Q2收入提速,少数股东损益增加致归母净利润增速下滑 公司2019H1实现营业收入3608.2亿元,同比增长14.7%(人民币,若无特别说明,货币单位均为人民币);归母净利润105.1亿元,同比增长10.1%,低于净利润增速(19.7%),主要原因为少数股东损益增加;扣非净利润99.4亿元,同比增长7.7%。分季度看,Q1/Q2分别实现营业收入1602.6/2016.2亿元,分别同比增长8.0%/20.3%;归母净利润分别为38.4/66.7亿元,同比分别增长20.2%/5.0%;公司Q2收入增速提升而业绩增速有所下滑。公司毛利率/净利率分别为10.05%/2.91%,较18H1分别变动-0.33/-0.12pct,公司毛利率下降主要由于公司毛利率较低的基础设施建设业务比重下降。分业务看,基础设施/勘察设计与咨询/工程设备和零部件制造/房地产开发业务19H1收入同比分别变动+17%/+5%/+10%/13%,毛利率分别较18H1变动-0.15/+0.01/+1.16/+4.13pct。 期间费用率下降,负债率有所提升 (1)现金流方面,公司19H1经营性现金流净流出498亿元,较18H1多流出211亿元,收现比/付现比分别为109%/120%,收现比较18H1保持不变,付现比较18H1提升0.04pct。(2)负债率方面,截止19Q2末,公司资产负债率为77.29%,较18年末提升0.86pct。(3)费用率方面,公司19H1期间费用率为5.57%,同比下滑0.18pct,其中,销售/管理/财务费用率分别为0.51%/4.32%/0.72%,同比分别变动+0.03/-0.10/-0.10pct,费用率有所下降。(4)公司19H1计提资产减值损失12.3亿元,同比减少9.6亿元,主要为公司其他应收款坏账损失减少。 新签订单稳健增长,铁路/房建发力明显 根据公司中报,公司19H1新签订单7013亿元,同增10.5%,国内/境外订单分别同增10%/20%。分季度看,Q1/Q2订单分别同增0.3%/20.4%,Q2订单增速明显提升。截止19Q2末,公司在手订单为30946亿元,为公司18年收入的4倍,在手订单充足,支撑公司未来收入持续增长。分业务看,基础设施/勘察设计与咨询/工程设备与零部件制造/房地产开发19H1新签订单5979/121/161/245亿元,同比分别变动+14%/-8%/-5%/+2%,基础设施订单中,铁路/公路/房建/轨交19H1新签订单1009/894/1223/1076亿元,同比分别变动+13%/-5%/+51%/-2%。铁路、房建订单高增,其中铁路订单主要受益于上半年铁路投资高增。 盈利预测及投资评级 公司为铁路建设龙头,上半年铁路投资高增,预计随着2020年专项债额度提前下达以及专项债作为项目资本金比例提升,公司将持续受益。此外,近期MSCI扩容将公司纳入指数,有助于带来资金增量。公司19年PE约为7.6倍,8家建筑央企19年PE均值为7.7倍,考虑到国常会要求加码专项债及宽信用政策的转向,未来基建链估值或迎修复,给予公司19年9倍PE,预测公司19年EPS为0.83元/股,对应A股合理价值7.47元/股,维持“买入”评级。H股方面,按最新收盘价计算H股折价率0.75,对应H股合理价值6.12港元/股,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期;基建补短板效果不及预期;资产负债率提升公司去杠杆压力增加;海外经营风险等。

Q2收入利润增速双升,经营性现金流改善显著 公司2019H1实现营业收入498亿元,同比增长8%;归母净利润21.24亿元,同比增长8.76%;扣非净利润20.89亿元,同比增长14.29%。分季度看,Q1/Q2分别实现收入217/281亿元,同比分别增长3.9%/11.4%;归母净利润分别为6.97/14.27亿元,同比分别变动-7.95%/+19.36%;扣非净利润分别为6.65/14.24亿元,同比分别变动-8.98%/+29.81%。公司19H1毛利率/净利率分别为15.54%/8.59%,较18H1分别变动-0.24/+0.12pct,毛利率虽然略有下滑,但公司净利率提升,主要因为公司费用率下滑0.2pct。公司19H1经营性现金流净额为+17.4亿元,较18H1增加78.6亿元,其中,Q2经营性现金流净流入28.4亿元。 房地产/水泥/民爆业务收入业绩高增,环保业务收缩 分业务看,公司工程施工/环保水务/房地产/水泥/民爆/公路/高端装备制造业务19H1分别实现收入286/78/49/43/18/11/6亿元,同比分别变动+20%/-32%/+46%/+43%/+23%/+5%/-31%,环保业务收入下降主要受再生资源市场变化,再生资源加工业务产能利用率不足,上半年淮安公司对一期项目3、4号生产线进行了技术改造,并于5月底完成全部技改工作,目前已达到提质增效的预期目标,下半年环保及再生资源回收利用业务经营状况有望改善。利润总额方面,工程施工/环保水务/房地产/水泥/民爆/公路业务分别实现利润总额14.2/0.14/5.5/14.6/1.8/5.5亿元,其中,房地产/水泥/民爆/公路业务利润总额实现较高增长,同比分别增长33%/84%/23%/24%。 海外订单高增,签订多个大额海外订单 根据公司中报,公司19H1新签订单1403亿元,完成年计划2320亿元的60%,同比增长17%。其中,国内/国际新签订单分别为811/592亿元,同比分别变动-1%/+55%,国内订单保持稳定,国外订单增速较高,主要为公司今年上半年签订了多个国际大额订单,包括合同金额241亿元的巴基斯坦开伯尔普什图省石油炼化项目,公司占比40%;合同金额124亿元的巴基斯坦Mohmand电站项目,公司占比70%;独立签署了合同金额100亿元的印尼卡扬水电站项目。 盈利预测及投资评级 公司Q2业绩较19Q1及18年下半年改善明显,且上半年公司国际订单高增,支撑公司下半年收入持续增长。此外,随着再生资源加工业务提质增效,公司下半年环保业务也有望改善。预计公司19-21年归母净利润分别为52.9/59.1/65.5亿元。公司19年PE约为5.6倍,PB仅为0.55倍,8家建筑央企19年PE均值为7.5倍,我们预计公司19-21年归母净利润复合增速为12%,给予公司19年7倍PE,预测公司19年EPS为1.02元/股,对应A股合理价值7.14元/股,维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧,海外订单推进速度不及预期;环保业务改善不及预期;基建投资增速提升速度较慢,新签订单增速下滑。

