业绩总结:公司2017年实现营业收入233亿元(+49.1%)、归母净利润10.1亿元(+70.7%)。2018Q1实现营业收入71.3亿元(43.2%)、归母净利润2.8亿元(-4%),上期公司实行新的账龄分析法(属于会计估计变更)导致利润增加,扣除此项因素影响归属于母公司净利率同比增长53.84%。 业绩高速增长,器械、省外业务放量迅速。1)从业务条线看,公司2017年药品总收入158.9亿元(+25.4%),毛利率提升0.2个百分点。医疗器械配送业务实现营业收入73.3亿元,(+153%),其中检验业务42.7亿(+247%)、介入业务17.3亿(+77.8%)、普耗及器械配送业务5.8亿(+8.6%)、其它产品线业务7.4亿(+203%)。受益两票制推行,器械业务毛利率提升0.8个百分点。2)从区域分布来看,2016年山东省内实现收入141.8亿元(+19.4%),省外实现收入91.1亿元(+265%)。 已蜕变为全国性医药流通公司,完成31个省份布局。公司外延扩张加速,截止2017年底,公司业务已覆盖全国31个省份,省外业务占收入比重由2016年的23.9%提升至39.1%,可见公司增长的主要动力已从山东省内转向全国,打开山东省内医药流通的行业天花板。 医院综合服务商模式运行良好,进入全国复制阶段。随着医药分家、降低药占比等医改政策的推进,医院对上游流通商的综合服务需求愈加丰富。在此背景下,公司2012年在山东省内向各级医疗机构提供医疗器械和医用耗材配送服务,在省内建立了检验、介入、骨科等十余个事业部,业态由“配送+垫资”转型为“配送+代理+金融”一体的医院管家;目前公司山东省内综合服务业态发展良好,已进入全国复制阶段。 进入并购后的内生整合期,预计资产负债表将逐季优化。2018年是公司大规模并购的收官之年,即将进入整合期,为此,公司大量引进了行业内具有经验的高管团队,包括流通领域、IT、金融、资本市场的团队,开展供应链金融、信息化建设。随着整合推进,预计资产负债表将逐季优化。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为0.89元、1.18元、1.54元,对应估值分别为17倍、13倍、10倍,我们看好公司的全国布局及综合服务商转型战略,且公司新引入红杉资产和招商局资本两位战投,两位战投均以长期价值投资著称,侧面印证公司价值。维持“买入”评级。

业绩总结:公司2017年实现营业收入77.5亿元(+24%)、归母净利润4.2亿元(+19.6%)、扣非归母净利润3.9亿元(+15.3%)。2018Q1实现收入21.8亿元(+20.1%)、归母净利润1.3亿元(+35.0%)。公司预计2018年上半年归母净利润2.70-3.13亿元,增速区间为25%-45%。 收入稳健增长,省外业务迎来业绩拐点。1)公司2017年前实现营业收入77.5亿元(+23.5%)。其中,西南地区为公司核心业务区域,实现收入64亿元(+28.2%),超过行业增速(行业增速约8-10%),我们认为主要得益于四川市场的逐步放量和云南基层市场的开拓加速。2)公司2017年毛利率同比提升0.24个百分点。主要是由于新并购的门店盈利能力攀升,规模效应逐步体现。3)随着规模效应体现,公司销售期间费用率同比下降0.52个百分点。4)从单季度来看,2018Q1营业收入增速保持在20%左右,由于省外整合进展顺利,毛利率同比提升1个百分点,净利率同比提升0.7个百分点。 省外扩张有序进行,规模效应值得期待。截至2018年3月31日,公司共拥有直营连锁门店5155家。其中云南3271家、广西518家、四川590家、山西230家、贵州173家、海南189家、重庆159家、其他省份及直辖市25家。拥有医保刷卡资质的门店达到4221家。2017年云南以外的门店占比达到36.8%、销售收入占比达到29.6%。2018年1季度川渝市场整体实现盈利;云南市场已全面进入县及县以下市场,持续下层渠道,深度服务会员,挖掘市场;贵州市场已经完成迁址贵阳,在遵义、兴义、凯里、贵阳深度布局。参考公司在云南省内的发展路径,我们认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为0.96元、1.2元、1.5元,对应PE分别为28倍、22倍、18倍,相对同行业上市公司处于低位,随着业绩加速,估值有较大提升空间,维持“买入”评级。

业绩总结:公司2017年实现营业收入739亿元(+20.1%)、归母净利润1.4亿元(+64.9%)、扣非归母净利润10.1亿元(+22.3%),非经常损益主要是公司汉阳地块旧城改建项目征收补偿款5.3亿元扣除成本后计入资产处置收益所致。2018Q1实现营业收入222.1亿元(+18.1%)、归母净利润2.2亿元(+19.2%)。 医院终端加速开拓,药品业务高速增长。1)核心业务西药、中成药2017实现销售收入594亿元(+16.5%)、毛利率8.10%(+1pp);2018Q1收入增速15.8%。其中:二级及以上中高端医院市场的含税销售额为146亿元(+33%),二级及以上医院客户达4600余家。二级以下基层医疗机构含税销售77.2亿元(+34.9%),二级以下基层医疗机构客户达70900余家。2)公司在全国省级行政区规划投资了30个省级医药物流中心,同时向下延伸并设立了54家地市级分销物流中心,构成全国性网络,认为“两票制”考验流通企业的终端配送能力,公司物流优势突出,将是行业整合的受益者。 