事件:3月29日晚,交通银行披露18年年报:全年实现营业收入2127亿,同比增8.5%;实现归属于母公司股东净利润736.3亿,同比增4.9%;年末总资产9.5万亿,不良率1.49%,拨备覆盖率173.13%。18年加权平均ROE为11.17%。 点评: 净息差逐季改善,拨备前净利增速提升至近年高点 18年全年盈利拆解,主要正面贡献来自生息资产规模平稳增长、息差维持平稳;负面影响为拨备计提力度加大。营收改善持续性较好,18年拨备前利润增速达到12.9%的近年高点。18年净息差1.51%,同比持平,但逐季度来看,呈持续改善态势(18Q1-Q4分别为1.36%、1.45%、1.59%、1.63%),主要受益于18H1资产端利率上行和18H2负债端成本压力明显缓解。2018年计息负债成本率2.62%,环比1H18下降3BP,预计19H1伴随高成本的结构性存款、同业存单到期,负债成本仍有较大下行空间,支撑净息差平稳上行。 中收维持正增长。18年中收412亿(占营收的19.4%),同比增1.7%,银行卡中收同比增23.6%,占中收比重提升至近50%,信用卡业务中收贡献加大。 资产质量向好,拨备进一步提升 18年末不良率1.49%,维持低位;关注贷款额及比例、逾期贷款额及比例均有明显下行,资产质量持续向好。不良高发行业贷款占比进一步压降,18年末制造业及批发零售业贷款占比17.1%(16年为21.9%)。在信贷结构持续优化,风控更趋审慎之下,公司在经济下行周期的风险抵御能力增强。 18年末,拨备覆盖率提升至173.13%的近年高点,较年初提升18.4个百分点。18年末拨贷比2.59%,较年初提升28bps。拨备抵补充足。 内生资本补充提升,分红预案仅是延迟 18年末核心资本充足率环比、同比均有所上行,内生资本补充情况较好。年报暂未公布分红预案,管理层表示,待可转债发行等落定,将尽快制定预案,提交董事会。影响或不大。 投资建议:深化金融改革稳步推进,基本面平稳向上 19年净息差有较大改善空间;考虑到在经济下行周期,公司或加大拨备计提力度,我们微幅下调19/20年净利润增速预测6.7%/8.3%至5.1%/6.5%。 当前交行ROE偏低,但估值更低,仅0.65倍19年PB。长期来看,作为具有创新改革基因的国有大行,深化金融改革稳步推进,有望持续提升公司治理水平,基本面平稳向上。给予0.9倍19PB目标估值(可比行平均PB(LF)),对应8.67元/股,增持评级。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量恶化;负债成本抬升等。

营收持续稳健,净息差维持高位。18年归母净利润同比增4.1%(前三季度为5.1%),增速较平稳。从更反映收入端真实情况的拨备前利润增速指标来看,18年同比增8.4%(17年为9.1%,3Q18为8.1%),收入延续高增。这主要得益于其规模平稳增长、净息差维持高位。 净息2.30%,同比上行8bps。资负两端收益率均有所上行。资产端收益率上行14bps,系资产结构调整,信贷占比提升所致。18年平均贷款余额占生息资产的59%,较17年提升1pct。负债成本率受行业存款竞争加剧影响,同比上行8bps至1.65%;其中,存款付息率同比上3bps至1.45%。负债成本率虽有所上行,但坚实的客户基础带来低成本负债的相对优势仍显著。 除了收入端维持较好表现以外,地方债等投资项税收减免亦给18年盈利带来较大正面贡献。18年有效所得税率19.8%,同比下降1.38pct。盈利负面影响主要是拨备计提力度加大。全年信贷成本约0.99%,同比上行8bps。 资产摆布灵活,存款增长较好。18年全年生息资产同比增7.1%。其中,贷款、投资分别同比增8.3%、17.3%,维持较高增速。18年下半年市场利率走低以来,较低收益率的同业资产也有大幅压缩。公司资产摆布策略较灵活。在行业存款竞争加剧之下,公司18年存款增长11.4%,存款增长较好,客户基础继续夯实。 资产质量持续向好,拨备进一步提升。18年末,不良率1.52%,连续8个季度下行。关注贷款率、逾期贷款率等不良前瞻指标均持续下行。近年信贷结构持续调整,压降不良高发行业贷款,带来资产质量持续向好。预计经济下行周期下,资产质量较能经受考验。 18年末,拨备覆盖率175.8%,环比上行3.3pct,较年初大幅提升21.7pct。18年末拨贷比2.68%,较年初提升29bps,拨备提升,风险抵补能力进一步增强。 投资建议:基本面持续稳健,增持评级 作为国内银行业的龙头,工行治理规范且市场化程度较高。18年存款增长较好,客户基础继续夯实,负债端优势仍明显。我们认为公司基本面稳健,盈利能力持续性强。但在经济下行周期中,公司或将持续加大拨备计提力度,以丰补歉,做长远考虑。我们小幅下调公司19/20年盈利增速预测9.0%/10.0%至4.6%/5.1%,目标估值1.0倍19年PB(当前行业平均PB(lf)估值),对应目标价7.16元/股,下调买入评级至增持评级。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量恶化;政策调整影响市场情绪等。

