受疫情影响业绩有所下滑,Q2有望加速回升。公司发布2020年一季报,报告期内实现营业收入1451.03亿元,同比下降7.63%;归属于上市公司股东的净利润29.70亿元,同比下降23.55%。受疫情影响,公司一季度收入有所下降,但降幅好于预期;业绩下滑幅度大于收入,主要因毛利率下滑。当前国内疫情已经基本控制,项目及人员复工率已超过90%,在政策支持下二季度积极赶工,业绩有望加速回升。 疫情影响毛利率有所下降,现金流流出增加,但费用率控制较好。盈利能力方面,2020Q1公司毛利率8.8%,YoY-1.2个pct,毛利率下降预计主要因疫情影响,防疫等各项支出增加。期间费用率5.2%,YoY-0.70个pct,其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.03/+0.08/-0.46/-0.34个pct,研发及财务费用率下降致公司整体费用率有所下降。资产(含信用)减值损失5.5亿元,同比多计提约1亿元。所得税率21.5%,YoY-0.5个pct。归母净利率2.1%,YoY-0.5个pct。收款及营运能力方面,公司2020Q1经营活动现金净流出424亿元,同比流出扩大28亿元;收现比与付现比分别为94%与130%,YoY-5/-1个pct。存货周转率/应收账款周转率分别为0.64/1.29次,YoY-0.20/-0.31次。 一季度订单逆势增长,铁路、市政、轨交、房建多点开花。公司公告2020年第一季度新签合同总额3402亿元,同比增长14.4%,在一季度受到疫情严重影响下仍实现逆势较快增长,超出市场预期,显示出龙头企业经营的韧性及行业目前的较强需求。具体细分来看,一季度新签工程承包合同3070亿元,同比增长22%,其中铁路/公路/城轨/房建/市政分别新签530/420/446/905/578亿元,增速分别为53%/-40%/120%/33%/57%。铁路订单大幅增长主要因一季度新签海外铁路合同较多(仅公告海外合同合计近300亿元);公路订单下滑主要因国内疫情影响;城轨、市政、房建均实现较快增长。新签勘察设计合同79.5亿元,同比大幅增长90%。其他非工程承包类订单中工业制造/房地产开发/物流与贸易/其他业务等分别下滑67%/43%/33%/15%,主要因疫情影响。一季度末在手订单34616亿元,同比增长22.67%,为2019年收入的4.2倍,充裕订单有望保障公司未来收入稳健增长。 投资建议:预计20/21/22年公司归母净利润分别为228/254/279亿元,分别增长13%/11%/10%,EPS1.68/1.87/2.06元,当前股价对应PE分别为5.8/5.2/4.7倍,目前PB为0.76倍,维持“买入”评级。 风险提示:政策落地不及预期风险,应收账款风险,订单转化进度低于预期风险等。

全年营收业绩稳健增长,研发费用及投资收益导致四季度业绩放缓。公司2019年实现营业收入8305亿元,同比增长14%,增速创2014年以来新高;实现归母净利润202亿元,同比增长13%。分季度看Q1-4分别实现营收增速19%/10%/15%/12%,分别实现归母净利润增速14%/18%/17%/4%,四季度业绩明显放缓主要因:1)研发费用增加较多。2)因金融资产终止确认产生投资损失,导致投资净收益减少16亿元。分板块看,公司工程承包/非工程承包分别实现营收7245/1059亿元,同比增长14%/11%;实现利润总额134/146亿元,同比增长23%/3%。分区域看,公司实现境内/境外营收7949/356亿元,同比增长14%/0.1%。公司计划2020年实现营收8409亿元,同比增长1.3%;计划新签订单21400亿元,同比增长7%。 盈利能力基本稳定,经营性现金流大幅改善。2019年公司毛利率9.64%,YoY-0.14个pct,其中工程承包/勘察设计/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务毛利率YoY+0.2/-2.1/-3.2/-3.2/+0.7个pct。期间费用率5.27%,YoY-0.04%,其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.05/-0.17/+0.41/-0.32个pct,研发费用率增长主要系公司加大研发力度所致,财务费用率降低主要是因带息负债较年初有所下降。资产减值损失(含信用减值)同比增加5.4亿元;投资收益减少18.2亿元,主要因金融资产终止确认产生投资损失。归母净利率2.43%,YoY-0.02个pct。实现经营性现金流量净额400亿元,同比大幅增长634%,主要系2019年业主融资改善,公司收款情况较好,同时付现比减少,Q4单季经营性现金流大幅净流入599亿元。收现比与付现比分别为101%和102%,YoY-1/-6个pct。 轨交与房建驱动公司订单加速增长,在手订单充裕。公司2019年新签合同总额20069亿元,同比增长27%,较前三季度提升1.6个pct,其中四季度单季新签8916亿元,同比增长29%。分板块来看,工程承包板块同比增长28%,其中铁路/公路/轨交/房建/市政同比增长23%/11%/71%/49%/15%,轨交和房建为订单增长的主要驱动因素,轨交订单增长较快主要系多个城市轨道交通规划获批或启动建设,房建订单增长较快主要系公司积极参与棚户区改造、城乡老旧小区改造工程。非工程承包板块中勘察设计/工业制造/物流与物资贸易/房地产分别增长-16%/6%/11%/34%,房地产新签合同大幅增长主要系公司加强销售管理,分类施策去化库存。分地域看,境内业务新签合同额17376亿元,同比增长19%;境外业务新签合同额2692亿元,同比增长107%。截至2019年末,在执行未完工订单为32736亿元,同比增长21%,约是2019年收入的3.9倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 投资建议:预计20/21/22年公司归母净利润分别为229/256/281亿元,分别增长13%/12%/10%,EPS1.68/1.88/2.07元,当前股价对应PE分别为6.0/5.4/4.9倍,目前PB为0.86倍,维持“买入”评级。 风险提示:政策落地不及预期风险,应收账款风险,订单转化进度低于预期风险等。

