3月26日农业银行公布2017年年报:实现归母净利润1929.6亿,YoY+4.9%; 营收5370.4亿,YoY+6.1%。17年净息差2.28%,同比上升3bps;17年末,总资产达21.1万亿,较年初增7.6%;不良率1.81%,环比下降16bps,拨备覆盖率208%,环比上升14百分点,核心一级资本充足率10.63%。拟现金分红0.178元/股,分红率维持在30%。 点评: 盈利增速提升,低成本负债优势显著。全年盈利增速4.9%(此前已公布业绩快报),盈利符合预期。盈利增长主要来自净利息收入增长和管理费用同比低增贡献。全年净利息收入同比增11.0%,受益于规模增长及负债结构调整(全年生息资产平均余额同比增9.5%;付息负债成本率下行幅度大于资产端收益率下行,净息差同比提升3bps至2.28%,主要是活期存款平均余额占比同比提高2个百分点至57%,2H17存款成本率进一步下行,全年存款成本率1.34%,较1H17下降2bps,负债成本优势显著);4Q17单季净利息同比高增17.7%,受益于量价齐升,单季盈利回升至10.7%。预计伴随资产端定价提升,未来净息差有望持续走阔。另外,管理费用同比仅增1.1%,成本收入比32.96%,同比下降1.63个百分点。 全年信用成本0.91%,同比仍有提升,我们认为更多反映公司审慎的拨备政策。非息收入同比降11.9%,净手续费收入同比降19.8%。 不良双降,改善超预期。17年末不良率1.81%,环比下降达16bps,较年初下降56bps;不良余额较年初下降15.9%,环比下降7.5%;关注贷款率3.27%,较年中下降35bps;逾期贷款余额及比例较年中双降;90天以内逾期较年中有所上行。加回核销不良生成率0.59%,同比下降54bps。17年控新降旧成效显著,不良改善超预期。同时,拨备覆盖率较年初提升35个百分点,环比提升14个百分点至208%,拨备较充足。 县域金融不良率下行,存贷利差维持高位。公司县域金融营收占比提高至38.7%,县域金融不良贷款率2.17%,同比大幅下降83bps,拨备覆盖率211%。 县域金融存贷利差3.27%,仍维持高位,其中存款利率同比下降12bps至1.28%,或反映客户基础进一步巩固。 投资建议:盈利提升可期,买入评级。 考虑当前较高的拨备水平,在不良和息差双改善之下,公司盈利释放空间逐步增大;拨备新规落地后,农行或享受最低拨备监管线(120%拨备覆盖率和1.5%拨贷比),也将进一步增大盈利释放空间,提升盈利水平;定增增厚资本后,更好地支撑业务扩展。我们预计公司18/19年净利润增速分别12.8%/13.0%,BVPS分别为4.73/5.41元每股(考虑18年定增),基本面向好超预期,盈利持续提升,给予1.2倍18年PB,目标价5.67元/股,维持买入评级。

3月28日宁波银行公布2017年年报(此前已公布业绩快报):实现归母净利润93.34亿,YoY+19.5%;营收253.14亿,YoY+7.1%。17年净息差1.94%,同比下降1bp;17年末,总资产达1.03万亿,较年初增16.6%;不良率0.82%,环比下降8bps,拨备覆盖率493.3%,环比上升63.3pct,核心一级资本充足率8.61%。拟现金分红0.4元/股,分红率提高至22%。 业绩高增,ROE上行。公司17年实现净利润93.3亿,同比高增19.51%,增速在上市行中居前。若保持年初3.21%的拨贷比不变,调整后的净利增速或高达50%,当前拨备覆盖率达493%,拨贷比4%,风险抵补能力极强,未来利润释放空间大。17年ROE达19.0%,同比上升1.28个百分点,盈利能力在上市行中亦靠前。全年净息差1.94%,同比下降1bp;前三季度净息差1.92%,4Q17单季净息差已明显回升。预计伴随资产质量持续优异,贷款利率回升,ROE有望持续上行。 公司非息收入占比提升9.5pct至35.3%,其中,中收59亿元,占营收比重的23.3%,为城商行较高水平。中收增长主要来自代理业务,受益于电子银行业务快增。 4Q17吸收同业资金,加大地方债投资。资产端看,贷款占生息资产比重维持于35%,较年初增14%,对公/个贷分别增16.2%/10.2%;4Q17投资类资产规模扩张,环比增428亿,其中持有至到期资产增至600亿,主要是地方政府债;交易性金融资产约1500亿(其中约1200亿为货基),环比增500亿,增长亦较快。负债端看,全年存款增长较好,较年初增10.5%,日均活期存款比例52%,较年初提升3pct。全年应付债券新增585亿(100亿二级资本债,100亿可转债,以及同业存单)。4Q17资金主要来自同业拆入。 不良率维持低位,拨备水平偏高。年末不良率0.82%,较3Q17下降8bps,持续低位,为上市行中较低水平。17年末不良+关注贷款率仅1.5%,在上市城商行中最低。存量不良、加回核销后不良生成率均处于上市行较低水平。此外,逾期贷款余额及比例持续下行,资产质量持续优异。在不良生成下降的背景下,仍在加大拨备计提力度,拨备水平偏高。年末拨备覆盖率达493%,为上市行中偏高水平;拨贷比则达4.04%,较年初上升0.83个百分点,亦处于偏高水平。 考虑到宁波银行为高ROE(17年ROE达19%)的成长性银行,且ROE处在上升通道中,在强监管环境下竞争优势突出,作为城商行龙头,当前估值1.5倍18年PB,仍有较大上行空间。预计18/19年盈利增速24.7%/25.1%,BVPS分别为12.1/14.8元每股,重申宁波银行买入评级,给予2.0倍18年PB,对应目标价24.2元/股。

