2020年营收/归母净利润同比高增，维持“买入”评级 2021年1月26日公司公布2020年业绩快报：实现营业收入23.9亿，同比+30.1%，实现归母净利/扣非归母净利3.2/3.1亿，同比+57.7%/69.4%，归母净利润超出Wind一致预期（2.8亿）和我们预期（2.8亿）。我们认为公司收入和归母净利润高增主要源于大订单同比高增，及低价增储原料/提质增效，控本降费效果显著。我们认为公司可转债募投项目有望加速扩张，叠加“三位一体”转变策略进一步推广，我们看好公司发展。我们维持20-22年EPS 1.11/1.40/1.69元的预测，目标价16.80元，维持“买入”评级。 20Q4营收及净利润同环比高增，持续控本降费增厚利润 我们测算20Q4公司营业收入/归母净利润分别为7.9/1.1亿元，同比分别+45.9%/+87.7%，环比分别+39.4%/+45.4%，同环比均出现高增长，我们认为主要原因系1）“工程管道制造商”+“管道工程服务商”+“管道工程总承包商”三位一体转变效果显著，同时改革营销模式，全年大额订单同比高增；2）Q3受雨水洪涝灾害影响，部分收入在Q4释放；2）降本方面在历史价格较低的年初增储原料，对冲了Q4原料价格上涨的影响，降费方面通过精细化管理，提质增效。我们认为公司向工程总承包商的转变模式有望逐步推广，收入规模有望延续高增长，且控本降费能力或持续。 股权激励锚定发展动能，“三位一体”转变或加速收入增长 2021年1月20日公司公布股权激励草案，拟向公司董事/中高层/核心技术及业务人员共29人授予限制性股票185万股，占总股本0.72%，授予价格6.33元/股（公告前一日收盘价50%）。解锁条件为（按照业绩快报数据计算）21-23年营收不低于29/33/38亿元，同比增长不低于21%/14%/15%；归母净利润不低于3.5/4.0/4.5亿元，同比增长不低于10%/14%/13%。我们认为公司股权激励：1）有望激发公司发展潜能；2）表明“三位一体”转变策略下，收入增长有望提速。 继续看好公司发展，维持“买入”评级 公司拟发行5亿元可转债的方案已于2020年12月19日通过股东大会，募集资金用于新建19.2万吨管道，全部达产后公司年产能将达45万吨。公司规模扩张有望持续加码，叠加“三位一体”策略推进，我们看好公司发展，维持20-22年EPS1.11/1.40/1.69元的预测。可比公司21年Wind一致预期平均10xPE，考虑到公司向工程总包商转型有望具有更强成长性（20-22年归母净利CAGR 29%/可比公司均值22%），我们给予公司21年12xPE，目标价16.80元（前值21.00元），维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨导致毛利率下滑，新增产能无法及时消化导致利用率提升慢。

加快抢占市场份额收入持续增长，全年归母净利长增长23%公司1月14日晚发布2020年业绩快报，预计全年实现营业收入83.27亿元，同比+39.43%；实现归母净利润5.01亿元，同比+23.33%；扣非归母净利4.22亿元，同比+18.36%。归母净利润低于我们预测值5.71亿元，我们料与Q4原材料价格上涨、产品价格有所下调有关。公司作为国产建筑涂料龙头优势突出，2020年在疫情影响下，收入仍实现了快速增长，但考虑原材料涨价及行业竞争有所加剧，我们下调公司21-22年EPS预测至1.86/2.77/3.87元（前值2.12/3.62/4.80元），维持“增持”评级。 20Q4收入增长加速，成本价格两端承压根据公司业绩快报，我们测算公司20Q4实现收入33.3亿元，同比+56%，环比20Q3增长39%；归母利润1.8亿元，同比+31%；扣非归母净利1.5亿元，同比+18%。公司20Q4单季净利率5.3%，较20Q3的9.5%大幅下降，我们预计与原材料成本上行（20Q4国内钛白粉价格环比上涨27%）有关；但由于20Q4钛白粉价格同比低约4%，我们预计行业竞争加剧导致价格下跌，单季净利率略低于19Q4的6.5%。公司20年全年净利率约6%，同比下降0.8pct，随着立邦（4612T）与东方雨虹（002271CH）加快B端涂料市场布局，我们预计国内工程涂料市场竞争或将进一步加剧。 防水业务快速拓展，资产负债总体稳健公司20Q3防水卷材实现收入2.5亿元，同比+106%；销售卷材1455万平米，同比+99%，延续20Q2同比翻番增长趋势，且公司2020年自投防水业务进展顺利，我们预计全年防水收入同比翻倍以上增长。截至20Q3末，公司资产负债率68%，环比20Q2末下降2.6pct，我们预计全年负债率稳健。公司2020年加权ROE为25.0%，同比提升1.4pct，其中总资产周转率为1.12，同比去年1.35有所下降，我们预计主要受工程涂料、防水和建筑装饰业务较快增长所致。公司对实际控制人增发5亿元已完成，并拟开展融资租赁、增加对子公司担保等多种举措增强资金运营效率。 收入规模有望维持快速增长，维持“增持”评级考虑原材料价格上涨、行业竞争加剧等因素影响，我们下调公司20-22年毛利率预测，但公司坚持市场份额优先战略，收入有望维持快速增长，我们上调收入预测。我们预计公司未来在墙面漆、防水与施工等业务方面的协同效应和规模效应将会逐渐显著，20-22年净利率或触底回升。我们下调公司20-22年归母净利润至5.0/7.4/10.4亿元（前值5.7/9.7/12.9亿元），当前可比公司对应21年Wind一致预期平均42xPE，考虑公司净利率有望触底回升驱动业绩高增长，且四期员工持股拟最高回购11亿元，我们认可给予公司21年60xPE，目标价166.2元（前值162.9元），维持“增持”评级。 风险提示：房地产销售和新开工大幅低于预期，钛白粉或乳液价格持续大幅回升，行业竞争加剧导致毛利率进一步下降。

