前三季度收入增速19.92%,利润增速41.79%,超市场预期。公司发布2018年三季报,报告期内公司实现营业收入191.11亿元,同比增长19.92%;实现归属母公司净利润27.9亿元,同比增长41.79%,对应EPS为1.3元。其中第3季度,实现营业收入72.08亿元,同比增长19.52%,环比增长5.89%;实现归属母公司净利润10.07亿元,同比增长41.65%,环比下降13.87%,3季度对应EPS为0.47元。前三季度电站转让约3.8亿左右,扣非扣电站增速30.4%,明显超出市场预期。 观察母公司(包括终端+配电+控制+电子,不含电源、仪表、建筑、DCS)前三季度收入96.76亿增速18%,增速扣去其他经营收益的净利润增速在30%以上,母公司的毛利率持续上升;但第三季度收入和利润增速有所放缓。光伏以运营为主,在装机未有大幅变动的情况下,利用小时数多了162小时,收入增速22%,电站质量在买卖电站之后不断提升。 公司费用率在下降,现金流净流入有下滑,但是销售商品大幅增长,回款问题不大。公司前三季度费用同比增长17.26%至28.87亿元,期间费用率下降0.34个百分点至15.11%。其中,销售、管理(含研发)、财务费用分别同比上升25.22%、上升22.32%、下降24.72%至11.81亿元、14.63亿元、2.43亿元;费用率分别上升0.26、上升0.15、下降0.75个百分点至6.18%、7.65%、1.27%。本期研发费用同比上升16.16%至5.67亿元。2018Q3经营活动现金流量净流出14.84亿元,同比下降15.64%,主要原因是电站的保障金增多预付款项大幅增长,同时应收票据一项较年初增加了9亿;销售商品取得现金192.76亿元,同比增长27.43%,增速高于收入。期末预收款项9.55亿元,比年初增长221.29%,主要是低压电器增长和电站EPC项目大幅增加。期末应收账款69.34亿元,较期初增长4.32亿元,应收账款周转天数上升2.23天至94.92天。期末存货42.18亿元,较期初上升9.47亿元;存货周转天数上升17.52天至75.33天。 投资建议:我们预计18-20年公司净利润37.34亿/45.17亿/53.14亿元,同比增速31.5%/21.0%/17.6%,对应EPS1.74/2.10/2.47,18年是低压电器毛利率提升的一年,长期更看好公司的全产业链布局,卡位综合能源解决方案供应商,维持目标价至32.76元,对应19年15.6倍估值,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动风险,宏观经济增速下滑,房地产投资增速超预期下降,公司在户用光伏等新业务上推进低于预期。

公司发布2018年半年报,报告期内公司实现营业收入119.02亿元,同比增长20.16%;实现归属母公司净利润17.83亿元,同比增长41.87%,扣除非经常损益的利润增长52.09%,其中电站转让2.8个亿利润,扣非扣电站增速28%。对应EPS为0.83元。其中第2季度,实现营业收入68.07亿元,同比增长14.90%,环比增长33.60%;实现归属母公司净利润11.7亿元,同比增长30.37%,环比增长90.85%。2季度对应EPS为0.54元。 低压电器18H1收入增长23%,毛利率提升近1个点。公司低压电器板块18H1年实现营业收入78.3亿,同比增长23%,毛利率33.13%,同比增长近1个百分点,净利润11.41亿,同比增长33%。我们预计下半年收入继续维持上涨的增速,同时上游铜价下跌刚刚开始毛利率会继续提升,净利润的增速下半年会更高。公司的毛利率会开启新一轮的提升,复制12-15年公司毛利率从23%提升至35%的过程。 光伏板块稳健增长,18H1实现营收38.31亿,同比增长10.66%,毛利率22.2%同比下降0.53个百分点。对应的公司全资子公司新能源开发致力于营销渠道进一步拓展与完善,实现营业收入39.9亿元,较上年同期增长12.69%,实现净利润6.42亿元,增长104%,其中电站转让2.8个亿税后利润。光伏板块利润主要来自电站运营,存量改善明显,电站质量不断提升。 整体毛利率持平,费用率略有上升。整体毛利率持平,看单季度明显好转18Q2是31.3%,18Q1是27%,17Q1是28.4%,17Q2是30.3%。公司2018H1年期间费用同比增长22.72%至17.77亿元,期间费用率上升0.31个百分点至14.93%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升30.04%、上升24.20%、下降2.02%至6.98亿元、8.82亿元、1.97亿元;费用率分别上升0.45、上升0.24、下降0.37个百分点至5.86%、7.41%、1.66%。销售和管理费用细分中均是人工薪酬成本增加较快导致占比提升。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司净利润36.32/44.06/51.53亿元,同比增速27.9%/21.3%/17.0%,对应EPS1.69/2.05/2.40元,18年是低压电器毛利率提升的一年,长期更看好公司的全产业链布局,卡位综合能源解决方案供应商,维持目标价至32元,目标市值690亿,对应19年15.6倍估值。 风险提示:原材料价格波动风险,宏观经济增速下滑,房地产投资增速超预期下降,公司在户用光伏等新业务上推进低于预期。

公司发布2018年半年报,报告期内公司实现营业收入33.55亿元,同比增长10.80%;实现归属母公司净利润3.67亿元,同比下降9.00%。对应EPS为0.49元。其中第2季度,实现营业收入17.59亿元,同比增长4.57%,环比增长10.24%;实现归属母公司净利润2亿元,同比下降15.73%,环比增长20.14%。2季度对应EPS为0.27元。收入和利润均低于市场预期。 从公布的发货细项来看,各个板块Q2增速下跌过快。整体发货量34.11亿,同比增速7.23%,其中通用增速从Q1的30.7%回落至13.61%(小家电需求下滑同时价格竞争激烈降低了毛利率),工控增速从23%回落至5.3%,电力持续下滑从-22%回落至-16.7%,汽车从5%下滑至-10%,高压直流从64%回落至20%,低压开关方面增速反而成为最高的板块从10%提升至29%。 公司毛利率Q2下滑幅度扩大,单看继电器40%毛利率符合预期,上游原材料趋势回落+二季度汇兑损益完全冲回。公司的毛利率大幅回落,从18Q1的39.61%回落至Q2的36.91%,同比17Q2单季度的41.95%下滑5个百分点,二季度的毛利率下滑程度比一季度的2.74个百分点的下滑进一步扩大,而同期的上游原材料在下跌和美元在升值都朝着有利于公司的方向变化。主要是价格回落导致毛利率大幅下滑,毛利率的涨跌是看原材料的绝对价格,而不是看原材料涨价斜率的陡峭程度。同时公司第一次公布了成本占比,同比17H1的原材料、人工和制造费用,18H1分别增长了18%、21%和10.3%,均高于收入的10.8%增长,但是原材料的增长并没有人工增长的多。细分来看继电器40%的毛利率不算低,同期低压电器的毛利率下滑超过继电器。 