议价能力提升。18Q1中小店数量占比为88.62%(+3.28pp),日均销售占比为54.41%(+7.01pp)。中小门店数量和销售占比提升显示公司布局密度提升,与新建比提升相互呼应,此外中小店以便利性为核心竞争力,毛利率也相对更高。 新建门店、批发和非全资收购导致归母净利率下降0.66pp。 公司18Q1归母净利率为5.90%,同比下降0.66pp。首先,新建门店当年亏损,主要体现为前期的店租、人工和铺货成本较为刚性,开店加速将侵蚀部分利润,销售费用率提升(同比+1.86pp),因此公司18Q1营业利润增速(+19.68%)慢于收入增速(+27.90%)。其次,受加盟门店快速发展影响,公司低毛利率的批发业务增长较快(+112.32%,毛利率7.10%)也降低了净利率。再次,公司18Q1实现并表的收购多为51%的股权收购,少数股东损益增长较快(2018万元,+134%)。 新建加速推升基准增速向上拐点预期,维持“买入”评级。 考虑新建门店超预期,略上调收入预测和下调净利润预测,预计18-20年EPS为1.66/2.18/2.82元(原为1.70/2.20/2.76元),现价对应18-20年PE为45/34/26倍。公司作为稀缺全国性布局药店龙头,基准增速向上拐点显示公司将迎来经营拐点,维持“买入”评级。

内生强劲,外延加速,持续高增长 公司17年实现门诊量508万人次(+37%),手术量51.8万例(+37%),继续保持高速增长。具体拆分来看,17年新并表11家国内眼科医院(门诊部)、欧洲CBAV和美国AWHealthcare,贡献归母并表净利润达9716万元,考虑境外并表产生约3900万贷款利息和手续费,剔除该影响,并表贡献扣非净利润增速10.6pp,内生增长公司31.3pp,依然保持强劲的内生增长。 全国分级下沉县级医院,城市分级打通“毛细血管” 据天眼查数据,截至17年底,上市公司体内医院共有78家,另有上市公司参股产业基金控股的体外医院140家,除西藏、海南外,已完成全国所有省份布局。从布局层级来看,省会和地级市医院布局已近尾声,预计后续将加快县级医院下沉。在城市内部,公司通过眼视光中心、社区眼健康服务模式,打通城市“毛细血管”。我们认为,随消费升级和公司布局下沉,眼科医疗服务渗透率将持续提升,且由于基层开店的人工和地租成本较低,又缺乏有实力的竞争对手,培育期有望缩短,带动业绩持续高增长。 消费升级贡献明显,视光业务空间仍大 分业务来看,屈光收入同比增长69%,一方面国内消费升级推动业务量价齐升,另一方面欧美业务屈光占比较高,并表拉动明显;毛利率下滑主要是高端术式材料率上升以及国外低毛利率业务并表。白内障收入增长44%,同样受益于消费升级下的量价齐升。视光收入增长34%,毛利率提升1.39pp,主要由角膜塑形镜等高增长高毛利业务驱动,随城市内视光中心布局加速,我们认为视光业务仍有较大发展空间。 眼健康生态圈深挖护城河,看好最佳专科医疗标的,维持“买入”评级 公司围绕“眼健康生态圈”的总战略目标,顺应消费升级,深挖内生增长潜力,布局下沉,加速外延扩张,同时公司加强产学研平台建设,加大研发投入,推进全球创新布局。考虑并表欧美业务利润率较低,我们略下调18-20年预测EPS为0.63/0.82/1.08元(原预测18-19年EPS为0.65/0.87元),现价对应18-20年PE为68/51/40倍,维持“买入”评级。 风险提示:医疗事故风险,海外并购整合不顺风险。

