建设银行前三季度实现营业收入5714亿元，同比增长5.9%，归属母公司股东净利润2058亿元，同比下降8.7%，基本每股收益0.80元。 三季度公司业绩小幅回升，单季度营收主要项目同比小幅改善、息差有所企稳，利润增速较中期小幅上移至-8.7%。营收端：公司前三季度营收较上半年-1.8pcts至5.9%。但从单季度环比角度观察，无论是净利息或手续费同比增速均较Q2单季度小幅提升，息差较H1累计仅下行1bp，我们测算的单季度净息差甚至有环比微幅提升。其他非息收入受银行间市场利率波动影响，与行业趋同下行。成本方面：成本收入比23.6%仍低于去年同期，单季度信用成本较Q2有所回落，但仍在1.21%年化水平，同比多增40%以上。整体而言，公司在息差稳定性方面小超市场预期，同时规模增速继续处于高位，手续费收入可圈可点，减值计提保持积极，营收质量较高，利润增速已经从H1低点逐渐修复。 资产负债摆布上，信贷增长有所控制、债券配置和存款增长保持积极态势。资产端，三季度新增资源主要集中在贷款、债券及准备金科目，负债端，存款增长延续了上半年的强劲态势，较强的对公资源禀赋给负债端的存款派生带来了较大优势，有力支撑了资产端的扩张。公司前三季度累计净息差2.13%，同比下降14bps，环比下降1bps。我们测算的单季度净息差3季度微幅高于2季度。手续费方面，信用卡、电子银行、托管及其他受托业务等多维度发力，保持了上半年4.2%左右的增长水平。 不良率环比+4bps至1.53%，拨备小幅释放，生成有所增加，不良认定审慎。公司不良率已经连续两个季度上行，我们测算的TTM不良生成率也在最近两个季度出现了不同程度的提升。可能的解释一方面是公司加大不良认定的严格程度，另一方面核销处置受制于现实条件提速有限导致了表观指标的小幅走弱。公司本季保持了与Q1基本相当的减值计提力度（单季度0.3%未年化），后续继续关注零售类及海外分支的资产质量情况。考虑到公司不良对90D逾期的覆盖率在2020H1基本达到了2倍的全行业最好水平，我们倾向于认为公司年内受到宏观经济下行影响，加大了不良资产的暴露是这两个季度表观数据走弱的主要原因，后续持续观察其变化。 盈利预测与评级：我们调整公司2020、2021年EPS至0.98元、1.07元，预计2020年底每股净资产为8.97元，以2020.10.28收盘价计算，对应的2020年底的PB为0.70倍。公司对公及零售能力平衡、竞争力较强，同时在项目融资等专业领域具有明显的行业领先性，在普惠、小微领域均有明显建树，我们看好公司未来综合金融业务的发展，持续维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：不良超预期暴露、息差超预期下降。

宁波银行前三季度实现营业收入302亿元，同比增长18.4%，其中利息净收入180亿元，同比增长24.8%，手续费及佣金净收入81亿元，同比增长41.8%，归属母公司净利润113亿元，同比增长5.2%。 利润增速有所下行，但绝对水平依然处于可比同业较高顺位。累计营收回落及Q3维持较高支出水平，是导致利润增速较20H1的14.6%有所下行的主要原因，但主要影响实际来自一季度高基数，2-3季度收入端收窄明显趋缓。公司报表口径累计息差逐季上行至1.86%，即便还原资产配置调整所带来的口径差异，预计2-3季度息差大体仍然保持平稳。不良率继续稳定于0.79%、拨备覆盖率再次提升至516%，整体观察不良生成率仍然保持低位，同时减值计提的力度高于去年同期。尽管累计增速角度公司Q3经营较上半年有所回落，但单季度环比角度而言，最主要的定价及资产质量都保持了稳健，拨备安全垫高位继续加厚，手续费收入持续亮眼，整体表现依然优秀。 规模快速扩张，本季增配贷款压缩同业，资产结构进一步调整，负债端结构调整。规模扩张保持前期积极态势，Q3YoY增速24.4%，QoQ2.0%。本季度公司总资产增速环比季节性有所回落，贷款仍然是增长的重点（yoy31%,QoQ4.5%）。负债方面，结构调整带来成本端下行，三季度存款环比仅+0.5%，预计与全行业结构性存款压降以及公司自身存款吸收季节性策略有关。三季度公司还加配了部分存单和资本债券，压降了同业负债。整体负债付息率较20Q2环比-3bps，为息差稳定提供了有利基础。 拨备高位小幅提升，不良率低位持平，资产质量依然优异。3季度公司保持了与去年同期基本相当的减值计提力度，回补了部分2季度释放的拨备，拨备覆盖率回升至516%，不良率持平于中期的0.79%，绝对值仍处于上市银行最优水平。由于资产质量持续稳定，公司仅需保持中等的计提水平，即可实现加大核销和提升拨备的双重目标。 盈利预测与评级：我们调整公司2020、2021年EPS至2.29元和2.79元，预计2020年底每股净资产为17.15元，以2020.10.28收盘价计算，对应2020年底的PB为2.0倍。公司区位优势明显、管理层稳定，向财富管理转型战略快速推进并已经取得阶段性积极成果，同时年内疫情对出口外向型区域的冲击小于此前预期，我们看好公司治理结构上优势及战略先发性和执行能力，维持对公司的审慎增持评级。