营收增速创2014年新高,处置资产收益带动业绩大幅增长。公司2019年实现营业收入8484.4亿元,同比增长15%,增速创2014年以来新高;归母净利润236.8亿元,同比增长38%,业绩大幅增长主要因1)收入增长较快;2)出售子公司中铁高速51%股权获得转让收益49.5亿元。扣非后业绩增长12.8%。 分季度看Q1-4分别实现营收增速8%/20%/17%/14%,分别实现归母净利润增速20%/5%/42%/97%。分板块看,公司基建/勘察设计/设备制造/房地产开发/其他业务收入分别增长17%/11%/13%/-1%/0%。基建收入中铁路/公路/市政及其他收入分别增长9%/27%/19%。分区域看,公司实现境内/境外营收8058/451亿元,同比增长16%/5%。公司计划2020年实现营收9000亿元,同比增长6%;计划新签订单22000亿元,同比增长2%。 资产减值明显减少,经营性现金流大幅改善。2019年公司毛利率9.77%,YoY-0.13个pct,其中基建/勘察设计/设备制造/房地产开发/其他业务毛利率YoY+0.01/-0.59/+0.02/+4.53/-2.91个pct。期间费用率5.79%,YoY-0.26%,其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.06/-0.19/+0.12/-0.25个pct,研发费用率增长主要系公司加大研发力度所致,财务费用率降低主要是因融资成本下降。资产减值损失(含信用减值)同比减少22亿元,主要因其他应收款减值大幅减少。归母净利率2.79%,YoY+0.46个pct。实现经营性现金流量净额222亿元,同比大幅增长86%,主要因本期预收款增加,同时加强双清工作,开展了一些资产证券化业务,加快了资金回收。 市政与房建带动2019Q4订单大增45%,在手订单充裕。公司2019年累计新签合同额2.16万亿元,同增28%,较2018年大幅提升19.2个pct;其中Q4单季新签1.08万亿元,大幅45%。分板块来看,基建建设板块新签1.79万亿元,同比增长25%,其中铁路/公路/市政及其他分别同比增长23%/3%/34%,市政及其他订单大增主要系市政/房建订单大幅增长所致,分别大增52%/75%,驱动公司整体订单增长加速;非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/其他业务分别新签288/421/697/2297亿元,分别同比变动30%/14%/31%/58%。分地域看,境内业务新签合同额2.04万亿元,同比增长28%;境外业务新签合同额1276亿元,同比增长22%。截至2019年末,未完合同额为3.36万亿元,同比增长15.8%,约为2019年收入的4.0倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 投资建议:预计20/21/22年公司归母净利润分别为230/258/285亿元,分别增长-3%/13%/10%(剔除子公司转让收益影响,增长15%/13%/10%),EPS分别为0.93/1.05/1.16元,当前股价对应PE分别为5.8/5.1/4.7倍,目前PB为0.73倍,维持“买入”评级。 风险提示:政策落地不及预期风险,应收账款风险,订单转化进度低于预期风险等。

全球领先的综合性建设集团,订单业绩增长强劲。公司以基建建设业务为核心(收入占比84%),集勘察设计、施工安装、工业制造、房地产开发、资源矿产、金融投资等业务于一体,是全球最大的综合性建设集团之一。公司先后参与建设的铁路占中国铁路总里程的三分之二以上;建成电气化铁路占中国电气化铁路的90%;参与建设的高速公路约占中国高速公路总里程的八分之一;建设了中国五分之三的城市轨道工程。2018/2019Q3公司营业收入分别为7404/5719亿元,同比增长6.8%/15.4%;归母净利润分别为172/155亿元,同比增长7%/18.7%,营收与业绩均显著加速。2019年新签订单2.16万亿,同比增长27.9%,趋势强劲。 短期基建稳增长政策加码,长期看龙头市占率提升。今年保增长目标明确,财政货币政策持续加力对冲疫情影响,行业政策面获强力支撑。专项债总量扩容及结构优化(今年以来基建项目占专项债投向70%同比大幅提升),叠加信贷宽松,有望促基建增长加快。展望未来我国基建投资中长期规模仍将维持高位,每年基建整体规模仍在18万亿以上的水平。未来在税务用工规范化及融资环境变化等因素的驱动下,市场有望趋于集中,基建龙头公司有望实现快于行业增长。 品牌和技术实力突出,铁路城轨龙头地位稳固,抢占多元基建市场加速发展。公司前身是铁道部工程总局和设计总院,在高铁建设、桥梁建设、隧道建设、铁路电气化、盾构等方面,积累了丰富的经验,形成了强大的管理技术和品牌优势。