报告期内毛利率同比下降5.2pct,期间费用率同比上升3pct 报告期内公司综合毛利率39.9%,同比下降5.2pct;销售费率、管理费率、研发费率和财务费率为4.6%、5.3%、2.9%、4.4%,分别同比上升0.5、0.9、0.2、1.5pct。期间费率17.2%,同比上升3pct。 单3季度公司综合毛利率38.9%,同比下降5.2pct;销售费率、管理费率和财务费率为4.9%、5.6%、3.7%,分别同比上升0.3、0.8、1.8pct,研发费率2.6%,同比下降0.2pct。期间费率16.7%,同比上升2.7pct。 供需格局恶化致价格下降;淘汰落后产能,行业景气度拐点渐近 今年以来,全球主要经济体里,欧盟、美国、中国等不同程度面临宏观经济下行压力,玻纤需求增速边际放缓,而巨石作为行业龙头,仍实现了产销的增长:前三季度,公司粗纱销量约同比增长5%至120余万吨。但由于近两年新增产能较多,导致行业阶段性产能过剩,2019年以来玻纤价格承压,粗纱价格同比下降7%-8%,这也导致了行业亏损面在扩大,新一轮产能的淘汰进行中。此外,公司电子布产能投产后,销量实现高速增长,价格经历下调后已于10月开始企稳回升。 公司在成本上涨压力之下(主要是人工成本、原材料和天然气价格上涨),制造成本仍有小幅下降;费用方面,由于资本开支加大、借款增加,公司财务费用有所上升。 展望后市,考虑到当年玻纤价格已处于历史低位,未来进一步下降空间不大,新增产能的消化与落后产能的淘汰已经在进行中。中国巨石作为行业龙头,仍维持了最优的盈利能力,产品库存保持在2个月左右的合理区间,产品销售继续增长,龙头优势持续稳固。 盈利预测及投资评级 放长视角来看,中国巨石具备技术、成本控制、产能规模等优势,前瞻性产能布局、持续的产品结构提升,及业内领先的盈利能力将助力公司进一步巩固龙头地位。我们维持对公司2019-21年EPS分别为0.60、0.68、0.77元的盈利预测;基于公司竞争优势持续巩固,我们看好公司中长期盈利恢复及进一步成长的能力,给予目标价9元,对应2019年15倍PE水平,维持“推荐”评级。 风险提示:行业产能出现无序扩张,影响玻纤产品价格及盈利水平;公司出口业务占比大,海外市场提高贸易壁垒,将部分影响出口业务。

Q3营收净利减速,地产销售好转全年业绩有望迎改善:公司2019年前三季度实现营收54.44亿元,同比+20.02%,归母净利/扣非净利1.59亿/1.44亿元,同比+25.83%/+20.83%,扣非后净利增速基本与营收增速相当,我们认为主要系公司本期获0.16亿元政府补助所致。分季度看,19Q1/Q2/Q3营收同比各+7.30%/+40.44%/+8.93%,归母净利同比各+32.45%/+37.44%/+13.92%,三季度营收及业绩明显放缓,我们认为主要系:1)18Q3基数较高,单季营收同比+44.44%至18.52亿,为历年最高值;2)地产调控趋严,销售数据自7月起开始好转,预计四季度营收将有提速。 新签订单明显提速,全装修施工继续高增长:2019年前三季度公司累计新签订单94.07亿元,同比+8.57%,增速较19H1提高3.52个pp,其中Q3单季新签订单26.57亿元,同比+18.69%;分业务看,1)施工订单76.64亿元,同比+25.93%,占总订单量81.47%,其中,全装修施工继续高速增长,新签订单71.57亿元,同比+33.07%;公装订单同比-48.48%至3.50亿元,降幅较19H1收窄20.95个pp,家装订单1.57亿元,同比+448.81%;2)设计订单边际改善,同比-10.83%至2.82亿元,降幅较19H1减少14.21个pp。截至报告期末,公司累计在手订单129.80亿元,同比+13.88%,约为2018年营收的1.99倍,充沛在手订单将支持公司业绩增长。 毛利率小幅下降,费率改善现金流承压:1)公司2019年前三季度毛利率小幅下滑,同比-0.47个pp至12.24%,净利率略提升,同比+0.47个pp至3.81%;2)期间费率明显改善,同比-1.20个pp至5.65%,分项看,销售费用率与管理费用率分别-0.10/-1.36个pp至0.68%/3.76%,财务费用率+0.26个pp至1.21%,主要系流动资金贷款增加所致;3)经营性现金流净额-1.67亿元,同比多流出0.77亿元,我们认为主要因本期支付保证金、材料款及人工费增加所致;4)资产负债率同比+2.20个pp至76.86%,主要系业务规模扩张,公司应付票据及应付账款增加所致。 盈利预测及评级:我们维持预计2019-2021年公司EPS为0.65、0.84、1.06元,计算PE为11x、9x、7x。近期地产竣工销售数据均有明显改善,公司位于地产链下游,新签订单明显提速,全装修业务受政府扶持空间广阔,结合行业景气度以及可比公司估值,我们给予2020年目标PE10-13倍,上调目标区间至8.40-10.92元/股,维持“推荐”评级。 风险提示:基建投资不达预期,地产调控超预期。

