公司发布2019年一季报,实现营收50.08亿元,同比去年33.90亿(调整后)增长47.7%;实现归母净利4490.65万元,去年同期不考虑重组为亏损4.86亿元,考虑重组则为亏损5.82亿元,Q1成功扭亏。 一季度成功扭亏,受益量价齐升,看好全年需求弹性。2019年Q1销量1415万吨,去年同期为1065万吨,同比增加350万吨,对应增幅33%;我们核算吨价格约322元/吨,去年同期约为290元/吨,同比增加32元/吨(根据2018年水泥+熟料营收占比约91%推算)。同样按照2018年水泥+熟料营业成本占比91%推算,2019年Q1吨成本216元,则吨毛利约为107元,去年同期吨成本约为213元,吨毛利约为77元。 具体看,(1)销量方面,增量主要来自行业增长,我们观察到公司主打的华北区域今年1-3月水泥产量累计同比增速48.08%,京津冀地区产量同比增长34%,与公司销量增幅基本一致。华北增幅亦继续领先全国其他区域,我们对华北全年需求弹性的判断不变。(2)价格方面,根据中国水泥网统计,河北地区1-3月熟料、水泥均价分别为384、429元/吨,分别同比提高30、33元/吨,全年价格起点更高。今年4月初,在唐山停窑限产15天计划的影响下,唐山泓泰水泥1日率先涨价40元/吨,随后唐山金隅冀东从3日开始上调低端袋装价格15元/吨。此外,4月25日起,河北承德地区水泥价格将上调30元/吨,“一带一路”高峰论坛和环保导致河北水泥企业停窑限产,市场供应减少价格提升。全年角度看,环保政策的持续性不会发生较大反转,尤其在生态环境更为脆弱的华北地区,因此在水泥需求明显增加的预期下,华北水泥价格有望稳中有升。 报表方面还需关注:①公司净利润实现1.08亿,去年同期亏损7.62亿(调整后)。其中,其他收益贡献约1.27亿,主因收到资源综合利用退税同比增加约6517万;投资收益贡献约4504万,主因合营联营企业利润增长;公允价值变动收益贡献约972万,主因持有中再资环价格上涨。此外,研发费用大幅增长511%。②应付票据及应收账款同比减少约37亿,主因本期票据背书支付应付账款及到期解付。资产负债率57.5%,是往年同时期最低。③投资活动现金净流出11亿,主因支付左权金隅等7家公司股权。 报告期内重组收官,看好优势互导,强化京津冀竞争格局。公司第二批资产注入收官,历时3年金隅集团和冀东水泥资产重组实施完成。合并后金隅冀东重组后熟料产能超过1.1亿吨,水泥产能达到1.7亿吨,京津冀产能占比60%,龙头地位显著。冀东统一运营管理水泥资产,主导力增强,市场沟通成本降低,有望提升水泥资产盈利能力,同时借助金隅内控优势、融资评级优势,有望降低管理成本、财务成本。 盈利预测:看好全年量价齐升,重组红利持续释放,考虑到模板新增研发费用等假设,我们将2019-2020年归母净利从26.7亿、29.5亿元调整为26.7、29.3亿,EPS分别为1.98、2.18元,对应PE分别为8.69X、7.91X。 风险提示:京津冀基建项目落地不及预期,经营管控效果不及预期。

事件: 公司发布2018年年报,报告期内公司实现总营收18.42亿元,同比增长15.45%,归母净利3.07亿元,同比大幅增长43.71%。销售毛利率42.11%,净利率16.67%。同时公司发布2019年第一季度报告,报告期内实现营业收入4.57亿元,同比增长48.24%,归母净利0.72亿元,同比增长34.51%,毛利率40.55%,净利率15.67%。 主打产品陶瓷纤维盈利能力显著增长,2018年公司综合毛利率、净利率分别为42.11%、16.67%,创近十年新高。分产品看,陶纤业务收入占比86.75%,收入增速、毛利率水平均高于公司整体。