相比于其他一些基建细分行业,铁路和城轨壁垒较高,公司牢牢占据这两个领域的龙头地位,同时积极拓展公路、市政、房建等更多元的基建市场。多年来,公司“防守有方”,同时“进攻犀利”,实现了业务结构不断优化,以及订单收入的快速增长。2018年公司市政/铁路/公路收入分别占比52%/33%/16%,高毛利率市政业务占比已超过一半。 未来驱动因素:1)业务结构不断优化推动盈利能力提升。公司施工业务中高毛利率的市政类占比不断提升,同时房地产等非施工业务快速发展,推动公司毛利率不断改善,盈利能力稳步提升,未来趋势有望延续。2)一带一路海外市场拓展前景广阔。3)积极创新融资渠道,建筑央企中率先完成116亿市场化债转股,同时去年出售高速公路股权回笼99亿资金,将有力支撑未来业务发展。4)充裕订单在手,订单覆盖收入倍数高。公司19Q3末,在手订单31045.7亿元,是收入的约4.2倍,支撑未来收入稳健增长。 投资建议:预测19/20/21年公司归母净利润分别为203/229/253亿元(暂不考虑19年资产出售影响),分别增长18%/13%/10%,EPS0.83/0.93/1.03元,当前股价对应PE分别为6.8/6.0/5.4倍,目前PB仅为0.75倍,处于历史低位,在今年保增长明确、财政货币顺政策周期下,看好公司全年估值修复,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济周期波动风险、海外市场政策风险、应收账款回收风险、项目投资风险等。

剔除公允价值变动收益 19长 年业绩稳健增长 16% 。公司发布业绩快报,公告 2019年实现营业收入 2047.66亿元,同比增长 20.07%;实现归母净利润 37.70亿元,同比增长 35.61%;扣非归母净利润为 28.82亿元,同比增长 17.73%。公司业绩实现较快增长主要因:1)收入增长较快,其中建筑施工营业收入预计为 1,600亿元,同增 21%;建筑相关工业营业收入预计为 125亿元,同增 147%。2)少数股东损益为 3.97亿元,较上年减少 2.53亿元,主要因与第三方合作开发地产项目结转减少。3)金融资产带来的公允价值变动收益为 7.25亿元。若按照 25%的所得税率计算剔除该影响,公司实现业绩 32.26亿元,较去年归母净利润增长 16%。 成 超额完成 19年新签合同目标。公司公告 2019年新签合同 3,608.47亿元, 同比增长18.8%,占公司董事会确定的2019年度新签合同目标总额的 109.2%。其中建筑施工业务新签 3,025.82亿元,同增 22.6%;设计咨询业务新签 187.71亿元,同增 16.2%;建筑相关工业业务新签 175.38亿元,同增 26.4%;房产预售合同额约为 59.78亿元。同减 50.2%;城市建设投资业务合同额约为 65.98亿元;其他业务合同额约为 93.80亿元。 拟分拆下属子 公司建工材料在主板上市。公司公告拟分拆子公司建工材料在上交所主板上市。建工材料主要从事预拌混凝土、预制构件和石料的制造和销售,是全国第三大、上海地区最大的商品混凝土生产企业,预拌混凝土目前年生产能力达 2500万立方米以上,预制构件年产能 75万立方米左右。 建工材料 2016年-2018年度的归母净利润分别为 2.53亿元、2.43亿元、3.00亿元,参考 A 股西部建设约 PE20倍的估值,上市后市值约为 60亿元,占上海建工当前市值的 21.5%。分拆子公司上市将有力拓宽公司融资渠道,降低资产负债率,加速旗下装配式建筑等新业务发展,有助于标的公司内在价值的充分释放。 长三角龙头受益逆周期政策加码,低估值高分红吸引力强。近期政治局常委会召开会议,针对新冠疫情对经济运行的冲击和影响,指出要加大宏观政策调节力度,稳增长政策有望再加码。近期财政、货币政策双发力,地产调控政策也有望根据疫情影响作出一定放松,公司作为长三角一体化施工龙头有望充分受益。公司 14-18年分红率平均在 40%以上,当期股息率为 4.3%,处于板块前列,高分红低估值具备较强性价比。 : 投资建议:我们预测公司 2019-2021年的归母净利润分别为 37.3/36.9/41.4亿元(20/21年不考虑金融资产带来的公允价值变动影响,增长 14%/12%),对应 EPS 分别为 0.42/0.41/0.46元,当前股价对应 PE 分别为 7.5/7.6/6.7倍,维持“买入”评级。 风险提示 :房地产调控风险、项目施工进度不达预期、政策进度不达预期、毛利率大幅下滑风险。

海外市场驱动新签订单连续高增,后续收入增长动力充足。一带一路战略重点合作项目从交通等领域逐拓展到化工等更具经济性领域,公司海外业务迎来新的发展机遇,连续获得俄罗斯、沙特、印度、印尼等重要市场项目,并新签创纪录千亿俄罗斯化工大单(近期公告已生效)。国内煤化工、园区搬迁、基建等领域多点开花。公司2019年新签订单2272亿元,同比增长57%,再创历史新高,连续两年超50%增长。2019年末在手订单估算为收入的3倍,订单保障倍数也创历史新高,后续收入增长动力充足。 经营渐入佳境,业绩加速释放。公司公告预计2019年业绩同比大增50%-70%,据此计算四季度单季业绩同比大增48%-173%,略超我们预期,预计主要因收入大幅增长,减值明显减少。公司2019年Q1-Q4单季收入同增19%/9%/25%/48%,业绩同增56%/43%/56%/110%(预告增速中值),下半年起收入业绩均持续加速超预期,反映出公司逐步走出前两年资产减值及毛利率下滑影响,订单向收入转化顺利,经营渐入佳境,业绩随之加速释放。 