事件：公司发布2020年年报，实现收入19.90亿元（YoY+26.65%），归母净利润1.63亿元（YoY+42.03%），扣非归母净利润1.56亿元（YoY+43.05%）；2020Q4单季度实现收入6.04亿元（同比增长11.12%，环比增长12.23%），归母净利润0.45亿元（同比增长38.39%，环比下滑8.03%）。 礼赠品业务基本盘稳固，谦玛超额完成业绩承诺，营收占比提升至三成。2020年，公司礼赠品业务营收11.37亿元（YoY+15.06%），占营收比重57.15%（-5.75pct），毛利率提升4.52pct至23.86%；促销服务业务营收2.27亿元（YoY+12.09%），占营收比重11.42%（-1.48pct），毛利率降低20.64pct至9.74%，主要由于业务结构变化，毛利率较高的微信红包服务费业务减少，而新增电子礼品毛利率较低；谦玛实现收入5.39亿元（YoY+74.46%），占营收比重提高7.42pct至27.08%。 归母净利润6479.98万元（YoY+43.55%），扣非损益6019.50万元，大幅超过5000万元的业绩承诺。 谦玛网络与主流平台合作加强，MCN业务发展迅速业务发展迅速。谦玛与主流自媒体平台微博、微信、抖音、快手、B站、小红书合作，近期合作取得的进步包括：1）谦玛持续深耕快手达人生态，为快手旗下磁力聚星服务商，与230+头部MCN机构强强联合，拥有丰富的KOL资源库，谦玛于2021年3月获快手磁力引擎，KA聚星渠道-最佳贡献奖；2）谦玛成为哔哩哔哩花火十家核心代理商之一，为品牌主提供商业策划等营销项目，B站商业化加速有望带动谦玛收入增长。此外，2021年公司将启动谦玛网络剩余40%股权的收购，商业模式也将向带货和代运营拓展。 元隆有品、、IP运营运营、与五粮液合作，有望形成公司第二增长曲线。公司第二增长曲线。1））元隆有品：一站式电商服务平台，有望突破大客户服务模式的人效瓶颈；2）IP运营：运营：公司签约环球影业“功夫熊猫”和“马达加斯加”系列IP五年使用权，形成礼赠品业务差异化竞争优势，并积极培育IP运营团队，切入潮流IP授权市场；3））合作五粮液：粮液：公司为“五粮液八方来和酒”全国经销商，该产品发布当天已有数百万元预定，预计该经销协议将显著增厚公司2021年业绩，且以此为切口与高端白酒商保持业务合作。 北京冬奥会召开在即，特许纪念品需求增长。，特许纪念品需求增长。公司为北京2022年冬奥会特许零售商和特许生产商，2020年北京冬奥会特许业务实现收入0.59亿元，与2019年持平，主要受疫情影响。目前，公司在售北京冬奥会特许纪念品近300款。随着冬奥临近特许纪念品销售有望带动公司业绩增长。 投资建议：公司礼赠品业务基本盘稳固，新媒体业务处于高速增长期，元隆有品、IP运营、五粮液合作等将成为新的增长点。预测2021-2022公司实现归母净利润2.34/3.21亿元，对应PE为22X/16X，维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度较高风险；政策监管风险；行业竞争风险。

事件：公司披露2020年年报数据。公司2020年实现营业收入18.92亿元，同比增长0.17%；归母净利润2.82亿元，同比增长12.27%。其中Q4单季公司实现营收6.20亿元，同比增长16.32%；归母净利润1.02 亿元，同比增长 34.21%。扣除非经常性损益后公司2020年归母净利润2.55亿，同比增长31.35%，业绩超预期。公司拟每10股派发现金红利4.8元（含税）。 量价齐升带来亮眼业绩，少儿图书市占率提升0.83pct。2020年预计公司实销31.35亿码洋，同比增长14%，市占率3.23%（较2019年提升0.54pct）。公司图书销售价量齐增，平均单价/销量由2019年33.93元/4135.5万册提升至2020年34.36元/4260.02万册。疫情影响下，2020年公司图书出版和发行业务仍同比增长4.31%至14.64亿元。分品类看，社科类图书市占率排名保持第一，经管类市场占有率从2019年的14.6% 提升到16.89%，领先优势进一步扩大；少儿类市占率大幅提升0.83pct至2.57%，市场排名进入前五；生活类市占率提升至第一，教育类排名提升至第五，文艺类图书市场占有率排名第八位。 公司积极调整渠道结构，一方面不断提高线上业务比重，一方面通过多场景赋能线下门店，营收验证结构调整取得成效。从线上业务看，疫情加速渠道迁移，公司加大线上业务布局，2020年公司书店线上零售额实现同比增长28.4%。公司实现全渠道销售网络，入驻短视频平台、自媒体矩阵等，打通内容、产品的转化链条，与多平台、媒体合作，构建多传播网络；从线下业务看，公司开辟线下门店运营新模式，形成了地产合作、商务园区、休闲旅行等三种主题品牌店运营模式，为不同人群提供真实阅读场景。公司书店业务在3季度首次实现单季盈利，下半年实现归属于上市公司股东的净利润为457万元。 公司版权、IP储备丰富，维持每年超过1000本上新频率。2020年，公司上新图书1130种，向海外输出图书版权421种，覆盖20余国家和地区，文化影响力突出。同时，公司与全球1.3万位作者、2000家出版机构以及数百家自媒体等非出版机构保持密切合作，拥有授权期内各类版权和IP储备超过1.5万种。 投资建议：公司在疫情重压下及时调整营收结构、完善营销渠道体系，实现业绩高增，我们看好公司未来集中度的提升、品类的扩张、线上渠道的增长和效率的提升。我们预计公司2021-2023年分别实现营业收入23.8/27.42/30.66亿元，归母净利润3.38/3.97/4.57亿元，EPS为1.78/2.09/2.40元，上调至“买入”评级。 风险提示：政策监管风险、行业竞争风险、电子阅读对纸质图书冲击风险。