陶纤业务毛利率为43.44%,同比提高2.82个百分点。岩棉业务收入占比12.76%,毛利率实现32.92%,同比下降2.86个百分点。分地区看,国内收入占比约92%,海外占比7.89%。三费方面,2018年销售费用率同比提高0.51个百分点,主因占比最大的运杂费同比上升8.27%,职工薪酬也较上年同期增长39.1%。管理费用率同比提高2.96个百分点,主因本年度公司授予了1099万股限制性股票使得限制性股票费用分摊增加,占比最大的职工薪酬(其他)部分同比增长47.86%,且租赁费由去年同期的3.68万元增加至本期的759.3万元。财务费用率为负主因报告期汇兑收益增加,汇兑损失发生额-497.35万元而去年同期为322.16万元。此外,经营活动产生的现金流量净额为2.31亿元,本期末货币资金4.71亿元。本期应收/收入比例为28.07%,同比上升1.41个百分点,主要是本年度大型项目客户增加,应收账款回收期延长所致。 陶瓷纤维:横向替代,纵向拓展,空间巨大。陶瓷纤维是一种耐火材料,性能上尤以质量轻、热容量低、导热率低最为突出,是节能降本优选材料。不同于其他耐材制品,陶纤需求增量来自传统替代和下游应用广泛两个方面。在下游需求端,环保治理和节能改造引发的刚性需求增加,制造装备节能改造、钢铁行业装备升级改造、石化行业快速发展、新能源行业需求逐步形成规模、环保处理工艺装备升级等因素引发更大的市场需求,公司在工业耐火保温节能传统市场的新需求不断出现,新能源、民用节能、环保、消防等领域需求逐步放量,成为新的增长动力。作为国内陶瓷纤维行业领军企业,公司抓住节能材料行业发展机遇,继续坚持以“转变经营方式,调整产品结构”为指导方针,已具备年产三十五万吨陶瓷纤维产品的生产能力,拥有山东、内蒙古、新疆、贵州、苏州五大陶瓷纤维生产基地,产品覆盖全国,占全国销量的三分之一;此外,我们强调规模、技术、先发优势,以及最大股东奇耐助力下,海外市场有望加速开拓。 岩棉:应用增多,放量在即。公司玄武岩纤维产品主要应用于建筑节能防火领域,经过近几年的努力,公司玄武岩纤维产品综合竞争力已位居国内同行业前列。玄武岩纤维产品在国内建筑领域的应用处于推广阶段,随着行业政策和相关标准的逐步规范完善以及国内建筑防火安全的需求提升,玄武岩纤维产品在建筑领域的应用逐渐增多。公司8万吨岩棉扩产项目有望今年6月投产,市占率有望进一步提升。 盈利预测:我们判断2018年陶纤新增产能未来有望持续放量,调高2019-2020年盈利预测,2019-2020年营收由22.02亿、24.66亿调整为23.03亿、26.48亿。归母净利由4.01、4.65亿调整为4.11亿、4.84亿,调整后EPS分别为1.13、1.34元。 风险提示:陶纤高端需求不及预期、行业产能增长过快的风险;岩棉行业产能增长过快的风险;产品价格控制不及预期。

事件 公司发布2018年年报,报告期内公司实现营业收入53.05亿元,同比增长15.63%;实现归母净利14.72亿元,同比增长85.96%。其中,第四季度实现营业收入16.79亿元,同比增长1.90%;实现归母净利5.54亿元,同比增长64.76%。2018年公司毛利率、净利率分别达到46.70%、28.03%,同比分别提升12.01、11.29个百分点。 点评 华东水泥价格走高支撑业绩向上。水泥收入是上峰水泥的主要收入构成,2018年水泥收入占比由此前的87.61%上升至96.91%,水泥收入同比增长28.02%,房地产及其他业务均有所下滑。2018年公司销售水泥和熟料1429万吨,受上半年安全事故停产影响,同比减少15万吨,在产量下降的影响下,收入增长主要源于水泥价格走高。