业绩总结:公司2018Q1实现收入39.5亿(+18%)、归母净利润3.7亿(+17%)、扣非后归母净利润3.6亿(+16%)。 业绩符合预期,各业务板块实现稳定增长。分业务来看,医药工业实现收入14.9亿(+15%),毛利率提升1.54pp至74.50%。其中中药产品实现收入11.0亿(+9%),估计主要单品复方丹参滴丸仍然保持约10%的增长;生物药实现收入5035万(+284%),主要是因为普佑克进入国家医保目录后快速放量,随着更多省市陆续执行新医保目录和学术教育持续推广,单季度收入体量将越来越大;肝病药物和抗肿瘤药物都实现了快速增长,收入分别为收入0.9亿(+30%)、1.7亿(+17%),且由于规模扩大,毛利率均有所提升。医药商业实现收入24.5亿(+20%),仍处在快速扩张中,增速远超行业平均水平,毛利率也提升2.47pp至9.82%。 普佑克进入全国医保快速放量,未来峰值收入估计不低于30亿。普佑克是1类新药,溶栓疗效和安全性显著,是急性心肌梗死溶栓治疗的有效药物,在缺少介入治疗能力的基层医疗机构需求更大。我国每年新发心梗患者超过80万,如50%选择溶栓治疗、普佑克渗透率为50%,按照单人治疗费用1万元(每人10只,每支中标价1020元左右)测算,心梗适应症的市场空间达到20亿。普佑克正在开展缺血性脑卒中和急性肺栓塞的新适应症临床试验,每年目标人群分别不低于100万和80万人,保守估计普佑克渗透率达到10%,新适应症带来的市场空间不低于18万。未来终端市场空间不低于38亿元,对应出厂收入估计不低于30亿元。2016年普佑克仅进入河北和上海医保,2017年通过谈判进入国家医保目录,随着各省调整到位,将实现快速放量。 创新药管线逐步完善,新药有望陆续获批。公司持续加大药品研发投入,已从传统中药业务向生物药和化学药创新业务发展,布局了心血管、肿瘤、糖尿病等多个重大疾病领域,拥有20个1类新药在研,处在国内创新药企业第一梯队。公司重点布局的抗体、病毒载体、免疫检查点等领域都已有丰富的产品线,如安美木单抗、抗CD47单抗、抗PCSK-9单抗、长效GLP-1类似物、治疗性乙肝疫苗等重磅品种研发顺利,有望陆续获批。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.47元、1.74元、2.05元,对应PE分别为30倍、26倍、22倍。维持“买入”评级。公司处在国内创新药第一梯队,参照创新药公司,给予公司2018年40倍PE,对应目标价58.80元。

业绩符合预期,试剂销售快速增长。总体来看,公司业绩符合预期,2017年北京贝瑞实现扣非归母净利润2.32亿,略超业绩承诺的2.28亿。分业务来看,各业务板块都有明显增长。试剂销售实现收入3.8亿,同比增长81%,随着规模扩大毛利率也提升1.4pp至79.6%;医学检测服务实现收入6.5亿,同比增长9%,毛利率下降6.6pp至57.7%;设备销售实现收入0.8亿,同比增长12%;科研服务实现收入0.5亿,扭转了下滑趋势,同比增长19%。从产品收入来看,公司加大对试剂销售的推广力度,增速大幅度提升,且设备销售也保持稳定增长趋势,为后续试剂销售打下良好的基础。从盈利能力来看,综合毛利率为61%基本持平,规模扩大使得期间费率下降约6pp,净利率提升至21%。 渗透率提升+产品升级,公司生育健康业务仍有4倍以上增长空间:生育健康筛查为公司主要收入和利润来源,我们认为仍有4倍以上增长空间主要系:1)渗透率提升:NIPT业务:行业2017年近400万人份,二胎高龄产妇约300万人都需要做该业务,另外头胎渗透率50%,合计至少1000万人。保守估计按1000元/人份计算,约100亿市场规模,4倍空间;科诺安、科孕安和贝聪安等遗传筛查:市场才刚刚兴起,有望再造一个NIPT业务;2)产品升级:从贝比安向贝比安Plus升级,检测水平从染色体非整倍体提升至染色体微缺失微重复,检测更多,价格提升20%以上。该业务公司技术沉淀深厚、市场领导者,峰值很可能做到30-40亿元以上,目前不到10亿元。 ctDNA肿瘤检测业务扬帆起航,未来空间容量达千亿元:公司2017年底引进战投8亿元增资福建和瑞,国内肿瘤业务正扬帆起航。美国FDA在2017年批准了两款用于肿瘤检测的大panel,表明ctDNA检测的临床价值已获得美国医保机构的认可。相对于PCR检测优势:多重PCR出错概率大、不能检测新突变、只有30%人能取到组织样本且穿刺可能带来转移、不能做连续监测。NGS克服了PCR的缺点,做10个位点以上就相比PCR便宜、可以做预后监测。肿瘤病人渗透率约30%、4次检测,随检查费用降低、带瘤生存者增多,这个市场约千亿级。公司依托其独家肿瘤的液态活检系统--昂科益,我们认为肿瘤检测业务将成公司第二大现金牛业务,空间巨大。 盈利预测与评级:预计2018-2020年EPS分别为0.95元、1.28元、1.75元,对应估值分别为57倍、43倍、31倍。参照行业给予公司2018年80倍PE,对应目标价76.00元,维持“买入”评级。 风险提示:NIPT业务收费大幅降价的风险、国内对新产品审批进展低于预期的风险、新业务推广或不及预期的风险。