化工国家队,核心技术引领实业能力凸显。公司旗下六大设计院脱胎于原化工部核心设计院,技术研发实力雄厚,在传统化工、新型煤化工、石油化工、化工新材料等领域均有丰富技术储备,未来重点瞄准“卡脖子”技术的产业化,拓展新材料行业高附加值产品领域。公司近期公告拟共同组建项目公司规划建设年产100万吨尼龙66新材料产业基地即是很好例证,有望在己二腈生产环节突破外国进口限制,核心技术引领实业潜力大。 现金流优异不垫资,资产负债率低扩张潜力大,近期持续获得外资增持。与一般从事基建、房建类的建筑企业不同,公司下游客户主要是化工类企业,项目更加市场化,回款一般较为及时。公司现金流情况优异,自2011年起每年经营性现金流净额均为正,且覆盖净利润比例高。公司2011年至今垫资均为负数,说明公司产业链话语权强,没有垫资施工,反而能净占用上下游款项,且在2017年后占款规模大幅提升,反映行业景气度明显恢复。公司资产负债率显著低于其他基建类央企且有息负债率极低,受到相关考核约束小,业务拓展潜力大,可享受更高估值。自去年四季度起外资持续买入公司股票,目前持股市值23亿元,占自由流通市值的12%。 投资建议:预计公司19-21年归母净利润分别为30/38/44亿元,EPS分别为0.61/0.77/0.89元,分别增长55%/27%/16%,对应19-21年PE分别为11/9/8倍,PB仅1.05倍,处于历史低位,维持“买入”评级。 风险提示:大项目后续谈判不确定风险、油价下跌风险、煤化工投资不达预期、项目进展不达预期、新业务开拓不达预期风险等。

房建发力,基建回暖,驱动12月订单加速。公司2019年1-12月新签合同额24821亿元,同增6.6%,较上月提升3.2个pct,较2018年增速加快2个pct。12月单月新签3332亿元,同增35.72%。分业务板块来看,1-12月份房建新签合同额同增16.10%,较上月提升2.4个pct,其中12月单月新签大幅同增40.75%,19年以来房建订单表现持续亮眼,是公司订单增长的主要动力,创出2014年以来年最高增速,奠定了2020年房建收入的稳固基础;1-12月份基建新签合同额同降18.4%,较上月降幅收窄8.1个pct,改善明显,其中12月单月新签同增28.07%。18年起公司根据外部环境变化主动控制基建类订单承接,导致订单出现下滑,但当前在手基建订单非常充裕,未来收入仍有望保持稳健增长。分区域来看,1-12月境内/境外新签订单分别同增6.1%/13%,较上月提速2.5/12.8个pct。 19年地产销售持续强劲,中海地产超额完成目标。2019年1-12月份公司地产业务合约销售额3818亿元,同增27.9%,较上月提升1.2个pct,其中12月单月合约销售额420亿元,同比增长27.27%;1-12月份合约销售面积2168万平米,同增5.7%,其中12月单月合约销售面积260万平米,同比基本持平。公司旗下中海地产2019年合约销售3771.68亿港元,同比增长25.21%,增速排在龙头前列,完成全年目标的108%,连续两年超额完成目标,显示出强劲势头。19年前三季度公司房地产业务实现营业收入1450亿元,同比增长22.8%,较上半年加速5.6个pct,结算速度明显加快。 ROE有望继续提升,当前估值仍低。公司ROE2011-2018年均维持在16%以上,自2013年达到18.55%高点后开始回落,最低下降至2017年的16.26%,主要因资产周转率下滑幅度较大。展望未来,公司地产销售与结算加快、PPP投入减少、应收账款周转率提升等因素有望推升资产周转率;去杠杆进程放缓,权益乘数有望稳定;同时利润率有望随着业务结构改善持续上升。2018年公司ROE已经企稳回升至16.67%,未来有继续提高的趋势。当前PE(ttm)/PB(LF)分别为6.1/1.02倍,仍低于历史1/4分位数,与沪深300PE/PB的比值分别为0.48/0.66,接近历史最底部。考虑到公司较高ROE及向上趋势、稳健的业绩增长,当前估值仍低。 投资建议:我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为421/464/504亿元,同比增长10%/10%/9%,对应EPS分别为1.00/1.11/1.20元(2018-2021年CAGR9.6%),当前股价对应PE分别为6.0/5.4/5.0倍,维持“买入”评级。 风险提示:融资环境改善不达预期风险,地产调控风险,基建政策效果不达预期风险,地产业务盈利能力下滑风险,股东减持影响等。

在手订单极为充裕,未来收入有望持续增长。从行业角度看,地产与基建行业未来增速虽放缓,但规模仍巨大,并且集中度不断提升。公司作为行业龙头预计未来5年内新签订单仍有望保持小幅增长。截止至2019年Q3末,公司在手订单为41516亿元,是2018年收入的3.5倍。同时每年新签订单都大幅超过当年收入(新签订单/收入平均1.85倍左右),在手订单不断累积,订单保障倍数不断增加。我们预计到2025年,公司收入有望达到2.1万亿,对应18-25年复合增速为8.5%。 业务结构改善,长期盈利能力有望不断提升。公司提出调结构收入目标为房建:基建:地产为5:3:2,并不断推进,高毛利率地产及基建业务占比提升带动盈利能力向上。若公司完成该结构目标,我们测算毛利率可达12.9%,相比于2018年提升1.0个pct。另外从历史数据看,公司归母净利率不断提升,自2009年的2.2%,提升至2018年的3.2%。我们假设公司2025年达到目标收入结构,收入为2.1万亿,归母净利率小幅提升至3.4%,对应18-25年业绩复合增速为9.3%。 