业务清晰，内生成长动力强：公司是生活垃圾焚烧运营领域的民营龙头公司，2015年上市后，围绕原有的生活垃圾焚烧的核心业务的基础上，业务逐渐延伸到餐厨垃圾处理、污泥处理、垃圾清运等领域，2015-2019年公司收入由6.75亿元增长至20.38亿元，归母净利润由2.91亿元增长至9.74亿元。 在建项目规模大，未来三年业绩确定性强：截至2020年末，公司在手垃圾焚烧项目总计3.7万吨/日（其中已投运1.7万吨/日，在建1.2万吨/日，筹建0.8万吨/日）；餐厨垃圾处理运营项目1880吨/日，处于在建阶段的项目1420吨/日；垃圾收运领域已经形成4670吨/日的生活垃圾清运和1333吨/日的餐厨垃圾收运规模。公司具备较强的市场开拓能力，到2025年有望形成5万吨/日的垃圾焚烧运营规模。 公司员工激励到位，治理结构优秀：公司已经实施两期员工持股计划和一期股权激励，涵盖绝大部分中层及以上技术和管理人员，管理团队深耕行业近20年，是真正实现全产业链投资管理的公司，能自主完成炉排炉生产，电控集成，渗滤液和烟气处理，配套的非标设备的加工，因此在保证较高的吨垃圾上网电量（约为303千瓦时/吨）的前提下，投资成本显著低于同行。公司的管理费用和财务费用控制得当，资产负债率约为40%，扣除预计负债后，公司有息负债处于较低水平。最近4年ROE 维持在20%以上。 财务预测与投资建议 我们维持公司2020-2021年归母净利润分别为12.83/16.41亿元的盈利预测，根据DCF 估值，给予目标价为31.32元，维持买入评级。 风险提示 项目建设进度不达预期；

剥离滕州公司 40%参股权，聚焦天然气业务，布局进一步清晰。公司拟出售参股公司新能凤凰（滕州）40%股权，滕州公司主要从事甲醇生产及贸易，根据收购公告 2019/3Q20实现收入 20.7/11.4亿元，净利润 1.7/-0.8亿元。 交易方为联想控股全资子公司联泓新科，具体作价需根据标的公司的评估报告协商确定。继 2019年剥离农兽药业务、2020年剥离二甲醚业务后，公司再次剥离滕州公司 40%参股权，聚焦天然气业务布局进一步清晰。截至3Q20，公司城市燃气服务（含能源工程）收入占比已达 95%，毛利占比达94%，本次剥离后，天然气相关业务净利占比进一步提升。 本次剥离或对本年度业绩产生积极影响。滕州公司主要从事甲醇生产及贸易业务，与公司自有甲醇产线（一期 60万吨甲醇产能，二期 20万吨稳定轻烃）体现在收入端不同，滕州公司对公司的业绩影响体现在投资收益中，2019/2020E 贡献新奥股份投资收益约 0.54/-0.4亿。对 21年的投资收益影响取决于 1Q21滕州公司的盈利情况及最终作价，假设最终作价 PB 在 1.1-1.3x 之间（出售农兽药/二甲醚业务 PB 分别为 1.4x/1.3x），预计增厚公司21年投资收益约税前 0.6-2亿（粗略估算）。 新定位新征程，开启二次增长元年。20年 8月完成资产重组后，公司聚焦天然气产业链，定位上游能源资源拓展，逐步剥离无关业务。同时 21年 1月公司发布涵盖核心高管的限制性股权激励计划，100%解除限售条件为21-24年评估利润 CAGR≥20%，城市燃气+气源贸易构成公司核心业务，新业务开启公司二次增长元年。 财务预测与投资建议我们预测 20-22年公司 EPS 为 0.72/1.09/1.33元，22年业绩增速为 22%，对比可比公司平均业绩增速 13%，基于可比公司 21年 PE 估值 15x 给予公司 30%溢价对应 21年 PE 20x，目标价 21.78元，给予“买入”评级。 风险提示天然气需求及国内 LNG 现货销售价格不及预期的风险；海外 LNG 采购价格提升的风险；甲醇价格有下行风险；煤炭价格不及预期宏观经济下行风险。