石膏板龙头优势凸显，调上调20年年业绩预告公司12日发布20年业绩预告修正公告，预计20年实现归母净利润27.0-30.0亿元，同比增长512%-580%（修正前为458%-512%），对应Q4单季度净利润7.0-10.0亿元，同比增长54.9%-121.2%。我们预计主要受益于石膏板主业量价齐升。近期原材料护面纸涨价幅度较大，公司通过提价传导成本上涨压力，龙头优势凸显，未来随着高端产品占比上涨，石膏板盈利能力有望再加强，且防水产业链进一步完善，“一体两翼”布局加快，看好公司成长性。上调20-22年归母净利润预测至28.3/38.3/48.1亿元，目标价68.10元，维持“买入”评级。 Q4石膏板主业量价齐升，全国布局加快公司Q4归母净利润同比增长54.9%-121.2%，我们预计主要受益于石膏板主业量价齐升，因Q4竣工好转带动销量增长，我们测算泰山牌石膏板单季度销量同比增15%，且公司产品结构调整，单平均价进一步上升。近期石膏板主要原材料护面纸（占原材料成本60%以上）价格上涨300元/吨，且21年将全面禁止美废进口，原材料端价格或持续承压，而公司护面纸自供比例近70%，21年将达80%，且高市占率有利于通过提价传导原材料涨价压力，成本端受影响更小，高端产品占比提升有望带来单平毛利进一步提升。公司30日公告拟收购新疆三家公司，全国布局进一步加快。 防水产业链进一步完善，未来有望进入高质量快速增长期公司30日公告收购中建材苏州防水研究院100%股权，苏州防水院是防水行业唯一一家国家级科研机构，此次收购完成后，北新防水产业链将进一步完善，研发实力增强，通过产研结合提升公司防水业务竞争力。公司19年通过联合重组进入防水领域以来，已迅速成长为防水行业收入规模第三的企业，目前已具备十大防水产业基地，且规划在十四五期间建设30个防水材料产业基地。我们认为借助苏州防水院研发优势，结合石膏板主业的资金优势及客户协同效应，防水业务有望迎高质量快速增长期。 看好公司长期成长性，维持“买入”评级公司系石膏板绝对龙头，成本护城河强，在原材料涨价趋势下，通过提价转移成本上涨压力。我们认为下游需求将延续恢复，长期随着高端产品占比提升，盈利能力有望提升，龙骨、防水、涂料等业务打造新增长点，看好公司长期成长性。考虑到公司Q4量价齐升，长期高端产品占比提升空间较大，我们上调20-22年归母净利润预测至28.3/38.3/48.1亿元（前值27.0/35.0/38.9亿元）当前可比公司对应21年Wind一致预期平均23xPE，考虑到公司龙头地位，且未来市占率仍有望持续提升，我们给予公司21年30xPE，目标价68.10元（前值：51.75元），维持“买入”评级。 风险提示：下游需求大幅下滑，防水业务整合效益不及预期。

20年归母净利预计同比增增50%-80%，超市场及我们预期公司发布2020年业绩预告，预计归母净利润31.0-37.2亿元，同比增长50%-80%，超Wind一致预测（29.5亿）及我们预测（29.7亿）。我们测算20Q4归母净利9.7-15.9亿元，同比增长93.4%-217.8%，环比20Q3的10.3亿元-6.3%~+53.7%。我们认为归母净利润同比高增系公司Q4费用及成本管控延续较好。公司防水龙头地位稳固，抗风险能力较同业强。 公司拟定增80亿元已完成发审委告知函回复，若完成则有望优化公司报表并依托原有B端优势实现多品类扩张。我们上调20-22年EPS预测至1.41/1.76/2.12元（前值1.26/1.51/1.80元），维持“买入”评级。 成本及费用管控得当，行业龙头抗风险能力强劲根据公司2020年业绩预告，归母净利润同比高增主要来源于：1）产品销量同比增长；2）加强成本费用管控，部分原材料价格同比下降，整体毛利率同比上升。我们在《定价权带来高溢价，继续推荐细分龙头》（20210106）中指出，20年11月以来，受经济复苏等因素推动，原油价格和部分化工原料价格快速推涨，我们认为若21年原料价格同比上涨，建材龙头公司由于先进的生产工艺和产业链地位，向下游转嫁成本上涨的能力或更强。我们认为公司作为防水行业龙头，但2019年收入市占率仍不足20%，据定增告知函回复，未来有望通过拓展产业链一体化，降低成本提升市场份额。 定增有望强化财务报表，全国布局及扩品类有望加速根据公司定增告知函回复公告（时间20200111），若公司定增完成，可帮助公司：1）优化资本结构，降低资产负债率，假设此次定增发行成功，则资产负债率将由47.06%降至35.76%，抗风险能力进一步增强；2）有效减轻债务负担，降低财务费用；3）促进公司继续实施全国市场布局的战略，2019年公司在规模以上防水企业中市占率18.3%，同比+2.4pct，呈持续上升趋势；4）在深耕防水的同时，继续拓展节能保温/特种砂浆/建筑装饰涂料等产品，实现多领域/多品类建材业务并驾齐驱。我们认为，公司有望通过渠道赋能及依托原有B端优势进行多品类的扩张，实现快速发展。 调上调20-22年盈利预测，维持“买入”评级根据我们在《龙头核心资产化，周期演绎再平衡》（20201116）中对东方雨虹的复盘，我们认为公司历次再融资均是驱动市占率上台阶的重要催化。 若21年需求快速恢复，具备渠道布局及品牌影响力的龙头企业也将呈现更快速放量，叠加公司龙头地位加持下领先于同业的抗风险能力及有望实现多品类扩张，结合业绩预告我们上调20-22年EPS至1.41/1.76/2.12元（前值1.26/1.51/1.80元）。可比公司21年Wind一致预期25倍平均PE，考虑公司在防水行业龙头地位稳固且资产负债有望延续改善，我们认可给予公司21年33xPE，目标价57.98元（前值49.83元），维持“买入”评级。 风险提示：房地产销售和新开工大幅低于预期，油价及沥青价格大幅反弹。

