事件:长江电力发布公告,公司收购大唐云南在上海联合产权交易所挂牌出售的云南华电金沙江中游水电开发有限公司(以下简称“金中公司”)23%股权,收购完成后公司将成为金中公司第二大股东。截至12月30日,公司已与大唐云南签署股权收购协议,收购价格人民币48.9761亿元,对此点评如下: 金中公司已投产装机容量440万千瓦,负责金沙江中游流域内各电站的运行调度。金中公司由国务院发文成立,负责全资开发并运营金沙江中游龙盘、两家人、梨园、阿海“上四级电站”,参股金沙江中游金安桥、龙开口、鲁地拉及观音岩“下四级电站”,统一负责金沙江中游流域内各投产电站的运行调度,并可修建对下游梯级电站有多年调节、补偿效益显著的龙头水库。截止12月30日,金中公司控股已投产电站的总装机容量为440万千瓦;参股电站权益装机118.92万千瓦;前期阶段电站装机720万千瓦,全部投产后金中公司装机容量将提升1.64倍。 龙盘水电站为国家重点项目,是金沙江中游唯一拥有多年调节能力水库,投产后对整个金沙江流域水资源的利用水平有明显改善。龙盘水电站设计总库容达386亿立方米,调节库容215.2亿立方米,调节能力强(对比三峡水电站总库容393亿立方米,调节库容165亿立方米)。目前龙盘水电站和两家人水电站还处于前期工作中。截至2019年3月末,龙盘水电站前期工作累计完成投资4.05亿元,金中公司正在进行龙盘电站比选工作,根据实际情况和省政府的要求进行比选,最终选择投资经济效益、可持续性相结合的最优电站进行开发;两家人水电站目前处于前期预可研阶段,金中公司已投资金额为0.48亿元,后续暂无投资计划。 金中公司2019年1-9月实现营收24.28亿元,实现净利润3.27亿元,前三季摊薄ROE为4.13%,19年盈利能力大幅改善。16、17年金中公司业绩下滑主要原因有3点:1)随着水电机组转固投产,折旧费用逐步增大,转固后费用不再资本化致使费用增加。2)云南省作为首批电力体制综合改革试点省份,公司上网电价自15年起持续下滑。3)云南省电力供过于求,电力消纳能力不足,弃水增加。随着电力体制改革逐渐成熟,公司19年上网电价出现明显回升,H1平均上网电价0.208元/度,较18年上升0.037元/度。同时由于云南省高耗能产业增加,云南省内电力需求快速增长,以及西电东送高压线路投产,外送电量大幅增长,云南省电力需求增加,公司18年机组利用小时数和上网电量大幅增加。价量齐升促使金中公司业绩反弹。 本次收购PB约2.69倍,参考前次交易,此次收购价格相对合理。以19年前三季度金中公司净资产为基数测算,本次收购PB约2.69,较公司之前在二级市场收购水电资产(国投电力、川投能源、桂冠电力、黔源电力、湖北能源等)的PB相对较高。但由于金中公司拥有国内目前稀缺的大水电清洁资源,且公司收购股权的估值与18年以来金中公司数次股权转让的估值相近(2018年11月6日,华能水电在上海联合产权交易所公开挂牌转让所持有的金中公司23%股权,挂牌价格为经国资监管机构备案的评估值48.92亿元。2018年12月10日,华电云南发电公司通过公开竞价方式摘牌,成为最终受让方。2018年12月11日,华能水电与华电云南发电有限公司签订《产权交易合同》,交易标的为金中公司23%股权,成交价格为人民币61.17亿元)。 持续加码长江大流域水资源,提升现有水电站水资源利用水平。在长江中上游流域水资源中,公司目前已参股国投电力、川投能源,通过本次收购,公司进一步加码长江流域水资源。公司可通过股权纽带关系更好的整合长江中上游流域水资源,产生协同效应,进一步提升水电站水资源利用水平。 投资建议:世界级水电龙头,维持强烈推荐评级。暂不考虑此次收购金中公司和此前收购秘鲁配售电资产对盈利的影响,预计公司2019~2021年EPS维持在1.06元,对应市盈率17倍。按照永续增长率为0,WACC为5.7%的假设,长江电力FCFF估值结果为22.97元/股。本次收购交易可增加公司权益装机128.55万千瓦,为乌东德、白鹤滩投产前提供新的业绩增长点。 风险提示:来水情况或低于预期;水电项目上网电价或超预期下降。

公司简介: 公司是深圳国资旗下区域燃气龙头。 管道燃气为公司核心业务,其营收和毛利占比超 6成。公司控股股东为深圳市国资委,持股比例为 50.07%。 2019年上半年,公司收入结构中,管道燃气、液化石油气批发、燃气工程及材料、瓶装石油气、天然气批发和其它分别占 61%、 16%、 14%、 4%、 3%和2%;毛利结构中,管道燃气、液化石油气批发、燃气工程及材料、瓶装石油气、天然气批发和其它分别占 63%、 1%、 25%、 7%、不到 1%和 4%。过去 4年公司营收和归母净利润 CAGR 分别达 7.5%和 9.3%。 下游天然气业务:气源供应有望走向宽松,客户拓展维持较快增速。 公司以管道天然气为核心,外加天然气批发和燃气工程及材料构成完善的下游天然气业务链。 管道燃气业务发展迅速, 15至 18年营收 CAGR 达 15.9%。 公司 2019年前三季度天然气销售收入达 66.1亿元,同比增长 9.3%; 2019H1管道燃气毛利率下滑 2.87个百分点至 20.87%。 公司管道燃气业务近年来稳步发展,过去 4年 CAGR 达 15.87%。 气源价格目前处于上升通道,后续气源供应有望走向宽松。 1)气源结构: 公司在深圳市的气源相对稳定,目前主要的天然气供应商为广东大鹏和中石油,大鹏气价 1.7元/方优势显著。公司近年来采购天然气量快速增长, 2018年公司合计采购天然气 225.29万吨,同比增长 23.38%。 2) 由于天然气上游集中度高叠加燃气需求高增,中石油气源价格易涨难跌, 2016年首次保供期价格上浮, 2019年首次淡季价格上浮。 2016年至今,伴随气源价格上升,公司管道燃气毛利率出现下降。 2014~2018年,公司管道燃气毛利率分别为25.0%、 26.7%、 26.8%、 23.9%、 23.7%, 2019年上半年进一步下降到 20.9%。 3) 三重因素作用下,气源供应走向宽松,价格有望高位回落。 成立国家管网公司,取消天然气门站价,为 X+1+X 多气源设立制度保障。煤改气高峰期已过、宏观经济增速放缓、今年或为暖冬,天然气需求增速放缓。海外油气价格走弱,加快进口高性价比海气。 本地售气主要增量源于电厂,伴随城中村改造推进,非电厂天然气消费仍有增长空间。 1)气源成本上升致电厂用气量下降, 2019年上半年公司本地天然气销售达 8.77亿立方米,同比降低 5.09%。 公司 16至 18年间本地天然气销量快速增长, CAGR 达到 18.51%。 19年上半年受电厂用气量同比降低18.16%的影响,本地用气量同比下降。本地天然气消费客户主要划分为居民、工业、商业、电厂, 2018年居民、工业、商业、电厂用气量占比分别达到 24%、17%、 12%和 47%。 2) 目前公司在深圳地区主要对下游的钰湖电力、大唐宝昌、南天电力、华电国际深圳分公司和南山热电 5家电厂供气,合计装机1991MW。 目前已公布细节的 4家电厂合约到期时间都为 2039年底。 4家电厂每年合计购买天然气 12.84亿立方米,照付不议气量为 10.54亿立方米,保证了公司天然气销售量的稳定。 3) 公司潜在供气电厂客户合计装机容量3,600MW。 根据深圳市能源“十三五”规划和公司公告,公司潜在燃机电厂客户包括大唐国际宝昌燃气热电扩建项目、深圳钰湖燃气热电扩建项目、光明燃机电厂项目和东部电厂二期项目,合计设计装机规模达到 3,600MW。其中前两者是“十二五”规划中已核定预计在“十三五”期间建成项目。后两者为“十三五”规划中的储备项目。 4家电厂具体建设投产情况需要等待未来政府能源布局规划。 4) 伴随城中村改造推进,非电厂天然气消费仍有增长空间。 2019年上半年深圳本地管道燃气用户数达 212.46万户,同比增长 8.96%,力争 2020年年底达到 260万户。公司近年大力拓展工商业用户, 18年新增 6000万立方米每年的工商业天然气用气量。 14至 18年异地天然气销量 CAGR 达 26%,支撑公司营收快速增长。 公司异地(深圳以外地区)燃气业务主要涵盖异地城市管道燃气供应业务及异地天然气分销业务。 目前公司在广东、广西、江西、安徽、湖南、江苏、浙江、云南等 8省(区)拥有 40个城市(区)管道燃气特许经营权。 2019年上半年公司异地管道天然气销售量达 5.3亿立方米,同比增速为 17.52%;异地用户数127.91万户,同比增速 16.63%。