股权激励方案落地，增速目标稳健、激励力度超预期，核心层与公司利益进一步绑定：本次股权激励系资产重组后，理顺核心管理层与公司利益的关键一环，拟授予限制性股票数量占公司总股本的 3.29%，其中董事长戴领梅占比 0.96%、副总经理胡锋举占比 0.19%、其他核心管理人员占比 2.14%，股权激励力度超市场预期。解除限售考核年度为 21-23年，以 20年可比净利润为基础（20年宇通重工+原宏盛扣非净利润），21-23年公司剔除激励成本的净利润（扣非净利润加回激励费用）增长不低于 18%/36%/58%。 新能源环卫装备助力增长，龙头强势突围：电动环卫装备为公司业绩增长的主要驱动力，根据交强险数据，2020年公司纯电动环卫装备销量 792辆，同比+21%，预计贡献公司归母净利润的 42%。同时 20年宇通纯电动市占率同比+4pct 至 20%，成本、供应链、技术、渠道优势助力宇通长期成长。 多地出台新能源环卫装备采购规划，环卫装备领域电动化大势所趋：继合肥明确 21年环卫用车新增及更换环卫装备全部选用新能源车后，上海发布十四五规划加大新能源车推广力度，我们预计 21-22年新能源环卫车销量快速扩张至 1.3/3.0万辆（vs20年 0.4万辆），渗透率达 10%、20%。 财务预测与投资建议根据公司 20年业绩预告、环卫装备上险数据、及费用计提情况，我们预计20-22年公司归母净利为 2.99/4.65/6.15亿元，其中 21年新能源环卫车净利润为 2.85亿元（给予 21年 PE28x），工程机械、传统环卫装备及服务1.80亿元（给予 21年 PE15x），给予目标价 20.45元，维持买入评级。 风险提示新能源环卫车采购需求下降风险，渗透率提升不及预期风险，市场竞争加剧风险，价格下滑风险。

资产重组完成，新奥股份在集团中定位逐渐清晰：新奥股份于20年8月完成资产重组（新奥能源2688.HK并表），公司实控人王玉锁先生持股比率从48%提升至75%，不再持有新奥能源股权，通过新奥股份间接控股新奥能源。当前新奥股份高管团队基本调整到位，核心管理层均于新奥集团/新奥能源就职多年。21年1月公司发布涵盖核心高管的限制性股权激励计划，100%解除限售条件为21-24年评估利润CAGR≥20%，城市燃气+气源贸易构成公司核心业务，新业务开启公司二次增长元年。 城市燃气资产，更好的商业模式，更高的盈利能力：1）资源禀赋是运营类资产优劣的重要考核指标之一，对应同样的资本开支强度下不同的资产效率，新奥在运城燃项目中有48%位于全国GDP排名前5的省份，资产周转率全行业最高。2）新商业模式拓展，除城燃普遍开展的增值服务外，新奥同时开拓综合能源业务，在配气回报率监审环境下，拓展利润增量环节。3）规模效应，新奥拥有国内天然气终端消费份额的9%，规模上仅次于华润，海外采购拥有地方性城市燃气不具备的议价权，叠加自身LNG接收站，购气成本端有下行空间。4）体制优势，新奥能源于01年在香港上市，是上市最早的城燃企业，资金、品牌均有先发优势。 气源贸易，新增长点，强协同性：公司拥有集团舟山LNG接收站的委托运营权，可利用海内外天然气价差赚取贸易利润，与下游城市燃气业务有强协同性。预计气源贸易业务毛利率可达11%，21-22年可贡献5.5、8.8亿净利润，贡献18%、11%的利润增长。 财务预测与投资建议 我们预测20-22年公司EPS为0.79/1.19/1.46元，22年业绩增速为22%，对比可比公司平均业绩增速13%，基于可比公司21年PE估值15x给予公司30%溢价对应21年PE20x，目标价23.80元，给予“买入”评级。 风险提示 天然气需求及国内LNG现货销售价格不及预期的风险；海外LNG采购价格提升的风险；甲醇价格有下行风险；煤炭价格不及预期宏观经济下行风险。