全球人造草坪龙头，首次覆盖给予“买入”评级 公司 11年开始连续 9年全球人造草坪销量市占率第一。 公司主攻中高端市 场， 22年产能或较 19年增长 64%， 有望快速抢占同行休闲草份额， 且具 备同行难超越的品牌/认证/技术/渠道优势，龙头地位稳固。通过研究海外 公司，我们发现公司在客户拓展和业务延伸上空间广阔，并通过深挖/新增 客户和在国内外设立人造草系统服务公司逐步实现突破。 我们预计 20-22年 EPS1.02/1.25/1.61元， 可比公司 2021E Wind 一致预期 PE 均值 31x， 给予公司 21年 31xPE， 目标价 38.67元； 绝对估值 WACC=8.0%/g=1.5%， 目标价 40.88元。 取目标价均值 39.77元，首次覆盖给予“买入”评级。 休闲草增速快、 运动草潜在空间大， 行业准入和渠道壁垒高 人造草性能好于天然草且成本仅为天然草 1/3， 替代趋势显著。据 AMI 预 测， 2019/23年全球人造草市场规模 178/273亿元， 20-23年休闲草/运动 草 CAGR 或达 15%/8%，增长源自对天然草的替代和休闲草应用场景增多； 若加上运动草系统服务则 23年全球市场空间或达 530亿元。 全球需求集 中于欧美等发达国家； 受益于政策鼓励， 2020/25年我国运动草市场空间 或达 13/25亿元， 21-25年 CAGR 14%。 全球生产集中于中国，国内除公 司面向中高端市场，其他公司多面向低端休闲草。 行业准入和渠道壁垒高， 需要持续的资质认证/打破海外工程商的排他性壁垒/全球销售渠道建设等。 海外启示：海外人造草坪发展高端化，国内龙头快速追赶 海外人造草系统供应商： 运动草销售仅占营收 1/6， 通过 1）在增值服务上 发力， 逐步搭建贯穿人造草全生命周期的服务体系； 2） 收购来快速构建设 计/生产/铺装/售后维护一体化市场和全球布局； 3）做大休闲草领域，来不 断实现运动草市场突破和规模扩张。 下游休闲草龙头批发商： 对供应商有 较强稳定性，优质龙头如共创草坪供货份额超 60%且持续提升。 批发商积 极扶持经销商/放开贴牌销售，快速抢占份额，其采购空间广阔；且小型批 发商独供机会大。 公司已在系统服务领域和批发客户开拓方面快速追赶。 规模和市场不断开拓，护城河不断巩固 我们认为公司看点有三： 1）逐步打破产能瓶颈，步入高速增长期。 22年 底产能或达 8280万平米， 20-22年产能有望同比+21%/+18%/+15%， 22年较 19年增长 64%，新增产能以休闲草为主，有望逐步抢占国内同行休 闲草份额； 2）具备竞争对手难以超越的品牌/认证/技术/渠道壁垒： 全球稀 缺优选供应商+拥有高品质的全球销售网络+通过股权深度绑定核心研发/ 销售人员+每年 10%-20%的产品更新率+自改设备/自研原料降低成本； 3） 通过在海内外建设系统服务公司，打开单一运动草供应商的市场天花板； 每年新增约 160家海外休闲草批发客户， 且在龙头批发商中份额不断提升。 风险提示： 原料价格上涨和人民币升值；贸易摩擦加剧；海外疫情恶化； 优选供应商资质认证不可持续。

股东有优势，钢铁、水泥耐材业务成长值得期待，给予“增持”评级公司是国内玻璃/水泥耐材制品龙头，钢铁耐材19年收入行业前五。公司现实控人为中建材，近期公司公告拟资产重组，宝武集团拟成为公司控股股东，中建材预计为二股东。公司在宝武集团及中建材内部钢铁及水泥耐材供应份额有较大提升空间。此外，耐材行业整包渗透率继续提升、政策推进行业改革力度有望加大，龙头市占率提升节奏或加快。暂不考虑资产重组，我们预计公司20-22年EPS分别为0.12、0.22、0.36元，归母净利Cagr47.8%，成长性优于可比公司（Cagr均值23.3%），给予21年1.0xPEG（可比公司均值0.4），目标价10.52元，给予“增持”评级。 控股股东拟变更为宝武集团，钢铁耐材业务发展有望提速20年8月，公司发布资产重组及配套募资预案，方案若成功实施，公司控股股东将由中建材科学研究总院变更为宝武集团。宝武集团内部钢铁耐材制品需求规模庞大，且预计宝武集团将继续推进兼并重组有望带动粗钢产量继续增加，预计20年耐材需求规模超60亿（考虑武汉耐材，公司19年供应宝武集团的钢铁耐材制品收入24.2亿）。后续宝武内部钢铁业务整合，公司在其内部耐材制品份额有较大提升空间，同时依托央企背景进行外部整合亦值得期待，公司钢铁耐材业务发展有望提速。前期经验证的湘钢瑞泰收购模式及瑞泰马钢新建模式具有较强可复制性，后续或可借鉴。 重组后中建材预计为公司二股东，水泥耐材仍有成长空间公司是国内水泥窑用耐材制品龙头，测算19年国内市占率约14.5%。现阶段公司实控人为中建材，控股权转让后预计仍为公司二股东。中建材是国内水泥行业供给侧改革排头兵，19年水泥熟料销量3.9亿吨，较06年增幅超30倍，测算在全国市占率超15%。19年中建材耐材制品支出约11.7亿，其中公司供应不超过30%（公司19年水泥窑用耐材制品收入10.1亿）。 