非息波动拖累营收走弱， 减值节约反哺利润。 （1） 3季度营收同比下降 6.5%，较 2季度（-3.1%） 下降幅度有所扩大， 拆分结构来看，利息收入 增速（+9.4%） 表现回升， 前三季度息差 1.83%较上半年末下降 2bps， 环 比 2季度企稳微升，同时规模扩张恢复， 资产增速（+12.1%） 较 2季度提 升 3.4个百分点， 对利息收入增长形成支撑； 手续费收入增速较 2季度走 弱，同比+6.2%； 主要的拖累因素来自于其他非息收入，投资收益+公允价 值波动走弱，预计和 3季度利率走高相关。 （2） 成本方面，业务管理费保 持平稳，减值计提同比（-27.8%） 明显节约， 在 PPOP 同比下降 10.4%的 情况下， 对利润（同比-4.8%） 形成托底。 零售快速投放驱动贷款高增， 结构性存款压降结构优化。 资产端， 3季度 扩表驱动下， 资产增速较 2季度大幅提升 3.4个百分点，其中贷款保持快 速增长，同比+19.9%， 增量中以零售贷款为主，对公小幅增加，票据规模 压缩。 债券投资增速（+7.5%） 环比有所回升。 负债端， 存款规模下降， 预计是结构性存款规模压降所致，存款结构优化下，负债端通过增配同业 负债+债券补足负债缺口。 不良率持平于 0.90%， 拨备持续小幅释放， 资产质量稳定。 不良率持平于 0.90%，拨备持续小幅释放， 拨备覆盖率下降 21pcts 至 380%， 拨贷比下降 17bps 至 3.43%。 我们测算的 TTM 不良净生成率基本保持平稳，公司资产 质量稳定。 期末资本充足率和核心一级资本充足率分别为 14.71%和 9.86%。公司同 步披露了 200亿可转债的再融资方案， 如顺利完成发行并实现转股， 将较 大程度上补充公司的资本，为未来的发展夯实资本基础。 盈利预测与评级： 我们调整公司 2020、 2021年 EPS 至 1.23元和 1.36元， 预计 2020年底每股净资产为 9.60元，以 2020.10.28收盘价计算，对应 2020年底的 PB 为 0.83倍。维持对公司的审慎增持评级。

利息非息齐发力，营收 /PPoP 延续双位数增长，减值计提力度加大，利润 增速放缓但资产质量大幅夯实。 总体而言，公司前三季度通过负债结构调 整有效降低了负债成本、稳定了息差，较为积极的高质量资产业务投放也 带来了规模增速的显著提升。同时大对公业务稳健使得不良生成与核销率 处于低位，减值计提更多体现在拨备缓冲垫的增厚上。 存贷款继续高增、扩表提速，存款实现规模/结构双改善。 公司三季度贷 款、存款同比均实现 20%以上高增长，资产规模 yoy 在半年度继续上移 2.6pcts 至 17.7%。资产端上，随着下半年财政发力，资产端运用效率进一 步提升，前三季度新增贷款 373亿，其中零售新增 104亿，对公+票贴新 增 269亿，新增信贷 70%投向对公。预计公司在对公端继续抓高质量资产 业务，聚焦重大项目投放，并注重项目联动保有存款， 3Q20存款环比继 续增长 8.1%，同比增长 24.5%，创近年来最高增速；同时存款结构持续向 好，活期存款占比环比 1H20+1.4pcts 至 51.6%。 资产端收益率下行速度大于负债端成本率节约幅度， 3Q20息差环比下移 7bps。 预计受支持实体下调融资利率、贷款重定价等因素影响， 3Q20资 产端收益率环比下行约 13bps，但同时负债端存款实现规模结构双改善， 负债端成本率环比节约 6bps，最终息差单季度环比下移 7bps。 9M20息差 环比仅下移 1bps，息差平稳对营收/PPoP 双位数增长形成有力支撑。 不良环比下降 4bps、关注类平稳、不良生成处低位，拨备进一步增厚。 3Q20公司不良率、关注率环比分别-4bps/+1bps 至 1.38%/0.81%，上半年 不良净生成率 0.22%、 3Q20单季度不良净生成率 0.10%均处于较低水平。 不良生成处低位的同时公司减值计提力度不减，拨备覆盖率环比半年度大 幅提升 21pcts 至 299%，拨贷比环比亦提升 18bps 至 4.13%。总体而言， 公司资产质量经过 2017-2019年的夯实，目前资产质量问题已经基本出清， 未来减值变化更多取决于后续资产质量的波动。 盈利预测与评级：我们小幅调整公司盈利预测，预计 2020、 21年 EPS 分 别为 1.62、 1.86元，预计 2020年底每股净资产为 11.01元。以 2020-10-28收盘价计算，对应 2020-21年 PE 分别为 6.6x/5.7x，对应 2020年底 PB 为 0.97倍。 公司在对公业务领域能力突出，负债端成本优势显著，将持续受 益于成渝地区作为西部中心的发展潜力，若本轮周期中能维持平稳的资产 质量和结构优化势头，其估值具备进一步提升的空间，维持对公司的审慎 增持评级。