金螳螂发布 2019年三季报: 2019年前三季度公司实现营收 227.41亿元,同比+22.66%,归母净利/扣非净利各为 17.50亿、 17.10亿元,同比+10.47%、+9.71%。 经营性现金流净额-8.09亿元,同比少流出 1.27亿元。 评论: 营收净利继续保持两位数增长,高基数致 Q3增幅放缓: 公司 2019年前三季度实现营收 227.41亿元,同比+22.66%,归母净利 17.50亿,同比+10.47%,归母净利增速大幅较收入增速低 12.19个 pp, 我们认为主要系: 1) 营业成本同比+23.87%至 185.16亿元; 2) 资金信托计划到期赎回致投资净收益同比-47.87%至 0.49亿元。分季度看, 19Q1/Q2/Q3实现营收 60.57亿/77.39亿/89.45亿元,同比+19.57%/+32.54%/+17.16%, 归母净利各 6.01亿/5.07亿/6.43亿元,同比+8.65%/+16.36%/+7.86%, 受去年同期高基数影响,公司 Q3单季营收、净利增速均有下滑, 但全年看业绩依然稳健。 新签订单增幅下滑, 充沛在手订单护航业绩增长: 2019年前三季度公司累计新签订单 334.24亿元,同比+17.30%, 同比增速较 18Q1-Q3下降 4.85个 pp,较 19H1降低 8.05个 pp; 分季度看, Q1-Q3新签订同比增幅各为+30.43%、+21.06%、 +3.65%, Q3增速大幅下滑,我们认为可能与地产政策持续收紧有关; 分项目类型看, 公司新签公装、住宅、设计订单各 185.60亿/126.51亿/22.13亿元,同比+15.57%/+17.90%/+29.87%, 与 19H1相比, 设计订单继续保持高增速,公装、住宅订单增幅下滑; 公司在手订单充沛, 截至报告期末, 累计已签约未完工订单 645.47亿元,同比+21.08%, 约为 2018年营收的 2.57倍。 毛利率小幅下降, 期间费率降低现金流改善: 1)盈利能力略有下滑, 2019年前三季度公司毛利率同比-0.79个 pp 至 18.58%,净利率同比-0.91个 pp 至7.65%; 2)期间费率同比-0.27个 pp 至 8.81%, 分项来看, 销售费率与管理费率同比各-0.40/-0.21个 pp 至 2.29%/6.09%, 财务费率提高 0.35个 pp 至 0.44%,主要系公司贷款利息及票据贴现费用增加所致; 3) 经营性现金流净额持续改善, 同比少流出 1.27亿元至-8.09亿元, 主要系公司审计收款成效显著, 销售商品及劳务收到的现金同比+24.44%至 201.86亿元。 竣工好转叠加新业务开拓, 公司长短期成长无忧: 1) 截至 9月末,竣工面积累计同比-8.60%,降幅继续缩窄,同比增速为 18年以来最高值; 2)公司设计施工双轮驱动, 加大 EPC 项目承接力度,同时推动 BIM、 VR、云设计系统等技术应用; 3)“四化”建设逐步落地,探索全屋定制 OEM+ODM 模式; 4)应对主营业务增幅放缓, 挖掘主题包装事业部、专业事业部等新增长点。 盈利预测及评级: 公司业绩稳健, 积极挖掘新增长点,估值接近底部。 我们维持预计 2019-2021年公司 EPS 为 0.92、 1.07、 1.26元, PE 为 9x、 8x、 7x,地产竣工触底回升叠加估值切换,对标可比公司,我们给予 2020年 10-13倍的目标估值,目标价为 10.7-14.0元, 维持“强推”评级。 风险提示: 地产调控超预期,新业务拓展低于预期, 新模式探索不及预期。

中国铁建发布 2019年三季报:公司 19Q1-19Q3共计实现营收 5613.57亿元,同 比 +14.59% , 归 母 净 利 / 扣 非 净 利 各 为 146.89亿 /136.36元 , 同 比+16.15%/13.16%,经营性现金流净额-199.42亿元,同比少流出 276.97亿元。 评论: 业绩稳健符合预期,营收增速居近年高位: 公司 19Q1-Q3实现营收 5613.57亿元,同比+14.59%,归母净利/扣非净利各为 146.89亿/136.36元,同比+16.15%/13.16%,扣非后净利增速稍有下滑,主要系本期发行可转债至公允价值变动收益同比+5.82亿至 4.54亿元。 分季度看, 19Q1-Q3营收同比增速各为+19.32%、+10.44%、+15.22%,归母净利同比增速各为 13.56%、17.69%、16.54%,Q3营收提速,业绩保持稳健增长。 公司在宏观经济下行的情况下依然实现了营收及净利的双位数增长,同比增速居近年高位,随着逆周期调节力度加大,以及交通强国建设推进,我们认为公司全年营收有望迎来高增长。 交通强国利好基建龙头, Q3订单大幅提速: 19Q1-Q3公司累计新签订单11152.34亿元,实现年度计划 67.18%,同比+25.07%, 累计增速较 Q2提升7.07个 pp , 较 去 年 同 期 增 25个 pp 。 分 季 度 看 , 19Q1-Q3同 比 各+6.30%/+27.99%/+40.30%, Q3订单大幅提速。 分业务看, 工程承包订单强势增长,累计新签 9518.93亿元,同比+30.30%,其中,铁路订单同比+14.78%,公路订单明显提速,同比+26.70%,增幅较 Q2扩大 25.91个 pp。 我们认为工程承包订单的高速增长主要系政策利好,全国多区域交通建设加速推进。 非工 程 承 包 业 务 中 , 勘 察 设 计 、 房 地 产 开 发 及 物 流 业 务 同 比 各-25.83%/+5.26%/+5.64%,增幅较 Q2各提升 9.0、 8.16、 5.01个 pp;工业制造继续下滑,累计同比-10.90%。 分区域看, 境内新签订单 10165.87亿元,同比+24.71%,境外新签订单 986.48亿元,同比+28.97%,境内外订单同步高增长。 毛利下滑费率改善,现金流明显好转: 2019年前三季度公司综合毛利率为9.76%,同比-0.23个 pp,我们认为可能系毛利较低的工程承包占比增加所致。 期间费率为 5.62%,较去年同期下降 0.22个 pp, 分项看,销售费率/管理费率/财务费率各为 0.61%/4.45%/0.56%,同比+0.01/-0.09/-0.14个 pp。 