现金流存在波动,但长周期看与利润基本匹配。由于公司双主业特性,经营性现金流存在波动(过去十年有三年为负),主要受拿地节奏与地产销售周期影响,若剔除地产业务,实际施工业务现金流较为平稳。2009年至2018年十年间,累计经营性现金流净额为1625亿元,累计归母净利润合计2143亿。现金流与利润的比值约为80%。公司过去十年自由现金流也有波动,其中有两年为负,但整体保持较为健康的状态。十年累计实现自由现金流为2059亿元,与归母净利润基本匹配。未来看现金流会随着外部政策及融资环境波动,但长周期看公司的现金流与利润匹配度较好。 地产与施工互补打造稳定高ROE,当前估值处于历史低位。公司2011年后ROE始终保持在16%以上,是8个建筑央企中ROE最高的公司。在剔除中国海外发展影响后,公司施工业务ROE高达19%,主要特点是净利率较低,依靠高资产周转率与高权益乘数提升ROE水平。施工业务的经营特点与地产业务高净利率、超低权益乘数形成互补,使得公司整体经营稳健,ROE始终处于行业较高水平。当前公司PE(ttm)/PB分别为5.2/0.87倍,明显低于历史1/4分位数,与沪深300整体估值比也处于历史最低位。 投资建议:我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为421/464/504亿元,同比增长10%/10%/9%,对应EPS分别为1.00/1.11/1.20元(2018-2021年CAGR9.6%),当前股价对应PE分别为5.1/4.6/4.2倍,分部估值有41%空间,当前PB仅0.87倍,股息率3.3%,我们认为目前已具有较强的投资价值,维持“买入”评级。 风险提示:融资环境改善不达预期风险,地产调控风险,基建政策效果不达预期风险,地产业务盈利能力下滑风险,股东减持影响等。

Q3收入与扣非业绩显著加速。 公司 2019年前三季度实现营业收入 1523亿元,同比增长 32.0%;实现归母净利润 27.2亿元,同比增长 50.2%;扣非归母净利润 20.6亿元,同比增长 21%,超出市场预期。分季度看公司Q1/Q2/Q3单季收入分别增长 52%/19%/32%, Q3收入增长有所加速;单季扣非归母净利润分别增长 16%/8%/44%, Q3扣非业绩实现显著加速,主要因: 1)收入明显加速。 2)期间费用率与税金下降较多,资产减值损失有所减少。 3)去年同期基数较低,单季业绩下滑 18%。 毛利率与费用率下降,金融资产收益影响减弱。 公司前三季度综合毛利率为9.52%,同比减少 1.54个 pct,主要因 1)本期新项目开工较多,前期毛利率一般偏低。 2)高毛利率地产项目占比下降,且毛利率有所下滑。预计随着项目施工逐步进入中后期,后续毛利率有望企稳回升。期间费用率 6.56%,同比下降 1.13个 pct,其中销售/管理/财务/研发费用率分别变动-0.09/-0.35/-0.35/-0.34个 pct,期间费用率下降主要因收入快速增长而费用相对刚性,规模效应体现。前三季度金融资产公允价值变动收益 5.5亿元,三季度单季亏损 1.6亿,对净利润影响减弱。资产减值损失减少 1.1亿元。 扣非净利率为 1.35%,同比下降 0.12个 pct。经营性现金流净额-121亿元,较去年同期多流出 3.75亿元,收现比/付现比分别为 100%/108%,YoY-7/-10个 pct。 公告拟回购股票用于激励彰显信心。 公司公告拟用不低于 0.5亿元,不超过1.0亿元回购公司股票全部用于员工持股计划,回购价不超过 4.2元/股,以该价格计算回购股份数约占总股本的 0.13%-0.27%。今年 5月 8日包括总裁、副总裁、总会计师、总工程师在内的 10名董事、高管通过二级市场合计增持了 120万股公司股份,增持价格区间为 3.80~3.83元/股。连续增持及进行员工激励彰显了管理层对公司未来发展的信心。 龙头受益长三角一体化加速,高分红低估值性价比优。 当前长三角一体化上升到国家战略,进程有望加快,公司作为长三角施工龙头,有望显著受益。 公司 2018年分红率 43%,当前股息率为 4.0%。公司 14-18年分红率平均在 40%以上,股息率排在板块前列,高分红低估值具备较强性价比。 投资建议: 由于资本市场波动较大,暂不考虑会计准则变更带来的金融工具公允价值变动损益影响,我们预测公司 2019-2021年的归母净利润分别为33.7/38.7/43.1亿 元 , 同 比 增 长 21%/15%/11% , 对 应 EPS 分 别 为0.38/0.43/0.48元,当前股价对应 PE 分别为 8.9/7.8/7.0倍,维持“买入”评级。 风险提示: 房地产调控风险、项目施工进度不达预期、政策进度不达预期、毛利率大幅下滑风险。