事件: 3月27日建设银行公布2017年年报:实现归母净利润2422.6亿,YoY+4.7%; 营收6216.6亿,YoY+2.7%。17年净息差2.21%,同比上升1bp;17年末,总资产达22.1万亿,较年初增5.5%;不良率1.49%,环比下降1bp,拨备覆盖率171.1%,环比上升8.1pct,核心一级资本充足率13.09%。拟现金分红0.291元/股,分红率维持在30%。 点评: 4Q17单季净息差显著提升,单季拨备前利润高增15.2%。 全年盈利增速4.7%,符合预期。盈利增长主要受益息差和资产质量改善的双重驱动。全年净息差同比提升1bp 至2.21%。17年全年拨备前利润达10%。 值得注意的是,4Q17单季净息差向好显著。测算4Q17单季净息差2.36%,环比3Q17单季的2.20%提升达16bps,主要受益于资产利率大幅上行,负债成本平稳。4Q17单季营收同比增12.9%,拨备前利润达15.2%。收入端改善超出我们预期。 个贷占比进一步提升至33%,4Q17加大持有至到期投资配置。 全年个贷高增19.4%,资源主要向按揭及信用卡业务进一步倾斜,两者分别较年初增长17%和27%,个贷收益率同比提升12bps 至4.46%,个人按揭贷款占总贷款比重进一步提升至33%;4Q17加大国债地方债投资,持有至到期资产环比增2.2%,预计考虑市场利率高位之下,利率债配置价值突出; 其税收减免优惠也较好。 不良确认进一步趋严,不良先行指标持续向好。 不良率环比下行1bp 至1.49%,关注贷款率均年中下行1bp 至2.83%。加回核销不良生成率0.66%,同比下降15bps。在不良压力改善之下,建行不良认定标准进一步趋严,90天以上逾期/不良由16年末的68%进一步下降至17年末的58%。逾期贷款率明显下降,由1H17的1.49%下降至1.29%;逾期90天以内贷款534亿,较年中下降3.8%。未来资产质量有望持续改善。 计提力度未减,拨备覆盖率升至171%的国有行较高水平。 17年信用成本1.0%,同比提升19bps,在资产质量改善之下,公司计提未减,拨备覆盖率提升20pct 至171%,为国有行较高水平。 投资建议:盈利持续向好,维持“增持”评级。 息差和资产质量改善显著,改善可持续,带动盈利进一步向好。我们预计公司18/19年净利润增速分别9.8%/10.4%,BVPS 分别为7.84/8.99元每股,大行客户及负债优势显著,基本面持续向好,给予1.4倍18年PB,目标价11.0元/股,维持增持评级。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量恶化;监管趋严影响市场情绪等。

事件: 3月23日招商银行公布2017年年报:实现归母净利润701.5亿,YoY+13%;营收2208.97亿,YoY+5.33%。17年净息差2.43%,同比下降7bps;17年末,总资产达6.3万亿,较年初增5.98%,不良率1.61%,环比下降5bps,拨备覆盖率262%,环比上升27个百分点,核心一级资本充足率12.06%。拟现金分红0.84元/股,分红率30%。 点评: 盈利符合预期,ROE回升主要受息差企稳和信用成本下降带动 全年盈利增速13.0%,此前已发布业绩快报,盈利符合预期。ROE同比提升27bps至16.54%,ROE回升主要受息差企稳和信用成本下降带动。全年净利息收入同比增7.62%,息差2.43%,同比下行7bps,生息资产规模平均余额同比增10.8%,增速平稳,其中,平均余额贷款占比同比提升1.7个百分点至58.8%;4Q17单季净利息同比增10.6%,重回两位数增速,主要受益于净息差企稳回升(4Q17资产端利率上行大于负债端成本上行),4Q17净息差2.44%,环比上升4bps。4Q17贷款收益率环比上行13bps至4.89%。全年信用成本同比下行36bps至1.76%,反映出当前资产质量已大幅改善。 非息收入方面,净手续费收入640亿元,同比增长5.2%,增速放缓,部分受财富管理类业务规模与费率下调影响,信用卡业务中收仍同比高增26%。 不良双降,拨备大幅提升 17年末不良率1.61%,环比下降5bps;不良贷款余额环比下降28亿,实现6年来首次不良双降,资产质量改善显著。加回核销不良生成率0.63%,同比下降113bps;90天以内逾期贷款持续下降,较年中下降30%,资产质量持续改善。17年末拨贷比达4.22%,环比提高32bps,拨备覆盖率262%,环比上升达27个百分点,预计拨备水平为可比同业较高水平。 