经营性现金流净额-199.42亿元,同比少流出 276.97亿元, Q3单季净流入 125.3亿元,现金流情况明显改善, 我们认为主要系销售商品/劳务收到的现金增加所致。 资产负债率 78.43%,同比+0.71个 pp, 主要系公司长期资金需求增加,长期借款同比+34.42%至 938.82亿元。 盈利预测及评级: 我们维持预计 2019-2021年公司 EPS 为 1.51、 1.68、 1.85元,计算 PE 为 6x、 6x、 5x。基建持续复苏,受益于投资落实到实处,公司单季度订单增速创近几年新高, 充足的订单保障了未来几年的稳健增长; 我们认为基建复苏以及订单的高增长有望带来估值修复,给予 2020年目标 PE 为 8倍,维持目标价 13.2元, 维持“ 强推” 评级。 风险提示: 宏观经济不达预期, 基建增速不达预期, 工程推进不达预期。

事项: 中设集团发布 2019年三季报: 19Q1-Q3公司实现营收 27.45亿元,同比+4.07%,归母净利润 2.92亿元,同比+20.49%, EPS 为 0.64元/股,同比+23.08%。 分季度看, 19Q2单季营收/归母净利润各为 8.31亿/0.85亿元,同比-11.22%/+14.36%。 评论: Q3业绩增幅略下滑,整体表现符合预期: 公司 2019年前三季度共计实现营收 27.45亿元,同比+4.07%,归母净利润 2.92亿元,同比+20.49%,增幅较营收高 16.42个 pp, 我们认为主要系公司综合毛利的提升所致。 分季度看, Q1-Q3营收同比各+34.83%、 +0.86%、 -11.22%,归母净利同比各增 29.07%、 20.02%、14.36%,业绩增幅逐步放缓,我们认为一方面是受去年二、三季度的高基数影响, 18Q2-18Q3净利单季同比各为 51.40%、 27.35%,另一方面可能与江苏省内上半年基础设施项目较少有关, 公司 19H1新承接勘察设计业务额增幅同比下滑 5.77个 pp。 但随着四季度回款增加以及新开工加速, 我们认为公司全年业绩仍有望实现 20%以上的增长。 毛利水平持续提升,现金流改善收现比提高: 19Q1-Q3公司综合毛利率为31.92%,同比提升 1.77个 pp。 分季度看,公司今年前三季度毛利率各为29.33%、 31.67%、 34.71%,盈利能力持续提升,其中 19Q3毛利率为 17Q4以来的最高值,我们判断主要系公司 EPC 业务不断成熟化所致,预计未来仍有提升空间; 公司期间费率为 15.70%,同比增 0.29个 pp, 分项看,销售费率、管理费率、财务费率各为 4.33%、 11.09%、 0.28%,同比-0.16、 +0.64、 -0.19个 pp,其中,管理费率的增加主要系公司加大在 BIM 技术、干线公路、桥梁等领域的研发力度,研发费用同比+30.31%至 1.18亿元。 经营性现金流净额为-3.53亿元,同比多流出 0.63亿元, 现金流情况较 H1(-4.60亿元)有所好转,我们认为额可能与公司加大回款力度有关,前三季度公司销售商品及服务共收到现金 22.62亿元,收现比为 82.40%,同比增 5.17个 pp,其中 Q3单季收现比高达 93.29%。资产负债率基本保持平稳,同比-0.67个 pp 至 61.36%。 交通强国如期推进,基建复苏设计龙头业绩可期: 10月 9日交通部宣布将 13个区域作为首批交通强国试点区域,江苏省位列其中, 24日交通部例会提出“ 力争用 1-2年时间取得试点任务的阶段性成果,用 3-5年时间取得相对完善的系统性成果,打造一批先行先试样板”, 这意味着试点城市的建设工作最晚明年年初也将开始。 我们认为, 随着交通强国建设的推进,江苏勘设市场空间广阔, 公司作为设计龙头,人才充沛,多项技术处于领先地位,业绩增长可期。 盈利预测及评级:公司业绩稳健增长,毛利持续提升,所在省份入选交通强国试点区域,基建复苏下公司有望率先受益。 我们维持预计 2019-2021年公司EPS 为 1. 10、 1.38、 1.67元,计算 PE 为 10x、 8x、 7x, 维持“ 强推” 评级,基于对基建预期的好转,我们给予公司 13-15倍的估值, 调整目标区间至17.9-20.6元/股。 风险提示:基建投资不达预期, EPC 业务不达预期,交通强国推进不达预期。

事项: 中国建筑发布 2019年三季报: 19Q1-Q3公司累计实现营收 9735.99亿元,同比+15.83%,归母净利/扣非净利各为 299.80亿元、 281.11亿元,同比+9.82%、+4.4%。 经营性现金流净额-1066.75亿元,同比多流出 417.18亿元。 评论: 业绩稳健增长,多项业务齐头并进: 公司前三季度实现营收 9735.99亿元,同比+15.83%,归母净利 299.80亿,同比+9.82%。 净利增速落后营收 6.01pp,我们认为主要系少数股东损益同比+33.69%至 140.74亿元所致。 分季度看,19Q1/Q2/Q3营收增速各为+10.15%/+21.67%/+14.55%, 归母净利增速各为+8.76%/+4.16%/+18.50%, Q3业绩明显提速; 分业务类型看, 公司多项业务齐头并进, 增速均超 14%: ①房建工程实现营收 6018亿元, 同比+15.3%, 较19H1放缓 3.4个 pp; ②基础设施实现营收 2208亿元,同比+14.3%,较 19H1提速 3.1个 pp;③房地产板块表现亮眼,收入同比+22.8%至 1450亿元,较 19H1提速 5.6个 pp,我们认为可能与地产促销加快回款有关;④勘察设计收入 64亿元,同比+14.6%,增速较 19H1下滑 16.7个 pp。 