2024年1月，整体房地产市场持续承压，公司销售整体保持低位运行状态；1月通常为公司拿地低谷，土地投资强度仅为为9%。 投资要点：业绩符合预期，维持增持评级。鉴于公司拿地更加聚焦高能级核心城市，同时深铁董事长担任公司董事会副主席，公司未来长期发展有望获深国资强有力的支持，因此维持增持评级，维持2023/2024/2025年EPS分别为1.72/1.70/1.76元，维持目标价25.4元，对应2023年14.8XPE。 房地产市场持续承压，销售整体保持低位运行状态。2024年1月，万科实现合同销售面积125万方，同比下降25.0%；实现合同销售金额194.5亿元，同比下降32.1%。1月销售均价为15510元/平，和2023年年末相差不大。 1月通常为公司拿地低谷，土地投资强度仅为为9%。公司2024年1月新增3个地产项目，土地投资强度（拿地金额/销售金额）为9%，因为拿地项目在银川、昆明和贵阳，因此拿地均价为5080元/平米。 1月新增2个物流地产项目，需支付权益价款1.69亿元。1月公司新增佛山、济南2个物流地产项目，规划可租赁建筑面积为8.9万方，万科权益可租赁建筑面积为8.1万方。 风险提示：管理红利体现较慢，同时原开发业务大幅放缓。

2023年下半年开始，公司单月销售增速由正转负且跌幅走阔；2023年公司拿地权益比提升至 80%以上，土地投资强度回到 39%，积极换仓。 投资要点： 维持增持评级。公司 2023年土地投资强度从 2022年的 30%提升至 39%。 拿地权益比也提升至 80%以上，积极换仓一二线核心城市。因此维持2023~2025年 EPS 分别为 1.69/1.87/1.86元，鉴于当前土拍市场和融资环境，利好央国企房企，公司也在聚焦核心城市换仓，维持增持评级，维持目标价 20.66元，对应 2023年 PE为 12.2X。 2023年上半年单月销售正增长，下半年起单月销售增速由正转负且跌幅走阔。从 6月开始，公司销售增速便由正专负，到 10月、11月、12月，单月销售金额增速分别为-23.0%、-15.6%、-60.2%，单月销售面积增速分别为-31.3%、-29.6%、-62.2%。可见政策出台后，开发商新房销售的压力依然较大，尤其当下面临二手房供应的增加和房价回归理性，房企 2024年的销售依然承压。 2023年销售额回到 2018年水平，但销售均价提升到 17000元/平。2023年全年，公司实现签约面积 2386万方，同比减少 13.2%；实现签约金额4222亿元，同比减少 7.7%。公司从 2021年开始销售面积转负增长，2022年开始销售金额开始转负增长，2023年的销售额已经回落到 2018年的水平，但是销售均价提升到了 17687元/平的水平，证明公司在积极换仓。 2023年拿地权益比提升至 80%以上，土地投资强度回到 39%。2023年全年，公司拿地金额 1632亿元，同比增长 18%，拿地面积 1075万方，同比增长 25%。土地投资强度从 2022年的 30%提升至 39%。 风险提示：销售去化下行；存货跌价损失计提大幅增加。

因为股价持续低于每股净资产，公司拟以10~20亿元回购公司股份，且实控人拟以2.5~5亿元增持公司股份，回购及增持价格均不高于15.19元/股。 投资要点：[Tab维e_S持um增m持ar评y]级。公司之前承诺过若股价持续低于每股净资产时，公司将促使控股股东、实际控制人通过二级市场增持、公司回购股份等措施稳定股价。因此维持2023~2025年EPS分别为1.69/1.87/1.86元，鉴于当前土拍市场和融资环境，利好央国企房企，公司也在聚焦核心城市换仓，维持增持评级，维持目标价20.66元，对应2023年PE为12.2X。 公司目前股价大幅低于每股净资产，为维护公司价值及股东权益拟回购公司股份。公司最近一期第三季度的每股净资产为16.31元，而当前公司股价已经跌破10元，为维护公司价值和股东权益，促进公司健康可持续发展，基于对公司未来发展前景的信心和对公司股票价值的认可，公司拟以自有资金通过集中竞价交易方式回购公司A股股份。 公司拟10~20亿元回购公司股份，回购股份价格不超过15.19元/股。 公司本次拟使用自有资金进行回购股份，且回购期限为自董事会审议通过回购方案之日起不超过3个月。 公司实控人保利集团拟2.5~5亿元增持公司股份，增持价格不超过15.19元/股。基于对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可，公司实际控制人保利集团计划在未来12个月内，通过集中竞价交易方式增持公司A股股份，增持金额不低于2.5亿元，不超过5亿元，增持价格不超过15.19元/股，资金来源为保利集团自有或自筹资金。 风险提示：销售去化下行；存货跌价损失计提大幅增加。

