事件:8月18日,烽火通信发布2018年中报。2018年上半年公司实现营业收入111.94亿元,同比增长15.14%;归母净利润4.67亿元,同比增长3.87%;归母扣非净利润4.56亿元,同比增长6.64%。 公司营业收入增速放缓主要由于:①运营商资本开支持续下滑;②稳健的销售策略导致去年中国移动OTN 设备集采未能中标,该事件亦对当期业绩产生了影响。净利润增长不及营收增长主要原因是:①由于公司融资规模扩大形成利息支出导致财务费用增长至1.09亿元,同比增长28.15%; ②本期投资收益为2174.61万元,同比下降53.46%。归母扣非净利润增速高于归母主要原因是:2017年下半年起,根据企业会计准则16号文要求企业日常活动相关的政府补助,应当按照经济业务实质,计入其他收益,相较于去年同期,今年扣除非经常性项目减少。 视频时代,流量大爆发,传输承载网扩容带动烽火业绩长青。行业寒冬背景下,公司主营业务收入依旧保持了稳健增长,充分证明公司经营穿越熊牛的能力。我们认为,2018H2公司通信系统设备业务即将重回高速成长一方面,运营商不限流量套餐带来流量大爆发,城域传输网络向100G 高速大容量升级需求迫切,光通信设备需求拐点已至;另一方面,运营商资本开支反转的拐点也已来临,相比上半年,4G 扩容支出将显著反转(中移动的移动网络支出,上半年是292亿元,下半年是389亿元,多出100多亿元);2019下半年5G 建设将接力4G,成为通信行业的投资重心。 5G 邮科院与电信科学院集团层面整合完成之后,上市公司层面有望与大唐在无线通信设备方面展开合作,打造我国第三大综合性通信设备商,不仅可以增强我国通信系统设备供应体系安全,巩固我国通信设备在全球市场地位;而且将补齐公司通信设备产品短板,分享5G 基站设备投资蛋糕。 ICT 公司逐步切入云计算、大数据等领域,转型ICT 综合解决方案提供商。其中,子公司烽火星空作为国内网络信息安全龙头,业务涉及网监、舆情、安全审计等,在市场份额、技术实力、实战经验上明显优于其他竞争对手,受益网络流量增长与监管趋紧,未来增长潜力巨大。 2018Q2三大运营商集采受到中兴事件影响,我们下修了公司业绩,预计2018-2020年净利润分别为9.76亿、12.42亿、16.34亿;暂不考虑股权激励对股本摊薄的影响,对应EPS 为0.88、1. 11、1.47元,对应当前股价(2018年8月17日)PE 分别为36、28、21倍,维持“审慎增持”评级。 在通信行业整体处于低谷的情况下,市场竞争加剧导致设备价格下滑;海外市场拓展可能受到外围因素干扰导致进展不及预期;三大运营商5G 建设进度低于预期;国企改革进度与业务整合不及预期。

事件:8月16日,光环新网发布2018年中报,公司2018年上半年实现营业收入27.82亿元,同比增长54.2%;归母净利润2.91亿元,同比增长41.61%,业绩符合预期。 收入高增长的核心原因是:①云服务业务实现营收20.24亿元,同比增长62.8%,营收占比达72.7%;②IDC 及增值服务实现营收6.1亿元,同比增长55.78%。净利润增长率低于收入增长率的核心原因:①毛利率较低(10.13%)的云计算业务收入占比提升(2017H1收入占比68.9%提升至2018H1的72.7%);②毛利率较高(55.84%)的IDC 及增值服务的营收占比与毛利率同比均略有下滑。 我们预计公司业务下半年有望继续高速增长:①AWS 业务销售力度加强与无双科技商业策略调整将促使云服务业务实现更快增长;②上架率提升与科信盛彩并表推动IDC 业绩稳定释放。 领跑专业IDC 服务商行业,机柜数量2018年迎来释放期。公司IDC 业务在一线城市有充足的基础资源储备,能够提供深度云化增值服务,存量市场具有良好客户口碑,持续领跑专业IDC 服务商行业。目前各在建数据中心项目进展顺利,房山项目持续建设,燕郊二期、酒仙桥、嘉定、亦庄项目进入运营阶段(合计2018年新增约8000个权益机柜,2017年底机风险提示:云计算业务竞争加速,价格下降导致毛利率承受较大压力;行业竞争加剧;并购整合不及预期风险。