Q2业绩提速,毛利率略有提升 公司发布2019年中报,19H1实现营业收入3529.3亿元(人民币,下文若无特别说明,币种均为人民币),同比增长14.2%;归母净利润92.8亿元,同比增长15.9%;扣非净利润85.3亿元,同比增长19.4%,业绩超预期,在18H1业绩较高增速的基础上仍然实现较高增速。分季度看,Q1/Q2分别实现营业收入1570.9/1958.5亿元,分别同比增长19.3%/10.4%;归母净利润分别为38.9/54.0亿元,同比分别增长13.6%/17.7%;扣非净利润分别为36.5/48.8亿元,同比分别增长10.6%/26.9%。公司业绩优异,Q1/Q2均保持较高增速,Q2业绩提速。 公司毛利率/净利率分别为9.80%/2.92%,较18H1分别变动+0.10/+0.04pct,毛利率提升主要由于公司业务结构优化,高毛利业务占比提升。分业务看,工程承包/设计/工业制造/房地产开发业务19H1收入同比分别变动+16%/+9%/+21%/-1%,毛利率分别较18H1变动-0.09/-1.77/-0.93/+5.76pct。 经营现金流改善,负债率有所提升 (1)现金流方面,公司19H1经营性现金流净流出325亿元,较18H1少流出134亿元,收现比/付现比分别为99%/106%,较18H1分别下降3pct/9pct,付现比下滑较多,经营现金流有所改善。(2)负债率方面,截止19Q2末,公司资产负债率为78.44%,较18年末提升1.03pct。(3)费用率方面,公司19H1期间费用率为5.53%,同比下滑0.10pct,其中,销售/管理/财务费用率分别为0.61%/4.33%/0.59%,同比分别变动-0.03/+0.01/-0.08pct,基本保持平稳。(4)公司19H1计提资产减值损失13.1亿元,同比增加8亿元,主要为公司应收款项及合同资产减值损失增加。 新签订单高增,铁路/轨交/房建发力明显 根据公司中报,公司19H1新签订单7187亿元,同增18%,国内/境外订单分别同增20%/6%。分季度看,其中Q1/Q2订单分别同增6%/28%,Q2订单增速明显提升。截止19Q2末,公司在手订单为29422亿元,为公司18年收入的4倍,在手订单充足,支撑公司未来收入持续增长。 分业务看,工程承包/设计/工业制造/物流贸易/地产开发19H1新签订单6119/78/99/433/398亿元,同比分别变动+23%/-35%/-7%/+1%/-3%,工程承包订单中,铁路/公路/轨交/房建/市政/水电/机场码头及航道19H1新签订单981/1165/659/1910/996/80/215亿元,同比分别变动+19%/+1%/+28%/+31%/+14%/+56%/+4%。铁路、轨交及房建订单高增,铁路订单主要受益于上半年铁路投资高增,轨交订单高增预计主要为多个城市轨交规划获批,房建订单高增主要为公司在棚户区和老旧小区改造上加大了经营开拓力度。 盈利预测及投资评级 公司为铁路建设龙头,上半年铁路投资高增,预计随着下半年专项债扩容以及专项债可作为资本金用于国家铁路项目,公司将持续受益。公司19年PE约为6倍,PB仅为0.65倍,8家建筑央企19年PE均值为7.4倍,我们预计公司19-21年归母净利润复合增速为11.2%,业绩增速在基建央企中较高,给予一定估值溢价,给予公司19年9倍PE,预测公司19年EPS为1.51元/股,对应A股合理价值13.5元/股,维持“买入”评级。H股方面,按最新收盘价计算H股折价率0.85,对应H股合理价值12.6港元/股,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期;基建补短板效果不及预期;可转债发行进度不及预期;海外经营风险等。

扣非净利稳健增长,费用率有所下滑 公司发布2019年中报,19H1营业收入1035亿元,同比增长32.2%;归母净利润19.6亿元,同比增长51.7%;扣非净利润13.4元,同比增长11.4%。分季度看,Q1/Q2实现营业收入471/564亿元,同比增长51.6%/19.5%;归母净利润13.2/6.4亿元,同比变动+147.2%/-15.5%;扣非净利润6.1/7.4亿元,同比增长7.37%/7.59%。其中,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产公允价值约增加7亿元,据公司公告,考虑所得税后,增加19H1净利润约5.3亿元。 公司毛利率/净利率分别为9.24%/2.21%,较18H1分别变动-0.75/+0.27pct。公司19H1期间费用率为6.28%,同比下滑0.21pct,其中,销售/管理/财务费用率分别为0.30%/5.22%/0.77%,同比分别变动-0.08/+0.05/-0.17pct。公司19H1经营性现金流净流出128亿元,与18H1基本持平。 上半年订单维持高增,施工及建材业务增长较快 根据公司中报,公司19H1新签订单1720亿元,同增19.86%,完成2019年度新签合同目标的52%,其中Q1/Q2订单分别同比增长30.8%/9.3%,Q2订单增速出现下滑。