公司上半年结算因疫情拖累，考虑到公司结算均价仍然较低，预计业绩将保持相对快速增长。维持谨慎增持评级，维持2020~2022年EPS分别为2.73/3.32/4.05元，维持目标价17.63，目标价对应PE为6.5X。 疫情控制后公司结算同比较慢，但相较行业结算同步。一季度受疫情影响，公司营业总收入、净利润以及归母净利润增速分别为6%、8%、3%；二季度随着复工率和工人到岗率的提升，营业总收入、净利润以及归母净利润增速分别仅为3%、1%、1%，说明公司的结算进度还是低于预期。公司上半年这三项分别同比增长4%、3%、2%。但是如果相较行业，单看二季度行业竣工增速为-3%，公司结算相对行业较快。 投资收益大幅增加136%,虽毛利率下滑但净利润率却维持13.7%高位。虽然公司的毛利率同比下滑4%至35.7%,但一方面公司的三费占比同比下降0.6pct至8%，其中财务费用增速同比下滑8%，公司的有息负债综合成本仅约4.84%，较年初降低0.11个百分点，继续保持业内领先优势。另一方面，随着合作项目增多并陆续进入项目结转期，公司实现投资收益同比大幅增长139%，综合使得归母净利率维持13.7%高位。 上半年预收账款+合同负债首次出现负增长，不过7月销售开始发力。上半年累计销售金额同比减少11%，在TOP20房企中销售乏力，且公司预收账款+合同负债首次出现负增长（-5%）。不过7月销售开始发力，单月实现销售金额80%的增长。 风险提示：公司去化下行；拿地节奏踏错。

公司超额完成归母净利润34亿元的股权激励条件,维持增持评级。 2020年激励行权条件为归母净利润50亿元,我们认为其具备保障,预计2020-2022年归母净利润为50.1/59.1/69.2亿元,对应下调EPS为1.66/1.96/2.29元(原2020-2021年为1.72/2.09元)。现价对应2020年3.7倍PE。 公司业绩保持高增长,符合预期。2019年营收392亿,同比增长27%,归母净利润34.6亿。同比增长56%。出于留足资金的考虑,计划分红8.7亿元,对应分红率25%,较2018年的35%有所减少。 因表外项目和经营杠杆利用较少,土储略有不足,为1773万方,计划拿地资金400亿元,对应千亿销售规模处于投资强度为40%的略扩张状态。2020年计划新开工1100万方,同比增长27%,竣工面积600万方,同比增长16%。2019年公司实际新开工和竣工面积分别为867万方和516万方,其中新开工因合作项目增加导致完成率较低,竣工面积则大幅超额完成。同时,公司净负债率水平下降至79%,考虑到公司正处于业绩快速释放期,归母净资产将以较快速度增长,潜在负债率水平将进一步下行,而当前已经进入合理区间,后续将保持平稳。 管理层变更,为新发展做足准备。2018年以来,公司管理层经历了较大幅度变化,新任管理层包括总裁迟峰、董事余驰等,逐步建立并购特色。2019年12月新总裁上任后,预计也将在发展上带来新思路。 风险提示:公司尚处快速增长阶段,市场变动对公司影响较大。

