支撑评级的要点 规模稳步提升,实际盈利能力向好。重构聚焦目标下,核心业务已恢复常态。营业规模持续增长7%,预计消费者业务毛利率稳定在约16%的水平,减亏趋势明显;运营商网络业务趋势良好,仍然为公司最大利润来源,综合毛利率29.53%,相比前两季度略微下滑但高于去年同期。本期人员费用增加导致销售与管理费用率提升明显,叠加投资净收益使得营业利润率连续两季度保持高位。前三季度归母利润39.05 亿元,三季度单季实现16.12 亿归母净利润,同比增长47.53%,其中20 亿非经常性损益里,有21.13 亿源自与nubia 相关的税前投资收益。若按照中银国际现有预期全年46.32 亿利润,4 季度将实现7.27 亿税后利润;同时考虑7 月份股权激励在下半年产生接近3 亿费用,我们认为实际利润水平将比计算值要高,且四季度盈利能力将向好。 持续发挥技术优势,国内外各项领域全面巩固。全球运营商围绕现网进行持续升级改造,保持基础网络投建规模的同时,也在积极探索和布局新技术、业务和架构,以确保竞争优势。前三季度公司保持了91 亿的研发投入,全年总投入预计仍将超过120 亿,产品竞争力提升同时,全球运营商市场经营也日趋深化。国内市场方面,公司积极配合三大运营商的网络建设与技术演进需求,在4G 和光传输等核心产品的市场占有率进一步提高;国际市场方面,坚持聚焦大国和主流运营商,加大战略投入,高端客户认可度不断提升,突破价值市场,进一步优化格局;消费者业务方面,发挥技术创新及全球布局的优势,北美业务保持了较快增长,国内业务发展逐步向好;物联网领域,发布了首款安全NB-IOT 芯片并在国内运营商首批NB-IOT 网络获得较好的份额,并开始国际市场布局,总体技术优势和市场领先地位进一步巩固。 积极投入前瞻性布局,成长空间与价值预期正在明朗。中国、美国、日本等领先运营商积极推进5G 技术验证和标准制订,加快试商用步伐,中兴率先通过国家5G 技术验证的第二阶段功能测试。5G 的相关专利和Pre-5G试点已有丰硕积累,未来两年价值将呈现突破。国内物联网部署开始提速,未来两年将进入连接数规模上量,和推动应用丰富的阶段,中兴在NB 芯片、模组方面已经开始部署并有了较好起步,具备跟随物联设备放量抢占份额和整合应用的领先性。自去年公司高端数通产品入围运营商集采以来,基数相对较低的数通领域也有望在近几年取得跨越式进展,带动政企业务协同发展。公司长期保持巨额研发投入,正逐步转化为未来在5G、云化、虚拟化和智慧城市等热点上的长期实际竞争力,极具投资价值。成长空间和估值预期正在逐步明确,建议长期战略配置。 评级面临的主要风险 运营商投资不力风险、行业竞争风险、技术路线风险、地缘政治风险。 估值 预计2017~2019 年全面摊薄每股收益分别为1.08 元、1.20 元和1.39 元,参考可比公司2018 年估值水平,结合5G 催化因素,给予34 倍市盈率,将目标价由37.20 元上调为40.80 元。维持买入评级。

光迅科技与科大国盾量子出于战略发展需要,成立合资公司,布局量子通信上游核心光电子器件,进行量子通信光电子器件的研发、生产及销售。我们将目标价格上调至34.20元,维持买入评级。 支撑评级的要点。 三季度业绩稳步增长,产品结构带动毛利率改善。由于第二季度仍处于设备商的库存调整窗口,出货量较低,导致第三季度同比有所下滑。毛利率继今年前两季度均低于20%之后,第三季度显著上升到23.01%,也是从2016全年以来的最高水平,主要得益于接入产品占比下降的同时,传输类产品出货正常而产生的拉动。在各项费用率在均值上下小幅波动的背景下,三季度净利率水平环比和同比都有显著提升。三季报预告2017年归属上市公司股东的净利润较上年波动在0到30%,范围在2.85到3.71亿元之间。