女鞋起家，公司通过收购遥望成功转型直播电商领域。 公司为 A 股首家上市的女鞋企业， 2015年收购时尚迅锋、北京时欣切入互联网领域， 2019年收购 MCN 公司遥望网络切入社交电商， 实现业务重心转移。截至 2020H1，公司女鞋业务占比降至 36%。 随着女鞋业务 2021年压力减少，叠加遥望业务爆发增长，我们看好公司 2021年业绩释放。 直播电商 GMV 爆发性极强，预计 2025年市场规模 6万亿。 直播电商结合传统线下门店与搜索电商优势，同时 C2M 模式下优化供应链，服务中小商家和消费者。 随着直播带货推动转化与复购，抖音、快手、淘宝直播、小红书等各平台仍持续加大布局投入，未来电商直播整体渗透率仍有较大提升空间， 根据艾瑞咨询预测， 2025年预计直播电商总规模将达到 6.4万亿，渗透率 23.9%。 遥望管理层能力突出，团队及时把握风口多次转型成功。 1）把握互联网广告行业红利， 2010年创立公司主营互联网广告业务。 2）把握微信流量入口红利， 2017年开拓微信生态矩阵业务 3）把握短视频行业红利，在抖快变现模式并未成熟时， 2018年及时切入社交电商领域，重点孵化抖快变现场景。 在优秀管理层的带领下，根据市场和流量的变化及时调整业务，不断寻求变化，已经成为遥望的核心基因。 公司网红孵化能力高效率、 可持续、 可复制： 公司目前签约网红 100+位，明星 10+位，包括瑜大公子、李宣卓、王祖蓝等，带货实力雄厚。 赛马机制下， 公司采用 80%标准化+20%差异化网红孵化路径， 一个月周期即可培训完成并逐步开始投入变现。 公司在战略性扩充主播团队的同时，将会进一步提升商务约主播比重。同时， 规范高效的公司管理下， 遥望拥有领先的仓储管理体系、 QC 部门等，能够保证能力复用。 小店通助力公司流量投放， 头部主播全品类转型成功， 前期培育主播变现能力逐渐显现。 小店通上线后， 公司及时把握小店通效率高、反馈快的特效，加大小店通投放，减少直播挂榜等买量投入，强化投放效率。 旗下主播瑜大公子、李宣卓分别从美妆、酒水品类向全品类转型成功， 近三个月瑜大公子细分品类全覆盖，李宣卓在手机数码直播品类也提升至 21.20%，部分抖音主播变现能力逐渐显现，如尬演七段小号逐渐开始直播。 盈利预测： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润为 0.23/6.29/10.39亿元，同比变动-84.4%/+2588.57%/+65.03%， 考虑公司作为头部 MCN 机构的成长性及短期业绩的爆发性， 预计公司 2021年合理市值 220亿，对应 2021年 PE 35x，首次覆盖，给予“买入”评级。

免费阅读快速崛起，新生态下行业增量空间可期。根据Questmobile数据，2021年1月免费阅读平台番茄、七猫小说MAU分列阅读类APP第一（6726万）和第二（5885万）。免费与付费模式在用户画像上存在较为明显的年龄、城市差异，免费模式撬动低线城市和“银发用户”增量需求，获得大量下沉用户和中高年龄层用户，实现更大基数的用户价值变现。2019年中国数字阅读行业规模达到288.8亿元，预计未来增长将主要由广告+版权收入双轮驱动，行业广告收入空间可达245亿元。掌阅自2019年以来利润率、业绩增速提升，预计2020年实现归母净利润2.55-2.74亿元，同比增长58.4%-70.1%，积极布局免费模式成效显著。 渠道预装占据先发优势，多元化内容完善用户体验。1）渠道：初期与运营商合作，2011年发布APP后抢占手机预装先机，快速积累安卓用户，与华为、Oppo、Vivo等展开深度合作。随着互联网平台在流量端势力加强，免费阅读兴起，公司加大效果广告投入巩固用户规模优势。截至2020H1掌阅旗下APP合计月活1.7亿人，相比2019年末增加3000万人。2）内容：包括出版图书、原创文学、期刊杂志、动漫作品、有声书、自出版，2017年出版优质重磅书覆盖率达到80%，2016年网文作品数与作家数位列行业前三。公司大力发展“掌阅文学”孵化自有内容生产体系，2019年内容成本/阅读收入达到28.1%，同比增加2.4pct,2020年定增拟投入7.16亿元于数字版权资源项目，增强在内容领域的核心竞争力。 字节跳动&哔哩哔哩双加持，公司广告与版权业务商业化再加速。