资产重组已完成，宇通重工利刃出鞘： 宇通重工借壳 ST 宏盛上市交易已完成，公司是宇通集团环卫及工程机械板块核心经营主体，依托集团新能源产业链资源，打造新能源环卫装备龙头企业。 新能源渗透率提升，环卫装备产业升级“量利齐升”： 1） 预计城镇化率+机械化率推动“十四五” 新增环卫车 81.5万辆（ vs“十三五” 48.8万辆），同时受益于新能源产业政策催化，预计 20-22年新能源环卫车销量快速扩张至 0.5/1.3/3.0万辆。 2） 以清扫车为例， 目前新能源环卫车单价为传统燃油车的 2-3倍， 单车毛利为传统燃油车的 3-5倍。 四大优势助力新能源赛道突围： 1）成本优势，宇通自制底盘打造成本优势在相同的售价下自制底盘单车毛利高 25%，相同单车毛利下自制底盘售价可低 10%； 2）供应链优势， 集团在新能源全产业链布局深厚，有完整的供应商配套体系+管理系统， 零部件集采具备规模优势； 3）技术优势， 自主研发自主生产整车控制系统“睿控”，叠加自制底盘，性能稳定可控； 4）渠道优势，集团内 1900余家特约服务、配件网点共享。 环卫服务深耕河南，一体化布局进行时： 河南省为中原腹地人口集中， 19年市场化环卫服务新签订单首年金额 38.4亿，位居全国第三。公司着眼郑州，深耕河南市场，宇通重工现有在运项目 41个，年服务金额约为 4.7亿元，环卫服务在河南省内市占率第一， 同时 19年郑州市/河南省新签首年金额 15亿/38亿， 公司环卫服务业务扩展潜力大。 财务预测与投资建议我们预测 20-22年公司归母净利为 3.57/4.65/6.15亿元，其中 21年新能源环卫车净利润为 2.85亿元（ EPS 0.58），工程机械、传统环卫装备及服务1.80亿元（ EPS 0.36）。 给予新能源环卫装备 21年 PE28x， 工程机械、传统环卫装备及服务 21年 PE15x， 给予目标价 21.64元，首次给予买入。 风险提示新能源环卫车采购需求下降风险，渗透率提升不及预期风险，市场竞争加剧风险，价格下滑风险。

转型成效显著，发展战略明确：公司前身为1958年成立的无锡锅炉厂，2017年与母公司国联环保资产重组，注入热电与环保运营资产。公司发展战略明确，打造以热电与电力运营为主体的内部现金流业务，同时布局大固废，以环保为增长主要突破口，并进一步调动区域资源优势，形成热力电力与大固废处理一体化的区域综合城市服务商。 热电运营及参股资产现金流充沛，助推业务扩张：资产重组后，2017-2019年热电运营及参股资产合计年均贡献现金流6.2亿元，基本可以覆盖资本支出（其中2019年环保业务占比在80%以上），热电现金牛资产为环保业务拓展的压舱石，是发轫环保领域的核心竞争力之一。 大固废全面布局，打造区域综合城市服务模式：截至1H20公司垃圾焚烧/污泥/餐厨/藻泥运营产能1600/2490/440/1000吨/日，环保运营产能增长迅速，20-22年环保运营收入增速CAGR有望达43%（对比18-19年收入CAGR为23%）。同时公司深耕无锡市，打造涵盖发电、供热、垃圾处理、污水、污泥、餐厨的能源与环保一体化示范项目，收入端打通全产业链条，成本端产业链内部协同降本增效，为将来潜在的异地复制提供成熟案例。 无锡市龙头国企，股权激励增强活力：公司实控人为无锡市国资委，持股73.35%。2020年4月公司出台股权激励计划，涵盖董事、高管、核心业务骨干共251名，占全体员工数量的7.1%。同时核心管理团队均在公司长期任职，管理结构稳定确保发展战略长期执行。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年的归母净利润为5.58/6.49/7.51亿元，每股收益为1.00/1.16/1.34元。根据可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2021年PE15x，给予目标价17.40元，首次给予买入评级。 风险提示 环保设备销量不达预期；环保运营服务项目拓展及毛利率提升不达预期；热电运营服务项目拓展不达预期；环保工程拓展不及预期及竞争环境恶化。