事件:公司预计2018Q1 归母净利润为6000-8000万元,同比增长55-107%。 业绩超出市场预期,收入保持快速增长,规模效应使得盈利能力提升。总体来看,一季度预告略超我们预期。参照2017 年报表结构,我们估计业绩超预期的主要原因在于NIPT 检测和科研服务都实现了快速增长,同时规模效应使得期间费率略有降低。NIPT 检测业务将随着产品升级带来毛利率提升,市场扩容推动销量增长;科研服务业务则随着更高效率更低成本的新设备投产将迎来快速增长。公司各项业务积极向好,估计全年业绩或超预期。 渗透率提升+产品升级提价,公司生育健康业务仍有4 倍以上增长空间。生育健康筛查为公司主要收入和利润来源,我们认为仍有4 倍以上增长空间,主要原因包括:1)渗透率提升:NIPT 行业2017 年检测量约400 万人份,二胎高龄产妇约300 万人都需要做该业务,另外头胎产妇渗透率达到50%,则年需求量至少1000 万人份。保守估计按1000 元/人份计算,约100 亿市场规模,至少还有4 倍空间。2)产品升级:从贝比安向贝比安Plus 升级,检测水平从染色体非整倍体提升至染色体微缺失微重复,检测的基因位点更多,价格提升20%以上。目前贝比安Plus 占比仅20%左右,随着贝比安Plus 对贝比安逐步替代, 收入和毛利率有望持续提升。贝瑞基因是国内NIPT 检测业务的行业领导者,技术沉淀深厚、峰值收入有望突破30-40 亿元,目前规模不到10 亿元,成长空间巨大。另外公司还在大力推广科诺安、科孕安和贝聪安等遗传筛查新项目,还处在市场开发阶段,随着渗透率提升,有望再造一个NIPT 业务。 ctDNA 肿瘤检测业务扬帆起航,未来空间容量达千亿元。参股子公司福建和瑞正在开展基于ctDNA 技术的肿瘤早诊业务,与现有检测技术相比优势明显,与影像学检查相比能够提前至少6-12 个月发现肿瘤;组织活检需要穿刺取样,只有30%左右的患者能够成功取样,而ctDNA 采血即可而且适用于所有患者。贝瑞的ctDNA 技术灵敏度达到万分之三,明显高于其他竞争对手。研发进度快, 已完成技术路径开发,预计年内将开展大规模数据测试为上市销售提供准备。ctDNA 技术应用于肿瘤早诊的技术壁垒高,贝瑞目前处在全球领先地位,有望成为国内上市的第一个肿瘤早诊产品。肿瘤早诊在临床应用大,早诊断早治疗能够显著降低医疗费用,上市后或将获得保险公司的大规模订单从而实现快速放量。我国肿瘤患者人数多且发病率,未来市场空间有望达到千亿级。 盈利预测与评级:预计2018-2020 年EPS 分别为0.95 元、1.28 元、1.75 元, 对应估值分别为60 倍、45 倍、32 倍,维持“买入”评级。 风险提示:NIPT 业务收费大幅降价的风险、国内对新产品审批进展低于预期的风险、新业务推广或不及预期的风险。

Q1业绩大幅度超市场预期,量价齐升推动业绩高增长。2018Q1收入和净利润均实现了快速增长,大幅超出我们预期。我们估计主要原因在于公司产品实现了量价齐升带来的业绩高增长。从量来看,在现有业务快速增长的同时,因为流感和1月份备货,Q1收入实现了快速增长。从价来看,大输液和低价药产品提价,具备持续提价空间。分业务来看,我们认为公司各大业务板块都处在高速增长阶段。1)大输液行业触底反弹,相关上市公司科伦药业、石四药、辰欣药业的2017年报就超出市场预期,2018Q1科伦和辰欣预告增速进一步提升。 小企业由于GMP认证、招标降价、成本升高等因素而退出市场,龙头企业市占率进一步提升推动产品放量;且龙头企业议价能力提升+需求增长推动产品提价,显著增厚利润。2)公司全面调整产品结构,聚焦盈利能力强的大品种,亏损和低毛利产品减产甚至停产,各类产品毛利率均明显提升,估计在2017年报基础上综合毛利率进一步提升。3)高端制剂快速放量,2015年以来获批的10多个高价格高毛利PP安瓿独家品种+溴芬酸钠首仿等高端制剂快速放量。4)红霉素眼膏等多个低价药品种持续提价,显著增厚利润。 大输液行业迎来反转,收入和毛利率持续提升。从需求端来看,随着医疗需求增加+医保规模扩大,大输液需求量将保持5%左右的稳定增长。从结构来看,低毛利率的玻瓶和塑瓶向高毛利率的非PVC软袋升级,全行业软袋占比仅30%,对比发达国家80%市占率还有持续提升空间。从价格来看,行业集中度提升带来龙头企业议价能力提高,产品价格上涨,如辰欣药业2017年大输液出厂价平均涨幅达26%,科伦药业等大输液公司的出厂价也有明显上涨。从盈利能力来看,2017年报大输液上市公司的收入平均增速不低于10%、毛利平均增速接近30%、毛利率平均提升幅度超过5%,盈利能力出现明显提升。我们认为大输液行业集中度仍有持续提升空间、包材升级持续推进、出厂价仍处在较低水平存在提价空间,行业将迎来高景气状态。 持续加码研发,向创新药转型。公司高度重视研发,每年研发费率在5%左右。 仿制药方面,公司开发了首仿溴芬酸钠、右美托咪定等10多个独家PP安瓿、海外ANDA制剂。创新药方面,已有1类抗肿瘤药和降糖药获批临床,抗结核药临床获批在即,未来仍将继续加码创新药研发以丰富研发管线。公司正在逐步从大输液向高端仿制药向创新药转型,业绩和估值提升空间大。 盈利预测与评级。由于一季度预告超预期,我们上调盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为1.33元、1.79元、2.40元(原预测值分别为1.14元、1.51元、1.97元),对应PE分别为22倍、16倍、12倍,维持“买入”评级。由于业绩增速超预期,上调18年PE从30倍至35倍,上调目标价至46.55元。 风险提示:产品销量或低于预期的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。