事件:3月26日晚,中信银行披露18年年报:全年实现营业收入1648.5亿,同比增5.2%;实现归属于母公司股东净利润445.1亿,同比增4.6%;年末总资产6.07万亿,不良率1.77%,拨备覆盖率157.98%。18年加权平均ROE为11.39%。 点评: 息差逐季走阔,营收增长平稳 18Q4单季营收同比增5.0%,增速较为平稳。其中,净利息收入受净息差逐季走阔带动而持续改善。全年净息差1.94%,同比上行15bps,在资产利率提升下,18年净息差逐季上行。我们统一口径测算,18Q4负债端成本压力伴随市场利率下行亦有所缓解,18Q4计息负债成本率2.47%,环比下行6bps。18年中收同比下降3.7%,主要是托管类、担保咨询业务中收下降的影响;银行卡中收同比仍增长7.2%。18Q4净利润同比下行主要是拨备计提力度加大以及Q4所得税优惠减少所致。 18年贷款增长较快,存款偏弱,贷存比近100% 继17年主动缩表后,18年生息资产同比增速回升至8.5%,其中贷款同比增12.9%。负债端来看,18年存款增长仍偏弱,较年初仅增6.1%。18年末贷存比近100%,未来吸存压力较大。 资产结构优化,资产质量或不必过于担忧 18年不良认定趋严,且不良贷款率、关注贷款率、逾期贷款率均有所下行。近年来公司严格控制不良高发行业贷款投放,积极处置不良贷款,18年末不良高发的制造业和批发零售行业贷款占总贷款的12.4%,较2016年的21.7%有了大幅下降。考虑近年信贷结构的持续调整,个人按揭等风险较低的贷款占比提升,经济下行压力之下,即便资产质量承压,但恶化幅度不会太大,不必过度担忧。 投资建议:息差逐季走阔,信贷结构持续调整 短期来看,受益于市场利率低位,负债成本有望继续下行,支撑1H19息差企稳和营收平稳增长。当前存贷比近100%,体现了在贷款较快增长的同时,由于行业存款竞争日趋激烈,中信银行存款增长偏弱的情况;中长期来看,吸存压力较大,或影响收入表现。资产质量方面,考虑公司近年信贷结构有了大幅调整,不必过于担忧。我们预测19/20年净利润同比增速5.3%/8.6%,19年BVPS9.17元,考虑ROE处于股份行中等水平,给予公司0.9倍19年PB目标估值(当前股份行PB(lf)0.9倍),对应8.25元/股,维持“增持”评级。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量大幅恶化;负债成本抬升风险等。

事件:3月22日晚,招商银行披露18年年报:全年实现营业收入2485.6亿,同比增12.5%;实现归属于母公司股东净利润805.6亿,同比增14.8%;年末总资产6.75万亿,不良率1.36%,拨备覆盖率358.2%;18年加权平均ROE为16.48%。 点评: 业绩靓丽。18年营收同比增12.5%,净利润同比增14.8%,处于股份行靠前水平。通过我们杜邦拆解看,较高盈利水平的主要贡献源于规模维持较快增长(18年生息资产同比增9.5%,较17年提升5.5个百分点)、净息差走阔、拨备计提减少。 净息差明显改善。18年净息差进一步提升14bps至2.57%。主要是资产端收益率上行幅度较大(18Q4生息资产收益率4.42%,同比上行25bps,负债成本率1.90%,同比基本平稳)。资产端,信贷收益率上行较快,18年贷款/零售贷款/对公贷款收益率分别为5.13%/6.03%/4.24%,分别同比上行32/22/25bps。负债端,在行业存款竞争更趋激烈之下,招行日均活期存款占总存款比重、存款占付息负债比重仍维持在61%、73%的较高水平,带来负债成本率持续较低。 不良双降,资产质量保持优异。18年末,不良双降,不良贷款率仅1.36%,季度环比下降6bps,不良余额536亿,环比下降4.7%;18年末,逾期贷款率/关注贷款仅1.58%/1.51%,不良生成率维持在0.43%的较低水平。在经济下行周期下,资产质量维持优异,凸显出公司风控审慎。近年来,公司对公战略进一步向总行分行两级的战略客户倾斜,信贷投放更趋审慎,未来资产质量受经济下行的影响或不大。18Q4不良率明显下降,主要是适度加大了不良核销规模。18Q4拨贷比高达4.88%,环比大幅提升24bps。拨备充足,抵御风险能力较强。 零售业务客户数与AUM持续提升。招行作为国内零售银行的领头羊,客户数方面,已突破“三个过亿”大关(两大APP用户数达1.48亿,零售客户总数达1.25亿,储蓄客户数破1亿);已然是信用卡、财富管理、私人银行等多个领域的王者。18年末,零售AUM达6.8万亿,较年初增10.3%,其中私人银行管理AUM高达2万亿,占AUM的近三成。零售业务贡献营收及税前利润占比分别为51%、57%,且零售贷款不良率维持较低,18年末零售不良率仅0.79%。