新签订单同比增长 9.0%,基建降幅明显缩窄: 公司前三季度累计新签订单 2.04万亿,同比+9.0%,其中 Q3新签 0.60万亿,同比+16.84%, 单季新签订单明显提速,我们认为主要系逆周期调节力度加大,基建逐渐复苏所致。 分业务板块看: 1) 房建订单稳健增长, 同比+17.1%至 1.40万亿; 2) 基础设施及勘察设计降幅收窄,新签订单各为 3219亿、 86亿元,同比-24.8%/-1.9%, 降幅较19H1各收窄 12.6/7.2个 pp; 3)房地产订单继续保持高增速, 合约销售额同比+30.4%至 2699亿元。 公司在地产严控的政策下依旧保持收入和订单的高增长,体现了较强的抗风险能力及调整能力。 海外方面, 公司新签合同额(含房地产业务)1089亿元, 同比-6.8%, 主要系去年三季度承接多个特大海外项目。 Q3毛利迎改善,资产负债率有效改善: 19Q1-Q3公司毛利率同比微降 0.06个 pp 至 10.43%, 但较 19H1提高 0.3个 pp, Q3单季毛利改善。 分业务看,仅勘察设计毛利提升 0.7个 pp, 房建/基建/房地产同比各-0.4/-0.5/-0.5个 pp 至5.5%/7.9%/32.0%。 期间费率较为平稳,同比+0.06个 pp 至 3.59%, 其中销售费率/管理费率/财务费率为 0.30%/2.51%/0.78%,同比+0.02/+0.41/-0.37个 pp,其中管理费率提高主要系研发费用同比+357.6%至 57.75亿元,财务费率下降主要系往来折现减少,终止确认应收款项的保理手续费计入投资收益所致。 经营性现金流净额-1066.75亿元,同比多流出 417.18亿元。另外, 公司降杠杆成效显著, 资产负债率同比降 2.6个 pp 至 76.0%。 盈利预测及评级: 我们维持预计 2019-2021年公司 EPS 为 1.03、 1. 14、 1.27元,计算 PE 为 5x、 5x、 4x。在基建预期较低的情况下,我们认为公司仍能保持复合两位数增长,业绩稳健,对应 2020年合理估值 6倍左右, 而目前仅 4.8倍,给予 20%的空间, 目标价 6.5元,维持“强推”评级。 风险提示:基建投资不达预期,地产调控超预期,海外拓展不达预期。 务

山东路桥发布 2019年三季报: 19Q1-Q3公司实现营收 157.68亿元,同比+52.05%, 净利润/归母净利润 5.10亿/3.76亿元,同比+43.34%/+7.05%。 分季度看, 19Q3单季营收 68.11亿元,同比+42.80%,较 Q2提速, 归母净利润2.02亿元,同比-6.53%。 经营性现金净流出 9.86亿,同比多流出 11.78亿元。 评论: Q3营收再提速, 订单充沛护航业绩: 公司 2019年前三季度实现营收 157.68亿 元 , 同 比 +52.05% , 净 利 润 / 归 母 净 利 润 5.10亿 /3.76亿 元 , 同 比+43.34%/+7.05%,归母净利增速大幅落后于营收及净利,我们认为主要原因为: 1)子公司山东省路桥集团进行债转股, 少数股东损益同比增长 1.29亿至 1.34亿元,统一口径下归母净利同比+43.87%; 2)信用及资产减值损失 0.51亿元,同比多损失 0.81亿元,主要系应收账款坏账准备及存货跌价损失增加。 分季度看, Q1-Q3营收同比各+135.34%、 +18.68%、 42.80%, 归母净利同比各+222.08%、 -31.93%、 -6.53%。 公司加速推进在建工程建设, Q3营收再次实现高增长。订单方面,公司 2019年前三季度累计新签 217.30亿元,同比+143.15%,Q1-Q3单季同比各为-34.93%、 +199.84%、 +388.31%, 三季度订单大幅增长,我们认为与山东省交通建设推进以及逆周期调节下基建复苏有关。 毛利率小幅上涨,负债率降低,现金流承压: 19Q1-Q3公司综合毛利率为8.57%,同比提升 0.37个 pp。 分季度看,公司今年前三季度毛利率各为 6.83%、9.35%、 9.27%, Q2-Q3明显提升, 我们认为可能系部分加快施工的项目毛利较高所致。 期间费率 3.66%,同比+0.15个 pp,研发投入增加致期间费率小幅上涨。 分项看, 管理费率同比+0.27pp 至 2.91%, 其中研发费率同比+0.66个pp 至 0.97%, 财务费率 0.74%,同比-0.13个 pp, 主要系营收大幅增加, 从绝对值来看, 公司外部借款增加致财务费用同比+30.13%至 1.17亿元。 负债率有效降低,同比-3.96个 pp 至 73.17%。 经营性现金流净额-9.86亿元,同比多流出 11.78亿元, Q3单季净流出 10.10亿元,现金流承压。 路桥养护双轮驱动, 省内外业务同步推进: 1) 战略布局绿色养护: 子公司路桥集团及路桥投资公司合计出资 0.29亿元参与设立养护科技公司,持股比例各为 16%、 15%。 我国交通发展方式正由单一扩建转至扩建、养护并行,公司路桥养护营收增幅连续两年超 20%,且占比较小,增长空间十分广阔; 2) 省内外业务同步推进: ①2018-2035年山东省将新增高铁 1000公里,高速公路700公里, 公司作为省内路桥施工企业翘楚,业绩增长可期;②省外 14.28亿元中标京雄高速河北段,约占 2018年营收 9.7%, 工期 22个月。 盈利预测及评级: 我们维持预计 2019-2021年公司 EPS 为 0.69、 0.87、 0.99元,计算 PE 为 7x、 5x、 5x, 公司在手订单充沛,控股股东支持力度大,省内路桥施工空间广阔。 基于基建复苏以及可比公司估值,我们给予 2020年目标估值7-9倍,目标价为 6.12-7.86元/股, 考虑公司业务区域较集中以及业绩的波动性, 维持“推荐”评级。 风险提示: 基建投资增速不达预期,区域经营不达预期,养护业务不达预期。

