Q4订单大幅加速略超预期， 装配式驱动住宅订单翻倍增长。 公司 2020Q4新签订单 45.9亿元，同比增长 40%，较 Q3大幅加速 49个 pct，略超市场 预期。其中公装/住宅分别新签 25/19亿元，同增 15%/106%，住宅订单实 现翻倍增长，是 Q4订单增长核心动力。 2020全年新签订单 162亿元，同 增 12%，较 Q1-3提速 3个 pct，疫情环境下订单增长仍强，彰显经营韧性， 其中公装/住宅分别新签订单 98/58亿元， 同比变化-1%/50%。公司住宅订 单大幅增长， 主要系装配式装修业务持续开拓， 我们预计公司 2020年中标 该类订单规模在 30-40亿元量级， 较 2019年 9-10亿元量级大幅增长， 相 关产品市场认可度持续提升。截至四季度末，公司累计已签约未完工订单 234亿元，是公司 2019年营收 2.2倍，在手订单充裕，保障后续营收及业 绩持续恢复。 工业化内装实力突出， BIM 信息化体系为智能制造持续赋能。 公司持续推 动工业化内装产品研发，目前已更迭至第七代，并已自建两条装配式装修产 线，能够实现部品部件大比例工厂预制、现场装配、干法施工，产品具有甲 醛等有害物质低、即装即住等优势，并可持续提供装修后市场服务。当前公 司已自建较为完善的 BIM 体系，可一体化管控方案设计与深化、智能生产、 施工安装等流程，实现精准下单现场无切割拼装、总装与辅件工厂高效协同 生产、多模块同时开工、现场废料率明显下降等效果。公司装配式体系优势 突出， BIM 信息化工具赋能，在装配式装修市场逐渐打开阶段，公司有望率 先受益。 装饰需求回暖，传统主业持续恢复。 近年来随着宏观环境改善，同时公司持 续优化业务、改善管理，营收与业绩开始逐年回升， 2019年分别实现营收 与业绩 108/4.3亿元，同增 17%/15%。 2020年疫情环境下公司增长短暂放 缓，但随着 2020年下半年国内疫情基本控制、经济明显企稳、装饰需求回 暖，公司订单及营收呈加快回升。 预计随着公司订单质量持续提升、管理能 力不断增强、并加大审计收款力度，公司盈利能力、财报质量、现金流情况 均有望不断改善，传统主业有望保持稳健恢复趋势。 投资建议： 我们预测 2020-2022年公司归母净利润分别为 3.2/5.0/7.0亿元， 分别变动-25%/+56%/+40%， EPS 分别为 0.24/0.37/0.52元（ 2019-2022年 CAGR 为 18%），当前股价对应 PE 分别为 37/24/17倍，鉴于公司工业 化内装业务成长潜力充足，传统装饰主业持续恢复，维持“买入”评级。 风险提示： 工业化内装业务推广不及预期风险，应收账款产生坏账风险，地 产调控趋严风险等。

摆脱减值影响，2020年业绩大幅增长151%-170%。公司公告2020年实现归母净利润8.9-9.5亿元，同比大幅增长151%-170%，超预期，其中处置交易性金融资产投资收益及持有交易性金融资产的公允价值变动损益合计贡献业绩约2.6亿元，收到政府补助约8800万元，若剔除非经常性损益，公司2020年实现业绩5.1-5.9亿元，同增40%-61%，增幅较大，基本回升至2018年业绩体量附近。Q4单季实现归母净利润4.9-5.6亿元，系历史以来最好单季业绩，上年同期为亏损1.1亿元。2019年公司业绩因海外子公司Vision商誉与无形资产减值计提4.4亿元而阶段性下滑，2020年已明显摆脱减值因素影响，未来公司通过强化以利润与现金流为导向的管理体系，有望步入加速发展期。 疫情环境下装饰订单稳步增长，在手订单充裕。公司2020年建筑装饰业务中标订单241亿元，超额完成年初预定的235亿元订单目标，同增6.7%，较Q1-3提速1.6个pct，在疫情环境下依然实现稳步增长，彰显较强经营韧性。其中幕墙/内装分别中标订单141/100亿元，同增1.5%/8.3%，内装订单表现强劲。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4分别中标订单37/79/59/66亿元，同比变化-24%/20%/13%/15%。我们测算公司当前在手装饰订单约340亿元，是2019年装饰业务年收入的1.9倍，订单较为充裕，保障后续业绩持续释放。 售出售Healius回笼资金10.7亿，聚焦主业后续有望受益行业景气回升。公司于去年12月2日通过承销商以大宗交易方式按3.55澳币/股出售旗下Healius全部股份（公司持股约16%），并于12月8日完成出售，回笼资金折人民币约10.7亿元。资金大额回笼不仅为公司业务开拓提供充足流动性，同时也使业务更加聚焦于幕墙与内装主业。装饰行业处经济复苏后周期，随着疫后经济景气度不断改善，预计后续酒店、商业等装饰需求有望加快修复，学校、医院等民生基建亦有明显增量空间，相关装饰需求将持续增长。 公司是全球高端幕墙第一品牌，装饰主业实力雄厚，后续有望持续受益于装饰行业景气度改善。 投资建议：我们预测公司2020-2022年的归母净利润分别为9.1/9.8/11.0亿元，同比增长158%/8%/12%（2019-2022年CAGR46%），对应EPS分别为0.79/0.85/0.95元，当前股价对应PE分别为7.1/6.6/5.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地产政策调控风险，主营业务利润率及现金流反复风险，医疗业务拓展不及预期风险，海外经营风险等。