第三次零售转型,依托Fintech将进一步提升零售银行的护城河优势,维持“低成本-较高息差-优化贷款质量-扩大盈利”的良性循环,带来领先的ROE水平。 投资建议:金融科技加持,给予1.5倍19PB目标估值 招行零售业务占比较高,且风控审慎,我们预计其受经济下行的影响相对较小,具有较好的弱周期和稳定且较高的盈利水平,我们预测其19/20年净利润增速12.1%/11.5%,维持招行1.5倍19PB目标估值,对应33.84元/股。还原拨贷比水平至2.5%,当前估值为1.2倍18年PB。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量恶化;监管政策影响超预期等。

息差高位提升,拨备计提力度持续较大 18年净利润同比增7%。盈利拆分来看,正面贡献主要来自息差高位提升带来的收入端持续改善(18年拨备前利润增速达9.6%,较前三季度进一步提升),而大幅拨备计提对盈利增长带来一定压制。18年净息差2.35%,较前三季度的2.29%提升6bps,主要受负债成本下行带动。考虑到18年末成本率偏高的结构性存款余额仍达4336亿元,在市场利率维持低位之下,预计19年负债成本仍有下行空间。拨备计提力度持续较大。19年拨备计提479亿,同比增11.5%,信贷成本同比下降20bps至2.35%,仍维持高位。 不良认定显著趋严,资产质量稳中向好 18年末不良偏离度97%,较年初大幅下降46个百分点,不良认定显著趋严。 资产质量各项指标平稳或下行。18年末不良率1.75%,环比上升7bps,关注贷款率环比持续下降至2.73%,逾期90天以上贷款占比1.70%,较年初下降73bps。考虑到近两年零售贷款占比持续提升(18年末零售贷款占比达到58%),零售资产质量较平稳(18年末零售贷款不良率1.07%,环比略升2bps),但对公不良出清基本完成,我们预计19年资产质量有望继续改善。 零售转型战略成效显著,仍有较大增长潜力 18年零售业务营收与利润占比提升至53%和69%;零售AUM、客户数及存款均有较快增长;零售转型成果显著。未来零售转型空间仍大:(1)受益于平安集团业务整合,平安信托财富管理业务无偿转入平安银行,预计19年开始,私行业务有望大幅增长(目前私行客户3.0万户,门槛AUM600万,私行管理规模约2000亿;招行为7.2万户,AUM高达2万亿)。(2)零售业务规模,尤其是AUM与招行仍相聚甚远,提升空间较大(18年末平安零售客户数0.84亿户,AUM1.4万亿;1H18招行零售客户数1.2亿户,AUM6.6万亿)。依托平安集团客户及流量入口,充分拥抱Fintech的大趋势,有望成长为智能化零售银行龙头。 投资建议:业绩弹性或在增强,买入评级 我们维持公司19/20年盈利增速11.5%/20.9%。短期来看,受益市场利率低位,息差仍有望提升;中期来看,资产质量或持续改善,拨备压力缓解,业绩弹性在增强,未来ROE有望上行;长期来看零售转型空间仍大,给予公司1.2倍19年PB目标估值,对应17.32元/股,维持买入评级。 风险提示:经济超预期下行带来资产质量显著恶化;信用卡业务不良风险等。

事件:3月5日晚间,南京银行披露18年业绩快报:全年实现营业收入274.0亿,同比增10.3%;实现归属于股东净利润110.7亿,同比增14.5%;18年末总资产1.24万亿,较年初增8.3%;年末不良率0.89%,环比持平;拨备覆盖率462.6%,较年初提升0.07个百分点。18年加权平均ROE为17.0%。 点评: 盈利增速较前三季度略有下行,营收逐季向好全年盈利增速14.5%,较前三季度的15.4%略有下降,符合预期。3季度以来公司主动加大不良确认力度,加大拨备计提,这或是利润增速略下行的主因。全年来看,18年利润总额同比增6.6%与净利润增速剪刀差较大,或反映出所得税优惠对盈利贡献较大。 从收入端看,营收在逐季向好。18年全年营收同比增长10.3%,较前三季度的8.7%有所提升,或主要来自市场利率低位之下,主动负债成本下行的正面贡献。 4季度资产规模环比微增,资本充足率环比提升 18年末,总资产1.24万亿,环比微增1.6%,较年初增8.3%。前三季度贷款较年初高增22.4%,预计全年贷款占总资产比重提升至近4成。资产端或继续向信贷倾斜。18年末核心一级资本充足率8.55%,环比提升34bps,较年初提升56bps,反映出公司自17年以来大零售战略转型推进下,轻资本内生发展有所成效,或告别此前规模大幅扩张的发展阶段。 不良低位环比持平,4季度加大拨备计提力度 18年末,不良率0.89%,环比持平,较年初上升3bps;不良率维持低位,结合考虑3Q18关注贷款率1.43%,亦维持低位,公司资产质量持续较好。3Q18不良率环比提升3bps主要与公司主动收紧不良确认口径,加大不良确认力度有关。资产质量问题或不必过于担忧。 