Q3营收加速,业绩大幅增长56%超预期。公司2019年Q1-3实现营业收入629.3亿元,同比增长17%,订单转化保持良好势头;实现归母净利润24.5亿元,同比大幅增长50%,延续上半年的高增长,超出市场预期,主要系今年公司毛利率持续改善及费用率下降。分季度看,公司Q1/Q2/Q3营收分别增长19%/9%/25%,归母净利润分别增长56%/43%/56%,三季度公司营收与业绩均大幅提速,业绩增速快于收入主要因三季度单季毛利率明显提升。 毛利率提升,费用率下降,现金流同比改善。2019年Q1-3公司毛利率11.5%,YoY+0.54个pct,主要因今年公司持续加快推进国内外大项目落地,同时前期低毛利率项目占比逐步下降,在施工项目结构发生变化。期间费用率5.79%,YoY-0.17个pct,其中销售/管理/财务/研发费用率YoY-0.09/-0.41/+0.14/+0.19个pct,管理费用率降低明显。资产减值损失(含信用减值)较去年同期提升2.6亿元,为4.9亿元,但2016-2018三年已经累计计提减值40亿元,资产负债表风险得到一定释放,同时PTA项目已租赁给四川能投开始运营,后续进一步大幅减值风险较小。归母净利率为3.89%,YoY+0.85个pct。前三季度实现经营性现金流净流入16.6亿元,上年同期为净流入15.2亿元。三季度单季大幅流入32亿元,同比大幅改善。 新签创纪录近千亿海外大项目,全年订单有望继续保持强劲增长。公司公告今年1-9月新签订单1149亿元,同比增长6.73%,其中境内订单752亿元,同比增长24.22%,境外订单397亿元,同比下滑15.74%。公司近期公告新签俄罗斯波罗的海化工综合体项目,总金额120亿欧元,折合人民币约943亿元,如考虑该项目,全年订单有望继续保持50%以上的强劲增长。 预计公司2018年末在手订单将超过1800亿元,是2018年营业收入的2.31倍,创历史新高。新签千亿项目年均合同额189亿元,约占2019年预计收入的18%,后续公司收入有望实现加速增长。 投资建议:由于公司收入提速,毛利率改善,业绩增长持续超预期,我们上调公司业绩预测,预计公司19-21年归母净利润分别为28/35/41亿元(原为25/33/40亿元),EPS分别为0.57/0.71/0.83元(原为0.51/0.66/0.80元),分别增长45%/26%/17%,当前股价对应三年PE分别为10/8/7倍,PB仅0.97倍,维持“买入”评级。 风险提示:大项目后续谈判不确定风险、油价下跌风险、煤化工投资不达预期、项目进展不达预期、新业务开拓不达预期风险。

三季度营收加速,业绩稳健符合预期。2019年前三季度公司实现营业收入5614亿元,同比增长15%;归母净利润147亿元,同比增长16%,较上半年增速略加快,符合预期。分季度看,公司Q1/Q2/Q3收入分别增长19%/10%/15%,三季度收入有所加速,预计主要因基建补短板力度提升;业绩分别增长14%/18%/17%,三季度业绩保持稳健增长,略快于收入增速,主要因财务费用及资产减值下降。 期间费用率下降,现金流同比大幅改善。公司前三季度综合毛利率为9.8%,同比小幅下滑0.2个pct。期间费用率5.62%,YoY-0.22个pct,其中销售/管理/财务/研发费用率YoY+0.01/+0.01/-0.14/-0.10个pct。预计财务费用率下降主要因融资环境同比改善,且人民币兑美元贬值产生了汇兑收益。资产减值(含信用)损失为15亿元,较去年同期增加5亿元,预计主要因应收账款及合同资产规模扩大带来的信用减值增加。归母净利率为2.62%,同比提升0.04个pct。经营性现金流净流出199亿元,较去年同期流出大幅收窄277亿元,今年三季度单季净流入125亿。收现比/付现比为103.3%/113.9%,同比变动+3.0/-4.3个pct。 公路与轨交等带动Q3新签订单延续加速趋势。公司公告2019年前三季度累计新签合同额11152亿元,同增25%,较二季度提升7个pct,已连续3个季度持续加速;其中三季度单季新签3965亿元,大幅增长40%。分板块来看,工程承包板块新签9519亿元,同比增长30%,其中铁路/公路/轨交/房建/市政同比增长15%/27%/72%/46%/20%,单季分别增长8%/102%/306%/22%/31%,三季度公路订单与轨交订单大增,是三季度订单加速主要驱动因素;非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务/其他业务分别新签118/142/610/666/98亿元,分别同比变动-26%/-11%/5%/6%/18%。分地域看,境内业务新签合同额10166亿元,同比增长25%;境外业务新签合同额986亿元,同比增长29%。 截至2019年三季度末,在执行未完工订单为29446亿元,同比增长9.8%,约为2018年收入的4.0倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 投资建议:我们预测19/20/21年公司归母净利润分别为204/229/252亿元,分别增长14%/12%/10%,EPS1.5/1.69/1.86元,当前股价对应PE分别为6.1/5.4/4.9倍,目前PB仅为0.76倍,维持“买入”评级。 风险提示:海外经营风险,订单转化进度低于预期风险、融资环境收紧风险、政策力度及效果不达预期风险等。

毛利率提升带动Q3业绩加速。公司2019年前三季度实现营业收入9736亿元,同比增长15.8%;实现归母净利润300亿元,同比增长9.8%。业绩增长符合预期。分季度看公司Q1/Q2/Q3单季收入分别增长10%/22%/15%,Q3收入增长有所放缓,主要因房建收入放缓;归母净利润分别增长8.8%/4.2%/19%,Q3业绩实现显著加速,主要因:1)高毛利率地产收入结算加快带动毛利率提升,同时财务费用有所减少。2)上半年子公司永续债提前计息,造成少数股东收益同比大增。 地产结算显著加快,基建收入增长有所回暖。分板块看,前三季度房建业务实现营业收入6018亿元,同比增长15.3%,较上半年放缓3.4个pct;基建业务实现营业收入2208亿元,同比增长14.3%,较上半年加速3.1个pct,主要因稳增长政策逐步开始发力;房地产业务实现营业收入1450亿元,同比增长22.8%,较上半年加速5.6个pct,结算速度明显加快。 