事件：公司发布2020年三季报，1-9月公司实现营业收入21.32亿元，同比增长38.61%，归母净利润9.07亿元，同比增长21.76%；7-9月单季度公司实现营业收入9.87亿元，同比增长72.95%，归母净利润4.06亿元，同比增长58.89% 核心观点 在建项目数量多，设备销售是收入和利润增量的主要来源：前三季度公司及下属相关子公司累计入库垃圾量398.56万吨，上网电量113,027.48万度，均已高于2019年同期水平，一季度疫情的影响已经消除。目前公司有超过10个垃圾焚烧项目处于建设期，餐厨项目中嘉善、江山、龙泉餐厨项目进入调试阶段。Q3公司的收入和归母净利润规模创历史新高，设备销售及技术服务业务是前三季度公司收入和利润增量的主要来源。 在建项目的逐步投产打开公司的成长空间：2020年公司已新签垃圾焚烧项目规模5900吨/日，截至目前，公司在手垃圾焚烧总规模为3.89万吨/日，其中已投运1.7万吨/日。考虑到公司目前在建的项目超过10个，随着在手项目的逐渐落地将支撑公司未来的业绩增长。 财务预测与投资建议 我们维持公司2020-2021年归母净利润分别为12.83/16.41亿元的盈利预测，根据DCF估值，给予目标价为31.32元，维持买入评级。 风险提示 项目建设进度不达预期。

公司发布2020年三季报：三季度单季度，实现营业收入20.11亿元，同比增长25.64%，归母净利润3.08亿元，同比增长11.73%；1-9月，公司实现营业收入51.47亿元，同比增长20.05%；归母净利润7.69亿元，同比增长4.40%，经营性净现金流12.20亿元。 核心观点在建项目稳步投产：得益于新增合并深圳国源股权，以及南海垃圾焚烧发电三厂项目（1500吨/日）、常山项目（1000吨/日）、宣城项目（1000吨/日）、饶平项目（600吨/日）等项目投产，2020年前三季度公司的营业收入实现了20.05%的增长，这些固废项目投产初期叠加疫情影响使得产能利用不足，但项目固定成本费用投入（如折旧、无形资产摊销、借款利息费用化等）较大，同时能源业务受疫情及政策影响，因此前三季度公司的净利润增长的幅度少于营业收入的增幅。 打造固废处理全产业链：公司在固废处理领域，已形成从垃圾分类、环卫清扫、垃圾收转运、焚烧发电、卫生填埋、渗滤液处理到飞灰处理、从源头到终端治理的纵向产业链优势，也形成了覆盖生活垃圾、餐厨垃圾、污泥、工业危废、农业垃圾等污染源治理的横向协同一体化产业链，具备对标无废城市建设、提供固废处理全产业链综合服务能力。截至目前公司生活垃圾焚烧处理已投产规模为15,900吨/日（不含顺德项目）。在建项目包括：生活垃圾焚烧发电项目13,200吨/日，工业危废处理项目12.5万吨/年，生活垃圾转运项目1,650吨/日，农业有机垃圾处理项目480吨/日。在建项目的陆续投产支撑未来两年公司的业绩增长。 财务预测与投资建议我们维持公司2020-2021年归母净利润分别为10.90/12.50亿元的盈利预测。根据可比公司2020年PE21x，给予目标价为29.82元，维持买入评级。 风险提示项目建设进度不达预期。