分业务看,建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资/其他19H1分别新签订单1386/103/101/16/66/49亿元,同比分别变动+23.9%/+11.6%/+32.1%/-75.0%/+16.2%/+76.8%。收入方面,建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资/其他19H1收入为839/15/51/70/7/47亿元,同比分别变动+41.1%/+12.5%/+61.6%/-27.3%/+94.5%/+21.9%。 高股息具吸引力,受益长三角一体化及上海自贸区建设 公司为长三角地区建筑施工龙头企业,背靠上海市国资委,分红比例较高,公司近3年分红比例约为45%(税前),按照我们对公司2019年预测的净利润以及公司目前的19年市盈率计算的预期股息率约为5%,在建筑公司中处于前列。公司为上海地区公布员工持股的国企之一,根据中报,公司于2017年2月实施核心员工持股计划暨非公开发行股票事项,共有4542名员工参加,合计金额12.6亿元,有助于激发员工活力,促进公司业绩增长。此外,近期长三角一体化发展规划纲要经国务院审议通过印发,随着长三角一体化建设与上海自贸区建设的进一步推进,公司订单也有望持续增长。 盈利预测及投资评级 公司为长三角地区施工龙头,公司未来订单及收入增长有望受益于长三角一体化。若不考虑非经常性损益带来的利润增加,预计公司19-21年分别实现归母净利润32.4/36.6/40.2亿元。公司19年PE为9.9倍,而A股其他地方施工国企19年平均PE约12倍(排除异常值),考虑到公司为长三角地区龙头企业且业绩增长稳健,给予公司19年行业平均的12倍PE估值,而我们预测公司19年EPS为0.363元/股,则对应合理价值4.4元/股,维持“买入”评级。 风险提示:项目投资不及预期、订单转化速度下降超预期、新签订单增速下滑超预期、应收账款坏账率升高、人力成本上升风险等。

收入业绩稳健增长,经营性现金流改善 公司2019H1实现营业收入163.08亿元,同比增长15.83%;归母净利润8.79亿元,同比增长4.81%;扣非净利润8.52亿元,同比增长7.18%。19Q2实现营业收入96.38亿元,同比增长17.44%;归母净利润4.62亿元,同比增长2.67%;扣非净利润4.55亿元,同比增长5.57%。根据年报,公司计划19年营业收入及归母净利润同比增长8-10%。公司19H1毛利率/净利率分别为12.16%/5.47%,较18H1分别下降0.56/0.54pct。公司19H1经营性现金流净流出8.2亿元,较18H1减少净流出12.7亿元,现金流改善显著。 轨交及市政订单增长迅速,接连中标重点项目 根据公司中报及经营数据公告,公司19H1新签订单257.4亿元,同比增长5.1%。 其中,施工订单同比增长3.8%,施工业务中轨道交通类和市政工程类项目19H1同比分别增长10.6%/14.3%,轨交类订单18年同比下滑38%,市政类订单18年同比增长75%,19年上半年轨交类订单增速由正转负,而市政类订单在18年高基数的基础上继续快速增长。相继中标深圳妈湾跨海通道工程施工总承包1标(38.07亿元)、新建莘庄镇222号地块(莘庄地铁站上盖综合开发项目)三期工程总承包工程(34.41亿元)、上海轨道交通市域线机场联络线工程(西段)JCXSG-3标施工招标(25.23亿元)等一批重点项目,彰显公司项目实力。 上海地区轨交龙头,增量业绩奖励计划驱动增长 公司为上海地区轨交龙头企业,18年底发改委发布关于“上海市城市轨道交通第三期建设规划(2018~2023年)的批复”,总投资约2983亿元,将给公司带来需求机遇,支撑后期公司收入的持续增长。并且随着长三角一体化的推进,公司作为江浙沪地区的基建龙头之一将显著受益。此外,公司18年底制定增量业绩奖励计划,确定了明确的收入/业绩/盈利能力目标。其中,增量业绩奖励计划要求18-20年年报加权平均净资产收益率分别达到9.9%/10.0%/10.1%;归母净利润分别达到19.6/21.3/23.0亿元;营业收入分别达到340/370/400亿元。增量业绩奖励计划驱动公司未来收入/业绩/盈利能力稳步增长。 盈利预测及投资评级 公司为长三角轨交龙头,目前在手订单充足,未来将持续受益于长三角一体化推进和上海地区轨道交通建设的加速。另外,公司提出的19-21年业绩增量激励计划有望显著提升员工积极性,维持业绩稳健增长。预计公司19-21年分别实现归母净利润21.8/23.7/25.9亿元。公司目前PE(TTM)9.3倍,PB为0.9倍,PB处于行业可比公司最低水平。其他地方国有施工企业平均PE(TTM)约为12.5倍,给予公司19年行业平均的12.5倍PE估值,我们预测公司19年EPS为0.69元/股,则对应合理价值8.63元/股,维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧;固定资产投资不及预期;基建补短板效果不及预期;海外经营风险等。