2020年字节跳动（10.26%）与哔哩哔哩（0.41%）先后入股掌阅，意图在于：（1）加强自有免费阅读平台（番茄小说）的内容供给；（2）布局以网文IP衍生出的包括动漫、短剧等优质PGC内容。对于掌阅来说，一方面，内容平台的流量优势或将反哺数字阅读平台；另一方面，公司版权业务、广告业务商业化能力有望提升。我们预计中性情形下广告、版权业务长期收入天花板有望达到24亿元，广告ROI随接入字节穿山甲系统或有所提升。 盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.65、4.01、5.47亿元，分别同比增长64.6%、51.3%、36.5%。公司积极布局免费阅读业务，未来广告与版权业务发展空间大，预计公司2021年合理市值180亿元，对应2021年PE45x，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；广告增长不及预期；政策监管风险

公司公告，2020年实现归母净利润15.1-15.7亿元，同比增长0.5%-4.5%；扣非后归母净利润10.3-10.9亿元，同比-5.3%—0.3%。其中：润游戏业务预计实现净利润22.7-22.9亿元，同比增长19.6%-20.7%。以此测算，预计Q4单季度游戏利润约5.6亿，《新神魔大陆》利润在Q4得到充分释放，助力公司游戏业绩持续增长。同时，《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》等老游戏流水稳定，持续贡献业绩，公司长线运营能力得到充分验证。此外，《DOTA2》、《CS:GO》带动电竞业务进一步增长。预计《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》等新游戏将在2021年逐步上线。 损影视业务预计亏损5-5.4亿元，主要来自存货减值（预计约6亿元）等因素。近年来，影视行业经历了深度调整，公司历史期间制作的部分影视剧因市场环境发生较大变化而发生减值损失。剩余库存中，除2020年新开机剧集外，《上阳赋》已播出，预计在2021Q1确认，剩余存货减值风险较小。 此外，公司计提了天津同心等影视公司的商誉减值准备约3.5亿元，根据存量商誉构成明细，预计影视业务商誉已全部计提，剩余约2.5亿元商誉主要为收购的游戏团队带来，商誉减值风险得到充分释放。 投资建议：考虑到1）游戏业务上线时间调整；2）2021年为重要宣传期，电视剧业务审慎考虑，我们下调公司2021-2022年归母净利润至27.7、32.75亿元，对应EPS分别为1.43、1.69元，当前市值对应PE19/16x，维持买入评级。 风险提示：政策监管风险，产品表现不及预期，行业竞争风险

疫情重压之下，院线市场危中有机，龙头院线复苏较快。虽有上座率限制，10月份全国票房已恢复至去年同期75.26%，作为院线公司龙头的万达电影，在行业回暖时表现尤为靓丽，7-10月万达影投口径市占率14.75%，较去年同期提升1.71pct。我们认为中国电影市场已进入理性增长阶段，影院终端盈利中枢上移的核心在于1）高获客能力（体现在市占率持续提升带来高于行业的收入增速），2）降本增效的能力（体现在规模化及系统化所带来的成本降低）。 “持续扩张+品质优势”，公司市占率有望持续提升。1）根据公司过去的扩张节奏，定增资金到位后预计公司仍然保持每年60-70家新建影院速度，同时动态调整经营效益不佳的影院，考虑到每年关停10家影院左右，每年将净增50-60家影院。2）公司单影院的规模大、品质高，树立了较高的品牌形象，更为重要的是，自有万达广场物业为影院带来持续优质的客流。3)测算公司影投口径市占率，假设2025年公司单银幕产出为160万元，行业2021年-2025年票房复合增幅5%，公司市占率将提升至18%。 降本提效成果显著，成本端压力逐步释放。公司目前已形成四大管理系统，使得公司在实现影院规模持续扩张的同时员工总数量下降，2019年公司员工总数1.4万人，较2018年减少4000余人，分人员职能来看，NOC系统自启用后，当年减少了41.3%的放映人员，运营效率大幅提升。单员工贡献票房收入提升明显，且单员工薪酬仍有上涨。疫情期间公司持续对人员进行调整，预计四大系统将提升公司运营的自动化水平，降低整体运营成本。 横向对比其他院线上市公司，万达电影各项指标均有领先优势。1）高资产质量：2019年万达一至五线城市年单银幕产出分别为185.63、151.93、142.76、116.47、103.5万元，除五线城市外，年单银幕产出均超过其他上市公司平均水平，二三线城市单银幕产出领跑行业。2）低租金比例：终端院线的租金成本是其成本结构中的重要部分，与同行业相比，万达电影背靠自有物业，租金占放映收入的比重明显偏低，扩大了其利润空间。3）高扩张速度：自2011年，万达影院数量便始终保持着两位数以上的增幅，与行业内其他公司相比，扩张速度一直居前。其庞大的院线终端体系为高市占率打下基础，从而不断巩固市场份额。4）强运营能力:公司非票收入占比及ARPPU均较高，公司非票收入占比为29.8%，卖品ARPPU/广告ARPPU分别9.6/9.7元，远超行业内其他公司。 盈利预测与估值：预计公司2021-2022年实现营收174.4/186.7亿，增速190.1%/7.0%;实现归母净利润18.5亿/20.2亿，同比扭亏/增长9.1%。我们以PE估值法分别对院线部分及影视部分估值，预计公司2021年合理市值560亿。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商誉减值风险，ST风险，优质影片供应不足风险。