2019年业绩低于预期,结算延迟,考虑到公司2019年下半年开始加大拿地力度,销售将于2020年释放,未来增长可期。维持增持评级,调整2019年-2021年EPS分别为0.65/ 0.72/0.91元(原为0.69/0.74/0.85元,2020年初股本数因定增发生变动,2019年EPS计算仍按原股本数计算),维持目标价9.65元,现价对应2019年PE为10.69倍。 公司2019年下半年结算趋缓,业绩低于预期。业绩预告全年归母净利润约23.5亿-25.5亿,同比增长14%-24%。分季度看,Q1/Q2/Q3归母净利润分别为11.97/7.34/5.04亿,Q4净利润仅约1亿。8月底转让长风大悦城、西安大悦城股份,前三季度合计实现投资收益7.47亿,扣除投资收益,预计全年归母净利润约20.41亿-22.4亿。 引入战投完成,2019年下半年加大拿地力度。1)2019年12月,向战略投资者太平人寿、工银瑞信投资定增募集资金24.26 亿元,太平人寿和工银瑞信投资分别持股6.61%、1.80%,太平人寿成为第二大股东。2)公司全年实现权益销售约481.1亿,同比增长约20%;2019年新增项目22个,权益计容建面约360万方,平均楼面价5409元/平,拿地规模大幅增加,且半数以上为底价拿地,勾地成效初显。 2020年释放2019年新增项目,维持增持评级。2018年提出“6915”战略,拿地到开工销售缩短。2019年新增土储在2020年将推盘入市,预计销售将放量增长,看好公司勾地资源住宅变现,维持增持评级。 风险提示:商业受到新零售冲击。

2019年业绩持续超预期,考虑到公司结算均价仍然较低,预计业绩持续将保持快速增长。维持增持评级,上调2019~2021年EPS分别为2.23/2.62/2.93元(原2.15/2.58/2.91元),上调目标价至18.62元,现价对应2019年PE为7.0倍。 公司归母净利润大幅增长,增速远超营业收入对应的+21.1%(合计2355亿元),对应净利润率从9.7%提升到11.3%。从结算均价来看,公司2018年仅1.2万元/平方米,而公司自2014年以来销售均保持在1.2万元/平方米以上,且到2019年全年达到1.5万元/平方米,也即通过涨价,公司结算收入还将出现高速增长。 结算提速,业绩将持续快速增长。从结算面积来看,公司2018年为1519万方,略低于2016年1599万方的销售规模。综合结算均价和结算面积,我们认为公司平均结算周期为2.5年。那么考虑2017年下半年以来公司销售增速复合增长率为+24%,公司未来2.5年也将维持较快收入增长。 全年投资强度连续2年快速下降,财务稳健性优先,主动去土地库存。公司于2017年达到投资强度顶峰,此后连续两年下降,考虑到公司销售均价为1.5万元/平方米,而新增土地楼面价为0.6万元,隐含地货比(房价/楼面价)为2.5,那么2019年潜在新增货值/销售金额仅为0.85(对应2017和2018年分别为2.2和1.1),反映公司仍处于去土地库存状态。考虑到公司融资能力较强,当前去土地库存属于主动行为,而非被动行为。 风险提示:公司拿地节奏踏错。

维持增持评级。万科作为国内住宅开发龙头,产品溢价能力及适应市场的能力较强;维持公司2019/2020/2021年EPS为3.82/4.52/5.52元,同比增长28%/19%/22%,维持目标价41.35元,现价对应2019年8倍PE。 股权减持压力解除,钜盛华和前海人寿还持有万科5%的股票,大家人寿保险持股比例也在5%以下。2019年11月27日至12月19日,钜盛华和前海人寿通过集中竞价交易方式合计减持万科A股股票5.65亿股,占万科总股本的5.00%。本次权益变动后,钜盛华持有万科4.03亿股,占比万科总股本3.57%,前海人寿持有万科1.62亿股,占比万科总股本1.43%,两者合计持有万科5.00%的股票。此外,今年9月大家人寿保险通过ETF换股后,持有万科4.29%的股票,至此两大保险持股比例均在5%以下。 2018年和2019年前三季度分别计提23.5亿元、16.5亿元资产减值损失来平滑业绩,后续业绩将超预期。2018年公司计提资产减值损失23.5亿元,大约影响当年税后净利润17.7亿元,影响当年归母净利润11.7亿元;2019年前三季度报公司计提16.5亿的存货减值,影响当年税后净利润12.4亿元,影响当年归母净利润8.5亿元。而且前三季度,公司计提的减值损失同比减少49%,因此未来随着存货减值的计提减少,公司业绩也会超预期。 风险提示:市场景气度进一步下行。