收入持续高增,经营性现金流改善 公司2019H1实现营业收入89.57亿元,同比增长59.93%;归母净利润1.74亿元,同比增长28.84%;扣非净利润1.43亿元,同比增长37.37%。19Q2实现营业收入42.96亿元,同比增长18.68%;归母净利润0.70万元,同比下滑31.93%;扣非净利润0.57亿元,同比下降35.57%,预计主要受去年高基数影响。公司19H1毛利率/净利率分别为8.04%/1.94%,较18H1分别变动+1.04/-0.47pct。公司19H1经营性现金流净额为0.24亿元,较18H1增加2.05亿元,其中,Q2经营性现金流净流入9.35亿元,较Q1改善明显。 Q2新签订单高增,省内空间广阔 根据公司经营数据公告,公司19H1新签订单133.4亿元,同比增长95.7%;Q2新签订单113.7亿元,同比增长199.8%。截止19Q2末,公司在手订单312.7亿元,为18年收入的2.1倍,订单充足保证收入稳定增长。根据《山东省综合交通网中长期发展规划(2018-2035年)》,到2022年,全省高速公路/高铁里程将达到8000/4500公里,而截止2017年末,全省高速公路/高铁里程仅为5700/1240公里,和目标还有很大差距,有助于带动公司订单订单持续增长。 引进战略投资者开展股权多元化改革,优化子公司股权结构 公司公告称,18年底在子公司路桥集团层面实施市场化债转股,由铁发基金和光大金瓯两家投资者共增资11.5亿元,路桥集团于18年12月28日已收到全部增资款项。截止19Q2末,公司资产负债率为73.8%,较18Q2末降低4.5pct,公司负债率有效降低。公司近期公告拟在子公司层面公开征集战略投资者,引入其他国有资本和非国有资本,实质性地推动股权多元化改革。通过增资扩股和存量股份转让等方式,实现股权多元化,能够为公司引入生产经营所需要的资金、市场等核心资源,优化子公司股权结构,增强子公司开拓市场的能力。 盈利预测及投资评级 公司为山东省最大的路桥施工企业,未来有望受益于地方国企改革及股权多元化改革,股权激励的实施有望进一步激发公司活力,我们预计19-21年公司归母净利润分别为7.50/8.38/9.25亿元。公司目前PE(TTM)为7.6倍,而其他地方国有施工企业平均PE(TTM)在12.5倍左右,公司目前估值较低。我们预测公司19年归母净利润增速为13%,对应EPS为0.67元/股,给予公司19年约10倍PE估值,则对应合理价值约6.7元/股,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期,工程施工推进不及预期,国企改革不达预期,原材料价格上涨,股权多元化改革存在不确定性。

业绩稳健增长,盈利水平高 公司2019H1实现营业收入10.29亿元,同比增长21.81%;归母净利润2.00亿元,同比增长11.43%;扣非净利润1.97亿元,同比增长23.38%。19Q2实现营业收入5.99亿元,同比增长24.27%;归母净利润1.19亿元,同比增长11.21%;扣非净利润1.15亿元,同比增长30.06%。公司19H1毛利率为28.1%,较18年同期基本持平,净利率为19.4%,较18年同期下降1.8pct,盈利能力明显高于其他园林公司。公司2019H1经营性现金流净流出3.15亿元,较18H1增加净流出0.71亿元,预计主要受目前融资环境趋紧影响。截止19Q2末,公司资产负债率为46.9%,较18年末提升3.3pct。 新签订单高增,在手订单充足保障未来收入增长 根据经营数据公告,公司19H1新中标项目/新签订项目分别为79.7/59.2亿元,同比分别增长224%/539%;截止目前,公司新中标项目/新签订项目分别为84.1/59.2亿元,在手订单约80亿元,约为18年收入的5倍,在手订单充足,保障公司未来收入增长。后续随着融资环境的进一步改善,公司新签订单有望继续维持增长。其中,公司4月与中铁联合中标杭州江东大道项目,金额41.2亿元,该项目为杭州亚运会项目,中标该项目彰显了公司的业务实力,为公司未来承接更多的亚运会项目起到了促进效应。 湿地领域具绝对优势,员工持股彰显信心 公司持续深耕于生态湿地与建设领域,为国内湿地龙头,根据公司中报,截止19年7月底,公司中标了河南长葛双洎河国家湿地公园建设等湿地项目。公司18年成功承办“长三角地区湿地保护论坛暨中国湿地保护协会第四次常务理事会”,显著体现出公司在生态湿地修复领域的先发优势。此外,根据公司公告,近期公司实施19年第一期员工持股计划,募集资金不超过5000万元,彰显公司对自身未来发展的信心。 盈利预测及投资评级 在目前融资环境较差、PPP清库的大环境下,公司业绩仍然实现稳健增长,彰显了公司对项目风险的控制。近期公司新签订单高增,支撑公司未来收入及业绩增长。预计公司19-21年归母净利润分别为3.97/4.77/5.73亿元。公司19年PE约13.5倍,A股18年收入规模在5-30亿元之间且与公司业务模式比较相似的可比公司19年平均PE约18.5倍,我们给予公司19年18倍PE,而预计公司19年EPS为1.25元/股,则对应合理价值约为22.5元/股,维持“买入”评级。 风险提示:融资环境持续紧张;PPP项目进展不及预期;回款风险加大;借债加杠杆力度不及预期;人才流失风险。

业绩增长稳健, ROE 处于高位 公司 19H1实现营业收入 113.28亿元,同比增长 12.38%;归母净利润 7.52亿元,同比增长 16.06%;扣非净利润 7.42亿元,同比增长 19.00%。 19Q2实现营业收入 62.91亿元,同比增长 12.66%;归母净利润 5.18亿元,同比增长 10.04%;扣非净利润 5.41亿元,同比增长 18.12%。 上半年境内/境外收入同比分别增长 64.53%/1.16%,境内业务实现大幅增长。 公司 19H1毛利率/净利率分别为 16.26%/6.66%,较 18年同期分别变动-1.55/+0.14pct, 公司毛利率下滑主要由于业务结构变化, 低毛利的多元化运营和环保业务占比提升。 Q2ROE 为 5.62%, 在历史上处于较高水平。 Q2现金流改善明显,负债率持续降低 公司 19H1经营性现金流净额为-5.35亿元,去年同期为-10.09亿元,其中 Q2经营性现金流净流入 8.25亿元,主要原因为 18H1部分项目对分包商集中付款,随着埃及 GOE 项目完工,公司未来现金流有望进一步好转。 截止 19Q2末,公司资产负债率为 69.1%, 较 18H1下降 3.9pct。公司 19H1销售/管理/财务费用率分别较 18H1变动+0.17/-0.54/-1.80pct。公司上半年财务费用大幅下滑,由于人民币贬值产生 660万元汇兑收益所致(18年同期-1.51亿元),下半年至今人民币汇率仍处于贬值趋势,下半年有望给公司带来更多汇兑收益。 