盈利预测:综上所述,我们判断亿联网络的SIP终端业务将随着市场渗透率提升以及替代趋势保持稳定增长,在今后一段时间内仍是公司业绩的中流砥柱;VCS在公司前期积累的基础上,呈现爆发式增长,成为“明日之星”。同时亿联在运营商渠道开拓、云视讯平台建设、投资创新项目等方面的多重举措,将会另辟蹊径为公司注入新动力。 我们预计,亿联2018-2020年收入分别为17.9/23.2/30.9亿,净利润分别为7.9/10.0/13.4亿,EPS分别为2.63/3.36/4.48元,对应2018年8月9日收盘价(61.66元/股)的PE分别为23/18/14倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:高度依赖海外市场、贸易争端、报复性关税的风险;汇率波动的风险;竞争加剧、产品价格及毛利率下降的风险;公司新业务拓展不及预期的风险。

盈利预测:2018年考虑限制性股票激励成本摊销、超额业绩相关费用共计1.61亿元,我们根据最新信息调整了盈利预测,预测公司2018-2020年收入分别为59.0/81.7/113.5亿元,净利润分别为6.71/10.12/14.07亿元,对应当前股价(2018年8月7日),PE为31/21/15倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:国内高速光模块市场需求低于预期;100G主力产品竞争加剧,导致价格下降速度超预期;重要客户市场份额下降风险;硅光在PSM4类光模块应用场景下已经体现出竞争力,对传统光模块形成替代;5G推进节奏可能低于预期。

亿联网络是一家IP电话终端和VCS视频会议系统提供商。在保持IP电话终端较高稳定增速的同时,VCS视频会议系统呈现爆发式增长。 1、亿联SIP终端仍将保持30%的较高增速,原因是:①目前全球IP电话渗透率不到20%,未来有望达到40%以上,IP终端行业仍处于15%左右的增长通道;②IP终端中,SIP终端渗透率不到30%,未来有望提升到70%以上,SIP终端销售增速高于IP终端行业的15%;③亿联凭借低成本竞争优势对国际龙头厂商形成侵蚀,目前市场占有率20%,未来有望提升到40%(销量计),实现高于SIP行业的增速。 2、VCS视频会议系统市场正处于爆发式成长期,制约视频会议渗透率的两大因素在逐步被消除:①电信运营商大力发展千兆带宽接入和增强型移动宽带,使得视频通信更清晰、体验更佳;②云计算市场蓬勃发展,中小企业积极拥抱云计算,视频会议的云化部署将有效降低部署成本,提升市场接受度。 亿联网络2015年倾力推出VCS视频会议业务,定位于中小企业市场,市场规模超IP终端5倍。亿联发挥自身技术优势,努力开发低成本高可用性产品,同时借助于云计算实现云化部署,降低中小企业通信支出成本,获取开启中小企业市场的金钥匙。 鉴于市场对亿联网络仍有部分质疑和不解,我们为此组织深度报告,对重点问题进行释疑解惑:1、市场质疑亿联网络毛利率过高。通过横向对比可以发现,Polycom、Cisco、Grandstream的毛利率为55%-65%,苏州科达毛利率超过70%,亿联网络的所谓高毛利率(约62%)其实属于行业正常水平。公司高效的成本控制、外协加工的生产方式以及我国低廉的人力资源成本都对公司的毛利率和净利率贡献明显。 2、市场对亿联网络的竞争优势认识不充分。我们认为,亿联网络的突出竞争优势是先进技术、低廉成本、全球渠道。 ①音频、视频处理技术对统一通信终端产品的性能指标有决定作用,是各大厂商赖以生存的基础。亿联网络先后获得百余项技术专利,并通过了国际上近百家著名平台的认证,2017年入围我国政府采购项目,产品为市场广泛认可。 ②亿联自主采购所有原材料与器件,仅委托外协厂商进行生产,外协加工的生产方式不仅可以控制产品质量、降低经营风险,而且能够严格控制成本,毛利率优势凸显。 ③遍布全球、高度粘性的授权经销商网络是亿联最宝贵的财富,凭借这一优势,亿联网络的产品销往百余个国家地区,覆盖6大洲。此外,公司还注重与国际主流运营商建立合作关系,并得到了认证。亿联网络打造的经销商+运营商立体销售网络对后进入者形成了较高的屏障。 