毛利率环比改善,资产减值损失同比减少,现金流流出有所增加。2019年前三季度公司毛利率10.43%,较上年同期减少0.06个pct,其中房建/基建/地产毛利率分别变化-0.4/-0.5/-0.5个pct。三季度毛利率11.16%,环比上半年提升1个pct,主要因高毛利率地产业务结算加快。期间费用率3.59%,同比提升0.06个pct,其中销售/管理/财务/研发费用率分别变动+0.02/-0.04/-0.37/+0.44个pct,财务费用率减小主要因长期应收/应付款折现减少,终止确认应收款项的保理手续费计入投资收益。资产减值与信用减值合计为6.59亿元,去年同期为22.75亿元,大幅减少16.15亿元,主要因存货跌价损失转回以及坏账损失减少。净利率下降0.17个pct,为3.08%。公司经营性现金流净额-1067亿元,去年同期为-650亿元,主要因本期建筑主业同比净流出增加所致。前三季度收现比/付现比分别为113%/133%,同比变动+13/+20个pct。 三季度新签订单加速,地产销售持续强劲。公司2019年1-9月份新签合同额14378亿元,同增8.7%。单季度新签订单5170亿元,同比增长14.9%,增速较Q2大幅提升16.5个pct,其中房建/基建订单分别增长13.2%/21.6%,增速较Q2分别变动+4.4/+53.0个pct。三季度基建订单回暖主要系去年同期严监管下新签PPP订单大幅减少,造成基数较低。1-9月份公司地产业务合约销售额2699亿元,销售面积1568平米,分别同增30.4%/16.2%,今年6-9月累计销售额增速始终保持在30%以上,势头持续强劲,在龙头房企中领先。 投资建议:我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为422/463/506亿元,同比增长10%/10%/9%,对应EPS分别为1.01/1.10/1.20元(2018-2021年CAGR10%),当前股价对应PE分别为5.4/4.9/4.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:融资环境改善不达预期风险,地产调控风险,海外经营风险,政策效果不达预期风险。

公路、房建与轨交等带动Q3新签订单延续加速趋势。公司公告2019年前三季度累计新签合同额11152亿元,同增25%,较二季度提升7个pct,已连续3个季度持续加速;其中三季度单季新签3965亿元,大幅增长40%。分板块来看,工程承包板块新签9519亿元,同比增长30%,其中铁路/公路/其他同比增长15%/27%/36%,单季分别增长8%/102%/42%,三季度公路订单与其他订单大增,预计其他业务中的房建、轨交等是三季度订单加速主要驱动因素;非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务/其他业务分别新签118/142/610/666/98亿元,分别同比变动-26%/-11%/5%/6%/18%。分地域看,境内业务新签合同额10166亿元,同比增长25%;境外业务新签合同额986亿元,同比增长29%。截至2019年二季度末,在执行未完工订单为29422亿元,同比增长13%,约为2018年收入的4.0倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 稳增长放在更突出位置,基建投资有望加码。2019年前三季度GDP增速6.2%,Q3单季增速6.0%,均创2009年后历史新低。近期李克强在西安主持召开部分省政府主要负责人经济形势座谈会,表示当前经济下行压力加大,实体经济困难突出,要增强紧迫感和责任感,把稳增长放在更加突出位置。近期有多项基建利好出台:1)国务院近期印发央地收入划分改革方案,提出保持增值税中央地方55分成不变、调整完善增值税留抵退税分担机制、后移消费税征收环节并稳步下划地方三大措施,有望稳定地方政府财力与预期,缓解财政压力,利好基建板块;2)13个区域入选第一批交通强国建设试点,9月交通运输类项目申报环比大增189%,交通强国战略加速实施落地。3)央行在时隔5个月后重启PSL,预计政策性金融机构有望对专项债相关项目加大力度支持。在制造业低迷、房地产融资持续收紧背景下,基建有望持续发力,公司作为基建龙头有望显著受益。 业绩稳健,低估值优势显著。公司2019年半年报业绩增长16%,Q1/Q2分别增长13.56%/17.69%,二季度实现加速。公司当前2019年PE仅6.4倍,PB(LF)仅0.77倍(历史最低0.61倍,历史均值1.24倍),是建筑板块估值最低标的之一,与沪深300的PE(TTM)与PB(LF)比值均处于底部区域,低估值优势显著。公司业绩预计19年保持10%以上的稳健增长,当前涨幅、估值、预期较低,具有较强性价比。 投资建议:我们预测19/20/21年公司归母净利润分别为204/229/252亿元,分别增长14%/12%/10%,EPS1.5/1.69/1.86元,当前股价对应PE分别为6.4/5.7/5.2倍,目前PB仅为0.79倍(扣除永续债等),维持“买入”评级。 风险提示:海外经营风险,订单转化进度低于预期风险、融资环境收紧风险、政策力度及效果不达预期风险等。