公布2017 年年报:实现营业收入25.45 亿元,同比+24.75%;归母净利润8.37 亿元,同比+30.52%;扣非后归母净利润8.35 亿元,同比+34.00%;实现EPS 0.49 元,扣非业绩略超预期。实现经营性净现金流9.61 亿,高于净利润,经营质量非常高。同时拟10 送2 派2 元(含税)。 点评: 胰岛素持续较快增长,盈利能力不断增强。17 年重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品总体收入19.21 亿元,同比+20.18%,毛利率同比提升0.82 pp 至88.61%;其中,胰岛素制剂收入18.89 亿元,同比+20.39%,毛利率同比提升0.82pp 至88.91%;注射笔、血糖试纸、采血针等器械收入2.72 亿元,同比+16.66%,毛利率同比提升1.27 pp 至24.87%。公司胰岛素的持续强劲增长得益于持续深耕基层市场及糖尿病慢病管理平台初见成效,基层市场占有率不断提升。随着基层糖尿病诊疗率提升,及受益于甘舒霖、30R、50R 由医保乙类调整为甲类,独家品规甘舒霖40R 新进入甲类,公司胰岛素基层市场龙头地位有望进一步巩固,有望持续较快增长。公司整体期间费用率稳中趋降, 其中销售费用率提升0.24 pp 至24.47%,管理费用率下降0.96 pp 至10.25%, 财务费用率下降1.74 pp 至0.55%。 三代胰岛素即将获批,糖尿病治疗全管线全面推进。1)三代胰岛素:甘精胰岛素于17 年10 月报产,目前处于核查阶段,有望年底前获批;门冬胰岛素17 年12 月完成临床数据库锁定,预计18 年完成总结报告、报产;门冬30R 目前正在各中心申报伦理,预计18 年上半年全面启动III 期;门冬50R 临床进行中;地特胰岛素原料药和注射液于17 年10 月获批临床,目前正在临床筹备阶段;赖脯胰岛素原料药、注射液、25R、50R 于17 年11 月提交临床申请,目前正在审评。2)激动剂类降糖药:利拉鲁肽注射液于17 年11 月获得临床受理;度拉糖肽注射液正在进行临床前研究,计划18 年底前提交临床申请。3)化学口服降糖药:瑞格列奈、曲格列汀、西格列汀、恩格列净等将陆续在今明两年完成生物等效性实验并报产,口服GLP-1 类似物项目目前正处在体内药理和处方开发阶段。4)参股公司厦门特宝的长效干扰素α2b 注射液在17 年获批慢性乙肝适应症,长效人粒细胞刺激因子注射液和长效生长激素注射液目前处于临床研究阶段。 糖尿病慢病管理平台助力东宝品牌,平台价值有望凸显。公司积极打造糖尿病慢病管理平台,并卓见成效。该平台以“你的医生APP”为核心,辅助以无限量会员血糖监测和医院智能血糖管理,正在逐渐成为糖尿病营销团队一个独家的医患专业沟通工具。目前该平台已经有9000多名内分泌一线医生利用该平台有效管理超过20万病人,通过平台教育受益的病人达75万人次。公司利用平台的优势,推动医药代表转型,由传统销售转为医生助手,强化东宝品牌影响力,助力未来的产品销售。未来公司有望成为“血糖监测+药物治疗+慢病管理”三位一体的糖尿病管理平台型企业。 盈利预测与估值:公司胰岛素基层市场龙头地位稳固,二代有望持续较快增长;同时三代胰岛素获批在即,糖尿病全管线储备丰富,长期前景广阔。因17年扣非净利润略超预期,我们小幅上调盈利预测18、19年EPS为0.63、0.82元,新增预测20年EPS为1.05元,18-20年同比增长30%/30%/28%,当前股价对应2018年39倍PE,维持“增持”评级。 风险提示:胰岛素厂家增多竞争加剧风险;在研产品申报进度不达预期。

事件: 公司拟以现金及发行股份的方式收购石家庄新兴药房51%以上股权,构成重大资产重组,自4月17日起停牌,预计停牌时间不超过1个月。 点评: 新兴药房是河北省第二大连锁药房,预计营收规模10亿元左右。据《中国药店》和公司官网数据,石家庄新兴药房2017年底门店数为460家(16年底为411家),营收规模超过10亿元(16年为9.66亿元),是河北省内仅次于神威大药房的第二大连锁药店。在15年接受华泰和摩根史丹利投资后,新兴药房快速并购,成功拓展了邢台、邯郸、衡水、廊坊等地市场,按2017年河北120亿市场规模估算,新兴药房在河北省市占率约为8.3%。 若能成功收购,预期可贡献收入增速21pp和归母净利润增速8pp。