未来具备提升空间。随着中建材内部水泥资产深度整合及外部继续整合带动水泥产量有望继续提升，公司水泥窑用耐材制品业务仍有较大成长空间。 耐材行业变革，行业龙头市占率提升节奏有望加快耐材行业变革体现在：1）整体承包模式接受度较高，为行业趋势，渗透率仍有较大提升空间；2）前期行业集中度提升节奏低于政策预期（19年CR10预计不超17%，vs《工信部关于促进耐火材料产业健康可持续发展的若干意见》希望20年CR10市占率达45%），后续供给侧改革力度有望加大；3）17年前后耐材原料价格大幅波动致部分中小企业履约能力受损，客户加速向行业龙头靠拢。公司作为国内玻璃、水泥耐材龙头，钢铁耐材国内前五，受益行业变革，公司市场份额提升节奏或加快。 风险提示：钢铁行业景气度下行，原材料价格大幅波动、资产重组及控股股东变更事项失败风险。

钢铁耐材整包龙头市占率或加快提升，产业链布局趋于完整强化竞争优势公司是国内最大的钢铁耐材整包商，19年钢铁耐材制品收入国内前二，覆盖主流大中型钢铁客户。耐材行业整包渗透率有望继续提升、政策推进行业改革力度或加大，龙头受益，公司市占率提升节奏有望加快。公司镁质耐材产业链实现全生命周期布局，铝质耐材仅缺矿石环节，产业链布局趋于完整提升盈利能力及上游原料价格波动风险抵御能力。我们预计公司20-22年收入及归母净利Cagr分别为18.4%、23.8%，EPS分别为0.41、0.52、0.66元，公司经营质量优于竞争对手，认可给予21年13xPE（可比公司均值10x），目标价6.76元，给予“买入”评级。 国内最大钢铁耐材整包商，受益耐材行业变革，市占率提升节奏或加快耐材行业变革体现在：1）整体承包模式接受度较高，为行业趋势，渗透率仍有较大提升空间；2）行业集中度提升节奏低于政策预期（19年CR10预计不超17%，vs《工信部关于促进耐火材料产业健康可持续发展的若干意见》希望20年CR10市占率达45%），后续供给侧改革力度或加大；3）17年前后耐材原料价格大幅波动损害部分中小企业履约能力，客户加速向行业龙头靠拢。公司现为国内最大钢铁耐材整包商，19年钢铁耐材收入超80%由整包模式贡献（vs濮耐为49%），可提供高炉/电炉/钢包/中间包等全流程钢铁冶炼整包服务，受益行业变革，公司市占率提升节奏有望加快。 耐材产业链布局趋于完整，研发投入高强度，竞争优势持续强化公司积极推进耐材产业链上游布局，现阶段镁质耐材原料已形成“矿石开采及深加工-耐材原料-耐材制品-用后回收及利用”全生命周期管理模式，铝质耐材上游仅缺矿石环节布局，产业链布局趋于完整有助于公司提升盈利能力（19年及20Q1-3公司净利率分别为11.2%/11.6%vs同期濮耐、瑞泰分别为6.3%/8.1%、2.4%/2.1%），同时提升原材料价格波动风险抵御能力。公司研发投入保持高强度，绝对金额较第二梯队优势明显，研发人员占比业内领先（19年公司为22%，vs濮耐、瑞泰分别为11%、6%），在产品新配方/新工艺及整包服务能力等方面优势地位持续强化。 明确“三个一百”战略目标，拟实施员工持股计划提振经营活力公司19年明确提出“三个一百”战略目标，明确到2025年，1）实现销售收入100亿（19年为37.4亿，25年收入100亿对应20-25年收入Cagr为17.8%），耐材制品产销100万吨（截止20H1末公司耐材制品产能70万吨，19年公司耐材制品产量销量分别为52.2、59.4万吨），耐火原料产销100万吨（现阶段公司外销耐材原料量很少）。明确“三个一百”战略目标，反映公司思路较前期有积极变化，后续扩张步伐或加快。公司于20年10月底公告《第一期员工持股计划（草案）》，拟实施员工持股计划，覆盖核心高管及部分骨干员工，或提振公司经营活力。 风险提示：钢铁行业景气度超预期下行，原材料价格大幅波动，合金业务表现低于预期。

光伏玻璃龙头属性突出，20年归母净利同增109%-132% 公司12月29日晚公告20年业绩预告，预计全年实现归母净利润15.0-16.6亿元，同比增长109.2%-131.5%；实现扣非归母净利润14.8-16.4亿元，同比增长114.4%-137.7%，超出我们预测值12.4亿和Wind一致预期12.7亿，系Q4光伏玻璃量价齐升及主要原材料、能源价格下调。我们继续看好光伏玻璃行业高景气，12月17日公司嘉兴600t/d和越南1000t/d两条超白压延产线点火，剩余5条合计5800t/d压延产线将在21-22年陆续投产，考虑公司薄玻璃占比提升和规模成本下降，我们上调公司20-22年EPS预测至0.81/1.29/1.55元（前值0.63/0.92/1.10元），维持“买入”评级。 Q4光伏玻璃量价齐升，旺季表现超凡 根据业绩预告，我们测算公司20Q4实现归母净利6.9-8.5亿元，同比增长228%-305%；扣非归母净利6.8-8.4亿元，同比增长224%-300%，系光伏玻璃受益旺季需求实现量价齐升。根据华泰电新团队11月16日年度策略报告《能源革命加速，行业景气上行》中的测算，20Q4全球光伏需求受益抢装有望达到41.5GW，远超前三季度单季不足30GW的装机。根据卓创资讯的统计，20Q4光伏镀膜玻璃3.2mm均价42元/平，2.0mm均价35元/平，环比20Q3分别提升42%/40%。我们预计21Q1光伏需求将出现交付回落，Q2重回高增长，光伏玻璃等产业链价格有望延续至21H1。 光伏装机需求叠加双玻渗透率提升，公司大幅扩产持续受益 根据中国光伏行业协会CPIA的预计，在2030年碳达峰、2060年碳中和的目标下，“十四五”期间全球光伏年均新增装机222-287GW，其中国内年均新增装机70-90GW。