新签订单保持高增, 境内水泥业务增长较快 根据公司中报, 公司 19H1新签合同 152.27亿元,同增 26.04%。上半年新签水泥工程与装备合同 123.84亿元,同增 44%。 境内/境外分别新签水泥工程及装备合同 43.96、 79.88亿元,同比增长 109.43%/22.5%,公司上半年新签订单增速可观,国内市场水泥产业转型升级绿色发展推进公司项目承接。 境外内订单方面, Q1境内/境外订单增速为 14.95/61.97%, Q2境内/境外订单增速为148%/-13%, 二季度境内订单增速提升较为明显,而境内订单增速出现下滑。 公司多元化业务随属地化深入稳健发展,实现收入 19.88亿元,同比增长27.96%;实现毛利 3.13亿元,同比增长 53.43%。 盈利预测与投资建议 公司转型升级加强新业务拓展,同时两材合并有望充分发挥与公司的协同效应。 公司历年分红一般在 30%, 对应目前的估值股息率约 4%,在建筑公司中处于较高水平。 此外,公司入选“双百计划”, 股权激励计划要求 19-20年 ROE不低于 9.6%/10.3%,我们看好公司未来的发展,预计 19-21年公司归母净利润分别为 15.9/18.6/22.3亿元,公司目前 PE(TTM)约 7.3倍, 而国际工程行业上市公司平均 PE(TTM) 约 10.8倍,公司估值水平较低。此外,相比于其他国际工程企业,公司业绩增速更高,成长性更强,我们给予公司 19年 9.5倍 PE 估值, 我们预测公司 19年 EPS 为 0.91元/股,则对应合理价值约 8.65元/股。维持“买入”评级。 风险提示: 固定资产投资不及预期,项目进展不及预期,新业务拓展不及预期,汇率波动风险,资产减值损失增加风险,回款风险等。

Q2收入利润增速双升,经营性现金流改善 公司19H1实现营业收入137.96亿元,同比增长26.5%;归母净利润11.08亿元,同比增长12.1%;扣非净利润10.81元,同比增长12.2%,业绩增速符合预期,业绩增长预计主要来源于前期公装订单的快速增长带来的业绩释放。19Q2实现营业收入77.4亿元,同比增长32.5%;归母净利润5.07亿元,同比增长16.4%;扣非净利润4.96亿元,同比增长17.5%。公司19H1毛利率/净利率分别为18.98%/8.03%,较18H1分别下降0.24/1.04pct,其中Q2毛利率/净利率分别较Q1变动+1.17/+2.26pct。公司19H1经营性现金流净额为-5.43亿元,较18H1减少净流出0.97亿元,其中,Q2经营性现金流净流入3.97亿元。 Q2住宅及设计订单增速回暖,在手订单充足保证未来发展 根据公司经营数据公告,公司19H1新签订单224.7亿元,同增25.3%;公装/住宅/设计新签订单分别为127.4/83.6/13.7亿元,同比增长23.7%/27.2%/30.1%。分季度看,Q1/Q2新签订单分别为117.7/107.0亿元,同比分别增长30.4%/21.1%,Q2订单增速下滑主要因为公装订单增速下滑(Q1增速45.2%,Q2增速7.9%),住宅及设计Q2订单增速均有明显提升。如将全装修归入公装板块,按中标口径公司19H1公装/家装订单分别为214/37.8亿元。截止19Q2末,公司在手订单621.7亿元,为18年收入的2.5倍,订单充足保证收入稳定增长。近2个月竣工增速持续收窄,有助于支撑公司未来订单回暖。 家装业务盈利下滑,股权激励促业绩增长 公司家装业务平台主体为金螳螂电子商务有限公司(包含金螳螂家、定制精装以及品宅),19H1实现收入17.2亿元,同比增长35.0%,毛利率为23.2%,较18H1下降7.2pct。家装业务19H1实现净利润-2669万元,去年同期为+275万元,盈利下滑预计主要由于家装业务拓展造成成本费用上升。根据金螳螂家官网,公司目前拥有门店172家,与18年底数量相同,预计公司19年将不再新增门店,后期公司将在放缓家装门店拓张速度的基础上提高单店产值,并进一步释放利润。根据公司18年限制性股票激励计划公告,公司完成限制性股票激励计划首次授予,考核目标为19-21年净利润分别较18年增长15%/30%/45%或收入增长20%/40%/60%,有助于激发核心员工动力。 盈利预测及投资评级 公司在巩固公装龙头的地位后,积极拓展家装业务,有望成为家装领域新龙头。从行业层面看,后期竣工增速有望提升,利好装修企业订单回暖。公司近期完成限制性股票激励计划,有助于激发核心员工动力。预计公司19-21年归母净利润分别为24.4/27.6/30.9亿元。公司目前PE(TTM)12.1倍,A股装修公司平均PE(TTM)在20倍以上,公司估值为装修公司最低,维持合理价值12.2元/股的判断不变,预计公司19年EPS为0.91元/股,则对应19年PE约13.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:地产开发投资增速持续下滑;新签订单增速下滑;家装业务拓展速度减缓或短期内无法释放,长租公寓推行不及预期。