按新兴药房10亿元营收估算,新兴药房的并购可为公司贡献收入增速21pp(相比17年);若本次收购51%股权,假设新兴药房净利率为5%,则可贡献归母净利润增速8.1pp。本次并购为公司成立以来最大规模的并购,若能顺利整合,公司营收规模将接近60亿元,快速拉近和老百姓、一心堂和大参林之间的规模差距(均在75亿元上下)。借收购进军河北市场,开拓新的成长空间。药店行业区域化竞争较为明显,借助本次收购直接取得河北省第二大连锁药店地位,为公司后续以新兴药房为平台在河北密集开店扩张奠定了坚实的基础,也为公司开拓了新的成长空间。 重磅收购浮现,进军河北市场,维持“买入”评级由于目前本次并购仍未落地,暂不调整预测,维持公司18-20年预测EPS1.19/1.56/1.96元,对应18-20年PE为50/39/31倍。公司借重磅收购进军河北市场,拓展了新的成长空间,同时进一步验证药店集中度提升加速的逻辑,龙头公司持续受益,维持“买入”评级。 风险提示:并购事件落地仍存不确定性;并购整合不达预期。

事件: 公司公布2018年一季报:实现收入11.26亿元,同比+15.86%;归母净利润4.15亿元,同比+10.33%;扣非后归母净利润3.97亿元,同比+8.26%; 实现EPS 0.40元;净经营活动现金流3.08亿元。业绩符合预期。同时公告2018半年度业绩预告:预计归母净利润同比增长5%-15%。 点评: 泰嘉增长提速,比伐卢定、阿利沙坦酯放量,带动收入如期提速。公司Q1实现收入、净利润分别为11.26亿、4.15亿,同比分别+15.86%、10.33%,相比于17年的8.36%、3.97%,提速明显。得益于广东市场回归、基层市场拓展及首家通过一致性评价的终端使用推动,预计Q1泰嘉增长15%以上,增速显著高于去年同期,预计Q2开始仍有望逐季加快。比伐卢定市场推广持续见效,Q1保持40%以上高增长。阿利沙坦酯已进入400家医院,全年有望收入过亿。综合看,看好全年收入增长继续提速。 毛利率继续提升,营销和研发投入持续加码。得益于核心产品价格体系稳定及产品结构变化,18Q1毛利率达81.25%,同比提升1.82个pp。销售费用率25.78%,同比大幅提升3.40个pp;预计公司全年将继续加码新产品学术营销、基层市场培育,销售费用投入将保持较高水平。18Q1管理费用率11.83%,同比提升0.89个pp;开发支出4.28亿元,同比大幅增长45%;预计随着公司在研项目增多,新产品逐渐进入临床阶段,研发投入有望持续加码。 看好公司在心血管领域的核心优势,重磅产品梯队渐成。公司在心血管领域有着强大的产品力和学术营销网络,及丰富的在研管线。比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛(重磅首仿,有望18年中期获批)、特立帕肽(有望18年底获批)等均是潜力大品种;创新药项目持续推进,抗心衰1类新药S086(阿利沙坦酯复方制剂,对标Entresto)、GLP-1-FC融合蛋白申报临床已获受理,降血脂1类新药S092等有望陆续申报临床。 盈利预测与估值:预计今年是公司业绩提速之年,维持预测2018-2020年EPS1.61/1.93/2.34元,同比+16%/20%/21%;当前股价对应2018年26倍PE。维持目标价45.90元,维持“买入”评级。 风险提示:新产品研发低于预期,氯吡格雷竞争加剧超预期。

公司公布2017年报:实现营业收入243.15亿元,同比增长8.50%;归母净利润31.45亿元,同比增长7.71%;扣非后归母净利润27.8亿元,同比增长3.01%;净经营性现金流11.56亿;EPS3.02元,业绩符合预期。公司拟每10股派15元(含税)。、经营稳健,各版块业务稳定增长。药品板块实现收入50.43亿元,同比增长2.54%;预计净利润8.14亿,略有下滑。预计核心产品略有下滑,普药稳健增长,药品板块毛利率有所上升。17年药品事业部因“两票制”等政策,公司积极调整营销模式,存在一定程度的精简库存控制发货情况,有些品种低开转高开,导致Q4销售费用增长较快。