盈利预测与估值。综上所述,我们判断亿联网络的IP终端业务将保持30%的较高稳定增长态势,成为公司的“现金牛”业务;VCS视频会议系统正在处于爆发式增长态势,实现80%以上的增长,成为“未来之星”。同时亿联借助IPO投资云视讯平台,发起设立产业投资基金投资全球通信、云服务、大数据等领域的创新项目,另辟蹊径为公司注入新动力。 我们预计,亿联2018-2020年收入分别为18.5/25/34亿,净利润分别为7.9/10.3/14亿,EPS分别为2.65/3.45/4.67元,对应2018年6月24日收盘价(61.54元/股)的PE分别为23/18/13倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:高度依赖海外市场、贸易争端的风险;汇率波动的风险;竞争加剧、产品价格下降的风险;公司新业务拓展不及预期的风险。

我们认为本次股权激励带来:①净利润增速、ROE以及新产品收入占比等指标锁定未来几年业绩基础,彰显出管理层对公司发展的信心;②有效承接前次股权激励的最后一次解禁(2018年11月20日),保障了公司未来四年业绩稳健增长;③股权激励覆盖核心骨干,激发员工的积极性,有助于公司长期战略实现和业绩释放。 视频时代,流量大爆发,传输承载网扩容带动烽火业绩长青。一方面,运营商不限流量套餐带来流量大爆发,城域传输网络向100G高速大容量升级需求迫切,2017年设备集采结果也表明光通信设备需求拐点已至;另一方面,公司存货中发出商品账面余额高达86.84亿元,有望逐步确认收入,公司通信系统设备业务有望借此平稳度过行业寒冬。 我们认为,2018-2020年通信系统设备业务即将重回高速成长:①2017下半年三大运营商均进行大规模OTN招标,2018年较高增长基本确定;②伴随5G商用建设,2019年资本开支有望增长,带动设备需求增长;③公司在5G核心的承载技术方面持续加大投入(2017年研发支出达21.39亿元,同比增长15%),高速大容量传输设备在接入网的回传、中传甚至前传环节下沉带动需求长期增长。 打造第三大综合性通信设备商,分享5G基站侧蛋糕。邮科院与电信科学院集团层面整合完成之后,上市公司层面有望与大唐在无线通信设备方面展开合作,打造我国第三大综合性通信设备商,不仅可以增强我国通信系统设备供应体系安全,巩固我国通信设备在全球市场地位;而且将补齐公司通信设备产品短板,分享5G基站设备投资蛋糕。 ICT转型稳步推进,烽火星空增长潜力巨大。公司逐步切入云计算、大数据等领域,转型ICT综合解决方案提供商。其中,子公司烽火星空作为国内网络信息安全龙头,业务涉及网监、舆情、安全审计等,在市场份额、技术实力、实战经验上明显优于其他竞争对手,受益网络流量增长与监管趋紧,未来增长潜力巨大。 盈利预测:股权激励将有助于业绩释放,我们上调了公司业绩,预计2018-2020年净利润分别为10.81亿、14亿、18.14亿;暂不考虑股权激励对股本摊薄的影响,对应EPS为0.97、1.26、1.63元,对应当前股价(2018年5月20日)PE分别为27、21、16倍,维持“审慎增持”评级。

光迅科技公布2017年年报,实现收入45.5亿元,同比上升12.2%;归母净利润3.3亿元,同比增长17.3%,扣非归母净利润2.9亿元,同比上升23.2%;基本符合预期。2017年,公司在国内运营商投资下滑及设备商消化库存需求放缓的不利条件下,仍实现业绩的增长,主要原因是:1.传统业务中的传输类产品实现毛利率25.8%,同比上升1.01个百分点,在一定程度上降低了接入网设备毛利率大幅下滑的不利影响;2.公司在海外市场完成1.7亿美元销售额,同比增长33.4%,创历史新高;3.公司在降本增效方面成果显著,三费中除因汇兑损失导致财务费用增加以外,管理费用基本与上年持平,而销售费用则显著降低13.3%,反映出公司在全球市场竞争中较强的综合实力。 光迅科技还发布了2018年一季报,营业收入达到12.1亿元,同比下降4.75%;归母净利润7777万元,同比下降19.4%。同时,公司预计2018年上半年归母净利润1.2-2.1亿元,同比变化-30%~20%。