器械、保健品等延展业务迅速发展,极具成长潜力。基于公司强大的物流配送体系,公司的非药品类延展业务发展迅速,其中:1)中药材与中药饮片业务继续保持较好增长,实现销售收入28.2(+32.4%)、毛利率13.3%(-3.14pp),2018Q1收入增速28.2%,毛利率下降的主要原因是2017年开始将高毛利的阿胶业务从转入药品业务板块导致统计口径发生变化。2)医疗器械与计生用品业务继续保持快速增长的势头,实现销售收入69.8亿元(+43.2%)、毛利率8.2%(+1.9pp),2018Q1收入增速48.7%。3)食品、保健品、化妆品等业务实现销售45亿元(+32.6%),毛利率8.3%(-0.7%),2018Q1收入增速4.4%。我们认为公司的延展业务发展空间巨大,极具成长潜力。 公司为全国布局的民营医药流通龙头,将受益于政策变革。1)基层终端:受益分级诊疗带来的政策红利。2)二级及以上医疗机构终端:随着医改推进,行业进一步“市场化”,公司作为高效运转的民营企业,迎来发展机遇。3)零售药店终端:为公司优势业务区域,随着处方外流、下游的规范与集中度提升,公司将是零售终端流通整合的最大受益者。4)调拨业务:“两票制”背景下,调拨业务逐渐转向零售、医疗机构的纯销。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为0.77元、0.98元、1.23元,对应估值分别为24倍、19倍、15倍。公司受益于行业变革,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款账期延长风险,利率上行风险。

业绩总结:公司2017 年实现营业收入10.3 亿元(+29.8%)、归母净利润2.6 亿元(+124%);2018Q1 实现营业收入3.1 亿元(+34%)、归母净利润8328 万元(+85.4%)。 2017 业绩符合预期,业绩拐点明确。1)扣除投资收益和增值税退税影响后, 主营业务利润增速达43%。公司2015-2016 加强仪器投放,2017 年进入试条回收期,2017营业收入增速为29.8%;随着仪器试条比的下降,毛利率为67.5%, 同比提升3.4 个百分点;2)公司于2015 年进行销售渠道整顿,2015 年销售人员数量同比增长58%,由此带来销售费用率大幅提升约9 个百分点,2017 年以来销售人员数趋于稳定,前期新增的销售人员亦将进入业绩贡献期,销售人员规模效应体现,销售费用率下降2.9 个百分点。3)投资收益减亏明显,2017 年心诺健康净利润亏损3555 万元,同比减亏3 亿元。 2018Q1 母公司业绩受发货延迟影响,预计2018Q2 将恢复。1)从单季度来看2018Q1 收入增速34%,主要源于三诺健康并表,剔除并表影响后国内市场(母公司)收入增速7.4%,增速放缓主要源于1 季度发货延迟,预计2 季度订单执行到位后将恢复增长。2)净利润速度远超收入增速主要源自以下方面:①政府补助资金约2500 万元;②三诺健康并表影响约1500 万元。3)Trividia 经营状况向好,2018Q1 投资收益同比减亏3879 万元。 医院市场、新产品将打开增长空间。1)2016 年中国血糖检测市场规模约60 亿元,近年行业增速稳定在10-15%。零售市场公司为龙头,市场份额接近35%, 2015 年销售体系改革后将保持20%左右的增长。医院市场目前由外资占据,公司金系列通过FDA 认证,并导入Trividia 产品,将加速进军医院市场。2)公司正在进行PTS 的血脂和糖化血红蛋白POCT 产品国内注册,预计血脂POCT 销售峰值约10 亿元,糖化血红蛋白POCT 销售峰值约5 亿元。 盈利预测与投资建议。由于三诺健康并表,我们上调了盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为0.96元、1.22元、1.57元,对应PE分别为23倍、18倍、14倍。由于公司业绩增速快、弹性大,导入海外品牌后医院市场发展空间大,血脂、糖化血红蛋白分别有望成为十亿、五亿级别的产品线,维持“买入”评级。 风险提示:海外资产整合不及预期的风险;股东减持的风险。

事件:公司2017年营业收入、扣非净利润分别约为11.7亿元、2.1亿元,同比增速分别约为24.7%、89.4%;2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为4.3亿元、1.1亿元,同比增速分别约为36.1%、71.6%;2018Q1营业收入、扣非净利润分别约为2.9亿元、0.5亿元,同比增速分别约为45.6%、118%。 渠道扩张效果明显,传统中药快速增长。1)收入端。公司2017年营业收入约为12亿元,同比增速约为25%。医药工业约为11亿元,同比增速约为44%,收入高速增长的主要原因为销售渠道扩张,目前公司管理及覆盖的药店终端超过10万家,医院终端4000家,同比均实现了翻倍增长。其中传统中药、精品中药分别约为9.5亿元、1.4亿元,同比增速分别约为64%、-22%。精品中药收入下滑,主要原因为产能限制,预计2018年新产能投建完成将实现恢复性增长;养生酒收入0.25亿元,同比增速约为-37%,下滑的原因除产能限制外,同时也受销售队伍调整影响。医药商业约为0.5亿元,同比下滑约为62%,主要是受行业政策影响战略调整,对整体收入及利润影响较小。2)利润端。