首次覆盖给予谨慎增持评级,目标价17.39元,预计2019、2020、2021年公司EPS分别为0.47元、0.54元、0.63元。公司是张江科学城开发建设的主力军,除了传统的园区开发带来的利润外,产业投资部分也有为公司带来巨大利润的潜力,因此公司能够获得远高于行业平均的估值水平,估计公司对应2019年合理的PE水平为37x,对应目标价17.39元。 公司园区营运业务逐渐成熟,为公司提供稳定的租金收入。公司租金收入持续稳定增长,2018年租赁收入达到8.3亿元,占整体营业收入超七成,并继续呈现稳定增长的态势。随着公司园区业务的稳定成熟,新兴产业不断引入,公司的租金收入能够继续保持稳定增长。 张江科学城具备产业集群的禀赋优势,未来仍有巨大的发展空间,为公司业务的发展提供强力的支持。张江科学城已建立起以信息技术、生物医药、文化创意为主导产业,以人工智能、航空航天、低碳环保为新兴产业的“三大、三新”产业格局,是公司产业投资的重要资源,大规模的产业集群也让公司能够顺利从“建设者”的角色转变为“平台搭建和运营者”的角色,形成公司新的盈利来源。 产业投资具备巨大的利润潜力,成为公司业绩的潜在爆发点。公司投资收益占比较大,在产业投资方面具备资源优势和专业优势,同时通过直投、创投、设立基金等方式参投项目,在服务和支持园区内企业孵化壮大的同时,进一步分享新兴产业发展的红利,是公司潜在的业绩爆发点。 风险提示:产业投资带来的收益波动性和不确定性较大。

首次覆盖,给予谨慎增持评级,目标价4.00元。预计2019/2020/2021年EPS分别为0.50元、0.65元和0.89元,增速分别为21%、29%和36%。公司房地产业务和专用车制造业务齐头并进,地产业务销售有望突破规模瓶颈,实现跨越式增长,预计对应2019年合理的PE估值为8x,对应目标价4.00元。 公司属于中型区域型房地产开发商,规模突破是限制其发展扩张的瓶颈。公司98%的营业收入来自于重庆、成都、武汉三个城市,根据克而瑞的数据,2018年实现销售额近550亿元。公司沿长江经济带重点布局了13个二线以上核心城市,并形成了以上海、武汉、成都、重庆为核心城市的四大区域扩张模式,在积极拓展土地储备的同时,通过一二级联动的方式获取新的资源,有望推动公司突破规模瓶颈,2019年计划销售增速30%-50%,迈向下一个台阶。 专用车制造业务国内领先,成为公司业绩的重要来源。公司2018年专用车板块全年实现营业收入8.16亿元,同增35%,保持高速增长的态势。且防弹运钞车业务保持稳定,市场占有率超过40%,连续18年位居行业第一,集成车业务收入也实现大幅增长。专用车制造业务保持较强的稳定性,是公司业绩的重要补充。 公司已经建立起完善的激励体系,确保未来业绩增长的顺利实现。公司在2019年向公司核心员工授予股票期权与限制性股票,并以业绩考核为行权条件;公司实施共同成长计划,从净利润中提取且与增速挂钩作为参与计划员工的薪酬,大大提升了员工的积极性。 风险提示:新区域项目拓展低于预期。