2018年一季度的营收缩水主要是因为运营商资本开支持续降低,市场竞争激烈,产品价格及毛利率下降;此外,中美贸易摩擦以及汇率波动财务费用大增也在一定程度上导致公司年初业绩承压。但是我们预计光迅科技2018下半年业绩增速将逐步提升,其中重要的驱动力是电信级100G光模块逐步规模量产(仍旧使用进口的25G光芯片)。 2019年5G需求放量,光迅正式进入高速增长期。公司自主研发的10GEML芯片已经量产;25GDFB芯片正在认证,预计2018年下半年逐步量产;25GEML芯片预计2019年逐步量产。2019年开始的5G建设中,前传环节将会大量采用25G光模块(使用25GDFB、25GEML光芯片),中传和回传环节会广泛采用100G光模块。2019年之后,由于5G的带动,不但光模块出货量出现较高增长,同时由于产品档次的提升,预计销售价格和毛利率也会有较好的变现。光迅科技的独特之处在于,是国内唯一能够量产中高端光芯片的公司,届时市场需求与公司产能释放形成共振,光芯片自给率提升将带动产品毛利率改善。 国内唯一中高端光芯片提供商,“贸易战”后市场地位提升。2017年以来,由于数据中心光模块市场的高景气,行业新进入者较多,市场担心5G时代光迅科技将会遭遇较大的竞争压力,导致难以展现国内龙头效应。但是近期的“贸易战”以及“中兴通讯遭遇核心器件禁运”等事件,警示国内产业链安全隐忧和核心器件稀缺状况。目前光迅科技是国内唯一能够量产中高端光芯片的公司,10GDFB、10GEML芯片已经量产,25GDFB、25GEML光芯片也有望分别于2018下半年、2019年量产,对于国内供应链安全意义重大。我们预计,光迅科技在5G时代仍将维持国内龙头地位,而且行业地位将进一步提升。 盈利预测:我们预测光迅科技在高端光芯片领域的核心竞争力将使其在未来的5G网络建设与数据通信业务增长中受益,巩固并提升其行业地位,因此我们预计公司在2018-2020年收入分别为55.1/71.0/94.1亿元,EPS为0.61/0.90/1.32元(2017年报净利润略低于预期,据此我们下调了2018/2019年盈利预测),对应2018年5月6日收盘价(24.90元),PE为41/28/19倍,维持“审慎增持”评级。

市场担心海格通信现有军工订单不足以支撑军改后业绩全面反转的逻辑;同时对于北斗民用市场空间、商业模式缺乏信心。我们认为,海格通信近6个多月已获军工订单12亿元(是2017年军工收入的70%),足以证明军工订单反转的逻辑,从历史数据来看有望带动业绩全面反转;而民用高精度市场,未来北斗三号+地基增强系统,不但具有精度优势,预计还将因自主安全可控而在无人机、无人驾驶等领域受到政策的强力支持。 1、中短期,看军工订单恢复。2017年下半年军改完成阶段性任务后,海格通信军工订单明显加速释放:仅2018年Q1公告的军工订单绝对值已经超过2015年高点全年公告的军工订单规模,为2018年军工业务全面反转奠定了坚实基础。历史上海格通信军工订单与该年度净利润之间存在较强的相关性,2013-2015年均为上升期,而2016-2017年为下降期,2018年军工订单已重回增长。 受益于国防信息化战略的推进,军工通信系统建设正处于快速发展的关键时期。海格通信是国内短波电台、超短波电台、北斗终端、卫星通信终端的领先供应商,我们继续看好公司军工通信业务中长期发展前景。 2、中长期,卡位北斗高精度定位运营商。无人机、自动驾驶等场景对于北斗高精度定位服务具有巨大的需求,海格通信致力于打造类似通信运营商的商业模式,对标千寻位置,有望成为我国第二家北斗高精度运营商。 卫星导航产业的关键发展方向是高精度应用。北斗系统在地缘政治、技术差异化的驱动下,在涉及行业安全的民用高精度市场具有巨大潜力。北斗高精度定位需求有望在自动驾驶全面兴起之前先行放量,作为一项标配设备,于2019年开始逐步应用于国内汽车市场。高精度导航模块市场预计2019年开始规模放量,达到13亿元,并在2021年、2025年分别达到40亿元、280亿元。高精度定位运营业务,预计2021开始形成规模市场,规模有望达到24亿元(仅自动驾驶厘米级定位服务),并在2025年达到444亿元。 