公司费用率整体平稳,财务费用正贡献,汇兑损益完全冲回。公司2018H1年期间费用同比增长13.48%至6.62亿元,期间费用率上升0.47个百分点至19.73%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升9.72%、上升16.82%、下降27.07%至1.58亿元、4.88亿元、0.15亿元;费用率分别下降0.05、上升0.75、下降0.24个百分点至4.72%、14.55%、0.46%。财务费用中汇兑损益由17H1的544万元变至18H1的-678万元的正收益,美元二季度的升值完全冲回一季度的外汇减值影响,上半年短期贷款增长较快,从年初的8.2亿增加至13.54亿。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20 年归属母公司净利润为7.31/9.07/10.63亿,分别同增6.8%/24.0%/17.2%,对应EPS 分别为0.98/1.22/1.43元,给予19年25 倍PE,对应目标价30.53元,目标市值227.34亿元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济增速下滑、电动车行业发展低于预期、汇率波动。

公司发布2018年半年报,报告期内公司实现营收10.9亿元,同比增长11.10%;实现归母净利润1.23亿元,同比增长12.58%。对应EPS为0.55元。其中第2季度,实现营收5.74亿元,同比增长14.16%,环比增长11.23%;实现归母净利润0.61亿元,同比增长12.65%,环比下降1.27%。2季度对应EPS为0.38元。18H1收入和利润略低于市场预期(受售电业务拖累),但节能在手未投产合同额54个亿,保证未来增长,主要是节能工程的进度影响了收入和利润,往年的经验看下半年是投资的高峰期。 节能业务增长符合预期,盈利性提升,预计三季度加速工期。节能业务上半年收入4.59亿,同比增长19%,毛利率32.7%同比增长0.3个百分点,上半年基数低,二季度开工慢于预期,三季度预计会加速工期。售电业务上半年收入6.26亿,增速6%,毛利率7%同比下降1.7个百分点,拉低了整体毛利率。公司2018H1期间费用同比增长20.00%至0.62亿元,期间费用率上升0.42个百分点至5.68%。 公司主要看投资现金流,18H1投资速度略有放缓,上半年占比低重点观察下半年。18H1投资流出现金流1.93亿元,17H1投出现金流2.5亿元,由于工程进度原因略有放缓,但是从投资比例看下半年往往是投资的高峰,17年上半年投资现金流占比全年27%。18H1经营活动现金流量净流出0.79亿元,同比-180.53%;销售商品取得现金7.85亿元,同比增长4.81%。期末预收款项0.69亿元,同比下降28.66%。 报告期内宁夏+浙江两地新订单落地,共计建设预算11.6亿,合同额6.4亿。目前在售未开工的合同额24亿,整体合同额54亿,在手订单充足。宁夏电网综合节能改造项目,涉及3方面改造内容:一是线路节能改造;二是变压器增容改造;三是换流站节能改造,预计该项目公司总投资金额约为6,955万元,公司将分享该项目效益总额约11,554万元,效益分享期限为6年。浙江(二期)项目:公司为客户建设配电台区变压器节能改造、无功补偿装置优化改造等,加装GFN接地故障综合保护系统、部分地市增储35kV移动式开闭站、增配高压电缆外护套故障测试仪和线路运行状态智能分析装置,预计该项目公司总投资金额约57,036万元,公司将分享该项目效益总额约104,617万元,效益分享期限为9年。 盈利预测与投资评级:预测公司2018-2020年净利润2.88/3.54/4.40亿,同比增长27%/23%/24%,目前估值14倍,给予2018年20倍PE,目标市值58亿,维持买入评级。 风险提示:电网节能投资不达预期;涪陵地区用电量大幅下滑;电力体制改革推进不及预期。

公司发布2017年年报,报告期内公司实现营业收入74.33亿元,同比增长27.08%;实现归属母公司净利润11.36亿元,同比增长77.55%。18Q1营收15.77亿,同比增长35%,归母净利0.81亿,同比增长83.33%。其中17Q4实现营业收入21.19亿元,同比增长11.57%,环比下降4.74%;实现归属母公司净利润5.09亿元,同比增长172.09%,环比增长40.05%。4季度对应EPS为0.38元。其中17年扣非利润6.37亿,同比16年的5.5亿增长15.76%。营收大幅增长除原有业务增长外,16年8月和17年8月合并长园和鹰、中锂新材报表,对营收增速贡献也比较大;净利润大幅增长,主要是出售金融资产,投资收益大幅增长。18Q1营收大幅增长主要来自智能工厂方面17Q1的低基数,同时电动车和电力设备板块实现20%以上的增速;归母净利润增速中可出售金融资产贡献较大,扣非下滑主要原因是财务费用同比增长较多,同时有汇兑损益影响;一季度前十大股东未见明显变化。 17年非经常性损益共计5个亿,同比16年的0.9亿增长4.1个亿;18Q1可出售金融资产变动0.43亿。其中政府补贴1.08亿+可出售金融资产2.58亿+公允价值变动损益1.4亿。18Q1非经常性损益0.57亿元,其中政府补贴0.2亿,可出售金融资产变动0.43亿,扣税0.07万元,主要是出售星源材质股票所致。 17年公司可供出售金融资产当期变动6.34亿元,对当期利润影响金额2.58亿元。其中出售坚瑞沃能股票0.29亿股,实现投资收益2.26亿元。出售风华高科5.7万股和星源材质189万股,实现投资收益0.29亿元。 17年公允价值变动损益来自收购中锂新材产生投资收益1.4亿。公司2017年8月完成以15.92亿元价格收购中锂新材66.35%股权交易并开始合并其财务报表,本次交易中锂新材整体股权估值24亿元。本次交易前公司持有中锂新材10%股权,投资成本1亿元。根据《企业会计准则》相关规定,公司合并中锂新材财务报表时,原持有其10%股权应以公允价值2.4亿元计价,增值部分1.4亿元计入投资收益。 电动车相关材料及其他功能材料板块应收20.38亿元,同比增长36.10%,毛利率39.51%,同比增加1.45个百分点。预计一季度营收增长20%以上。 中锂新材8月并表,大幅增厚上市公司业绩,中锂引进日本东芝全套生产线,是湿法隔膜最大企业之一,2017年出货量约1.4亿平;预计目前已经完成16条线,18年底将达20条线,满产对应出货量3.5-4亿平米。客户方面,中锂2017年已经与比亚迪、CATL签订年度供货合同或框架供货协议,17年底开始CATL已成为公司的最大客户,此外力神也开始供货,国轩、亿纬锂能等也在验厂。2017年8-12月,中锂新材并表营收2.22亿,并表利润0.29亿,17全年实际利润在1.4亿左右;18Q1中锂业绩短期承压,主要公司再投入期,同时行业价格战影响毛利率。 长园华盛保持全球锂电池电解液添加剂龙头地位,2017年华盛泰兴工厂投产使相关产品达到5800吨的生产能力,海外销售额随着三菱在终端电动汽车市场的发力实现大幅增长,长园华盛全年收入3.19亿,同比增长24%,利润0.57亿,略有下滑-10.23%,主要是17年新产能投放增加了摊销成本。 