我们考虑到设备商器件库存消化完成、运营商传输设备集采如期启动和前5G承载先行对光网络投资的刚性需求,四季度营收和业绩均有望显著向好,全年业绩有望逼近指引上限。 电信市场投资稳中有升,数通市场仍在面向海外攻坚。国内运营商资本开支步入下降通道,上半年设备需求下降给器件厂商带来压力,下半年移动电信传输设备招标逐步启动,电信市场走出探底。在十九大的推动信息化发展思路指引下,预期运营商投资规模和价格也将趋稳回升。一是国内骨干网100G的全面铺开;二是基于现有OTN架构进行的旨在降低电转换频次的器件调整;三是固网接入向下一代PON技术的全面升级;四是5G基站高密度部署对无线接入回传引入的增量需求,以上四方面构成了电信市场需求长期景气的基础。数通市场的主流客户为美国ICP厂商,在产品和准入份额方面尚需一段时间来扩张。公司25G高速芯片有望在明显实现规模商用,面对快速成长的数通需求,在客户培育方面将蕴藏更多机遇。 全面拓展创新业务和终端应用,有望打开非运营商市场。公司牵头组建“国家信息光电子创新中心”,作为公共平台帮助股东会员和相关企业增强竞争力、降低费用、提升效率、缩短项目周期和加速产业化进展。创新中心可能的重点就是面向终端应用的拓展,包括4K电视数据线、基于物联网的传感器、vcsel等器件需求确实在不断发酵。预计单个iPhone手机vecsel模块开支约8美金,一般手机约4美金。最近公司与模组和手机镜头企业联合开发,已具备了1G的850nmVcsel芯片出货能力,850nm的10GVcsel芯片在测试开发阶段。此次公司以900万元自有现金投资与科大国盾量子成立合资公司国讯公司,开辟了在量子通信上游核心光电子器件上的新布局,包括量子通信领域光电子器件的研发、生产及销售。创新领域的广泛探索有望使公司打开非运营市场的广阔空间。 评级面临的主要风险。 运营商投入不力风险、市场竞争风险、技术迭代创新风险。 估值。 我们预计2017年-19年每股收益为0.59、0.76和0.99元。按照市盈率估值法,参考光通信相关个股和公司龙头行业地位,给予2018年45倍的市盈率,总市值约215亿元,目标价由29.41元上调至34.20元,维持买入评级。

中兴通讯公布2017年三季报业绩快报,集团实现营收765.79亿元,较上年同期增长7.01%;归属于上市公司普通股股东的净利润为39.04亿元,较上年同期增长36.58%。我们将目标价格上调至37.20元,维持买入评级。 支撑评级的要点: 实际盈利能力持续向好。前三季度39亿利润,预计全年43-48亿利润; 利润直观分解上,3季度单季度实现16.12亿归母净利润,其中21.72亿源自与nubia 相关的税前投资收益。若按照中银国际现有预期全年46.48亿利润,4季度约实现7.43亿税后利润;同时考虑7月份股权激励在下半年产生接近3亿费用,实际利润水平比计算值要高。 重构聚焦目标下核心业务已恢复常态。营业规模持续增长7%,预计消费者业务毛利率稳定在约16%的水平,减亏趋势明显;运营商网络业务趋势良好,仍然为公司最大利润来源,使得整体毛利率维持在31.64%的水平。 引领5G 处于投入期奠定未来竞争力基础。目前中兴已经在多个5G 标准项目领域占据主编辑岗位,在5G 领域持续引领,在标准未完全落定前,持续的加大研发投入仍将是常态。随着逐步步入5G 成熟实施阶段,重要资产价值将进一步重估和体现。我们预计,在5G 投资拉动盈利前,公司利润将呈现总体平稳增长的趋势,而5G 时代到来后,公司无线业务全球的份额有望从当前11%左右提升到20%以上,全球竞争力和盈利能力都将大幅提升,基于当前市值,价值空间仍然巨大。 评级面临的主要风险: 运营商投资不力风险,竞争风险。 估值: 预计中兴通讯2017~2019年全面摊薄每股收益分别为1.09元、1.21元和1.40元,参考可比公司2018年估值水平,结合5G 催化因素,给予31倍市盈率,将目标价由26.16元上调为37.20元,对应市值1,560亿元。维持买入评级。