盈利预测与估值。我们判断,2017年底开始的军工订单恢复性增长,有望带动2018年业绩恢复性增长,重回历史正常水平,2019-2020年持续高增长的概率大。2021年后北斗高精度运营业务放量,开始成为业绩核心驱动力。预计海格通信2018-2020年收入分别为50/62/76亿,净利润分别为6.3/8.3/10.5亿,EPS分别为0.27/0.36/0.46元,对应2018年5月8日收盘价(10.84元/股)的PE分别为40/30/24倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:1、目前北斗导航仍旧主要应用于军工领域,民用北斗在成本、精度等方面仍不占优势,下游需求的拓展需要时间;2、军队采购的放量具有一定不确定性,2018年仍可能不达预期,导致业绩低于预测值;3、北斗高精度定位运营业务需要建设一张全覆盖的地基增强网络,建造大量地基增强基站可能对公司造成较大资金压力。

2017年度收入高增长的核心原因是:解决方案业务实现营收13.51亿元,同比增长228%,营收占比达60.4%。净利润增长率低于收入增长率的核心原因:①低毛利率解决方案业务增长更快,营收占比从33%提升了60.4%,同时业务毛利率下滑3.5个百分点到25%;②营收占比34%的物联网终端业务毛利率下滑1.3个百分点到52%;上述业务营收结构变化与毛利率下滑使得公司综合毛利率下滑8.9个百分点至36%。我们认为公司2018年业绩有望保持快速增长:①中兴物联2018年实现完全并表,受益车联网终端放量,业绩有望大幅超对赌;②2017年公司新增合同额总计35.64亿元保障公司解决方案业务未来稳定增长;③毛利率下滑趋势有望扭转:高毛利物联网终端业务营收占比有望从34%提升至接近50%;解决方案业务中自主研发技术和产品应用占比提升改善业务毛利率。 受益智慧交通爆发,公司物联网终端业务有望超预期。公司物联网终端业务主要包括了中兴物联、中兴智联、创联电子与动环监控业务,我们判断智慧交通爆发将助力该业务板块增长超预期。 中兴物联深度布局物联网通信模组、车联网产品:①通信模组形成2G/3G/4G/NB-IoT/4G全系列产品,将充分享受物联网建设初期网端先行的行业红利;②车联网终端(4G车规级模块、UBI、OBD、T-BOX)产品一方面与海外互联网汽车服务商、运营商深度合作发力汽车后装市场,另一方面与吉利等国内整车厂商挖掘国内前装市场潜力;③公司收购物联之后,建设了独立供应链与销售体系,并于高通等多家芯片企业合作,受到中美贸易战影响有限。受益于物联网网端、车联网需求爆发,业绩有望大幅超对赌。 电子车牌系列国家标准将于2018年7月1日开始实施将促进国内汽车电子标识市场放量。相较于其他竞争对手,中兴智联深度参与了国家标准制定、存量市场占有率遥遥领先、具备试点城市解决方案实操经验,业绩将迎来爆发期。 创联电子在铁路新增运营里程大幅下滑背景下顺利完成业绩对赌,未来伴随列控系统换装与铁路信息化渗透率提升,创联有望进入景气上行周期。 智慧城市进入收获期,新增订单保障业绩持续成长,立体云防系统促城市安防向纵深发展。公司在智慧城市业务布局多年,持续研发搭建了从数据平台、城市数据总线、智慧城市应用的智慧城市一体化解决方案。凭借前期平安城市等项目积累的大量渠道与产品资源,公司智慧城市业务逐渐步入收获期,公司17年未确认订单与新增合同金额快速增长支撑智慧城市业务稳定增长。公司开发出立体安防系统与公安数据信息系统进行对接,构建全新公安指控系统,促进公司智慧城市解决方案纵深发展(立体云防系统已实现在全国24个省、78个市、200多个项目中成功布控,2017年新增合同突破1.2亿元)。 加大研发投入,产品型物联网供应商渐成型。公司持续加大研发投入,推进硬件产品品类增加,加速软件平台产品化。伴随中兴物联并表与产品化战略推进,公司2018年产品收入营收占比将超50%,逐步建成产品型物联网供应商。我们认为产品化战略将为公司带来:①标准化产品更易快速放量,及时响应市场需求;②公司各大板块分工更明确,协同难度降低;③标准化产品回款周期短,将进一步改善公司现金流。 估值与评级:根据公司发展情况,我们调整了盈利预测,预计高新兴2018-2020年归母净利润分别为5.57亿、6.89亿、8.14亿,对应EPS为0.46元、0.57元、0.68元,对应当前股价(2018年5月6日)PE分别为32倍、25倍和22倍,给予“审慎增持”评级。