营收边际走弱、减值成本节约，Q3净利润恢复正增长。1）3Q20营收同比下滑5.7%（1H20 yoy+9.5%），分业务来看：息差走弱叠加扩表速度放缓，3Q20净利息收入同比小幅下滑0.5%（1H20 yoy+10.2%），其中3Q20净息差（期初期末口径）环比2季度下滑约22bps，预计主要受贷款重定价与小微市场竞争影响；非息方面，9M20手续费净收入同比下滑20.8%（1H20yoy-5.8%），预计与理财规模压降、结算业务手续费支出大幅增加有关，前三季度投资收益等其它非息收入同比下滑2.4%，预计受金融市场利率波动影响。2）成本端来看，减值成本同比节约30.7%，叠加业务管理费用增速放缓，支撑3Q20归母净利润同比实现2.4%的正增长，相对2Q20的-12.5%大幅改善。 贷款规模增长积极，信贷投放结构持续向好，微贷逐步恢复至疫情前水平。9M20常熟银行贷款同比实现21.8%的高增长，结构上对公规模基本持平于2季度、票据压缩、零售大幅增配，零售占贷款比重较半年度提升2.2pcts至56.2%。从新增贷款规模结构来看，3季度100万以下贷款增长相当积极，逐步恢复至疫情前水平，1000万以上贷款规模压缩。1000万以上贷款客户减少的同时，亦影响对公存款派生能力，对公活期存款规模环比减少，边际上提升3季度存款成本。 不良率、关注率小幅改善，不良生成维持低位，拨备覆盖率小幅增厚。3Q20不良整体保持平稳，不良率/关注率环比2季度均下行1bps至0.95%/1.33%，我们测算的单季度不良净生成维持低位，较2季度下行10bps至0.06%。拨备方面，受益于较低的不良生成，3Q20信用成本0.19%，较2Q20的0.49%大幅节约，同时拨备覆盖率亦环比+2pcts至490%，拨贷比环比小幅下行3bps但仍处4.65%的较高水平。整体来看，公司3季度在疫情冲击尚未完全消退时不良生成仍处低位，预计不良生成高点已现，同时公司名义不良、拨备缓冲垫亦处于行业第一梯队水平，未来受益于较低的不良生成，减值成本节约有望反哺利润。 公司作为江苏地区小微贷款领域龙头，关键指标优于同行，三季度随着复工复产的稳步推进，小微贷款投放逐步恢复至疫情前水平，看好其异地分支机构、村镇银行的长期成长性与ROE的提升空间。我们小幅调整公司盈利预测，预计2020-21年EPS分别为0.67元、0.74元，预计2020年底每股净资产为6.56元。以2020-10-27收盘价计算，对应2020年底PB为1.24倍，维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，规模扩张不及预期。

单季度净利润+6.1%！减值计提高峰已过，手续费增长迅猛。总体而言，公司3季度不良处置超预期、资产质量大幅夯实的前提下，利润亦实现大个位数的正增长，稳健性超预期。 让利实体+主动调整零售信贷风险偏好，3Q20息差环比下行11bps至2.48%，9M20息差环比半年度收窄3bps至2.56%。总体而言，公司前三季度息差弱化幅度优于可比同业，同时3Q20对公贷款定价环比仅下行2bps，个人贷款定价环比下行55bps亦属主动调整、有意为之，在当前这样的特殊经营环境下，适当优化客群定位、下调风险偏好，短期影响息差但长期利于风险控制、提升综合收益。 不良确认、核销处置加速，不良/关注/逾期大幅改善，拨备向行业均值回归，做实资产质量轻装上阵。1）主要指标来看，公司不良包袱大幅减轻：3季度公司核销率环比接近翻倍（0.39%-0.77%），不良额环比-73亿，不良率环比-33bps至1.32%，关注率环比-27bps至1.59%，逾期率环比-77bps至1.77%，逾期60 天及逾期90 天以上贷款偏离度分别为96%、84%，均已收至100%内。2）不良节奏方面，3Q20公司对公不良、零售不良环比分别-50bps/-24bps至1.51%/1.32%，零售方面住房/信用卡/消费/个人经营性不良全面改善，预计随着生产、消费活动恢复，零售不良高点已过，对公不良高点是否出现尚需等待明年1季度延期还款验证。3）拨备方面，核销不良对拨备形成消耗，但不良额亦减少，最终拨备覆盖率环比提升3pcts至218%、拨贷比环比-67bps至2.87%。值得注意的是，公司3季度对非信贷资产减计提力度加大，3Q20共计提159亿资产减值损失，其中信贷与非信贷分别为51亿、108亿（1H20信贷、非信贷减值计提额分别为323亿、62亿），预计与理财回表有关。总体而言，公司做实资产质量轻装上阵，有利于公司下一阶段的改革发展，后续信用成本主要观察对公延期还款以及资管新规过渡期表外理财非标回表压力。 我们小幅调整公司2020、2021年EPS至1.41元、1.63元，预计2020、2021年底每股净资产分别为15.14元、16.48元。以2020年10月21日收盘价计算，对应2020-2021年PE分别为12.7/11.0倍，对应2020-2021年底的PB分别为1.18/1.09倍。公司在2020年这一特殊阶段以经营数据自证过往3年对公出清彻底，且在目前环境下通过零售-对公转型/金融科技投入推动，经营较以往具备更多调整灵活性。未来公司业务摆布仍有优化空间，尤其是对公的资源配置有望联动地改善负债成本，预计财务、风险指标仍将持续改善。未来需重点关注对公转型成果兑现进度，以及表外理财非标回标情况。我们认为随着转型推进，后续业绩弹性仍有提升潜力，维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，转型推进不及预期。