营收提速净利稳健,业绩增长符合预期:公司2019年前三季度共实现营收35.18亿元,同比-25.17%,归母净利/扣非净利4.23亿/4.24亿元,同比+15.64%/+19.71%,净利增幅明显高于营收,我们认为主要原因为:1)剥离TA提高盈利水平,TA18Q1-Q3实现营收12.70亿元,净利-0.04亿元,剔除影响后,公司今年前三季度营收/净利同比各+2.54%/14.39%;2)聚焦主业,承包业务占比下降,毛利提升,营业成本同比-35.50%至21.54亿。分季度看,公司Q1-Q3营收同比各-19.38%、-35.39%、-18.16%,归母净利同比各+24.21%、+17.85%、+10.98%,Q3营收提速,业绩放缓。 毛利水平创新高,现金流明显改善:前三季度公司毛利率为38.75%,同比提升9.82个pp。分季度看,19Q1-Q3毛利率各为31.82%、39.19%、42.95%,毛利率持续改善,Q3单季毛利率创2013年以来最高值,我们认为主要系主业工程咨询毛利改善及占比提高所致;净利率为12.18%,同比提高4.05个pp,盈利能力基本恢复至收购TA前的水平(2015年为13.25%)。期间费率略有提升,同比+2.24个pp至18.21%。分项看,销售费率、管理费率、财务费率各为2.10%、14.55%、1.56%,同比-0.05、+2.57、-0.28个pp,其中,财务费率改善主要受汇兑收益影响,管理费率可能系公司加大研发投入所致。TA剥离后,公司回款增幅明显快于支出增幅,19Q1-Q3经营性现金流净额同比少流出3.33亿元至-5.85亿元,预计全年现金流情况将有明显好转。资产负债率持续改善,同比降3.84%个pp至59.47%。 1700万再次增资EP,国内国外双轮驱动:1)海外业务继续推进:9月19日公司公告称,已购入EPTISA原股东SAFER持有的0.88%股份,交易对价为216.63万欧元,折合人民币约1693万元,增资后公司持股比例升至99.26%,同时剩余股份的购入也在计划中。EP在一带一路沿线国家布局多年,业务成熟,公司海外业务有望得到进一步扩张;2)交通强国扩大市场空间:江苏省入选首批交通强国试点区域,目标1-2年内将取得阶段性成果,基建复苏+行业集中度提升,设计龙头业绩可期;3)事业伙伴实施激励完善:公司第2期事业伙伴计划已完成股票购买,累计买入股票547.74万股,占总股本0.56%,成交金额0.48亿元,均价8.73元/股。 盈利预测及评级:公司营收提速,盈利能力明显提升,国内国外业务持续推进。我们维持预计2019-2021年公司EPS为0.79、0.96、1.21元,计算PE为11x、9x、7x,维持“强推”评级,基于对未来基建预期的好转,给予公司10-13倍的估值,目标区间为9.64-12.53元/股。 风险提示:基建投资不达预期,海外业务不达预期,交通强国推进不达预期。

事项: 中国中铁发布 2019年三季报:公司 2019年前三季度实现总营收 5718.71亿元,同比+15.35%,归母净利 154.78亿元,同比+18.65%。经营性现金流净额-409.16亿元,同比多流出 82.37亿元。 评论: 营收稳健增长, 业绩大幅提速: 公司 19Q1-Q3实现总营收 5718.71亿元,同比+15.35%,净利润/归母净利各为 167.22亿/154.78亿元,同比+26.69%/+18.65%。 利润增速明显高于营收增速, 我们判断主要系信用减值损失同比减少 15.64亿所致,归母净利增速略低主要系少数股东损益同比增 10.9亿至 12.44亿元。 分季度看, 19Q1/Q2/Q3营收同比各+7.97%/+20.25%/16.88%,归母净利同比各+20.21%/+4.96%/+42.13%, Q3业绩大幅提速。 公司各项业务多点开花, 除工程设备外, 营收同比均较 19Q2提速: ①基建业务实现收入 4964.34亿元, 占总营收 86.81%, 同比+17.75%, 增速较 19H1提高 0.7个 pp; ②房地产开发收入 206.35亿元,同比+13.16%;③工程设备收入同比+6.95%至 127.82亿元,同比增速下滑 2.74个 pp;④设计咨询收入 112.58亿元,同比+7.44%。 Q3新签订单提速,地产趋严土地储备减少: 2019年前三季度公司新签订单同比+14.5%至 1.09万亿元,增速较 19H1提高 4个 pp。 分项看: 1)基建新签订单 9081.9亿元,同比+17.9%,增幅扩大 4.4个 pp。其中,铁路订单同比+11.0%至 1490.0亿元; 市政订单同比+28.8%至 6375.7亿元, 增幅较 19H1扩大 10.3个 pp,是新签提速最主要的贡献板块;公路订单同比-13.5%至 1216.4亿元; 分业务模式看, 基础设施投资类新签订单同比+51.2%至 1512.8亿元; 2)设计咨询订单 174亿元,同比-6.5%, 降幅收窄 1.1个 pp; 3)工程设备订单 271.6亿元,同比+1.7%, 增速由负转正; 4)房地产签约销售额 420.7亿元, 同比增速大幅提升 13.6个 pp 至 15.5%; 新增土地储备同比-17.46%至 140.73万平米,增幅下跌 54.96个 pp, 我们认为主要系地产调控趋严,公司谨慎拿地所致。 