事项:公司公告下属子公司第七建设有限公司与波罗的海化工联合有限责任公司签署了俄罗斯波罗的海化工综合体项目FEED+EPC总承包合同,合同总金额暂定不超过120亿欧元(折合人民币约943亿元),约占公司2018年收入的111%。该项目内容为建设天然气加工化工总厂,装置主要包括:2套年产140万吨乙烯裂解装置,6套年产48万吨聚乙烯装置等。项目工期预计60个月,分三阶段实施,每个阶段合同价格将在合同的规定下,根据实际情况由承包商报价并由双方谈判确定。本项目资金来源为业主自筹。第一阶段合同预付款为该阶段合同额的25%,进度款按里程碑付款。 项目有望创世界之最与中国企业之最,彰显一带一路海外拓展实力。该项目建成后将成为全球最大的乙烯一体化项目,也是目前中国企业“走出去”单一合同额最大的项目。除此项目外,今年公司还与俄罗斯纳霍德卡化肥公司新签年产180万吨的全球单系列最大甲醇装置合同,总金额近15亿美元;与俄罗斯油气控股公司(OilGasHolding)签署了帕亚哈(PAYAKHA)油气田项目合作协议,涉及合同金额50亿美元。一系列项目合作充分显示了公司在海外一带一路市场的开拓能力,特别是在俄罗斯市场与化工领域的强大竞争优势,预计未来仍有更多大型海外项目落地。 全年订单有望继续保持强劲增长,在手订单充裕收入有望提速。公司公告今年1-8月新签订单1069亿元,同比增长8.43%,较1-7月提速3.35个pct,其中境内订单707亿元,同比增长36.96%,境外订单362亿元,同比下滑23.05%。如考虑本次新签千亿订单,全年订单有望继续保持50%以上的强劲增长。公司1-8月累计实现营业收入533.7亿元,同增17.56%,较上月提速1.37个pct;预计公司2018年末在手订单将超过1800亿元,是2018年营业收入的2.31倍,创历史新高,本次千亿项目年均合同额189亿元,约占2019年预计收入的18%,后续公司收入有望实现加速增长。 技术引领实业能力凸显,毛利率与资产减值负面影响有望减弱。公司近期公告拟共同组建项目公司规划建设年产100万吨尼龙66新材料产业基地,有望在己二腈生产环节突破外国进口限制,核心技术引领实业投资潜力大。2018年公司毛利率下滑幅度较大,对业绩拖累明显,但2019年H1公司毛利率12.29%,YoY+0.37个pct,已经开始回升,后续有望保持平稳;2018年公司计提资产减值12.64亿,2016-2018三年累计计提减值40亿元,资产负债表风险得到一定释放,同时PTA项目已租赁给四川能投开始运营,后续进一步减值风险较小。 投资建议:预计公司19-21年归母净利润分别为25/33/40亿元,EPS分别为0.51/0.66/0.80元,分别增长31%/30%/21%,当前股价对应三年PE分别为12/9/7倍,PB仅0.95倍,处于历史低位,维持“买入”评级。 风险提示:该项目后续谈判不确定风险、油价下跌风险、煤化工投资不达预期、项目进展不达预期、新业务开拓不达预期风险。

基建稳增长加码促行业加快复苏,PPP进入高质量发展期。近期国常会要求专项债加快发行及使用,金融委会议要求加大逆周期调节力度,央行全面降准资金持续释放,在地产明确不作为短期刺激经济手段背景下,基建稳增长有望持续加码,促行业加快复苏。当前PPP行业已进入高质量发展期,在监管系列PPP清理整顿政策出台后,行业洗牌加速,专业性及合规性高的龙头公司所面临的竞争环境趋于改善,市占率有望逐步提升。 充足订单护航稳健增长,项目陆续进入投资运营回收期。在PPP行业规范调整之际,公司战略性放缓业务扩张节奏,加大项目回款力度,主动控制经营风险,以实现健康可持续发展,2019H1营收及业绩分别增长9%及11%,进入稳健增长新阶段。目前公司累计承接PPP业务量达840亿元,约为2018年PPP业务收入的10.8倍,截至2019H1末账上货币资金达45.9亿元,同时在手前期PPP已进入运营回款阶段,有望进一步改善公司资金情况,充足订单及现金助力公司强化竞争优势,实现持续稳健增长。 PPP资产交易市场迎发展良机,公司专业定价能力突出有望受益。近期《政府和社会资本合作(PPP)资产交易规则》正式发布,明确了PPP资产交易详细相关规则,有望为PPP社会资本方提供重要变现渠道,提升资金使用效率,PPP二级市场迎发展良机,专业定价能力强的企业有望获得重要发挥空间。公司旗下龙元明城与杭州城投为国内一流PPP投融资、建设和运营团队,拥有国家发改委PPP专家库专家8位,财政部PPP专家库专家9位,是双库专家人数最多的社会资本之一,公司能够清晰地把握项目运行各个环节成本,业内定价实力突出,PPP资产交易定价有望成为全新业务增长点。 基础设施运营能力储备雄厚,停车场业务有望快速发展。我国存量基础设施规模庞大,对专业运营管理服务的需求与日俱增,目前公司已拥有园区运营、停车、市政道路养护等运营机构,并重点布局医疗养老、文化体育、教育、环保等民生运营领域,相关业务能力储备雄厚。同时730政治局会议大力推进城市停车场补短板工程建设,公司所投资的益城停车是国内最早进入停车产业的企业之一,拥有丰富产业资源、技术支持和运营经验,投资建设运营泊位总数超过1.3万个,未来有望持续受益停车场建设运营市场快速发展。 投资建议:我们预测19-21年公司净利润分别为10.1/11.6/13.7亿元,同比增长10%/14%/18%,对应EPS分别为0.66/0.76/0.89元(18-21年CAGR为14%),当前股价对应PE分别为11/10/8倍,PB(LF)仅1.1倍。考虑到公司在行业内独特的竞争力及未来持续稳健增长潜力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP落地不达预期风险,项目融资进度不及预期风险,PPP政策风险,利率快速上行风险,传统房建业务下滑风险等。