长园电子在电子、汽车和高铁用热缩套管等领域销量稳居中国第一、世界第二,2017年发力汽车及通讯市场,在汽车方面进一步扩大了公司在汽车等领域内的市场份额,与去年同期相比增长幅度达到30%左右,部分产品获得大众BMG、雷诺-尼桑等多家汽车客户的审核和认可,并且通过比亚迪等厂商认证,2017年营收9.19亿、实现20.62%左右的增长,净利润突破1亿,长园电子目前已经公告出售给沃尔核材,预计具体实施将在5月份进行; 长园维安结构调整收效显著,在传统过流保护产品的市场基础上,过电压保护产品销售大幅增长,全年汽车用微电机客户在国内实现20%以上的销售增长,继国外客户法国恩坦华批量供货后,汽车微电机龙头企业日MABUCHI完成了首次审核,2017年实现收入4.22亿,同比增速35.7%的增长,净利润0.55亿,同比增速13.72%。 智能工厂板块营收24.3亿,同比增长43.08%。毛利率52.29%,同比增加4.17个百分点。17Q1智能工厂基数较低,预计一季度营收增长50%以上。 运泰利龙头地位稳固,公司定位高端,核心客户的芯片自动化测试设备的顺利交付,声光电各类测试方案的全面推进,客户包括苹果、华为等,在汇率变化、成本上涨的情况下业绩仍然较为稳健,2017年营收同比增长26%,达到13.8亿,净利润2.33亿,同比增长16.73%。 长园和鹰自动裁床、吊挂系统等标准化设备销售稳步增长,与此同时服装智能工厂整体解决方案逐步落地,共计开展实施2个重点项目和样板工厂,继续保持其服装自动化设备行业龙头地位。而由于拓展客户其2017年销售费用较2015年上升96%、财务费用较2015年增加3375万,导致2017年扣非净利润1.76亿、同比增长12%,2016-17年累计完成净利润3.32亿,未达到3.5亿的业绩承诺,因此补偿方(上海和鹰、上海王信投资)将给公司0.62亿利润补偿,同时商誉计提减值0.66亿元。 欧普菲,欧普菲是机器人辅助测试技术平台和质量控制系统的业界领导者,构建工业4.0及智能工厂方面一直处于领先地位,与运泰利等公司具有极强的互补效应,对业绩的贡献值得期待。 智能电网板块2017年收入28.9亿,同比增长11.90%,毛利率42.41%,同比减少2.81亿。预计一季度营收增长20%以上。l长园深瑞主营电力系统保护控制、配电自动化、工业自动化领域,自2017年1月开始合并长园电力和长园高能报表,长园深瑞与合并子公司协同效应显著,2017年新产品推广卓有成效,充电桩市场份额增加,配网中一二次融合成套招标名列前茅,新业务中设计总包、运维服务等均有突破性成绩,中石油取得突破,中标长庆/冀东油田项目,海外总包中标安哥拉项目。2017年全年长园深瑞实现营收24.89亿,同比增长74.29%,实现净利润2.41亿,同比增长16.83%,增长主要来自长园电力和长园高能并表。 长园共创新产品稳步推进:长园共创保持着微机五防国内第二的市场地位,目前其轨交业务已经拓展到10个城市、15条线路,第二代自动接地装置研发完成并成功投运;通讯行业锁控系统中标铁塔及中移物联网等企业,确立了在通讯行业锁控技术的领先地位;石化市场实现全国首例石油工艺防误,取得重点突破。17年共创实现营收3.51亿,同比增长18.34%,净利润0.59亿,增速30.18%。24.78%、上升22.95%、上升256.51%至8.26亿元、14.12亿元、3.63亿元;费用率分别下降0.2、下降0.64、上升3.15个百分点至11.11%、19.00%、4.89%。2017年经营活动现金流量净流入1.41亿元,同比下滑68.38%;销售商品取得现金72.72亿元,同比增长28.18%。期末预收款项2.71亿元,同比增长65.58%。期末应收账款41.95亿元,较期初增长10.17亿元,应收账款周转天数上升7.89天至178.57天。期末存货15.15亿元,较期初上升4.17亿元;存货周转天数上升9.79天至115.43天。应收账款和存货等增长主要是合并中锂新材所致。18Q1费用率略有升高至45.18%,主要增长在财务费用率,长短期贷款比期初均有增加共计15亿,同时存货略有增长至15.86亿。 盈利预测与投资评级:暂不考虑公司出售长园电子继续增厚公司的投资收益大约8亿,同时减少公司经营性利润;我们预计公司18-20年归属母公司股东净利润在11.77/14.32/17.18亿,其中计入了常规性的投资收益。如果考虑到长园电子的出售,公司利润接近20个亿。鉴于公司优良的并购基因和极强的整合能力,考虑目前公司在电动车、工业4.0占比的显著提升,给予公司2018年25倍PE,目标价22.25元,对应294亿市值,维持“买入”评级! 风险提示:中锂业绩不达预期,智能电网业绩下滑,宏观经济波动影响。

公司发布2017年年报和18年一季报,整体表现超市场预期。17年报告期内公司实现营业收入234.17亿元,同比增长16.13%;实现归属母公司净利润28.4亿元,同比增长29.98%。对应EPS为1.34元。其中第4季度,实现营业收入74.8亿元,实现归属母公司净利润8.72亿元,对应EPS为0.41元。18Q1公司营业收入50.95亿元,同比增速27.99%;实现归属母公司净利润6.13亿元,同比增长70.59%,扣非后净利润6个亿,同比增速85.59%。一季度公司出售电站,影响扣非净利润1.7亿,剔除影响后扣非净利润增长32%,同样超过市场预期。 低压电器17年收入增长14%,18Q1营收和利润均大幅提升。17年实现营业收入141亿,同比增长14.21%,毛利率32.48%,同比减少0.93个百分点。低压电器的成本拆分中,原材料和人工占比均有提升,费用占比下降。18Q1中低压电器我们判断营收增速27%,净利润增速30%,毛利率在33%左右,整体营收大幅增长毛利率触底反弹。 通过观察低压电器的各个细项的销量和收入增速情况,可以比较明显的看出16年的销量增速是高于收入的,这说明整体的价格在复苏的初期是下滑的,同时毛利率也是下滑的;17年各个分项的销量增速是低于收入增速的,说明17年在上游大宗上涨的环境中公司产品的价格是有提升的,充分说明了公司的议价能力,17年毛利率的下降陡峭程度明显变缓,如果上游成本回落,公司的毛利率会开启新一轮的提升,复制12-15年公司毛利率从23%提升至35%的过程。 公司低压电器主要包括控制电器+终端电器+配电电器+继电器+零部件等事业部,在母公司的口径方便观察,可以比较有持续性的体现低压电器板块的走势,母公司一季度营收增长27%,归母净利润增速30%以上,目前看母公司营收走势继续攀升。 最后诺雅克品牌实现扭亏,营收4.77亿净利润0.41亿,实现了9个点的净利率,不同于正泰传统的分销低压品牌,这一品牌是直销的品牌,相关的营销队伍和品牌宣传队伍已经开始发挥作用。 光伏业务17年实现营收87.9亿,同比增长18.16%;18Q1光伏行业淡季,电站转让增厚利润。光伏板块利润主要来自电站运营,存量改善明显,电站质量不断提升,同时装机量还在不断增长。户用板块是板块成长的代表,公司17年初融资做户用光伏,目前已经投资17.33亿,在17年从租赁开始进入市场,后续将继续加大直接销售的比例,17亿投资对应大约200-250MW的户用装机,一季度分布式装机继续增长大约50MW,其余工商业分布式余量上网模式超过500MW。 