业绩总结:2017年收入50.0亿(+22.2%)、归母净利润6.4亿(+28%)、扣非后归母净利润6.0亿(+33%);利润分配预案为每10股转增2股并派发现金2元。 业绩略超预期,国内制剂快速放量。2017Q4单季度实现收入14.9亿(+27%)、归母净利润1.5亿(+33%)、扣非后归母净利润2.0亿(+90%)。1)分业务来看,成品药销售收入26.4亿,同比增长34%,毛利率提升10.13pp至66.78%。估计国内制剂由于销售队伍扩大实现了快速增长,如厄贝沙坦氢氯噻嗪片新进医保销量增长153%,氯沙坦钾片、厄贝沙坦片、福辛普利钠片的销量增速分别达到85%、59%、76%。海外制剂出口的重点品种拉莫三嗪控释片销量减少75%,主要是受到下游合作方短期库存量调整的影响。2)原料药销售收入21.4亿,同比增长14%,毛利率下降2.19pp至44.73%。普利类原料药实现收入4.2亿,同比增长13%,毛利率提升5.03pp;沙坦类原料药实现收入9.4亿,同比增长6%,毛利率降低0.53pp;其他原料药实现收入7.89亿,同比增长23%,毛利率下降约9pp。期间费率上升4.46pp至40.28%,主要是因为销售推广力度加大导致销售费率上升3.07pp至18.09%、海外汇兑损失增量超过1亿导致财务费率上升2.41pp至2.21%。 7个品种通过一致性评价,海外ANDA有望转报国内直接获得一致性评价标识,业绩弹性显著。一致性评价将带来国内仿制药市场格局重塑,公司作为全球知名的仿制药企业,将充分畅享政策红利。1)海外ANDA回归国内:共用同一条生产线且在欧美申请上市并通过现场检查的药品可以享受优先审评政策,缬沙坦是公司第一个进入优先审评序列的产品,此次又有4个新产品进入优先审评,已在海外获批的20多个ANDA品种均有望通过该通道回归国内市场,且优先审评还能够缩短审批时间,加快上市步伐。2)已在国内上市的海外ANDA一致性评价:国内药企在欧盟、美国或日本已获批的仿制药经审核批准后视同通过一致性评价。公司制剂产品已在海外获批ANDA,通过审批即可获得一致性评价标识,不再需要在国内做药学和BE试验,节约时间和资金投入。3)招标放量:对于通过一致性评价的品种会得到医保优先支持和医疗机构优先采购,且在招标时能够以区别于国内普通仿制药的质量层次有望获得更高的中标价。未来3年内公司将有众多产品陆续回归国内,享受一致性评价的业绩增厚。 制剂出口进入收获期,重磅ANDA产品陆续获批。公司一直致力于打造全球领先的制剂生产企业,美国ANDA获批数量进入井喷期,高技术壁垒的重磅产品也进入收获期。经过多年来的持续投入和开发,公司在海外获批的ANDA数量从2011-2015年的3个左右增加至2016年的6个和2017年的10个。从每年ANDA获批数量来看,公司已成为美国仿制药市场的重要供应商。从质量来看,公司从普通仿制药开始研发,通过技术提升逐步向技术壁垒更高的缓释剂型突破,专利挑战药物帕罗西汀胶囊也于2017年成功获批。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.77元、0.96元、1.18元,对应PE分别为38倍、31倍、25倍。维持“买入”评级,给予2018年45倍PE,目标价34.65元。 风险提示:ANDA获批进度或低于预期;一致性评价获批进度或低于预期;药品销售或低于预期;药品招标降价风险。

业绩总结:2017年收入29.6亿(16%)、归母净利润3.7亿(49%)、扣非后归母净利润3.3亿(45%);利润分配方案为每10股派发现金1.6元(含税)。 业绩含金量高且超预期,大输液+低价药提价推动业绩高增长。公司业绩超出我们预期,尤其考虑到市场开发费增加2.7亿(+90%)和研发费用增加0.3亿(+31%)仍能保持接近50%的增长,业绩含金量极高。公司各项产品基本上都实现了收入和毛利率的明显提升,估计一方面是因为公司聚焦重点品种,产品结构调整带来高毛利率产品的收入占比提高,另一方面是因为部分产品的价格有所提升,如大输液和低价药。分业务来看,大输液板块实现收入17.1亿, 增长13%,毛利率提升5.4pp,其中非PVC 实现收入7.9亿(+10%)且毛利率提升3.2pp、塑瓶实现收入4.8亿(+4%)且毛利率提升7.6pp、玻瓶实现收入4.4亿(+29%)且毛利率提升8.3pp,各种包装的大输液都出现了收入+毛利率明显提升,我们估计主要原因包括:1)大输液集中度持续提升,龙头企业竞争力强,产品价格有所提升;2)产品结构调整,高附加值高毛利率的输液产品占比提升。小容量注射剂实现收入5.0亿(+23%)且毛利率提升43%,估计是因为以右美托咪定为代表的10多个PP 安瓿独家产品放量。