供给方面行业错峰生产有序进行,需求方面华东地区保持稳定增长,整体华东地区固定资产投资18年增速达到7.4%,公司所在的核心区域安徽、浙江的固定资产投资增速分别达到了11.8%、7.1%,水泥需求不弱,数字水泥网数据显示18年华东区域高标水泥均价达到456.7元/吨,同比增加106元,公司受益华东水泥市场高景气,业绩创新高。 经营管理能力优化,费用率继续下滑。公司净利率再度提升,一方面是水泥价格走高提升整体营收规模,另一方面公司管理效率有所提升。期间费用率为8.82%,同比下降1.98个百分点,其中管理费用、财务费用率下降明显,分别下降0.75、0.99个百分点,公司管理能力和资金使用效率有所提升,资产负债率也继续下降11.67个百分点,达到49.06%,整体经营继续向好。 短期下游启动,华东水泥有望涨价。随着短期气候回暖,阴雨天气缓解,下游需求开始启动,从库容比看华东库容比水平自3月初以来持续向下,江苏地区库容比达到53%,浙江地区已经下降到50以下,表面需求逐步启动,水泥涨价将继续带动公司一季报及半年报业绩向好。中长期来看供给端不会继续放松,错峰生产继续推行,江苏省建材行业协会和浙江省水泥协会都发文要求当地水泥熟料生产线2019年实行停窑65天;需求方面房地产需求平稳,基建保持增长,尤其是交通运输方面比如江苏省交通建设投资计划1370亿元,同比增长18.1%,浙江省预计完成交通投资2600亿元以上,同比增长超过10%,因此19年全年华东区域水泥需求不用悲观。 投资建议:19年产线正常运营,预计产销量均有增长,华东水泥价格有望维持高位,支撑业绩有望稳定增长,长期看公司积极布局“一带一路”建设,吉尔吉斯和乌兹别克斯坦等海外项目将在未来提供业绩增长。我们预计公司19-20年实现归母净利16.83、18.78亿元,EPS分别为2.07、2.31元,对应PE为7X、6X倍,维持“买入”评级。 风险提示:公司海外项目不及预期;基建、房地产需求大幅下降。

事件 公司发布一季报预告,预计Q1扭亏,实现归母净利4000-5000万元,去年同期不考虑重组为亏损4.86亿元,考虑重组则为亏损5.82亿元。 量价齐升,一季度成功扭亏 销量方面,根据公告,公司水泥+熟料综合销量约1415万吨,同口径下同比增加350万吨,对应增幅33%。增量主要来自行业增长,我们观察到公司主打的华北区域今年1-2月水泥产量累计同比增速33.8%(Q1数据未出),与公司销量增幅基本一致。华北增幅亦继续领先全国其他区域。价格方面,根据中国水泥网统计,河北地区1-3月熟料、水泥均价分别为384、429元/吨,分别同比提高30、33元/吨,全年价格起点更高,考虑到龙头企业存在溢价空间,我们预计公司价格同比增加40-50元/吨。今年4月,在唐山停窑限产15天计划的影响下,唐山泓泰水泥1日率先涨价40元/吨,随后唐山金隅冀东从3日开始上调低端袋装价格15元/吨。全年角度看,环保政策的持续性不会发生较大反转,尤其在生态环境更为脆弱的华北地区,因此在水泥需求明显增加的预期下,华北水泥价格有望稳中有升。 报告期内重组收官,看好优势互导,强化京津冀竞争格局 报告期内公司公告第二批资产注入收官,历时3年金隅集团和冀东水泥资产重组实施完成。合并后金隅冀东重组后熟料产能超过1.1亿吨,水泥产能达到1.7亿吨,京津冀产能占比60%,龙头地位显著。冀东统一运营管理水泥资产,主导力增强,市场沟通成本降低,有望提升水泥资产盈利能力,同时借助金隅内控优势、融资评级优势,有望降低管理成本、财务成本。 龙头扬帆起航,全面迎接京津冀建设需求 京津冀2019年的投资额有望达到2644亿元,考虑到单位里程高铁建设对水泥需求更高,我们认为相比18年这部分投资带来的水泥需求增量约为900-1000万吨。随着高铁、城际等轨道建设推进、完成,雄安自身城市基建节奏有望逐步展开。从固投角度看,京津冀地区中,河北固投目标由2018年的6%左右改变描述为6%以上,天津固投目标增速8%(2018下滑5.6%)。 盈利预测:看好全年量价齐升,重组红利持续释放,我们预计冀东水泥2019-2020年归母净利分别为26.7亿、29.5亿元,EPS分别为1.98、2.19元,对应PE分别为9.91X、8.97X。 风险提示:京津冀基建项目落地不及预期,经营管控效果不及预期。