带动万亿产业规模,物联网爆发窗口已至。技术逐步成熟、国家政策大力扶持、电信运营商大力投资网络、华为阿里等巨头纷纷介入,物联网行业正在呈现出加速爆发迹象。根据第三方预计,到2020 年全球物联网设备数将达到300亿,带动万亿产业规模,行业爆发窗口期已经来到,臻选新赛道上的黑马是当务之急。 物联网To B特征决定“垂直行业解决方案商”是优选标的。物联网产业链呈现出明显的:以云计算平台为主节点,上游(传感和通信)和下游(行业应用)紧耦合的结构。我们认为,云计算平台具有行业通用性,终将由巨头把控;而我们更需要寻找面对具体应用场景的紧耦合方案提供商:面向B端与G端垂直应用场景,提供上游(感知与通信)与下游(行业经验)一体化垂直行业解决方案的企业。 “传感器+垂直行业经验”打造紧耦合物联网解决方案。汉威是我国传感器、安防环保仪表领域最具影响力的企业之一。目前已形成以传感器为核心,面向智慧市政、智慧安全、智慧环保、智慧家居四大场景提供紧耦合行业解决方案的物联网企业,卡位物联网“微笑曲线”的两端: 1、传感器业务:持续高速成长,稀缺资产价值亟待重估。作为物联网感知入口,传感器是最先受益产业爆发的上游环节(2014-2017三年收入复合增速54%);行业介入壁垒极高,资产稀缺性强(国内气体传感器龙头,连续7年保持50%左右的毛利率)。而且公司传感器从材料配方到工艺, 相关产品均掌握自主知识产权,不受制于人而且具备进口替代能力。 2、紧耦合模式面向智慧城市刚需市场,智慧水务优先放量。根据汉威的示范项目,我们测算了智慧水务的成本投入和节水效果的经济性,我们发现,智慧水务方案对于解决我国城市供水漏损率、水务公司效率低下有显著效果。面对智慧水务接近千亿潜在改造需求,智慧水务有望优先放量。汉威紧耦合行业解决方案(同理智慧水务,智慧燃气、热力、安全)实践效果明显,已经与阿里、华为等上游IAAS平台商在智慧城市领域深度合作,未来值得期待。 3、智慧环保强协同,开启新征程。嘉园环保与雪城软件与集团其他业务天然强协同(传感器定制化开发,物联网解决方案客户渠道复用、软件平台智慧化改造)。受益VOCs污染防治管理体系建设与大气网格监测需求释放,我们认为环保板块将成为公司业务稳定发展的有效配重。 估值与评级:预计汉威科技2018-2020年收入将达到19.1亿、25.3亿、33.6亿元,净利润将达到1.5亿、2亿、2.7亿元,对应EPS为元、0.69元、0.94元,对应当前股价(2018年05月01日)的为29倍、22倍、16倍,首次覆盖给予“审慎增持”评级。 风险提示:传感器业务研发投入要求高,投资回报周期长,可能会对短期业绩造成一定影响;传感器业务向MEMS化进展不及预期;物联解决方案订单签约与落地不及预期;物联网解决方案对于企业资金占用对公司现金流造成不良影响;各大业务板块协同不及预期。

盈利预测:根据最新信息,我们调整了公司盈利预测,预计亨通2018-2020年收入分别为313/360/406亿元,净利润分别为29.2/35.8/41.4亿,对应EPS为2.14/2.63/3.05元。对应2018年4月27日收盘价(31.08元),PE分别为15/12/10倍,维持“买入”评级。 风险提示:1、运营商资本开支下滑导致光纤光缆需求不及预期;2、行业光棒产能扩张超预期,导致影响产品价格;3、新能源、通信芯片等新业务发展可能低于预期;4、应收、预付款项大增,导致现金流增速低于净利润。