以低价药为主的膏剂实现收入1.0亿(+76%)且毛利率提升33pp,如仅红霉素眼膏就贡献收入和营业利润分别为6390万和2020万。 大输液反转+医保产品放量+低价药提价推动业绩高增长。我们认为公司业绩未来3年将保持高速增长且确定性高。大输液行业集中度持续提升,龙头企业市占率和售价有望持续提升,再加上玻瓶和塑瓶向非PVC 升级,将带来大输液业绩实现快速增长。17年多个重磅品种新进医保正处于高速放量阶段,如溴芬酸钠首仿和右美托咪定独家PP 安瓿,17年合计收入约0.5亿,18年估计不低于1.5亿,贡献利润估计超过0.3亿。红霉素眼膏、金霉素眼膏、左氧氟沙星滴眼液等低价药品种持续提价,平均提价幅度不低于1倍,将显著增厚业绩。 持续加码研发,向创新药转型。公司高度重视研发,每年研发费率在5%左右。仿制药方面,公司开发了首仿溴芬酸钠、右美托咪定等10多个独家PP 安瓿、海外ANDA 制剂。创新药方面,已有1类抗肿瘤药和降糖药获批临床,抗结核药临床获批在即,未来仍将继续加码创新药研发以丰富研发管线。公司正在逐步从大输液向高端仿制药向创新药转型,业绩和估值提升空间大。 盈利预测与评级。由于2017年业绩超预期,我们上调盈利预测,预计2018-2020年EPS 分别为1.14元、1.51元、1.97元,对应PE 分别为21倍、16倍、12倍,业绩高增长且估值低,2018年PEG 仅0.5,维持“买入”评级。保守给予2018年30倍PE,目标价34.20元。 风险提示:产品销量或低于预期的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。

业绩总结:2017年实现收入11.0亿(+29%)、归母净利润2.8亿(+41%)、扣非后归母净利润2.5亿(+37%);2018Q1预计归母净利润5500-6900万,增长17%-46%;利润分配方案为每10股转增4股派发现金红利1.5元(含税)。 业绩保持快速增长,生长激素增速约50%。总体来看公司业绩保持高增长态势,2018Q4单季度实现收入3.6亿(+32%)、归母净利润8498万(+52%)、扣非后归母净利润7765万(+45%)。一季度业绩预告按照中值测算估计增速超过30%。分业务来看,生物制品实现收入6.3亿,同比增长31%,估计主要是因为核心品种生长激素收入超过4亿,同比增速约50%;干扰素由于外用剂型放量略有增长。技术服务(主要是中德美联的检测服务业务)业务实现收入约4500万,同比增长91%,实现了快速增长。中药实现收入2.2亿,同比增长42%,估计与两票制转高开有关。销售费率提高2.29pp至33.87%,主要是因为销售推广力度加大;管理费率下降1.11pp至14.57%,内部管理效率提升。 生长激素水针剂型有望下半年上市,借助粉针渠道有望快速放量。从行业增速来看,随着长沙事件的影响消除和市场需求提升,2016年增速达到35%,2017H1增速进一步提升至50%,公司增速接近60%。从市场竞争格局来看,生长激素粉针有7家,水针(公司此次申报产品)仅2家(销售额约占整个生长激素市场的50%),长效1家。金赛药业由于拥有三种剂型2016年市占率达60%,联合赛尔为19%,安科生物为13%。水针剂型目前只有金赛药业在销售,诺和诺德尚未正式销售。公司的水针剂型已进入优先审评,下半年有望获批上市。水针剂型使用更方便、市场竞争格局良好、且价格更贵约为粉针的2倍,有望借助公司现有的销售渠道实现快速放量。 CAR-T细胞治疗临床有望下半年获批,产业化进度处在行业前列。国内CAR-T仅作为血液肿瘤的末线治疗,市场规模就高达138亿,未来如横向延伸到实体瘤、纵向延伸到一二线疗法,市场规模将进一步扩大。博生吉已申报临床,预计下半年有望获批。从产业化进度来看,博生吉安科已建立了超过2000平米的CAR-T细胞GMP生产车间和完善的质量控制体系及质量控制设施与设备。从研发梯队来看,除了此次申报的B-ALL以外,后续还有针对T-ALL、肺癌、胰腺癌等肿瘤的产品处在研发梯队中。从临床疗效来看,已开展了20多例临床研究,治疗缓解率达到92%,无严重不良反应,疗效和安全性好。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.53元、0.73元、1.04元,对应PE分别为50倍、36倍、25倍,维持“买入”评级。考虑到下半年公司重磅产品生长激素水针生产申报和CAR-T临床申报有望获批,参考国内创新药企业估值,给予2018年65倍PE,目标价34.45元。 风险提示:生长激素收入增速或低于预期的风险;新产品获批进度或低于预期的风险;CAR-T研发进度或低于预期的风险;市场估值波动风险。