营收与业绩双双高速增长,经营状况全面向好。2017上半年营收较去年大幅增长31.65%,业绩更增速更超过39%,达到2.28亿元。综合毛利率略升至96.2%;随着业务扩张,销售费用相应增长41.26%;研发支出增长12.28%达到5.08亿元,同期销售占比47%,拉动管理费用增长31.33%达到6.57亿元。因本期收款比去年同期增长,经营活动净现金流出2.42亿元,较前一年收窄超过1亿元;本期投资的现金支出较去年增加,投资活动净现金流入2.91亿元,相应减少24.2%;本期分红减少,使得筹资活动净现金流出约3,800万,较去年缩减超1个亿。上半年公司规模高速扩张,在持续强化以技术为核心的战略基础上,各项费用增长相应匹配。公司营收与业绩高速增长,经营状况全面向好。 金融IT 龙头地位稳固,将长期受益于资本市场活跃度加大并日趋规范。 公司专注深耕金融IT 业务20多年,在券商核心交易系统、资管投资管理系统、银行的综合理财系统、以及金融机构TA 系统等领域都有绝对优势的市场占有率。公司作为市场普遍认可的国内金融IT 领导者,位列2016全球FinTech 百强榜单第46位,是唯一进入前50的中国Fintech 企业。由于行业竞争壁垒高,新进者少,加之基于对客户业务认知和相关技术的长期积累,公司构筑了全面复杂的客户服务能力,承担过巨量交易冲击的系统稳定表现,使得公司对客户形成了牢固的黏度,并将持续加强。 我们认为,在资本市场活跃度逐步加强,运作日趋规范,且业务模式正在深刻变革的背景下,对IT 系统的可靠与灵活性要求日益加深,长期看公司受益于IT 化增量和存量不断迭代过程将高度确定。 坚持研发投入和前瞻性布局,新技术领域正全面突破。自2016年成立恒生研究院以来,公司在高性能计算、大数据、人工智能、金融工程、区块链等领域取得了显著成果:在AI 方面进行了较大投入,于 2017年6月推出了智能资讯、投顾、投资与客服四款AI 产品,并将继续进行研发; 区块链方面,FTCU 联盟链基础服务已推出,支持合同链、私募股权等业务场景,目前处于客户测试阶段;高性能计算方面,在期权做市系统、期货微秒级极速交易系统上取得可产品化的成果;新业务方面,持续向各需求和供给方提供GTN 连接服务,其OPENAPI 所支持新增财富产品分销、聚合支付、场外清算业务。在行情、资讯、仿真等公共基础服务能力日益巩固的基础上,公司引入运营商、互联网公司等社会化用户数据画像服务等合作伙伴作为补充,互联网业务上半年规模已达1.25亿元,新技术领域正全面突破。

光迅科技发布2017年中报,期间营收23.91亿元,同比增长20.57%;归属上市公司股东净利润1.71亿元,同比增长12.17%。 支撑评级的要点 短期需求未能反应,导致上半年电信市场表现平淡。国内运营商资本开支步入下降通道,短期设备需求下降使得光器件厂商面临增收压力。相比于数通市场,上半年电信市场表现平淡,而2016年需求的快速增长导致了2017年设备商对库存修正,光器件商同时面临市场需求设备商库存管理双重压力,上半年公司实现营收同比增长21%。虽然销售、财务和所得税费用都有明显下滑,但营业成本增加25.24%,直接导致综合毛利率从去年同期的21.7%降至本期的18.77%,成为压低利润增速的主要原因。公司对电信网市场的依赖度正在加大,占比从47%提升到59%。上半年国内运营商传输设备招标未能如期启动,导致高端器件销售承压,低端器件占比相应提升,直接压低毛利率。我们认为,近年传输网建设投入一直平稳增长,以匹配流量承载能力,下半年运营商采购将大概率恢复节奏,公司销售与业绩表现有望反转。 国内电信网扩容升级需求刚性,长期增长动力强劲。