量价均超预期,需求表现靓丽,供给亦有贡献 水泥行业一般通过销量与库存直接判断需求,价格的决定因素中,供给“分量”越来越大。以公司一季度表现为例,报告期内水泥和熟料销量同比增长19%,骨料同比增长46%。考虑到公司骨料业务去年全年收入占比仅为3个百分点,因此骨料增速虽然更大,但重要性仍以水泥为重,报告期业绩贡献主要来自水泥业务。公司特色布局,湖北与西南需求的较早恢复以及不错表现是本次销量增长的主要原因,新增产能包含去年下半年投产的西藏产线以及去年4月才并表的重庆参天,考虑到规模不大,虽有新增但影响较小。需求是价格的基石,供给端通过春节错峰、自律停窑,市场自发主导供给收缩,有效控制淡季库存,为旺季供需紧平衡铺垫。价格方面,我们预计同比增长近30元,量价齐升下,吨毛利预计实现129元,叠加去年公司偿还部分债务,借款规模下降后财务费用预计相应下降,因此综合看来,我们预计吨净利超过60元。 持续看好业绩弹性,供需不确定性为超预期创造可能,进而看好估值弹性 具体看来,业绩弹性可聚焦经营和内控两个方面。首先,经营弹性包括(1)水泥业务的区域需求预期差,新增产能有望消化。根据卓创资讯统计,2019年云南新增产能约567万吨,产能冲击率达到6%,2018年新增155万吨,冲击率约1.7%。贵州19年新增434万吨,产能冲击率约4.8%。我们认为,新增产能所在地需求可持续,例如云南2018年固定资产投资增速11.6%,贵州15.8%,湖北11%,四川10.2%,湖南10%,重庆7%,而同期全国增速5.9%,2019年继续维持较高增速,云南计划12%,贵州13%左右,湖北10.5%左右,四川10%,湖南10%,重庆8%左右。(2)高毛利骨料业务的持续高增长(2018年骨料毛利率为63.84%),以及环保业务的加速布局。内控弹性主要指,吨成本、吨费用仍有下降空间,成本结构可持续优化。 盈利预测 短期看,西南、湖北市场需求恢复较快,价格先后上调,价销两旺,全年角度我们预计价格以稳为主,西藏、西南、湖北等地基建&地产需求继续支持,所在区域经历多年竞合企业错峰有望持续落实,蒙华铁路通车利好煤炭成本下降,此外,海内外产能持续投放扩大规模,中长期角度看好公司产业链提前布局,释放骨料、环保墙材、协同处置业务成长红利。预计2019-20年归母净利分别为56.58、59.74亿,对应PE分别为7.8X、7.4X。 风险提示:新增产能风险,地产新开工下滑风险,西南需求不及预期。

水泥行业并购重组经典 金隅冀东水泥资产重组始于2016年,经历3个阶段:2016年10月金隅集团与冀东发展集团股权重组实施完毕,随后逐步解决同业竞争问题:2018年7月首批资产重组实施完毕,2019年3月第二批资产重组实施完毕。重组完成后,金隅集团收购冀东集团并间接控股冀东水泥,冀东作为金隅唯一水泥业务运营平台,冀东上市公司、独立法人等地位不发生变更。 优势互导,强化京津冀竞争格局 合并后金隅冀东重组后熟料产能超过1.1亿吨,水泥产能达到1.7亿吨,京津冀产能占比60%,龙头地位显著。冀东统一运营管理水泥资产,主导力增强,市场沟通成本降低,有望提升水泥资产盈利能力,同时借助金隅内控优势、融资评级优势,有望降低管理成本、财务成本。