20年业绩预增 50%-60%符合预期， 装配式及 EPC 业务持续发力。 公司 公告 2020年实现归母净利润 6.1-6.5亿元，同增 50%-60%，中值 55%， 符合市场预期；实现扣非后归母净利润 5.5-5.9亿元，同增 50%-61%。其 中 Q4单季公司实现归母净利润 1.2-1.6亿元，同增 23%-65%。公司在 2020年疫情环境下业绩仍能取得较高增长，主要因高毛利装配式及 EPC 业务占 比提升，驱动盈利能力提升。 2020年公司新签装配式及 EPC 业务订单 56.4亿元，实现翻倍增长，占比达 31%，较 2019年大幅提升 11个 pct，已成 为公司成长新引擎。 随着工业化建造浪潮加速，公司不仅有望依靠技术、规 模及管理优势加速市场开拓， 同时有望通过提供高品质、差异化建筑产品， 提升产业链议价能力，改善盈利及回款能力，迎来“量质齐升”发展期。 装配式学校 EPC 中标第七单，业务加速开拓。 公司近期公告中标绍兴市重 点民生工程稽山初级中学工程施工总承包，中标额 1.95亿元， 项目将运用 公司装配式学校技术体系，实现装配化率 60%以上，并运用公司自主研发 的 BIM 全生命周期管理平台，实现全数字化管理。公司绿筑 GBS 装配式建 筑体系竞争优势突出，已陆续打造出学校、医院、商业办公楼等标准化装配 式建筑产品，此前公司已先后承接绍兴技师学院、温州肯恩大学、新绍兴市 体校等六个装配式学校项目，学校类项目经验趋于丰富，后续有望加速开拓。 BIM 子公司“比姆泰克” 实力突出， 信息化利器有望为公司赋能。 2020年 公司通过整合内部资源，成立独立子公司“比姆泰克”单独负责运营公司 BIM 业务，相比同业公司 BIM 技术而言，公司优势体现为： 1）依托全产业 链经营，拥有较为丰富的数据资源和多场景应用经验， 提升软件开发功能的 适用性； 2）信息化团队同时囊括建筑业和软件开发行业专业人员，可将管 理理念较好融入 BIM 产品。未来“比姆泰克” 一方面可持续支撑公司数字 化建设，为管理、项目实施、供应链协作赋能，另一方面也可对外提供行业 信息化、数字化综合解决方案，有望成为公司新增长点。 投资建议： 我们预测 2020-2022年公司归母净利为 6.3/7.9/9.9亿元， EPS 为 0.31/0.39/0.49元（ 2019-2022年 CAGR 为 35%），当前股价对应 PE 分 别为 16/12/10倍，鉴于公司装配式 EPC 业务稳步开拓， BIM 产品成长潜力 突出，维持“买入”评级。 风险提示： 钢材价格波动风险、 装配式及 EPC 业务拓展不及预期风险、 BIM 技术应用不及预期风险等。

重庆南川基地补充投资6亿元，新添产能约20万吨。公司公告基于经营需要，与重庆市南川区政府签订《绿色建筑产业园三期项目》投资补充协议书，南川区政府将为公司增加工业土地270亩，公司则在原《投资合作协议》（原投资12亿元）基础上增加投资6亿元，拟新建20万平米生产性厂房，预计土地摘牌后12个月内完成厂房建设并试投产，我们测算可增加公司钢结构年产能约20万吨。本次补充协议签署后，重庆南川基地三期总建设用地达870亩（58万平米），可建设生产性厂房约45万平米，建成后将成为公司业务辐射西南区域的基地。当前公司不断加强各基地产能储备，新建产能释放有望推动盈利持续较快增长。 若已建+在建产能全部释放，年产量有望达650万吨。自2016年底开始，公司持续竞拍工业土地扩张产能，至今已累计公告获取466万平米用于建设钢结构生产基地（含本次补充协议），若剔除10%辅助用房和道路占用面积，并以1平米对应1吨产能测算，对应新增产能约419万吨。同时根据公司目前成熟老厂的产能利用率情况，我们预计2016年后新增产能的利用率均有望爬坡至140%，对应潜在年产量约586万吨，加上2016年前成熟产能对应的年产量70万吨，则公司潜在年产量可达657万吨，有望促公司市占率进一步提升。 竞争壁垒清晰，成长性优异。公司专注钢结构制造加工，规模优势显著，精细化管理实力突出，构筑核心竞争优势：1）相对中小型钢构加工企业，公司在投资规模、管控半径、盈利能力等方面均与中小钢构加工企业拉开明显差距；2）对于大型钢构企业而言，公司是国内前十大钢结构企业中产量最大且唯一聚焦钢结构制加工的建材企业，实行集中式扁平化管理，精细化管理能力强、产线生产饱和度高、产能调配效率高，生产制造成本优势明显；3）基于较强规模化、稳定供给能力，未来有望逐步掌握行业议价权；4）通过完善半成品制造能力，减少外协或外购半成品，有望持续夯实成本优势，进一步提升盈利能力。 投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利分别为7.8/10.5/13.9亿元，EPS分别为1.49/2.01/2.64元（2019-2022年CAGR为35%），当前股价对应PE分别为31/23/17倍，鉴于公司产能建设与释放持续顺利、竞争壁垒清晰、成长性优异，维持“买入”评级。 风险提示：产能建设及产能利用率不及预期风险，钢材价格波动风险，竞争加剧风险等。