虽然近年数通市场是拉动投资增长的主力,但全球光器件市场中,电信网需求仍占据半数以上。首先流量激增的现状将长期维持,对现网承载能力正提出严峻挑战,而北美骨干网相干器件已向200G升级,国内现仍处于100G铺开阶段,存在代际差距;其次现有电信网以OTN交换为核心架构,存在大比重的点对点传输。在网络层发生电交换,随着节点带宽和交换需求的提升,能耗将加大,后续将引入ROADM,使交换更大程度保持在光范围,减小有源切换点的负载;另外国内和欧洲固网接入在向10GPON作升级,日本与北美已经开始下一代PON技术投入,将成为规模和份额快速提升的部分,将引入高端器件下沉放量;最后前5G时代随着非独立组网和回传规格的确定,高速无线回传建设也将启动。中长期看,电信网对设备和器件需求依然确定和强劲,后续将逐步落实投入,应保持乐观。 全球数据中心互联需求高企,供应短缺将使具备上游能力的公司最终受益。数据中心间互联与数据中心内服务器间互联成为近两年拉动光器件市场增长的主要力量,目前数通领域需求已超过光器件总规模的三成,而收发器规模占到全部光器件规模的60%以上。其中数据中心所用收发器,因为存在对成本和能耗上的严格要求,以及直接源自ICP厂商的规格高度定制化,整体呈现出类消费电子的周期性换代升级特征。北美100G需求以及全面确立并持续上量,国内100G方案刚开始探索,空间巨大。研究全球服务器和交换机高速端口需求,我们保守预计到2018年25G以上端口需求量将过2,000万,而现有的高速器件供应能力仅在500万左右,供应压力巨大。在数通领域随着需求攀升,不断有新进者加入,打破封测和产品的壁垒。受益虽有先后,但最终仍将是有芯片自主研制能力的公司受益。光迅在年底有望突破25G芯片的自主研发,全面提升产业地位,成为长期拉动业绩成长的动力。 我们预计2017年-2019年每股收益为1.88、2.52和3.41元。按照市盈率估值法,参考光通信相关个股和公司龙头行业地位,给予2018年35倍的市盈率,总市值约185亿元,目标价29.41元,维持买入评级。

中兴通讯发布2017上半年报,集团实现营业收入540.11亿元人民币,同比增长13.09%;实现归属于上市公司普通股股东的净利润为22.93亿元人民币,同比增长29.80%,基本每股收益为0.55元人民币。 规模稳步提升,业绩大幅向好。报告期内公司营收稳步增长13.09%,达540亿元。其中运营商网络营收增12.58%,主要由于国内4G系统产品、国内固网和承载系统以及欧洲无线产品同比增长;消费者业务营收增24.13%,主要由于国际手机产品和国内家庭终端产品增长;政企业务收入同比减少18.27%。归母净利润大增29.8%,接近23亿元,主要因运营商毛利和手机产品毛利同比分别提升0.41和0.11个百分点,综合毛利率32.53%,虽同比有所下降,但销售费用率和管理费用率均有减少,其中管理费用率减少近2个百分点,显示加强内部费用管控卓有成效。因本期处置可供出售金融资产,投资收益同比减少85.47%;营业外收支净额同比减少100.42%,主要因准则修订导致政府补助列示科目发生变化。研发费用虽然减少5.43%,但主要因为补助准则修订,相关补助冲减了研发费用,如回溯调整则研发投入金额同比增长6.24%;公司在营收规模整体稳健提升同时,净利润大幅增长,盈利能力显著向好。 资产状况总体健康,现金流有所承压。报告期内公司流动资产1,150亿元,流动负债930亿元,流动性情况良好。应收账款和存货总资产占比分别下降0.37和1.04个百分点,应收和存货管理正平稳改善。因本期持续加大Pre-5G、5G、高端路由器、SDN、OTN、核心芯片等产品的研发投入并在市场中广泛应用,资本化研发投入增长32.18%;除长期负债有所减少,短期负债有所增加外,其余项目的总资产占比没有明显变化。