投资建议:Fintech赋能,增持评级 零售业务营收/税前利润的贡献为51%/57%,管理零售客户AUM达6.16万亿,同比增11%,高基数下增速仍不低。17年客户数迈上新量级,17年末零售客户数过亿,同比增长17%,可见招商银行零售金融龙头优势稳固。目前公司已明确提出战略升级,定位金融科技银行,未来将每一项业务、流程、管理都以金融科技的手段再造,并将上年营收的1%投入到系统建设中。我们认为,在战略明确、人才及资金投入到位之下,招行有望迎来第三次战略性飞跃,作为零售银行龙头,持续引领行业。 当前资产质量改善领先同业,资本充足,预计息差企稳回升,规模稳步扩张,金融科技银行战略升级之下,ROE有望高位提升。我们预计18/19年盈利增速18.6%/19.1%,对应BVPS为20.85/24.62元,给予零售银行龙头1.7倍18年PB,对应目标价35.45元/股,维持增持评级。 风险提示:经济下行导致资产质量恶化超预期,监管趋严超预期影响市场情绪等。

零售银行战略先行者,堪称零售之王 零售银行战略先行者。招行04年就开始零售转型,大力发展零售业务,逐步形成了有别于国内同业的业务结构与经营特色;09年实施?降低资本消耗、提高股本回报率、控制成本费用?为核心的内涵型发展;13年开始以?一体两翼?(零售为体,对公和同业为翼)为策略打造?轻型银行?。 盈利能力强劲,堪称?零售之王?。截至17年6月末,个贷占比48.1%,存款活期占比62.42%,较高的贷款收益率及较低的存款成本造就强劲的盈利能力。近十年平均ROE达21.98%,领先同业。 精耕零售业务,信用卡与财富管理结硕果 1H17零售银行营收占比达49.9%,和以?零售?为标签的富国银行的52.2%已十分接近;零售业务税前利润占比达55.43%。1H17招行零售客户达9733万,居股份行首位;3Q17零售客户数突破一亿。 信用卡业务稳居第一梯队。17年6月末,招行信用卡客户数达到4111万,贷款余额4560.86亿元,仅次于工行和建行。1H17招行信用卡交易额达1.29万亿,为国内第一;信用卡业务收入达257亿元,占营收的比例达22.8%。 财富管理与私行的王者。招行1H17金葵花及以上客户达204.8万户,AUM达4.8万亿;私行AUM达1.8万亿元,居商业银行首位,户均AUM达2803万元。1H17零售财富管理业务产生的手续费及佣金收入111.15亿元。 Fintech赋能,轻资本战略成效显著 “金融科技将会重新定义商业银行的经营之道。”?招行按每年税前利润的1%提取专项资金设立Fintech创新项目基金,明确定位?金融科技银行?。 Fintech赋能,在手机银行、线上贷款、风控、投顾等方面持续发力。 3Q17核心一级资本充足率达12.72%;资本充足率达15.01%,居上市银行首位。招行走出了?信贷扩张-资本约束-再融资-新一轮信贷扩张?的传统模式,转型卓有成效,资本可完全依靠内生性补充,再融资需求极低。 投资建议:高ROE的零售之王,给予?增持?评级 依靠零售业务招行实现了?低成本-较高息差-优化贷款质量-扩大盈利?的良性循环,ROE持续保持较高水平。基于经济平稳略微下行等假设,我们预测18/19年净利润同比增长17.1%/19.3%,对应EPS3.26/3.89元。 考虑到招行为高ROE的零售王者,且ROE回升,估值应享有较高溢价。当前,招行估值1.46倍18PB,估值较股份行平均溢价约70%,我们预计溢价水平将能维持。给予?增持?评级,1.7倍18年PB目标估值,对应目标价35.65元/股,较当前约有17%空间。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量大幅恶化;监管趋严超预期,对市场情绪带来负面影响。

3月14日平安银行公布2017年年报:实现归母净利润231.9亿,YoY+2.6%,拨备前利润731.5亿元,YoY-4.1%;营收1057.9亿,YoY-1.8%。17年净息差2.37%,同比下降38bps,较前三季度下降4bps;17年末,总资产达3.25万亿,较年初增长10.0%,不良率1.70%,环比下降5bps,拨备覆盖率151.08%,环比下降1.03pps,核心一级资本充足率8.28%。拟现金分红0.136元/股,分红率10%。 点评:盈利符合预期,规模增长抵补息差下行。 2.6%的盈利增速符合预期。全年来看,营收平稳,还原营改增因素同比增1.7%,规模增长抵补息差下行。全年息差2.37%,同比下行38bps,主要是资产端收益率上行幅度小于负债端,负债端由于对公贷款部分减退带来一定的存款压力,但4Q17对公存款恢复正增长。资产端收益率较平稳,其中零售贷款收益率7.95%,同比下行超过1个百分点。4Q17单季营收同比增0.7%,4Q17净息差2.27%,环比下行5bps,息差降幅有所收窄。非息收入占比30%,其中净手续费收入同比增10.1%,主要来自信用卡业务中收贡献。 存量不良持续出清,未来不良生成压力或显著下降。 