维持增持评级,业绩增长符合预期,公司布局城市进入收获期,加上业绩对赌高完成率,上调2019~2021年EPS分别为1.13/1.93/2.52元(原2021年EPS为2.01元),对应增速分别为91%/71%/30%,维持目标价10.56元,对应现价6.6XPE。 业绩高释放,受结算结构影响利润率有所下滑。2019年上半年实现营业收入233.2亿元,同比增长52.3%;实现归母净利润13.1亿元(同比增长41.6%),大约完成2019年业绩承诺40亿的33%。由于结算结构的差异,公司上半年毛利率19.9%,同比下降2.3%,下半年随着更多资源的结算,相信全年毛利率相对去年还将有所提升。由于毛利率下降,上半年公司权益净利润率5.6%,相对去年同期下降0.4%,但高于去年全年5.5%的水平。于此同时,公司的加权平均ROE同比上升1.5%至5.75%。 上半年拿地往一二线走,有息负债规模依然处在同等销售规模房企中的低位。公司上半年在济南、杭州、厦门、西安等二线城市核心区位增加较多资源,拿地均价比2018年提升46.5%。虽然公司的净负债率232.3%(分母为归母净资产)虽然高于同行业平均水平,但是公司有息负债绝对值水平686亿元却大幅低于同等销售规模房企。 公司的销售弹性较大,未来业绩高弹性可以消化掉高PE和高PB。2017年和2018年、2019年上半年公司分别实现销售金额963、1466、812亿元,按照2年的结算周期,即使不考虑新增拿地,也能够实现2019年和2020年的对赌协议。 风险提示:业绩对赌无法完成;房企融资政策大幅收紧。

16.首次覆盖,给予增持评级,目标价13元。预计2019/2020/2021年EPS分别为1.22元、0.96元和1.16元,增速分别为57%、-21%和20%,核心净利润对应EPS分别为0.52元、0.55元和0.63元。由于投资收益是公司利润的潜在爆发点,享有一定的估值溢价,核心净利润对应2019年合理PE估值预计为25x,对应目标价13元。 17.传统的房地产板块和市政板块为公司带来持续稳定的业绩。公司传统的房地产及市政业务占公司营业收入比例近九成,公司全年实现销售额23.21亿元。公司深耕南京区域,2018年新增与政府合作项目13个,在南京区域城市提档加速的环境下,随着南京工业园区的土地转让面积的恢复,公司房地产及市政业务仍然有较大的空间。 18.与其他的区域性园区开发企业类似,产业投资部分将为公司带来巨大的利润空间,公司业绩有较大的爆发潜力。公司不断完善“南京高科、高科新创、高科科贷、高科新浚”四大专业股权投资平台体系建设。由于本身拥有医药健康业务,公司在产业投资方面更加注重与医药健康业务的互动促进,股权投资具备较大的增长潜力,同时股权投资的波动性和不确定性也给公司业绩带来的较大的波动性。 19.股权投资成果显著,后续大概率能够为公司贡献稳定的业绩。2018年,公司投资的南京证券成功上市,公司直接或间接投资的公司也在申请上市。高科新浚也有部分投资项目实现退出,并有2个项目进入上市辅导期,预计公司的股权投资业务能够持续贡献业绩。 20.风险提示:南京区域市场不及预期

维持增持评级,维持目标价28.35元,维持2019/2020/2021年EPS分别为2.25元、2.59元、3.02元的判断。公司具备明显的区位和资源优势,也是粤港澳大湾区的核心标的,随着各项战略稳步的落地推进和招商局集团的资源支持,公司的盈利也将更加多元。 半年报业绩同比下降,略低于预期,但预计全年仍能维持正增长。2019年公司竣工计划大幅增长,且近三年公司销售均价稳定增长,预收款和合同负债在2019年6月底达到1111亿元,较年初增长47.4%,因此全年维持较高增速是大概率事件。 销售稳步增长,顺利完成全年2000亿目标是大概率事件,同时也是大湾区核心受益标的。公司在粤港澳大湾区的核心城市深圳的核心位置拥有大量待开发的优质资源,随着打造深圳国际化都市地位确立,公司的资源优势也日益凸显。 各项战略稳步推进,业务协同综合发展,多点开花贡献业绩。(1)2019年上半年,前海土地整备事项圆满完成,后续合作事项正加快推进,前海片区开发已无实质性障碍;(2)在2018年收购招商漳州之后,后续陆续以产城联动、港城联动的商业模式获取小镇、综合体等项目,继续获取优质的资源;(3)公司收购中航善达的股份已经通过国资委的同意批复,交易完成后,招商物业注入中航善达,有望进一步打造央企物业管理旗舰平台。 风险提示:园区项目开发进度低于预期。