公司2017年净利润约为2.1亿元,同比增速约为89%,具体分析如下:a、公司毛利率约为82.4%,同比提升约4.4个百分点,主要是产品结构调整以及产品提价所致;b、期间费用率约为57%,整体控制较好;c、子公司山西广誉远净利润约为2.55亿元,基本完成业绩承诺。3)单季度。2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为4.3亿元、1.1亿元,同比增速分别约为36.1%、71.6%,2017Q4净利润约占全年50%,公司Q4加大销售力度所致。2018Q1营业收入、扣非净利润分别约为2.9亿元、0.5亿元,同比增速分别约为45.6%、118%,单季度业绩略超预期,预计随着终端拓展继续,业绩仍将持续较快增长。 积极拓展销售网络,产品协同树立好药品牌。1)继续推动产品渠道扩张,产品间协同作用体现。公司不仅继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作,且在2017年下半年市场铺货及新开店铺的动销已经好转,同时品牌知名度提升拉动单体药店布局及终端消费,我们估计2018年核心产品龟龄集增速或超过20%、定坤丹增速或超过60%、安宫牛黄丸增速或超过100%。公司对精品中药业务推广继续加强,做好药形象逐渐树立,产品间协同效应体现明显,以品牌、学术推广带动经典国药销量快速增长;2)全方位激发员工积极性,控股股东继续增持。本次二期员工持股对销售员工份额大幅提升,激发一线员工积极性,促进产品销售推广。控股股东增持已接近尾声,几乎均为现价增持,对公司前景信心较强;3)产能问题即将解决,打开新的增长空间。公司新产能预计2018年内完成扩大数倍,保健酒及口服液产能瓶颈将预计年内将得到缓解。不仅将对2018年承诺业绩增长提供支撑,同时也将为新产品上市打下基础,预期西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新品上市后或将延续定坤丹销售增长趋势。 盈利预测及评级:预计2018-2020年EPS分别为1.27元、1.79元、2.51元(原预测2018-2019年EPS分别为1.16元、1.58元,调整的主要原因为公司对费用加强控制,且上调核心品种未来3年收入增速),对应市盈率分别为38倍、27倍、19倍,我们认为随着公司对产品的推广力度增加,终端渠道布局数量快速增长,收入增速或有超预期表现,长期看好,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。

业绩总结:公司2017年实现营业收入59.6亿元,同比增长49.1%;实现归母净利润7.4亿元,同比增长33.3%。 业绩维持高增长,盈利能力保持稳定。1)2017年公司门诊量507.6万人次(+37%);手术量51.8万例(+37.2%)。各项核心业务均实现高速增长,屈光项目实现收入19.3亿元(+69.2%)、白内障项目实现收入14.2亿元(+44.4%)、视光项目实现营业收入11.7亿元(+34.4%)。公司毛利率和期间费用率保持稳定。2)2017年,公司加大医院布局,并购基金内首批成熟医院已注入上市公司,新并表医院13家,新并表收入7.6亿元、并表利润约9716万元,目前上市公司和并购基金旗下共有200余家门店开业,其中省会已全面布局,我们认为随着公司次新医院成熟周期的到来,公司发展潜力仍显广阔。 从医院发展周期来看,公司内生发展空间仍广阔。公司成熟医院长沙、武汉、成都、沈阳等医院利润增速均维持20%以上,前10大医院占利润比重已由2016年的70%左右降低至60%左右。从目前已发展较为成熟的前十大医院的收入分布来看,2017年收入规模接近4亿元的为武汉爱尔,收入规模为2-3亿的为沈阳爱尔、长沙爱尔、重庆爱尔,为二线城市医院,增长趋势依然向好,此外,公司部分地市级医院如衡阳爱尔、株洲爱尔收入规模已过亿,可见公司非前十大的次新医院的增长空间十分巨大。 加强学术建设,品牌力度进一步增强。2017年,公司先后成立了“院士专家工作站”、“博士后科研流动站协作研发中心”,进一步完善公司“产、学、研”一体化体系,培育公司科技创新团队,加快科研成果转化为临床技术,提升公司整体医疗技术水平。在学术科研方面取得了丰硕的成果。公司在各类期刊共计发表论文98篇,其中国际SCI/Medline收录论文25篇、中文核心期刊收录/中国科技论文统计源期刊收录73篇。我们认为随着公司学术体系完善,品牌力度将进一步增强,眼科领域龙头地位稳固。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为0.63元、0.84元、1.13元,对应PE分别为68倍、51倍、38倍。公司增长确定性强,预计未来五年仍将保持30%高增速,且标的具备稀缺性,维持“买入”评级。 风险提示:核心业务增速不及预期风险,医疗事故风险。