公司加速燃气项目投资,异地拓展取得突破,2018年至今新增 8个城市燃气项目。 持续开拓用气客户, 19年上半年燃气工程项目营收增速达 40%。 2019H1公司燃气工程及材料业务达 9.26亿元,同比增长 40.19%,毛利率为 36.06%。 15至 18年公司燃气用户数和燃气管道长度的 CAGR分别为 13.96%和 11.51%,带动燃气工程及材料业务营收快速增长。 天然气批发业务补充业务完善公司天然气业务链。 2019上半年公司天然气批发业务营收达 2.23亿元,同比增长 0.0034%,毛利率为 3.14%。 公司天然气批发业务 16至 18年增速很快, CAGR 达到 58.5%, 19年上半年营收维持原状。天然气批发业务毛利率很低, 14、 15年毛利为负, 18年毛利率为 5.80%,是历史最高点。 石油气批发和零售业务: 2019年上半年毛利占比 7.8%,其中零售业务毛利占比 7.1%。 1) 液化石油气批发业务:毛利率相对较低,采购价格与国际油价高度相关。 液化石油气批发业务主要由公司的控股子公司华安公司负责经营,华安公司从国际市场采购进口液化石油气,通过槽船和槽车批发销售给客户。 2019上半年公司液化石油气批发业务营收达 10.53亿元,同比下降 5.6%,毛利率为 0.91%。液化石油气批发业务利润空间较小,对公司利润贡献较低, 18和 19上半年业务毛利分别为 0.88亿元和 0.10亿元。 2)液化石油气零售业务: 油改气持续推进,收入出现下降。 瓶装石油气零售业务由本公司的控股子公司深燃石油气公司经营。 近年来,随着深圳市“油改气”的进一步推进、管道覆盖范围的逐渐扩大,公司该项业务规模将呈现一定的下降趋势,深燃石油气公司瓶装气市场将向未开通管道燃气的区域转移。 2019上半年公司瓶装石油气业务营收达 2.42亿元,同比下降 13.39%,毛利率为 39.62%。液化石油气瓶装业务营收规模不大,但毛利较高,上半年业务毛利达 0.96亿元。 公司 LNG 接收站 8月开始试运行,预计满产后每年增厚公司利润 3.3亿元。 1)低价 LNG 海气进入国内成为趋势。 2019年前 10个月全国天然气表观消费量2473亿立方米,其中国产气、进口 LNG、进口管道气分别占 57%、 26%、 17%。 今年 10个月进口 LNG、进口管道天然气气量增速分别为 14.1%、 -0.6%,进口LNG 是进口气主要增量。 2019年 10月, LNG、管道天然气进口均价分别为2.62、 2.00元/立方米,同比增速分别为-11.7%、 12.7%, LNG 价格下降趋势明显。国际天然气价格持续走低,有望拉低海气进口价格。 2018年年底,国内投产 LNG接收站产能规模达到 6872万吨,预计到 2020年底增长 23%达到 8462万吨, 2020年以后增量还有 10190万吨,接收站产能储备充足。目前东部沿海地区省门站价高于西北部油气资源大省,低成本海气大量进入东部市场后,东部天然气价格有望下降。 2) LNG 接收站项目 2019Q4投产: 公司 14年发行 16亿元可转债,募集资金全部用于 LNG 及其配套设施项目的建设。 2019年 8月 18日,深圳市燃气储备与调峰库首船液化天然气(LNG)接卸仪式在大鹏举行,标志着经历了 5年建设期的储备库项目进入投产试运行阶段。项目配套建设了约 6.4公里的高压和中压燃气管道,连接深圳市天然气高压输配系统,实现了储备库与城市天然气管网的互联互通。 项目建成投产后,可以增加深圳市天然气储备量,达到燃气应急储备量可满足 7天正常生活使用的要求。 项目建成投产后为深圳市本地增加一个气源,填补深圳市天然气供应缺口的需要。 3) 预计 LNG 接收站满产后每年增厚公司利润 3.3亿元。 LNG 贸易毛差巨大。19年 1-11月 LNG 平均到岸价格为 5.33美元/百万英热,约合人民币 1.31元/立方米,而同期广东 LNG 出厂价格为 2.75元/立方米。预计未来三年增厚公司利润 0.36亿元、 0.9亿元和 3.3亿元。主要假设包括: 2021年 LNG 接收站达产;卖给电厂、贸易商的比例各一半;卖给电厂的售价为内部结算价格,等于公司中石油气源成本;卖给贸易商的价格参考广东 LNG 出厂价格指数; 气源成本为 1.65元/方;预计公司每年运营的固定成本为 1.1亿元(折旧+管理费),满产后的可变成本为 0.2元/立方米。 深圳燃气预测市盈率略高于行业平均值。 深圳燃气 2018年静态 PE、 TTM PE分别为 21.1、 19.6倍, 而行业中位数分别为 21.1、 20.1倍。 公司 2019~2021年动态 PE 分别为 19.3、 17.1、 13.9倍, 高于行业平均水平。 投资建议: 优质燃气龙头企业,首次覆盖给予推荐评级。 预计公司 2019~2021年 EPS 分别为 0.39、 0.44、 0.54元,对应市盈率 19、 17、 14倍。公司当前市净率为 1.9倍。公司下游燃气用户拓展维持较快增长,气源供应格局有望走向宽松。 LNG 接收站投产并逐渐达到满产后,将增加公司业绩弹性,增厚公司利润。 风险提示: 气源价格或超预期; LNG 接收站达产进度或低于预期;下游需求或低于预期等

事件:中环装备昨晚公告中标21.7亿元印度脱硫脱硝大单。对此点评如下: 中环装备全资子公司六合天融,于近日与ROSA POWER和SASAN POWER分别签订烟气脱硫系统EPC总承包合同,合同总金额约为3.1亿美元,合21.7亿人民币。合同在发出NTP(开工通知)后即生效,NTP于合同签订六个月内发出,六合天融目前尚未收到开工通知。合同履行期间为(33+3)个月,其中33个月为工期,超出工期,3个月为免责期。交易对方的股东Reliance Power为印度电力上市公司,在运机组容量达到6000MW,2018财年收入95亿人民币、净利润10亿人民币。公司此次合同金额约占2018年经审计营业收入总额的119%,并将对公司未来几年净利润产生积极影响。 公司与众信嘉华签订《战略合作协议》,积极参与长江大保护农村污水治理。1)合作开发销售ECO新型环保厕所等污水处理终端产品:双方在环保领域展开联合研发、生产、销售,包括在公司各地生产基地生产ECO新型环保厕所,粪污废弃物、动物尸体无害化处理,垃圾处理,污水、污泥、水域治理等领域系列产品以满足市场的需求。众信嘉华先期负责产品售后服务,待规模化生产后可交于公司。双方共同销售ECO系列产品,在开拓市场过程中,众信嘉华可以以公司名义进行推广,公司与政府签订合同、筹集资金、安排生产等。前期销售以众信嘉华为主,后期可以共同开展销售工作。2)围绕长江大保护沿线城市,助力农村人居环境整治:双方约定在长江大保护沿线九省两市(四川、湖南、湖北、江西、贵州、云南、浙江、江苏、安徽、上海、重庆)的销售工作由公司开展,助力全国农村人居环境整治工作,为实施乡村振兴战略、建设美丽中国做出新的贡献;同时双方立刻共同开拓张家口、长治、赤峰、锡林郭勒盟等地区市场。3)先期50万套ECO方便器订单明年2月末前交付,增厚利润总额1亿元:ECO方便器产品的生产单位为甲方子公司中节能(唐山)环保装备有限公司,初期生产50万台,自组织生产之日起,截至2020年2月29日,唐山装备交付完毕50万套ECO方便器产品。本次战略合作中,预计先期50万套ECO方便器产品在生产合同履行期将为公司带来利润总额约1亿元,对2019年经营业绩将产生一定积极影响。 ECO由Ecology(生态)、Conservation(节能)和Optimization(优化)合成而得。ECO方便器是立足我国广大农村厕所症结导向,通过自主研发创造出的明星产品,机理是利用生物降解技术将粪便分解为水和二氧化碳,做到免水冲、零污染,实现如厕清洁卫生,是当前市场上最为先进的生态厕所之一。目前,ECO方便器已在我国农村安装了5000多台,该方便器投入使用后得到人们的认可,未来五年,中环装备计划以长江经济带沿线地区为核心,在全国广大农村及旅游地区推广ECO方便器和环保公厕,促进长江大保护水污染治理工作。 ECO方便器及其他ECO系列产品均是以生物降解为核心技术,生物降解技术在发达国家的环保领域也得到了广泛应用,是生活垃圾实现无害化、减量化、资源化利用的重要手段。