此外,作为近年来水泥行业最大规模重组并购,对行业整合具备示范效应。 重组落地,全面迎接京津冀建设需求 京津冀2019年的投资额有望达到2644亿元,考虑到单位里程高铁建设对水泥需求更高,我们认为相比18年这部分投资带来的水泥需求增量约为900-1000万吨。随着高铁、城际等轨道建设推进、完成,雄安自身城市基建节奏有望逐步展开。从固投角度看,京津冀地区中,河北固投目标由2018年的6%左右改变描述为6%以上,天津固投目标增速8%(2018下滑5.6%),月初华北水泥“重镇”唐山率先上调熟料价格,充分展现需求信心。今年华北1-2月水泥产量累计同比增速33.82%,继续领先全国其他区域,河北地区1-2月熟料、水泥均价分别为385、430元/吨,同比分别提高32、36元/吨,全年价格起点更高。我们认为19年环保政策的持续性不会发生较大反转,在水泥需求明显增加的预期下,华北水泥价格有望稳中有升。 看好量价齐升,重组红利持续释放。我们预计冀东水泥2019-2020年归母净利分别为26.7亿、29.5亿元,EPS分别为1.98、2.19元,对应PE分别为8.39X、7.59X。 风险提示:京津冀地区基建落地不及预期;经营管控效果不及预期。

事件 (1)公司发布年报,2018年实现营业收入125.65亿元,同比增长12.54%,归母净利润24.66亿元,同比增长5.2%。其中,四季度单季营业收入30.53亿元,同比微幅下滑0.15%,归母净利润4.23亿元,同比下滑45.73%。 (2)和解金额作为预计负债一次性反映,影响年度净利润1.9亿元。佛罗里达州南区法院审理的Amorin案和解,泰山签署《和解与责任豁免协议》。 (3)对外投资:①13.56亿元投建40万吨护面纸产能项目;②1.456亿元投建泰山石膏在湖北宜昌新投年产能5000万平产线,粗算单平建设成本2.91元。 营收稳步增长,毛利率同比承压 公司主要产品石膏板收入实现109.33亿,同比提高10.62%,占比87%较为稳定,石膏板产销分别为18.83、18.69亿平米,同比分别增长3.12%、2.64%。龙骨收入实现11.3亿,同比提升26.85%,占比提高至9%。通过报表总口径计算,2018年石膏板产品平均单价为5.85元/平米,2017、2016年分别为5.43、4.43元/平米,均价每平米同比2017年提高约0.42元。石膏板毛利率实现37.29%,同比下滑1.75个百分点。整体看,营业成本同比上涨15.98%,高于收入增速3.44个百分点,因此整体毛利率实现35.32%,同比下降1.91个百分点。我们观察到四季度毛利率同比、环比下降均较为明显,环比下降3.08个百分点,同比下降12.76个百分点。分产品看,石膏板营业成本平稳增长。成本构成中,原材料占比由2017年的62.98%上升至2018年的65.15%,同比上涨17.72%。主因2017年废纸进口受限,国废价格上涨,传导至石膏板主要原材料护面纸大幅涨价,尽管纸价后期持续下降,但仍然抬高2018年成本中枢。人工成本占比几乎不变,7.03%,同比增长13.97%。此外,重点指标持续改善。截止2018年底,应收账款共计7973.98万元,在收入中占比0.63%,去年同期占比0.87%。资产负债率19.37%,比去年同期下降3.07个百分点。 市占率有望进一步提升 公司通过收购、新建不断扩大产能规模,叠加环保不达标的落后产能淘汰,公司市场份额有望进一步提升。截止2018年底,石膏板产能24.7亿平,2017年底为21.82亿平。公司制定21条石膏板生产线的产能布局,重组山东万佳1.9亿平石膏板产能(已投产能1.5亿平)。