维持增持评级,维持目标价16.68元,维持2019/2020/2021年的EPS分别为2.19元、2.70元和3.25元的判断,对应增速分别为26%、24%和20%。公司“3+X”新型产业全面发展的战略格局逐步推进,园区板块和康旅板块开始持续贡献业绩,充足的储备之下,预计公司未来能够维持持续稳定的业绩增长。 公司2019年中期业绩维持高速增长,符合预期。2019年上半年,公司实现营业收入243.6亿元,同增25.65%;净利润29.44亿元,同增34.81%,继续维持在较高水平。毛利率和净利率分别为30.4%和12.1%,较2018年同期下降1.9、上升0.5个百分点,加权ROE为8.11%,与2018年同期基本持平,在手货币资金313亿元。 房地产主业增势良好,储备充足,布局区域更加合理。公司2019年1-7月累计签约销售金额达到534亿元,同增14.5%。同时,公司在2019年6月底储备建面超过4000万方,足够公司未来3年的开发。而且土储区域围绕“一带一路”、“长江经济带”和“粤港澳大湾区”,具备较强的盈利潜力。 园区板块和康旅板块开始贡献业绩,产业转型取得实质性进展。产业园板块2019年上半年实现净利润4.41亿元,是公司业绩强有力的补充;而康旅板块也初具规模,开始贡献业绩和回款,2019年上半年荣盛康旅实现签约9.06亿元,回款9.03亿元,营收7.06亿元。 风险提示:公司布局区域市场销售不及预期。

维持增持评级,考虑公司布局城市进入收获期,加上业绩对赌高完成率,上调2019~2021年的EPS至1.13/1.93/2.01元(原1.07/1.88元),对应增速分别为91%/71%/4%。综合给予2019年9.5XPE,上调目标价至10.7元。 2016年的转折点,2018年的绽放。一方面,公司在2016年获得大量回款后,拿地规模开始大增,且主要集中于长三角城市。到2018年公司业绩符合预期,实现营业收入401.1亿元,同比增长31%,实现归母净利润21.9亿元,同比增长219%,主要是因为公司结算项目的增加以及整体盈利能力的提升,毛利润率和归母净利润率均提升了3个百分点以上。另一方面,公司董事长开始放权,引入新管理层,职业经理人陈凯(曾任阳光城联席董事长)加盟,接班人陈昱含(董事长之女)上位;重新重视投资者关系,引入万科核心人物梁洁。并且于2018年下半年抛出高标准、大规模股权激励方案,高业绩考核目标彰显公司对未来发展的坚定信心。 净负债率高,但主因净资产低,利润释放为后续扩张提供再次加杠杆的空间。公司的净负债率216%虽然高于同行业平均水平,但是公司有息负债绝对值水平579亿元却大幅低于同等销售规模房企。若考虑公司未来2年利润总计110亿元计入所有者权益,则净负债率水平下降至132%。 公司的销售弹性较大,未来业绩高弹性可以消化掉高PE和高PB。2017年和2018年公司分别实现销售金额963、1466亿元,按照2年的结算周期,即使不考虑新增拿地,也能够实现2019年和2020年的对赌协议。 风险提示:业绩对赌无法完成;房企融资政策收紧。

维持增持评级,维持目标价50.16元,根据公司的结算进度,下调公司2019/2020/2021年的EPS至4.75元(-12%)、5.86元(-18%)和7.30元。我们认为,城镇化转向力度可能大于市场预期,同时,公司在重启拿地之后销售增速也将好于市场预期,因此,在行业和公司自身变化之后,公司发展将重新回到黄金年代,估值也随之上升。预计公司2019年合理的PE估值为10.5倍,对应目标价50.16元。 业绩符合预期,稳健增长。公司2018年实现营业收入838亿元,同增40.5%;净利润117亿元,同增33.8%,完成2018年的业绩承诺。 都市圈战略聚焦,由扩张走向深耕。经历了2014年以来在都市圈大范围高速度的布局之后,公司目前已在15个核心都市圈、以开发性PPP模式建设运营产业新城近80座,形成“3+3+4”的战略格局。而随着我国的城市发展战略转向以都市圈为核心,公司的商业模式完美的顺应了这一大势,顺势而为给公司的业务带来巨大的增长潜力。同时,公司的产业新城运营模式具备很高的资金和资源壁垒,在优质都市圈卡位的支持下,公司迎来新的历史性发展机遇。 互补性管理团队就位,平安入股造就新的起点。而平安集团的入股也将持续为公司带来了资金和资源多方面支持,不仅优化了公司的治理结构,同时大幅度改善了公司的融资环境,结合各自自身的资源优势,平安集团与公司未来有望共同在新业务领域取得新的突破。 风险提示:协议土储向表内土储转移速度不及预期。