营收PPoP小幅正增长，减值计提力度加大，影响利润增速实现。公司1H20业绩驱动因素主要来自于生息资产规模同比扩张8.8%与所得税实际税率同比节约1.2pcts。具体来看，规模扩张是业绩增长压舱石，息差同比下滑13bps导致净利息收入增长乏力；非息收入在去年同期高基数下小幅正增长。收入增速放缓但储蓄代理费支出与员工成本刚性，成本收入比同比提升0.7pcts至51.8%。同时，公司上半年严格不良确认，加大减值计提力度，减值损失同比+21.3%，影响本期利润增速但拨备缓冲垫增厚至400%。 资产规模增速边际加快，贷款投放结构趋于常态，对公活期存款增长积极。2季度贷款增长相对积极（yoy+16.2%），资产规模扩张速度加快（H1yoy+8.9%，Q1yoy+6.5%）。具体拆分贷款结构，2季度贷款投放结构趋于常态化，对公平稳、票据压缩，零售占比环比1Q20提升0.7pcts至55.4%，零售新增资源主要投向消费贷与个人小额贷款，对公贷款则小幅向制造业、采矿业等倾斜。2季度负债端存款吸收速度放缓，市场化负债小幅增配。1H20公司加大力度拓展企业、政府机构和行政事业单位存款，对公存款尤其是对公活期规模实现快速增长，对公存款占比较年初提升0.8pcts，一定程度缓解存款成本上行压力。 负债端市场化负债成本节约部分对冲了资产端收益率的下行，息差同比下滑13bps环比年初下滑8bps。资产端贷款定价尤其是企业贷款与票据贴现利率在政策引导实体融资利率下行、LPR报价走低形势下大幅下滑，但个人贷款利率同比仍小幅提升韧性较强，最终生息资产收益率同比下滑11bps。负债端零售存款定价平稳但企业定期存款成本上行，市场化负债成本在货币环境宽松下大幅下行但占比小，最终计息负债成本率同比提升4bps。 不良率小幅波动，关注逾期大幅改善，不良确认口径进一步严格，拨备增厚至400%。1H20公司不良认定口径更加严格，关注率、逾期率较年初分别下行13bps、15bps，逾期90天以上贷款/不良仍稳定在68%左右的低位，而名义不良率环比1Q20提升3bps至0.89%。公司上半年部分疫情严重区域的资产质量有小幅波动，但名义不良率与拨备覆盖率均处于可比同业最优水平，历史包袱轻。同时公司严格确认不良，关注、逾期亦处于绝对低位，后续受益于较低的不良生成速度，信用成本节约有望反哺利润。l盈利预测与投资建议：我们小幅调整公司盈利预测，预计2020、2021年EPS分别为0.63元和0.62元，预计2020年底每股净资产为6.15元。以2020-8-28收盘价计算，对应2020年底PB为0.76倍。公司作为第六家国有大型商业银行，凭借自营+代理模式差异化定位零售银行，零售客户、核心负债、资产质量均显著优于同行，同时公司在资产结构、中收、成本支出上还有较大优化空间，继续公司未来零售业务实现从量到质的突破。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，规模扩张速度放缓。

业绩依然强劲。归母净润增速+14.6%，在已披露业绩的上市银行中排名第一，不良率0.79%、拨备覆盖率506%虽然有小幅扰动，环比分别+1bp、-18pcts，但绝对值仍然在上市银行中绝对领先。业绩高增长主要来自：（1）净利息收入+19.0%，得益于生息资产规模同比增长25.2%，对冲了净息差同比小幅下降3bps的不利影响。（2）手续费净收入同比+46.5%，延续了一季度大幅增长的趋势，主要是信用卡分期以及代销基金、保险收入实现高增长。（3）其他非息收入同比+10.5%，相比1季度+56.9%的大幅增长，2季度-46.9%表现略显不足，估计是Q2利率上行导致债券投资收益波动，而去年同期基数较高。成本方面，（1）成本收入比保持平稳；（2）受益于优异的资产质量，2季度信用减值计提同比+14.3%略高于营收增速。 规模快速扩张，贷款、投资类资产高增，存款维持强势。规模扩张持续加速：（1）贷款投放进一步提速，票据在新增贷款中占比较高，对公贷款新增较多的行业包括商业贸易、租赁商业、房地产、建筑、制造业等，零售消费贷、经营贷、按揭等新增较为均衡。（2）投资类资产增长24.7%，主要增配政府债券、金融债、同业存单等。负债方面，存款增长强势，同比+22.6%，结构保持稳定，付息率较19H2环比小幅上行。 定价方面，NIM1.78%，同比小幅下降3bps，贷款收益率同比+4bps，但在LPR带动下环比19H2有所下降；投资类资产收益率同比-39bps，主要受市场利率大幅下降拖累下行较多，生息资产生息率同比下降13bps。付息率方面，存款成本仍然刚性，但存款成本上升幅度趋缓；其他负债成本的大幅下行使得总负债成本同比下降6bps。 拨备小幅释放，不良率微幅波动，资产质量依然优异。2季度拨备小幅释放，拨备覆盖率小幅下降至508%左右，不良率微增1bp至0.79%，绝对值仍处于上市银行最优水平。贷款逾期率微升4bps至0.90%，关注率下降15bps至0.59%。不良净生成率保持在低位，上半年年化信用成本1.61%，公司资产质量持续保持上市银行最优水平。 盈利预测与评级：我们调整公司2020、2021年EPS至2.61元和3.03元，预计2020年底每股净资产为17.91元，以2020.8.28收盘价计算，对应2020年底的PB为2.03倍。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，规模增长不及预期。