公司是以“文化+科技”布局的展览展示行业龙头企业。 核心业务是向各级政府相 关部门、企事业单位提供数字文化展示体验系统（主要为城市馆、园区馆、主题 馆等各类场馆）的策划、设计、实施和维护服务。公司从 2008年起深耕展览展示 行业，城市馆、园区馆市占率全国第一， 2019年公司实现营收 20.3亿元，归母净 利润 2.62亿元，近五年 CAGR 分别为 15%与 32%。 2020年 Q3公司克服疫情影响， 积极推进复工复产，前三季度实现营收 16.5亿元（ YoY+13.51%），归母净利润 2.75亿元（ YoY+32.64%）。 业务持续下沉，横向拓展强化先发优势， 数字科技构建行业壁垒： （ 1）资源优势 确定： 公司客户结构稳定，多年来政府端订单占比稳定 90%以上； （ 2）客户需求 增大： 城镇化带动城市文明体系提升，政府为打造城市精神面貌加大对场馆建设 需求； （ 3）营销网络近一步完善： 公司加强与地方媒体合作能力，加大自身地区 影响力来为后续订单发力； （ 4)业务下沉强化先发优势： 纵向深度覆盖，由省会 城市业务下沉至周边城市及地区，将省会馆全国覆盖率 74%的优势下沉；横向主题 内容铺开， 形成以规划馆到主题馆的扩散，主题展示系统近五年占比提升 12.92pct；利润率高于行业水平， 2019年毛利率 28.73%，公司依然可以通过价格 战维持订单获取能力。 （ 5）深入布局沉浸式产业及 5G 产业，以先进的数字技术 构建行业壁垒： 2019年公司参股投资 OUTPUT、良晓科技、 VeeR 和极清慧视，提高 数字技术运用手段，推动 VR 影视内容及超高清视频编解码及 5G 传输技术在数字 文化产业的应用。 公司不断扩充业务边界，实现新赛道业务拓展： （ 1）布局商业展览： 把握公司在 展览空间的策划、设计、实施和维护经验， 2C 端深入布局商业展览，加码商业化 变现能力。引入日本知名 IP 方 TeamLab，在上海、广州、杭州多地运营商业展览； （ 2）把握民宿蓝海市场，切入文旅产业，在浙江桐庐打造放语空乡宿文创综合体 主题民宿； （ 3） 合作地方广电，更好覆盖当地客户： 与安徽广电达成战略合作， 打造全国首个沉浸式网红直播空间 AH SPACE；先后与 SMG 东方广播中心、湖南红 网新媒体集团有限公司签署战略合作协议，并与 SMG 东方广播中心结成深度战略 合作关系， 打造国内首个沉浸式声音剧场。 盈利预测与投资评级： 预计 2020-2022年分别实现营收 23.08/29.87/37.84亿元， 归母净利润 3.34/4.34/5.45亿元， EPS 分别为 1.15/1.49/1.87元，对应当前股 价 PE20/16/13X。 我们认为公司一方面业务具有文化创意属性，应给予一定估值溢 价，另一方面公司所处展览展示行业需求爆发，公司作为行业龙头应具有估值溢 价。综上我们保守给予公司 2021年 22倍估值，对应目标价 32.78元，首次覆 盖给予“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧导致公司中标率下降，应收账款坏账风险，新业务拓展不达 预期。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度实现营业收入80.62亿元（YoY+38.71%），归母净利润18.07亿元（YoY+22.44%），扣非后归母净利润16.71亿元（YoY+17.72%）；2020Q3实现营业收入29.18亿元（YoY+35.37%），归母净利润5.36亿元（YoY+17.74%），扣非后归母净利润5.19亿元（YoY+16.19%）。2020Q3经营性现金流7.31亿元，去年同期6.50亿元，经营性现金流持续优化。2020Q3毛利率59.38%，环比减少1.39pct，主要系影视业务部分剧目亏损或毛利率较低，拉低整体毛利率；同时公司自主发行游戏占比提升，采用总额法确认收入导致毛利率下降。 游戏业务：预计三季度《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》流水整体保持稳定，《新神魔大陆》进入投放回收期；《CS:GO》《诛仙》等经典端游产品表现良好。游戏业务实现稳健业绩增长，预计收入增速将高于公司整体增速（+35.37%）。公司2020Q3销售费用率22.33%，同比增长8.33pct，环比增长12.37pct，主要由于《新神魔大陆》上线初期买量投入所致。