白药系列产品具备品牌定价权,且有消费属性,受益消费升级未来存在持续提价可能。考虑到去年的营销调整和控货因素,我们认为今年有望恢复性增长。 健康品板块实现收入43.61亿元,同比增长16%;预计净利润15.26亿元,同比增长10.7%。预计牙膏在高基数下维持了15%以上增长,市场占有率维持全国第二位、民族品牌第一位。养元青继续维持30%左右高增长,收入近2亿;清逸堂、采之汲仍处于市场培育阶段。预计健康品事业部17年费用投入较大,公司紧跟新零售市场变化,积极拓展终端,大力发展电商渠道,成立了杭州电子商务公司,开拓新型互联网营销模式。在产品开发上,通过自主研发等多种方式,拓宽产品和服务覆盖范围,打造综合型全方位个人健康护理生态体系。 中药资源板块实现收入11.62亿元,同比增长23%。公司近年来主推的豹七三七系列增长势头强劲,已成为云南高品质三七的代表。但受到去年三七原材料价格下跌的影响,预计中药材盈利能力有所下降。公司中药资源板块围绕战略品种,充分利用云南资源禀赋优势,已完成中药资源全产业链布局。在产品开发上,四季养生品、均衡餐、药膳汤包等新产品研发推广顺利推进;在渠道建设上,推行“O2O”等新型商业模式,在省内积极部署线下渠道,并建立起会员体系,为消费者(会员)提供精准定制化健康养生产品和服务。今年在三七等其他中药材价格企稳的情况下,中药资源板块有望实现可观增长。 医药商业实现收入143亿元,同比增长7.59%;利润4.02亿元,同比增长10.9%。公司医药商业为云南省医药流通龙头,目前市占率约24%;在两票制背景下,省内整合有望增厚公司收入利润。但短期“两票制”实施会拉长公司应收账款账期,影响现金流。预计商业板块继续保持稳健增长。 预计销售返利及存货减值集中在Q4,影响第四季度利润。2017年公司销售费用同比增长29.68%,远高于收入增速。我们估计,一方面去年健康品的市场推广力度加大;另一方面很多普药低开转高开,销售返利主要集中在四季度(体现在Q4单季度销售费用增幅达36%),销售费用大幅增长导致Q4单季度净利润同比下降3.58%。预计主要受商业两票制影响,全年存货和应收账款增长较多,分别增长25.23%、21.91%,使得全年净经营性现金流少于净利润。 最彻底的国企混改,体制突破与创新驱动,有望厚积薄发。作为云南省国企混改的先锋,公司控股股东层面先后两次引入民营资本,累计融资300亿元;目前白药控股股权变更为云南省国资委、新华都、江苏鱼跃分别持有45%、45%、10%的股权,白药控股及云南白药均变更为无实际控制人企业。这种以体制突破激发企业活力,以制度创新提升企业竞争力的混改方式,有利于云南白药建立市场化导向的公司治理和决策机制,以应对市场变化和风险,进一步增强公司经营活力、经营效益和资源整合能力。云南白药作为白药控股旗下唯一上市平台,雄厚资金驱动下将实现内生与外延性的双向发展。 盈利预测、估值与评级:看好公司的龙头地位、战略布局、经营能力,固本培元,“新白药、大健康”再起航。考虑到17年药品有控制发货及市场费用投入较多,我们小幅下调18、19年EPS至3.45/3.98(原预测为3.63/4.24元),新增预测20年EPS4.65元,分别同比增长14%/16%/17%,对应18-20年PE分别为28/24/21倍,维持“买入”评级。

事件: 公司公告收到CFDA 核准签发的关于“硫酸氢氯吡格雷片(25mg)” 的《药品补充申请批件》,25mg 泰嘉通过仿制药一致性评价。 点评: 泰嘉主要规格均已通过一致性评价,将享受进口替代政策红利。此前,75mg泰嘉已于17年12月首家通过一致性评价。值此,泰嘉主要规格75mg、25mg均已通过一致性评价。考虑到25mg泰嘉是公司销售的主力规格,意义更为重大。2017年泰嘉销售额约30亿元,增长14%左右,其中25mg规格估计占比约在95%以上。目前国内氯吡格雷市场份额中(按片计),原研赛诺菲(都是75mg)占23.28%,信立泰、乐普分别占53.42%、23.28%,国产品种仍有进口替代空间。