业绩总结:公司2017年实现营业收入60亿元(+16.4%)、归母净利润3.2亿元(+29.8%)、扣非归母净利润3亿元(+60%)。2018Q1实现营业收入15.1亿元(+11.7%)、归母净利润7366万元(+40.5%)、扣非归母净利润7263万元(+53.8%)。发布业绩预告,预计2018上半年归母净利润1.8-2.2亿元,同比增长20%-50%。l医疗服务、医药流通收入和净利率同步提升。公司业绩高增长主要来自于医疗服务、医疗流通领域的收入增速和净利率水平同步提升,公司整体盈利能力提升:2017年净利率为5.52%(+0.7pp)、2018Q1净利率为4.17%(+1.1pp)。 医疗服务:业绩表现靓丽,盈利能力提升显著。1)2017年公司医疗服务实现营业收入13.4亿元(+11.7%),毛利率为18.1%(+2pp)。其中省肿瘤医院实现营业收入7.6亿元(+11.4)、净利润5802万元(+56%),净利率提升至7.6%。白云二期已投入使用,肿瘤三期预计2018年6-7月投入使用,随着新设床位利用率提升,净利率有望进一步提升。2)“医联体”模式运行良好。公司旗下8家医院运营情况良好,下拥有床位数近6000张,与贵阳医学院有紧密的学术合作关系,在人才与技术方面优势显著。其中省肿瘤医院代表贵州省肿瘤科顶级学术水平,具备较强的技术输出能力。省肿瘤医院已与25家医疗单位签署了医联体协议,白云医院与该区沙文乡、都拉乡等5个乡镇卫生院签订医联体协议。此外,公司拥有贵医云、遵义云两个“互联网+医疗”平台,已形成集医生、药师、患者、数据、服务为一体的云端医疗联合体。3)2018年加快医院布局步伐,已收购六盘水安居医院,进一步布局医疗服务的预期强烈。 医药流通:紧握终端,加强业务扩张。2017年医药流通业务实现营业收入37.7亿元(+24.5%)、毛利率为11.4%(+1pp),增速显著高于行业。公司对终端把握能力强,除自有医院外,与贵医系、遵医系医院均建立了紧密的供应链关系。随着“两票制”推进,公司加强在商业领域布局,2018年2月公告收购6家流通企业,对应全年收入规模约10亿元,后续进一步整合行业的预期强烈。此外,遵义协议进入第二年执行期,新标切换将带来放量契机。 医药制造:制药业务平稳运行,推进CRO等新业务。2017年医药制造业务实现营业收入8.7亿元(+17.5%)、毛利率为66.2%,与2016年同期保持一致。其中中肽生化实现营业收入3.1亿元(+32.1%)。贵州省肿瘤医院已于2017年5月获得临床基地资质,中肽生化为海外客户提供定制多肽,具备临床试验经验,二者将在CRO领域产生业务协同,预计2018年将贡献业绩增量;除原有IVD业务外,中肽生化正在积极研发临床试剂,加强国内检验市场布局。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.25元、0.32元、0.42元。我们看好公司在贵州省医疗服务领域的龙头地位,维持“买入”评级。 风险提示:实际控制人变更风险,医疗服务布局进度低于预期风险。

业绩总结:公司发布2017年年报,2017年实现营业收入62.3亿元(+102.3%)、实现营业利润9亿元(+82%);归母净利润6.1亿元(+81.1%),实现经营活动现金流14.4亿元。 美年系经营利润增速50%左右,慈铭系经营利润增速30%左右。1)公司业绩分拆如下:①美年体系持续高增长,2017年实现营业收入46.2亿元(+50.1%)、归母净利润4.5亿元(+47.4%),扣除参股转控股投资收益影响后的经营性利润增长51%;②慈铭体系完成业绩承诺,2017年实现营业收入16.1亿元(+30.5%)、归母净利润1.7亿元(+33%),扣除参股转控股投资收益影响后的经营性利润增长31.5%。 量价齐升推动业绩持续高增长,销售推广力度加大。1)业绩持续高增长的原因在于:①体检中心扩张速度加快,我们估计上市公司层面客流量增速40%左右。②加大产品创新,设计爆款产品。估计客单价增长幅度10%以上。2)期间费用方面,公司规模效应体现,毛利率同比提升1.5pp,管理费用率同比降低1.3pp,由于个检推广力度加大及新业务区域拓展加快,销售费用率同比提升2.3pp。 加速业务布局+完善品牌梯队+升级服务内涵将持续推动公司增长。1)截止2017年末,公司在32个省市自治区布局400余家体检中心(其中美年健康控股146家、参股155家、在建超过100家;慈铭体检控股60家、参股5家;美兆体检控股2家、参股3家;奥亚体检参股7家)。全年体检人次超过2160万,预计2018年将实现全年600家体检中心、服务3000万人次的战略目标。2)品牌建设方面,公司已建立多层次健康服务体系,大众市场以美年大健康和慈铭两大品牌为核心、高端市场则以慈铭奥亚、美兆为核心。3)新项目方面,继“3650套餐”、胶囊胃镜检查之后,又推出冠脉核磁、基因检测、等高端体检项目,携手智飞生物落户宫颈癌疫苗增值业务等,新项目将带来单客附加值的持续提升。 深挖流量入口价值,打造大健康产业闭环。体检流量对前端制造业具备渠道价值;对后端服务具备数据入口价值。公司整合上下游,直接布局第三方影象(控股大象影象)、基因检测(参股美因基因)、大数据(参股好卓数据),与合作伙伴共同布局体检后端服务(记健康)、疫苗接种(与智飞生物合作)、远程医疗(大象医疗)等。公司正在推进专业健康保险公司的设立和第三方支付牌照申请,有望实现从预防、医疗到支付的闭环。在当前医疗领域鲜有平台型竞争对手的背景下具备先发优势,有望成为医疗服务领域的BAT。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.36元、0.54元、0.81元,对应PE分别为71倍、47倍、31倍,我们看好公司在体检行业的发展及未来平台地位,业绩成长确定性强,且标的具备稀缺性,维持“买入”评级。