《新神魔大陆》7月2日上线至今仍维持在iOS畅销榜排名20名内，公司端转手MMO游戏研发实力和“品效合一”的有效营销策略得到验证。 影视业务：公司在2020H1确认了《冰糖炖雪梨》《暴风眼》《全世界最好的你》《燃烧》《月上重火》《三叉戟》《最美的乡村》《怪你过分美丽》等8部剧的基础上，预计Q3确认《倩女幽魂人间情》《天舞纪》《霍元甲》等剧集收入，但预计受到确认集数影响，三季度影视业务或产生亏损。20年公司影视剧业务大力去库存，截止前三季度公司存货12.5亿元，比2019年末减少5.1亿元。同时在新剧开机上保持谨慎态度，在前期回收较好的前提下谨慎开机优质项目，保证公司影视业务的稳定发展。 新品类游戏储备丰富，2021蓄势待发。ARPG《战神遗迹》（已在东南亚市场上线技术测试版）、3D回合制IP大作《梦幻新诛仙》、开放世界MMO《幻塔》预计2020H1上线；二次元RPG《一拳超人》、回合制MMO《仙剑奇侠传》、ARPG游戏（龙之谷团队制作）预计2020H2上线。在传统大IP端转手MMO的基础之上，公司不断对新品类进行尝试，看好品类扩张下游戏业务长期增长空间。此外，端游《新诛仙世界》、主机游戏《完美世界》研发也在持续推进过程中，精品游戏储备丰富，未来产能值得期待。 投资建议：公司作为国内领先的游戏研运龙头，兼具手游、端游和主机游戏研发能力，在MMO游戏上具有深厚研发实力并在品类上不断拓展。预计公司2020-2022年归母净利润分别为24.37/29.50/34.93亿元，同比增长62.2%/21.0%/18.4%，维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险，产品表现不及预期，行业竞争风险。

具 体 事 件 ： 公 司 发 布 三 季 报 ， 2020Q1-Q3公 司 实 现 营 业 收 入 18.94亿 元 （ YoY+44.6%），归母净利润 2.03亿元（ YoY+736.7%）。 2020Q3单季度公司实 现营业收入 7.80亿元（ YoY+102.9%， QoQ+121.6%）；归母净利润 5558万元 （ YoY-32.6%， QoQ+48.7%）。截至 2020年 9月 30日公司存货 25.75亿元， 较 2020H1增加 2.83亿元；应收账款及应收票据 17.38亿元，较 2020H1减少 1.65亿 元，较去年同期减少 10.61亿元。 毛利率水平波动较大，预计与项目收入确认方法原因变动有关。 2020Q3公司综合毛 利率 12.85%，较上季度 40.36%下滑幅度较大，预计是由于公司项目中有部分采用 全额法确认收入， 与之前的收入确认模式有所差异。根据公司公告，根据目前 6部 实现预售的募投项目情况来看，该等影视剧的平均毛利率预计不低于 17.20%，而公 司 2020H1电视剧业务毛利率为 33.76%，预计后续收入确认方法调整后毛利率将回 复至正常水平。 内容品质持续升级，核心业务优势继续强化。 2020Q3公司首播电视剧 4部， 包括《以 家人之名》、《平凡的荣耀》、《拾光里的我们》、《锦绣南歌》； 新开机 3部， 包括《月光变奏曲》、《绝密使命》、《一生一世》， 杀青 4部。 首播剧中， 《以 家人之名》 及《平凡的荣耀》热度较高， 收视全面领跑全国电视剧市场。 电影方面， 公司参投《金刚川》上映 5天累计票房突破 4亿。公司拟以增发形式筹集资金 22亿 元，其中 17.34亿元用于投拍 12部影视剧项目，包括《有匪》、《长歌行》等，其 中 6部剧与下游客户签订了《预售协议》，预售合同金额约为 18.58亿元，将持续 丰富公司的项目储备，支撑主业业绩增长。 以内容为核心布局新消费，实现 2B 到 2B2C 的延伸。 在短视频领域，公司与姚记 科技成立了合资公司纽泽文化（公司持股比例 52.5%），瞄准影视剧集与消费品、 信息流的融合，尝试基于 IP 二次创作的信息流内容变现；在直播电商领域，公司与 抖音美妆细分垂类头部 MCN 机构网红猫设立了合资公司策红文化（公司持股比例 55%），进行品牌孵化及品牌引入、运营，利用双方资源及渠道优势共同打造爆款 产品； 在音乐领域， 公司新签约了多名音乐艺人，以“自有+采购”的方式不断扩充 音乐版权库，并与网易云音乐、咪咕音乐等平台开展多种形式的合作和变现探索。 投资建议： 公司为国内影视剧制作行业龙头，看好其在影视内容产业核心竞争力。 但由于短期公司项目上线进度不及预期，影响公司收入确认，故下调公司盈利预测， 预测公司 2020-2022年实现归母净利润 3.78/4.72/5.68亿元，对应 PE 为 33.3/26.6/22.1倍。 维持“增持”评级。 风险提示： 行业政策监管风险，开机情况及售卖不及预期，资产减值风险。