全年新签合同破 2.5万亿增长 27%， Q4继续加速，房建、市政等表现亮 眼。 公司公告 2020年新签合同总额 25543亿元，同比增长 27.3%，较前三 季度增速加快 2.6个 pct。 Q4单季新签合同 11637亿元，同比增长 30.5%， 较 Q3单季小幅加速 0.7个 pct，自一季度以来持续加速。具体细分来看， 2020年新签工程承包合同 22207亿元，同比增长 28.3%，其中铁路/公路/ 其他分别新签 2892/2622/16694亿元，增速分别为 10.7%/-19.3%/45.9%， 较前三季度增速变化-8.8/+0.3/+2个 pct。新签订单加速主要是其他类订单 增长带动，预计主要是市政与房建订单表现较为突出。新签勘察设计合同 226亿元，同比大幅增长 51.1%。其他非工程承包类订单中工业制造/房地 产开发/物流与贸易/其他业务等分别增长 33.8%/0.9%/25.9%/105.4%，全 年均克服疫情影响实现正增长，显示出龙头的经营韧性。三季度末在手订单 36634亿元，同比增长 24.4%，为 2019年收入的 4.2倍，充裕订单有望保 障公司未来收入稳健增长。 分拆下属铁建重工至科创版上市申请获上交所通过，拟募集 78亿资金将优 化资产负债结构。 根据招股说明书，铁建重工主要从事掘进机装备、轨道交 通设备和特种专业装备的设计、研发、制造和销售，成功研制 50多项全球 或全国首台（套）装备产品，有力改变了隧道掘进机等高端地下工程装备长 期被国外垄断的局面，是国内具备较强竞争力的高端装备制造企业。 2017-2019年收入分别为 66/79/73亿元，归母净利润分别为 11.4/16.1/15.3亿元。此次拟募集资金 77.9亿元，拟发行股数不超过发行后总股本的 25%， 发行后铁建持股下降至 75%。按照发行 25%股本计算，铁建重工整体估值 约 312亿元，铁建持股比例对应价值约 234亿，占目前铁建总市值的 23.5%。 此次分拆铁建重工上市，有望加快其在高端装备领域发展，同时也是对央企 下属优质资产潜在价值的进一步发掘，募集 78亿资金也有望优化铁建资产 负债结构，实现多重收益。 国资委表态从降杠杆转向稳杠杆，建筑央企有望加速在手项目推进。 国资委 秘书长在国新办新闻发布会上表示：“将在巩固三年降杠杆工作成果的基础 上，由降杠杆向稳杠杆转变，确保大多数企业负债率保持稳定。“ 18-20年 建筑央企受到国资委降低资产负债率考核，融资与项目推进受到较多约束。 目前国资委明确表态由降杠杆转向稳杠杆，预计建筑央企将有更加灵活的融 资方式，减少高成本的永续债融资，有效降低融资成本，同时在更少约束下 投入更多资源来加快在手项目执行，收入有望进一步提速。 投资建议： 预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 216/244/268亿元， 分别增长 7%/13%/10%， EPS1.59/1.79/1.97元，当前股价对应 PE 分别为 5.0/4.4/4.0倍，目前 PB 为 0.60倍，处于历史最低区间，维持“买入”评 级。 风险提示： 政策变化和执行风险、海内外疫情变化风险、项目执行进度不达 预期风险、融资环境收紧风险。

水泥智能制造契合国家政策与中建材集团需求，集团开会部署加快推进。水泥产业智能制造是基于新一代信息通信技术与先进制造技术深度融合，贯穿于设计、生产、管理、服务等制造活动的各个环节，具有自感知、自学习、自决策、自执行、自适应等功能的新型生产方式。其符合国家《中国制造2025》规划、智能制造、碳中和等政策鼓励方向，同时也是中建材集团建材制造“四化”转型的重点需求之一。集团近期专门召开水泥智能制造专题会议，要求后续加快部署落地。公司作为水泥工程龙头，连续12年市场份额全球排名第一，丰富的工程经验为公司提供了扎实的智能化技术储备和客户资源。中建材集团现有水泥产能5.21亿吨，排名全球第一，潜在可供智能化改造的产线资源丰富。 水泥产线智能改造升级经济效益突出，集团推广有动力，稳定收费有基础。以公司承建的7500t/d槐坎南方示范线为例，根据项目实施公司之一中材邦业官网披露，通过智能改造，项目每年可节省生产成本2444.15万元，按照产线年运行310天计算，节省的吨成本在10元左右。突出的改造效果为后续集团大规模推广提供了充足动力，同时也为进一步拓展每年稳定收费的业务模式打下了良好基础。 公司业务延伸至水泥工业互联网平台及后市场运维潜力巨大。参考其他行业的智能制造业务模式，水泥智能制造有望为公司提供智能工厂改造和后市场运维两方面新业务空间。1）根据槐坎项目已有的案例，我们判断智能改造业务包括硬件（设备等）与软件（工业互联网平台等系统）改造。以单条改造成本4000万估算，集团内市场总规模达148亿元，全国市场规模约650亿元。2）以改造后的智慧产线为依托，具备延申水泥后市场服务潜力，如信息系统平台收费、水泥产线后续的修理保养等，将提供每年稳定的现金流，毛利率有望明显高于传统的工程业务。如果模式打通，将助力公司从工程业务进一步延伸至软件技术与运维服务，实现全面战略转型。以单线年收费3000万估算，集团内年市场规模约111亿元，全国年市场规模约487亿元。 