17年末不良率1.70%,环比下降5bps;不良+关注贷款率5.4%,环比下降24bps;存量不良持续出清。90天以上逾期/不良等指标有所改善,不良确认在逐步趋严。测算全年加回核销不良生成率2.88%,同比大幅下降73bps。90天以内逾期贷款持续下降,较年中下降27%,零售贷款不良率同比下行39bps至1.18%,零售主要贷款产品(新一贷、汽车贷款、信用卡)由未逾期迁徙到逾期30天以内的比例亦在持续走低,预计未来不良压力或明显下行。17年信用成本2.57%,同比下降81bps。考虑不良生成压力下降,目前拨备较充足。 零售贷款高增,零售转型成效显著。 零售贷款高增57%,占贷款比重提升至50%,同时零售贷款不良率持续下降。零售业务营收/利润的贡献大幅提升至44%/68%,主要是信用卡、汽车金融、新一贷发展迅猛。年末信用卡贷款余额3036亿元,较年初增长68%,发卡量、交易额均有大幅提高;新一贷余额1298亿元,较年初增长68%,不良率0.65%;汽车金融贷款1305亿元,较年初增长37%。 投资建议:看好智能化零售银行发展,买入评级。 预计息差平稳,规模增长或受制资本与负债,我们下调18/19年盈利增速由8.6%/15.2%至6.8%/12.8%,对应BVPS为13.21/14.84元。考虑在集团联动和强大的科技金融实力支持下,智能化零售银行转型战略深入推进,公司或将是下个招行,估值提升的中长期逻辑好,给予1.44倍18年PB,对应目标价19.0元/股,维持买入评级。

事件: 农业银行3月12日发布A股定增预案,拟募集资金规模不超过1000亿元; 同时发布的17年业绩快报。 点评: 定增靴子落地,对股价提振作用更大。农行资本充足率在四大行中较低,17年股价表现较好,估值提升至近1倍17年末PB,是定增较好的窗口期。此前市场对农行定增已有一定预期。我们认为,定增靴子落地对情绪层面利好更大。今日,农行港股收盘上涨4.7%,亦是体现。 大股东参与定增对资金影响小,较高定增底价突显信心。从定增预案看,(1)参与定增主要为农行大股东,包括汇金公司、财政部和烟草公司及其子公司,三者合计定增比例超过90%。此外,新华保险等属战略持股。(2)定增参与方多为大股东或长期财务投资者,对二级市场资金面影响较小。(3)根据农行会议披露,定增经监管审批后,或于18年分红后进行,定增价参考扣除分红后17年末每股净资产(3.97元/股),和届时前二十个交易日市场均价的9折,按照孰高原则确定。也就是说,3.97元/股扣除分红后的净资产价为此次定增底价,较当前A股收盘价(扣除分红后)溢价3%。我们认为,大股东以较高价格参与定增,彰显其对农行发展前景的信心。 业绩持续向好,不良改善超预期。17年净利润同比增4.9%,较前三季度提升1.1个百分点;4Q17单季营收同比增7.3%,归母净利润同比增10.7%,预计主要受益于息差与不良持续向好。(1)息差持续走阔。17年息差2.28%,同比提升3BP,息差持续向好受益于负债端高成本压降和资产端收益率上行。预计18年将持续受益于资产端利率上行,息差仍有望走阔。(2)不良双降,改善超预期。17年末不良率1.81%,环比下降达16BP,不良余额较年初下降15.9%,环比三季末下降7.5%,不良双降反映17年不良新生压力大幅下降,另外,公司年末或加大不良资产处置力度。同时,拨备覆盖率较年初提升35个百分点,环比提升14个百分点至208%。 考虑当前较高的拨备水平,在不良和息差双改善之下,公司盈利释放空间逐步增大。加之,拨备新规出台后,农行或享受最低拨备监管线(120%拨备覆盖率和1.5%拨贷比),也将进一步增大盈利释放空间。 投资建议:定增靴子落地,盈利持续提升看40%空间 整体来看,定增补充资本,静态测算1000亿资本补充可提升核心一级资本0.8个百分点(较3Q17),为公司未来规模扩张和资产布局赢得空间。在公司基本面向好背景下,盈利水平有望逐步提升,不必过度担心资本增厚伴随的短期杠杆拉低效应。我们预计公司18/19年净利润增速分别12.8%/12.9%,BVPS分别为4.80/5.48元每股(考虑定增,假设18年按3.97元/股定增发行募集1000亿),考虑基本面向好超预期,盈利持续提升,给予1.2倍18年PB,目标价5.75元/股,较当前有40%上行空间,买入评级。 风险提示:资产质量显著恶化;监管趋严超预期影响市场情绪等。