上半年业绩有所下滑,营收增速放缓 公司2019H1实现营业收入18.65亿元,同比增长3.02%;归母净利润-6181万元,同比减少663.34%;扣非净利润-7275万元,同比减少2392.73%。19Q2实现营业收入10.68亿元,同比减少2.27%;归母净利润1788万元,同比减少75.52%;扣非净利润1715万元,同比减少71.33%。公司19H1毛利率/净利率分别为33.38%/-2.13%,较18年同期分别下降2.66/4.59pct。我们预计公司上半年盈利情况相对较差的原因为:(1)公司家装业务受季节性影响以及18Q4订单增速低结算滞后,毛利率有所降低;(2)公司持续推进业务宣传、销售团队扩充、客户资源拓展等前期工作,费用有所增加,公司19H1销售/管理/财务费用率分别较18H1提升1.17/1.17/0.07pct;(3)19H1资产减值损失同比增加0.14亿元。 竣工增速降幅收窄,预收款增加反映未来订单回暖 根据公司经营数据公告,公司19H1新签订单24.0亿元,同增7.7%,其中家装/公装订单分别为20.5/2.2亿元,同比分别变动+3.1%/-7.7%,精工装订单为1.3亿元(18H1精工装订单仅为70万元)。分季度看,Q1-Q2新签订单增速分别为8.7%/6.8%,较18Q4(-16.9%)改善明显。而近2个月竣工增速持续收窄,有助于支撑公司未来订单回暖。从预收款情况看,公司19年二季度末预收款较18年底增加2.17亿元,公司现金流明显好转,19H1公司经营性现金流净额为2.35亿元,与18H1基本持平,预收款增加也侧面反映公司未来订单有望继续回暖。 新增门店持续增长,速美超级家减亏 截止19年二季度末,个性化家装业务“东易日盛家装”直营及子公司门店共计171家(19H1新增8家),产品化家装业务门店共54个,其中“速美超级家”48家、上海创域家居“关镇铨”6家。其中,速美集家子公司19H1亏损517万元,较18H1减亏2937万元。《2018中国建筑装饰蓝皮书》数据显示,2017年住宅装修装饰全年完成工程总产值1.91万亿元,同比增长7.3%,另一方面,家装行业企业数量在不断减少,行业集中度不断提升。随着后期行业集中度的进一步提升,公司作为家装龙头,伴随着前期万科与链家参与定增后协同效应凸显,公司有望进一步提升其市场占有率。 盈利预测及投资评级 公司为家装龙头,前期万科与链家参与定增后协同效应凸显,有望给公司带来客户导流和品牌效应,后期也有望受益于地产竣工增速回暖,预计公司19-21年归母净利润分别为2.79/3.19/3.74亿元。公司目前19年PE约13倍,A股装修企业平均PE约15.8倍,考虑到公司主营业务为C端家装业务,毛利率较高,现金流较好,估值存在一定溢价,给予公司19年17倍PE,而预计公司19年EPS为0.66元/股,对应合理价值为11.22元/股,维持“买入”评级。 风险提示:房地产开发投资及住宅销售增速持续下滑;新签订单增速下滑;家装业务推进不达预期,长租公寓推行不及预期。

营收增速符合预期,利润增速放缓预计受激励补提影响 公司2019年上半年实现收入4.53亿元,同比增长15.41%;归母净利润8532万元,同比增长7.16%;扣非净利润6842万元,同比增长9.78%。其中,19Q2实现营业收入2.45亿元,同比增长10.92%;归母净利润6396万元,同比增长6.25%;扣非净利5417万元,同比增长2.29%,业绩实际披露数据好于快报数据。公司19H1毛利率/净利率分别为46.5%/19.9%,较18H1下降1.2/1.4pct。 公司Q2利润增速放缓预计主要为公司18年业绩超预期,但激励计提不足,在19年进行补提,我们根据公司员工工资及奖金的增长情况,推算公司上半年预计多计提约1600万元奖金。此外,公司18H1有一笔350万元的上市补贴,以及19H1有165万元的扶贫捐款,剔除这些因素的影响后,公司19H1归母净利润增速将达到30%,净利率水平也将好于去年同期。公司下半年利润贡献较大,H2业绩有望释放,全年保持稳健增长。 检测业务稳健高增,现金流有望进一步优化 分业务看,检测业务方面,公司及子公司19H1共出具了26.13万份检验报告,实现收入3.36亿元,同比增长18.23%;实现毛利1.64亿元,同比增长18.21%。公司上半年现金流为0.44亿元,与18年同期基本持平,而公司目前在逐渐加大预收款模式的建材检测业务的比重(根据公司投资者关系活动会议纪要,19H1建工检测营业收入同比增长9.4%,毛利率48.26%;建材检测营业收入增长了34%,毛利率51%),公司的现金流有望进一步优化。认证业务方面,公司19H1实现收入3308万元,同比增长1.92%;实现毛利1322万元,同比下降6.59% 跨区域&跨领域并购并行,龙头效应逐渐显现 1)根据公司中报,截至18年底,全国检测机构39472家,收入2811亿元,平均收入约712万元,而国检集团内部法人单位平均收入超5000万元,是市场平均水平的7倍,盈利水平显著高于市场。由于行业规模化效应,公司发展处于先发态势,龙头效应逐渐显现。2)公司跨区域并购与跨领域同时进行,公司与枣庄市人民政府签订合作框架协议,双方在枣庄市合资设立子公司积极推进枣庄市检测认证机构整合重组,开启了事业单位改制新模式,开拓了山东检验检测认证市场。《全国质检系统检验检测认证机构整合指导意见》要求,到2020年,基本完成质检系统检验检测认证机构政事分开、管办分离、转企改制等改革任务,检测事业单位改制有望加速。3)近期两材重组进度加快,公司公告称中材集团拟将8家子公司通过采用合资设立公司等方式纳入公司经营,有望于年内完成。 盈利预测及投资评级 公司业绩现金流充沛,负债率较低,同时所处行业处于蓬勃发展阶段,公司有望通过并购实现有序扩张,预计公司19年收入/业绩增速均保持较高速增长。我们预计公司19-21年分别实现归母净利润2.33/2.82/3.39亿元。目前A股主要检测公司19年平均PE约39倍,我们给予公司19年33倍PE估值,对应公司合理价值25元/股,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策调整加剧竞争、业务扩张所需人才不足、项目进展不及预期、并购整合风险等。