中材矿山采矿服务运维价值突出。拟重组公司之一中材矿山是国家级水泥矿山运维及施工领军企业，其中水泥矿山运维服务业务预计为主要利润来源之一。矿山运维业务合同服务周期长，盈利稳定；回款按月采矿量结算，现金流优异，可给予较高估值。2019年收入40.8亿元，同比增长41%，归母净利润4亿元，同比增长91%，净利率达约10%，ROE约24%，盈利能力与增长潜力突出。 投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为14.5/17.5/19.2亿元，分别同比增长-9.2%/21.0%/9.8%，对应EPS分别为0.83/1.01/1.11，PE分别为8.8/7.3/6.6倍。当前股价对应21年股息率估算约4.7%。公司以水泥智能制造为契机，延申水泥工业互联网平台，后市场运维服务等新业务具备较大潜力，维持“买入”评级。 风险提示：疫苗效果不达预期、新业务推进不达预期、收购整合集团工程资产进度不达预期、国内水泥产能置换政策变化、测算与假设存在误差风险。

事件： 公司公告参股公司贵州航宇科技在科创版 IPO 申请获交易所审核通 过。杭州璨云英翼投资合伙企业（公司为其有限合伙人，出资占比 99%） 持有航宇科技 2,652.90万股，占其发行前总股本的比例为 25.27%，目前是 其第二大股东。 航宇科技是航空材料领域高新技术企业，在航空环形锻件市场技术领先。 据 招股书披露，航宇科技是一家主要从事航空难变形金属材料环形锻件研发、 生产和销售的高新技术企业，相关研发与制造技术达到国际同类先进水平。 主要产品为航空发动机环形锻件，产品亦应用于航天火箭发动机、导弹、舰 载燃机、工业燃气轮机、核电装备等高端装备领域。境内市场客户包括中国 航空发动机集团等，境外与 GE 航空、普惠（ P&W）、赛峰（ SAFRAN）、 罗罗（ RR）、霍尼韦尔（ Honeywell）、 MTU 等主要航空发动机客户均签订 了长期协议。航宇科技 2018年/2019年/2020前三季度收入分别为 3.3/5.9/4.5亿 元 ， 同 比 增 长 47%/77%/9% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 2441/5386/4881万，分别同比扭亏/+121%/+45%。 航宇科技上市后有望给公司带来较好投资收益，并优化资产负债表。 航宇科 技公告拟发行不超过 4500万股，不低于 3500万股，募集资金不超过 7亿 元，以发行 3500万股计算，整体估值约 28亿元，公司持股比例下降至 18.95%，持股价值约 5.3亿元。公司在 2017年参与航宇科技定增时估值约 7.3亿元，持股价值约 1.8亿元。仅以定增完成至 IPO 估值时计算，公司持 股收益约 3.5亿元，收益率约 194%。根据会计准则，我们预计璨云英翼将 上市后的航宇科技股份计入金融资产，并按照实际股价变动确认公允价值变 动损益，龙元建设将通过持有的璨云英翼股权间接分享股价变动带来的投资 收益。除投资收益外，航宇科技 IPO 后股权的大幅增值也有望降低龙元建设 资产负债率，进一步优化资产负债结构。 新签订单结构优化， PPP 项目回款大幅增长，逐步进入投收平衡期。 2020年 1-9月，公司及子公司累计签订合同 148.78亿，同比增长 29.35%。公 司公告上半年新签订单中非民营投资项目占比 53.81%，业务结构得到持续 改善。预计公司 PPP 投资高峰已过， 2019年长期应收款新增 80亿元，同比 减少 29亿元，表明投资强度明显下降；同时前期项目逐步完工进入运营回 收阶段，公告 20年上半年共实现 PPP 项目政府回款 7.22亿元，同比增长 93.57%，新增 8个 PPP 项目进入或部分进入运营期，随着进入收款期的 PPP 项目的不断增加，公司将逐渐步入 PPP 项目资金投出与投资回笼良好平衡的 发展阶段。 投资建议： 预测公司 2020-2022年归母净利润分别为 8.2/10.1/11.1亿元(暂 不考虑航宇科技上市影响），同比变动-20%/+24%/+9%，对应 EPS 分别 为 0.53/0.66/0.72元，当前股价对应 PE 分别为 11/9/8倍， PB（ lf）仅 0.77倍，维持“买入”评级。 风险提示： 装配式业务推进不及预期风险、 PPP 政策风险、订单转化进度不 及预期风险、航宇科技上市进度及股价波动风险等。