业绩总结:公司2017年实现收入23.7亿(+22%)、归母净利润8.2亿(+5%)、扣非后归母净利润7.6亿(+12%);2017Q4单季度实现收入7.0亿(+33%)、归母净利润2.0亿(+17%)、扣非后归母净利润1.9亿(+27%)。利润分配方案为每10股派发现金红利3元(含税)。 Q4业绩明显改善,血制品稳定增长。从单季度来看,2017Q4的收入和利润增速有明显提高,经营性现金流为1.4亿达到2017年单季度最高水平。分业务来看,血制品业务实现收入20.8亿(+15%),毛利率提升0.38个百分点。其中白蛋白实现收入9.2亿(+35%)、静丙实现收入6.8亿(-7%)、其他血制品实现收入4.8亿(+20%)。从不同产品的增速来看,血制品由于医生认知程度高能实现快速增长,静丙由于缺少学术推广和医生对其广泛的适应症认识不足,收入出现负增长。疫苗业务实现收入2.8亿(+158%),毛利率提升16.73个百分点,估计与疫苗行业一票制改革高开有关。期间费率提高6.3个百分点至23.17%,主要是销售费率提升幅度较大(提高7.76个百分点至11.30%),主要是因为血制品扩招销售人员,已达到170人左右,推广咨询费提高约4倍至2.3亿,用于加大血制品推广力度。 血制品医保报销范围扩大,重磅四价流感疫苗有望年内获批上市。2017年版医保目录进一步扩大了血制品的报销范围,白蛋白、静丙、纤原、凝血酶原复合物等产品的使用范围都进一步扩大,如白蛋白报销范围从“限抢救和工伤保险”扩大到“限抢救、重症或因肝硬化、癌症引起胸腹水且白蛋白低于30g/L的患者”。此次医保调整大幅度扩大血制品报销范围,血制品需求或将出现明显增长。且随着血制品企业纷纷启动学术推广,医生对血制品新适应症的认识程度将会扩大,在基层医院的渗透率将逐步提升,促进血制品长期需求增长。公司重磅在研产品四价流感疫苗已进入优先审评,预计下半年能够获批上市,能够对一季度流行的BY毒株实现预防保护,对目前已上市的其他流感疫苗有望形成替代。参照2009年初甲型H1N1全球大流行,Q4华兰疫苗业绩大爆发,我们估计年底四价流感疫苗销量会出现爆发,或将显著增厚公司业绩。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.06元、1.30元、1.60元,对应PE分别为27倍、22倍、18倍。维持“增持”评级。给予2018年30倍PE,对应目标价31.80元。 风险提示:血制品行业政策或发生变动的风险;血制品竞争激烈或导致降价的风险;四价流感疫苗获批或销售低于预期的风险。

事件:公司预告2018Q1实现归母净利润 2760-2880万元,同比增长 46-52%; 与云享云签订战略合作协议,未来2年内云享云将从公司采购按摩椅数量不低于30万台,其中2018年采购数量不低于18万台。 Q1业绩持续高增长,商用和家用按摩椅快速放量。从Q1来看,公司业绩仍然保持快速增长,估计主要原因在于自主品牌产品保持高速增长。随着广告宣传力度加大、共享按摩向全国铺开、线下体验+线上购买渠道畅通,国内按摩椅市场实现高速增长。在家用渠道,OGAWA 品牌 2017年推出了新品御手温感大师椅,全年销售超过1.3万台,仍处于高速放量阶段;在商用渠道,通过共享服务公司合作铺设共享按摩椅数量超过4万台,18年仅云享云采购数量就不低于18万台,如果考虑其他共享按摩椅合作伙伴,全年投放数量将实现大幅增长; 在专用按摩椅市场,与康美、片仔癀等国内知名企业合作推广并提供健康管理方案。我们认为随着公司自主按摩椅在国内市场的高速放量,业绩有望实现加快增长。 国内按摩椅渗透率提升,按摩椅市场迎来爆发期。中国家庭的按摩椅渗透率仅1%左右,处于高速增长阶段,参照日韩等国,未来渗透率有望达到10%以上, 整个按摩椅市场将迎来10倍以上的扩容。从行业发展趋势来看,一方面按摩椅技术突飞猛进,奥佳华技技术引领国内按摩椅行业,经过多年持续的研发投入, 按摩椅技术与国际水平接轨,是国内唯一一家拥有六代按摩椅技术的公司,舒适度大幅度提升,能够满足消费者对按摩椅的性能需求。另一方面各大厂商从代工外销转向内销,加大国内市场开发力度,如奥佳华、傲胜等企业都纷纷通过广告投放提升知晓率、通过共享按摩让消费者了解产品性能,激发消费者购买欲望。我们认为国内按摩椅市场已经进入了爆发期,行业有望维持高速增长, 奥佳华作为国产按摩椅龙头,在技术、品牌、销售等方面都处在行业领先地位, 能够享受行业扩容带来的红利。 盈利预测与评级。预计公司2018-2019年EPS分别为0.85元、1.19元,对应PE分别为25倍、18倍。给予公司2018年30倍PE,对应股价为25.50元, 维持“买入”评级。 风险提示:按摩器销量或低于预期的风险;汇兑损益风险。

下半年收入和利润增速回升,工业和商业板块保持稳定增长。2017Q4单季度实现收入49.3亿(+14%)、归母净利润2.4亿(+37%)、扣非后归母净利润2.0亿(+18%)。从收入端来看,如考虑到2016Q4收入增速明显高于前三季度的影响,2017年Q3和Q4增速都有明显提高达到20%左右;从利润端来看,2017年Q3和Q4的利润增速在分别为19%和18%,相比上半年增速明显提升。总体来看,公司的收入端和利润端增速均有明显回暖。分业务来看,工业板块实现收入68.1亿(+10%),其中心脑血管实现收入48.6亿(+6%),估计主要品种复方丹参滴丸增速接近10%;以蒂清为主的抗肿瘤产品线收入增速达到24%、以水林佳为主的肝病用药产品线收入增速达到28%;潜力品种普佑克实现收入约1亿,同比增速约160%,2017年新进国家医保目录,2018年将迎来高速放量。