公司作为氯吡格雷两种主流规格均是首家通过一致性评价的生产企业,进度上遥遥领先对手。近期,国务院发布仿制药纲领性文件《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》,鼓励加速优势仿制药的进口替代、保证成熟仿制药的合理利润,淡化过去在审批、医保、招标等环节的行政障碍。在国家“优先采购和使用达到通过一致性评价的产品”的政策背景下,公司的核心品种泰嘉将在进口替代中抢战先机,市场前景看好。 公司产品结构正发生深刻改变,重磅产品梯队正在形成。公司不仅只有氯吡格雷大单品,二线品种比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛等均是潜力大品种,同时未来2-3年有望获批匹伐他汀、瑞舒伐他汀、奥美沙坦、利伐沙班、奥美沙坦等多个仿制药,即围绕在抗血小板聚集、降血脂、高血压、糖尿病等“三高”慢病领域建立强大的产品组合。同时在创新药及生物药领域也形成良好布局:特立帕肽已提交上市申请有望年底获批,1类糖尿病新药苯甲酸复格列汀II、III期临床进展顺利,抗心衰1类新药S086申报临床已获受理,GLP-1-FC融合蛋白申报临床已获受理,降血脂药物1类新药S092预计2018年申报临床;依那西普已完成II期临床。 盈利预测与估值:我们维持2018-2020年EPS1.61/1.93/2.34元,分别同比增长16%/20%/21%,当前股价对应2018年25倍PE。维持目标价45.90元,维持“买入”评级。 风险提示:新产品研发低于预期,氯吡格雷竞争加剧超预期。

事件: 公司预告18Q1归母净利润2.02~2.18亿元,同比增长30~40%,符合预期。 点评: 业绩符合预期,内生增长继续强劲。按18Q1非经常损益约400万计,公司18Q1扣非净利润增长约31%~42%,符合市场预期。剔除美国和欧洲的收购17Q1未并表影响,预计18Q1内生的归母净利润增长略高于30%,公司内生增长依然强劲。地级市网络布局已近尾声,县级医院+视光中心开启二次成长。据天眼查数据统计,截至4月10日,集团旗下共设立眼科医院236家(不含门诊部),其中归属上市公司体内医院79家,有产业基金控股的体外医院157家。从区域层级来看,集团已布局省会及中心城市医院28家,地级医院165家(目标200家),布局已近尾声。公司县级医院在当地品牌和技术优势明显,没有明显的竞争对手,加上人工和房租成本较低,培育期很短。我们预计,未来2~3年将是公司1000家县级医院规划的快速布局期,加上类似县级医院的城市内视光中心布局,公司有望开启二次成长。 消费升级、规模效应和合伙人制加速业绩内生成长。消费升级方面,高端业务占比提升推动公司客单价每年提升5~10%;规模效应方面,公司业务规模扩大后,对上游的设备、耗材等采购议价能力也逐步提升;此外,公司借助合伙人制的全面推广,激励机制完善不断集聚医疗人才,让新医院的盈利周期明显缩短,业绩持续成长。 最佳专科医疗服务标的,继续保持快速成长,维持“买入”评级 维持17年预测EPS为0.49元,考虑股权激励行权带来的股本摊薄,略调低18-19年预测EPS为0.65/0.87元(原预测为0.66/0.88元),对应18-19年PE为65/49倍。眼科医疗行业高壁垒、可复制性强,公司分级连锁、股权激励、合伙人制、并购基金和医教研一体化管理均领先同行。公司是“好行业、好公司”的典型代表,长期投资价值突出,维持“买入”评级。 风险提示: 医疗事故风险,海外并购整合不顺风险。