Q4加大拨备计提力度(Q4单季度营收同比增速15.0%,利润总额同比下降5.5%),年末拨备覆盖率较3季度末大幅提升19.9个百分点至462.6%。4季度末拨贷比已高达4.12%,拨备安全垫较厚。 投资建议:内生资本补充较好,给予1.1倍19PB目标估值 中短期来看,公司通过内生资本补充,可支持规模平稳增长,推动大零售战略转型和资产结构调整。资产质量问题亦不必过于担忧。长期来看,公司主要面临客户基础偏弱,核心负债压力较大的问题,仍需进一步观察大零售战略转型成果。我们微幅下调公司19/20年净利润增速预测16.6%/21.1%至15.8%/16.1%。当前估值较低,股息率较高(维持30%分红率不变,19年股息率达5.9%),维持增持评级,给予1.1倍19PB目标估值(可比城商行平均PB(lf)估值),BVPS为10.0元,对应股价11.0元/股。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量恶化;政策转向影响交易情绪等。

事件: 3月4日,常熟银行披露18年业绩快报:全年实现营收58.0亿,同比增16.15%;实现归属于股东净利润14.93亿,同比增18.1%;18年末总资产1667.1亿,较年初增14.32%;年末不良率0.97%,环比下降3bps;拨备覆盖率450.01%。18年加权平均ROE为12.68%,同比上升0.16个百分点。点评: 4季度加大拨备计提力度,净利润增速或主动压低 全年净利润同比增18.1%,较前三季度净利润增速25.3%的高位水平有所下降,主要是公司加大拨备计提,主动压低净利增速所致(Q4单季度营业收入同比增10.6%,利润总额同比下降0.9%)。我们测算保持3Q18的拨贷比水平不变,公司全年盈利高达36%。 全年营收同比增16.2%,较前三季度18.3%的营收增速略有下降,或是资产端,新投放信贷利率下降的影响。考虑到常熟银行小微贷款收益率处于较高水平,且未来信贷结构继续向收益率较高的小微倾斜,整体来看资产收益率或不会大幅下行。 全年贷款高增,4季度贷款增长有所放缓 18年末,总资产1667.1亿,环比微增1.2%,较年初增14.3%。4季度贷款环比增1.0%,增速有所放缓,或是季节性影响。全年来看,贷款高增19.3%;贷款占总资产比重达55.7%。全年存款增长较好,较年初高增14.2%。 资产质量持续向好,拨备进一步提升 18年末,不良率0.97%,环比下降3bps,较年初下降17bps;年末不良贷款余额9.0亿,环比下降1.7%。结合考虑3Q18关注贷款率、1H18逾期贷分别为2.12%、1.06%,均环比有所下行,公司资产质量或持续向好。4季度或加大了拨备计提力度,年末拨备覆盖率环比进一步大幅提升43.3个百分点至450.0%,远远高于行业平均水平(186.3%,银保监会披露数据);18年末拨贷比环比提升32bps至4.37%,高于3.41%的行业平均水平。 投资建议:小微金融领跑者,给予1.7倍19PB目标估值公司一直以来坚持特色化经营和精细化管理,是小微金融的领跑者。在可比同业中,其经营管理水平较为领先,在各项经营指标中也有所体现。我们维持19/20年22.7%/24.0%的净利润增速预测。 在18年全年盈利增速较前三季度有所压低的情况下,其ROE仍维持上行。预计伴随小微金融业务的深化和扩张,信贷结构向小微继续倾斜,收入有望维持高增;风险管控能力持续优秀,较能经受周期考验;当前拨备安全垫充足;综合来看,ROE有望持续上行。我们维持买入评级,给予上市农商行龙头1.6倍19年PB目标估值,BVPS为6.36元,对应股价10.18元/股。若将拨备还原到2.5%的拨贷比水平,公司当前估值在1.26倍18年PB。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量恶化;政策转向影响交易情绪等。

事件: 2月27日晚间,宁波银行披露18年业绩快报:全年实现营业收入289.3亿,同比增14.3%;实现归属于股东净利润111.9亿,同比增19.8%;18年末总资产1.12万亿,较年初增8.2%;年末不良率0.78%,环比下降2bps;拨备覆盖率521.8%,较年初提升28.6个百分点。18年加权平均ROE为18.72%。 点评: 盈利维持高增,符合预期 全年盈利增速19.8%,符合预期。3Q18以来营收回归双位数增长,4Q18维持了较快增长,预计净利息收入、非息收入以及投资项所得税优惠均有较大贡献。从前三季度数据来看,中收同比下降2.8%,而其他非息收入同比增长较快,其中投资收益同比高增145%,主要源自货基投资收益的增加。 18年ROE为18.72%,同比下降0.3个百分点,主要是可转债转股的稀释影响(截至18年末已有25%的转债转股,占转股前总股本的2.73%)。 4季度贷款维持高增,在资产端占比提升至近4成 18年末,总资产1.12万亿,环比微增2.8%。