事件:公司2017年营业收入、扣非净利润分别约为37.1亿元、7.8亿元,同比增速分别约为60.9%、48.4%;2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为9.7亿元、1.3亿元,同比增速分别约为41.9%、163%。 全年业绩快速增长,跨入发展新时期。1、收入。受并表及产品量价齐升,公司收入快速增长。公司2017年收入约为37.1亿元,同比增长61%;医药工业收入约为14.6亿元,同比增长约为33.5%,主要原因为片仔癀系列量价齐升,我们估算片仔癀系列销量增速或超过30%;医药商业约为19亿元,同比增长约为106%,其中厦门宏仁新增收入约为10.5亿元;日化收入约为3.2亿元,同比增长约为21.6%,其中牙膏系列8672万元,同比增长约为70%。分地区来看,华北、华中、西北地区药品增速靠前,海外药品收入增长约10%,符合预期。2、净利润。收入增长拉动,费用控制较好。2017年公司扣非净利润约为7.8亿元,同比增长约为48.4%,具体分析如下:1)合并报表角度。净利润增速低于收入增速约12个百分点,主要原因为商业收入占比提升,导致整体毛利率下降约6个百分点;2)母公司角度。净利润增速快于收入增速约12个百分点,a、产品提价以及片仔癀系列收入占比提升,毛利率约为82%提升约0.4个百分点;b、期间费用率约为18.3%下降约2.5个百分点,费用控制较好。3、原材料。储备充足,短期不存在紧缺风险。公司期末存货约为12.5亿元,同比增长约10%,主要是医药商业中库存商品正常增加。其中原材料约为7.1亿元,同比下降约2.2%,幅度远小于销量增长幅度,故判断原材料仍较充足。4、单季度。终端需求旺盛,拉动Q4单季度业绩向好。2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为9.7亿元、1.3亿元,同比增速分别约为41.9%、163%。收入增速高于全年水平,终端需求旺盛,且发货正常。净利润增速大幅提升,可比基数较小且2017Q4单季度对费用控制好于市场预期。我们认为公司产品具有稀缺、奢侈品属性,将受益于消费升级趋势,其空白市场较大,仍看好其成长前景。 提速发展趋势明显,持续看好其快速成长。1)管理层战略清晰,由原来坐商制变革为主动营销。目前轻资产体验店等模式已使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国,体验店模式及相关政策将得到继续推进。a、强化建设片仔癀体验店建设,预计体验店渠道2017年销售规模或已经实现翻番,2018年体验店规模已经超过100家,预计该渠道规模还将快速增长;b、加强产品终端价格管理保证渠道利润空间,且对体验店及经销商政策更加宽松,以促进产品销售;2)稀缺性强化提价逻辑。目前全国天然麝香需求竞争加剧。认为产品及原材料稀缺性,且在上轮提价后消费端接受度较好量价齐升趋势明显,预计其出厂价及终端价仍有持续提价动力和空间;3)存在市场预期差。公司产品独特、稀缺及其发展阶段特殊性,理应享受高估值;麝香行业供给虽然紧张,但是行业内部仍有分化,对于公司而言其原材料产能瓶颈限制较弱,具体原因有行业养麝数量有改善、养麝基地储备,申请增加配额已经获得通过等。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为1.77元、2.40元、3.25元(原预测分别为1.74元、2.32元,调整主要原因各业务数据披露后,调整增速预期),对应市盈率分别为49倍、36倍、27倍。我们长期看好公司稀缺性及产品提价逻辑。随着公司在营销领域不断加强,品牌形象提升将带动大健康系列销售,收入或维持快速增长,外延预期强烈,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。

国务院常务会议决议将有助于互联网医疗发展,对肿瘤消费形成利好。1)公司旗下有“贵医云”和“遵医云”两个互联网医疗平台,契合国务院确定的“互联网+”医疗健康战略。可将优质的医疗服务辐射至周边城市,有望打造成“区域医联体”模式。2)常务会议中要求从5月1日起对进口抗癌药实施进口零关税,将增强肿瘤科患者购买能力,进一步提升肿瘤消费景气度。公司优势科室为肿瘤科,将受益于抗癌药零关税的执行。 医疗服务:行业景气度高,公司拥有贵州省最优质医疗资源,将打造省内医院集群。1)2016年贵州省医疗机构收入规模为624亿元,受经济发展、外流人口回流的影响,近年增速保持15%左右,为全国领先。随着公立医院控费推进,未来公立医院医疗费用增长幅度将控制在10%以下。下游需求持续增长与公立医院供给收缩背景下,民营医疗服务将迎来发展机遇。2)公司旗下8家医院(三级以上3家,占贵州省三级医院总数7.5%)运营情况良好,与贵阳医学院有紧密的学术合作关系,在人才与技术方面优势显著。其中省肿瘤医院代表贵州省肿瘤科顶级学术水平,具备较强的技术输出能力。3)公司2016年在贵州医疗服务市占率2%,扩展空间广阔。白云二期已投入使用,肿瘤三期预计2018年6-7月投入使用,随着新设床位利用率提升,净利率有望提升。2018年加快医院布局步伐,已收购六盘水安居医院,进一步布局医疗服务的预期强烈。 医药商业:紧握终端,借“两票制”整合行业。公司对终端把握能力强,除自有医院外,与贵医系、遵医系医院均建立了紧密的供应链关系。随着“两票制”推进,公司加强在商业领域布局,2018年2月公告收购6家流通企业,对应全年收入规模约10亿元,后续进一步整合行业的预期强烈。此外,遵义协议进入第二年执行期,新标切换将带来放量契机。 医药工业:制药业务平稳运行,推进CRO等新业务。