商业板块实现收入92.1亿(+20%),两票制推行使得小企业退出市场,天士力抢占更多市场份额,推动商业板块增长。 普佑克进入全国医保快速放量,未来峰值收入估计不低于30亿。普佑克是1类新药,溶栓疗效和安全性显著,是急性心肌梗死溶栓治疗的有效药物,在缺少介入治疗能力的基层医疗机构需求更大。我国每年新发心梗患者超过80万,如50%选择溶栓治疗、普佑克渗透率为50%,按照单人治疗费用1万元(每人10只,每支中标价1020元左右)测算,心梗适应症的市场空间达到20亿。普佑克正在开展缺血性脑卒中和急性肺栓塞的新适应症临床试验,每年目标人群分别不低于100万和80万人,保守估计普佑克渗透率达到10%,新适应症带来的市场空间不低于18万。未来终端市场空间不低于38亿元,对应出厂收入估计不低于30亿元。2016年普佑克仅进入河北和上海医保,2017年通过谈判进入国家医保目录,随着各省调整到位,将实现快速放量。 创新药管线逐步完善,新药有望陆续获批。公司持续加大药品研发投入,已从传统中药业务向生物药和化学药创新业务发展,布局了心血管、肿瘤、糖尿病等多个重大疾病领域,拥有20个1类新药在研,处在国内创新药企业第一梯队。公司重点布局的抗体、病毒载体、免疫检查点等领域都已有丰富的产品线,如安美木单抗、抗CD47单抗、抗PCSK-9单抗、长效GLP-1类似物、治疗性乙肝疫苗等重磅品种研发顺利,有望陆续获批。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.47元、1.74元、2.06元,对应PE为30倍、25倍、21倍。公司处在国内创新药第一梯队,参照创新药公司,给予公司2018年40倍PE,对应目标价58.80元,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或低于预期的风险;产品招标降价的风险;创新药研发进度或低于预期的风险。

业绩总结:公司2017 年实现营业收入45.2 亿元(+12%)、归母净利润2.1亿(+71%)、扣非后归母净利润1.7 亿(+67%);2017Q4 单季度实现营业收入10.6 亿(+2%)、归母净利润3592 万(+8%)、扣非后归母净利润4756 万(+112%)。利润分配方案为每10 股转增3 股并派发现金红利0.5 元(含税)。 Q4 业绩恢复高增长,各业务板块收入和盈利能力持续提升。从单季度业绩来看,即便Q4 的销售费率和管理费率无论是同比还是环比都有明显升高,但扣非后净利润仍能保持翻倍以上增长,业绩增速回升。分业务来看,原料药实现收入19.6 亿,同比增长11%,毛利率提升约3 个百分点至29%,主要是因为环保政策趋严导致原料药价格提升。制剂实现收入19.8 亿,同比增长13%,毛利率提升约4 个百分点至30%;其中舒泰得等6 大战略品种合计收入达到2 亿元,同比增长34%,大品种战略成效显著。销售费率提升1.22 个百分点至11.29%,其中占比接近50%的终端销售、开发推广费用同比提升52%,估计与两票制下销售模式变化及制剂大品种重点推广有关。管理费率基本持平,但研发费用同比提升46%至1.6 亿,估计与多个重点品种开展一致性评价有关。 一致性评价快速推进,2018将有多个品种获批。公司积极推动一致性评价战略,38个品种已申报参比制剂备案,在国内企业中排名靠前。目前公司已有8个品种进入BE阶段,年内有望陆续获批一致性评价。其中进展最快的卡托普利片、格列美脲片、头孢氨苄胶囊、盐酸地尔硫卓片4 个品种已完成BE,或将尽快申报。我们对公司已完成参比制剂备案的品种进行分析,这些品种市场竞争激烈,平均批文数量超过30 个,2016 年在PDB 样本医院的平均市占率为1.89%。预计一致性评价品种的平均市占率有望从2016 年的1.89%提升至2020 年的5%,从而显著增厚制剂业务的收入和利润弹性。考虑到通过一致性评价的品种市场竞争格局更好且净利率也有望提升,相应的估值水平也有望提升。 盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.59 元、0.82 元、1.01 元, 对应PE 分别为20 倍、14 倍、12 倍。维持“买入”评级。给予2018 年25 倍PE,对应目标价14.75 元。 风险提示:原料药增速或低于预期的风险,制剂销售或低于预期的风险,一致性评价或低于预期的风险。

持续加码研发,开拓新药研发新模式。公司高度重视研发,每年研发投入超过1亿,占收入比例接近6%,在医药上市中处在行业前列。3大重磅1类新药中,靶向抗肿瘤药WX390和DPP-4降糖药欣格列汀已获批临床,抗结核药WX081处于临床申报阶段。通过技术入股将WX390和WX081注入上海嘉坦,持股29%,无需承担每个品种上亿的临床试验费用,借助合作方的力量加快产品研发上市。如临床数据良好能以II期数据申报,最快有望3年后获批上市。 抗肿瘤药WX390:双靶点疗效和安全性更高。WX390为mTOR/PI3K双靶点抑制剂,与单靶点抑制剂相比具有剂量小、效价高、不易产生耐药性等特点,疗效和安全性可能更好。目前PI3K/mTOR双靶点抑制剂在全球尚未有药物上市,辉瑞进展最快,处于临床II期,辰欣已获批临床,处在全球第一梯队中。 