4季度贷款维持较高增速,环比增6.4%;贷款占总资产比重38.4%,较年初提升4.9个百分点。贷款维持高增的同时,存款增速亦较好,全年存款增14.4%。 不良低位下降,拨备进一步提升 18年末,不良率0.78%,环比下降2bps,较年初下降4bps;年末不良贷款余额33亿,较年初增17.9%。结合考虑3Q18关注贷款率、1H18逾期贷款率分别在0.56%、0.84%的低位水平,反映出公司优秀的风险管控能力,资产质量维持优异。 18年拨备计提力度持续较大,年末拨备覆盖率较年初大幅提升28.6个百分点至521.8%,远远高于行业平均水平(186.3%,银保监会披露数据);18年末拨贷比环比提升6bps至4.08%,亦高于3.41%的行业平均水平。 投资建议:高ROE的成长性银行,给予1.8倍19PB目标估值 考虑公司为高ROE的成长性银行,中小企业及零售客户基础持续夯实,风控能力突出,较能经受经济周期考验。我们维持19/20年21.8%/22.5%的净利润增速预测。 公司基本面持续优秀,维持买入评级,给予1.8倍19年PB目标估值,BVPS为15.18元,对应股价27.32元/股。若将拨备还原到2.5%的拨贷比水平,公司当前估值在1.4倍18年PB。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量恶化;外部因素如中美贸易摩擦影响交易情绪。

零售银行转型是大势所趋 国内经济面临“量变”到“质变”,以第二产业为主的经济结构开始改变。金融与经济结构密切相关。银行业务结构需做出相应的调整,作为消费主体的个人和小微企业重要性将大幅提升。 1)着重发展零售业务,是商业银行在国内经济转型、产业升级时期的重要发展方向。以美国为代表的消费拉动型经济体中,银行的主要收入来源于个人客户而非企业;美国大中型企业融资则主要借助于其高度发达的资本市场,对间接融资依赖度并不高。 2)零售银行业务ROE较高,具有轻资本属性(RoRWA较高)。参照A股零售银行之王,我们估算其2017年零售业务RoRWA高达3.7%,高于全行2.6%的RoRWA。零售银行业务兼具盈利稳定性和资本节约性,是商业银行面临经济下行和资本补充压力的突破点。 3)零售业务客户较为分散,单笔业务收益低,起量并不容易,发展零售业务初期成本投入较高。但金融科技的发展在产品创新、获客、客户体验以及风险管控等众多方面给商业银行零售转型带来不同以往的飞跃机遇。 从零售营收及利润贡献占比看,平安银行堪称零售银行转型龙头。短期看点:息差改善,集团业务整合,私行业务有望扩大 受益于较低的市场利率,负债压力缓解,1H19净息差有望改善;受益于平安集团业务整合,平安信托财富管理业务无偿转入平安银行,预计自2018年年报开始,私行业务有望大幅增长。 中期看点:对公不良出清,资产质量好转 对公不良持续出清。2013年以来持续大幅地核销处置不良贷款以及18年不良偏离度大大下降;叠加过往数年信贷结构的大幅调整,资产质量有望明显改善,缓解拨备计提压力,带来较大的业绩弹性。 长期看点:智能化零售转型龙头 零售业务规模与招行仍相距甚远,提升空间巨大。依托平安集团客户及流量入口,充分拥抱Fintech的大趋势,有望成长为智能化零售银行龙头。信用卡业务明显发力,消费金融亦稳健增长,各类型零售贷款资产质量稳健,个人经营性贷款资产质量有所下降。 投资建议:2019年最应关注的银行股 在19年经济下行压力加大之下,我们维持公司19/20年盈利增速11.8%/20.9%。考虑平安银行零售转型成效明显且增长潜力较大;资产质量或持续改善;业绩弹性在增强,未来ROE有望提升,给予公司1.1倍19年PB目标估值,对应15.85元/股,维持买入评级。 风险提示:政策波动超预期影响市场情绪;经济下行压力进一步加重带来资产质量恶化;零售转型低于预期等。

事件: 1月21日晚间,光大银行披露18年业绩快报:全年实现营业收入1102.4亿,同比增20.0%;实现归属于母公司股东净利润336.6亿,同比增6.7%;年末总资产4.36万亿,较年初增6.6%;年末不良率1.59%,环比上升1bp;加权平均ROE为11.55%,同比下降1.2个百分点。 点评: 营收维持高增,净利增速或有压低 全年营收同比高增20.0%,18Q4单季度营收同比增25.3%,营收维持高增态势,或是由于净利息收入与中收双双增长良好。剔除新旧准则切换影响,前三季度净利息收入同比高增17.3%;中收方面,受信用卡业务中收带动,前三季度中收同比亦高增17.7%。 全年净利润增速同比增6.7%(前三季度同比增9.1%),18Q4单季度净利润增速同比下降3.5%。在18Q4单季度营收高增25%且17Q4单季度营收基数并不低的情况下,单季度净利增速录得负值,我们认为与公司主动压低净利增速有关,在四季度显著加大了资产减值计提力度。 第四季度资产微增,前三季度信贷较年初已高增17% 18年末,总资产4.36万亿,环比微增0.1%。