17年底公司持有电站权益装机超过2.175GW,18Q1由于有电站转让,持有电站略有下滑;目前建、拟建项目超过1GW。17年公司电站利用小时数从16年的956小时增长至970小时,平均上网电价从16年的0.80提升至0.81,主要原因在于分布式装机占比的提升。 报告期内,正泰新能源完成户用光伏用户安装超4万户(超过200MW),领跑国内户用光伏行业,通过承办全国户用光伏应用经验交流会,举办正泰百镇万村“新能源示范镇”创新交流会及“正泰光伏学院”揭幕典礼和正泰户用光伏全国经销商推广大会等,进一步提升品牌影响力。加强居民屋顶业务的市场拓展,在浙江省内已招募60家代理企业,省外开发安徽、河南、山东、江苏等市场共22家代理企业。 2017年12月31日,公司全资子公司浙江正泰新能源开发有限公司与浙江省水利水电投资集团有限公司签署《股权转让协议》,向浙江省水利水电投资集团有限公司出售其甘肃、宁夏地区9个光伏电站项目公司各51%的股权,净利润贡献1.7亿(部分确认)。 积极培育新业务,打通能源互联网整个产业链。在能源变革的时代,正泰处于改革浪潮的风口,依托光伏发电业务,公司可拓展的业务非常多,比如参与售电业务,比如构建集“新能源发电、配电、售电、用电”于一体的区域微电网,实现商业模式转型;积极发展地面光伏电站的同时,大力发展工商业及户用光伏系统,全面参与用户侧分布式电源市场;打造能源互联网平台,整合光伏发电及电器制造的产业链资源,发挥协同效应。分布式光伏、储能和智能的区域电网是能源互联网的物理基础,公司目前在分布式光伏和电力设备上优势已经非常明显,目前正在积极布局储能。 17年报告期内,公司出资6,000万元增资中能锂业,收购其20%股权。本次收购有利于正泰为储能产业化落地提供持续稳定的资源供给及产业发展的技术和人才支持。 储能EMS电能管理系统国内领先,为正泰储能业务推进打下基础。 基于工业、商业应用储能系统关键技术研究与产品开发项目获得100万政府补贴。 17年费用率15.62%,费用控制整体稳定。公司2017年期间费用同比增长20.78%至36.57亿元,期间费用率上升0.6个百分点至15.62%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升32.52%、上升13.15%、上升21.56%至13.41亿元、18.1亿元、5.05亿元;费用率分别上升0.71、下降0.2、上升0.1个百分点至5.73%、7.73%、2.16%。其中研发全部费用化,总投入7.94亿元,营收占比3.4%。18Q1整体费用率16.8%,整体略有上升,主要是光伏淡季,营收较低费用照常确认的原因,另有户用方面的跨区域渠道建设的原因,为二三季度的旺季做准备。 预收款大幅提升,现金充裕。2017年经营活动现金流量净流入25.68亿元,同比下降47.58%;销售商品取得现金237.31亿元,同比增长10.67%。期末预收款项2.97亿元,同比增长66.88%。期末应收账款65.03亿元,较期初增长9.47亿元,应收账款周转天数上升18.52天至92.69天。期末存货32.71亿元,较期初上升12.26亿元;存货周转天数上升16.8天至57.82天。18Q1的预收款项持续攀升,从17年底的2.97亿升高到4.4亿元,显示丰富的订单。整体运营情况看,现金在不断积累,营运资金非常充足。 投资建议:我们预计18-20年公司净利润37.87亿/46.02亿/53.93亿元,同比增速33.4%/21.5%/17.2%,对应EPS1.76/2.14/2.51元,18年是低压电器毛利率提升的一年,也是光伏户用大发展的一年,长期更看好公司的全产业链布局,卡位综合能源解决方案供应商,目标价至35元,目标市值750亿,对应18年20倍估值。

公司发布2017年年报,报告期内公司实现营业收入241.98亿元,16年数据经调整后同比下滑14.34%;实现归属母公司净利润32.41亿元,同比增长2.51%。公司18年计划实现营业收入266亿元,同比增长10%,发生营业成本186亿元,期间费用36亿元。上市板块承诺利润是17/18/19年分别是22/22.2/24.8亿元,最终注入板块实现盈利23亿,完成业绩承诺。17年末在手订单312.79亿,当年新增订单174.54亿元。 电网自动化及工控业务实现营收135.46亿元,同比减少23.35%,毛利率29.07%,比上年增加5.67个百分点。电网自动化板块除了接纳注入前上市公司的电网自动化、工业控制及轨交以外,还吸收了节能板块的配电节能业务和充电桩业务,以及继保公司的自动化业务。电网自动化业务是南瑞在智能电网中逐步发展壮大的核心板块,近几年随着电网自动化水平的提高,整体的电网投资已经趋于饱和,目前看板块内的主要营收来自技术迭代和更新需求,比较大的新增空间来自配网自动化等贴近用户的端的市场。预计电网自动化板块未来在分布式能源大量介入的环境下,从电网侧的自动化逐步转向用电侧的自动化业务;同时新能源的介入比例提升也对电网提出了更高的要求,未来电网的消纳新能源能力会逐步提高,这对于调度和安全稳定技术都会有新的技术迭代空间。 继电保护和柔性输电业务实现营收51.55亿,同比增加30.8%,毛利率46.64%,比上年减少1.2个百分点。继电保护业务和柔性输电业务基本上以原南瑞继保的业务为主,承接了注入前上市公司和继保公司的继电保护业务,同时还有继保公司和普瑞工程公司的常规直流特高压和柔性直流特高压的业务。该板块是保持高增长的板块,同时继续保持了高毛利率。柔性直流是未来最大看点,17年12月,世界上电压等级最高、输送容量最大的张北柔性直流电网试验示范工程获得核准,新建张北、康保两个送端,再加上丰宁调节端和北京受端共4座±500千伏柔直换流站,促进张家口市可再生能源示范区风电、光伏发电开发外送,提高北京接受外电能力,保障2022年冬奥会场馆安全可靠供电。后续继续关注乌东德±800kV柔性直流项目的批复情况。 发电及水利环保营收略有下滑,电力自动化信息通信保持平稳。发电业务营收21.92亿,同比下滑-27.6%,毛利率9.08%,同比增加1个百分点,发电板块主要承接了风电、光伏、水利等业务,目前仍然处于低毛利率的状态;电力信息化业务营收28.49亿,同比增长8.38%,毛利率20.11%,增加2.82个百分点,电力信息化业务包括了原上市公司、南瑞继保和通信公司的所有信息通信业务。 18年一季度整体上市完美收官,配套募集资金收获重要股东。公司注入资产配套融资价格15.99元,整体募集资金61亿。国资委四大产业基金国协、国同、国创、国新四个中有三个进入,战投背景深厚资源丰富,看好国有资产升值。同时另有上海重阳战投,新华人寿、华能国际等重要战略投资者,有望帮助南瑞开启新的发展历程。 注入后费用率略有提高,周转率提升,研发占比大幅提升。公司2017年期间费用同比增长196.33%至33.04亿元,期间费用率上升3.89个百分点至13.65%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升173.24%、上升188.97%、下降529.34%至12.77亿元、19.34亿元、0.93亿元;费用率分别上升1.18、上升2.13、上升0.57个百分点至5.28%、7.99%、0.38%。