贵州省肿瘤医院已于2017年5月获得临床基地资质,中肽生化为海外客户提供定制多肽,具备临床试验经验,二者将在CRO领域产生业务协同,预计2018年将贡献业绩增量;除原有IVD业务外,中肽生化正在积极研发临床试剂,加强国内检验市场布局。 盈利预测与评级。我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.19元、0.25元、0.32元,对应PE分别为51倍、39倍、30倍。我们采取分部估值对公司进行价值评估:1)医疗服务利润体现为服务、商业,2018年医疗服务可比公司平均PE60倍,由于公司所处高壁垒的肿瘤科,应给予估值溢价,给予2018年65倍PE;2)工业领域给予医药制造业平均PE35倍。2018年两部分业务利润占比均约50%,目标PE50倍,目标价12.5元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:医院扩张不及预期风险,工业业务增长不及预期风险,并购企业业绩实现或不及预期风险。

事件:公司2017年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为243.2亿元、31.5亿元、27.8亿元,同比增速分别约为8.5%、7.7%、3.0%;2017Q4营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为63.1亿元、5.4亿元、3.5亿元,同比增速分别约为3%、-3.6%、-21.1%。 收入增长稳定,继续看好前景。1)收入端商业波动较大,药品整体平稳。2017年营业收入约为243亿元,同比增速约为8.5%。分板块来看,医药工业收入约为99.6亿元,同比增速约为9.7%,整体平稳;医药商业收入约为143亿元,同比增速约为7.6%,其中2017H2商业收入约为74亿元,同比下滑约0.3%,2017全年呈现前高后低的原因为销售模式调整以及终端拿货节奏影响。分事业部来看,省医药公司收入增速约为7.4%;药品事业部收入约为50.4亿元,同比增速约为2.6%,预计核心药品销量增长压力仍较大;健康事业部收入约为43.6亿元,同比增速约为16%;中药资源事业部收入约为11.6亿元,同比增速约为23.2%,符合预期。2)整体毛利率提升,加强费用控制。2017年扣非净利润约为27.8亿元,同比增速约为3.0%,低于收入增速约5.5个百分点,分析如下:a、公司毛利率约为31.2%,提升约1.3个百分点,主要原因为产品结构变化所致;b、期间费用率约为17%,提升约1.7个百分点。受销售模式调整以及渠道投入等使得销售费用增长近30%,其余如管理费用和财务费用控制均较好。3)单季度费用增加,净利润低于预期。2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为63.1亿元、3.5亿元,同比增速分别约为3%、-21%。单季度业绩波动较大主要是由于年底有销售奖励等费用支持,属于正常现象,预计2018Q1有恢复性增长。目前公司控股股东混合所有制改革已经落地,市场化激励等出台预期强烈,且公司战略方向定位于医药与医疗。我们预计公司基本面将持续恢复,看好其业绩增长。 混改落地后优化机制,战略方向逐渐清晰。1)混改继续深化,看好战略协同。控股股东结构为“白药控股45%:新华都45%:江苏鱼跃10%”,预期将推动公司的治理和决策机制更加市场化。目前独立董事薪酬已经调整,公司已经拉开内部改革序幕,后期员工激励出台预期强烈;2)首提医疗+医药战略方向,瞄准“医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域”,前期混改增资引入的资金也有助于实现集团外延扩张发展如医疗、器械等增量业务;新华都、鱼跃医药或将为公司尝试新的业务领域如日化、骨伤科非药领域等,提供产业资源支撑;3)品牌中药龙头企业,大健康布局行业领先。a、长期看好公司药品事业部增长,白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高,且在普药领域如气血康市场推广力度加大也使得其收入增速加快;b、中药资源事业部业绩实现快速增长,该事业部特色明显且已经多点布局种植基地,推行“O2O”等新型商业模式,预计将成为公司未来新的盈利增长点;c、大健康业务增长快速,洗发水、护肤品投入力度加大,并积极拓展电商平台,新华都参股后强强联合或推动大健康业务新增长。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS为3.42元、3.93元、4.52元(原预测2018-2019年为3.51元、3.97元,调整原因为业务收入增速变化),对应市盈率为29倍、25倍、22倍。公司整体业绩稳定,随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成,且集团层面混改落地使得其前景值得期待,具有产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期,外延布局或不达预期。