第四季度资产几无增长,但前三季度信贷较年初增17%,增速已较高。当前公司资本压力不大(3Q18核心一级资本充足率8.89%)。基于这两点,我们推测18Q4单季资产微增,是由于将信贷项目储备留待19年初进行投放而导致的。 不良平稳,拨备安全垫或增厚 18年末,不良率1.59%,环比微升1bp,较年初持平。1H18关注贷款率较年初大幅下降62bps至2.35%;逾期贷款率较年初下降17bps至2.28%。资产质量改善明显,不良压力相对不大。 前三季度拨备计提力度较大,9月末拨备覆盖率提升至172.7%的股份行较高水平;18Q4拨备计提力度进一步加大(18Q4单季度营收同比增速与净利同比增速剪刀差加大),拨备或增厚。 投资建议:营收高增,资产质量压力不大 考虑公司在经济下行期或主动加大拨备计提力度,我们下调19/20年盈利增速预测由10.1%/13.7%至8.3%/11.1%。2017年H股定增、可转债、二级资本债陆续完成发行,公司资本实力得到较大补充;2018年核心负债增长好于预期;17年中以来资产质量持续改善,前瞻性指标看,未来不良压力不大。各项指标均或反映出公司经营管理能力提升较大,给予1.0倍19PB目标估值,对应6.25元/股,维持买入评级。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量恶化,外部因素如中美贸易摩擦影响交易情绪。

事件: 1月17日晚间,兴业银行披露18年业绩快报:全年实现营业收入1582.6亿,同比增13.1%;实现归属于母公司股东净利润605.9亿,同比增5.9%;年末总资产6.71万亿,较年初增4.6%;年末不良率1.57%,环比下降4bps;加权平均ROE为14.26%,同比下降1.09个百分点。 点评: 营收持续改善,净息差或逐步提升 全年净利润增速同比增5.9%(前三季度同比增7.3%),4季度净利润增速略微下行,主要与加大拨备计提力度有关,而收入端较3季度进一步改善。 全年营收同比增13.1%(前三季度同比增11.0%),营收持续改善。主要驱动因素或是1)18年下半年市场利率下行至较低水平,带来公司主动负债成本压力逐步缓解,净利息收入增速逐步提升。1H18披露净息差为1.78%,下半年净息差或逐季提升;2)信用卡中收表现较好。1H18银行卡手续费收入同比增66.6%,占中收比重提升至43%,占比较高,对中收有较强支撑。 市场利率维持低位环境下,公司部分高成本同业负债或在19年1季度到期置换,降低负债成本,对净利息收入带来较大贡献。此外,公司3Q18核心一级资本充足率为9.19%,核心一级资本压力不大,有助业务扩张、资产规模增长。预计营收改善趋势仍将延续。 不良率环比下降4bps,拨备计提与核销处置力度或加大 18年末,不良率1.57%,环比下降4bps,或是18年不良生成较平稳、4季度加大不良处置力度。不良贷款率、关注贷款率(3Q18为2.36%)均处于较低水平,资产质量情况较好。 从18Q4营收同比增速(19.0%)与单季利润总额同比增速(11.3%)的较大剪刀差看,4季度拨备计提力度或有加大。 9月末,拨备覆盖率206.3%,维持股份行较高水平;1H18应收款项类资产拨备率为1.1%;全口径拨备安全垫较为厚实,风险抵御能力强。 投资建议:营收改善或持续,资产质量压力不必过于担忧 公司机制非常市场化,具备长期竞争力;短期仍将受益于市场利率低位,负债成本率有进一步下行空间。考虑经济下行压力之下,公司或更倾向于加大拨备计提力度,我们下调19/20年盈利增速预测由17.3%/15.1%至8.9%/10.4%。我们认为,公司风控一直较严格,资产质量压力或不必过于担忧,且全口径拨备充足,风险抵御能力强,给予1.0倍19PB目标估值,对应24.12元/股,维持买入评级。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量恶化,外部因素如中美贸易摩擦等影响交易情绪。

营收增速平稳略升,净利息收入或处于持续改善中 18Q4营收同比增5.0%,环比增7.8%,主要是净利息收入持续改善驱动。3季度负债成本未明显下行,18年下半年市场利率走低在4季度或有体现,一定程度降低公司主动负债成本。前三季度中收同比下降3.9%,主要是代理、托管类中收下行;信用卡中收增长仍较好。 结束缩表,4季度规模增速提升 17年起公司在市场利率高位背景下,主动进行缩表,优化资负结构。17年总资产规模较年初降4.3%。18年公司结束缩表,4季度末总资产6.07万亿,环比增3.4%,较年初增6.8%,4季度规模增速有较大提升。三季度末贷款较年初增9.8%,存款较年初增5%,存款增长偏弱。18年以来行业存款竞争更激烈,预计未来公司规模增长或主要受制于存款增长压力。 不良率环比下行,拨备计提力度或维持较大 18年底不良率1.77%,环比下降2bps。3Q18资产减值计提414亿,同比增4.8%。