结合国家“一带一路”战略,公司已在坦桑尼亚合资设立石膏板生产企业,开业当年即实现盈利。 关注竣工变化,看好住宅领域渗透 住宅竣工继续回暖,家装更注重品质、品牌,溢价空间大于公装,看好龙头高端品类在家装领域继续渗透。 盈利预测:考虑到装修需求的不确定性,以及类似美国诉讼案的不确定性(例如前次预测2018年归母净利27.62亿,实际公布数值加回1.9亿计提影响后为27.2亿),我们将2019-2020年归母净利从31.14、35.2亿调整为27.79、30.4亿,EPS分别为1.64、1.8元,对应PE分别为12.27X、11.22X。 风险提示:石膏板需求不及预期;行业产能增长过快不及预期;诉讼进程不及预期。

2018实际归母净利12.41亿元,超出预告约2.41亿元,大超预期。公司发布年报,2018全年实现收入79.32亿元,同比增长12.03%,归母净利12.41亿元,同比大幅增长368.48%。其中,第四季度实现归母净利4.76亿,去年同期为亏损4900万元。 公司业绩大幅增长,与自治区内经济运行承压表现不同,“逆势”上涨原因主要包括两方面:自治区价格弹性弥补销量下滑,及江苏产线贡献显著。新疆“两会”公布2019年固定资产投资政府预期目标增速5%,而2018年目标15%,实际完成额累计同比-25.2%,其中建安工程累计同比下滑近30%。2018年新疆全区累计水泥产量3541.78万吨,下滑20.29%。公司产量降幅为19.87%。价格方面,根据中国水泥网统计,2018年新疆散装42.5标号水泥均价393元/吨,同比提高约63元,价格增长主要原因包括冬季错峰延长,CR2超50%集中度较高,大企业发挥定价权。 另一方面,业绩同时受益江苏产线盈利,根据卓创统计,公司在南京、常州分别拥有1条日产5000吨熟料产线,无锡拥有2500、5000吨/日产线各一条,江苏合计熟料年产能约542.5万吨,对应水泥产能约700万吨+。年报披露溧阳天山、宜兴天山、江苏天山、叶城天山合计净利10.16亿元,考虑到溧阳天山、江苏天山非全资,预计贡献净利6.13亿元,占整体扣非后归母净利的55%,假设江苏贡献600-700万吨销量,则吨净利粗略估计为88-102元/吨。2018年是长三角首次秋冬错峰,水泥旺季从秋季持续至春节前,旺季供给收缩促进涨价与17年逻辑相似。 分产品看,2018年公司水泥实现收入57.78亿元,同比增长9.33%,占比72.84%,水泥销量实现1543万吨,同比下降18.76%,我们推算水泥单价约为374.45元/吨,同比提高96.16元/吨;熟料实现收入10.94亿元,同比增长23.43%,占比13.79%,销量同比增长3.7%达到403万吨,我们推算熟料单价约为271.39元/吨,同比提高43.6元/吨,与水泥产品价差超过100元/吨;商混收入9.3亿元,同比增长10.23%,占比1.64%,实现销量211万方,去年同期为269万方,折算商混单价440.84元/方,同比增长127.16元/方,价格涨幅超过水泥。根据公司披露数据测算,单吨成本229.66元,去年同期为189.71元/吨;单吨毛利约149元,同比提高61元。整体吨净利约72元,其中江苏部分预计88-102元。 我们看好2019年新疆基建弹性,投资增速“由负转正”释放水泥需求。2019年力争完成交通运输固定资产投资526.33亿元,3月19日《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》强调,要更加注重抓好西部大开放,发挥共建“一带一路”的引领带动作用,完善基础设施网络。新疆自古以来是西部重镇、“一带一路”重要节点,在项目前景、财政支持方面具备一定优势。春节后新疆地区已经涨价2次,抬高全年基数,体现需求信心。2019年1-2月新疆水泥产量也累计实现同比+8.51%。我们考虑以上各方面因素,将2019-20年归母净利从11.7、14上调为13.8、15.8亿元,EPS分别为1.31、1.5元,对应PE分别为9.4X、8.2X。考虑同行业龙头平均PB约1.76X,基于2019年预计每股净资产8.84元,我们将目标价由前次12.3上调为15.5元,维持买入。 风险提示:新疆基建进程不及预期;长三角竞争激烈压制水泥价格。