3Q20环卫装备收入增速同比转正，新能源市占率逐步提升：3Q20环卫装备实现收入7.09亿元，同比+12.72%，单季度收入增速转正。新能源环卫车市占率逐步提升，3Q20公司新能源环卫装备销量118台，同比+293.33%（行业增速为44.53%），市占率较2019年底提升6pct至10.04%，排名第四。受政府部门及第三方环卫服务公司采购节奏逐渐恢复推动，我们预计4Q20环卫设备销量2395台/新能源环卫装备125台，环比有望+22%/+6%，对应全年设备总销量有望达7000台，其中新能源环卫装备360台。 环卫新签订单节奏略有放缓，4Q20有望加速释放：3Q20公司新增中标项目10个，新签合同年化金额1.08亿元，新签合同总金额3.73亿元，3Q20新签合同环比略有放缓。截至目前，公司在手环卫服务项目年化合同金额为32.84亿元，合同总金额279.01亿元。3Q20环卫服务业务收入7.62亿元，同比增长60.58%，占公司营业收入的51.49%。3Q20新签环卫订单节奏有所放缓，但随着年底政府招标逐渐开启，公司作为环卫龙头有望积极参与，我们预计4Q20环卫服务订单有望加速开启。 现金流大幅改善，员工激励计划推升管理费用：3Q20公司实现经营性现金流4.0亿元，相比3Q19的-0.94亿元同比大幅改善。3Q20管理费用受预提业绩激励基金影响同比增加，剔除该部分影响后，公司实际3Q20管理费用同比+14.8%，显著低于收入增长。 财务预测与投资建议 我们维持盈利预测，20-22年归母净利润分别为4.56/5.64/6.53亿元，EPS分别为1.10/1.36/1.57元。根据过去四年公司平均PE（TTM），给与公司2020年31倍PE，对应目标价34.1元，给予买入评级。 风险提示 新增合同不达预期；环卫服务毛利率下滑；设备销售不达预期。

环卫装备回升态势良好，新能源化持续推进：受政府部门及第三方环卫服务公司采购节奏逐渐恢复推动，环卫车销量市场回暖，根据交强险数据，1-8月全国环卫车总销量8.0万辆，同比+1.6%，增速同比转正，对应7-8月销量2.0万辆，同比+4.0%。同时1-8月全国新能源环卫车销量2284台，同比增长51.1%，但渗透率仅2.8%，其中龙马环卫新能源环卫车市占率达8.3%，相比19年提升1.7pct。环卫装备市场回暖，叠加环卫装备新能源化持续推进，我们预计公司全年设备总销量有望达8000台，其中新能源环卫装备400台，对应2H20总销量5348台/新能源环卫装备283台，环比有望+100%/+142%。 4Q20环卫服务订单有望迎来加速释放：根据公司8月环卫服务项目中标公告，7-8月中标项目合计年化合同额0.98亿元，较上半年新签订单5.24亿节奏有所放缓。但随着年底政府招标逐渐开启，公司作为环卫龙头有望积极参与，4Q20环卫服务订单有望加速释放。未来随着环卫市场化加速推进，及环卫服务项目一体化、大型化助推已市场化部分向头部集中，龙头环卫企业有望充分受益。 拟定增融资，助力“装备+服务”双轮发展：8月公司启动定增方案，拟非公开发行股票募集资金10.6亿元，募集资金将用于投资建设智慧环卫一体化平台（4.0亿）、环卫装备产能扩张（2.7亿）、厨余垃圾处理设备研发（0.9亿）以及偿还银行贷款。目前环卫装备产能已在扩建，助力环卫装备板块业绩增长。 我们维持公司盈利预测，2020-2022年归母净利润分别为4.56/5.64/6.53亿元，EPS 分别为1.10/1.36/1.57元。根据过去四年公司平均PE（TTM），维持公司2020年31倍PE，维持目标价34.1元，给予买入评级。