mTOR单靶点抗肿瘤药依维莫司在国外获批了多个实体瘤适应症,全球销售额已超过17亿美元;2016年国内销售额估计仅1亿元,随着更多适应症获批和新进医保放量,估计峰值销售额不低于20亿。辰欣的双靶点药物疗效和安全性更高,估计峰值销售额不低于依维莫司,峰值终端销售额20亿,按照17%增值税率、40%净利率测算,预计峰值收入17.1亿和净利润6.8亿。 降糖药欣格列汀:体外疗效优于现有上市药物。欣格列汀属于DPP-4类抑制剂。 DPP-4抑制剂在全球快速崛起,全球DPP-4全球销售额不低于100亿美元,在口服降糖药市场中的销售额占比接近50%。中国DPP-4抑制剂上市时间晚,占比不到5%。2017年PDB样本医院的DPP-4抑制剂销售额达2.8亿,同比增长180%。随着现有DPP-4抑制剂进入医保和新产品陆续上市,未来占中国口服降糖药销售额的比例有望达到50%,即不低于100亿终端市场。欣格列汀的体外DPP-4抑制活性、选择性和体内降糖作用效果优于现有上市药物。欣格列汀作为独家品种,未来市占率不低于10%,即10亿终端年销售额,按照17%增值税率、40%净利率测算,预计峰值收入8.5亿和净利润3.4亿。 抗结核药WX081:抗耐药性结核的重要力量。2015年全球新发耐多药结核病患者约48万,其中中国以7万新发病例排名第二。与普通结核相比耐药性结核由于治疗时间长、治疗药物少、治疗费用高,治疗率更低且死亡率更高。自70年代以来,全球仅在2012和2014共计新批了2个抗结核新药。辰欣WX081作用类似新药贝达喹啉,但针对肝脏和心脏毒性进行优化,副作用更低。我们估计中国耐药性结核患者存量35万,每年新增7万。假设WX081上市后人均治疗费用参照普通药物定价约1.4万/人,按照100%治疗率、50%选择WX081、3年内完成存量患者治疗,估计辰欣峰值终端销售额可达到12.9亿,按照17%增值税率和40%净利率测算,预计峰值收入11.0亿和净利润4.4亿。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS为0.75元、0.97元、1.26元,对应PE为30倍、23倍、18倍,如扣除公司账上19亿现金+理财,2018年估值仅18倍。业绩高增长且估值低,PEG仅0.8,且3大重磅1类创新药市场空间大,有助于提升公司长期业绩,维持“买入”评级,目标价29.10元。 风险提示:产品销量或低于预期的风险、产品招标降价的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。

推荐逻辑:1)中药全产业链布局有助于降低综合成本,优质产品+完善渠道共振推动核心品种高速放量。2)OTC产品具备提价属性,显著增厚业绩。3)上游原料药涨价+下游需求增长推动六氟磷酸锂涨价,同时新产能开始投放,收入和利润有望提升。 新产能释放在即,优质产品+完善渠道共振推动业绩增长。中药提取是中药生产的关键环节,公司原有年提取产能仅5000吨,近年来随着产品销量快速增长,已实现满负荷生产,新建的中药提取车间有望在2018年投产,满产后产能接近50000吨,销量有望进一步快速增长。公司拥有的药品批文众多,包括140个医保产品,产品质量优良,拥有“唯正”和“博士宝宝”陕西省著名商标。销售渠道已经深入覆盖全国第三终端,对优质产品放量形成催化作用,八正片、补肾强身胶囊、安胃胶囊都从2015年的不到5000万增长到2017年超过2亿,复合增速超过100%。优质产品+完善渠道共振助推产品放量,推动业绩高增长。 OTC产品具备提价属性,显著增厚公司业绩。我国OTC市场空间广阔,2015年国内OTC市场规模约为2400亿元,约占整个药品市场的17%,近5年复合增长率为11.7%。OTC产品不受招标降价影响,不仅不降价,反而还有提价空间。必康股份拥有“唯正”和“博士宝宝”陕西省著名商标,品牌知名度高,结合上游中药材价格波动和市场竞争情况,部分产品陆续提价。如黄连上清片提价幅度超过100%、阿司匹林片提价幅度接近80%、强力枇杷露提价幅度约50%、安胃胶囊和小儿感冒颗粒提价幅度超过20%,有望显著增厚公司业绩。 上游原材料提价+下游需求增长推动六氟磷酸锂价格触底反弹。上游原材料氢氟酸由于环保监管趋严供应紧缺而价格上涨,2017年9月以来涨幅接近1倍。下游新能源汽车需求持续增长,预计未来3年将保持30%的复合增速。六氟磷酸锂价格从2017年底的15万元/吨触底反弹已上涨至17万元/吨,价格有望持续上涨。六氟磷酸锂产能已从2000吨扩大到5000吨,量价齐升推动利润增长。 盈利预测与投资评级。预计2018年归母净利润为11.7亿,其中医药板块和化工板块贡献净利润分别约为10.0亿和1.7亿。考虑到医药板块OTC提价业绩或超预期,给予2018年40倍PE,对应市值400亿;化工板块给予2018年30倍PE,对应51亿市值;合计市值451亿,目标价29.44元,“增持”评级。