当前,国内正在大力推进垃圾分类工作,根据住建部等九部委《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》的要求,自2019年起在全国地级及以上城市全面启动生活垃圾分类工作;到2020年,46个重点城市基本建成生活垃圾分类处理系统;到2025年,全国地级及以上城市基本建成生活垃圾分类处理系统。 据了解,中环装备与众信嘉华联合推出的ECO方便器是国内首款无水冲、零排放、无污染、无异味的环保厕所,它通过控制器、搅拌轴、发酵床、保温层等系统,综合运用微生物高温消纳降解和人工智能设备控制,实现无人值守、粪污自动化处理,可全面杀死有害病菌并杜绝病毒传染,是现代生物技术与人工智能技术的完美融合。ECO方便器取消了传统厕所的上下水系统,设计人性化、使用方便,具有节水、使用成本低、多场景环境适用、环保等特点,引领了未来厕所发展新趋势,实现了真正意义上的厕所革命。该产品的推广有利于改善乡村人居环境,提高人民生活品质,有效控制乡村生活污染,为“美丽乡村”建设做出巨大贡献。 公司为央企中节能集团旗下唯一涉足环保的上市公司,中节能集团是长江大保护污染治理主体平台。中环装备控股股东为中国节能环保集团,中国节能环保集团有限公司是中央企业中唯一一家以节能环保为主业的产业集团,业务分布在国内30多个省市及境外60多个国家和地区。中国节能下属全资、控股子公司518家,A股上市公司4家--包括A股上公司中环装备、万润股份、节能风电、太阳能等。而在这些上市公司中,中环装备是中国节能环保集团旗下唯一正式涉足环保产业的上市公司。作为以节能环保为主业的中央企业,中节能集团长期致力于让天更蓝、山更绿、水更清,让生活更美好。以“共抓大保护,不搞大开发”重要指示精神为指引,中节能集团认真践行长江大保护污染治理主体平台企业责任,全力投入这场攻坚战。 2019年9月18日,水利部长江水利委员会与中节能集团在武汉召开座谈会,共同签署《“共抓长江大保护力推生态长江建设”战略合作协议》,充分发挥长江委的流域管理作用和中国节能的污染治理主体平台作用,深入推进长江水生态环境保护与修复,为长江母亲河永葆生机活力提供坚实有力的支撑与保障。长江委主任马建华主持座谈会,中国节能总经理余红辉出席会议。长江委副主任胡甲均、中国节能副总经理刘大军代表双方签署协议。协议明确,双方将以习近平新时代中国特色社会主义思想和党的十九大精神为指导,深入贯彻落实习近平总书记关于推动长江经济带发展系列重要讲话精神,充分发挥长江委专业、技术、人才优势和中国节能项目、资源、市场优势,强化协商合作、突出优势互补、增强整体合力,全力推进生态长江建设。双方将重点推进水生态环境系统治理、水资源高效利用、水生态环境协同监测、基础信息共建共享、科技创新协同、业务交流合作等方面合作,以期达到长江流域水生态环境质量有效提升、水资源节约利用有效推进、协同监测逐步强化、信息共享机制稳步建立、科技协作日益深化、业务交流合作不断加强等目标。 兆盛环保2018年12月31日并表,强化公司污水处理装备实力。2018年12月,公司发行股份及支付现金购买资金暨重大资产重组事项获核准,重大资产重组顺利实施,兆盛环保成为公司控股子公司,于2018年12月31日纳入公司合并范围。兆盛环保主营业务中非标产品占比超过80%,能够适应不同水处理场景的需求,为各种业主、建设、运营企业提供污水处理设备。本次交易完成后,兆盛环保的污水处理环保设备业务将对上市公司的主营业务形成良性补充,有助于进一步完善上市公司环保装备制造业务布局,实现并巩固其污水处理设备领域优势地位,同时对上市公司的环境监测等现有环保装备业务形成有效支持和补充,有利于上市公司构建城市、乡村、河道流域水环境治理的多层次产业链布局,进一步提升水环境治理专业化水平,并为其环保装备业务的整合及产业链延伸提供支持。兆盛环保2017年度、2018年度和2019年度业绩承诺分别为5800万元、6703万元和7904万元,兆盛环保2018年度承诺数完成金额为6970万元,完成率103.99%。 环保装备弹性标的,维持推荐评级。预计公司2019~2021年EPS分别为0.39、0.47、0.55元,对应市盈率26、22、18倍。公司为央企中节能集团旗下唯一涉足环保的上市公司,而中节能集团是长江大保护污染治理主体平台。公司与众信嘉华签订《战略合作协议》,积极参与长江大保护农村污水治理。先期50万套ECO方便器订单明年2月末前交付,增厚利润总额1亿元。 风险提示:订单获取或低于预期,现金流回款时间或高于预期。

事件: 公司披露三季报,公司前三季度收入 91.54亿元,同比增长 20.25%; 归母净利润 5.66亿元,同比增长 31.81%。对此点评如下: 水务和环保业务同时增长,公司前三季度归母净利润同比增长 31.81%至5.66亿元。 公司前三季度营收同比增长 20.25%至 91.54亿元;归母净利润同比增长 31.81%至 5.66亿元。其中三季度单季实现营收 34.05亿元,同比增长 12.30%;实现归母净利润 2.45亿元,同比增长 11.51%。公司业绩快速增长主要得益于公司两条主要业务线同时向好。 公司多个水务项目投产,三季度实现量价齐升,三季度单季供水+污水共计营收 13.40亿元,同比上涨 22.15%。 前三季度公司的天津宁河自来水项目、合肥十五里河污水处理项目等水务项目完成竣工验收并投入运营,公司产能扩大,加上部分水项目向上调价,公司三季度水务业务实现量价齐升。 1)自来水供应方面公司第三季度自来水供应量达 31,319万吨,同比上涨 6.16%,平均水价 2.23元/吨,同比上涨 16.57%。 前三季度累计供水量达 81,178万吨,同比上涨 17.23%。 2)污水处理方面公司第三季度污水处理量达 52,134万吨,同比上涨 16.57%,平均水价 1.23元/吨,同比上涨 9.10%。前三季度累计污水处理量达 145,686万吨,同比上涨 12.59%。 公司环保领域主要涉及固体废弃物处理及其他相关业务,第三季度国内新增订单总额为 47,838.84万元人民币。 同时收益于垃圾分类政策,公司在杭州、扬州等餐厨废弃物处理项目已基本实现满负荷运营。公司第三季度实现上网电量合计达 8,478万千瓦时,同比上涨 23.33%,其中贵州省上网电量大幅上涨 269.33%至 2,040万千瓦时。公司前三季度累计完成上网电量 22,979万千瓦时,同比上涨 33.89%。同时受增值税降税利好,公司不含税上网电价同比上涨 2.14%。公司第三季度垃圾发电业务共计营收4,724万元,同比上涨 18.63%。 在手项目储备充足,后续业绩增长可期。 截止 2018年年底, 公司自来水供应、 污水处理的产能分别达到 1,402.92、 1,226.00万吨/日;在建产能413.65万吨/日, 预计在 2019~2021年陆续投产。 截止 2019年三季度末, 公司资产负债表上, 在建工程余额 182.6亿元,为固定资产+无形资产余额的 59%,在建项目储备充足。 投资建议:优质水务和环保标的,首次给予增持评级。预计公司 2019~2021年 EPS 分别达到 0.16元、 0.20元、 0.23元,分别对应市盈率 21倍、 17倍、 15倍。公司当前市净率为 1.78倍。伴随前期投资的环保项目陆续投产,公司业绩增速保持较快增长。 风险提示: 项目投运进度或不及预期; 新项目盈利性或低于预期。