事件:公司2017年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为31.8亿元、2.1亿元、1.7亿元,同比增速分别约为11.1%、39%、28.4%;2017Q4营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为9亿元、1.1亿元、0.9亿元,同比增速分别约为2.8%、31.8%、17.7%。 全年业绩快速增长,卫生巾开始盈利。1)收入稳定增长。2017年营业收入约为32亿元,同比增长约11%;其中中药收入约为9亿元,同比增长12.6%;化药收入约为7.5亿元,同比增长约8.9%;卫生用品收入约为2亿元,同比增长约25.2%。2)二线产品增速较快。a、核心产品妇科千金片/胶囊收入约为5.8亿元,从销量上看千金片换规格导致终端增速放缓约为-2.5%,千金胶囊销量增速约为4.9%。我们认为核心产品妇科千金系列将维持稳定增长,胶囊的价格平稳且中标省份仅为16个,片剂已经提价规格更换完成后将逐渐体现增长。b、补血益母丸,包括椿乳凝胶、断红饮等二线产品的终端放量较快,预计整体增速或超过20%。c、千金静雅卫生巾系列增速超过25%,单品种已经盈利200余万,前景看好;3)净利润超市场预期。公司2017年归母净利润约为2.1亿元(扣非净利润约为1.7亿元),增速约为39%,超过收入增速约27个百分点。原因如下:a、整体毛利率约为45.2%,稳中有升,提升约0.15个百分点;b、营销变革推进后,使得销售费用得到控制,且管理费用中研发投入放缓,使得全年两大增速分别约为9.4%、2.1%,均低于收入增速。且单品种来看,千金静雅单品种已经实现盈利200余万,整体趋势向好。我们认为随着二线产品及千金静雅增速继续维持较快增长,将有效弥补核心产品增速放缓压力,且营销改革将使得公司业绩增长更具有持续性。 继续加强销售变革及渠道建设,看好公司大健康前景。1)加强渠道建设。不仅实现覆盖药店数量呈现翻倍增长,同时开发数百家医院终端,推进补血益母丸,包括椿乳凝胶、断红饮等二线产品的终端放量,预计其协同效应将逐渐显现;2)公司为医保目录调整利好标的,预计中药产品提价后增长加快。断红饮顺利进入新版医保目录,将逐渐打开市场空间;千金片(胶囊)提价效果逐渐显现,全年收入预计将稳定增长,市场调整完毕后增速将加快;3)公司的化药主要是集中在乙肝治疗和高血压领域,如拉米夫定、恩替卡韦、颉沙坦胶囊等,板块收入增速稳定。其中拉米夫定、结沙坦、依那普利、恩替卡韦分散片,苯磺酸氨氯地平片,尼群地平片已经开始一致性评价,预计2018年将有部分产品的评价结果落地;4)卫生用品将逐渐贡献利润。千金净雅为国内首个医药级卫生棉品,目前已经进入北京、上海、浙江、江苏等省份,人均产出和店均产出公司持续加大电商以及药店终端的推广力度,尝试渠道下沉以及新产品的研发,前景看好。预计2018年预计收入或超过3亿,单品种盈利将持续增加。 盈利预测及评级。预计2018-2020年EPS分别为0.74元、0.91元、1.11元(原预测2018-2019年EPS分别为0.75元、0.94元,调整的主要原因为产品结构变化),对应市盈率分别为21倍、18倍、14倍。我们认为公司积极进行营销体制改革,产品提价及招标、卫生用品市场推广等对净利润贡献将逐渐显现,对女性大健康的战略定位明确,维持“买入”评级。

业绩总结:公司2017年实现营业收入9.1亿元,同比增长18.7%;实现归母净利润1.4亿元,同比增长22.7%;扣非归母净利润1.1亿元,同比减少1.2%。 核心业务医疗服务保持稳健增长,珍珠业务拖累业绩。1)公司营业收入及利润主要来源于医疗服务。医疗服务实现收入8.4亿元,同比增长20.5%,占营业收入比重为92.90%,贡献的净利润为1.7亿元,同比增长7.2%。其中,建华医院实现收入5.3亿元,净利润1.2亿元;康华医院实现收入2.7亿元,净利润5996万元,福恬医院实现收入4202万元,净利润1047万元。2)珍珠业务多地的养殖基地遭受到了当地政府行政机关的行政强制拆除,产生亏损。 加速拓展医疗服务。公司拥有建华医院、康华医院、福恬医院三家医院的100%股权。其中,建华医院是综合性三级甲等医院,是齐齐哈尔医学院教学基地,也是哈尔滨医科大学附属第一医院、北京海军总医院、首都医科大学附属北京世纪坛医院的协作医院,全国基层医院脑卒中筛查及防控发展计划基地;康华医院为浙江省二级甲等综合医院,老年医学科为浙江省级重点学科,康复医学科是海宁市唯一的重点专业学科;福恬医院是溧阳市唯一一家二级康复专科医院、残疾人康复中心。未来公司将继续加码在医疗服务领域的布局,三家医院均根据各自所在区域市场需求,积极拓展新的科室,建华医院已设立两家孙公司拓展医药商业和健康体检业务。 将剥离珍珠业务。根据公司2017年第六次临时股东大会审议通过的《关于剥离公司珍珠养殖、加工生产、批发零售相关珍珠业务资产的议案》,公司将以公开拍卖的方式整体转让公司的珍珠养殖、加工生产、批发零售等全部相关珍珠业务资产,转型为主要以医疗服务为主营业务的公司。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.36元、0.45元、0.52元,看好公司的医疗服务布局,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:珍珠业务剥离不及预期风险,医疗服务布局不及预期风险。