此外，随着双玻组件渗透率的提升，大规格、超薄光伏玻璃的需求将快速提升，行业景气度有望持续。截至20年末，公司超白压延在产产能6400t/d（含12月点火的两条），在建凤阳二期4条1200t及越南1条1000t压延产能将于21-22年陆续点火，公司21年末投产产能有望达到11000t/d，同比增长72%。且公司新点火产线均在1000t日熔量以上，能生产目前市场短缺的182、210组件和2.0mm玻璃。 上调20-22年盈利预测，维持“买入”评级 根据我们11月16日年度策略报告《龙头核心资产化，周期演绎再平衡》中的测算，我们预计光伏玻璃21年供给缺口或仍超10%，其中大规格及2.0mm薄玻璃需求旺盛。考虑双玻渗透率将驱动2.0mm玻璃出货大幅提升，我们上调公司21-22年光伏玻璃销量预测，且光伏玻璃供求紧平衡，我们上调21年均价预测，预计公司20-22年归母净利润15.9/25.2/30.3亿元（前值12.4/17.9/21.5亿元）。当前可比公司对应21年Wind一致预期平均31xPE，考虑公司潜在投产产能及产品技术优势，给予公司21年35xPE，目标价45.15元（前值39.56元），维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期，公司产能投放进度慢于预期，行业竞争加剧导致光伏玻璃价格快速下行。

公司发布联合重组及对外投资公告，一体两翼布局加快公司30日晚发布公告，1）拟受让新疆佰昌建材、新疆北建建材、新疆北泰建材各70%的股权；同时拟受让中建材苏州防水研究院100%股权：2）拟设立滨州分公司，在山东惠民投资建设年产6000万平米纸面石膏板及配套年产1万吨轻钢龙骨生产线项目，同时子公司泰山石膏拟在山东邹平建设两条年产5000万平米石膏板生产线，两个项目税后内部收益率分别为25.9%和20.6%。公司加快一体两翼布局，石膏板市占率将进一步提升，且防水业务加强产业链合作，提高研发实力，防水业务竞争力有望增强。 我们维持20-22年归母净利润预测27.0/35.0/38.9亿元，维持“买入”评级。 石膏板业务加快全国布局，市占率有望进一步提升公司收购佰昌建材、北建建材、北泰建材对价分别为3192/2806/7993万元，我们测算对应收购PB分别为1.0/0.7/0.9倍（按评估权益价值计算）。 佰昌、北建目前在产产能包括年产2700万平石膏板，22万吨石膏粉以及600万平米PVC覆膜板生产线，北泰在建3000万平石膏板及20万吨石膏粉生产线，有望21年投产。截至Q3末，公司石膏板产能达27.5亿平，未来总体规划达50亿平（国内40亿平）。此次对新疆三家公司收购后，将填补新疆市场的空白，同时公司在山东惠民及邹平投资，加快全国布局，且利用附近工业副产石膏，充分发挥成本优势，市占率有望进一步提升。 防水产业链进一步完善，未来有望进入高质量快速增长期公司30日晚公告，拟以6921.3万元受让中建材苏州防水研究院100%股权，对应收购PB1.0倍。苏州防水院是防水行业唯一的国家级科研机构，20年1-10月累计净利润99万元。收购完成后，北新防水产业链将进一步完善，研发实力提升，防水业务竞争力有望增强。公司自19年进入防水领域以来，已迅速成长为防水行业第三的企业，Q3防水业务贡献1.25亿净利润，目前公司已具备十大防水产业基地，且规划在十四五期间建设30个防水材料产业基地。我们认为借助苏州防水院研发优势，同时结合石膏板主业的资金优势及客户协同效应，防水业务有望迎来高质量快速增长期。 看好公司长期成长性，维持“买入”评级公司作为石膏板行业绝对龙头，成本护城河强，Q3公司量价均已出现向上拐点，我们认为下游需求将延续恢复，长期随着高端产品占比提升，盈利能力有望继续提升，龙骨、防水、涂料等业务打造新增长点，看好公司长期成长性。我们维持20-22年归母净利润预测27.0/35.0/38.9亿元。当前可比公司对应21年Wind一致预期平均20.3xPE，考虑到公司龙头地位显著，我们认可给予公司21年25xPE，目标价51.75元（前值：49.68元），维持“买入”评级。 风险提示：下游需求大幅下滑，防水业务整合效益不及预期。

市占率提升节奏有望加快，原材料板块贡献弹性，给予“买入”评级公司19年钢铁耐材收入33.2亿，国内前二。整包渗透率继续提升、政策推进行业改革力度有望加大，行业龙头受益。公司20年提出公司/合作企业/客户可实现“三赢”的生态圈模式拓增量市场，市占率提升节奏或提速。 20年西藏/青海基地生产迈入正轨，镁质耐材原料产量或有明显提升，辽宁再次开启菱镁产业整合，镁质耐材原料价格上涨短期或持续，原材料板块业绩有望明显改善。我们预计公司20-22年EPS分别为0.30、0.43、0.57元，归母净利Cagr31.7%，优于可比公司（Cagr均值20.2%），认可给予21年13xPE（可比公司均值9x），目标价5.59元，给予“买入”评级。 耐材行业变革，行业龙头受益耐材行业变革体现在：1）整体承包模式接受度较高，为行业趋势，渗透率仍有较大提升空间，行业龙头整包服务能力更强；2）前期行业集中度提升节奏低于政策预期（19年CR10预计不超17%，vs《工信部关于促进耐火材料产业健康可持续发展的若干意见》希望20年CR10市占率达45%），后续供给侧改革力度有望加大；3）17年前后耐材原料价格大幅波动致部分中小企业履约能力受损，客户加速向行业龙头靠拢，中小企业生存空间持续受挤压。