凯乐科技是一家通信行业起家,多元化经营比较成功的民营企业,目前业务包括军工数据链(专网通信)、通信软件技术开发(手机等终端设备)、网络信息材料(光纤光缆)、房地产等。经过转型,公司目前主要业绩贡献和未来成长空间来自军工数据链业务。 军工数据链是军工信息化的神经中枢。美军的领跑经验给后发者以充分的借鉴,军工数据链在美军信息化体系内处于核心位置,历经半个多世纪的发展,已经形成通用数据链、宽带数据链和网络化数据链等完整的产品线。在兼容现有装备的基础上,不断致力数据链技术升级,除了提升通信能力之外,提高抗干扰、抗截获等保密通信能力是数据链技术发展的重要方向。 美军领跑优势明显,而我国正在奋起直追。目前我国国防信息化基础仍相对薄弱,整体正处于由机械化向信息化转变的过程中。军工通信系统刚基本实现数字化,与国际先进水平差距依旧明显,军工通信系统建设正处于快速发展的关键时期。 在保密通信发展历史上,传统加密方法在当今飞速发展的计算能力面前存在隐患。基于量子物理学原理,实现了理论上绝对安全通信的量子通信技术应运而生,其中技术成熟度可以满足实用需求的是量子保密通信技术(量子秘钥分发)。中科大团队在该领域处于世界领先水平,并取得了一系列量子保密通信应用重大进展。 公司通过中创为与中科大团队深度合作,发力量子保密通信在军工数据链产品上的应用,通过近两年的研发和10亿元定增投入,有望实现现有军工数据链产品的重大升级。一方面,可以开拓新的产品线,满足用户更高级别通信需求,从而扩大市场规模;另一方面通过掌握量子保密通信核心技术,提高产业链话语权,从而持续提升军工数据链业务的毛利率水平。在巨大的收入基数作用下,预计公司军工数据链业务有望维持高速增长态势。 凯乐科技2015年开始开拓军工数据链通信市场,到2017年已经基本完成战略转型,在军工通信市场形成可观的业务体量和市场地位,毛利率随着自产比例的提升而稳步上升。未来公司聚焦核心业务,将量子保密技术加持到军工数据链通信产品上,实现产品升级,从而维持军工通信收入较快增长,同时掌握核心技术有望驱动毛利率继续上升,带动公司整体维持快速增长趋势。 我们预计,凯乐科技2018-2020年收入分别为197、237、289亿元;净利润分别是12、15、18亿元,对应EPS为1.69、2.11、2.54元;对应4月23日股价(28.55元),PE分别为18、14、12倍。首次覆盖,给予“审慎增持”评级。

三大业务增长情况分别是:①通信系统设备销售收入131.95亿,较2016年(108.40亿)增长22%;②光纤及线缆销售收入54.57亿,较2016年(44.47亿)增长23%;③数据网络产品实现销售收入21.27亿,较2016年(18.09亿)增长18%。净利润增长不及营收增长主要原因:①短期借款扩大导致财务费用增长至1.6亿元,同比增长57.8%。②综合毛利率下降0.54个百分点至23.75%,主要由于营收占比62.7%的通信系统设备业务毛利率减少1.35个百分点。 视频时代,流量大爆发,传输承载网扩容带动烽火业绩长青。一方面,运营商不限流量套餐带来流量大爆发,城域传输网络向100G高速大容量升级需求迫切,2017年设备集采结果也表明光通信设备需求拐点已至;另一方面,公司存货中发出商品账面余额高达86.84亿元,有望逐步确认收入,公司通信系统设备业务有望借此平稳度过行业寒冬。 我们认为,2018-2020年通信系统设备业务即将重回高速成长:①2017下半年三大运营商均进行大规模OTN招标,2018年较高增长基本确定;②伴随5G商用建设,2019年资本开支有望增长,带动设备需求增长;③公司在5G核心的承载技术方面持续加大投入(2017年研发支出达21.39亿元,同比增长15%),高速大容量传输设备在接入网的回传、中传甚至前传环节下沉带动需求长期增长;④邮科院与电信科学院集团层面整合完成之后,上市公司层面有望与大唐在无线通信设备方面展开合作,补齐公司通信设备产品短板,分享5G基站设备投资蛋糕。 ICT转型稳步推进,烽火星空增长潜力巨大。公司逐步切入云计算、大数据等领域,转型ICT综合解决方案提供商。其中,子公司烽火星空作为国内网络信息安全龙头,业务涉及网监、舆情、安全审计等,在市场份额、技术实力、实战经验上明显优于其他竞争对手,实现业绩持续超承诺(2015-2017年承诺业绩分别为1.51/1.75/1.98亿元,实现业绩1.59/2.06/2.36亿元),受益网络流量增长与监管趋紧,未来增长潜力巨大。 