事件：招商银行2020.8.28盘后公布2020年半年度业绩，2020年半年度年实现营业收入1484亿元，同比增长7.3%，其中利息净收入909亿元，同比增长4.0%；非利息净收入575亿元，同比增长12.9%。实现归属于母公司股东的净利润498亿元，同比增长-1.6%。归属于普通股股东的基本每股收益1.97元。 公司半年报净利润增速-1.6%尽管亦处于负值区间，但为上市股份行中的最好水平。公司AUM突破8万亿，财富管理优势带来的中收稳健性，以及公司对风险控制一贯的审慎特点，助力公司实现了高基数下的营收/PPoP大体平稳。同时公司不良认定大幅趋严，拨备继续增厚，提前部分消化了本轮资产质量压力，未来风险抵御能力及盈利弹性将在行业中继续保持一梯队水平，与可比同业差异进一步拉大。 公司上半年利润驱动的主要因素来自生息资产+12%，非息收入增长7.3%，以及有效税率降低1.3个百分点至20.3%。NIM由于高基数原因同比-20bps，但基数效应下半年大幅减轻，公司在宏观经济波动背景下继续提升信用成本水平，上半年信用成本提升至1.55%，贷款减值较去年同期多提67亿。 收入端，资产配置于低风险领域带动生息资产收益率在Q2下行较为明显（-10bps），但有利于中期信用成本和风险控制。成本端，延续“逆周期”增大计提力度，拨备水平高位增长。存贷款增长积极，债券加大配置，带动资产规模扩张。 大幅收紧不良认定标准，不良率环比小幅提升3bps至1.14%，生成率为11个季度新高、核销加速，拨备继续增厚。预计资产质量的波动主要原因仍然是口径收紧而非真实恶化。公司零售不良周期高点或已出现，对公不良有待下个季度进一步确认。本轮公司前瞻性加大减值计提和不良处置力度，后续资源摆布上愈发从容。 盈利预测与评级：我们小幅调整公司盈利预测，预计2020、21年EPS分别为3.86、4.23元，预计2020年底每股净资产为24.14元。以2020-8-30收盘价计算，对应2020-21年PE分别为9.96x/9.10x，对应2020年底PB为1.59倍。我们继续看好公司在金融科技赋能银行经营上的前瞻性布局、不断强化的数字化经营能力和最终财务结果的兑现。尽管特殊年份中公司业绩难免随市场共振，但过往3年的布局使得招行长期竞争优势在此期间仍然不断巩固和扩大。而超高的拨备水平也大大增加了公司在未来应对短期经济不确定性下的财务平滑空间。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，中收和规模扩张放缓。

营收/PPoP维持10%左右的增长，核销处置与减值计提影响利润增速实现。1H20公司利润驱动因素主要来自于生息资产规模yoy+16.5%，手续费净收入yoy+10.9%，成本收入比同比节约1pct至25.4%。为了进一步夯实资产质量，严格不良确认和处置，公司上半年信用成本较1H19提升31bps至2.18%的历史新高，进而影响利润增速实现。 资产端扩表加速，增投债券投资与同业资产，负债端核心负债增长积极。1H20公司资产规模同比增长16.0%，实现近两年来最快增速，结构上或受资本充足率限制，贷款投放速度放缓，债券投资与同业资产大幅增配，贷款占生息资产比重较年初下行3pcts至54%。具体拆分贷款结构，对公贷款增配零售主要投向按揭，行业上制造业、租赁商业、金融、农林牧渔仍是投放重点，区域上长三角、珠三角及中部地区投放占比增加，环渤海、西部及东北区域增长相对缓慢。负债端存款表现亮眼，存款同比增长24.1%，占计息负债比重较年初+4pcts至74.8%，但存款定期化趋势仍明显。 负债端成本节约幅度大于资产端收益下滑幅度，NIM同比提升2bps环比年初微降1bp至2.30%，息差整体保持平稳。1H20在LPR报价下行、政策引导下调实体融资利率形势下，光大银行贷款利率尤其是企业与票据融资利率下行幅度较大，但零售贷款利率仍保持较强的韧性，同环比均仅下滑2bps，最终生息资产收益率下滑9bps至4.68%。负债端存款定价同环比均上行10bps左右，但受益于货币市场环境宽松市场化负债成本大幅节约，最终计息负债成本率下行14bps至2.48%，对息差稳定、营收增长形成有力支撑。 不良率平不良生成上行，关注逾期拨备稳中向好，信用成本提升至历史新高。截至1H20光大银行不良率环比Q1持平于1.55%，零售不良下行4bps但对公不良上行3bps，新增不良集中于住宿餐饮、租赁商业、建筑业等、区域上集中于东北、环渤海地区。1H20公司核销处置力度加大（上半年核销约196亿不良，19年全年核销约266亿），2季度不良生成环比上行20bps至0.62%。关注率、逾期率、逾期90天以上贷款/不良均有小幅改善，较年初分别下行2bps、5bps与1.5pct。