业绩总结:公司2017年实现收入64.2亿元(+17%)、归母净利润8.4亿元(+18%)、扣非后归母净利润8.2亿元(+24%);2017Q4单季度实现收入16.7亿(+24%)、归母净利润1.2亿(+4%)、扣非后归母净利润1.2亿(+33%)。 大输液板块盈利持续提升,专科药快速放量。总体来看,公司业绩符合市场预期。1)输液板块实现收入23.2亿(+14%),毛利率提升6.18pp至44.88%,收入和毛利率双双实现提升,估计主要是因为大输液产品结构改变。高毛利率的软包装收入同比增长9%,重点品种BFS增速达到24%,收入首次超过1亿;年底流感爆发估计对公司的大输液产品销售也有一定的推动作用,Q4单季度收入增速提升至19%。2)慢病业务实现收入23.7亿元(+14%),毛利率提升0.31pp至80.60%。其中降脂领域增长20%,重点品种匹伐他汀收入增长22%;降糖药硝苯地平缓释片收入增速达到两位数,成为公司新的上亿元大品种。3)专科业务实现收入5.3亿(+48%),毛利率提升8.56pp至66.23%。其中儿科用药收入增长33%,核心品种珂立苏收入增长25%、小儿氨基酸收入突破亿元同比增长50%,腹膜透析液收入超过亿元同比增长81%。公司三大业务板块都实现了收入和盈利能力持续提升,高毛利率的重磅产品持续放量将推动公司业绩持续增长。销售费率提升5.26pp至29.24%,估计是受到低开转开的影响;管理费用率下降1.35pp至10.48%,估计是减员增效+管理效率提升的影响;财务费率基本持平。 大输液产品结构转变,医保品种迎来放量高峰期。大输液板块实现触底反弹,随着行业集中度提升+高毛利率产品占比持续提升,将迎来收入及盈利能力持续提升的新阶段。公司重磅产品新进2017年医保目录,匹伐他汀作为首仿药,市场竞争力强,2017年销量增速45%,未来3年有望保持30%左右的增长;缬沙坦氢氯噻嗪片新进医保,复方降压药市场空间大且增速快。降压0号、压氏达、二甲双胍缓释片、匹伐他汀等多个品种申请一致性评价,已有4个重点品种完成BE,2018年将迎来收获期。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为1.13元、1.30元、1.49元,对应PE分别为21倍、19倍、16倍。维持“买入”评级。给予2018年化学制剂行业估值中位数28倍,目标价31.64元。 风险提示:药品招标或低于预期的风险、新进医保药品放量或低于预期的风险。

低价药持续提价,显著增厚公司业绩。辰欣药业拥有接近400个产品批文,以前由于产品价格低,收入和盈利能力也较低。2015年以来随着国家放开低价药限价,产品持续提价以应对成本升高压力。如2015-2017H1滴剂毛利率分别为41%、46%、58%,膏剂毛利率分别为17%、43%、67%。以滴剂和膏剂为主的全资子公司佛都药业在2015年扭亏、2016年盈利440万、2017H1盈利2000万,主要是因为较多低价药品种提价明显。如2015-2017年期间红霉素软膏的平均中标价从0.68元上涨到7.50元,2017年收入接近8000万实现翻倍增长,左氧氟沙星滴眼液从8.33元上涨到12.67元。低价药提价能够显著增厚利润。 重磅专科药新进国家医保,处于高速放量阶段。2015年以来公司有多个新产品上市,部分产品进入国家医保目录,正处于高速放量阶段。1)溴芬酸钠滴眼液为首仿,15年上市,17年进入国家医保,目前已进入14个省市的地方医保,并中标11个省市。溴芬酸钠对标品种为普拉洛芬,使用更方便且副作用更低。普拉洛芬滴眼液2016年在PDB销售额约1.2亿,考虑到终端放大+OTC销售补充,估计终端销售额接近10亿。估计溴芬酸钠未来市场空间不低于10亿,辰欣药业占比50%,峰值销售额有望突破5亿。2)开发了多个塑瓶包装的注射剂,独家或类独家,中标价优于玻瓶。如右美托咪定进入2017年医保目录,地方医保数量已从3个增加到14个,2016年在PDB销售额达6.3亿,同比增长39%,估计未来峰值超过10亿,终端销售额超过30亿。辰欣的塑瓶中标价在188元左右,比玻瓶高30%以上。凭借独家优势未来峰值市占率有望达到20%,终端销售额或将突破6亿。 持续加码研发,1类新药进入临床。公司高度重视研发,每年投入大量金额投入研发,重点布局糖尿病、心血管、肿瘤等慢病大市场。研发支出占比一直维持在4%以上。2017H1研发投入达7476万,收入占比达5.99%。公司目前已有3个1类新药+超过10个3.1类+30个6类药品进入临床,部分产品处于生产申报阶段,即将迎来收获期。其中2个1类新药WX-081片(耐药性结核病)和WXFL10030390片(抗肿瘤)注入持股29%的参股公司上海嘉坦,探索合作研发新模式。未来无需在研发阶段继续投入任何费用即可享受相应的权益。既能加快产品上市步伐又能减少自身研发费用,为后续产品研发提供了新模式。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS为0.75元、0.97元、1.26元,PE为29倍、23倍、17倍,如扣除公司账上13.5亿现金和6.3亿其他流动资产,对应2018年估值仅18倍。业绩高增长且估值低,我们首次覆盖,给予“买入”评级。给予2018年30倍PE,目标价29.10元。 风险提示:产品销量或低于预期的风险、产品招标降价的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。