报告期研发投入16.22亿元,较上期增长14.91%,研发投入总额占营业收入比例为6.71%,较上期增长1.71个百分点,研发投入资本化的比重为5.33%,较上期降低2.39个百分点。2017年经营活动现金流量净流入33.01亿元,同比增长80.93%;销售商品取得现金242.67亿元,同比增长114.87%。期末预收款项35.23亿元,同比增长109.42%。期末应收账款149.94亿元,较期初增长82.91亿元,应收账款周转天数下降53.05天至161.4天。期末存货55.6亿元,较期初上升35.13亿元;存货周转天数下降4.82天至80.85天。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司归母净利润38.29/43.84/49.58亿,EPS为0.84/0.96/1.08元,同比增长18.2%/14.5%/13.1%。目前板块市值最高776亿,估值在20倍左右,19-20年是新一轮的特高压订单落地,同时新能源比例提升和电力市场(特别是现货市场)带来电力软件和硬件的新一轮升级,利润增速或开启新一轮成长;IGBT研发代表了电力电子的制高点,国产化进度值得重点关注。长期看点丰富,维持买入评级,目标市值1000亿,目标价21.8元,对应18年估值26倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下滑,电网投资不达预期;海外业务推进不达预期;特高压业务和柔性直流项目落地低于预期。

公司发布2017年年报,报告期内公司实现营业收入382.81亿元,同比下降4.58%;实现归属母公司净利润21.96亿元,同比增长0.25%。对应EPS为0.59元。其中第4季度,实现营业收入101.55亿元,同比下降26.29%,环比增长0.55%;实现归属母公司净利润3.4亿元,同比下降19.77%,环比下降31.10%。4季度对应EPS为0.09元。三大业务发展整体平稳:输配电业务国内毛利率下降拖累利润,海外成套业务毛利率大幅改善;新能源业务是亮点,储备项目支撑未来利润释放;能源业务初具规模,利润增速明显。2018年公司力争实现营业收入400亿元(合并报表),营业成本(合并报表)控制在340亿元以内。 电力装备业务国内原材料带来压力,海外17年底待确认订单60亿美金。变压器业务营收102亿,同比增长5.53%,毛利率25.75%,增加0.74个百分点,公司变压器产品实现产量2.38亿kVA;电缆业务营收64.47亿,同比增长18.8%,毛利率5.2%同比减少9.17个百分点;2017年输变电国内市场签约210亿元人民币,电网集中招标中标率排名行业前三;公司输变电成套业务营收50.3亿,同比下滑2.57%,毛利率大涨11.14个百分点至32.73%,公司加大国际市场开拓力度,在乌兹别克斯坦、巴基斯坦、埃及、几内亚、乌干达等国家取得新突破,截至2017年末,公司国际成套系统集成业务正在执行尚未确认收入及待履行项目的合同金额超过60亿美元,16年底这一数字是50亿美金,15年底是33亿美金。 国内业务主要是电缆业务毛利率大幅下滑,受上游涨价影响,电缆板块直接变成负贡献,其中鲁能泰山电缆子公司净利润-1.42亿;变压器业务三大公司合计利润6个亿,同比16年的5.2个亿还略有提升,主要系特高压优质订单集中落地提升了毛利率。 海外情况:输变电成套海外业务营收基本持平,毛利率大涨,主要是公司海外业务加强了工程管理所致,同时公司的海外板块中还包含了一定的新能源成套业务。 新能源板块多晶硅和运营业务是增长点,EPC略有下滑。新能源业务实现营收104亿,同比增长2.3%,毛利率23.4%,整体由于多晶硅和运营业务占比提升,毛利率增加3.65个百分点。 多晶硅业务:营收34.62亿,同比16年的25.43亿增长36%。多晶硅生产拥有2×350MW自备电厂,电力成本较低,具有较强的规模及成本优势。公司多晶硅产品通过产能挖潜,产量达到2.94万吨,多晶硅实现毛利14.1亿元,较上年同期增加63.2%。投资40.65万元,资本金占总投资的约30%,即12亿元,新特能源占比项目公司股权比例70%,扩建3.6万吨多晶硅项目,完成后公司多晶硅总产能达到6.6万吨/年。新产能按照9万元/吨的售价测算毛利在10亿元,单吨全成本在5万元以下。 新能源电站运营:实现营收3.1亿,同比16年的1.28亿增长141%。截止17年底,已建成运营项目620MW,在建100MW;年度量5.84亿度,上网电量5.66亿度。 EPC业务:实现营收68.6亿,同比16年的84.3亿下滑18.6%。新能源公司确认销售收入的光伏、风能电站EPC、PC、BT(BT共计309MW)等项目装机1.53GW,报告期已完工未转让及在建BT项目556.5MW;报告期公司确认收入的光伏装机1,441.58MW,风电装机87.62MW。截止17年底,在手已核准装机光伏386MW+风电2341MW(内蒙特高压外送975MW),属于BT项目按照6元的单价,营收在160亿,潜在净利润体量在8-10个亿。 能源板块增幅较大,公司第三个增长极规模逐步提升。 电费业务营收大涨82.41%至7.18亿,毛利率增加10.85个百分点至37.72%,主要系公司新能源自营电站并网发电量增加、昌吉2×350MW热电联产项目建成投运所致。 煤炭业务营收大涨61.5%至22.04亿,毛利率减少8.53个百分点至23.27%,主要系国家煤炭产业结构调整,按照相关政策关停小煤矿,公司积极开拓煤炭市场所致;毛利率较上年同期减少8.53个百分点,主要系天池能源公司根据生产情况计提的专项储备增加导致分摊至煤炭产品的成本增加所致。新疆天池能源有限责任公司投资将军戈壁二号露天煤矿1000万吨/年项目和将二矿铁路专用线项目,投资金额分别为15.8亿元和4.9亿元,上述两个项目的资本金(两个项目累计金额62,400万元)由公司及新疆众和股份有限公司以货币资金按现有持股比例同比例向天能源增资扩股。天池能源增资扩股完成后,公司持有天池能源143,292.06万元股权,占天池能源85.78%股权。 费用率增长抵消毛利率增长,汇兑损益影响财务费用,营运情况整体良好。公司2017年期间费用同比增长15.18%至48.43亿元,期间费用率上升2.17个百分点至12.65%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升3.22%、上升7.76%、上升107.69%至19.78亿元、20.36亿元、8.29亿元;费用率分别上升0.39、上升0.61、上升1.17个百分点至5.17%、5.32%、2.17%。2017年经营活动现金流量净流入17.88亿元,同比下降32.25%;销售商品取得现金432.78亿元,同比增长4.76%。期末预收款项48.91亿元,同比增长3.30%。期末应收账款114.54亿元,较期初增长32.04亿元,应收账款周转天数上升16.13天至92.65天。期末存货109.8亿元,较期初下降5.08亿元;存货周转天数上升15.45天至134.47天。营运情况整体看现金在增加,营运资金在大幅提升。 