业绩增速符合预期 ,收入增速略有下滑公司 19H1实现营业收入 19.15亿元, 同比增长 12.5%;归母净利润 2.07亿元,同比增长 23.2%;扣非净利 1.8亿元,同比增加 15.5%。分业务看,勘察设计类业务收入 17.1亿元,较上年同期增长 23.5%,EPC 业务收入 2.1亿元,同比减少 35.3%。集团新签订单 40.0亿元,同比增长 18.8%,其中勘察设计类业务新承接业务额 33.2万元,同比增长 13.1%。其中,公司上半年订单及收入增速下滑预计主要受 18年高基数以及 19年上半年江苏大型勘察设计项目减少影响。而根据公司年报,公司计划 19年新签订单同比增长 15%-35%,收入同比增长 20%-40%, 归母净利润同比增长 15%-35%,整体继续保持增长态势。 EPC 业务收缩致盈利水平提升,下半年现金流有望改善公司 19H1毛利率/净利率分别为 30.7%/11.1%,较 18H1提升 0.1/1.1pct,盈利能力有所提升,预计主要因公司低毛利率的 EPC 业务占比减小且 EPC 业务毛利率也相应提升。现金流方面,公司 19H1经营性现金流净额为-4.6亿元,同比增加净流出 1.7亿元,我们预计主要为公司前期业绩高增后发放奖金激励所致。目前公司已经减缓了 EPC 项目的承接,叠加融资环境改善,公司下半年结转有望加速,公司现金流有望转正。 专项债新规利好基建前端设计行业,省内订单增加利好省内设计龙头6月政府出台专项债新规,明确专项债可以用于部分重大项目资本金,有利于地方政府适度降低项目资本金出资比例。新规将有效拉动基建投资增速提升,而基建发力,设计先行,随着逆周期调节力度加大,公司作为设计行业龙头有望持续受益。此外,江苏省政府出台《江苏省人民政府关于加快推进全省现代综合交通运输体系建设的意见》,加快省内交通基础设施的建设,而公司省内外订单及收入比重一般维持在 6:4左右,我们预计下半年江苏省内订单情况较上半年会有所改善,而公司作为江苏省设计龙头企业,有望承接更多的订单。 盈利预测及投资评级公司在技术实力、现金流管理方面具明显优势,同时作为基建前端设计公司龙头有望持续受益于“基建补短板”政策和长三角一体化,预计订单/收入/业绩增速均保持较高速增长。此外,公司实施第一期员工持股计划,设立规模不超过 3100万元,有助于激发员工活力。近期公司公告拟回购 3000-6000万元用于员工持股,不超过 14元/股。预计公司 19-21年分别实现归母净利润4.96/6.12/7.37亿元。公司目前 PE(TTM)12.7倍,而 A 股其他设计企业平均 PE(TTM)约 24倍,公司目前估值水平较低,且我们预测公司未来三年业绩复合增速在 20%以上, 我们给予公司 19年 15倍 PE,而预计公司 19年 EPS为 1.067元/股,则对应公司合理价值约为 16.00元/股,维持“买入”评级。 风险提示:项目投资不及预期、订单转化速度下降超预期、新签订单增速下滑超预期、应收账款坏账率升高、人力成本上升风险等。

业绩稳健增长 , 设计咨询类业务订单增速较高公司上半年实现营业收入34.24亿元,同比增长21.1%,实现归母净利润1.69亿元,同比增长14.4%,扣非净利润1.44亿元,同比增长19.6%。 公司新签合同额57.22亿元,同比增长2.38%。其中,设计咨询类项目合同额36.36亿元,同比增长13.09%,而新签金额千万以上设计咨询类合同48项,合同额14.92亿元,同比增长30.19%; 工程承包类合同额20.86亿元,同比下降12.13%。 公司19H1毛利率/净利率分别为21.71%/5.54%, 较18年同期分别下降1.82/0.38pct, 公司毛利率下滑一方面因为设计业务毛利率略有降低, 另一方面因为低毛利率的工程承包业务比重提升。现金流方面, 公司19H1经营性现金流净流出3.36亿元,较18年同期减少净流出1.54亿元,截止19年二季度末, 公司资产负债率为65.51%, 较18年底降低0.62pct。 国企改革稳步推进, 实施限制性股票激励计划根据中报,公司全资子公司华建数创推进混合所有制改革, 18年11月上海市,市国资委同意将华建数创列入本市地方国有控股混合所有制企业员工持股试点名单。此外,公司在引入外部战略投资者的同时同步实施员工持股, 公司19年3月完成限制性股票激励计划, 向董事、 高管、 管理和技术骨干及其他对公司发展有重大贡献的员工合计 339名激励对象非公开发行了1291.94万股限制性股票,占公司总股本的3%,授予价格为5.86元/股。 解锁条件为以17年营业收入为基数, 营业收入复合增速不低于8%(公司18年收入增速为12.65%),且18-20年每年加权平均ROE分别不低于9%/9.5%/10%(公司18年ROE为10.18%)。 积极开拓全国及国际市场,“旧改”加速推进利好建筑设计龙头企业根据公司中报,公司成立海南设计研究院,同时签约海口人民剧场及配套项目设计施工工程总承包、海口会展工场改建项目。以“一带一路”沿线国家和区域市场为海外开拓重点导向,依托国际公司、威尔逊等海外平台积极拓展国际市场。 根据公司中报, 截止 6月底,公司新签外经合同 2.69亿元,同增 40.6%。 今年年初以来, 政策多次提及“旧改”,《政府工作报告》 提到“要大力进行改造提升城镇老旧小区”, 4月三部委发文《关于做好 2019年老旧小区改造工作的通知》, 6月国常会明确要推进城镇老旧小区改造, 7月中央政治局会议着重将“旧改”列入“补短板工程”。 一般房建项目设计费一般为 2%, 而发达省份及旧改重点推进的地区的旧改项目设计费比例在 4%以上, 预计后期随着旧改项目的加速推进,公司对应的设计业务有望受益。 盈利预测及投资评级公司为建筑设计龙头, 业务领域较广, 长三角一体化及旧改的稳步推进都将有利于公司订单的承接, 预计公司 19-21年归母净利润分别为 3.03/3.46/3.95亿元。 公司 PE(TTM)约 17.6倍, 19年 PE 约 15.94倍, 行业可比公司目前平均 PE 约 25倍, 排除估值异常公司后行业平均 PE 约 19倍,公司估值相对较低, 给予公司 19年 19倍 PE, 对应合理价值约 10.8元/股, 维持“买入”评级。 风险提示: 新签订单增速下滑,订单转化速度不及预期,应收账款坏账率提升、公司盈利水平下滑等。