盈利能力强,综合经营领先。 建行在“一五”计划中应运而生,94年剥离财政及政策金融功能成为国有独资商业银行股,04年通过股改转变为国有控股的商业银行。由于先H 后A 的上市安排,建行A 股仅占总股本的3.8%,为A 股流通盘最小的大行。 资产规模领先,盈利能力强劲。3Q17资产规模达到22.1万亿元,仅次于工行。3Q17净利润规模和ROE 水平分别为2202.7亿元和12.39%(未年化),净利润为大行第二,ROE 水平居大行第一,彰显强劲的盈利能力。 综合经营领先。在非银行金融领域拥有建信基金、建信租赁、建信信托、建信人寿、建信财险、建银国际、建信期货等子公司,经营范围覆盖广度行业领先。17年 6月末,子公司资产达4096亿元;1H17净利润33.6亿元。 负债成本优势显著,净息差有望走阔。 负债成本优势显著。建行负债以存款为主(占比82.8%),存款以活期为主(占比53.4%),负债结构相对稳定。3Q17负债成本率仅1.55%,负债成本优势显著。 净息差拐点明确,有望走阔。经济企稳复苏叠加成本驱动,贷款利率进入上升通道。在资产收益上行支撑下,净息差有望进一步走阔。3Q17净息差为2.16%,环比升2BP,拐点明确。 资产质量改善,拨备压力减轻。 不良拐点明确,资产质量有望持续改善。在资产质量改善的大背景下,建行进一步严格了不良贷款认定标准,逾期贷款与不良贷款比例由1H16的122%大幅降至1H17的98%。逾期贷款率明显下降,由1H16的1.99%大幅降至1.49%,未来资产质量压力有望大幅缓解,资产质量将进一步改善。 拨备覆盖率较高。截至17年9月末,拨备覆盖率达163%,较上年末上升12.6个百分点,在五大行中仅次于农行;拨贷比为2.44%,较18年底需达到的2.5%监管要求距离较小,拨备压力明显减轻。 投资建议:息差与不良双拐点,盈利持续向好。 基于1)资产规模稳健增长(增速8%左右);2)贷款利率平稳上升,净息差改善5BP 左右;3)经济平稳,资产质量改善,但主动加大拨备计提力度等假设,我们预计建行净利润增速将平稳上升,2019年将达10.5%。 考虑到建行息差与不良拐点明确,业绩向好,且A 股流通盘为大行最小,股价弹性大,估值应享有一定的溢价(10%左右)。基于基本面、政策面、资金面等逻辑,看大行整体估值修复至1.3倍18PB。给予建行增持评级,目标估值1.4倍18PB,对应目标价11.10元/股,较当前约27%的上行空间。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量显著恶化;监管超预期影响市场情绪。

公司经营管理水平较为领先,业务转型较早,未来伴随大零售业务进一步拓展,经营更趋精细化,资产质量持续改善,盈利能力有望提高,超市场预期。业绩持续验证之下,看好公司股价走出农商行龙头行情。 较早引入交行作为战略投资者,高管持股激励到位。 公司于01年由原常熟市农村信用合作社联合社改制而来,是全国首批试点成立的农商行;于07年引入交通银行作为战略投资者,进行全面战略合作,对常熟银行转型布局起到较大推动作用。截至16年末,公司高管持股占比0.34%,高管持股比例合理,激励机制到位,经营管理水平提高,利好公司长期发展。 领跑大零售,差异化经营。 公司提早布局大零售业务,进行“下沉式”精细化的业务拓展。截至1H17,个人贷款326亿,占贷款比重由13年的25%提升到45%,在可比农商行中最高。个人贷款以收益率较高的消费及经营性贷款为主,截至1H17,个贷中消费及经营性贷款261亿,占个人贷款比重约80%。1H17零售业务贡献营收占比42%,利润占比56%,较13年也有较大提升。 公司战略定位明确,近几年逐步加快了大零售板块的布局,在小微零售业务上有丰富的客户服务经验,小微业务模式较为成熟,包括激励机制、人员配置和风控手段。目前小微业务不良率仅0.7%,低于公司平均水平,显示出较好的风险控制能力。考虑区位优势和继续辐射省内的战略规划,未来零售业务发展空间较大。 投资建议:盈利渐高的精品农商行,给予“买入”评级。 我们看好公司发展前景,未来受益区域经济发展和较完善的公司治理水平,ROE 有望逐步走高。公司大零售业务积累了丰富的经验,进一步深耕常熟及江苏省内本地市场,未来业务发展空间较大,较高收益率的零售业务占比提高有望推升资产端利率水平;公司中小企业及零售客户基础较好,加强负债管理之下,未来负债端表现或好于可比农商行,息差优势仍有望保持。预计18年和19年贷款增速分别为15%和14%;息差维持3.0%左右。区域协同效应下,预计18/19年生息资产规模增长持续平稳在14-15%;17年以来资产质量改善显著,未来不良压力下降,高拨备对盈利有较大支撑。 基于以上主要假设,我们预测常熟银行18/19年净利润同比增17.8%/18.6%,对应EPS 0.67/0.80元,BVPS 5.43/6.23元。考虑 (1)公司经营管理精细化,资产质量改善显著,盈利渐高;预计18/19年ROE 提升至近14%的较高水平,显著领先其它上市农商行(ROE 约10%); (2)小微业务经营特色鲜明,发展空间大;应享有估值溢价,当前农商行平均估值为1.46倍18年PB,给予常熟银行1.8倍18年PB,对应目标价9.78元/股,较当前约有30%上行空间,买入评级。 风险提示:中小企业业务占比较高,受本地经济波动影响大;监管趋严超预期,对市场情绪带来负面影响;资产质量恶化超预期。