事件：2020年前三季度公司共实现营收94.7亿元，同比增长15.1%；归母净利润16.1亿元，同比增长65.4%；扣非后归母净利润14.5亿元，同比增长51.8%。其中Q3单季实现营收37亿元，同比增长35.5%；归母净利润5.1亿元，同比增长197.4%；扣非后归母净利润4.75亿元，同比增长184%。公司业绩处于此前预告中上区间，超市场预期。 Q3单季收入同比大幅增长35.5%，业绩增长基础扎实。收入高增长预计主要来自广告与会员收入双轮驱动，其中：（1）广告业务：2020H1广告收入17.98亿，同比增长5.8%；其中预计Q1/Q2广告收入分别为7.75和10.23亿元。由于王牌综艺《乘风破浪的姐姐》、《妻子的浪漫旅行4》等均为Q2末上线Q3热播项目，根据排播周期广告收入主要于Q3确认。我们预计2020Q3广告收入水平超过Q2，收入体量和增速均继续环比恢复（2019H2广告收入16.51亿元）；（2）会员业务：截止2020年6月芒果TV会员数2766万，考虑到《姐姐》持续至9月4日完结，且Q3《以家人之名》（8.10-9.6）、《亲爱的自己》（9.7-10.11）等剧集的热播，预计会员数及收入仍有望环比增长，对应较高同比增速（2019H1会员1501万，Q3未披露）。 Q3高增长的背后，是优质内容带来的靓丽播映及用户数据。根据我们的季度数据跟踪，芒果TV2020Q3整体播放量达354.1亿，同比增长94.5%，环比增长46.7%。平台流量打破2020Q1289.1亿的高点。此外，根据QM数据，8月芒果TVDAU达5355万，赶超优酷跃居行业第三；人均单日使用时长约86.2分钟，显著高于爱奇艺（69.14分钟）、腾讯视频（67.35分钟）和优酷（56.76分钟）。9月芒果TVDAU虽有所回落（4192万），但仍高于优酷，行业地位和竞争力持续提升。后续重点跟踪剧集补齐后的会员业务增长，以及内容电商平台布局进展。 Q3净利率维持高位，同比大幅提高。2020Q3公司净利率13.8%，同比提高7.5pct，主要由于单季度综合毛利率提高9.1pct至40.2%。从前三季度的口径看，公司整体综合毛利率38%，同比提高0.4pct，变动幅度较小；净利率17%，同比提高5.2pct，主要来自销售费用率和研发费用率的降低，以及2020年免征文化事业建设费导致的营业税金及附加降低。 投资建议：预计公司2020-2022年归母净利润分别为18.4、22.4和26.9亿元，维持“买入”评级。持续看好公司垂直发展路径下的高成长。 风险提示：行业竞争加剧，用户增长不及预期，广告收入不及预期。

事件：公司发布三季报，2020Q1-Q3公司实现营业收入13.86亿元（YoY+34.85%），归母净利润1.18亿元（YoY+43.48%）。2020Q3单季度公司实现营业收入5.38亿元（YoY+53.82%，QoQ+4.26%）；归母净利润4938万元（YoY+120.80%，QoQ+0.83%）。实际业绩靠近此前业绩预告上限。 礼赠品业务Q3走出疫情影响，新老客户加速放量。1）疫情好转后，上游客户为争夺市场份额持续加大礼赠品的预算投入，新老客户订单放量带动公司业绩加速回暖；2）经过1-2年开发和培育的母婴（五家客户）及金融行业（五家客户）在今年陆续释放业绩，其中惠氏，伊利，美赞臣，中信银行已与老客户华为一并成为前五大客户，预计目前合计销售额占比50-55%，此外腰部的金融客户订单快速放量，公司客户结构进一步优化；3）公司与环球影画就多个电影系列IP合作开发事宜签订了合作协议，IP包括《功夫熊猫》系列、《马达加斯加》系列等，我们认为拥有IP附加值的产品不可替代性更高，有望提升该业务毛利率水平。 新媒体营销业务发展迅速，“双十一”在即，Q4业绩预计持续高增。负责新媒体营销业务的子公司谦玛网络于主要布局美妆行业，同时也试水小品牌、代工厂等下沉客户的营销+电商代运营一体化业务，7月已与天马食品签订营销及代运营协议，协议为期三年，总计为谦玛贡献不超过4500万元营销服务收入。2020H1谦玛已与4000+美妆博主合作，且在疫情影响下消费习惯逐步向线上迁移，均为“双十一”大促下业绩高增埋下伏笔，同时谦玛已形成美妆客户集群，有望形成规模优势，进而降低运营成本。 2022年北京冬奥会启动宣传，特许纪念品业务需求增长。公司为2022年北京冬奥会设计和销售特许纪念品，目前公司已开始向中国银行、中国联通、阿里巴巴、松下电器、青岛啤酒、首钢集团等企业客户定制冬奥宣传品。2020H1特许纪念品销售收入4437万元，同比增长306.84%，毛利率29.63%，随着冬奥会临近银行网点和特许商店客流增加，特许纪念品业务有望提高增速。 投资建议：公司礼赠品业务基本盘稳固，新媒体业务处于高速增长期，特许纪念品带来新的增长点。预测2020-2022公司实现归母净利润1.67/2.25/2.88亿元，同增45.0%/35.3%/27.8%，对应EPS为0.75/1.02/1.30元，当前股价对应PE为33/24/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度高风险；直播行业政策监管风险；行业竞争风险。