20年新签订单增长超预期，在手订单与收入比创新高。 公司 2020年新签 合同 2512亿元，同比增长 10.5%， 12月单月新签合同 308亿元，同比大 幅增长 862%。 2019年公司新签俄罗斯近千亿化工项目造成基数极高， 2020年新签订单在高基数上继续保持增长，超出预期。分地域看，国内新签订单 2017亿元，同比大幅增长 123%；海外新签订单 495亿元，同比下滑 64%。 截止至 2020年末，估算公司在手未完工订单约 4500亿元，是 2020年收入 的约 4倍，订单/收入比创历史新高，在手订单充裕，有望为未来业绩稳健 增长形成较强支撑。 20年全年收入逆势增长， 21年预计将明显加速。 公司公告 2020年实现收 入 1107亿元，同比增长 6.3%，较 2020年前三季度加速 0.7个 pct，其中 Q1/Q2/Q3/Q4收入分别增长-24%/12%/21%/7%，四季度收入放缓，主要 因海外疫情四季度进一步恶化，以及 19年同期基数较高。 20年 Q1-Q3归 母净利润分别增长-15%/-6.6%/58%，三季度业绩大幅增长，单季归母净利 润 13.3亿元，创上市以来新高，主要因国内加速赶工，海外疫情影响减弱， 收入加速，毛利率提升，减值计提减少。公司公告已经收到 19年千亿俄罗 斯大单二期预付款 7.6亿欧元，第二阶段 56亿欧元合同正式开始实施，有 望对 21年收入形成较强推动。此外考虑到公司目前在手订单充裕，同时预 计 21年海外经营环境有望改善，公司 21年收入有望较 20年明显加速。 海外经营与化工行业投资有望双改善，公司作为顺周期化工龙头将充分受 益。 近期多个海外国家宣布正式开始进行疫苗接种，如果接种进度顺利，且 效果达到预期，公司作为全球化学工程龙头有望从两方面受益： 1）若海外 疫情得到控制，公司海外经营环境有望大幅改善，海外收入有望加速； 2） 经济复苏预期增强，预计将带动油价上涨，化工产品需求增加，相关化工企 业盈利预期改善，后续石化、煤化工、化工投资将进一步提速，公司业绩及 新签订单向好趋势有望延续。 投资建议： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 35/42/49亿元， 同比增长 15%/21%/16%， EPS 分别为 0.71/0.86/1.00元，当前股价对应 PE 分别为 9/8/7倍。当前公司 PB（ lf）为 0.94倍，处于历史底部区域。公 司作为化工央企龙头，现金流及资产负债表优于基建房建类央企，同时海外 及化工行业经营环境有望边际改善，业绩/订单向好趋势有望持续，维持“买 入”评级。 风险提示： 油价大幅下跌风险，疫苗效果不达预期风险，海外项目执行风险， 新业务拓展不达预期风险。

Q4签单大幅增长48%，公司生产持续饱和。公司2020年全年新签销售合同173.7亿元，同增16%，较Q1-3提升8.7个pct，其中新签材料订单171.8亿元，同增24%，占比达99%，公司聚焦钢结构制造加工战略清晰。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4分别新签销售合同27.3/49.0/49.6/47.9亿元，同比变化-21%/+40%/+5%/+48%，Q4签单同比大幅增长，且均为材料订单。环比Q3来看，公司Q4材料类订单签单额小幅减少，我们认为主要系公司当前生产情况较为饱和，积累订单量相对充盈，公司可能为保障及时交付而主动放缓当季接单节奏。我们预计随着公司后续产能持续建设，将逐步释放签单潜力，后续签单量有望持续提升。 产能释放持续顺利，12月提前实现日产万吨目标。2020年公司实现钢结构产量250.6万吨，同比大幅增长34%，主要系公司新产能逐步释放以及已有产能生产效率提高。其中Q1-2/Q3/Q4产量分别为95.3/71.1/84.2万吨，Q4生产明显加速，12月产量首次超过30万吨，提前实现日产万吨目标，产能释放持续顺利。公司核心聚焦钢结构加工制造环节，计划今年年底建成钢结构总产能400-450万吨，显著的规模效应、较强的精细化管控能力构筑公司领先成本优势，助力公司市占率不断提升。 装配式新变化陆续出现，公司有望集中受益行业加速。近期住建部发布《关于开展绿色建造试点工作的函》，拟开展绿色建造试点工作，到2023年底形成可复制推广的经验体系，装配式建筑是绿色建筑实施的主要载体，后续有望在绿色建筑政策推动下加快发展。同时，山东省住建厅发布《关于推进建筑垃圾减量化的实施意见（征求意见稿）》，推行建筑绿色化，其中重点提出要实施新型建造方式，“加快发展装配式建筑，积极推广钢结构装配式住宅”、“新建公共建筑原则上采用钢结构”，钢结构行业再获政策明确鼓励，发展有望提速。装配式政策催化不断，公司作为钢结构优质成长龙头，有望持续受益于装配式行业发展加速。 投资建议：我们预测公司2020-2022年分别实现归母净利润7.5/10.0/13.1亿元，同比增长34%/34%/30%，对应EPS分别为1.43/1.92/2.50元（2019-2022年CAGR为33%），PE分别为30/23/17倍；若考虑可转债全部转股摊薄，则PE分别为33/25/19倍。鉴于公司规模优势显著，产能持续扩张与释放下增长动力充足，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期风险，产能利用率不及预期风险，钢材价格波动风险，竞争增加风险等。