宁波银行作为地处长三角的城商行,近年来净利持续较快增长。受益于长三角经济复苏信用风险下降等,17年实现净利润93.34亿元,YoY+19.51%,净利增速领跑上市银行。若保持年初3.21%的拨贷比不变,调整后的净利增速或高达54%,利润释放空间大。 得益于业绩高增长,宁波银行17年ROE达19.02%,同比上升1.28个百分点,ROE处于上升通道。宁波银行ROE水平居A股银行板块(平均约14%)较高水平。高ROE带来高PB估值。 精耕中小与消费贷,造就高ROE实力。 信贷方面,精耕中小企业与消费贷,贷款议价能力高,资产端收益率高而不良率低,造就高ROE实力。个贷方面,精准定位,积极开拓消费金融市场,以“白领通”为代表的消费贷规模近千亿,不良率较低而收益率高。 做中小企业主办行的定位明确。1)对本地企业把控敏锐,议价能力较高,平均利差保持在较高水平;2)较为成熟的中小企业贷款风控体系,注重收集客户“三表”(电表、水表、报税表)等更接近企业实际情况的信息;3)中小企业主办行模式带来稳定的低成本活期存款和较高收益率的贷款。 资产质量持续向好,拨备水平偏高。 资产质量持续向好。年末不良率0.82%,较3Q17下降8BP,持续低位,上市行中很低水平。3Q17不良+关注贷款率仅1.7%,在上市城商行中最低。 存量不良、不良生成率均处于上市行较低水平,资产质量持续向好。 拨备水平偏高。在不良生成下降的背景下,仍在加大拨备计提力度。年末,拨备覆盖率达493%,为上市行中很高水平;拨贷比则达4.04%,较年初上升0.83个百分点,处于偏高水平。 投资建议:高ROE的成长性银行,重申“买入”评级。 考虑到宁波银行为高ROE(17年ROE达19%)的成长性银行,且ROE处在上升通道中,在强监管环境下竞争优势突出,估值应享有较高溢价。对标招行对股份行平均70%的溢价水平,宁波银行作为城商行龙头(当前溢价47%),估值仍有较大上行空间。重申宁波银行买入评级,合理估值2.0倍18年PB,对应目标价24.76元/股,较当前仍有较大上行空间。

事件: 1月26日,贵阳银行公布17年业绩快报。全年实现营业收入124.4亿,同比增22.5%;归属于母公司股东的净利润45.3亿,同比增24.0%;17年末公司总资产4640亿,较年初增24.7%;不良率1.34%,环比持平;17年ROE 19.8%,同比下降1.87个百分点。 点评:盈利符合预期,全年营收依然强劲,资产质量持续改善 公司全年盈利同比增长24.0%,符合我们预期,预计为上市城商行较高水平。全年盈利高增源于营收增长强劲,资产质量改善带来拨备计提压力下降。 4Q17单季营收34.7亿,同比增11.9%,环比增5.2%,单季同比增速显著低于前三个季度(1Q17、2Q17、3Q17分别为32.1%、27.9%、22.3%),主要是4Q16营收基数较高。公司收入端表现依然较为强劲。 17年全年营收同比增长22.5%,增速仍处于高位,预计全年息收入与中收均有较好表现。在可比上市银行中,亦较为突出,有望进一步消除市场对其规模增长高速下行从而压制营收增长的担忧。净利息收入持续高增主要是17年公司规模增长仍较高且息差高位。但17年负债成本有所上行,主动性负债占比提升较快。前三季度存款增长放缓。中收方面,公司前三季度中收同比高增31.5%,主要贡献来自理财和投行业务的快速发展。考虑目前中收基数仍然较低,预计18年受监管影响相对较小。 央行MPA考核约束下,公司告别此前超过50%的规模高增速时期,全年资产增长24.7%,预计信贷和证券投资仍维持较高增速。年末总资产达到4640亿,就规模总量来说,已进入中型银行之列。公司3Q17核心一级资本充足率9.72%,内源性资本补充较充足,预计18年规模有望维持平稳增长,未来可能的制约因素或在负债端。 资产质量持续改善,拨备计提压力下降。年末不良率1.34%,环比持平,资产质量持续改善。前三季度不良+关注贷款率4.46%,连续3个季度环比下行,亦低于5.30%的行业平均水平。资产质量持续改善。比较营收增速与利润增速,我们预计公司全年拨备计提下降较多,4季度拨备计提较平稳。资产质量持续改善之下,拨备计提压力大幅下行。 投资建议:高盈利有望保持,估值仍不高 预计公司规模保持较高增长,18年负债端压力仍存,净息差平稳或略下行,资产质量持续改善,拨备计提压力进一步下行,仍有望维持较高的盈利增长水平。预计18、19年盈利增速分别20.5%、20.1%,BVPS分别为12.98、15.68元/股。公司ROE近20%,且有望维持,目前估值仅1.2倍18年PB,较宁波银行折价40%,考虑公司高成长性高盈利性兼具,我们保守给予1.4倍18年PB,目标价18.16元/股。 风险提示:资产质量显著恶化;监管趋严超预期影响市场情绪。