公司进入结算期,2019~2020年结算收入增速依然会保持20%以上增速;且伴随土地投资强度的下降,公司经营性现金流降持续好转。 投资要点: 公司未来将进入高速结转期,上调2019~2021年EPS分别为1.98/2.43/2.91元(原2019~2020为1.90/2.29元),鉴于目前房企融资的宽松,土地市场的回暖会进而引起楼市价格的回暖,因此提升行业估值,参考龙头可比公司给予8.03倍PE,上调目标价至15.9元。l 2018年,公司实现营业收入1946亿元,同比增加32.7%;实现净利润261亿元,其中归属母公司净利润金额189亿元,同比增长20.9%;实现基本每股收益1.59元,同比增长20.5%。 2018年公司资金成本依然在提升(5.03%),且净负债率依然维持较高水平123%。一方面,公司整体土地投资强度在高位下降,无论拿地面积还是金额规模相比2017年都下降约30%。另一方面,伴随销售回款率提升,经营性现金流持续回正。得益于公司销售规模的快速增长,2018年销售回款率达88%,拿地的高位回落,经营性现金流大幅回正,同时销售费用率占比提升到3.1%。 以2017~2018年销售金额判断,2019~2020年结算收入增速依然会保持20%以上增速。2018年结算量接近2016年销售量(2101亿元),同比增长32.3%,结算滞后期约2年。考虑到2016年销售项目利润率较为丰厚,因此2018~2019年进入到高利润增速时期。且公司已完成保利(香港)50%股权收购交割,进一步扩大业务区域。 风险提示:融资政策收紧,销售回款不达预期。

维持增持评级。随着资产管理业务的推进,万科开发体外业务的估值也将逐渐体现,催化剂包括REITs等;维持公司2019/2020/2021年盈利预测,因配售调整EPS3.82/4.53/5.52元(分别下降0.09/0.11/0.14),同比增长28%/19%/22%。维持目标价43.01元,对应19年11倍PE。 公司积累的是管理之道,而非融资之道。在过去发展过程当中,我们能够看到的是:①持续低杠杆运作的房地产开发业务;②逐步沉淀6个基本盘,培养基本运营管理能力;③创新职业经理人制度,推进各项激励机制。因此,有别于其他房企,公司并没有将所有的精力投入到资产负债表的优化上,但也依然保有了最优秀的资产负债表结构。 资产负债表在长期阶段下收缩是房地产行业面临的最大困难,公司顺着最熟悉的路径转型可以继续扩大的资产管理行业。我们认为,相比于其他行业,房地产行业最大的核心优势就是对资产负债表的操控能力,在拿地端(前融)、开发端(开发贷)、销售端(预售)的多重抵押面临一定隐患的背景下,转型新型资产负债表扩张就有极大的必要。公司采取了基金的形式,将过去沉淀的管理之道最大化,并形成商业、物流、长租等业态,但并非持有,而是投融管退的基金业务。 开发业务仍为基石,基金业务等待REITs绽放。开发业务在建及规划中土储总建面1.5亿方(+13%),能够维持最近2年的开发需求,仍然是公司孵化新业务的现金流基石,再以新姿态展望未来。 风险提示:市场景气度进一步下行/公司结算的项目及进度不及预期。