17年公司通过配股融资后,18年仍将通过债券融资60个亿,未来三年将提升分红比例。17年6月的配股,本次配股配售比例为每10股配1.56269股,本次配售增加的股份总数为480,765,103股,配股价格为7.17元/股,不超过36.29亿元(含发行费用),扣除发行费用后的净额将全部用于补充公司国际成套系统集成业务营运资金及偿还银行贷款和中期票据,截至2017年12月31日,公司使用募集资金补充公司国际成套系统集成业务营运资金40,618.16万元,偿还银行贷款和中期票据149,700万元,累计使用募集资金190,318.16万元; 2018年3月23日,经中国证监会核准,本次债券发行规模不超过30亿元(含30亿元)。以每3个计息年度为一个周期,在每3个计息年度末附发行人续期选择权,最终确定本期债券票面利率为6.30%。本公司主体信用等级为AAA,本期公司债券信用等级为AAA。 2018年4月13日收到中国证券监督管理委员会出具的《关于核准特变电工股份有限公司向合格投资者公开发行公司债券的批复》,批复一带一路专项投资债,募集资金不超过30亿元。 2018年4月13日,公司召开了公司八届十一次董事会会议,会议审议通过了《特变电工股份有限公司股东未来分红回报规划(2018年-2020年)》:公司目前的发展阶段属于成熟期,当公司下一年度无重大资金支出安排,进行利润分配时,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%;当公司下一年度有重大资金支出安排,进行利润分配时,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到40%。 盈利预测与估值:目前公司PB1.03倍已经处于历史底部,目前还是具备相当足够的安全边际,我们预计公司会逐步回归至1.3倍PB的均值中区。我们预计18-20年归母净利润为25.83/31.15/37.48亿,分别同增17.7/20.6/20.3%,对应EPS分别为0.70/0.84/1.01元,考虑到特变未来多晶硅和风光BT项目储备丰富,海外一带一路的订单仍然在增长,给予2018年16倍PE,目标价格11元,目标市值413亿元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济增速下滑、电动车行业发展低于预期、汇率波动。

公司发布2017年年报,报告期内公司实现营业收入20.6亿元,同比增长23.73%;实现归属母公司净利润2.26亿元,同比增长34.82%。对应EPS为1.42元。其中第4季度,实现营业收入5.15亿元,同比下降3.64%,环比下降8.54%;实现归属母公司净利润0.47亿元,同比增长21.71%,环比下降33.07%。4季度对应EPS为0.29元。节能业务高增长一方面是由于公司16年4月注入节能资产,同比基数缺少16年一季度的数据,另一方面公司16年新增订单保障了17年营收绝对值增加了4.2个亿。通过统计在建工程,目前在手订单合同额估算是47亿元,基本锁定了19年的业绩。我们预计18年同样会有4个亿的营收增量,保持原有20%以上的净利率,节能业务的净利润在2.4亿左右,公司整体净利润在3亿。 国企改革电力设备行业中弹性最大标的,国家电网内部定位空间广阔。1)资产注入方面,公司目前已经定位成国网的节能平台,已经承诺在五年内以资产注入的方式解决国网节能平台和省公司节能平台的统一问题,同时国网节能公司体内还有很多的清洁发电资源,整个节能公司的资产证券化率不到20%。2)电力体制改革方面,我们认为国网参与配电公司的混合所有制改革的平台,大概率是这些装备制造公司,南瑞、许继、涪陵这些装备制造公司首先不是电网公司、其次是上市公司,本来就是属于社会资本的一部分,他们最有可能去各地参与配售电的改革,涪陵电力本来就是一个地方电网配售一体化的公司,更适合作为售电平台公司或者综合能源服务商。 公司2017年期间费用同比增长65.72%至1.24亿元,期间费用率上升1.52个百分点至6.02%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升32.94%、上升21.53%、上升3844.27%至0.01亿元、0.89亿元、0.34亿元;费用率分别上升0、下降0.08、上升1.6个百分点至0.05%、4.32%、1.65%。 2017年经营活动现金流量净流入6.97亿元,同比增长102.54%;销售商品取得现金21.64亿元,同比增长17.50%。期末预收款项0.85亿元,同比下降48.38%。公司售电业务和节能业务的资金预收模式导致应收账款和存货非常低,期末应收账款0.01亿元,较期初下降0.04亿元,应收账款周转天数下降0.16天至0.49天。期末存货0.01亿元,较期初持平;存货周转天数下降0.08天至0.12天。 盈利预测与投资评级:我们认为17年在手订单充足,18年大概率会持续有新项目持续落地,为未来2-3年的业绩提供成长性。经过前期调整,目前估值已经进入16年初国网节能资产注入以来的历史低位,17和18年的成长具有确定性,2018-2020年归母净利润为3.01/4.03/5.04亿元,同比增长33%/34%/25%,给予2018年25倍PE,目标市值75亿,维持买入评级。 风险提示:电网节能投资不达预期;涪陵地区用电量大幅下滑;电力体制改革推进不及预期。

盈利预测:我们预计18-20年归母净利润为8.87/11.21/13.77亿,分别同增29.5/26.4/22.8%,对应EPS分别为1.67/2.11/2.59元,宏发18年的看点仍然在于上涨的毛利率,具体原因上文描述过,自动化水平持续提升+PPI下行中的议价能力,同时17年的低谷主要来自于一次性的汇兑损益,不影响经营发展不影响估值,18年是汽车和新能源车不断有大客户落地的一年,也是新品类持续扩张的一年,我们认为估值和增长的逻辑都没有变化,及时经济下行仍能穿越周期,给予2018年30倍PE,对应目标价50元,目标市值266亿。 风险提示:宏观经济增速下滑、电动车行业发展低于预期、汇率波动。

18年1月底集团公司设立员工和经销商持股计划,理顺机制共进退。1月29日正泰集团已通过上海证券交易所大宗交易系统将其持有的部分公司股份转让给国泰-固本资产管理计划。国泰-固本资产管理计划是公司控股股东正泰集团部分员工与本公司部分经销商设立的员工与经销商持股计划。本次交易,正泰集团转让其持有的公司股份0.24亿股,转让均价22.47元,总金额5.43亿元。本次的持股计划主要是集团层面的员工和传统的低压电器经销商,公司17年中做过上市公司200多人核心骨干的限制性股票购买,整体上从集团、上市公司、经销商层面理顺了激励机制,齐心协力共同进退。 与国企合作出售光伏电站,当期确认收益2.9亿元。公司1月初公告以5.39亿元出售给浙能集团共计405MW的9个光伏电站,同时与正泰集团财务公司签订金融服务协议,整体看公司的目的是盘活电站资产,提前兑现收益,用滚动发展的思路去投资更优质的项目。本次出售光伏电站是双赢的局面。浙水公司在配额制的要求下有收购电站的诉求,发挥浙能集团在输电和交易电量方面的优势,申请西电东送政策支持,改善西部光伏电站限电情况,提高西部光伏电站的收益。