事件: 公司发布2017年年报:实现收入278亿、归母净利润17.8亿,分别同比增长9.7%、23%,业绩符合预期。同时,拟10转5派7.2元(含税)。 点评: 核心品种百令+15%、阿卡+30%稳健增长,二线品种多点开花。中美华东17年收入66亿、净利润13.4亿,均增长22%。百令在Q4部分地区突击控费的影响下,依靠基层和OTC 端放量,仍实现15%增长,突破23亿。阿卡波糖受益于医保报销比例提升、分级诊疗、进口替代,实现30%增长,突破20亿。免疫抑制剂受益于医保限制消除,整体增速25-30%。 泮托拉唑增速达20%,突破8亿。达托霉素新进医保,实现收入3000万。 居安思危,主动拥抱研发创新、国际化。近年来公司主动转型,拥抱研发创新和国际化,通过自主研发、集团内合作、海外引等方式构建了丰富的研发管线,美国旧金山硅谷和波士顿两地的科研办事机构已开始运营,预计每年将有1-2个海外引进品种落地。目前,迈华替尼正进行2期临床,引进的DPP-4即将开展临床,GLP-1预计18年下半年申报临床。同时公司积极推进在产品种国际化,泮托拉唑即将通过ANDA 审核,阿卡波糖、辛伐他汀、奥美拉唑、他克莫司、达托霉素等也在海外申请认证过程中。 商业触底,预计18年逐季向好,玻尿酸继续75%高增长。商业17年下半年收入107亿,同比仅增长2%,原因在于Q4执行两票制,调拨业务受冲击,扣除此因素影响,预计下半年增速在13%左右,符合预期,预计18年商业将逐季改善。虽然17年因国际事件,海关报关一度进度较慢,但宁波公司玻尿酸代理业务仍贡献7亿收入,增长75%,预计18年将超10亿。凭借优秀渠道,预计宁波公司后续还将引进肉毒杆菌等类似产品。 盈利预测与投资评级。 公司作为优质白马,主要品种稳健增长,在研管线丰富。研发费用投入略高于预期,我们微幅下调预测18-20年EPS 为2.26、2.80、3.45元(原为2.35、2.94、3.62元),同比增长23%/24%/23%,当前股价对应18年29倍PE,维持“增持”评级。 风险提示:核心品种增速低于预期;在研品种进度低于预期。

事件: 公司发布2017年报,实现营收75.01亿元(+23.09%),归母净利润3.71亿元(+24.89%),经营净现金流4.92亿元(+57.10%),基本符合预期。 点评: 新建并购加速,Q4集中新开店拖累短期净利润表现,但保障长期较快增长。公司17年新建门店339家,其中Q4开设171家,明显提速;并购318家,其中Q4并表236家,相比前三季度明显增加;关闭61家,关店率明显下降。综合来看,截止17年末公司开有直营门店2434家,同比增长32%, 其中新建比在IPO 以来首次超过50%。由于17Q4集中新开店产生亏损较大,同时收购广西、天津和郴州公司49%少数股权在16Q4开始并表,因此17Q4营收虽加速增长,但归母净利润增速明显放缓,这只是短期影响。考虑到17年大部分并购门店并表时间较短,并且已签约未交割门店已达187家,且新建门店加速,预期从18年开始恢复较快增长。 规模效应提升,各类门店坪效均有所提升。公司17年零售毛利率达37.9%, 和去年基本持平,考虑低毛利率的处方药占比有所提升,我们认为公司规模化集采议价能力仍有提升,其中中药和非药品毛利率分别提升0.03pp 和2.11pp。整体毛利率下滑0.8pp,主要是低毛利的批发业务大幅增长(+93%, 收购通辽泽强所致)所致。公司销售、管理和财务费用率分别提升-1.0pp、0.4pp 和0.3pp,期间费用率略有下滑。从门店经营效率上看,17年日均坪效为59元/平方米,同比下降1.7%,主要是坪效较低的中小店占比大幅提升,分店型来看,各类门店坪效均实现了约5%的提升;17年日均人效达到1801元/人,同比下降2.4%,也和小店占比提升有关。 新建并购加速,全国持续扩张,维持“买入”评级 考虑公司新建加速拖累短期业绩,我们小幅下调18-20年预测EPS 为1.70/2.20/2.76元(原18-19年预测EPS 为1.82/2.46元),同比增长31%/29%/26%,对应18-20年PE 41/32/25倍。公司开店速度加快,全国扩张持续推进,长期业务增长潜力较大,维持“买入”评级。 风险提示:并购整合不顺导致商誉减值的风险;新建并购速度不达预期。