疫情影响逐渐消除，公司重回正增长：一季度由于受到疫情的影响，公司归母净利润为1.96亿元，较去年同期下降15.39%；二季度公司的环保运营和设备销售业务重回正轨，实现营业收入7.09亿元，同比增长45.27%，归母净利润3.05亿元，同比增长18.66%。上半年公司各运营项目合计完成生活垃圾入库量244.10万吨，同比增长1.05%，完成上网电量7.11亿度（去年同期为7.20度），已基本恢复到去年同期水平。上半年公司的毛利率为57.65%，较去年略有下滑，主要系设备销售及技术服务业务的收入占比增加所致。 各项业务稳步推进：垃圾焚烧，樟树项目一炉一机实现正式运营，临海项目二期投入正式运营，奉新项目6月底实现点火烘炉，龙泉项目7月初实现并网发电，同时上半年公司新增生活垃圾处理规模2900吨/日；餐厨垃圾处理，公司新增东阳、平阳和浦城等餐厨污泥收运和处理项目，新增餐厨污泥处理项目规模905吨/日。 财务预测与投资建议 我们维持公司2020-2021年归母净利润分别为12.83/16.41亿元的盈利预测，由于DCF估值参数变化的影响，调整目标价为31.32元，维持买入评级。 风险提示 项目建设进度不达预期。

事件:公司发布2019年年报,2019年公司实现营业收入20.38亿元,同比增长31.73%,归母净利润9.74亿元,同比增长31.67%,业绩符合预期。 核心观点经营稳健,项目推进顺利:2019年公司各运营项目合计完成生活垃圾入库量507.26万吨,同比增长19.54%,完成上网电量15.34亿度,同比增长18.82%,两项指标创公司年度运营新高。公司全面推进各垃圾焚烧项目的建设,其中临海二期进入最后调试阶段,奉新、婺源、东阳等多个项目已进入建设阶段,文成、闽清、安福等项目完成项目核准。同时2019年公司新增生活垃圾处理规模约为1.05万吨/日,公司在手垃圾焚烧项目规模3.3万吨/日,在手项目的逐渐落地将支撑公司未来三年的业绩增长。 业务链向固废行业其他领域延伸:2019年公司对外设备销售业务取得较大的进展,相继获得平潭餐厨设备采购项目、东明设计采购项目、文成渗滤液处理设备采购及运维项目和遂昌总包运营项目。围绕生活垃圾焚烧运营这一核心业务,公司介入更多区域的生活垃圾清运,公司相继取得嘉善、嘉禾县、温州鹿城区、瓯海经济开发区等城市生活垃圾转运作业市场化项目。同时新增江山、武义、乐清和永嘉等餐厨垃圾收运和处理等项目,签署嘉善餐厨/厨余垃圾处理协议,合计新增餐厨/厨余垃圾处理规模约375吨/日。 财务预测与投资建议2019年公司对外设备销售业务已取得较大的进展,因此上调未来三年的设备销售收入,预测公司2020-2021年归母净利润分别为12.83/16.41亿元(前值分别为11.11/11.74亿元),根据DCF估值法给予目标价为37.66元,维持买入评级。 风险提示项目建设进度不达预期。

无害化处理比例提升,收入结构改善:前三季度公司的营业收入稳中有升,主要是得益于项目建设持续推进,其中南通东江2万吨/年焚烧项目、兴业东江7.15万吨/年综合利用及处理项目和韶关东江8.95万吨/年综合利用及处理等3个项目已投产。根据公司半年报披露的数据,上半年高毛利率的危废无害化处理业务收入同比增长31.54%,占总收入的比例达到47.16%(去年为36.45%),预计全年的收入结构将持续改善。 期间费用率提升和信用减值损失造成利润下滑:今年前三季度公司的毛利率稳中有升,较去年提升1.87个百分点,达到36.54%;期间费用率为20.15%,较去年同期增加1.69个百分点,主要是由于销售费用和财务费用分别为9014万和10634万,同比增长了30.04%和32.49%。另一方面,由于公司一笔股权转让款及原子公司往来款在三季度确认计提了约7381万元(前三季度共8216万元)的信用减值损失,从而影响公司前三季度的经营业绩,销售净利率为14.91%,较去年同期减少了2.59个百分点。 财务预测与投资建议 下调盈利预测,我们预测2019-2020年公司归母净利润分别为3.9/5.0亿元(之前为7.2/8.8亿元),可比公司2019年PE为19x,考虑东江环保在危废行业的龙头地位以及较高的产能复合增长率,我们给予20%的溢价。根据23x的PE,下调目标价为10.26元,调整为增持评级。 风险提示 未来项目投产不达预期;产能利用率不达预期;无害化处理价格下降;资源化产品价格持续低迷。