1H20年化信用成本进一步提升至2.18%，拨备覆盖率、拨贷比环比Q1分别提升约5pcts、5bps至186.77%与2.90%。整体来看，公司上半年名义不良关注逾期拨备等各项指标基本保持平稳，不良生成上行趋势仍需进一步观察。 我们调整公司2020年和2021年EPS至0.64元和0.67元，预计2020年底每股净资产为6.39元。以2020.8.28收盘价计算，对应的2020年和2021年PE分别为6.1和5.8倍，对应2020年底的PB为0.61倍。公司结构转型带来的利润改善将持续释放，同时公司在资管业务上具备先发优势，理财子股份行中首开，两朵云等特色业务不断进展，存款展现出优秀的吸收能力。继续看好公司转型推进下稳健增长，维持审慎增持评级。 风险提示：不良超预期暴露，转型不及预期。

营收、PPOP延续15%以上的增长，核销处置减值计提力度加大，影响利润增速实现但资产质量大幅夯实。从业绩拆分来看，利息非息收入齐发力与成本收入比节约2pcts有力支撑了营收/PPOP实现两位数增长：利息方面，息差同比小幅下滑3bps但生息资产扩张加速（1H20日均生息资产同比+15.8%）实现以量补价，1H20净利息收入同比增长15.3%；非息方面，私行业务发展带来的代理基金/信托计划手续费收入大幅增长54%、债券持仓加大投资收益同比+63%，最终非息收入也实现近16%的高增长；成本方面公司在继续加大金融科技投入的同时强化投产管控，成本收入比同比节约2pcts。1H20信用成本在2.67%的高基数下进一步提升近0.5pct至3.13%，减值大幅增加（yoy+39%）影响了利润增速实现但不良/关注/逾期/拨备等各项指标均明显改善，资产质量大幅夯实。 1H20息差2.59%同环比均收窄3bps，2Q20息差2.59%环比1Q20仅收窄1bps，公司息差近5个季度稳定在2.6%左右韧性较强。1H20受贷款市场报价利率（LPR）下行影响，公司生息资产收益率下滑33bps至4.90%；但公司上半年主动压降高成本存款，发挥“金融+科技”优势拓展低成本存款，1H20存款成本同比下行14bps至2.35%；同时受益于货币市场资金面宽松，公司1H20计息负债成本率下行27bps至2.42%，部分对冲了资产端收益率下行。2Q20息差环比基本持平，生息资产收益率与计息负债成本率分别下行24bps与23bps，负债成本尤其是存款成本的节约（2Q20存款成本环比1Q20下降14bps至2.28%）对公司息差保持平稳、营收两位数增长形成有力支撑。 名义不良率持平于1.65%，对公不良/关注/逾期持续改善，零售不良暴露趋缓，拨备覆盖率提升至215%。从主要指标来看，公司资产质量较一季度边际改善。不良率连续3个季度稳定在1.65%，对公不良率较1季度继续下行4bps至2.01%，零售不良1季度受疫情影响大幅波动2季度在1季度基础上小幅上行4bps至1.56%；关注率较1季度下行7bps至1.86%；逾期90天/不良贷款、逾期60天/不良贷款偏离度较年初-2pct至80%、94%。不良认定标准继续趋严的同时，公司同时加大减值计提力度，拨贷比/拨备覆盖率环比1Q20提升至3.54%（+0.23pct）和215%（+15pct），风险抵补能力增强。我们维持前期观点，公司做实资产质量轻装上阵，有利于公司下一阶段的改革发展，后续信用成本主要观察零售不良波动能否得以有效控制与拨备覆盖率是否进一步向行业优异水平靠拢。 我们小幅调整公司2020年、2021年EPS至1.29元、1.37元，预计2020年底每股净资产为15.1元。以2020年8月27日收盘价计算，对应2020-2021年PE分别为11.2/10.6倍，对应2020年底的PB为0.96倍。公司在20H1这一特殊阶段以经营数据自证过往3年对公出清彻底，且在目前环境下通过零售-对公转型/金融科技投入推动，经营较以往具备更多调整灵活性。未来公司业务摆布仍有优化空间，尤其是对公的资源配置有望联动地改善负债成本，预计财务、风险指标仍将持续改善。年内需重点关注对公转型成果兑现进度，以及零售业务资产质量波动的情况。我们认为随着转型推进，后续业绩弹性仍有提升潜力，维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，零售转型不达进度。