事件:公司近期发布非公开预案。对此点评如下: 非公开发行募资 5.5亿元,用于垃圾发电、供排水一体化项目等。本次发行为面向特定对象的非公开发行,发行对象为不超过 5名的特定投资者。本次非公开发行股票数量不超过发行前公司总股本的 20%,并以中国证监会关于本次发行的核准文件为准。按目前股本测算,本次非公开发行 A 股股票数量为不超过 3,200万股(含本数)。本次发行价格不低于发行期首日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十。 本次非公开发行股票募集资金不超过 55,000.00万元(含发行费用),扣除发行费用后的净额全部用于以下项目: 惠民县生活垃圾发电项目规模 600吨/日,总投资 3.17亿元,税后内部收益率为 8.13%。1)到 2020年惠民县生活垃圾产量将达到 592吨/日,现阶段处理能力不能满足该生活垃圾增长量。根据《惠民统计年鉴》,2014年惠民县户籍总人口为 656,883人,预计到 2020年,惠民县总人口将达到约 70万人左右。根据人均垃圾产生量法预测,到 2020年,惠民县生活垃圾产量将达到约 592.50吨/日。现阶段惠民县生活垃圾仅由惠民县生活垃圾处理场统一处理。而惠民县生活垃圾处理场设计处理能力目前基本趋于饱和。因此,现阶段惠民县的垃圾处理能力 已不能满足其人口增长所带来的生活垃圾增长量。惠民县生活垃圾焚烧发电项目达产后日处理生活垃圾达 600吨,能够有效满足未来惠民县生活垃圾的处理需求,项目处理能力可得到充分利用。2)惠民生活垃圾发电项目日处理规模 600吨/日。惠民县生活垃圾焚烧发电项目拟建于惠民县孙武街道办事处王辛庄村(惠民县垃圾处理厂),总占地面积 63,921平方米。项目主要建设焚烧发电厂房、烟囱、栈桥、综合水泵房、清水池、冷水池、冷却塔、综合处理间、油库油泵房、门卫、综合楼等基础设施,并新建 2台 300t/d 的机械炉排焚烧炉和 2台 27.3t/h余热锅炉,配套 1台 12MW 凝汽式汽轮发电机组。本项目设计日处理生活垃圾 600吨,采用 2×300t/d 焚烧线。本工程焚烧烟气排放指标达到国内先进水平,烟气净化系统采用成熟、可靠的“SNCR+半干法(石灰浆液)+干法(氢氧化钙干粉)+活性炭喷射+布袋除尘”工艺流程,污染物控制严格按照《生活垃圾焚烧污染控制标准》(GB18485-2014)执行并预留后续提标空间。3)本项目总投资 31,741.56万元,本次拟使用募集资金投入 25,000.00万元。实施方式本项目采用 BOT 模式建设运营,实施主体为公司控股子公司山东惠民京城环保产业有限公司,中环环保持有项目公司 85.00%股权,北京京城环保股份有限公司持有项目公司 15.00%股权。本项目建设期 3年,特许经营期 30.00年(不含建设期)。4)已获地方发改委和环评批复。政府审批情况本项目已获得《滨州市发展和改革委员会关于山东惠民京城环保产业有限公司惠民县生活垃圾焚烧发电项目核准的批复》(滨发改能交[2017]347号)以及滨州市环境保护局出具的《关于惠民县生活垃圾焚烧发电项目环境影响报告书的批复》(滨环字[2018]55号)。5)经济效益估算经测算,本项目税后内部收益率为 8.13%。 泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化 PPP 项目由四个子项目组成,各子项目具体情况如下:1)泰安岱岳新兴产业园污水处理厂及配套管网工程:泰安岱岳新兴产业园污水处理厂占地约 30,000平米,总设计污水处理规模为 30,000m3/d,其中一期污水处理厂污水处理规模为10,000m3/d,二期污水处理厂污水处理规模为 20,000m3/d;同时,本工程还需新建配套污水管网 23.66km。本次募集资金全部投向一期污水处理厂和配套污水管网工程。一期污水处理厂建设期为 1年,运营期 29年;配套污水管网采用边建设边运营的方式,建设期为 8年,运营期为每段管网建设期结束至污水处理厂合作期 30年届满。该污水处理厂采用“常规预处理+传统(改良)A2/O+深度处理工艺”,出水水质达到一级 A 标准,污水收集范围包括范镇北部的镇区生活区和南部产业园区。2)泰安岱岳新兴产业园供水工程:泰安岱岳新兴产业园供水厂占地面积约 24,868平方米,总设计规模为 37,000m3/d,其中供水厂一期设计规模为 15,000m3/d,供水厂二期设计规模为 22,000m3/d; 同时,本工程还需新建配套供水管网 30.58km。本次募集资金全部投向一期供水厂和配套供水管网工程。一期供水厂建设期为 1年,运营期 29年;配套供水管网采用边建设边运营的方式,建设期为 8年,运营期为每段管网建设期结束至供水厂合作期 30年届满。该供水厂主要服务范围为范镇镇区、新兴产业园区的生活用水和园区的工业用水。 3)泰安岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程:为进一 步净化泰安岱岳新兴产业园污水处理厂出水水质,该工程拟在岱岳区范镇污水处理厂出水口下游建设日处理规模为 30,000m3/d 的潜流湿地(占地约 200,000平方米)以及在牟汶河范镇段建设 5公里河道表流湿地。工程主要内容为:对河道清理修复,在河道内铺设生态驳岸,种植芦苇、芦竹、黄菖蒲、荷花、睡莲等水生植物。该项目建设期 2年,运营期 13年。4)泰安岱岳新兴产业园水务综合控制中心工程: 该工程拟在岱岳区新兴产业园区建设污水处理厂、供水厂、下游人工湿地的集中调度中心,其中一期控制中心建筑面积 4,000平方米,同时配套供水、供电、道路、绿化工程。本次募资资金全部投向一期工程。该项目建设期 2年,运营期 13年。 泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化 PPP 项目总投资 2.39亿元, 税后内部收益率为 7.7%。1)实施主体:本项目实施主体为公司控股子公司泰安岱岳区中环水务有限公司,项目公司由泰安市岱岳区人民政府、中环环保及山东黄河工程集团有限公司按照 10%:89%:1%的比例进行出资。2)政府审批情况:泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化 PPP项目已获得泰安市岱岳区发展和改革局出具的《关于岱岳新兴产业园污水处理厂建设项目批复意见》(泰岱发改字[2017]113号)、《关于岱岳新兴产业园供水工程建设项目批复意见》(泰岱发改字[2018]022号)、《关于岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程项目的批复意见》(泰岱发改字[2017]174号)、《关于岱岳新兴产业园水务综合控制中心项目批复意见》(泰岱发改字[2018]021号)。子项目泰安岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程已获得泰安市生态环境局岱岳分局的环评审批同意(泰岳环境审报告表[2019]36号),其余子项目环境影响报告审批正在积极办理中。3)经测算,本项目(一期)税后内部收益率为 7.71%。 公司 2019年前三季度公司实现营收 4.3亿元,同比增长 69.8%;实现归母净利润 0.6亿元,同比增长 46.2%。归母净利润增长原因为营收增长。公司第三季度实现营收 2.1亿元,同比增长 91.9%;实现归母净利润 0.3亿元,同比增长 66.7%。公司三季度营收接近翻倍,增速喜人。 公司今年新签订单超 20亿元,订单获取加速,在手订单充足。2019年上半年,公司新增工程类订单 3.8亿元(其中,桐城农村生活污水PPP 项目建设工程 2.9亿元),期末在手订单 2.9亿元。2019年上半年, 公司新增特许经营类订单 6.8亿元,未完成投资金额 11.6亿元。2019年三季度,公司新签订单包括泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP 项目(3.0亿元)、衢州市城东污水处理厂(三期)施工总承包+运营工程(3.2亿元)、蜀山区西部新城污水处理厂(小庙污水处理厂二期)工程 DBO 项目(3.4亿元)等。 2019年 6月,公司发行 2.9亿元可转债完成,初始转股价为 12.31元/股。其中,2亿元用于桐城市农村生活污水处理 PPP 项目、9000万用于滨州市阳信县河流镇陆港物流园区污水处理厂工程 PPP 项目。债券利率:第一年为 0.5%、第二年为 0.8%、第三年为 1.6%、第四年为 2.2%、第五年为 3.0%。转股期限:2019年 12月 16日至 2024年 6月 9日止。 本次发行的可转债的初始转股价格为 12.31元/股。 投资建议:首次覆盖,给予推荐评级。预计公司 2019~2021年归母净利润分别达到 0.85、1.05、1.27亿元,对应市盈率 25、20、17倍。公司今年新签订单超 20亿元,订单获取加速,在手订单充足,全年业绩保持快速增长。非公开发行募资 5.5亿元,用于垃圾发电、供排水一体化项目等,强化公司投资实力。 风险提示:订单推进进度或低于预期、非公开发行进度或低于预期。