毛利下滑净利率提升, 费率改善现金流承压: 1)公司 19Q1-Q3综合毛利率为9.99%,同比-0.19个 pp。分项看, 基建及设计咨询毛利下滑,同比各降 0.02个/0.41个 pp 至 7.53%/27.08%; 工程设备、房地产毛利提升,同比各+0.13/+4.41个 pp 至 24.09%/30.62%; 2)净利率小幅上涨, 同比+0.26个 pp 至 2.93%; 3)期间费率略有改善,同比-0.10个 pp 至 5.79%, 分项看, 销售费率 0.51%,同比+0.06个 pp;管理费率 4.60%,同比-0.03个 pp;财务费率 0.66%,同比-0.12个 pp; 4)经营性现金流净额-409.16亿元,同比多流出 82.37亿元。 盈利预测及评级: 我们维持预计 2019-2021年公司增发后 EPS 为 0.80、 0.91、1.02元,计算 PE 为 7x、 6x、 5x。 公司基建业务稳健增长,积极推进房地产转型,在手订单充沛, 我们认为充足的在手订单能够保持稳健增长, 给予公司2020年目标估值 8倍,上调目标价至 7.28元, 维持“推荐”评级。 风险提示:基建投资不达预期,业务转型不达超预期,海外拓展不达预期。

Q3营收放缓净利提速,基建复苏业绩可期:公司2019年前三季度实现营收3746.89亿元,同比+14.04%,归母净利/扣非净利133.41亿/119.30亿元,同比+3.73%/-0.75%,营收增速大幅高于归母净利与扣非净利,我们认为主要系: 1)永续债股息增加,少数股东损益同比+72.14%至8.84亿元;2)非流动资产处置损益同比下降7.69亿元至0.17亿元。分季度看, 19Q1/Q2/Q3实现营收1022.45亿/1380.27亿/1344.16亿元,同比+9.64%/+19.89%/+11.86%,归母净利各39.30亿/46.47亿/47.64亿元,同比+14.45%/-1.99%/+1.66%,Q3营收放缓,业绩提速。 新签订单同比增速超12%,市政环保继续高增长:2019年前三季度公司累计新签订单6536.73亿元,同比+12.16%,增速较H1降低3.69pp,主要系道路桥梁订单增速下滑;分业务看,①基建建设新签合同5734.94亿元,同比+12.55%;其中道路桥梁1689.65亿元,同比-25.00%,降幅较19H1扩大13.56个pp;市政环保继续保持高增长,同比+86.71%至2499.68亿元;海外工程、港口、铁路新签合同各1345.96亿/169.22亿/30.43亿元, 同比+6.16%/-4.08%/-48.73%,海外工程增速由负转正,港口、铁路降幅收窄;②基建设计新签合同290.10亿元,同比-8.56%,降幅较19H1收窄10.30个pp;③疏浚业务新签合同439.01亿元,同比+18.65%,增幅放缓35.53个pp;分区域看,新签国内合同5112.94亿元,同比+13.84%,新签海外合同1423.79亿元,同比+6.51%。 盈利能力略有下滑,费率改善现金流略承压:1)2019年前三季度公司毛利率为11.82%,同比-1.36个pp,分季度看,Q1-Q3毛利率各为12.46%、11.44%、11.72%,Q3毛利水平小幅回升;2)净利率同比-0.27个pp 至3.80%,我们认为主要系毛利降低及投资收益同比-39.61%至11.28亿元所致;3)期间费率同比-0.49个pp 至7.37%,分项看,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别-0.03/-0.17/-0.30个pp 至0.19%/6.03%/1.16%,三大费率均有改善;3)经营性现金流净额-382.25亿元,同比多流出78.00亿元,主要系去年同期公司收到部分大型项目预付款所致;4)资产负债率有效改善,同比-1.30个pp 至74.96%。 盈利预测及评级:我们预计2019-2021年公司EPS 为1.39、1.54、1.70元,计算PE 为7x、6x、6x。公司在手订单充沛,市政业务拓展效果显著,逆周期调节下基建有望迎来复苏,我们认为公司未来仍能保持稳健增长,给予8-10倍的目标估值,对应目标价为11.50元/股,继续维持“推荐”评级。 风险提示:基建投资不达预期,地产调控超预期,海外业务拓展不达预期。

事项: 公司 2019年 1-9月业绩同比增长 5.9%, EPS0.44元2019年 1-9月公司实现营业收入 31.2亿元,同比增长 5.2%,归属上市公司股东净利润 6.9亿元,同比增长 5.9%, EPS 0.44元。 单 3季度,公司实现营业收入 10.1亿元,同比下降 6.1%, 归属上市公司股东净利润 2.5亿元, 同比下降7.2%, 单季度 EPS 0.16元。 公司前三季度营收与业绩略低于预期,单 3季度营收与业绩同比下降,主因是零售业务、市政工程等领域需求增速放缓。 评论: 毛利率稳中稍降,整体盈利能力较强报告期内公司综合毛利率 46.8%,同比下降 0.5pct;公司管理费率、 研发费率分别为 5.1%、 3.3%,分别同比上升 0.03、 0.2pct, 销售费率、 财务费率 13.4%、-0.7%, 同比下降 0.1、 0.3pct; 期间费率 21.1%,同比下降 0.1pct。 