点评:盈利符合预期,4Q17营收平稳 公司全年盈利同比增长17.0%,符合预期。我们推测,全年盈利增长的主要贡献来自所得税优惠和拨备反补利润。 4Q17营收平稳,去年低基数贡献同比高增。4Q17单季营收同比增长12.6%,环比增1.9%。单季营收增速持续向好(1Q17、2Q17、3Q17分别为-20.6%、-13.1%、1.0%)。4Q16营收高增,主要是4Q16低基数贡献较大。在4季度公司资产规模未大幅增长的情况下,营收较为平稳。我们预计,全年公司负债端调整力度较大,负债端成本快速上行期或已过去,18年公司净息差有望平稳略上行。 17年全年营收同比下行6.7%,季度降幅持续收窄。相较可比同业,17年全年公司收入端降幅较大,主要归因于1)净利息收入受负债端成本上行影响较大;前三季度息差1.88%,同比下行超过30BP;2)规模受制资本及负债成本约束,17年总资产较年初仅增7.3%;3)非息方面,中收此前受监管趋严影响较大,但在三季度中收已有所向好,三季度单季中收同比恢复正增长,预计4季度中收较为平稳。预计18年受17年低基数影响,且公司完成定增后,规模恢复平稳增长,营收增速有望平稳向好。 17年资产增长受制资本及负债成本的约束较大。17年总资产较年初增7.3%,4Q17资产环比略降0.3%。17年资产增长主要受制资本约束,3Q17核心一级资本充足率7.91%。预计18年定增补充资本后,规模有望恢复平稳增长。 资产质量持续较优,4季度拨备计提平稳。年末不良率0.86%,环比持平,公司资产质量持续较优。前三季度不良+关注贷款率2.56%,为上市同业较低水平。未来不良压力或持续较低。从营收增速与营业利润增速的剪刀差来看,公司全年拨备计提减弱对盈利有较大正面贡献,拨备反补利润;预计4季度拨备计提较平稳。年末拨备覆盖率462.6%,环比提升3.5个百分点,保持较高水平。 投资建议:18年息差平稳上行带动营收,估值修复空间较大 预计18年净息差平稳略上行,规模恢复平稳增长,业绩大概率向好。预计18、19年盈利增速分别19.3%、20.7%,考虑定增对应BVPS8.31、9.62元/股,南京银行目前1.12倍18年PB,市场预期过度悲观,较宁波银行折价40%,估值修复空间较大,我们给予1.3倍18年PB,目标价10.8元/股。 风险提示:资产质量显著恶化;监管趋严超预期影响市场情绪。

事件: 1月15日,兴业银行公布17年业绩快报。全年实现营业收入1400.8亿,同比下降10.8%;归属于母公司股东的净利润573.7亿,同比增6.54%;17年末公司资产总额6.42万亿,较年初增5.5%,环比微增0.2%;不良率1.59%,环比下降1BP。17年ROE15.39%,同比下降1.89个百分点。 点评:盈利符合预期,下半年营收持续改善 公司全年盈利同比增长6.5%,符合预期。我们推测,全年盈利增长的正面贡献主要来自国债、地方债投资带来的税收优惠、以及资产质量向好之下的拨备计提压力下降。料兴业盈利增速处于可比股份行同业靠前水平。 业绩的关注点之一:下半年营收持续改善,负债结构调整成效显著。公司全年营收同比下降10.8%,Q3、Q4单季营收分别同比下降7.6%、3.5%,公司下半年营收持续改善,或主要与负债端积极调整,资金压力显著下降有关。我们亦可从资产增速情况得到验证。三季末,公司总资产环比仅增0.3%,17年末总资产环比微增0.2%,下半年公司规模几乎没有增长,亦是公司主动进行负债结构调整的结果。我们预计,伴随公司负债端调整基本到位,息差压力已经过了最艰难的时期,18年息差有望平稳向好,带动营收恢复正增长。 业绩关注点之二:资产质量或持续向好,拨备计提平稳。年末不良率1.59%,环比下降1BP,公司资产质量或持续向好。从营收增速与营业利润增速的剪刀差来看,公司全年拨备计提压力下降对盈利有较大正面贡献;4季度拨备计提较平稳。 业绩关注点之三:特殊资产处置效益显现,增厚公司盈利。公司扣除非经常性损益的归母净利润同比增4.6%,低于归母净利增速,反映出17年非经常性损益贡献较大,根据三季报数据,或主要来自收回的以前年度已核销资产,预计特殊资产处置效益持续向好,增厚公司盈利。 业绩关注点之四:17年ROE15.39%,同比下降1.89个百分点。一方面是,17年金融去杠杆、监管趋严之下,市场利率逐步走高,偏重同业业务的兴业银行盈利有所收窄;另一方面是,兴业银行在2Q17定增融资后,新增资本效益的显现尚需一段时间。我们认为,不必过度担忧其ROE持续下降,兴业银行市场化程度高,公司中长期战略推进方向值得密切关注。 投资建议:18年息差平稳或向好,估值修复空间仍大 目前公司负债端基本调整到位,叠加1H17业绩基数较低,预计18年,即便在市场利率维持高位的情况下,息差有望平稳或边际改善;规模平稳增长之下,业绩好转确定性较高,预计18、19年盈利增速分别9.2%、16.8%,对应BVPS21.69、23.68元/股,兴业银行目前0.83倍18年PB,市场预期过度悲观,估值修复空间较大。 风险提示:资产质量显著恶化;监管趋严超预期影响市场情绪。