业绩增速符合预期, 出售 TA 及减少 EPC 致收入下滑 公司2019年上半年实现营业收入21.1亿元,同比下降29.2%,公司收入下滑主要受出售美国TestAmerica及减少工程承包业务影响; 归母净利润2.2亿元,同比增长20.3%;扣非净利2.2亿元,同比增长23.4%, 业绩增速符合预期。 扣除TestAmerica后公司19H1营业收入同减7.7%,归母净利润同比增长17.3%,增速有所下滑,主要为地方政府去杠杆, 造成融资趋紧影响订单结转进度。 分业务看,境内工程咨询业务方面(扣除境外咨询与工程承包业务),公司19H1实现营业收入16.68亿元,同比增长11.37%;实现净利润2.55亿元,较上年同期增长27.34%,而公司19H1工程承包业务收入为1.16亿元, 同比减少73.64%。 此外, 公司环境业务发展较好, 19H1承接额较18H1增长了2.6倍,支撑公司未来环境业务收入的提升。 盈利水平提升, H2结转有望加速 公司 19H1毛利率 /净利率分别为 35.95%/10.74%, 较 18年同期分别提升8.2/4.2pct, 分业务看, 公司境内工程咨询/工程承包/Eptisa业务毛利率分别为42.1%/-4.2%/18.6%, 境内工程咨询和Eptisa业务毛利率基本维持稳定, 工程承包业务毛利率较18年同期有所下滑。 现金流方面, 公司19H1经营性现金流净流出6.45亿元,与18H1基本持平,公司已经减缓了EPC项目的承接,叠加融资环境改善, 公司下半年结转有望加速,公司现金流有望转正。 第三期员工持股计划持续推进,激发员工活力 根据公司中报, 2019年美国《工程新闻记录》(ENR)“国际工程设计公司 225强”中,公司位列第 44位,在“全球工程设计公司 150强”中,公司位列第46位。 公司 19年开启第三期员工持股计划, 参与认购本期员工持股计划共 78人, 员工个人实缴认购款项 2389.68万元,公司按 1:1比例缴纳本期员工持股计划基金 2389.68万元。 近期公司公告员工持股计划进度,已完成证券账号的开立、认购协议的签署、员工认购资金及公司配资的缴款、验资等相关工作,并将择机通过二级市场购买公司股票,有望继续激励公司员工活力。 盈利预测及投资评级 公司为民营设计龙头,资质齐全, 业务领域较广。 预计公司 19-21年归母净利润分别为 7.75/9.31/11.16亿元。 公司 19年 PE 约 11.6倍, 处于历史最低水平, 而公司成长性和业绩确定性强, 预计公司 19-21年业绩复合增速为 21.3%,公司目前估值较低, 给予公司 19年 14倍 PE(低于行业平均估值), 对应合理价值为 11.2元/股, 维持“买入”评级。 风险提示: 固定资产投资及基建投资增速不及预期,项目进展不及预期,应收账款回款周期加长造成回款困难风险等。

交通设计咨询行业领先,全产业链发展促成长 公司位列2017年全国工程勘察设计企业勘察设计收入50强第14位,在江苏交通勘察设计市场具有龙头地位,拥有工程设计、勘察综合甲级资质,是我国工程设计行业资质等级最高、涵盖业务领域最广的资质。在业务布局上建立了5大专业院和2大事业部,提升了公司整合资源的能力,促进传统勘查设计和新兴专业的技术发展。 ROE提升,现金流优异,未来发展动能充足 公司18年实现营业收入同增51.2%,归母净利润同增33.5%,公司成长动力足,业绩增速连续3年保持在30%以上,而净资产收益率也达到16%,连续三年持续提升。公司扩大业务规模伸长业务链的同时,业务回款情况良好,经营性现金流量净额逐年保持增长的趋势。公司目前设计实力及行业影响力的逐步提升,研发投入的不断加大,公司人均产值持续提升。此外,公司新签订单继续保持快速增长,订单储备充足,且未完工存货也为公司提供业绩储备,未来发展动能充足。 行业持续回暖,企业合并加速,龙头企业有望受益于基建投资增速提升 2018年我国工程勘察设计企业共实现营业收入同比增长19.6%,继2015年触底回升后保持稳定增长态势。目前勘察设计行业集中度较低,龙头市占率不高,且行业内设计企业数量众多,行业竞争激烈,所以打造集成化服务日益成为设计公司发展的重要路径。随着国家大力推进工程总承包模式,勘察设计企业业务逐渐延伸至产业链下游,纵向一体化将提高勘察设计行业的资本开支和收入规模,行业未来在固定资产投资中的比重或持续提高。19年6月国务院发布的专项债新规有望带动基建投资增速提升,公司作为基建设计龙头企业有望持续受益。 各项指标均处行业领先,业务多元化、全国化布局为趋势 对比国内其他设计企业,公司营业收入及净利润规模和增长率、ROE水平均排在行业前三,公司传统业务转型和新兴产业布局也均走在行业前沿。对比苏交科,中设集团经营策略更谨慎,业务布局更精细化,目前以省内业务为主,18年公司省内省外营收增长率较17年分别提升18.9/1.0pct,未来中设集团属地化经营模式布局成熟后,省外业务增长有望进一步提升。对比海外设计公司龙头AECOM,多元化业务+国际化布局是大势所趋,公司正积极向成熟的项目全生命周期构建方向发展,不断拓宽公司业务范围。 估值与盈利预测 公司订单、业绩维持高增。自身在技术实力、现金流管理方面具明显优势,同时作为基建前端设计公司龙头有望持续受益于“基建补短板”政策和长三角一体化,预计订单/收入/业绩增速均保持较高速增长。我们根据FCFF模型算出公司合理股权价值为91.07亿元,每股价值为19.63元,明显高于公司目前股价,我们预计19-21 年公司归母净利润分别为5.07/6.35/7.62亿元,公司未来3年复合增速约为24%,给予公司19年15倍PE估值,对应合理价值约为16元/股,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期,项目进展不及预期,汇率波动风险,商誉减值风险,投资并购整合风险,回款风险等。