单 3季度公司毛利率为 47.7%, 同比下降 1.8pct;公司销售费率、管理费率分别为 12.3%、 4.5%, 分别同比上升 0.4、 0.6pct, 研发费率、 财务费率分别为3.8%、 -1.1%, 同比分别下降 0.3、 0.9pct; 期间费率 19.6%, 同比下降 0.3pct。 零售业务应对挑战做出调整,建筑工程增速较快今年以来市场压力逐步显现,公司三季度面临的态势与上半年相似。 2019年上半年,公司分产品中, PVC 管材管件增速最快,主要反映了建筑工程需求的快速抬升,而 PPR 管材管件、 PE 管材管件则增速放缓,反映了零售模式受精装修比例抬升而扩张放缓,以及市政工程业务增长缓慢。 分地区的情况, 我们认为传统的华东区域增速仍旧较低,主因是一二线城市精装修比例提升所致,而其他地区销售增速尚好。 公司应对当前挑战而做出调整, 注重零售与工程双轮驱动,盈利能力强的零售业务加强在三四线城市的渠道下沉, 并加强建筑工程业务的开展,此外,公司亦推进防水、净水等新业务的拓张。 盈利预测及投资评级伟星新材产品零售属性强,保持高盈利能力,但房地产精装修比例抬升趋势下,公司零售业务拓展承压;公司推进零售、工程双轮驱动,建筑工程业务获得快速增长, 防水与净水业务亦积极开拓中。 考虑到公司零售业务受精装修趋势影响而承压, 我们下调对公司的盈利预测,预计 19-21年归母净利润为 10.3、 12、13.8亿元(原预测为 11.9/14/16.5亿元),对应 EPS 分别为 0.66、 0.76、 0.88元。零售、工程业务并进策略下,公司未来仍有广阔成长空间,综合其消费属性强带来的高盈利能力,给予目标价 15.2元,对应 2020年 20倍 PE, 维持“推荐”评级。 风险提示: 宏观经济下行、 需求下滑; 精装修比例抬升导致公司零售模式市场拓展承压; 原油价格波动导致致原材料成本与盈利能力波动。

毛利率稳中稍降,整体盈利能力较强 报告期内公司综合毛利率46.8%,同比下降0.5pct;公司管理费率、研发费率分别为5.1%、3.3%,分别同比上升0.03、0.2pct,销售费率、财务费率13.4%、-0.7%,同比下降0.1、0.3pct;期间费率21.1%,同比下降0.1pct。 单3季度公司毛利率为47.7%,同比下降1.8pct;公司销售费率、管理费率分别为12.3%、4.5%,分别同比上升0.4、0.6pct,研发费率、财务费率分别为3.8%、-1.1%,同比分别下降0.3、0.9pct;期间费率19.6%,同比下降0.3pct。 零售业务应对挑战做出调整,建筑工程增速较快 今年以来市场压力逐步显现,公司三季度面临的态势与上半年相似。2019年上半年,公司分产品中,PVC管材管件增速最快,主要反映了建筑工程需求的快速抬升,而PPR管材管件、PE管材管件则增速放缓,反映了零售模式受精装修比例抬升而扩张放缓,以及市政工程业务增长缓慢。分地区的情况,我们认为传统的华东区域增速仍旧较低,主因是一二线城市精装修比例提升所致,而其他地区销售增速尚好。 公司应对当前挑战而做出调整,注重零售与工程双轮驱动,盈利能力强的零售业务加强在三四线城市的渠道下沉,并加强建筑工程业务的开展,此外,公司亦推进防水、净水等新业务的拓张。 盈利预测及投资评级 伟星新材产品零售属性强,保持高盈利能力,但房地产精装修比例抬升趋势下,公司零售业务拓展承压;公司推进零售、工程双轮驱动,建筑工程业务获得快速增长,防水与净水业务亦积极开拓中。考虑到公司零售业务受精装修趋势影响而承压,我们下调对公司的盈利预测,预计19-21年归母净利润为10.3、12、13.8亿元(原预测为11.9/14/16.5亿元),对应EPS分别为0.66、0.76、0.88元。零售、工程业务并进策略下,公司未来仍有广阔成长空间,综合其消费属性强带来的高盈利能力,给予目标价15.2元,对应2020年20倍PE,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下行、需求下滑;精装修比例抬升导致公司零售模式市场拓展承压;原油价格波动导致致原材料成本与盈利能力波动。

Q3订单再提速,充沛订单为公司业绩保驾护航:19Q1-Q3,公司累计新签订单11152.34亿元,同比+25.07%,累计增速较二季度提高7.07个pp,较18Q1-Q3提升25个pp。分季度看,Q1-Q3新签订单各为2974亿/4213亿/3965亿,单季同比各为+6.30%/+27.99%/+40.30%,Q3订单再提速,我们认为主要系基建复苏,重大项目加速推进,尤其是具有收益性特征的铁路、公路等项目。分区域看,境内新签订单10165.87亿元,累计同比+24.71%,境外新签订单986.48亿元,累计同比28.97%,境内外订单同步高增长。 订单多点开花,公路明显改善:分业务类型看,公司工程承包订单强势增长,累计新签9518.93亿元,占总订单85.35%,同比+30.30%,其中,铁路订单累计同比+14.78%、增幅较Q2缩窄3.8个pp,公路订单改善最为明显,累计同比+26.70%,增幅较Q2扩大25.91个pp。我们认为工程承包业务订单的高速增长主要系:1)18Q1-Q3基数较低,工程承包/铁路/公路累计增速各为2.92%/-0.25%/-23.43%;2)8月以来交通建设布局加速推进,审批投资迎来高峰,尤其是交运板块,政策层面对公司业务形成利好。其他业务中,勘察设计、房地产开发及物流业务同样迎来改善,累计同比各-25.83%、+5.26%、+5.64%,增幅较Q2各提升9.0、8.16、5.01个pp;工业制造继续下滑,新签订单累计减少10.90%,降幅较Q2扩大4.01个pp。 