事件 公司发布2018年年度业绩报告,2018年公司实现营业收入308.49亿元,同比增长22.57%;实现归属于上市公司股东的净利润14.83亿元,同比增长194.09%。2018年公司水泥和熟料综合销量约9664万吨,增加5.6%。 点评 (1)18年公司量价提升,业绩亮眼 18年公司所在区域水泥销售量价齐升。我们测算公司2018年水泥熟料吨价格为290.8元,同比上涨43.8元,吨成本为201.5元,同比上涨21.6元,综合毛利率为30.7%,同比提升3.5个百分点。公司销售费用率3.5%,同比下降0.8个百分点,公司管理费用率11.5%,同比下降3.2个百分点,公司财务费用率5%,同比下降0.8个百分点,公司毛利率同比提升,三费率的同比下降,说明公司与金隅集团重组后,通过加强管理、战略营销、因企施策等方法,实现了以融合促发展、以发展促增效、以增效促提升的目标,取得了降本增效的良好业绩。公司全年实现水泥和熟料综合销量9664万吨,同口径同比增加5.6%,其中水泥销量8295万吨,同比增加6.91%,熟料销量1369万吨,同比减少1.51%。公司产能占比较高(约52%)的京津冀地区水泥价格保持平稳,全年均价来看京、津、冀地区分别同比涨价6.5元/吨、19.5元/吨、71.8元/吨后分别达到433元/吨、418元/吨、446元/吨。除此之外,公司产能所在其余地区陕西(产能占比12%)、湘渝(占比6%)、鲁豫(占比4%)等18年水泥均价表现均十分良好:在公司水泥需求稳中有升的情况下,水泥价格的大幅上涨带动公司水泥业绩大幅增加。 (2)19年公司量价弹性有望持续释放 在基建托底经济的大背景下,我们认为全国有望加快高铁、高速的建设步伐。其中京津冀、西北等部分基建相对不足的地区,配合全国高铁八纵八横规划,19年或将迎来新一轮的建设。2018年河北新增政府债务限额1319亿元,增量增速均为全国第一;2019年全国新增地方政府债务限额30800亿元,其中一般债务9300亿元、专项债务21500亿元,比2018年新增债务限额增加9000亿,我们判断河北2019年新增政府债务限额将保持快速增长,为重点项目建设提供资金保障。华北地区水泥经历了17、18两年的环保严格治理之后,小产线得到出清,为区域水泥价格的平稳提供了更为合理统一的商业环境。我们认为19年环保政策的持续性不会发生大的反转,在水泥需求明显增加的预期下,华北水泥价格有望稳中有升,且目前华北地区水泥价格相比华东、华南区域,价差明显,截至2019年3月15日,华北地区水泥淡季保持高价,高标号水泥价格比2018年四季度最高价仅下跌14元每吨,水泥库存也处于低位以及3月1日唐山熟料率先涨价20元/吨,均为水泥价格提供有利支撑。据此我们看好公司19年水泥量价弹性持续释放。 根据公司年报,部分子公司亏损对公司的净利产生影响,19年在经营管理改善预期下或将减少,结合19年开年以来华北水泥价格环比格保持高位,我们认为公司量价弹性释放是大概率事件,基于此,我们对于公司业绩预测做出调整,2019/20年公司营收分别从分别342.29亿元、352.55亿元调整为346.15亿元、365.71亿元,归母净利分别从23.34亿元、27.46亿元调整为26.69亿元、29.48亿元,对应EPS分别由1.73元、2.04元调整为1.98元、2.19元,维持“增持”评级。 风险提示:京津冀地区基建落地不及预,重组标的业绩波动的风险,标的资产估值风险。重组标的业绩波动的风险,标的资产估值风险,