事件:公司披露三季报,公司前三季度实现收入322.46亿元,同比增长6.47%;归母净利润43.33亿元,同比增长20.51%。三季度单季实现营收126.37亿元,同比增长1.09%;实现归母净利润20.57亿元,同比增长1.57%。 对此点评如下: 公司前三季度上网电量同比增长8.10%,平均上网电价0.303元/千瓦时,同比下降3.86%。三季度,公司累计完成发电量491.63亿千瓦时,上网电量478.15亿千瓦时,同比增加3.88%和3.73%;前三季度,公司境内完成发电量1216.72亿千瓦时,上网电量1180.59亿千瓦时,同比增加了8.17%和8.10%。三季度公司平均上网电价0.289元/千瓦时,与去年同期相比减少了4.70%;前三季度,公司平均上网电价0.303元/千瓦时,与去年同期相比下降了3.86%。 水电:第三季度来水由丰转平,测算三季度水电营收下降6.27%至62.57亿元。受国投大朝山来水偏枯的影响,公司第三季度水电发电量为296.12亿千瓦时,同比增长0.07%。公司前三季度水电发电量同比增速达4.06%,主要原因为:雅砻江水电来水虽然较去年同期偏枯,但弃水量减少;国投小三峡来水较去年同期偏丰;国投大朝山受益于上游电站去库容的影响,来水同期偏丰。受电力改革影响,三季度水电平均含税电价0.24元/千瓦时,同比下降8.54%,扣除增值税影响后,同比下降6.33%。公司前三季度平均含税电价0.249元/千瓦时,同比下降7.21%,扣除增值税影响后,同比下降4.62%。经测算公司前三季度水电营收达146.37亿元,同比下降0.76%。 火电:机组投产、用电需求增加,测算三季度火电营收同比增长8.31%至54.89亿元。受去年6月北疆二期2×100万千瓦机组投产,甘肃省外送电量增加,广西、新疆区域社会用电量增速较快的利好影响,公司第三季度和前三季度火电发电量同比增速分别达到9.08%和12.51%。同时火电价格受电力改革影响较小,不含税电价同比下降均不到1%。经测算前三季度火电营收达156.76亿元,同比增长11.48%。 风电光伏:公司前三季度风电和光伏发展迅速,测算三季度风电实现营收2.66亿元,同比增长42.77%,光伏实现营收1.84元,同比增长59.43%。1)风电三季度和前三季度发电量同比增速达34.53%和28.30%,主要原因为:国投广西龙门风电自去年6月至今年2月逐步并网;今年6-8月烟墩及景峡风场新机组投运;部分电厂风资源好于去年同期,风电消纳受限情况减小。经测算风电前三季度实现营收7.98亿元,同比增长31.25%。2)光伏三季度和前三季度发电量同比增速达51.49%和132.17%,主要原因为:公司对南庄光伏、托克逊光伏、湖州光伏的收购及国投大理宾川光伏二期的投产。经测算光伏前三季度实现营收5.06亿元。 公司发行GDR事项推进顺利,已获证监会批准。公司拟发行不超过总股本10%、对应A股股份数量不超过67860万股的全球存托凭证。10月29日,该发行方案已获得中国证监会和英国金融行为监管局批准。预计方案实施后,除为公司募集资金外,也可以提升公司在世界资本市场的知名度和地位,可能有助于推升公司在A股股价。 公司挂牌转让亏损、微利火电资产,优化机组结构,最低挂牌价总计26.6亿元,较账面资产溢价率65%。公司拟转让国投宣城51%股权、国投北部湾55%股权、国投伊犁60%股权、靖远二电51.22%股权、淮北国安35%股权、张掖发电45%股权。目前预披露期已满,公司将在上海联合产权交易所以公开挂牌方式转让所持有的标的公司股权。本次转让标的全部为亏损、微利火电公司,2018年合计亏损68,826万元。公司最低挂牌价减去对应账面余额达105,360万元,整体溢价率65.41%。 投资建议:低估值水电标的,上调至强烈推荐评级。暂不考虑火电资产出售事项的影响,预计公司2019~2021年EPS分别为0.77、0.76、0.76元,对应市盈率11倍。公司当前市净率为1.6倍,市盈显著低于可比水电公司平均值。公司挂牌转让亏损、微利火电资产,优化机组结构,最低挂牌价总计26.6亿元,较账面资产溢价率65%。公司发行GDR事项推进顺利,已获证监会批准。公司基本面积极向好,上调至强烈推荐评级。 风险提示:来水情况或低于预期;上网电价超预期下滑;煤炭价格超预期上涨等。

事件:公司披露三季报,公司前三季度收入380.84 亿元,同比下降2.51%;归母净利润178.33 亿元,同比下降0.50%。 三季度三峡水库和溪洛渡水库来水偏枯,三季度单季实现营收177.21 亿元,同比下降10.8%。公司前三季度实现收入380.83 亿元,同比下降2.51%;实现归母净利润178.33 亿元,同比下降0.50%。其中三季度单季实现营收177.21 亿元,同比下降10.8%;实现归母净利润92.6 亿元,同比下降1.49%。三季度溪洛渡水库来水量同比偏枯29.45%,三峡水库来水量同比偏枯16.98%。受此影响,第三季度公司完成发电量约748.33 亿千瓦时,较上年同期减少9.61%。其中,三峡电站完成发电量339.18 亿千瓦时,同比减少15.39%;葛洲坝电站完成发电量59.53 亿千瓦时,同比增加9.12%;溪洛渡电站完成发电量223.92 亿千瓦时,同比减少10.91%;向家坝电站完成发电量125.70 亿千瓦时,同比增加3.78%。公司平均电价预计与上年同期持平,2015~18 年间公司上网电价分别为255.82、276.80、276.78、276.86 元/兆瓦时,16 年之后基本保持稳定。 公司前三季度毛利率为64.6%,较上年同期提高1.96%。公司前三季度毛利率上升主要原因为营业成本同比下降7.63%。公司其他收益比上年同期减少7.15 亿元,主要系大型水电企业增值税返还政策2017 年底已到期,剩余款项已于2018 年收回所致。 全资子公司收购秘鲁配售电等资产,核心资产为秘鲁上市公司LDS 公司83.64%股权。公司通过全资子公司长电国际竞标购买美国纽约证券交易所上市公司Sempra Energy 在秘鲁配电等资产,9 月28 日签署《股权收购协议》。本次投资的标的资产为Sempra 荷兰所持有的SAB 公司100%股权以及POC 公司约50.0%股权,其中POC 公司剩余约49.9%的股权由SAB公司持有。SAB 公司和POC 公司拥有的核心资产为利马证券交易所上市公司LDS 公司83.64%的股权。交易基础收购价格为35.9 亿美元,最终收购价格将在基础收购价格的基础上根据价格调整机制进行调整。上述收购完成后,将触发对LDS 公司剩余不超过约13.7%股份的强制要约收购,要约收购价格将由秘鲁证券委员会指定的评估公司确定。本次投资完成后,公司将间接持有LDS 公司不低于83.64%的股份。10 月15 日,上述交易获得公司2019 年第二次临时股东大会审议通过。 LDS 公司是利马证券交易所的上市公司,目前是秘鲁第一大电力公司,主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务,约占秘鲁全国市场份额的28%,2018 年净利润约为1.6 亿美元,属于优质标的。除配电业务外,LDS 公司还拥有10 万千瓦已投产的水电资产,以及约73.7 万千瓦的水电储备项目。近三年来,LDS 公司经营情况整体较好,盈利能力长期稳定,现金流充沛。LDS 公司主要业务为受政府监管的配售电业务,投资回报为政府核定的合理准许收益,并拥有在首都利马经济最发达区域的永久特许经营权。公司控股股东三峡集团和葡萄牙电力公司联合开发位于秘鲁东南部普诺省的圣加旺3 级水电站。电站总装机容量20.9 万千瓦,年平均发电量12.5 亿度,项目与17 年9 月开工,预计21 年9 月建成投产。预期LDS 公司届时可以与该水电站产生协同效应,带来经济效益。 世界级水电龙头,维持强烈推荐评级。暂不考虑此次收购秘鲁配售电资产对盈利的影响,预计公司2019~2021 年EPS 维持在1.06 元,对应市盈率17 倍。按照永续增长率为0,WACC 为5.7%的假设,长江电力FCFF 估值结果为22.97 元/股。此次收购优质配售电资产,体现公司优异投融资能力,为乌东德、白鹤滩投产前提供新的业绩增长点。 风险提示:来水情况或低于预期;水电项目上网电价或超预期下降。