未来正泰和浙能集团也会有更长期的合作,在电力体制改革和改善限电中各自发挥优势。从正泰角度来说,本次转让的电站只有权益的51%,所以本次转让的价格(400MW,5.39亿元)只是总资产的百分之十几,折算回去电站的作价在8-9元/W。本次增厚2018年净利润约2.9亿元,其中1-1.2亿是电站出售的权益溢价,1.7-1.8亿是上游组件等产品当初自建没有确认的利润。同时本次出售的电站品质一般,有一些用地方面的遗留问题,也处于限电严重地区,但是对于浙能有着积极的意义。同时公司与正泰财务公司签订《金融服务协议》,就授信服务、存款服务、资金统一结算业务以及其他金融服务等业务达成协议。这一协议将会降低未来的融资成本,我们测算16年正泰电器利率在6.3个点(财务费用4.16亿,16年借款65.9亿)。正泰财务公司一方面解决上市公司的存贷款平衡,另一方面降低上市公司的融资利率。 低压电器作为房地产的后周期属性明显。电力设备中最重要,也是造价最高的两个设备就是变压器和开关,其余大都是用于测量和监控的辅助设备。其中低压电器主要就是指电压等级在1kV以下的开关,主要的功能就是“该跳闸的时候要准确迅速的跳,不该跳的时候不要瞎跳”。低压电器广泛存在于房地产、制造业和基建等各种需要用电的场景下,但是他不属于电网投资,低压电器的应用场景往往在红线以内,也就是房地产开发商和工业用电企业的内部,购买者是各个用电的用户,所以整体是固定资产投资的后周期。 低压电器的投资类似于工业控制领域,投资的方法主要是看下游的趋势。首先从量价上来看,销量和价格几乎无法跟踪,非同质化的产品没有统一的单位,也没有统一的售价;其次下游比较分散,工业控制分布在制造业的各行业,低压电器比工控还要再多一些房地产和基建项目;最后,投资更多看趋势,这个趋势更多的是宏观的产能趋势,房地产的投资和制造业产能的投资往往给低压电器和工控这些后周期品种带来很好的确定性,低压电器往往排在土建施工之后,设备进场之前。 盈利预测与投资评级:我们维持17年的盈利预测,基于出售电站确认当期投资收益2.9亿的逻辑上再次上调利润,我们预计17-19年公司净利润29.39亿/37.63亿/44.30亿元,同比增速34.5%/28.0%/17.7%,对应EPS1.37/1.75/2.06,目前上调目标价至35元,对应18年20倍估值。

投资要点 麦格米特创业团队具有华为艾默生基因,研发导向保证公司不断跨行业发展。公司是一家智能家电电控产品、工业电源和工业自动化产品供应商,成立于2003年,成立之初先在平板电视电源产品领域实现突破,现已在平板电视电源领域业内领先,后依托电力电子核心技术,陆续推出了工业和通信电源、医疗电源、电机驱动、变频器、PLC等工业产品。公司创始团队多出自华为-艾默生,公司董事长兼总经理童永胜博士历任深圳市华为电气和艾默生网络能源公司副总裁,使得公司延续了华为的研发导向,研发投入占营收比例保持在11%以上。 近3年营收和利润复合增速30%和66%,股权激励计划为公司长远发展保驾护航。公司家电业务15年恢复增长,工业业务目前处于高速扩张阶段,近3年营收和利润复合增速高达30%和66%,同时各个细分领域产品推陈出新,毛利率稳步提升。同时公司7月13日发布向激励对象首次授予限制性股票的公告,110名核心管理人员及业务骨干累计获授限制性股票280万股,占当日股本总额的1.58%。股权激励方案将充分调动核心人员的积极性,有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,有利于公司长期快速发展。 智能家电中平板电视保持稳定智能卫浴爆发,工业电源突破大客户,工业自动化中新能源电控是新增长点。公司平板电视电源产品行业领先,未来将持续稳定增长,同时逐步向高功率倾斜,毛利率有望进一步提升。公司的智能卫浴产品市场空间广大,将伴随智能座便盖的渗透率不断提升高速增长,公司已为惠达和美标供货,在控股怡和卫浴后也开始销售自己生产的智能卫浴整机。公司在电视电源实现较好成绩以后进入医疗电源和工业电源领域,产品毛利率较电视电源有较大提升。公司目前的客户也都以行业龙头为主,医疗电源进入飞利浦、Electrochem等企业,工业电源为西门子、魏德米勒等行业龙头供货,我们预计随着公司上市后品牌竞争力日益增强,以及募投项目新产能逐渐达产,工业电源产品将高速增长。工业自动化领域进口替代空间广阔,新能源汽车电驱有望高速增长。工控行业自2016年下半年起需求好转,叠加制造业产业升级迎来结构性复苏,我们预计工控复苏将贯穿全年,国内品牌的进口替代势不可挡,我们预计公司PLC、数字化焊机等产品将有较好增长。公司的电机驱动器产品逐步放量,已是北汽新能源主流供应商,将受益于新能源汽车的爆发有望高速增长,成为新的增长点。 盈利预测与投资评级:我们预计2017-2019年归属上市公司股东净利润为1.61/2.19/2.53亿,同比增长47%/36%/15%,EPS分别为0.89/1.21/1.40元,考虑到公司优异的研发实力和行业布局,已经从家电领域成功突破了工业电源和工业自动化行业,已经证明了自己的跨行业发展的拓展能力,未来看好公司在新能源车领域的发展,目前已经进入北汽产业链未来前景广阔,给予2018年40倍PE,目标价48元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:募投项目不达预期,新产品开发进度不达预期,新能源汽车行业政策存在不确定性等。

公司是全球领先的运动控制产品制造商。鸣志电器前身为1998年成立的鸣志有限,以软件设计为发源端,以智能电机为导向,致力于成为系统级的运动控制解决方案的提供商。公司主要产品包括控制电机及其驱动系统、LED智能照明控制与驱动产品以及设备、状态管理系统整体解决方案、电源电控研发与经营、电力自动化应用中继电器等产品的国际贸易代理。2014-16年,公司营业收入由11.22亿增至14.75亿,CAGR约15%;归母净利润分别由0.93亿增至1.57亿,CAGR约30%;毛利率由34%增至39%,持续上升。2017年前三季度,公司营收12.07亿,同增13.71%;净利润1.18亿,同增15.02%。 公司控制电机及驱动系统技术领先,其中HB步进电机份额全国第一全球第四,打破日本对于高端步进电机的垄断。公司控制电机及驱动系统产品包括HB步进电机,PM步进电机,及集成式智能步进伺服驱动系统、伺服电机系统和步进及无刷驱动系统等产品,技术处于全球前列水平,50%以上步进电机产品出口国外。2016年步进电机营收9.25亿元,占公司营收63%,3年CAGR约28%;2014-16年毛利率由37.21%上升至45.03%,与伺服系统行业龙头汇川技术毛利率水平相当。其中,公司HB步进电机2016年产量1004万台,营收6.09亿,占公司营收41.29%,3年CAGR约24%,2013-15年全球市场份额由9.43%升至10.18%,打破日本垄断,是前七大厂商中唯一一家非日本生产商。PM步进电机2016年营收1.10亿,占公司营收7.46%,3年CAGR约27%,2016年产量322万台,3年CAGR22%,远高于5%的行业增速,有望稳健增加份额,逐步跻身全球前十。