地产开发业务开始受到了人口增速及行业竞争的限制,万科在开发业务保持盈利能力不断提升的同时,加速布局新业务(物流、商业、租赁),探寻新的增长极 投资要点: 维持增持评级。万科作为国内住宅开发龙头,产品溢价能力及适应市场的能力较强,住宅开发体外业务的估值也将逐渐体现;下调公司2019/2020/2021年EPS至3.91/4.64/5.66元(19/20年分别下降0.67/1.39),同比增长28%/19%/22%,下调目标价至43.01元,对应2019年11xPE。 保持市场敬畏,努力寻求新增长极。公司一直在寻求新增长极,从规模上相对较大的是商业地产板块和物流地产板块。同时,采用基金的投融管退模式,而非简单的管模式,在商业模式理解上和普通商业地产和物流地产并非相同。原有地产开发业务方面,继续保持平稳,拿地强度略有下降,拿地面积(4681.4万方)和销售面积(4,037万方)基本匹配,没有额外新增大量土储,因此财务报表中存货周转率继续下降(从30%下降到28%)。 短期盈利能力和现金流匹配,不额外追求扩大表内资产负债表。公司继续保持远领先于行业的ROIC(7.66%),同时维持正经营性现金流量,时间长达10年,且在近年大幅为正。公司突出基本盘,将保持好的利润表和现金流量表,因此短期之内对表内资产负债表的追求下降,考虑到公司的新增业务,表外扩张将继续高增长。 储备货值丰富,多头并进。开发业务在建及规划中土储总建面14,949万方(+13%),商业管理面积(在管超1300万方)、物流地产(971万方),储备及待结算资源丰富,多项业务未来将释放协同效应。 风险提示:市场景气度进一步下行

凭借资源和资金的优势以及组织架构变革,公司进入新的扩张期,存量资源加速释放,增量资源量质齐升,推动业绩稳步增长。 投资要点: 维持增持评级,给予2019/20/21年EPS分别为2.25元(+1%)、2.59元(-2%)、3.03元的判断,维持目标价29.39元,对应2019年PE为13倍。凭借资源和资金的优势以及组织架构变革,公司进入新的扩张期,存量资源加速释放,增量资源量质齐升,推动业绩稳步增长。 业绩符合预期,稳健增长,维持高分红率。公司2018年净利润152.4亿元,同增20.4%,符合预期。公司2018年度分红率为40%,每股分红0.78元,股息率达到3.5%。 粤港澳风正起,湾区建设如火如荼。公司已在粤港澳大湾区的9个城市布局,且大部分资源集中在湾区核心城市深圳,而公司在深圳区域的结算毛利率高达52.6%,远超其他区域,公司享受的独有的政策和战略区位优势将日益凸显。在2018年12月底,签署《土地整备协议》和《合资合作协议》后,公司在前海区域的权益进一步明确,待与政府成立合资公司补齐相应的出资额之后,前海片区的开发已无实质性障碍,将进入实际落地阶段,加速业绩释放。 模式造就多元业态,资源获取量质齐升。公司“港区城”的联动发展模式,协助公司获取新的优质资源,公司的大股东招商局集团也能够为公司提供资金和资源的支持,公司在2018年通过并购获取了大量优质的资源。2018年新获取土地储备面积1357万方,高于公司销售面积,未结储备估计超过4000万方,推动公司业绩的稳步释放。 风险提示:园区项目开发进度低于预期

维持增持评级,提升目标价至9.36元。2018年实现营业收入564.70亿元,同增70.28%;实现归母净利润30.18,同增46.36%;每10股分红0.56元。公司可结算货值充足,后续将持续受益于一二线城市销售回暖,调整19/20/21年EPS至1.04/1.4/1.95元,(19/20年相对上次变动-0.04/0.06),同比增速40%/34%/39%;给予2019年9倍PE,对应目标价9.36元。 2018年投资强度下降,杠杆水平得到明显改善。公司全口径销售金额为1629亿元,权益口径为1183亿元,考虑到公司权益土地款支出为306亿元,换来218亿元的经营性现金流,杠杆压力出现较为明显的下降。从节奏上,公司在年底重新增加土地获取,并向一二线集中。截止当前,公司有息负债为1126亿元,较2017年略有减少,成本为7.94%,提升了86bp。随着债务置换,预计平均成本将企稳。从杠杆率角度,公司净负债率水平(分母口径为归母净资产)为324%,较2017年下降78pct。 公司2019年,以财务稳健、增权益降负债为主。按公司规划,2019年为竣工交付大年,以销售的底线思维为基础,提高销售的积极性,并促进回款率超过2018年(80%),逐步从高杠杆企业转变为稳健性企业。以目前公司土储4418万方、销售面积1126万方计算,公司可销售年限为4年,储备丰富。 一二线城市土储给公司带来弹性,维持增持评级。公司土储按面积分布,一二线占比77%,按货值占比86%,预计在一二线城市回暖过程中,给公司带来更好的销售弹性。 风险提示:楼市景气度进一步下行。