Q4订单大增 72%，新业务订单占比提至 31%。 公司 2020年累计承接订 单 183.7亿元，同增 31%，较 Q1-3大幅提速 10.3个 pct。其中 Q1/Q2/Q3/Q4分别承接订单 39.5/60.2/35.5/48.4亿元， 同比变化-21%/+53%/+57%/ +72%， Q2以来订单增长逐季加速。分业务板块看， 2020年钢结构专业分 包业务/EPC 及装配式建筑业务分别承接订单 127.3/56.4亿元，同增 13%/103%， EPC 及装配式业务订单翻倍增长，驱动公司今年订单增长亮眼。 2020年公司 EPC 及装配式建筑新业务订单占比 31%，较 2019年提升 11个 pct， 已成为公司重要增长引擎，随着工业化建造浪潮加速，公司不仅有 望依靠技术、规模及管理优势加速市场开拓、丰富订单来源，并有望通过提 供高品质、差异化建筑产品，提升产业链议价能力，持续改善盈利及回款能 力，迎来“量质齐升”发展期。 拟建设装配式建筑 40万平产能示范基地， 持续加强产能储备。 近期公司公 告拟以 1.23亿元收购控股股东下属孙公司浙江精工国际 100%股权，取得 集团旗下闲置工业土地 10万平方米使用权，用于投资建设装配式建筑示范 基地，基地投资额预计 4.5亿元，达产后新增装配式建筑产能 40万平方米。 该项目是“两业融合”试点示范项目，实施主体浙江精工（公司全资子公司） 是浙江省内唯二的首批先进制造业和现代服务业融合发展国家试点企业，将 申报国家级政策支持。 当前公司持续加强装配式 EPC 产能储备， 本次快速 拿地建设装配式建筑基地有望促公司装配式 EPC 业务中长期持续增长。 绿色建筑技术体系实力突出，有望持续受益建筑碳减排政策导向。 据公司官 网披露， 公司绿筑集成建筑体系可提供涵盖设计、加工、施工安装及运营维 护等装配式建筑全生命周期工程服务，在实现高装配化率、高建筑性能的基 础上，可将建筑现场湿作业、现场焊接、现场粉尘、现场噪音、建筑垃圾减 少 90%，现场工人、施工措施减少 70%，建筑工期节约 50%，并使 70% 的材料可循环利用，技术实力突出。同时公司参与了世界最大的被动式工厂 “森鹰窗业被动式工厂”的建设，该厂房年节省取暖制冷费用 180万，年减 排二氧化碳 420吨，持续积累低能耗建筑经验。公司技术体系契合我国节能 减排绿色建筑政策导向，后续有望持续受益于碳达峰、碳中和目标深入推进。 投资建议： 我们预测 2020-2022年公司归母净利为 6.5/8.1/10.2亿元， EPS 为 0.32/0.40/0.50元（ 2019-2022年 CAGR 为 36%），当前股价对应 PE 分 别为 15/12/10倍，鉴于公司持续受益建筑工业化浪潮， 装配式 EPC 新业务 有望快速增长， 维持“买入”评级。 风险提示： 钢结构行业景气度下行风险、 EPC 及装配式建筑业务拓展不及预 期风险、钢材价格波动风险、市场竞争加剧风险等。

2020年全年超额完成新签订单目标，总金额破三万亿大关。公司2020年1-12月份新签建筑业合同额27705亿元，同增11.4%，较上月放缓2.3个pct。12月单月新签3267亿元，同比下降2%，单月订单下滑主要因去年同期房建订单基数较高。公司2020年全年新签总合同（建筑业与地产销售合计）31993亿元，同比增长11.5%，超额完成年初制定的3.1万亿目标。分业务板块看，1-12月房建新签合同额20753亿元，首破两万亿大关，同增6.4%，较上月放缓3个pct，12月单月新签1580亿元，同比下滑20.4%，主要因去年同期基数较高。1-12月份基建新签合同额6810亿元，同增30.3%，较上月放缓3个pct，12月单月新签1665亿元，同比增长25.9%。 分区域来看，1-12月境内/境外新签合同分别同增12%/4.3%，较上月变动-2.2/-2.1个pct。公司1-12月累计新开工面积下滑11.4%，较上月下滑幅度扩大1.2个pct；竣工面积下滑18.5%，降幅较上月收窄0.2个pct。 长全年地产销售额增长12.1%，地产贷款管控加码利于央企龙头市占率提升。 2020年1-12月份公司地产业务合约销售额4287亿元，同比增长12.1%，较上月加速3.2个pct，其中12月单月合约销售额588亿元，同比增长40%；1-12月份合约销售面积2371万平米，同增9.1%，较上月加速2.7个pct，其中12月单月合约销售面积341万平米，同增31.2%。截至去年12月末，公司在手土地储备为11685万平米，是2020年销售面积的4.9倍，土地储备十分充裕。去年地产行业融资“三条红线”监管出台，近期地产贷款集中度管控政策加码，从融资需求与供给两端严控地产行业融资，部分激进地产商融资将更加困难，更有利于报表稳健的央企龙头持续提升市占率。 龙头竞争优势持续强化，低估值性价比优。近年来在反腐、营改增、金融监管、原材料价格波动、疫情冲击等诸多因素影响下行业集中度已持续提升，龙头企业无论在项目获取还是在成本、风险管控方面都有显著优势，装配式建筑、EPC模式推广还将进一步加速这一趋势。行业需求增长放缓也正是集中度加速提升之时。公司作为央企龙头，经营稳健，竞争实力突出，未来有望持续提升施工与地产市场份额。当前公司在手订单充裕，21年PE为4.2倍，PB（lf）0.74倍，仅高于历史最低点5%，低估值性价比优。此前美国将中建集团列入“涉军制裁名单”，并拟禁止美国资金投资，部分外资减持对股价形成压制。1月5日MSCI正式剔除部分清单公司，外资抛压及潜在做空影响减弱，叠加近期市场整体上涨，后续公司估值有望逐步迎来修复。 投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为450/495/540亿元，同比增长7.5%/10.0%/9.1%，EPS分别为1.07/1.18/1.29元，当前股价对应PE分别为4.6/4.2/3.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策变化和执行风险、海内外疫情变化风险、美国制裁升级风险、项目执行进度不达预期风险、融资环境收紧风险、房地产政策调控风险。