考虑去年高基数,计提绝对规模较大。考虑18Q4营收同比增速(5.0%)与单季利润总额同比增速(6.0%)相差不大,4季度拨备计提力度或维持较大。 信贷结构大幅调整,资产质量压力不必过度担忧 近年来公司严格控制不良高发行业贷款投放,积极处置不良贷款,1H18不良高发的制造业和批发零售行业贷款占总贷款的14.4%,较2016年的21.7%有了大幅下降。考虑近年信贷结构的持续调整,个人按揭等风险较低的贷款占比提升,经济下行压力之下,即便资产质量承压,但恶化幅度不会太大,不必过度担忧。 投资建议:收入端平稳略升,维持增持评级 在行业存款竞争激烈的大环境下,中信银行存款增长偏弱;1H18缩表已结束,规模开始平稳增长;短期来看,负债成本受益于市场利率下行,对息差或有一定正面贡献,营收增速有望平稳提升;目前公司处于持续大力计提拨备和加大不良处置的阶段。但公司信贷结构有大幅调整,也不必过度担忧资产质量压力。我们下调19/20年净利润同比增速预测10.7%/10.4%至5.3%/8.6%,对应19年BVPS9.03元,ROE处于股份行中等水平,给予公司0.8倍19年PB目标估值(当前股份行PB(lf)0.8倍),对应7.22元/股。 风险提示:经济超预期下行导致资产质量恶化,外部因素影响交易情绪等。

事件: 1月3日,平安银行公布18年业绩快报。18年实现营收1167亿,同比增10.3%;实现归属母公司股东净利润248.18亿,同比增7.0%。 点评: 收入端持续改善,4季度贷款增长较快 4Q18单季实现营收、净利润分别同比增15.8%、8.1%,均较3季度进一步提升。营收环比增长2.1%,收入端改善持续。18年总资产增5.3%,贷款增17.2%,4季度新增贷款755亿,增长持续较快;4季度存款环比下降0.3%,主要是企业存款环比下降2.7%,或与对公贷款减退力度较大有关。 不良出清基本完成,拨备压力大幅缓解 三季度末,不良贷款偏离度119%,18年末下降至97%,此前一直被市场诟病的不良认定情况在18年大幅趋严。由于过往数年信贷结构的大幅调整以及大力度的不良处置,18年末不良率1.70%,环比上升7BP,3Q18关注贷款率环比下降34BP至3.07%,目前对公存量不良出清基本完成,逾期90天以上贷款占比1.70%,较年初下降73BP。 考虑到近两年零售贷款占比持续提升(18年末零售贷款占比达到57.8%),零售资产质量较稳定(3Q18零售贷款不良率1.05%,环比平稳),我们预计19年资产质量有望继续改善,缓解近几年较大的拨备压力,带来业绩弹性,提升ROE。 零售转型战略成效显著,仍有较大增长潜力 零售客户数、零售AUM均有较快增长。零售业务营收与利润占比亦提升较快,3Q18分别为51%和68%。未来零售转型仍有较大空间:(1)受益于平安集团业务整合,平安信托财富管理业务无偿转入平安银行,预计19年开始,私行业务有望大幅增长(目前私行客户2.6万户,门槛AUM 600万,私行管理规模约2000亿;招行为7.2万户,AUM高达2万亿)。(2)零售业务规模,尤其是AUM与招行仍相聚甚远,提升空间较大(1H18平安零售客户数0.77亿户,AUM1.2万亿;1H18招行零售客户数1.2亿户,AUM 6.6万亿)。依托平安集团客户及流量入口,充分拥抱Fintech的大趋势,有望成长为智能化零售银行龙头。 投资建议:不良出清基本完成,业绩弹性或增强 18年业绩符合预期。三季度平安银行营收已出现明显改善,3Q18 PPOP同比增速4.2% (1H18 为-1.2%)。在19年经济下行压力加大之下,我们维持公司19/20年盈利增速11.8%/20.9%。考虑平安银行零售转型成效明显且增长潜力较大;资产质量或持续改善;业绩弹性在增强,未来ROE有望提升,给予公司1.1倍19年PB目标估值,对应15.85元/股,维持买入评级。 风险提示:经济超预期下行带来资产质量显著恶化;信用卡业务不良风险等。

具有改革创新基因的国有大行,混改有望进一步推进 交行为首家完成财务重组-引进外资-公开上市的国有商业银行。于04年,股份制改革方案获批,引进境外战略投资者。于05年和07年分别完成H股和A股上市。当前股权结构在五大行中相对均衡,3Q18国有资本持股占比26.53%,低于四大行,具备改革创新基因。于15年,国务院批准其作为深化改革试点行。创新基因较足,亦体现在其国际化布局在国内同业中居于前列。截至18年6月末,境外资产达1.05万亿,占总资产的11.30%,占比在国有银行中仅低于中行。 存款基础偏弱,近期收入与净息差逐季改善 存款基础较弱,带来负债成本偏高。3Q18付息负债付息率为2.80%,显著高于四大行。其中,活期存款占比较低仅为43%。未来负债管理或为重中之重。收入端逐季改善。18年下半年同业负债成本高位平稳以及资产端信贷投放利率上行带来净利息收入、营收逐季改善。3Q18营收与拨备前利润同比增速分别为5.4%和10.0%,均较2季度有了大幅提升。 