维持增持评级,目标价42.50元。维持2018/19/20年EPS分别为4.18元、5.42元、7.14元。公司产业新城业务异地复制继续提速,与平安集团的战略合作有望释放更高的业绩成长性,有望在新的领域打造新引擎,维持较强的盈利水平。 梅开二度,精诚合作。平安资管在2018年7月受让华夏幸福19.70%的股份之后,近日再次大手笔增持华夏幸福,既响应银保监会鼓励保险公司使用长久期账户资金支持上市公司的号召,也充分证明了平安资管对于公司业务模式和发展前景的认可,强强联合,打造全国产业新城运营龙头。 深度协同,共筑宏愿。平安集团将向华夏幸福提供全方位的一站式金融服务,切实解决了在产业新城异地复制扩张的过程中因前期资金投入量较大、回报周期慢所带来的资金链的担忧,公司产业新城模式的异地印证有望提速;与此同时,借助于华夏幸福产业新城业务上的战略选址、产业发展、园区模式等方面的资源和优势,双方在长租公寓、康养服务、汽车服务产业集群、智慧城市等潜在发展方向上展开合作,打造业务创新上的新引擎。 业绩长虹,估值安全。2018/19/20年的业绩考核目标相对于2017年的增幅不低于30%/65%/105%,对应净利润分别为114.15/144.89/180.01亿元,对应同比增速分别为30%/27%/24%,现价对应PE分别为7.2x/5.7x/4.6x,按照30%的分红率计算,股息率分别达到4.2%/5.3%/6.6%,估值安全,吸引力较强。 风险提示:异地复制落地速度不及预期。

公司业绩预增符合预期,维持增持评级,上调2018~2020年的EPS至0.57/1.07/1.88元(原0.51/0.79/1.06元),对应增速分别为250%、88%、76%,考虑到公司未来业绩有高质量的增长,现价对应PE为10.9X,维持目标价7.65元,目标价对应PE为13.4X。 销售大步迈进,业绩对赌有保障。依据业绩预增公告,2018年公司实现归母净利润19.3~22.3亿元,同比增长220%~270%,实现EPS0.52~0.60元/每股,同比增长225%~275%,主要是因为公司结算项目的增加以及整体盈利能力的提升,2017年和2018年公司分别实现销售金额963、1521亿元,按照2年的结算周期,即使不考虑新增拿地,也能够实现2019年和2020年的对赌协议。除此外,公司从今年年报开始对投资性房地产采用公允价值,也会带来14.8亿元的所有者权益增加。 杠杆率虽较高,利润释放为后续扩张提供再次加杠杆的空间。截止2018年Q3,公司资产负债率和净负债率分别达到89.9%、215.3%,杠杆率高于行业平均水平,但有息负债绝对额较低(561亿元),在同等公司中偏低,考虑到公司净资产较小(221亿元),利润释放能够降低净负债率,为继续扩张提供再次加杠杆的空间。 2018年战略大调整,公司重新成长。公司2018年开始进行调整,在享受到三四线城市红利之后,公司再次成长,不但引进优秀人才,推出股权激励+员工持股计划,强化收入与绩效相关性,同时管理层变更也为后续提供增长空间。 风险提示:业绩对赌无法完成;房企融资调控继续收紧。