营收增长强劲，净利润+12.1%，PPOP+25.2%。驱动业绩增长的主要因素来自生息资产+12.5%，净息差同比提升18bps，手续费收入同比大增156.2%。投资收益+公允价值波动拖累其他非息收入同比下降；费用方面，成本收入比较去年同期下降1.4pcts，减值计提力度环比继续加大（YoY+36.5%）。定价方面，息差逆势同比提升18bps。整体上，杭州银行半年报业绩靓丽。 资产规模增长较快，存贷款占比持续提升。资产端，贷款投放较快，同比增速较Q1提升，带动资产规模快速扩张。贷款占比进一步提升至41%，上半年对公贷款增加较多（+322亿），对公新增贷款主要投向水利环境公共设施、房地产、批发零售、租赁商业。零售方面（+64亿），上半年按揭（+68亿）、个人经营贷（+62亿）增加较多，而个人消费贷规模下降（-67亿）。债券投资占比提升至46.6%，而现金和同业资产比例分别进一步压缩至6.7%、5.6%。负债端，存款占比持续提升至69.7%。 资产质量方面，贷款不良额、不良率双降，拨备继续增厚，非标资产质量进一步夯实。不良额环比下降，不良率环比下降5bps至1.24%，我们测算的TTM不良生成率降至0.32%，处于较低水平。对公贷款资产质量改善，零售类贷款的不良率略微上升，但仍保持在低位，其中个人经营贷不良下降，消费贷不良率上升。逾期率指标较19年末环比改善，拨备继续增厚，拨备覆盖率大幅提升至383.78%。此外，值得注意的是，公司加大了非信贷债权资产的拨备计提力度，上半年大幅计提了约11亿信用减值，而去年同期仅不足0.3亿，有效夯实了表内非信贷债权资产的质量，轻装上阵。整体上，今年在疫情影响下，公司资产质量表现稳健，关键指标持续改善。 资本充足率和核心一级资本充足率14.70%和8.64%。公司公告150亿可转债发行预案，转股完成后静态测算可提升各级资本充足率2个百分点。 盈利预测与评级：我们预计公司2020、2021年EPS分别为1.24、1.40元，预计2020年底每股净资产为10.95元。以2020-8-27收盘价计算，对应2020年底PB为1.04倍。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，息差收窄。

扩表加速夯实营收，息差与减值拖累利润实现，跨区域经营布局加快。拆分利润驱动因素，息差同比下滑约10bps但生息资产规模扩张加速（yoy+14.9%），以量补价驱动净利息收入实现10%左右的增长。减值并未像1季度反哺利润是影响公司利润增长的核心因素，信用成本在去年同期高基数下小幅节约15bps至1.59%，但相对1季度的1.17%大幅增加，进而拖累利润实现，利润增速放缓后ROE同比下行2pcts至10.02%。值得注意的是，从区域贡献来看，常熟区域营收占比持续下降，常熟以外区域占比持续提升，公司跨区域经营成果逐步体现。 存贷款规模增长积极，2季度微贷投放恢复较快，存款增长结构亦边际向好。二季度以来新增贷款中100万以下的小微贷款占比近半，1000万以下贷款压缩，后续随着经济修复进程推进，公司新增小微贷款还有进一步提升空间。2季度以来存款增长亦相当积极（yoy+19.4%），并且定期存款占比较1季度下行2pcts，指向后疫情时代存款吸收能力逐步恢复，高定价定期存款占比下行也利好负债成本的控制。从存款增长区域结构来看，常熟以外地区存款占比较年初款增长2.7pcts，异地分支行与村镇银行资金自求平衡能力增强。 负债成本节约部分对冲资产收益下行，1H20净息差环比年初下行11bps至3.3%，好消息是2季度息差下行幅度趋缓。4Q19、1Q20、2Q20单季度净息差分别为3.40%、3.18%、3.12%，其中生息率下行下行、付息率基本与1季度持平，预计主要在于LPR报价维持不变、个人经营性贷款投放逐渐恢复与存款成本上行幅度趋缓影响。 不良率、不良生成维持低位，关注、逾期小幅波动，拨备大幅增厚，后续资产质量趋势尚需观察。1H20常熟银行不良率环比下行2bps至0.96%，2Q20单季度不良净生成率环比+3bps至0.16%，不良与不良生成速度继续保持在较低水平。值得注意的是，公司关注率较年初+3bps至1.34%，逾期率较年初+5bps至1.30%，逾期90天以上/不良较年初提升约19pcts至80.7%。公司2季度在去年同期高基数下仍保持一定的减值计提力度，拨备覆盖率环比1Q20增厚约25pcts至487.7%。整体来看，公司不良率、拨备覆盖率仍处于行业第一梯队水平，上半年关注率与逾期贷款的波动是否持续仍需后续进一步观察。 公司作为江苏地区小微贷款领域龙头，关键指标优于同行，二季度随着复工复产的稳步推进，小微贷款投放逐步恢复，看好其异地分支机构、村镇银行的长期成长性与ROE的提升空间。我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2020-21年营业收入分别为70.3亿、79.0亿，归母净利润分别为18.1亿、19.0亿。预计2020-21年EPS分别为0.66元、0.69元，预计2020年底每股净资产为6.63元。以2020-8-21收盘价计算，对应2020年底PB为1.24倍，维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量超预期波动，规模扩张不及预期。