事件: 公司披露三季报, 19年前三季度公司实现营收 55.06亿元,同比增长 16.52%;实现归母净利润 4.95亿元,同比增长 191.70%。对此点评如下: 公司三季度单季实现归母净利润 2.40亿元, 同比增长 64.4%, 基本与上半年业绩持平。公司披露三季报,19年前三季度公司实现营收 55.06亿元,同比增长 16.52%;实现归母净利润 4.95亿元,同比增长 191.70%。第三季度公司实现营收 21.03亿元,同比增长 14.54%;实现归母净利润 2.40亿元,同比增长 64.4%。 湖北省 Q3水电偏枯, 公司火电发电量增速较高。 公司 Q3上网电量同比增长 14.8%,维持上半年 16.4%的快速增长。 这主要是由于湖北省 Q3用电量增速 6.5%,基本与 Q2用电量增速(6.7%) 持平, 保持快速增长。 而湖北 Q3水电发电量增速-12.5%, 比 Q2-3.0%的增速更枯。 湖北 Q3电煤价格环比下降, 降低单位燃料成本。 湖北省今年第三季度不含税电煤价格指数均值 520.69元/吨, 较 Q2环比下降 1.6%。 从去年基数情况来看, 2018Q2、 2018Q3、 2018Q4湖北电煤价格指数均值分别为534.25、 547.73、 554.68元/吨, 逐步上升; 因此 2019Q3煤价同比降幅更为明显。 公司 Q3单季度毛利率为 21.5%。 假设 Q4上网电量同比增长 13%,Q4标煤单价较 Q3环比略微下降 0.2%,则 Q4毛利 2.4亿元,同比增长 0.96亿元。 电量高增下业绩快速释放, 上调至强烈推荐评级。 预计公司 2019~2021年归母净利润分别达到 6.0、 6.7、 7.3亿元,对应市盈率 9.0、 8.1、 7.5倍。 公司当前市净率为 1.46倍。 公司三季度业绩表现优异。 浩吉铁路通车宽松煤炭供应,电量成长足以支撑业绩高增。 风险提示: 上网电价水平或低于预期, 煤价或超预期上升等

事件:公司披露2019年三季报,前三季度公司总收入133.4亿元,同比增长31.9%;归母净利润11.1亿元,同比增长91.7%对此点评如下: 发电业务量价齐升,前三季度公司收入同比增长31.9%至133.4亿元,归母净利润11.1亿元,同比增长91.7%。第三季度收入同比增长40.7%至53.1亿元,归母净利润同比增长55.2%至4.3亿元。1)前三季度可控装机容量同比增长31.9%,上网电量同比增长23.5%。前三季度,公司控制装机容量1,424万千瓦,同比增加344万千瓦,增幅31.9%;权益装机容量1,652万千瓦,同比增加241.6万千瓦,增幅17.1%。前三季度装机容量增长主要来源于:锡林发电2号66万机组2019年1月24日投产;2019年6月末完成对京海发电51%股权(66万千瓦)、京宁热电100%股权(70万千瓦)的同一控制企业合并;十堰热电(70万千瓦)2019年3月8日投产。2019年前三季度累计完成发电量518.8亿千瓦时,同比增幅为26.1%;累计完成上网电量477.4亿千瓦时,同比增幅为26.8%。2)享受增值税下调红利,前三季度不含税电价同比增长4.8%;发电收入同比增长32.8%。前三季度,公司实现平均售电单价263.99元/千千瓦时(不含税),同比增幅为4.8%。根据上网电价、不含税电价数据计算,前三季度发电收入同比增长32.8%至126.0亿元。3)其他收入以供热为主,前三季度同比增长47.4%。 标煤单价同比下降4.4%,毛利率从去年同期的7.8%上升到14.5%。公司下属控股各运行发电企业2019年前三季度累计综合标煤价格为423.6元/吨,较去年同期累计降低19.4元/吨,同比降幅为5.6%。由此,公司前三季度营业成本同比增长21.8%,低于上网电量26.8%的同比增速。公司毛利从同期的7.4亿元上升到21.4亿元,毛利率从同期的8.3%上升到16.1%。 n 公司在建项目储备充足,预计年内还将投产175万千瓦机组。公司控股在建装机容量454万千瓦,预计2019年内吕临发电(70万千瓦)、京欣发电(70万千瓦)、秦皇岛热电#1机组(35万千瓦),宜春热电将陆续投产,京泰发电二期项目于下半年开工建设。 公司在9月份推出股权激励计划。本激励计划的激励额度为6,746.7万份股票期权,约占已发行股本总额的1%。计划首次授予公司股本总额的90%,预留授予10%。每份股票期权在满足行权条件的情况下,拥有在有效期内以行权价格购买1股公司股票的权利。股票来源为公司向激励对象定向发行公司A股普通股。此次激励计划授予的首期股票期权的行权价格为3.17元/股。本次计划首期授予的拟激励对象共计174名,具体包括:董事、高级管理人员、分子公司高级管理人员、中层管理人员、核心骨干和核心业务人员。 低估值火电标的,上调至强烈推荐评级。假设全年上网电量同比增长45%(未经追溯调整)至656亿千瓦时,售电均价、标煤单价基本与前三季持平,则预计全年净利润16.0亿元,同比增长79%。预计公司2019~2021年EPS分别为0.24、0.27、0.29元,对应市盈率14、13、12倍。公司当前市净率为0.87倍。去年岱海机组检修,叠加蒙西用电需求两位数高增,公司今年电量增速高于装机容量增速。市场电折让幅度收窄,公司电价、煤价数据向好。公司业绩处于高速成长期,估值优势显著。 风险提示:煤价或维持高位;上网电量增速或低于预期。

事件:公司披露三季报,公司前三季度收入5.78亿元,同比下降3.8%;归母净利润26.3亿元,同比下降5.08%。 天河湾上半年来水偏枯,前三季度公司收入同比下降3.8%至5.8亿元。1)水电板块收入同比下降6.7%至4.8亿元,板块净利润同比增长6.0%至1.3亿元。由于田湾河梯级电站上半年来水偏枯,公司前三季度水电发电量23.84亿千瓦时,同比减少3.3%。第三季度情况好转,单季度水电发电量14.31亿千瓦时,同比增长14.9%。由于嘉阳电力2018年12月进入清算程序,今年同比扭亏,因此整体电力板块净利润同比增长6.0%至1.31亿元。2)铁路自动化板块收入第三季度快速增长,净利润同比增长32.0%至1,724.5万元:公司铁路自动化板块由交大光芒运营。交大光芒前三季度收入同比增长20.6%至9,660.1万元,净利润同比增长32.0%至1,724.5万元;第三季度收入同比增长56.4%至4,593.8万元,净利润同比增长126.8%至499.3万元。 前三季度雅砻江水电业绩下滑8.7%,公司投资收益同比下滑5.8%至26.8亿元。1)雅砻江水电前三季度净利润下降8.7%,含税电价下滑7.5%:雅砻江水电前三季度发电量同比增长2.9%至579.7亿千瓦时,上网电量同比增长2.9%至576.8亿千瓦时,含税上网电价同比下降7.5%至0.254元/千瓦时。雅砻江水电前三季度收入同比下降4.9%至146.5亿元,净利润同比下滑8.7%至53.8亿元,贡献权益法投资收益25.8亿元。2)国电大渡河去年同期没有贡献投资收益,今年前三季度贡献8,413万元:国电大渡河前三季度发电量同比增长7.0%至333.5亿千瓦时,收入同比增长3.7%至66.8亿元,净利润同比下滑22.3%至8.4亿元。国电大渡河2018年11月前按成本计量的可供出售金融资产,分红时才确认投资收益,而去年前三季度国电大渡河没有分红,因此并未确认投资收益。而此后按权益法长期股权投资计量,今年前三季度贡献权益法投资收益8,413万元。 雅砻江水电目前在建项目主要为两河口(300万千瓦)、杨房沟(150万千瓦),预计2021年首台机组投产,中期成长性良好。公司持股48%的雅砻江水电是雅砻江流域唯一水电开发主体,该流域可开发装机容量约3000万千瓦。可开发装机容量包括上游10座电站,中游7座电站(两河口、牙根一级、牙根二级、杨房沟、卡拉、楞古、孟底沟),下游5座电站(锦屏一级、锦屏二级、官地、桐子林、二滩水电站),截至2018年末,下游电站已开发完毕(上游及中游目前无投产电站),雅砻江水电总装机容量1,470万千瓦。目前在建的机组两河口、杨房沟合计装机容量450万千瓦,预计2021年首台机组投产。 公司发行可转债已获证监会批复,募得资金全部用于雅砻江的杨家沟水电站建设。公司本次预计募集资金40亿元,在扣除发行费用后,全部用于向雅砻江水电增资(另一股东国投电力承诺按照持股比例同步增资),具体用于雅砻江水电的杨房沟水电站项目建设。本次发行的可转换公司债券全部向公司原股东实行优先配售,债券包含赎回和回售条款。可转债初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价和前一个交易日公司股票交易均价。在可转债存续期内,当公司股票在任意二十个连续交易日中至少十个交易日的收盘价低于当期转股价格85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。 低估值水电标的,维持推荐评级。预计公司2019~2021年EPS维持在0.77元,对应市盈率12.6倍。公司当前市净率为1.64倍。2018年分红对应当前股价股息率为2.8%。公司40亿可转债获证监会审核通过,雅砻江水电开发顺利推进。 风险提示:来水情况或低于预期;水电项目上网电价或超预期下降。