基建复苏,公司有望乘势而起:我们依然坚持前期的投资逻辑:1)地产政策依然趋紧,制造业增速下滑趋势不改,基建将成为逆周期调节下的重要抓手。根据上周公布的9月投资数据,广义基建连续两个月弱复苏,累计增速提高0.25个pp至3.49%;2)交通板块为本轮基建复苏的重要着力点,《西部陆海新通道总体规划》、《交通强国建设纲要》、《关于加快推进铁路专用线建设的指导意见》等文件已传递出明确信号,但数据端交通投资并未实现如期增长,我们认为主要系政策时滞以及施工进度问题,今年四季度至明年一季度交通投资有望迎来复苏;3)公司订单充沛,新签订单高速增长,业务多点开花,随着基建预期好转,公司估值有望得到修复。 盈利预测及评级:我们维持预计2019-2021年公司EPS为1.51、1.68、1.85元,计算PE为6x、6x、5x。基建持续复苏,受益于投资落实到实处,公司单季度订单增速创近几年新高,充足的订单保障了未来几年的稳健增长;我们认为基建复苏以及订单的高增长有望带来估值修复,给予2020年目标PE为8倍,上调目标价至13.2元,同时上调至“强推”评级。 风险提示:宏观经济不达预期,基建增速不达预期,工程推进不达预期。

淡季中盈利表现继续超预期,产品销量增加明显 报告期内,测算公司销售水泥及商品熟料5555万吨,同比增长约10%。单三季度,测算公司水泥熟料销售近2000万吨,同比增长8%;公司单三季度水泥产品均价约350元,吨毛利约145元,较2018年同期上升近10元,三季度为南部地区淡季,吨毛利环比单二季度有所下降。 行业需求好叠加自身增量,量升幅度大:公司经营核心的中南区域,和以云南为主的西南区域,水泥需求保持了较好的增长:1-9月,中南区域熟料产量同比增长6.7%,云南省熟料产量同比增长8.4%。另一方面,华新2018年8月投产的西藏山南、日喀则两条共计240万吨生产线在2019年开始贡献增量产能。展望未来,华新有黄石万吨线置换完成和云南禄劝4000t/d线复产,自身水泥产量仍有新增。此外,今年以来,公司骨料、混凝土、协同处置业务量均有较快增长。 高景气度下期间费率下降,偿还负债致财务费用明显下降 报告期内,公司毛利率41.3%,同比上升3pct。销售费率、管理费率、财务费率分别为6.2%、4.2%、0.9%,分别同比下降0.3、0.3、1pct;水泥价格较好时,水泥企业营销、管理等费用较为固定,且高盈利与良好的现金流导致有息负债规模的快速下降,引致各项费用率迅速减少,其中,公司财务费用同比下降46%;公司期间费率为11.4%,同比下降1.9pct。 单3季度,公司毛利率40.3%,同比上升1.2pct。销售费率、管理费率、财务费率分别为6.5%、4.2%、0.5%,销售费率上升0.15pct,管理费率和财务费率分别同比下降0.1、1pct;单季度期间费率为11.2%,同比下降1.2pct。 盈利预测及投资评级。公司产品量价齐升,淡季中财报继续超预期,预计四季度及全年业绩保持较高增长。房地产、基建两大投资合力之下,水泥需求好于预期,环保与供给侧改革政策下,供给端控制有序,水泥量价在高位的稳定性有望继续超预期。鉴于公司产品量价表现持续好于预期,我们上调对公司盈利预测,预计其2019-21年归属上市公司股东净利润分别为70.1、74.5、78.4亿元(原预测为64.1、69.1、72.9亿元),对应EPS分别3.34、3.55、3.74元,综合行业平均及公司历史估值情况,给予公司目标价23.38元,对应2019年7倍PE,维持“推荐”评级。 风险提示:固定资产投资和房地产投资增速下滑,可能导致行业景气度下降;水泥价格回落,以及原材料和煤炭价格大幅上涨等,将侵蚀水泥产品盈利空间。

自产品销量延续增长态势,盈利能力稳定 2019年中报显示公司自产品销量1.46亿吨,同增6%,测算公司前3季度自产品销量延续增长态势,预计同增8%左右。单3季度,公司自产品毛利约140元/吨,同、环比有小幅下降,主要原因是3季度淡季里,中南、西南、东南等地的时点价格均较去年同期有所下降,而另一方面,原材料成本、人工成本等有一定上涨。 贸易量增幅显著,由2018年同期2000余万吨增长至2019年前3季度的8000余万吨,从而公司的营收与营业成本均有较大幅度增长。 核心区域量价表现总体较优,2018年同期高基数导致同比涨幅缩小 分区域来看,海螺水泥的核心区域需求表现较好:1-9月,华东区域产量同比增长10.9%,中南、东南分别增长3.7%和2.2%,西南同比增长3.9%。价格方面,今年以来全国水泥累计均价同增2.2%,其中,华东、中南地区累计均价分别同增5.9%、2.1%。四季度旺季已至,南部地区水泥价格有所提升,但因2018年同期价格基数较高,当前时点水泥价格同比涨幅已经缩小。 盈利预测及投资评级 今年以来,水泥需求好于预期,2019年1-9月,全国水泥产量达16.9亿吨,同比增长6.9%。2018年同期的高基数导致海螺水泥业绩增速放缓,但公司胜在盈利稳定性强,单3季度仍旧保持正增长。展望4季度及2020年,环保、自律限产等措施持续,供给端总体有序,需求端在房地产投资与基建投资综合影响下仍保持平稳较好,预计水泥表观的量、价亦将呈现平台期特征,水泥企业,尤其是龙头的盈利稳定性有望继续超预期。 我们维持对公司2019-21年EPS分别为6.15、6.37、6.60元的盈利预测,综合行业平均与公司历史估值水平,给予公司目标价49.2元,对应2019年的PE估值为8倍,维持“推荐”评级。 风险提示:房地产、基建投资增速下滑,将导致需求下降;行业盈利较好,去产能进展放缓导致中长期仍存产能过剩之忧。