因本期支付美国政府部门罚款约55.52亿元人民币所致,经营活动净现金流由正转负,净流出42亿元;本期投资所收到的现金减少,而投资所支付的现金增加,投资活动净现金流出从9亿扩大到23.6亿元;本期借款所收到的现金增加,筹资活动现金净流入由2亿扩大到25亿元。公司资产总体状况健康,应收和存货平稳改善,由于美政府罚款导致现金流有所承压。 积极投入前瞻性布局,成长空间与价值预期正在明朗。在流量为主要收入来源的背景下,国内各运营商在持续加强4G网络室内覆盖及深度覆盖的同时,积极推动5G发展,同时加快固网承载能力强化和数字化转型步伐。公司积极配合网络建设及业务转型需求,国内市场份额稳定;在国际市场,公司坚持对人口大国和价值运营商的发掘,依托创新产品和综合解决方案优势,逐步重塑市场。5G相关专利和Pre-5G试点已有丰硕积累,未来两年价值将呈现突破。随着公司数通高端产品入围运营商集采,基数相对较低的数通领域也有望在近几年取得突破,并带动政企业务协同发展。自前年以来,公司研发费用保持在120亿以上,且将实际转化为未来ICT在5G、云化、虚拟化和智慧城市等热点上的长期竞争力,极具投资价值。成长空间和估值预期正在逐步明确,建议长期战略配置。 预计2017~2019年全面摊薄每股收益分别为1.08元、1.20元和1.39元,参考可比公司2017年估值水平给予21倍市盈率,再考虑5G确定性催化极大提升行业地位和盈利,给予20%溢价,公司12个月目标价为30.26元,维持买入评级。

烽火通信于2017年8月17日收到证监会批复,核准公司非公开发行不超过83,736,059股新股,发布于去年4月的定增预案至此尘埃落定。 支撑评级的要点 增发方案规模可观,将全面夯实业务基础提升创新能力。从议案公告以来,经过数次调整,公司拟不低于21.52元/股的价格,发行不超过83,736,059股,募集资金不超过180,200万元。其中5.1亿投入融合型高速网络系统设备产业化项目;2.4亿元投入特种光纤产业化项目;3.7亿元投入海洋通信系统产业化项目;4.1亿元投入云计算和大数据项目;2.5亿元投入营销网络体系升级项目;覆盖传统的网络设备与光纤缆业务,以及云计算和大数据等创新方向,为系统性提升业务能力,发展创新业务打下坚实基础。 公司业务经营长期稳健,将继续受益于国内光网络高速投入。近四年公司总资产一直保持在22%左右的平稳增速,近两年营收增速保持在25%以上,归母净利润增长在15%到20%水平。作为全球光设备和光纤缆龙头,多年稳健发展铸就了牢固的市场地位和核心竞争力:在全球光设备市场以7%的份额跻身前五强,且在汇聚产品市场占有16%的份额,与华为相当。在全球光网络持续迭代升级的背景下,海外市场扩展成效显著,并已突破数通产品领域,逐步塑造全套固网设备链条。前5G时代公司将充分跟随光网络和数通市场的并发增长,带动营业规模与业绩都将稳步快速提升。 依托优质资产,把握ICT融合契机全面深化创新。旗下全资子公司烽火星空是国家级网络信息安全龙头,其大数据平台与服务多年来已形成无可比拟的优势,其大数据收集分析技术转民用预期和发展空间巨大,有望引入重要业绩增量。公司新战略强化了对ICT大融合的投入,着力发展包括交通、能源等六大行业的信息化解决方案应用,以及智慧城市和智慧家庭等跨领域综合解决方案应用,目前已经在湖北省政府信息一体化云平台方面获得了突出进展,在政策扶持和战略导向双重引导下,可以预见未来ICT融合方向将出现远超现阶段的力度和节奏。 预计扣除烽火星空业绩后,公司2017-19年全面摊薄每股收益率为0.76元、0.97元和1.22元,参考可比公司给予27倍市盈率,该部分2017年估值为216亿元。烽火星空部分参考国内相关公司和美股palantir估值水平,给予150亿估值。公司总估值366亿元,对应12个月目标价34.99元,维持买入评级,建议长期重点买入。