零售业务加快发展,信用卡与财富管理表现亮眼 近年零售业务有较快发展,带动税前利润贡献占比从12年的14%大幅提升至17年的31%,主要得益于个人资产业务的较快发展(主要是个人按揭、信用卡业务)以及中间业务收入的亮眼表现(财富管理业务中收、保险代理销售、基金销售以及贵金属销售等)。今年信用卡与按揭贷款增速显著高于其贷款总额增速。信用卡增长较快,带来中收高增且不良率较低。截至18年9月末,交行信用卡在册卡量超7000万,信用卡交易额超过2万亿,居行业第二;不良率仅1.44%,居行业中位水平。 近年信贷结构调整力度较大,资产质量压力或不大 16年是不良率高点,之后不良率较平稳。近年贷款结构变化来看,不良暴露较早的长三角地区近年占比提升,而大中型企业信用风险暴露相对较高的环渤海经济圈贷款占比在下降。信贷行业分布上,基建类相关贷款占总贷款比重维持在21%以上,而易受经济下行影响的批发零售和制造业贷款占总贷款比重下降至25%的行业中等水平。受益于近年较大幅度的行业结构和区域结构调整,预计中短期内资产质量压力或相对可控。 投资建议:当前低估值高股息,中长期看混改提升ROE 我们测算公司18/19年净利润同比增5.6%/6.7%,对应BVPS 8.92/9.97元。考虑到当前资产质量压力相对较小,息差仍有一定提升空间。作为最具创新改革基因的国有大行,深化改革或进一步推进,提升基本面。虽然交行ROE行业偏低,但估值更低,当前仅0.63倍18年PB、0.56倍19年PB,18/19年股息率高达5.38%、5.74%。我们认为,短期看,交行19年业绩弹性或好于部分股份行及国有行;中长期来看,具备改革深化提升ROE的逻辑,给予0.9倍18年PB,对应目标价8.03元/股,增持评级。 风险提示:负债成本显著抬升、经济下行超预期导致资产质量恶化等。

事件:据21世纪经济报道,12月20日晚对于媒体报道的监管窗口指导部分银行"适度控制"净利增速,招商银行回应称未收到监管部门的窗口指导通知;市场传言的招行内部定调19年营收零增长、净利润增速降至个位数亦 属谣言,19年财务预算正在编制中,高管层尚未讨论,也未上报董事会。 点评: 受传言影响近期公司股价累计下跌超8%,当前估值仅1.1倍19年PB。悲观的业绩预期传言催化悲观情绪,导致最近三个交易日招行股价连续下跌,三个交易日累计下跌8.41%,领跌银行股。截至当前招行估值仅1.31倍18年PB,1.1倍19年PB。我们认为,在稳健且优秀的基本面、一以贯之的零售轻型银行的战略引导之下,ROE水平或可维持16%以上。招行当前估值明显偏低。 公司三季度业绩持续优异。(1)公司前三季度盈利增速持续领先可比同业。前三季度归母净利润同比增14.6%,拨备前利润增速12.6%,增速持续领先可比同业。(2)18年以来存款竞争加剧背景下,公司存款成本率波动不大,彰显出其较好的零售客户基础。3季度负债成本维持平稳,净息差环比持平于2.54%的高位。(3)存量资产质量较优,未来新生不良压力亦不大。3Q18不良率1.42%,环比下降1BP;1H18逾期贷款率、关注贷款率均环比下降10BP。 我们乐观/中性/悲观假设下,公司2019年利润增速均可能维持在10%以上。源于其(1)存款基础好,负债成本率维持平稳,资产端收益率受宽松政策及信贷需求减弱等影响或高位趋降,息差或高位小幅波动;(2)有效信贷需求减弱,但规模有望维持平稳增长;(3)不良生成压力不大,存量不良低位,信贷结构持续优化,未来不良新生压力不大,预计不良生成率1%左右。(4)当前拨备覆盖率已较为充足,3Q18拨备覆盖率326%,拨贷比高达4.64%,安全垫厚实。(5)受“一二五”,小微贷款利率等指导性监管政策影响小;截至1H18公司小微贷款余额3300亿,占贷款总额的8.7%,1H18小微贷款增量占比7%;若全年新投放小微贷款利率较当前下降100BP,我们粗略预计对营收影响约0.2%;若存量小微贷款平均利率下降100BP,则对营收影响约1.7%,影响较有限。我们乐观/中性/悲观假设下,公司2019年利润增速分别达到19.1%/12.2%/10.9%。 投资建议:主推零售银行龙头,关注低估值优质股份行目前政策稳经济方向较明确;而经济中长期走势仍存较大不确定性。2019年我们主推盈利弱周期属性的零售银行龙头招商银行和平安银行。由于近期社融及信贷指标仍不乐观,我们将公司盈利预测由此前的乐观假设调整至中性假设,将2018-2020年净利润增速由此前的18.6%/19.1%/19.7%下调至16.4%/12.2%/11.7%,18年BVPS为19.83元,考虑高盈利的稳定性和零售战略持续性,维持1.7倍18年PB,对应目标价33.71元。同时建议关注低估值优质股份行,例如光大、兴业等。 风险提示:政策波动超预期影响市场情绪;经济下行压力进一步加重带来资产质量恶化;中美贸易摩擦等外部不确定性因素影响经济中长期走势等。