息差走阔、中收改善驱动营收保持两位数增长， 2季度信用成本提升影响 利润增速实现。 营收高增长驱动因素主要来自于生息资产同比+8.7%、净 息差（披露值）同比+27bps，其中息差大幅走阔主要受生息率平稳、付息 率大幅节约影响；成本方面，成本收入比较去年同期下降 1.6pct 至 23.4%， PPoP 同比增长 16.5%，但减值损失同比多提 33%进而影响利润增速实现。 手续费及佣金收入边际大幅改善（yoy+12.7%），除结算清算外，银行卡、 代理、托管与信贷承诺等手续费收入均增长积极，其他非息收入在 1H19准则切换的高基数下负增长（-25.8%），预计后续其余上市银行亦将呈现 中收恢复积极、投资收益等非息收入负增长态势。 资产稳步增长，贷款增长较快，零售业绩恢复积极，票据压缩。 江苏银行 上半年贷款同比增长 17.9%，占比首次突破 50%，上半年新增贷款 982亿， 其中对公+678亿，零售+393亿，低收益票据规模压缩。 2季度零售贷款 投放恢复至年初水平，同比增长 27.8%，占贷款比重较 1季度提升 1.2pcts 至 36.5%，主要投向按揭（+288亿），信用卡、消费贷与个人经营性贷款 增长平稳占比下降；对公贷款同比增长 12.4%，房地产（+271亿）、制造 业（+91亿）新增较多。金融投资、同业资产规模较 1季度小幅压缩。负 债方面， 2季度流动性边际收紧，公司市场化负债小幅压缩，存款占比较 1季度提升约 1pct 至 67.6%； 1H20市场化负债成本同比、环比均有所下 行，而受益于结构性存款管控，公司存款成本同环比均保持稳定。 不良率下行 1bp，拨备持续增厚，资产质量好于预期。 不良率环比 1Q20下降 1bp 至 1.37%，测算 2Q20单季度不良生成环比 1季度下降 10bps 至 0.15%，预计新发生不良主要来自于零售个人经营性贷款，截至 2季度末 对公不良较年初下行 14bps，零售个人经营性贷款不良较年初+34bps 至 3.16%；关注率环比 1季度下行 5bps 至 1.83%；逾期 90天/不良贷款较年 初下行 4.7pcts 至 83.5%，不良对逾期 90天以上贷款覆盖力度加大； H1年化信用成本同比提升 22bps 至 1.82%，拨备覆盖率较 1季度提升 8pcts 至 246.8%。整体来看，公司不良率保持平稳，不良新发生保持在较低水 平，关注率、逾期贷款均持续改善，拨备增厚，信用成本上升主要是逆周 期增提拨备，资产质量好于预期。 我们调整公司 2020-2022年 EPS 至 1.22元、 1.30元和 1.43元，预计 2020年底每股净资产为 10.23元，以 2020年 8月 14日收盘价计算，对应的 2020-2022年 PE 分别为 5.3/5.0/4.5倍，对应 2020年底的 PB 为 0.63倍。 公司近几年不断进行资产结构调整，息差稳定性好于行业，不良逐渐出清， 随着后续配股及转债对资本的补充，看好公司成长性和区域金融机构整合 中市场份额提升的能力。 维持对公司的审慎增持评级。

业绩增长主要驱动因素来自非息收入增长较好，利息收入增长乏力。（1）19年利润增长的主要驱动因素来自手续费收入+12.7%、其他非息收入+211.8%，而利息净收入-0.9%形成拖累；成本方面，减值计提+24.9%，信用成本提升至1.54%，成本收入比较18年下降1.2pcts至27.4%。（2）从20Q1来看，手续费收入增速（+9.2%）有所放缓，其他非息收入（+49.6%）保持高速增长，而利息净收入增速（+4.6%）有所回升，主要是规模增长较快；成本方面，Q1减值计提+21.7%，年化信用成本2.17%略高于19Q1，成本收入比22.0%。定价方面，净息差提升至1.93%。随着定增资金于4月末补充到位，后续规模增长有望加速，带动利息收入实现增长。 19年贷款占比继续提升，增配零售。20Q1贷款增长较快，主要投向对公。公司19年生息资产规模增速8.9%，下半年时点规模增长陷于停滞，日均规模增长1.3%，增长略显乏力，预计受到资本约束规模增长有所保留。从结构来看，增量主要投向贷款，新增占比超80%。从贷款行业分布来看，零售贷款占比提升较快，新增贷款主要投向消费贷、经营贷，按揭贷款占比下降较多。对公贷款主要增配租赁和商务服务业，余额增加324亿，占比提升2.7个百分点；占比下降较快的行业包括批发零售、制造业。从20Q1增量资产结构来看，贷款占比43.8%、现金和准备金占比43.8%，是支撑规模扩张的两大驱动力。20Q1贷款增长较快，主要投向对公贷款。20Q1存款同比增长9.9%，活期存款占比小幅提升至30.8%。 不良率持平于0.89%，拨备覆盖率环比回升，资产质量保持稳定。一季度末不良率持平于0.89%，拨备覆盖率422.62%，较年初提升5pcts，拨贷比小幅提升3bps。Q1关注类贷款比例1.48%，较年初上升27bps。我们测算的TTM不良净生成率保持平稳。整体上，公司资产质量保持稳定。 Q1期末资本充足率和核心一级资本充足率分别为12.72%和8.78%。公司于4月25日公告完成116亿再融资方案，静态测算可提升各级资本充足率1.26个百分点，资本充足率和核心一级资本充足率提升至约13.98%、10.01%。 盈利预测与评级：我们小幅调整公司2020、2021年EPS至1.41元和1.62元，预计2020年底每股净资产为9.89元，以2020.4.30收盘价计算，对应2020年底的PB为0.78倍。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示：资产质量大幅恶化，规模增长不及预期。