维持增持评级,维持目标价28.35元。维持2019/2020/2021年EPS分别为2.25元、2.59元、3.02元的判断。公司具备明显的区位和资源优势,也是粤港澳大湾区的核心标的,本次增资交易标志着前海土地整备第二阶段的完成,将加快约480万方总建面土地资源变现,进入到第三阶段。 前海土地整备实质性完成第二阶段,进入第三阶段。本次是由合资公司主导以增资扩股方式向招商前海实业、前海投控按照《增资协议》相关约定分别收购其合法持有的招商驰迪100%股权及前海鸿昱100%股权,交易完成前后招商前海实业和前海投控仍各自持有合资公司50%股权。 注入土储价格安全边际合理,土储类型较为丰富。招商驰迪拥有深圳前海妈湾片区42.53万方土地的使用权(包含先期启动项目一期项目用地,以及前海深港文创小镇一期项目用地),计容总建面约为212.9万方;此外,前海鸿昱拥有38.09万方的土地,计容总建面约为267.15万方。该片土地位于前海深港现代服务业合作区,是《前海深港现代服务业合作区总体发展规划》政策的直接受益者。 本次重组完成后,前海区域开发建设将快速启动。本次交易完成后,招商蛇口在前海区域的土地权益将进一步明确,而且能一揽子解决包括土地变性与合资合作等创新合作模式在现有体制下存在的困难,其并表的合资公司将成为建设深港合作的重要平台载体,前海区域的开发建设将快速启动。 风险提示:园区项目开发进度低于预期。

投资收益兑现,商业物业“轻重并举”战略推进;住宅销售大幅增长,Q3加大拿地力度,收并购及“双轮驱动”拿地降低土地成本,公司有望保持高质量增长。投资要点: [Tabe_Summary] 维持增持评级,维持目标价 9.65元,维持 2019/2020/2021年 EPS 分别为 0.69元、0.81元、0.92元的判断。公司业绩符合预期,投资收益兑现;三季度加大土地投资,双轮驱动,有望保持高质量增长。 投资收益兑现,业绩保持高增长。2019年前三季度 223.32亿元,同比增长 68.28%,归母净利润 24.35亿元,同比增长 47.08%。Q3结转营收仅 40.62亿,较去年同期下滑 4.85%;毛利率 43.45%,与上半年基本相当,单季可比费用基本稳定,仅财务费用小幅提升。Q3利润主要来自于 8月底将长风大悦城、西安大悦城股份注入境外并购改造基金,分别实现投资收益约 4.2亿和 4.5亿。 销售大幅增长,三季度土地投资发力。截止三季度公司全口径销售达到 510亿元(克而瑞) ,同比增长 31%。伴随销售回款增加,公司三季度开始在土地市场发力。Q3新增项目 9个,计容建面约 256万平,土地投资金额 130亿,楼面价 5098元/平,土地成本较低。其中,济南、昆明项目均为协同拿地项目,天津及武汉项目为收购获得。 效率提升,多元化拿地降成本,基金助力商业物业扩张,高质量增长可期。公司运营效率提升,销售回款显著增长。开启多元化拿地:1)双轮驱动模式下拿地优势凸显,济南、昆明等项目为拿地典范;2)加大收购拿地力度,此类项目占比约 1/4,显著降低土地成本。另外,基金助力公司“轻重并举”战略,扩张资金瓶颈破解,增长可期。 风险提示:商业受到新零售冲击。