事件:公司披露三季报,公司前三季度实现收入12.23 亿元,同比下降17.1%;归母净利润0.58 亿元,同比下降11.98%。对此点评如下:n 装备制造业务营收下滑导致公司前三季度业绩下滑。公司前三季度实现收入12.23 亿元,同比下降17.1%;归母净利润0.58 亿元,同比下降11.98%。 其中第三季度公司实现营收4.71 亿元,同比下降9.39%;实现归母净利润0.13 亿元,同比下降59.95%。 公司业务以高端装备制造为主,近年来持续环保业务持续扩大。19 年上半年公司环保业务板块实现营收1.07 亿,占总收入比14.13%,其中再生热能源营收占比9.79%,污泥处理占比4.34%。公司16 年起开始布局发展环保业务,3 年间发展迅速,16 至18 年环保业务营收复合增长率达175%。 公司加码环保业务,增发收购中油优艺剩余73.36%股权。公司为了扩大自身环保业务中的危险废弃物业务,拟发股收购中油优艺。此前公司已持有中油优艺26.64%股权,本次拟以3.67 元/股发行269,840,975 股公司股票,共计99,301.64 万元收购中油优艺全部剩余股份。截至评估基准日2018年12 月31 日,中油优艺100%股权评估值为135,266.67 万元。中油优艺19、20 和21 年实现归母净利润业绩承诺累计不低于48,000 万元。 中油优艺主营业务为工业危险废物和医疗废物的处理,2018 年全年、2019年上半年净利润分别为6070、5758 万元,业绩快速增长。中油优艺在危废处置领域深耕多年,积累了危废处置领域的丰富技术、工艺和经验。截止2019 年8 月,中油优艺已具备危废处理能力23.08 万吨/年(其中,危废焚烧14 万吨/年、综合处置6 万吨/年、医废3.08 万吨/年)。其中,中油优艺(襄阳工厂)二期2 万吨/年危废焚烧产能系于2018 年12 月取证投产,石家庄中油项目于2019 年4 月取证,2019 年7 月投产。此外,中油优艺在建项目将新增危废处理能力9.86 万吨/年(其中,危废焚烧2.5 万吨/年、综合处置7 万吨/年、医废0.36 万吨/年)。 投资建议:收购优质危废资产,维持增持评级。假设2020 年上半年,公司增发收购中油优艺剩余股份完成,预计2019~2021 年公司归母净利润分别达到0.62、1.7、2.0 亿元,对应市盈率44、16、13 倍。公司当前PB 仅为1.08 倍,当前市值仅反映此前高端装备制造业务价值,收购中油优艺剩余73.36%股权,市值还有较大提升空间。 风险提示:商誉减值风险;增发进度或低于预期等。

事件: 公司披露三季报,前三季度公司实现营收 78.1亿元,同比增长33.5%;实现归母净利润 4.3亿元,同比增长 51.0%。对此点评如下: 公司完成重大资产重组资产交割,盈利能力大幅提升,前三季度公司实现营收 78.1亿元,同比增长 33.5%;实现归母净利润 4.3亿元,同比增长 51.0%。 第三季度公司实现营收 27.5亿元,同比增长 25.4%;实现归母净利润 1.6亿元,同比增长 219.9%。公司实现业绩快速增长的原因主要有两点: 1)公司本期实现同一控制下合并协鑫智慧能源,并对上期财务报表进行追溯重述(追溯起始日为 2018年 2月),因此上年同期重述的营业收入仅包含协鑫智慧能源 2-9月的收入额,若剔除此因素,本报告期较2018前三季度已营业收入同比增加 19.9%,同时公司原纺织资产已全部置出,公司主营业务已变更为专注于清洁能源项目的开发、投资和运营管理以及相关领域的综合能源服务,盈利能力得到显著提高。 2) 2018年下半年起,协鑫智慧能源投建的相关天然气和垃圾电厂陆续转运营,且今年上半年收购一家风力发电企业,导致电和蒸汽收入均较同期增长。 公司前三季度其它收益和投资收益大幅提升、营业外收入减少。公司本期其它收益达 4,949.4万元,同比上升 191.4%。 增长原因为除增值税即征即退外,本期公司下属子公司收到多笔政府补助,主要包括:昆山分布式收到天然气补贴和供热补贴、沛县热电收到运营资金补贴、无锡蓝天收到节能减排补贴款、广州蓝天燃机收到发展奖励资金等,导致其他收益同比增加较多。 公司前三季度实现投资收益 2,532.9万元,同比上涨 238.5%。 投资收益的增加主要是因为公司本期因业务发展布局调整,出售菏泽燃机项目部分股权以及重大资产重组置出霞客彩纤,产生处置长期股权投资收益。公司前三季度营业外收入达 1.2亿元,同比减少 46.3%。公司上年同期营业外收入金额较大,主要系南京热电关停,确认 2.24亿非流动资产处置利得;本期营业外收入主要为昆山热电关停处置非流动资产利得 1.07亿。 今年 10月,公司对下属 7家子(孙)公司增资,累计金额达 9.1亿元, 仿宋意图为后续发展奠定基础。 今年 10月以来,公司用自有资金(现金)分别对下属控股子公司的子公司增资,被增资公司分别为泗洪风电、新沂合沟、睢宁官山、阜宁郭墅、镶黄旗风电、凤台风、浙江售电,对于增资金额 10,500万元、 15,700万元、 15,700万元、 6,500万元、 16,400万元、 8,200万元、 18,100万元,合计 91,100万元。增资前 6家公司主要目的是投入资金用于建设下属控股子公司风电项目,提升整体经营实力及融资能力,为后续发展奠定基础。增资浙江售电的主要目的为满足浙江售电年售电量不被限制的条件(浙江省售电企业资产总额达到 2亿元人民币以上,不限制年售电量;资产总额 2,000万元人民币,年售电量上限为 6亿千瓦时。),进而为后续做大售电市场奠定基础。

事件: 公司披露 2019年半年报, 前三季收入同比增长 3.7%至 675亿元,归母净利润同比增长 60%至 25亿元。对此点评如下: 前季上网电量、度电收入同比增长 2.1%、 4.2%, 电力收入保持较快增长。 1)前三季收入同比增长 3.7%至 675亿元。 2019年前三季度累计发电量为 1,582.37亿千瓦时,比 2018年同期增长约 1.96%;上网电量完成1,480.18亿千瓦时,比 2018年同期增长约 2.14%。发电量及上网电量同比增长的主要原因是本集团新投产机组的电量贡献。 2019年前三季度,本集团市场化交易电量约为 765.32亿千瓦时,交易电量比例为 51.70%,去年同期的比例为 39.39%,较去年同期增加 12.31个百分点。 2019年前三季度本集团的平均上网电价为 413.59元/兆瓦时,同比增长约 1.99%; 测算前三季度度电收入达到 362.80元/兆瓦时, 同比增长 4.2%。 根据电量、电价数据, 测算前三季售电收入同比增长 6.4%至 537亿元, 其他收入(供热、售煤等)下滑 0.7%至 138亿元。 2)第三季收入同比增长 4.3%至 238亿元。 公司第三季度上网电量同比下降 3.5%至 534.82亿千瓦时;度电收入 364.07元/兆瓦时,同比增长 5.3%。测算第三季度售电收入同比增长1.6%至 195亿元, 其他收入(供热、售煤等)增长 18.5%至 43亿元。 电价上升, 前三季综合毛利率从去年同期的 12.7%上升到 13.6%。 考虑到前三季度电收入同比增长 4.2%,电价上升是综合毛利率上升的主要因素。 主要在建项目已密集投产, 资本支出、 财务费用下降。 前三季管理费用同比下降 20%至 11.2亿元,主要原因是 2018年有煤炭企业发生搬迁补偿的影响。 财务费用同比下降 3.6%至 39亿元, 主要是公司在建机组已密集投产,投资活动现金净流出下降。前三季投资收益同比下降 33%至 5.3亿元, 主要原因是参股煤矿投资收益同比降低的影响。 投资建议:低估值全国性火电标的,维持强烈推荐评级。 假设 Q4上网电量同比下降 3.5%,预计华电国际 2019Q4归母净利润分别达到 3.8亿元,仿宋同比增长 123%。全年归母净利润达到 28.9亿元,同比增长 71%, 19年PE 达到 12倍,当前 PB 为 0.83倍。假设维持 40%股利支付率,则股息率达到 3.2%。 风险提示: 燃料成本或超预期上升等