与成都城投共拓装配式装修，新模式有望复制推广。公司公告与成都城投签署战略合作框架协议，拟在以下方面进行合作：1）装配式装修项目承接，双方组建集研发设计、生产制造、安装维护为一体的装配式装修专业化公司，共同开拓西南区域市场；2）共同打造装配式装修BIM平台，将产业链各环节纳入平台统一管理，引领装配式装修由B向C端转化；3）整合成都城投自有项目、金螳螂专利技术等优势资源，并在传统装饰项目上继续探寻合作。 四川为我国装配式装修推广力度较大地区，装配式居住建筑评价体系中内装与管线合计40分，较住建部国标高10分。成都城投作为当地实力突出的国有企业集团，下辖成都城投置地等地产开发类资产，项目资源丰富，利于合资公司业务持续开拓。我们预计公司该类合作模式有望在全国各地复制推广，公司装配式装修业务有望提速。 装配式装修加快布局，未来发展值得期待。公司当前高度重视装配式装修业务发展，持续投入资源促业务优化升级，随着市场上装配式部品研发渐成规模，公司装配式以联合研发方式打通上下游产业链，积极引导客户使用装配式装修产品，并持续于城投、地产商开展业务合作。我们预计公司2020年新签装配式装修订单5-10亿元，2021年有望达15-20亿元。依托优秀的产业链管理与整合能力、领先的BIM技术实力，公司未来装配式装修业务未来发展值得期待。 逆境彰显龙头经营韧性，市占率有望加速提升。逆境彰显龙头经营韧性，市占率有望加速提升。公司2020Q1-3营收同比分别-29%/+15%/-1%；业绩同比分别-44%/+32%/+10%，Q3单季业绩创历史新高，盈利持续恢复。当前装饰行业供给侧持续收缩，公司作为行业龙头市占率持续提升，且其中面临多因素有望促公司利润率回升：1）随着市场竞争逐步出清，行业龙头的议价能力有望明显提升；2）依托设计实力为EPC的大力开拓赋能，增强EPC业务的整体盈利能力；3）平台建设持续提升公司精细化管理能力，促进公司降本增效。公司21年PE仅9倍，横向对比具有较大吸引力，后续随着公司基本面好转、EPC及大工管平台改善盈利及现金流、以及装配式业务的逐步开拓，公司估值有望不断修复。 投资建议：投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利润为23.5/28.2/34.5亿元，同增0%/20%/22%，对应EPS分别为0.88/1.05/1.28元（2019-2022年CAGR为14%），当前股价对应PE分别为10/9/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：战略合作框架协议落地不及预期，装配式业务推动不及预期，地产政策调控，应收账款坏账等。

首次突破甘肃EPC项目，业务全国化拓展持续顺利。公司公告中标甘肃省张掖奥体中心建设项目（EPC）总承包，中标金额4.34亿元，系公司新业务在甘肃省首次突破，亦是公司继杭州亚运会棒（垒）球体育文化中心项目EPC总承包后又一体育场馆类EPC项目。公司依托在钢结构建筑领域较强的技术优势与品牌实力，继近期切入安徽总承包市场后，再次成功开拓甘肃市场，省外业务持续拓展，彰显较强的EPC核心竞争力。公司当前正从“建筑钢结构”专业分包商向“钢结构建筑”EPC工程总承包商转型，在业务体量快速增长的同时有望明显改善盈利能力与回款。我们预计公司2020年签订装配式+EPC新业务订单已达55亿，预计占全部新签订单比例已达30%，高利润率新业务占比显著提升，已成为公司盈利增长重要引擎。 EPC模式可实现高效交付，全生命周期信息化管控促降本增效。施工方面，EPC模式可简化管理、节约工期、明确责任、控制成本，较好解决项目超概和工期超时等问题，近年来持续较快推广，公司在钢结构建筑EPC领域布局多年，已积累大量专业能力与管理经验，有望集中受益。营销方面，公司具备较强产品化营销思路，以钢结构为核心的产品体系覆盖公建、工业、住宅三大市场，可满足各类主流建造需求。信息化方面，公司已建立涵盖设计、制造生产到安装施工和运维管理等项目全生命周期得信息化管控系统，在诸多工程中较好运用，该系统不仅可提升建筑品质、强化产品竞争力，亦可优化生产效率、提升项目成本控制能力。 制造业恢复提振钢构厂房需求，行业龙头有望受益。2020年1-11月我国制造业投资下降3.5%，较上月收窄1.8个pct，11月单月增长12.5%，较上月大幅加速8.8个pct，制造业投资快速恢复。当前疫情环境下海外对中国制造需求不断增长，国内制造业企业盈利能力持续回升，扩大资本开支的动力和能力已具备，2021年我国制造业投资有望加快，提振钢构厂房建设需求。我们预计2020年公司新签订单中工业建筑占比约40%，作为工业钢构龙头，公司有望持续受益制造业景气度回升。 投资建议：我们预测2020-2022年公司归母净利为6.5/8.1/10.2亿元，EPS为0.32/0.40/0.50元（2019-2022年CAGR为36%），当前股价对应PE分别为14/11/9倍，鉴于公司装配式EPC新业务成长性优异，有望持续受益钢结构建筑快速发展，维持“买入”评级。 风险提示：EPC及装配式建筑业务拓展不及预期风险，钢结构行业景气度下行风险，钢材价格波动风险，市场竞争加剧风险等。