维持增持评级,维持目标价 28.35元。维持 2019/2020/2021年 EPS分别为 2.25元、2.59元、3.02元的判断。公司具备明显的区位和资源优势,也是粤港澳大湾区的核心标的,随着各项战略稳步的落地推进和招商局集团的资源支持,公司的盈利也将更加多元。 由于结算进度原因,业绩同比下滑,低于预期。2019年前三季度公司实现营收 255.4亿元,同比下降 24.4%,净利润 50.9亿元,同比下降 38.5%。公司项目竣工和结转时间集中在第四季度,预计全年仍能增长。毛利率 36.0%,较 2018年同期大幅上升 12.4个百分点;归母净利率 19.9%,较 2018年同期下降 4.6个百分点,净利率下降主要由于三项费用率的上升。预收房款合计 1347亿元,业绩锁定性较高。 销售快速增长,产城联动持续获取优质资源。2019年前三季度实现销售金额 1620亿元,同增 39%,完成全年 2000亿目标的 81%,预计能够超额完成年初目标。资源是公司的核心优势,公司在大湾区核心城市深圳的核心位置拥有大量待开发资源,且陆续以产城联动、港城联动的商业模式获取小镇、综合体等项目,确立公司增长的持续性。 重点事项稳步落地,盈利更加多元。随着前海土地整备后续合资合作事项正加快推进,前海片区开发已无实质性障碍,提速公司业绩的释放。同时,公司收购中航善达的股份已获证监会通过,央企物业管理旗舰平台启航在即,与公司开发业务形成良好协同,盈利更加多元。 风险提示:园区项目开发进度低于预期

公司收入增速符合预期,结转项目利润率以及权益占比的提升,公司业绩释放进入快车道,维持增持评级,上调 2019~2021年 EPS 分别为2.15/2.58/2.91元(原 2019~2021为 1.98/2.43/2.91元),上调目标价至 16.68元,现价对应 2019年 PE 为 7.2倍。 2019年前三季度,公司实现营业收入 1117.9亿元,同比增长 17.8%;实现归母净利润 128.3亿元,同比增长 34.1%;实现基本每股收益 1.08元,同比增长 32.9%。 毛利率和归母净利率较去年同期分别提升 3.18、1.37个百分点,结转项目权益占比持续提升,全年业绩确定性高。因竣工交付的结转面积与结转单价的提高,公司毛利率和归母净利率分别提升至 35.9%、11.5%。同时,因结转项目权益比例的提高,公司少数股东损益增速同比下降了 85.3个 pct,占比净利润回落到 26.9%,实现归母净利润同比增长 34.1%。 以无息负债置换有息负债,公司净负债率较去年同期下降 28个百分点,土地投资强度大幅下降。公司的有息负债增从去年同期的 39.3%大幅下降到 1.4%,而公司的应付票据与应付账款增速则从去年同期的 19.6%大幅提升到 63.9%。同时由于净增负债减少,公司筹资活动产生的现金流量净额同比减少 109.0%,目前公司的净负债率为 127.1%。前三季度,公司土地投资强度大幅下滑,拿地面积新增 1493万方大幅小于 2293万方销售面积。 风险提示:公司拿地节奏踏错;销售回款率大幅下滑。

维持增持评级,维持目标价16.68元。维持2019/2020/2021年的EPS分别为2.19元、2.70元和3.25元的判断,对应增速分别为26%、24%和20%。预计随着销售规模的稳健扩张和业绩的逐步兑现,公司将迎来持续的估值修复。 业绩维持高增长,符合预期。2019年前三季度实现营业收入388.39亿元,同增27.12%;归母净利润48.87亿元,同增30.73%,高速增长,符合预期。毛利率和归母净利率分别为31.3%和12.6%,同比分别下降0.9和上升0.3个百分点,盈利能力处于高位且维持稳定。预收款883亿元,业绩锁定性强。 销售含金量高,能够顺利完成全年计划。2019年前三季度公司实现签约销售额678亿元,同增13.98%,参考2018年的销售进度,公司能够顺利完成全年1120亿元的销售计划,较高的权益比例使得公司的销售含金量十足。2019年公司新增储备的均价不到3500元/平,相比于公司超万元的销售均价,未来仍然能够保持较高的利润水平。 战略布局深化,硬业绩凸显价值。“两横-两纵-三集群”布局继续深化,公司所布局的城市基本围绕“铁路交通干线”和“都市圈周边”,具备深厚的产业和人口基础;公司在常年深耕的城市产品竞争力极强,能够获取较高的利润水平。实际上,具备产业和人口的基础的三四线城市表现在今年超出市场预期,且预计仍将持续。 风险提示:公司布局区域市场销售不及预期。