耐材行业变革，我们认为龙头将明显受益。 生态圈模式拓增量市场，市占率提升或加速公司耐材制品品类齐全、整包服务能力强，20年提出通过生态圈模式，拓展前期未重视的中小型增量客户（对价格相对更敏感），联合行业内具备独特竞争优势但提供全套整包服务能力存在不足的企业，组成联合体共同开拓增量客户。该模式对公司、合作企业及新服务客户为“三赢”模式，或对行业产生较大影响，公司后续市占率提升节奏加快（按耐材制品产量计，公司19年市占率约2.3%，较12年提升0.6pct）。 西藏/青海基地逐步放量，原材料板块业绩或明显改善公司前期原材料板块业务主要由华银高新材料和琳丽矿业贡献，18年以来镁质耐材价格一路下行致公司该板块收入及利润率均承压。19年公司收购西藏翔晨镁业68%股权，20年起随着新增耐材原料加工生产线的建成投产及配套青海镁质耐材原料加工产线陆续投产，20年试生产为主，21年西藏/青海基地耐材原料产量较有望明显提升（预计镁质耐材原料产量增幅超100%）。近期辽宁开启新一轮菱镁产业整合，近期镁砂价格已有明显涨幅上涨（截止12月30日，97号电熔镁砂最新价格较9月8日年内低点上涨近50%），我们判断有一定持续性，原材料板块利润率有望修复。 风险提示：钢铁行业景气度下行，原材料价格、汇率大幅波动、疫情风险。

岩板产能点火加快新领域拓展，产业链深化融合未来可期 公司12月27日晚间公告，总部基地两条特种高性能陶瓷板材生产线完成技改并点火，昭示着公司全新的智能岩板制造示范基地基本落成，有利于公司加速实现“大瓷砖、大建材、大家居”的发展战略。公司12月23日公告全资子公司桂蒙公司拟引入碧桂园创投，以2亿元增资获投后13.5%股权，彰显公司在瓷砖供应层面的影响力，产业链协同发展可期。我们继续看好公司在建筑陶瓷主业方面的B端C端双轮驱动，以及岩板家居领域的积极拓展，考虑子公司增加少数股东损益，微调20-22年EPS预测至1.39/1.87/2.26元（前值1.40/1.95/2.31元），维持“买入”评级。 定位大规格特种陶瓷板，进军岩板家居大有可为 今年5月9日公司曾公告对三条传统产线进行绿色化、智能化改造，并新建2.6万平米多层立体仓库，总投资6亿元，达产后将实现年产1520万平米特种高性能陶瓷板材产能。公司此次点火的两条生产线118B、118C将分别主要生产2400×1200mm、3600×1800mm大规格岩板，并通过多层干燥器和双层窑炉能够实现智能柔性化生产。根据我们在今年2月23日发布的《跨越式发展元年，百年瓷企扬帆起航》报告中的测算，石材行业规模与建筑陶瓷行业相当，均在3000亿元左右，陶瓷板若能实现10%替代将新增300亿元市场，我们看好公司通过岩板进军大家居蓝海市场。 产业链地位彰显，子公司引入外部增资立意深远 受政策变化影响，自今年8月中旬公司终止引入战投和受地产三道红线等因素影响以来，公司股价随消费建材板块回调。此次子公司层面引入碧桂园创投，我们认为地产产业链深度融合逻辑未变，公司在建筑陶瓷领域的品牌力突出，双方深度合作有利于加快公司在陶瓷主业方面的拓展。桂蒙公司为蒙娜丽莎广西新基地的生产主体，目前在产DEFG四座窑炉，在建ABC三座窑炉将于近期完成。桂蒙公司今年1-11月收入6.34亿元，净利润1.3亿元，净利率超20%，虽然销售经由公司总部导致桂蒙公司销售费用率较低，但广西生产基地的规模成本效应仍然显著。 增加20-22年少数股东损益预测，维持“买入”评级 除此次点火试产的两条陶瓷板产线，按照项目建设计划，我们预计近期还将陆续点火3条陶瓷砖产线以及1条大板线，公司产能再上台阶。我们继续看好公司C端延续修复、B端保持快速增长的向好趋势和领域扩张带来的盈利弹性。考虑增资有望于本月内完成并增加少数股东损益，我们微调公司20-22年归母净利润预测至5.7/7.6/9.2亿元（前值5.7/7.9/9.4亿元）。当前可比公司对应21年Wind一致预期平均19xPE，考虑公司双轮驱动与价值创新战略有利于保持公司领先的核心竞争优势，我们维持认可给予公司21年23xPE，目标价43.01元（前值44.85元），维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧和煤改气导致盈利能力下降，大板市场开拓不及预期。

行业基本面强支撑，看好公司长期投资价值公司上周五收盘涨停，自12月16日复盘以来累计涨幅达13.2%，我们认为主要受公司强劲基本面支撑，公司Q3连续两次提价，反映行业基本面快速复苏，价格弹性有望在Q4充分显现，而近期电子布迎来大涨，将进一步增厚公司利润。我们认为虽然公司与泰玻的重组事项暂时终止，但并不影响龙头长期竞争力，后续有望再推进。我们认为粗纱仍有提价预期+公司新产能投放带动成本下降+电子布景气高等多重因素催化下，公司具备长期投资价值。我们上调公司20-22年归母净利润预测至21.9/37.2/44.1亿元，目标价24.38元（前值：18.63元），维持“买入”评级。 Q4价格弹性或充分显现，电子布贡献边际利润我们测算公司Q3单季度玻纤及制品（不含电子布）吨均价达4375元，环比Q2上涨4.6%，主要系产品结构调整带动均价上涨，因公司Q3执行在手订单为主，调价效果暂未体现，我们认为Q4价格弹性有望充分释放，且公司成都智能制造基地逐步达产，有望带动粗纱整体生产成本下降。近期电子布价格迎大涨，截至上周五7628电子布价格已涨至4.5-4.75元/米，较Q3末上涨1-1.25元/米，21年有望受益于5G基站建设。