事件：2020前三季度公司共实现营收12.72亿元，同比下降6.2%；归母净利润1.8亿元，同比增长3%；其中Q3单季实现营收4.71亿元，同比增长2.4%；归母净利润0.78亿元，同比增长75.1%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长78.9%。公司三季度利润继续环比恢复，疫情影响逐步消除。 灵活的体制机制下公司积极向线上转移，销售同比增长38.8%。公司新媒体用户数覆盖1079.7万，MCN矩阵用户超过1012万，图文、视频内容曝光次数总计40.2亿次，其中直播播放次数超过5.1亿次，实现1,450万元的销售和广告收入。数字和有声书业务同比增长80.6%。书店转换轻资产运营模式，发力线上和企业客户，开拓供应链服务，中信书店首次实现单季盈利。主业持续恢复、成本费用控制良好趋势下，公司前三季度销售毛利率40.36%，同比提升2pct；销售净利率14.53%，同比提高2.5pct。 出版能力的跨品类复制带动市占率持续提升。2020年前三季度公司实销码洋21.9亿元，同比增长15.3%。根据开卷数据，1-9月公司在全国图书零售市场的占有率达到2.65%，较上年同期的2.22%增长0.43pct，位居出版机构第一位、出版集团第六位。细分领域中，经管类市占率排名持续保持第一，生活类排名提升至第一，学术文化类市占率排名第二，少儿类继续保持高速增长，市场排名同比提升七位，排名第五位。 经典书籍保持畅销，新书持续开发策划。三季度《人类简史:从动物到上帝（新版）》、《薛兆丰经济学讲义》、《格局:世界永远不缺聪明人》等书籍继续保持非虚构类图书畅销榜TOP30，其中《人类简史》排名由6月的29位上升至9月的15位。此外，10月公司推出《人类简史（知识漫画）：人类的诞生》（豆瓣评分9.6）、《婴幼儿睡眠全书》等新书，涵盖人文社科、政经管理、文学生活和少儿等不同品类。 投资建议：我们持续看好公司在品类扩张和效率提升下带来的未来集中度提升。预计公司2020-2022年分别实现营业收入19.91/25.41/28.79亿元，归母净利润2.61/3.32/3.99亿元，同比增长3.7%/27.3%/20.2%；EPS分别为为1.37/1.74/2.10元。维持“增持”评级。 风险提示：政策监管风险、行业竞争风险、电子阅读对纸质图书冲击风险。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营业收入9.08亿元（YoY+24.54%），归母净利润4.55亿元（YoY+64.27%），扣非后归母净利润4.20亿元（YoY+56.05%）；2020Q3实现营业收入3.15亿元（YoY+12.10%），归母净利润1.49亿元（YoY+39.98%），扣非后归母净利润1.44亿元（YoY+40.85%）。 Q3净利率维持高位，费用率环比有所增长。公司2020Q3净利率47.16%，同比增长9.38pct.销售费用率2.77%，同比下滑5.11pct，环比增长1.12pct；管理费用率3.95%，同比下滑1.41pct，环比增长1.77pct，费用率整体维持相对低位。公司IPTV基础业务广东省内渗透率仍有提升空间，省外专网布局持续推进；增值业务将受益于超高清、体育、影视、少儿等多元内容建设，预计ARPPU值提升将驱动业绩增长。 组建商务运营中心，发力布局广告业务。公司计划调整组织架构，组建商务运营中心和投资者关系部。其中商务运营中心主要基于公司流量、数据等核心资产开展广告业务。新媒股份IPTV业务已实现对广东省、湖南、海南、宁夏、河南等省份1850万用户的覆盖；互联网电视业务构建了以“云试听极光”、“云试听电视猫”、“云试小电视”为主的多元化产品矩阵，全渠道用户数超过1.8亿，具有丰富的用户和流量资产。家庭大屏作为未来生活场景的重心，基于大数据、5G、超高清的赋能营销价值也在不断提升。公司组建商务运营中心聚焦广告业务，有望开启全新增长点。 携手4K花园，探索5G+4K/8K全新应用。4K花园为国内领先超高清内容生产和分发的开放平台，新媒股份与4K花园签订战略合作协议，将在内容、技术、平台等各方面展开合作，积极探索5G+4K/8K在衣食住行等领域中的应用，共同打造5G+4K/8K生态圈。双方计划推出8K纪录片《喜粤之味》，聚焦粤式美食给观众带来沉浸式体验。节目将在央视、腾讯视频、B站、新媒股份旗下粤TV等平台同步播出，同时也将开展现场直播带货，在弘扬传统美食文化的同时带动消费、提振内需。 投资建议：大屏用户增长红利、专业化管理团队和市场化的激励机制下，预计公司业绩仍将延续高增长。预计2020-2022年公司归母净利润分别为5.92、7.55和9.28亿元，维持“增持”评级。 风险提示：产业政策及行业监管相关政策变化；IPTV及互联网电视业务运营授权变化。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营业收入4.81亿元（YoY-80.46%），归母净利润6372.0万元(YoY-94.26%)，扣非净利润1615.5万元（YoY-98.49%）；2020Q3实现营业收入2.22亿元（YoY-82.82%，QoQ+573.8%），归母净利润4314.8万元(YoY-95.70%，环比扭亏)，扣非净利润2934.2万元（YoY-97.08%，环比扭亏）。 