事件:公司2017年营业收入、扣非净利润分别约为133.8亿元、10亿元,同比增速分别约为10.6%、9.8%;2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为35.9亿元、1.9亿元,同比增速分别约为12.5%、16.5%。 全年业绩增长稳定,海外渠道继续拓展。2017年公司营业收入约为134亿元, 同比增长10.6%;其中医药工业收入约为81.6亿元,同比增速约为8.8%;医药商业收入约为67.6亿元,同比增速约为17%,期间内公司自有零售药店达到700家,数量增加超过22%;由于公司部分产品通过子公司药店销售,故工业与商业之间存在着内部抵消。从参控公司角度看,同仁堂科技收入、净利润分别约为50亿元、9.7亿元,同比增速分别约为7.7%、14%,期间内业绩增长稳定,产品结构继续优化,且同仁堂国药对其贡献继续增加;同仁堂国药收入、净利润分别约为11亿元、4.4亿元,同比增速分别约为7.7%、15.9%,其零售终端数量增加到80家(其中香港新增2家,非香港地区增加11家),拉动产品销量增长。从产品角度看,心脑血管领域收入约为23.5亿元,同比增速约为9%;补益类约为15.9亿元,同比下降约为1.3%,但其毛利率提升约为3.7%, 收入下降对利润影响有限,预计二线品种牛黄上清丸、柏子养心丸等增速或超过15%,安宫牛黄丸增速预计10%左右,同仁堂大活络丹及牛黄清心丸增速约为5%-10%。2017年公司扣非净利润约为10亿元,同比增速约为9.8%,增速提升约5个百分点,具体分析如下:1)公司毛利率约为46.2%,提升约0.2个百分点。其中医药工业毛利率为30.8%下降约0.8个百分点、医药商业约为25.2%提升约1.7个百分点;2)期间费用率约为28.8%,整体维持稳定。从单季度来看,Q4营业收入、扣非净利润分别约为35.9亿元、1.9亿元,同比增速分别约为12.5%、16.5%,均高于全年水平,主要为单季度销售力度加大所致, 且费用控制加强。我们预计2018年收入及净利润增速或超过10%。 品牌中药龙头企业,长期看好公司发展。1)政策受益明显,国企改革值得期待。a、《中医药法》正式实施后,首批经典名方落地预期强烈,公司储备的经典名方或迎来价值重估,将明显提升公司产品线价值;b、国企改革预期强烈,或启动员工激励与资产注入,预期将加速公司成长;2)消费升级利好,多渠道拓展促进销量增长。a、居民收入水平提升带动保健类消费,品牌中药治未病属性较强且深入人心,受消费升级影响销量将迎来增长。b、通过自建与合作等模式, 加快布局零售药店、电商渠道等提升品牌壁垒,将拉动二线潜力产品增长;3) 海外市场增长潜力较大。同仁堂国药对香港市场及海外市场继续拓展,将带动其业绩快速增长。 盈利预测及评级。我们预计2018-2020年每股收益为0.83元、0.95元、1.08元(原预测2018-2019年每股收益为0.85元、0.97元,调整原因为业务毛利率变化),对应PE 分别为42倍、36倍、32倍。公司产品储备丰富,海外业务拓展顺利,存在国企改革等潜在的股价催化剂,维持“增持”评级。 风险提示。原材料价格波动风险,产品销售或不达预期风险,新产能释放或慢于预期,汇率波动风险。

事件:公司2017年实现营业收入274亿元(+2.8%)、归母净利润2.4亿元(+32.7%)、扣非归母净利润2.1亿元(+12.5%)。 收入维持低速增长,盈利能力显著提升。1)公司营业收入中261亿元来源于批发业务,收入维持低速增长趋势,主要原因为:①福建等医改试点省份医保控费趋严;②两票制制度初始执行期间商业企业开票模式调整,导致业绩出现短期波动。公司在巩固传统区域业务优势的同时,积极创新基层市场服务模式,深挖以基药配送为主体的终端市场,收入增速或将保持稳定增长。2)顺应两票制,公司调整业务结构,将分销业务转化为医疗机构销售业务(医疗机构销售业务同比增长约16%),业态结构变化使得公司毛利率由2016年的5.63%上升至报告期的6.11%,我们认为随着效率优化,公司盈利能力尚有较大提升空间。 国企改革有序推进,效率提升预期较大。公司为国企改革先锋,目前已经完成战略投资者引进。公司非公开发行项目于2018年2月初完成发行,募资总额近9.39亿元。在非公开发行方案中率先引入员工持股方案为国企改革有力尝试,后续发展值得期待:1)战略投资者对公司积极影响逐渐体现。期间内公司与默沙东开展药店终端的业务合作,同时取得4个进口产品的独家进口分销;2)公司毛利率、净利率水平相对同行业上市公司来说处于低位,尤其是财务费用率高达1.03%,随着定增资金的到位及激励机制的完善,未来改善预期较大。 新业务培育新增长点。1)多模式零售连锁创新业态正有序推进,新开零售门店29家。尤其是门诊药房社会化与DTP等将为公司打开增量市场空间,目前已与鼓楼医院合作设立鼓楼大药房,医药分开政策导向下有望拓展其它医院;2)以药事服务为切入点,探索分级诊疗与区域化合理用药平台建设。南京区域中药药事服务取得新进展,服务医疗单位41家,年处方数约20万张、销售近4700万元,同比增幅分别为10%和34%。3)安徽区域进一步推进医养结合综合示范项目各项工作;南京区域与江苏省中医院合作共建“中医药文化健康宣教基地项目”有序推进;与相关技术方及全国县域人文医院典型代表南京小行医院开展战略合作,共同探索适合中国国情并服务于医改的PBM模式。 盈利预测与投资建议。考虑增发摊薄影响,预计2018-2020年EPS分别为0.3元、0.37元、0.44元,对应PE分别为19倍、15倍、13倍,由于公司定增引入员工持股,当前价格相对定增价折价13%,未来盈利能力改善预期大,维持“买入”评级。 风险提示:药品降价超预期风险,新业务推进不及预期风险。