事件:公司披露前三季业绩预告,归母净利润4.7~5.7亿元,同比增长178%~237%。对此点评如下: 第三季度业绩同比增长49%~118%,超过上半年业绩。公司披露前三季业绩预告,前三季度归母净利润4.72~5.72亿元,同比增长178%~237%;第三季度归母净利润2.17~3.17亿元,同比增长49%~118%。第三季度公司归母净利润中位数为2.67亿元,超过上半年归母净利润(2.55亿元)。 湖北省Q3水电偏枯,公司火电发电量增速较高;假设Q3度电收入维持Q2水平,测算Q3电力收入同比增长18%。公司Q3上网电量同比增长14.8%,维持上半年16.4%的快速增长。这主要是由于湖北省7~8月用电量增速6.8%,略高于Q2用电量增速(6.7%),保持快速增长。而湖北省7~8月水电发电量增速-16.5%,比Q2 -3.0%的增速更枯。 湖北Q3电煤价格环比下降,降低单位燃料成本。湖北省今年7~8月不含税电煤价格指数均值521.71元/吨,较Q2环比下降1.4%。从去年基数情况来看,2018Q2、2018Q3、2018Q4湖北电煤价格指数均值分别为534.25、547.73、554.68元/吨,逐步上升;因此2019Q3煤价同比降幅更为明显。假设今年Q3公司标煤单价较Q2环比下降1%,则测算Q3毛利4.42亿元,同比增长1.58亿元;而根据业绩预告中位数计算,今年Q3归母净利润同比增长1.22亿元。 浩吉铁路正式通车,运价略高于此前市场预期;通车后,湖北煤炭供应进一步宽松。9月28日,随着万吨煤炭重载列车71001次一声鸣笛,缓缓驶出内蒙古鄂尔多斯浩勒报吉南站,世界上一次性建成并开通运营里程最长的重载铁路--浩吉铁路(浩勒报吉至江西吉安铁路)正式开通运营,从此,我国铁路版图新增一条纵贯南北的能源运输大通道。1)规划年运输能力2亿吨。作为一条以煤运为主的重载货运线,浩吉铁路开通初期开办车站77座,设计时速120公里,规划年运输能力2亿吨以上,并同步建成集疏运项目21个。开通运营后,可以衔接沿线各地的多条煤炭集疏运线路,并实现铁水联运功能。2)按照规划,浩吉铁路承担的煤炭供应主要来自呼吉尔特、宁东、翰林等地,其中50%以上到达湖北,湖南、江西各占30%、20%。为实现较大的起始运输量,国家提出修建“靖边-神木”支线等要求,相关配套同步建设、同步接轨。到2020年,确保浩吉铁路至少完成运量6000万吨。这两条南北、东西向铁路大动脉在江西新余河下站交汇,随着9月24日浩吉铁路的投入运行,国家北煤南运新的战略通道正式打通,将彻底改变过去中国煤炭资源由西至东,再经过海运江运才能到达华中、华南地区的状况。3)目前正式运价公布,江陵以北0.2024元/吨公里,江陵到岳阳0.184元/吨公里,岳阳以南0.174元/吨公里;该运价水平略高于此前市场预期。此前市场预期参考蒙华铁路可行性报告中披露的运价0.18元/吨公里。 电量高增下业绩快速释放,维持推荐评级。预计公司2019~2021年归母净利润分别达到6.0、6.7、7.3亿元,对应市盈率9.2、8.2、7.6倍。公司当前市净率为1.6倍。公司三季度业绩表现优异。浩吉铁路通车宽松煤炭供应,电量成长足以支撑业绩高增。 风险提示:上网电价水平或低于预期,煤价或超预期上升等。

全资子公司收购秘鲁配售电等资产,核心资产为秘鲁上市公司LDS公司83.64%股权。公司通过全资子公司长电国际竞标购买美国纽约证券交易所上市公司SempraEnergy在秘鲁配电等资产,9月28日签署《股权收购协议》。本次投资的标的资产为Sempra荷兰所持有的SAB公司100%股权以及POC公司约50.0%股权,其中POC公司剩余约49.9%的股权由SAB公司持有。SAB公司和POC公司拥有的核心资产为利马证券交易所上市公司LDS公司83.64%的股权。交易基础收购价格为35.9亿美元,最终收购价格将在基础收购价格的基础上根据价格调整机制进行调整。上述收购完成后,将触发对LDS公司剩余不超过约13.7%股份的强制要约收购,要约收购价格将由秘鲁证券委员会指定的评估公司确定。本次投资完成后,公司将间接持有LDS公司不低于83.64%的股份。 交易价格:本次基础交易金额为35.9亿美元,最终交易金额将根据价格调整机制确定。即在交割日,买方需向卖方支付的初步收购价格为基础交易价格,加上预期经调整的营运资金,减去预期经调整净负债,再减去初步交易费用所得金额;在交割日后,买方将根据交割日的情况进行审计,并根据交割日审计结果确定最终收购价格。为满足该次投资资金需求,长电国际拟向国际银团申请融资不超过40亿美元,公司拟为长电国际上述融资提供保证担保。 支付方式:本次交易对价采用现金支付。 触发剩余13.7%股份强制要约收购,要约收购价格为第三方独立评估公司确定。LDS公司是一家在利马证券交易所上市的上市公司,SAB公司和POC公司共同持有LDS公司约83.64%的股份。本次收购完成后,将触发对LDS公司剩余不超过约13.7%股份的强制要约收购,要约收购价格将由秘鲁证券委员会指定的第三方独立评估公司确定。在本次收购完成后的4个月内或该第三方独立评估公司发布评估报告后的5个工作日内(以较早的为准),POC公司将向秘鲁证券委员会发出要约申请。 交割前提条件包括秘鲁反垄断审查、百慕大金融局等批准:本次收购交割的主要前提条件包括公司股东大会批准,秘鲁反垄断审查、百慕大金融局等政府审批事项,以及其他常规的交割前提条件。 LDS公司目前是秘鲁第一大电力公司,在首都利马开展配售电业务,还拥有10万千瓦已投产及73.7万千瓦储备水电项目。SAB公司和POC公司拥有的核心资产为LDS公司,LDS公司设立于1996年8月,该公司为在利马证券交易所上市的公司,目前是秘鲁第一大电力公司,主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务,约占秘鲁全国市场份额的28%,是秘鲁具有重要影响力的公用事业公司。除配电业务外,LDS公司还拥有10万千瓦已投产的水电资产,以及约73.7万千瓦的水电储备项目。近三年来,LDS公司经营情况整体较好,盈利能力长期稳定,现金流充沛。LDS公司主要业务为受政府监管的配售电业务,投资回报为政府核定的合理准许收益,并拥有在首都利马经济最发达区域的永久特许经营权。秘鲁配电收益以美元计价,配电费还将根据汇率、通胀等因素进行月度调整。 LDS公司2018年收入9.6亿美元、净利润1.6亿美元,净资产8.1亿美元。 经德勤会计师事务所审计,截至2018年12月31日,LDS公司合并财务报表口径下的资产总额约为17.7亿美元、净资产约为8.1亿美元,2018年,LDS公司合并财务报表口径下的营业收入约为9.6亿美元、净利润约为1.6亿美元。根据第三方财务顾问出具的约束性报价轮估值报告,估值基准日为2019年12月31日,采用分部加总法,标的资产企业价值约43-51亿美元,股权价值37~45亿美元。 LDS公司收入以配售电业务为主,2018年主营业务收入同比增长4.6%,净利润同比增长15.3%。2018年主营业务收入中,配售电、发电、租赁分别占96.1%、3.8%、0.1%。配售电业务收入同比增长4.2%。其中,售电量同比增长2.5%至91.45亿千瓦时,平均售电价同比增长1.0%至0.0952美元/千瓦时(折合0.68人民币/千瓦时)。伴随售电量、售电价格上升,公司2018年综合毛利率从27.7%上升到29.2%;由此,公司2018年毛利同比增长10.2%。净利润同比增长15.3%。 2018年,LDS售电量结构中,居民、商业、工业、配电客户(只配电不售电,tollclients)分别占32.8%、24.6%、6.8%、31.5%。其中,配电客户2018年售电量同比增长49.6%,是整体售电量增长2.5%的主要原因。 而居民、商业、工业售电量同比增长2.3%、-6.7%、-20.5%。 LDS公司盈利能力强,现金获取能力较好。2018年,LDS公司净利润率从15.5%上升到17.1%,摊薄ROE从18.2%上升到19.6%。2018年,LDS公司经营活动、投资活动、筹资活动现金净流量分别为1.70、-1.01、-0.61亿美元。 投资建议:世界水电行业引领者,维持强烈推荐评级。暂不考虑此次收购秘鲁配售电资产对盈利的影响,预计公司2019~2021年EPS维持在1.06元,对应市盈率17倍。按照永续增长率为0,WACC为5.7%的假设,长江电力FCFF估值结果为22.97元/股。此次收购优质配售电资产,体现公司优异投融资能力,为乌东德、白鹤滩投产前提供新的业绩增长点。 风险提示:秘鲁配售电资产收购进度或低于预期;来水情况或低于预期;上网电价或超预期下降等。