疫情影响下整体业绩符合预期，Q3起业务逐步恢复。1）电影业务：受疫情影响公司2020H1无新影片上映，2020Q3影院复工后上映《妙先生》（票房1202万）、《荞麦疯长》（票房4776万）、《我的女友是机器人》（票房3895万），并参投电影《八佰》（票房28.6亿）；10月1日上映封神系列动画《姜子牙》（票房14.4亿元），同时参投电影《金刚川》已于10月23日上映，猫眼预测票房15亿；2）电视剧业务：公司目前在电视剧及网剧领域着重于头部内容的投入，单部剧的盈利能力有望提升。剧集《新世界》已于2020年1月13日播出，2020年《山河枕》《春日宴》《麒麟》等作品陆续启动影视化，同时彩条屋也将推出漫改真人剧《怪医黑杰克》《大理寺日志》。 加码布局动漫业务全产业链，打通IP生态闭环。1）原创IP方面，公司的一本漫画APP推出了《敖丙传》《妙先生之彼岸花》《十九年间谋杀小叙》等衍生漫画，同时上线了《京天吃什么》《大物》《画漫画太难了》等原创漫画，并引入多部第三方优质漫画作品，目前平台作品共118部，相较年初上线时的47部有大幅增长，一本漫画将成为公司的IP蓄水池，目标是将漫画作品影视化，公司计划在未来5年内完成10部漫画的影视化改编；2）衍生品方面，《姜子牙》IP授权了鞋服、手办、玩具、出版物等多种品类的衍生品开发，正版周边联合摩点众筹销售，同步电影于10月1日开启，上线24小时总销售额破百万，虽然此次衍生品的销售主要以配合影片宣传为主，但也为后续的衍生品开发及销售积累了宝贵经验，此外《哪吒》作为公司重点运营的IP，其系列衍生品也在持续开发中。 项目储备丰富，大作蓄势待发。公司真人电影项目储备包括《如果声音不记得》（定档12月4日）、《你的婚礼》（预计2021年上映）、《坚如磐石》（张艺谋导演大作，预计2021年上映）、《人潮汹涌》（定档2021春节档）等；动画电影储备中，热度较高的《深海》《大鱼海棠2》《西游记之大圣闹天宫》在制作中，《哪吒2》、《三体（新）》在前期策划中。公司后续项目储备饱满，预计将为后续业绩增长提供强劲动力。 盈利预测与估值：长期看公司为内容制作龙头，且在动画电影的优质赛道具备核心竞争力，但短期受疫情影响，公司的各业务表现均不及年初预期，故下调公司盈利预测。预计公司2020-2022年实现净利润分别为3.69/11.31/13.11亿元，同比增长-61.1%/206.7%/15.9%，当前股价对应PE为99/32/28X，维持“增持”评级。 风险提示：疫情防控不及预期风险，行业竞争风险，项目播映进度不及预期风险。

网络综艺：播放量同比增长245.1%至137.7亿，突破2019Q2的高点（100亿），主要来自《乘风破浪的姐姐》（播放量37.5亿）、《妻子的浪漫旅行第四季》（25.2亿）和《密室大逃脱第二季》（22.2亿）等王牌自制综艺的带动。其中《乘风破浪的姐姐》播映热度远超同期《创造营2020》、《青春有你2》及《以团之名》等选秀节目，广告主数量由上线初期的13个增长至15个，预计招商金额刷新纪录，将对Q3广告收入形成有效带动，推动下半年广告增速继续恢复。由于上述综艺均为Q2末上线且Q3仍在热播中，因此公司三季度新上线的4部网络综艺主要为《哎呀！好身材第二季》、《新生日记第二季》及《小巨人运动会》等小体量项目。 网络剧：强化自制趋势明显，《琉璃》排名Q3网络剧播映热度第1。2020Q3芒果TV新上线网络剧8部，其中芒果超媒参与了《离人心上》、《心动的瞬间》和《完美先生和差不多小姐》3部剧集的出品。2020Q3芒果TV网络剧播放量共61.7亿，流量仅次于2020Q173.3亿的高点。其中，《琉璃》排名Q3网络剧播映热度第一，播放量33.7亿。自2019年强化剧集投入起，芒果TV单季度基本保证1-3部网络剧进入播映热度TOP10，而2018年以前这一数字基本为零，充分反映出剧集投入初见成效。 用户数据：8月DAU达5355万，赶超优酷跃居行业第三。芒果TVMAU在2月达到1.99亿的高点后，3-5月有所回落。但自5月起，伴随着《我才不要和你做朋友呢》、《乘风破浪的姐姐》等众多头部内容的上线，芒果TVMAU再度环比增长。截止2020年8月，芒果TVMAU达2.12亿，超过2月的历史高峰水平；同时，8月芒果TVDAU达5355万，同比增长108.3%，已超过优酷（4481万）跃居行业第三。此外，芒果TV2020年8月人均单日使用时长约86.2分钟，显著高于爱奇艺（69.14分钟）、腾讯视频（67.35分钟）和优酷（56.76分钟），仅次于B站（89.1分钟）。 投资建议：根据芒果TV2020年战略发布会及我们的日常跟踪，Q4有望上线的自制综艺包括《姐姐的爱乐之程》、《女儿们的恋爱3》和《明星大侦探6》等。我们预计公司2020-2022年归母净利润为16.51、19.68和22.68亿元，维持“买入”评级。持续看好公司垂直发展路径下的高成长。 风险提示：行业竞争加剧，用户增长不及预期，广告收入不及预期