稳健开拓,海外市场形成公司发展新动能。公司伴随一带一路出海,成为东南亚、非洲和拉美等地区主流供应商,随着布局国家网络建设加速,海外市场呈现加速扩张态势。2017年公司海外收入高达52.47亿元,同比增速36.3%(2016年同比增长35.5%)。当前全球光通信设备市场竞争格局稳定,海外主要国家光网络渗透逐步提升将为公司增长进一步助力。 盈利预测:2018-2020年净利润分别为9.64亿、12.1亿、16.19亿;对应EPS为0.87、1.09、1.45元,对应当前股价(2018年4月15日)PE分别为32、25、19倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:在通信行业整体处于低谷的情况下,市场竞争加剧导致设备价格下滑;海外市场拓展可能受到外围因素干扰导致进展不及预期;三大运营商5G建设进度低于预期;国企改革进度与业务整合不及预期。

盈利预测:①通鼎光纤光缆业务盈利能力大幅提升,光棒生产工艺突破,已经形成300吨自产产能,2018年7月将有望再增加300吨产能(目前设备已经到位),全年有效产量折合400吨以上;加上海南康宁长协供货,基本实现光棒自给;同时受益于移动集采量价齐升。②百卓网络信息安全业务维持高速增长态势,SDN家庭智能网关设备1.1亿元大单2018年确认业绩,未来市场空间巨大。 根据最新信息,我们上调了公司业绩预测,预计通鼎2017-2019年收入分别为44/55/64亿元,净利润分别为5.9/9.0/10.9亿,对应EPS为0.47/0.72/0.87元。对应2018年3月29日收盘价(14.24元),PE分别为30/20/16倍,维持“审慎增持”评级。

传统军工业务优势强化,充分享受军改后行业反转。2017年的逆境没有影响公司削弱军工产品竞争优势,毛利率不降反增。同时公司加大新产品研发,研发投入占比提升至19%。军用无线通信产品在统型设备竞争比武中取得多项佳绩,卫星通信产品取得主战机载平台等多项突破,2018年有望批量订货。公司剥离非核心资产战略聚焦,军改后行业全面反转中,海格通信的竞争力将进一步强化。凭借公司在终端融合方向的技术优势,在军工信息化高速发展的新时代,充分体现业绩弹性。 北斗高精度应用开始发力,航空航天、网络优化业务稳定增长。北斗导航板块,由车载、舰载向弹载、机载平台拓展;基带接收芯片、抗干扰基带、射频芯片取得突破。北斗三号高精度基带芯片进入后端设计,同时布局建设高精度位置服务平台,完成CORS站点(地面连续观测站)、高精度板卡和导航地图引擎研制,定位精度可达厘米级别。在即将到来的自动驾驶大潮中,北斗高精度定位是不可或缺的基础能力,公司有望凭借技术优势把握先机。 航空航天板块主要子公司摩诘创新在军用模拟器市场技术领先,具有生产最高级别D级模拟器的能力,弥补国内技术空白。近期连续获取订单超过2.2亿元(2017年收入1.78亿元),业务处于快速成长期。 网络优化业务子公司海格怡创不惧行业竞争加剧,维持增长态势,在三大运营商、铁塔公司等客户竞标中领先;已经中标中国移动2018年至2019年通信设备安装工程多个省份项目,其中包含了5G设备安装,取得了5G时代业务拓展的先发优势。 盈利预测:2017年公司业绩受军改影响处于历史底部,2018年在内外因素共振下有望全面反转。我们判断,2017年底开始的公司军工订单恢复性增长,有望带动2018年公司业绩恢复增长。2019年后北斗高精度应用业务成长潜力巨大。根据最新信息,我们调整了海格通信的盈利预测,预计海格通信2018-2020年收入分别为50/62/76亿,净利润分别为6.3/8.3/10.5亿,EPS分别为0.27/0.36/0.46元,对应2018年3月28日收盘价(10.16元/股)的PE分别为37/28/22倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:目前北斗导航仍旧主要应用于军工领域,民用北斗在成本、精度等方面仍不占优势,下游需求的拓展需要时间。军队采购的放量具有一定不确定性,2018年仍可能不达预期,导致业绩低于预测值。