目前巨石电子布年产能约3.5亿平，且明年6万吨电子纱暨年产3亿米电子布项目预计投产，电子布产能再度扩充，我们预计电子布产品有望迎来量价齐升。 重组暂终止不改公司长期竞争力，玻纤龙头有望充分受益于行业高景气公司15日晚发布公告称，由于交易相关方未能就核心条款达成一致意见，决定终止筹划本次与泰山玻纤、浙江恒石、桐乡华嘉、中复连众的重组事项，并至少一个月内不再筹划，我们认为此次重组的终止对公司长期竞争力影响较小，公司作为全球玻纤龙头，有望充分受益于新一轮行业高景气。 需求端，我们认为电子/汽车领域短期需求弹性方面或扮演重要角色，建筑渗透率稳中有升，风电不悲观，玻纤需求中长期有望维持较高景气度。供给端，21年新增产能或有限，根据卓创资讯，截至11月底行业重点公司库存已降至20万吨，我们预计未来玻纤价格仍有提涨可能。 上调盈利预测，维持“买入”评级公司是全球玻纤龙头，有望充分受益于行业高景气，Q4价格弹性有望体现，同时电子布需求迎来好转，我们认为公司21年有望受益于电子布价格弹性及海外需求恢复，且公司成都智能制造基地达产后，成本优势或在明年有所体现，考虑到电子布价格涨幅较高及行业需求火爆下明年或迎来再度提价，我们上调公司20-22年归母净利润预测至21.9/37.2/44.1亿元（前值：20.9/28.5/34.8亿元）。当前可比公司对应21年Wind一致预期平均18.7xPE，考虑到公司龙头地位，且成本优势明显，我们认可给予公司21年23xPE，目标价24.38元（前值：18.63元），维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求增长不及预期，涨价执行情况不及预期。

白玻价格再度提升，行业周期性或弱化，公司有望充分受益 昨日台玻天津玻璃、 洛阳龙昊玻璃、 中玻（临沂）、长城玻璃等玻璃生产商 集体发布涨价函，针对白玻产品提价 1元/重量箱，有望带动全国浮法玻璃 均价年内再创新高。我们认为玻璃供需端双向向好，行业周期性有望弱化。 旗滨集团系全国浮法玻璃龙头企业，有望充分受益，且公司加快大玻璃集 团综合布局，电子/药用/光伏玻璃业务加快推进，未来有望步入成长快车道。 我们维持公司 20-22年 EPS 预测 0.73/0.86/0.98元，维持“买入”评级。 需求稳中向好，供给严控新增，行业周期性或弱化 需求端，短期来看北方市场正值赶工阶段，受刚需支撑较强，南方市场需 求略弱，下游多随用随购为主。长期看，海外出口订单加快恢复+地产竣工 环比改善，加之老旧小区改造以及中空、夹层玻璃使用率提升带动玻璃用 量提升，我们预计需求端稳中向好。供给端， 根据卓创资讯， 11月 5日全 国浮法玻璃在产日熔量 16.41万吨/天，同比高 3700吨/天，主要受玻璃价 格走高影响，复产及新点火产线增加， 但沙河受环保约束， 44条在产产线 降为 19条。且《产能置换办法（修订稿）》 中加大对新增产能的限制力度， 我们预计供给大幅增长的情况将不会出现，玻璃行业的周期性有望弱化。 浮法玻璃龙头，新业务全面加码 公司系浮法玻璃龙头企业， 在产产能日熔量 1.76万吨，占全国比重约 11%， 在行业周期性弱化的趋势下公司将充分受益，且公司加快大玻璃集团综合 布局： 1）节能建筑玻璃方面： 24年末节能玻璃产能规模较 18年增加 200% 以上，在建项目加快推进； 2）电子和药用玻璃：醴陵 65t/d 电子玻璃产线 4月投产以来， Q3实现盈利；湖南 100t/d 药用玻璃加大技术人才跟投； 3） 光伏玻璃： 9月和 10月公告拟在湖南资兴和浙江绍兴各投资建设 1条 1200t/d 光伏玻璃材料项目，加大多元化业务布局打造玻璃大建材集团。 第二期员工持股计划公布，规模再加大，彰显公司发展信心 公司中长期发展计划拟于 19年至 24年滚动实施 6期员工持股计划，各期 员工持股计划互相独立。 9月 21日公布第二期员工持股计划草案，参加对 象包括公司主任级以上管理人员、核心技术人员以及重要员工，总人数不 超过 510人，持股计划规模不超过 2451.80万股，较第一期员工持股计划 规模更大，考核业绩要求包括以 2016-2018年营业收入平均值为基数， 19/20年营业收入平均增长率不低于 10%， 2020年净资产收益率不低于 同行业对标企业 80分位值水平， 员工持股持续为公司发展增加新的动能。 看好公司未来成长性，维持盈利预测，维持“买入”评级 我们预计公司未来盈利成长性有望增强，并规划 20-22年现金分红比例不 低于 50%，价值属性凸显。 维持 20-22年归母净利润预测 19.7/23.2/26.3亿元，当前可比公司对应 21年 Wind 一致预期 17xPE，我们认可给予公司 21年 17xPE，目标价 14.62元（前值 12.90元），维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本大幅上涨， 地产竣工好转不及预期。