公司集成式智能步进伺服驱动系统、伺服系统2016年营收2.06亿,占公司营收13.97%,3年CAGR约41%,是公司重点方向之一。 LED控制与驱动产品行业景气度高,公司为行业标准制定者之一。全球LED行业市场规模及渗透率增速居高不下,智能照明大势所趋。公司主要生产LED基本型及智能型控制与驱动产品,其中智能型控制与驱动产品为LED智能照明的关键元件,也是公司重点布局方向。中国LED驱 动电源企业数量超过400家,市场鱼龙混杂、较为混乱。而公司将其娴熟的总线控制技术嫁接到LED控制与驱动技术领域,技术领先;公司参与制定《隧道LED照明技术应用指导意见》,是半导体照明技术评价联盟的LED智能控制系统工作小组的副组长单位,是行业标准制定者之一,在目前行业竞争格局下具有先发优势。2016年,公司LED控制与驱动类产品营收1.80亿,占公司收入12.20%,3年CAGR11%。 2014、15、17连续重磅收购,公司通过资产重组逐渐丰富羽翼,完善布局。2011-14年,公司收购国内公司鸣志国贸100%股权、鸣志自控100%股权及安浦鸣志25%股权;2015年以来,公司加速国内外布局,于2014-15年收购AMP99%股权、LiEngineering100%股权,AMP LiEngineering均为北美企业,均位于硅谷附近,公司此举一方面吸纳AMP的客户群体及LiEngineering的尖端技术及应用,另一方面打开了核心技术圈的大门、有助于未来吸纳硅谷尖端人才和技术,一举两得;于2017年拟收购运控电子,运控电子是国内几乎仅次于公司的步进电机厂商,公司此举攻守兼备,进一步强化国内地位。 公司生产、销售、研发体系完善,配合紧密,采用C2M定制化生产,客户资源广泛,研发成果丰硕。生产方面,公司生产以定制化为主,标品生产为辅,可以通过定制化生产满足客户个性化需求,通过标品生产快速响应订单,有效分配产能,提高生产效率。销售方面,公司拥有9处国内办事处,在超过4国设置全资子公司,在超过6国设置代理,拥有1800余家合作稳定的全球客户,公司外销占比由2014年的39%增至45%,不断上升。研发方面,公司以董事长领衔建立技术管理委员会,建开放的技术研发平台,实现各业务线之间的技术共享与融会贯通,目前,公司拥有219人的技术研发团队,拥有22项重要在研项目,为公司发展提供持续动力。 募投资金主要用于产能扩张,太仓项目进一步优化产能、降低成本:为了拓展公司主业发展空间,实现未来战略规划,公司拟在太仓港经济技术开发区制造业园区内投资建设“鸣志(太仓)智能制造产业基地项目”,生产、制造公司主营业务产品;并拟与太仓港经济技术开发区管委会(以下简称“管委会”)签署《项目投资协议》。该项目投资总额预计约人民币55,000 万元。募投项目达产后,预计控制电机产能将增至3200万台,LED控制与驱动产品产能增至545万台,美国HB步进电机产能将新增131万台。另外,公司7月发布公告拟建设鸣志(太仓)智能制造产业基地项目,预计达产后可实现年销售收入12亿元,此举将大大优化公司产能结构,降低制造成本。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2017-2019年归属上市公司股东净利润2.04/2.77/3.61亿元,同比增长30%/36%/30%,EPS分别为0.64/0.87/1.13元,对龙头给予一定的估值溢价,同时看好公司不断随下游(包括消费和制造业)发展,未来业绩增长空间广阔,给予目标价31.3,对应2018年36倍,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:跨国经营风险,公司收购后管理控制与业绩不达预期风险;贸易代理业务对单一供应商依赖风险;募投项目建设低于预期。

公司发布2017年三季报,报告期内公司实现营业收入53.14亿元,同比增长34.54%;实现归属母公司净利润6.28亿元,同比增长38.55%。公司发布2017年三季报,报告期内公司实现营业收入53.14亿元,同比增长34.54%;实现归属母公司净利润6.28亿元,同比增长38.55%。对应EPS为0.48元。其中3季度,实现营业收入22.24亿元,同比增长45.75%,环比增长15.68%;实现归属母公司净利润3.63亿元,同比增长98.28%,环比增长64.56%。3季度对应EPS为0.28元。三季报营收大幅增长主要原因是公司三大业务板块营业收入均有稳步增长以及合并报表范围变动,其中子公司长园和鹰和中锂新材分别于2016年8月和2017年8月纳入合并范围。本报告期净利润大幅增长主要原因是营业收入上升以及本报告期控股中锂新材确认相关投资收益,同时由于有息负债增加及汇率变动导致本报告期财务费用上升(主要系子公司运泰利)降低了归属于上市公司股东的净利润增幅,其中中锂新材贡献了1.4亿的投资收益。

收购三花汽零落地,新能源汽车热管理业务将成重要增长点。三花汽零长期专注于汽车热管理业务,现已开拓法雷奥、马勒贝洱等知名汽车热管理系统集成商,以及奔驰、通用、特斯拉等整车厂的业务。公司技术研发实力强,车用电子膨胀阀与新能源换热器已经进入特斯拉Model3车型供应链(公司公告16年来自特斯拉营收0.166亿),按照50万辆车,2000元单车营收测算,特斯拉带来营收弹性10亿。三花汽零业绩承诺为17-19年净利润分别为1.69/2.08/2.45亿元,未来随着新能源汽车的进一步放量,新能源汽车热管理业务将成为公司重要的增长点。 家电主业稳健,制冷业务随空调放量,微通道和亚威科业务受益海外经济复苏。制冷业务是公司目前的主要盈利来源,受益下游空调行业景气度提升,据国家统计局数据,2017年1-8月,空调累计生产13,300.20万台,同比增长18.70%,国内空调行业景气度预计维持,将有力带动公司制冷业务的增长;微通道业务主要在北美,市占率全球第一,长期收益北美空调销量复苏,短期受汇兑损益影响;亚威科业务主要在德国,同时咖啡机、洗碗机等白色家电在国内渗透率空间大。 三花汽零三季度并表,业绩增长稳健符合预期。公司发布2017年三季报,公司实现营业收入71.90亿元,并表调整后同增23.50%;归母净利润9.79亿元,并表调整后同增25.76%,业绩符合市场和我们的预期。受益于三花汽零并表,公司前三季度毛利率为30.82%,同比增加1.36个百分点。 盈利预测和投资建议:18年我们预计是新能源整车国内外放量的一年,国内17年低基数+国内外新爆款车型上市+国内双积分政策的逐步落地,三大因素带动销量的提升,其中寻找产业格局最优质的环节,我们锁定了汽车零部件的龙头,我们认为热管理板块中三花智控具有全球龙头的优势地位,随着单车用量提升和整车销量的提升,三花智控类似于宏发股份,属于经营稳健型的公司,长期看业绩平稳提升。我们预计公司2017-2019年归母净利润为12.57/15.90/19.66亿元,同增46.6%/26.5%/23.7%,EPS分别为0.59/0.75/0.93元。给予2018年公司28倍估值,对应目标市值450亿,目标价21元,首次给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;汇率波动风险;下游空调需求不及预期;新能源汽车销量不及预期。