事件:公司发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 36.37亿元,同比增长 17.67%,归母净利润 6.57亿元,同比减少 8.71%; 7-9月单季度营业收入 8.41亿元,同比增长 3.93%,归母净利润 1.44亿元,同比减少 34.13%。 核心观点销气量同比增长 38.22%,所得税增加致利润下滑: 由于销气量的增加和阜阳项目的并表因素, 前三季度公司的收入稳中有升,同比增长 17.67%;收入结构在逐步优化,其中天然气销售总量 8.36亿立方米,同比增长 38.22%,预计全年有望超 12.5亿立方米。前三季度毛利率 30.10%,与去年基本持平,但由于去年同期煤改气工程(村村通项目)享受了所得税的减免,而今年以来煤改气的结算规模大幅减少,所得税较去年同期增加了 1亿(今年前三季度 1.9亿元,去年为 9263万元),前三季度公司的净利率为 18.29%,较去年同期减少 5.12个百分点。 外延并购和内生成长多举措发力: 2017年和 2018年公司相继收购荆州天然气和阜阳项目,2019年 10月,公司以现金收购涿鹿大地和绥中大地 100%股权,公司的业务版图已经从京津冀逐渐向全国扩张;同时由于公司收购的项目所在地的气化率有提升空间,新接驳用户将带给公司一次性接驳收入及后续销气收入。 财务预测与投资建议由于享受所得税减免的村村通煤改气工程的收入比例减少,调整所得税率,我们下调公司的盈利预测, 2019-2021年归母净利润分别为 10.9/12.9/14.4亿元(之前分别为 12.1/14.5/16.4亿元), 根据可比公司估值, 给予 2019年 14倍 PE,目标价为 10.64元(之前为 18.81元),维持买入评级。 风险提示项目拓展不达预期;天然气冬季顺价不畅导致毛利率下滑。

事件:公司发布 2019年三季报, 1-9月公司实现营业收入 42.69亿元,同比增长 19.05%,实现归母净利润 7.36亿元,同比减少 0.99%,扣非后归母净利润 7.19亿元,同比增长 20.18%; 7-9月单季度公司实现营业收入 15.99亿元,同比增长 23.38%,归母净利润 2.75亿元,同比增长 12.70%。 核心观点 业绩符合预期: 公司收入规模持续增长的动力主要来自于固废板块, 廊坊项目投产(2018年下半年投产)带来业绩增量,同时大量的在建项目顺利推进持续贡献工程收入,其中漳州项目已进入调试阶段,南海垃圾焚烧三厂项目已完工,佛山危废项目预计在年底建成,江西赣州危废项目今年投入运营。 公司归母净利润和扣非后净利润增速不匹配主要是由于官窑市场的股权处置 2018年 1-9月公司的投资收益达到 9278.87万元(2019年前三季度投资收益是 4552.55万元)。 垃圾焚烧项目收购持续推进: 公司拟收购盛运环保 4个在建垃圾焚烧项目(共 3500吨/日)已经达成一致,即将签署相关项目的《资产转让协议》,公司收购后将继续投资建设,同时公司还公告拟收购淮安市生活垃圾焚烧发电二期项目(800吨/日)。目前公司在手垃圾焚烧项目规模为 2.35万吨/日,若收购完成,公司的总规模将提升 18.30%。 发力高景气度大固废板块, 自身造血能力强: 公司自身造血能力强, 经营性现金流足以覆盖资本开支且经营性现金流与营收匹配度高。截至 2019年 9月底公司在手现金为 11.38亿元,且我们预测 2019-2020年经营性现金流均超过 18亿元。我们看好公司在大固废板块拓展的潜力。 财务预测与投资建议 不考虑收购的影响,我们维持 2019-2021年归母净利润为 9.8/11.6/12.2亿元的预测。根据可比公司 2019年 PE 18x,目标价为 23.04元, 维持买入。 风险提示 垃圾焚烧项目投产进度不达预期