区位优势和差异化核心竞争力显著 立足长三角,区位经济优势显著。立足长三角,网点覆盖已具备以长三角为主体,以珠三角、环渤海湾为两翼的“一体两翼”格局。目前超过90%业务集中于长三角地区,1H17浙江地区贷款占比57%、江苏占比26%。 信用环境向好。近年区域经济企稳且逐步回升,发电量等前瞻指标底部回升,预计企业信贷需求维持较好。目前浙江省业已走过信用风险高峰期,截至17年11月全省不良率回落至1.75%,接近国内平均不良率水平,信用环境亦逐步向好。 精耕中小与消费贷,造就高ROE实力 信贷方面,精耕中小企业与消费贷,贷款议价能力高,资产端收益率高而不良率低,造就高ROE实力。个人贷款方面,精准定位,积极开拓当地消费信用市场,以“白领通”为代表的消费贷规模近千亿,产品不良率较低而收益率高。 做中小企业主办行的定位明确。1)设立零售公司业务部门专门对接中小企业客户。对本地企业把控敏锐,议价能力较高。零售公司条线平均利差保持在较高水平;2)建立了较为成熟的中小企业贷款风控体系。在客户准入和信贷审批方面均较严格,注重收集客户“三表”(电表、水表、报税表)等更接近企业实际情况的信息;3)公司中小企业主办行模式带来稳定的低成本活期存款和较高收益率的贷款。 风控能力强,业务发展均衡 风控水平好,资产质量持续向好。3Q17不良率0.90%,持续低位,在上市行中亦处于较低水平。3Q17不良+关注贷款率为1.7%,在上市城商行中最低。存量不良、不良生成率均处于上市行较低水平,资产质量持续向好。 收入结构来看,公司中收占比较高,主要是信用卡、代理业务贡献较高。中收收入中,与经济周期、金融市场相关性较弱的信用卡收入贡献占比达到30%,高于可比城商行平均水平,中收结构较为稳定。 投资建议:高ROE的成长性银行,给予“买入”评级 我们预测宁波银行17/18年净利润同比增18.4%/18.8%,对应EPS 1.82/2.17元,BVPS 10.38/12.45元。考虑到宁波银行为高ROE(2016年ROE超17%,1H17年化ROE达20%)的成长性银行,且ROE处在回升通道中,在强监管环境下竞争优势突出,估值应享有较高溢价。目前18年PB估值较上市城商行溢价43%,对比招行较股份行平均溢价70%以上,宁波银行作为城商行龙头,估值仍有上行空间。给予宁波银行买入评级,1.9倍18年PB的合理估值,对应目标价23.66元/股,较当前约有30%上行空间。 风险提示:中小企业业务占比较高,受本地经济波动影响大;金融市场业务发展较快,市场利率大幅波动对盈利或产生较大影响等。

团队Fintech 实力强大,零售转型战略执行坚定。 公司已坚定迈入智能化零售银行3.0阶段——以客户为中心,通过科技引领、组织敏捷,形成新流量入口的金融+互联网零售银行。平安集团董事长高度重视并坚定推进这一战略转型。公司正成长为具有互联网思维的新零售银行巨头。 1)零售业务科技型专业人才齐备。零售业务主管蔡新发,曾任Ebay 首席工程师,曾成功助力平安证券经纪业务跨越式发展,其领衔的零售条线有一批实力强大的科技专业人才。 2)战略执行力高,线上线下产品逐步制定推出。在组织、网点和产品均注入互联网思维,提升客户体验。线下来看,目前广州流花支行——零售新门店已完成改造,进入正式运营阶段,以轻型化、智能化、社区化、多元化亮相,注重零售客户线下互动体验。线上来看,公司完成APP 整合,并结合齐全的金融产品齐全、海量的金融数据等优势,全方位提升线上客户使用体验,增强获客能力。 3)信用卡、汽车金融、新一贷,三箭齐发。依托集团130万保险代理人和1.53亿客户资源,外加强大的fintech 实力助力营销,年初以来,平安银行信用卡、汽车金融、新一贷(消费金融)等零售业务发展迅猛。截至9月末,信用卡贷款余额2524亿元,较年初增长39%;新一贷贷款余额1139亿元,较年初增长47%;汽车金融贷款1163亿元,较年初增长22%。信用卡业务有望赶超招行;汽车金融业务为行业冠军;新一贷蓬勃发展。 存量不良持续暴露,依托Fintech 增量不良风险可控。 依托人脸识别、大数据、AI 等最新Fintech 技术,平安银行建立了市场领先的完备风控体系。有强大的Fintech 风控和先前的经营积累,我们有理由相信增量资产风险可控。前三季度零售新增不良42亿元,同比少增8亿元;9月零售不良贷款率降至0.68%。零售资产质量持续向好,与时俱进的风控体系就是强大支撑。目前公司存量不良持续暴露,不良率平稳,不良先行指标进一步向好,3Q17的90天以内逾期余额环比下降27.4%,逾期率3.67%较1H17的4.21%(本行口径)下降54BP,预计未来不良压力大幅缓解。目前公司不良+关注贷款率5.63%,较年中下降0.3个百分点,预计明年资产质量向好。 投资建议:维持买入评级,上调目标价至19.00元/股。 公司股价年初至今涨59%(招行涨79%),17年PB 为1.21倍,业务和收入结构与招行趋同,资产质量稳中向好,考虑较高成长性,估值对标招行较为合理。平安前三季度零售条线营收占比42%、利润占比65%;招行零售业务营收占比48%、利润占比预计过半。存贷款方面,贷款占比较类似,平安存款偏弱,但未来提升空间较大。目前估值较招行折价达30%,仍低。 考虑公司零售转型有基因、有方向、有资源,我们认为,随着市场逐渐关注并认可平安银行零售发展的巨大潜力,公司股价将迎来持续提估值的机会,坚定看好,看30%上行空间,给予买入评级。 风险提示:存款增长大幅低于预期导致负债成本抬升过快,资产质量恶化超预期。