维持增持评级。万科作为国内住宅开发龙头,产品溢价能力及适应市场的能力较强;维持公司2019/2020/2021年EPS为3.82/4.52/5.52元,同比增长28%/19%/22%,维持目标价41.35元,现价对应2019年7倍PE。 合作项目结算加快,盈利能力小幅提升。前三季度,公司实现营业收入2,239亿元,同比增长27.2%;实现归母净利润182亿元,同比增长30.4%。 净利润超预期,主要是合作项目结算加快(同比增加32.5%);此外,虽然公司的结算毛利率较去年同期下降0.2个pct,但三费率也下降0.9个pct,主要是财务费用下降245个pct,且主因存货减值相比于去年亏损减少,资产减值损失同比减少49%,因此归母净利润率上升0.2个pct。 短期盈利能力和现金流匹配,以增加无息负债来降有息负债。从短期来看,公司货币资金覆盖率为1.71,与去年同期持平。从长期来看,公司有息负债为2306亿元,同比下降5.2%,为近4年来的首次下降,净负债率也较去年下降5.1%。但是,公司的应付票据及应付账款上升较快,增速从去年同期的23.3%上升到41.8%,说明公司在减少有息负债,增加无息负债。 保持市场敬畏,销售和结算几乎持平。原有地产开发业务方面,继续保持平稳,拿地强度略有下降,拿地面积(2832万方)和销售面积(3062万方)基本匹配,没有额外新增大量土储,因此财务报表中存货周转率略有上升。公司预收账款与合同负债增速从去年同期的35.7%下降为6%,说明公司销售和结算几乎持平,销售增速减缓和结算进度加快导致。 风险提示:市场景气度进一步下行。

公司继续强势获取土地资源,并且保持盈利水平稳定提升。充足的储备支撑和城市布局上移的战略下,公司有望继续实现规模和业绩的高质量扩张。 投资要点: 维持增持评级,维持目标价 8.60元,维持 2019/2020/2021年 EPS 分别为 1.11元、1.72元、2.09元的判断(已按最新股本调整) 。公司强势获取土地资源,并且保持盈利水平稳定提升。充足的储备支撑和城市布局上移的战略下,公司有望继续实现规模和业绩的高质量扩张。 业绩高速增长,符合预期。 2019年前三季度公司实现营业收入 278.81亿元,同增 95.27%,归母净利润 25.35亿元,同增 107.83%,业绩大幅增长,符合预期。毛利率和归母净利率分别为 26.0和 9.1%,同比分别下降 5.6和上升 0.5个百分点。预收款 605亿元,较 2018年底增长 18.7%,业绩锁定性强。 销售分布趋于均衡,实现高质量增长。2019年前三季度公司实现销售金额 715亿元,同增 6.61%,随着第四季度推盘的增加, 预计公司全年销售能够突破千亿。而且公司销售的区域结构更加均衡,华中、华东区域已经超过成都区域,成功实现全国化拓展。公司通过收并购的形式强势获取土地资源,维持整体盈利水平稳定的同时,实现扩张。 物业拆分上市迎来新机遇,低估下值具备较高的向上弹性。公司旗下的物业公司成功在港股上市,新的平台为物业业务带来新的资金,将加速物业的扩张,形成新的盈利点。而公司大概率能够完成激励计划中 2019、 2020的 33亿元、 50亿元的业绩条件,公司现价对应 2019年 PE 不到 6倍,按照 30%的分红率来看,公司股息率达到 5%以上。 风险提示:房地产市场景气度不及预期