Q3业绩延续增长，维持“增持”评级10月30日公司发布三季报，20Q1-Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为1654.2/22.4/20.6亿元，yoy+8.6%/-17.6%/-0.4%。20Q3分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润612.8/10.0/7.3亿元，yoy+25%/+31%/+2%。公司非经常收益增多主要受股票资产增值影响，Q3利润增速放缓主要是费用同比增多导致。我们认为公司在战略布局和员工激励角度处于地方建筑国企领先水平，预计20-22年EPS0.40/0.46/0.51元，目标价3.57元，维持“增持”评级。 Q3收入同比保持高增，地产预售新签订单量同比+73%20Q1-Q3营收同比-14%/13%/25%，Q3收入增速继续提升，我们认为主要系施工业务恢复、地产开发收入较多导致。公司16-19年新签订单均保持较快增长，我们预计Q4公司营收有望延续Q3的增长态势。订单方面，前三季度公司新签合同总额2486亿元，同比+1.7%，增速较H1转正，其中前三季施工/设计/建材/地产预售新签订单增速-2%/+1%/+13%/+73%，地产预售出现显著增长，有望对公司后续地产业务收入确认形成正面影响。 此外，Q3新签合同总额814亿元，同比+12.3%，随着疫情影响减弱，公司所在长三角区域景气优势明显，Q4新签订单量有望保持增长。 9M20毛利率同比下行、费用率同比增多，Q3扣非净利同比放缓前三季度公司毛利率8.8%，同比-0.7pct，或主要是施工业务毛利率下行导致。同期期间费用率6.7%，同比+0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.04/-0.2/0.5/-0.03pct。费用率整体平稳，研发费用率增长较多，主要是公司研发投入增多导致，其中Q3研发费用绝对值同比+68%。Q1-Q3归母净利润同比-91%/75%/31%，扣非归母净利润同比-41%/31%/2%，Q3股票资产增值较多导致非经常性收益变多；Q3净利增速有所放缓，系费用率提升、减值增多导致，Q3期间费用率同比+0.6pct，且Q3信用减值损失同比+1.8亿，占收入比例同比+0.3pct。 看好公司发展，维持“增持”评级前三季度公司CFO同比多流出61亿元，收现比小幅下降、成本付现比持平，应收占营收比同比+5pct，预计工程业务回款有所下降。但单季度来看现金流边际改善，Q3已转正，预计后续项目稳步推进后回款有望提升。公司在装配式建筑与基建领域技术实力处于行业领先水平，因费用率增长，我们小幅下调盈利预测，预计20-22年EPS为0.40/0.46/0.51元（未考虑持仓股票收益，前值0.42/0.47/0.51元），可比公司20年Wind一致预期平均PE7倍，公司在战略布局和员工激励角度处地方建筑国企领先水平，给予20年9倍PE，目标价3.57元（前值4.20元），维持“增持”评级。 风险提示：Q4工程回款不及预期；施工业务毛利率下行超预期。

Q3主业加快回升，增归母净利同比大增58%公司2020年10月30日晚发布三季报，1-9月累计实现总营收/归母净利664.6/27.7亿元，同比+5.6%/+13.4%；实现扣非归母净利26.7亿元，同比+15.0%，非经常性损益主要为政府补助8638万元。公司Q3收入296.3亿元，同比+21.4%；归母净利13.3亿元，同比+57.6%，创上市以来单季度净利新高，系受益于毛利率提升、管理费用率下降及信用减值减少等多个因素。前三季度经营现金净流入10.6亿元，同比减少流入6亿元。公司作为全球化学工程龙头企业之一，在手订单充裕，未来有望保持较快增长，我们维持公司20-22年EPS预测0.70/0.87/1.03元，维持“买入”评级。 Q3毛利率同比小幅提升，汇兑损失增加较多公司Q3单季度毛利率11.3%，同比+0.2pct；前三季度综合毛利率11.6%，同比+0.2pct，在基础设施与环境治理等低毛利率业务收入占比增加的同时实现提升，我们预计与化学工程主业恢复较好有关。公司前三季度累计新签合同1469亿元，同比+27.8%，其中国内新签1165亿元，同比+54.8%，国外新签304亿元，同比-23.2%，国内发力明显，海外受疫情及基数因素影响。公司Q3期间费用率6.5%，同比+1.4pct，其中管理费用率同比-0.4pct至1.9%；销售费用率0.3%，同比基本持平；研发费用率3.5%，同比+0.2pct。 财务费用率受汇兑损失增加影响，同比+1.6pct至0.9%。 收现比延续改善，长期应收款部分收回公司前三季度经营现金净流入10.6亿元，同比少流入6亿元，系上半年疫情影响收入和回款。其中Q3经营现金净流入52亿元，同比增加流入20亿元，系收现比改善，同比+3pct至92%。公司Q3收回部分长期应收款，三季度末长期应收款余额51亿元，环比减少30亿元。公司严格控制应收款项增长，加强存货与应收账款两金管理，20Q3计提信用减值损失0.3元，同比减少计提1.6亿元。公司前三季度累计计提信用减值4.9亿元，同比增加0.1亿元。此外，公司积极开展保理以管控应收增长。三季度末，公司带息债务余额175亿元，资产负债率69%，同比+118亿元/+3pct。 加快化学工程全业务布局，维持“买入”评级公司Q2/Q3收入分别同比+12.0%/+21.4%，Q3收入环比+27.2%，疫情后化学工程主业快速恢复。公司扎实推动“三年五年规划、十年三十年愿景目标”发展战略，并拟增发100亿元用于尼龙新材料项目及重点工程项目建设等，加快化工全业务布局。我们维持公司20-22年归母净利34/43/51亿元的预测，预计公司21年BPS为8.70元，当前价格对应21年0.6xPB，低于可比公司平均0.8xPB（Wind一致预期平均），由于公司作为化学工程类央企，自由现金流好于可比公司，且业绩高增长有望延续，我们认可给予公司21年0.9xPB，目标价7.83元（前值7.82元），维持“买入”评级。 风险提示：油价长期处于低位，新材料项目投产低于预期，汇率大幅波动。