租赁住房。发展有望提振装配式装修行业需求。近期中央经济工作会议重点强调要解决好大城市住房突出问题，要“高度重视保障性租赁住房建设”，“未来土地供应要向租赁住房建设倾斜”。随后全国住房和城乡建设工作会议亦提出“2021年要大力发展租赁住房，加快补齐租赁住房短板”，预计后续租赁住房建设力度将持续加大。统一建设的租赁住房一般标准化程度高、工期紧，业主往往希望能尽早完成装修以尽快营业创收，因此其装修部分更加适合采用施工高效的装配式装修。同时随着国内高质量发展和碳中和中长期发展目标持续推进，具备节能、节材、减排、降污等优势的装配式装修需求广阔，装配式装修龙头有望持续受益。 公司工业化内装实力突出，有望率先受益装配式需求增长。公司装配式装修产品已更迭至第六代，能实现部品部件大比例工厂预制、现场装配、干法施工，产品具有环保、即装即住的优势。今年Q2以来公司装配式装修签单趋势良好，我们预计公司全年中标该类订单有望达30-40亿元量级，市场产品认可度持续提升；浙江上虞新建产能释放顺利，生产制造优势持续强化；成都当代璞誉、郑州启迪等在建项目稳步推进、品质较高，产品落地实施流畅。 此外，公司公告近期获批为国家级博士后科研工作站，其研究课题主要围绕工业化装配式装修材料的性能改善与技术攻关，显示公司在该领域较强的技术研发领先优势，在装配式装修市场逐渐打开阶段，公司有望率先受益。 装饰行业疫后需求迎加速修复，公司传统主业有望加快改善。Q1-3公司累计新签订单116亿元，同增3.2%，在今年疫情对装饰行业形成较大冲击情况下，公司今年累计签单仍实现正增长，显示一定经营韧性。装饰行业处经济复苏后周期，随着疫后经济景气度不断改善，预计后续酒店、商业等装饰需求有望加快修复，此外，学校、医院等民生基建未来空间广阔，相关装饰需求将不断增长，公司作为公装行业龙头，传统装饰主业有望加速改善。 投资建议：我们预测2020-2022年公司归母净利润分别为4.0/6.0/8.0亿元，EPS分别为0.30/0.45/0.60元（2019-2022年CAGR为23.5%），当前股价对应PE分别为24/16/12倍，考虑到公司装配式装修具有较好前景，维持“买入”评级。 风险提示：装配式业务拓展不及预期风险，租赁住房政策推进不及预期风险，地产调控趋严风险，应收账款坏账风险等。

中标养护运营24亿PPP大单，利润规模有望再上台阶。公司联合子公司天津青川科技中标“天津市北辰区园林绿化及配套设施PPP项目”（已入财政部PPP管理库），中标额达24.2亿元（年可行性缺口补助1.2亿元，年运营维护服务费0.9亿元），为公司2019年营收3.4倍，项目体量较大；项目服务期限20年，年度投资收益率7.9%，回报率较高。该项目是公司首次中标的养护运营PPP项目，可为公司增添1116万平米长期养护面积，公司运维业务持续顺利推进。项目还综合考虑成本上涨因素而设置价格调整机制，有望为公司提供稳定的现金流的同时助力公司利润水平再上台阶。公司将积极运用节水灌溉、智慧管养等方式运营项目，有助于进一步提升技术壁垒，推动生态领域数字化升级。 “工程+运维”双轮驱动，生态园林劲旅成长潜力突出。近年来，为适应生态园林市场商业模式发展，公司以PPP、EPC、F+EPC等模式开展业务的比重上升，行业定位由园林工程施工企业逐步转变为“工程+运维”双轮驱动的生态综合运营服务商。目前公司在手订单充裕（2019年至今公告新签订单约67亿覆盖年收入约9.3倍），且截至今年上半年累计长期养护面积达2600万平米，有望持续稳定贡献运营收益，未来公司业绩增长动力较强。当前园林行业供给端已大幅收缩、需求端较快增长，叠加行业融资环境边际改善，公司作为成长潜力突出的优质生态园林劲旅，有望持续受益行业供需、融资双改善，实现加速超车。 碳中和目标提振园林行业中长期需求。12月份中央经济工作会议提出要做好碳达峰、碳中和工作--二氧化碳排放力争2030年前达到峰值，力争2060年前实现碳中和。为实现该目标，中央经济工作会议要求除了从消耗端着手转变产业和能源结构、建设碳排放权交易制度外，还需要从治理端着手打好污染防治攻坚战，开展大规模国土绿化行动，提升生态系统碳汇能力。生态治理环境建设是未来我国高质量发展的前置要求，园林绿化、水生态治理、矿山治理、湿地建设等需求将长期存在，而我国目前生态产品及服务仍较为短缺，在“青山绿水”生态治理理念、以及碳中和发展目标下，未来园林行业有望加快补齐短板，驱动园林企业中长期持续成长。 投资建议：根据公司当前在手订单与资产负债表情况，预测2020-2022年公司归母净利润为2.8/3.5/4.4亿元，同比增长35%/25%/25%，EPS分别为0.90/1.13/1.42元，2019-2022年CAGR为28%，当前股价对应PE为13/11/8倍，鉴于公司成长潜力突出，维持“买入”评级。 风险提示：PPP项目融资风险，运营项目进度不达预期风险，碳中和政策落地不及预期风险，信用环境收紧风险等。