事件: 公司发布2018年年报,实现营业收入57.8亿元,同比微降3.25%;实现归母净利6.55亿元,同比增加13.93%;其中四季度实现营业收入14.58亿元,同比增加8.71%;实现归母净利1.04亿元,同比大幅增加2115.15%。 量缩价升,成本管控到位提升盈利能力。公司水泥熟料产能主要面向甘青地区,受到18年年初当地PPP项目清理及资金紧张带来需求整体下滑影响,公司全年销售水泥熟料共1926.56万吨,同比下滑10.25%,销售商品混凝土97.88万立方米,同比下滑27.14%。虽然销量有所下滑,但是水泥价格同比提升较高,对冲部分销量下滑的影响,公司水泥熟料吨价格上涨23.52元达到277.2元。分区域看,公司甘肃地区收入占比达到86%,收入增速下滑2.71%,小于公司整体水平,其中平庆、陇南、甘南区域内产品销售价格上涨,致使收入同比增加,青藏地区收入占比14%,同比下滑11.49%。成本端来看,水泥价格上涨带动毛利率增加2.76个百分点,吨毛利提升15.06元;管理费用整体同比减少14.22%,主要因为大修项目减少和排污费用降低,财务费用同比下降31.74%,公司主动降低有息负债降低融资利率;因此吨净利同比提高11.93元达到32.1元。 需求回暖,重点关注基建补短板。公司主要销售区域固定资产投资增速低于全国水平,去年我国固投增速达到5.9%,甘肃受新项目不足及项目资金紧缺因素,近两年固投增速分别下滑40.3%、3.9%。不过19年需求不必悲观,当地需求有望见底回升,首先18年7月底政治局会议重点指出“基建补短板”,之后基建开始明显回暖,甘肃固投累计增速从去年六月下滑9%提升至今年二月0.7%的正增长;其次前期暂停的各类项目伴随着货币宽松及专项债的发行,融资问题有望得到缓解;最后甘肃今年预计将完成交通运输固定资产投资771亿元,确保建成高速公路209公里、国省干线公路及旅游公路940公里,新改建农村公路3000公里,重点项目还包括景泰至中川机场等10条1433公里国家高速公路、双城至达力加等22条1628公里省级高速公路,19年新增项目众多,因此全年基建有望成为需求亮点。供给方面,当地错峰生产执行到位,在需求淡季有望缓解供给过剩问题,当地龙头企业市占率较高,价格协同能力比较强。整体看今年当地水泥供需关系良好,预计水泥整体价格向上带动业绩向好。 投资建议:公司在建工程包括天水水泥公司4500T/D新型干法水泥生产线和西藏水泥公司年产120万吨干法水泥生产线,短中期有量的弹性,叠加西北地区需求回暖,水泥价格保持高位运行,带动公司业绩走高。由于销量下滑,将19-20年营收由72.18、73.82下调至67.28、73.06亿元,由于公司费用管控能力,将归母净利由8.20、8.78上调至8.54、9.55亿元,EPS分别为1.10、1.23元,维持“买入” 风险提示:甘青地区基建项目不及预期,水泥价格大幅下跌。

事件 公司发布业绩快报,初步核算2018年归母净利实现51.81亿元,同比大幅增长149.39%;扣非后归母净利51.56亿元,同比增幅185.89%。符合预期。 近期MSCI宣布增加中国A股在MSCI指数中的权重并通过三步将纳入因子从5%增加至20%。MSCI新兴市场指数的预计成分股中包含华新水泥。 量价齐升,全年业绩实现同比大幅增长,价格弹性贡献最大,2018年价格中枢同比大幅上移。根据我们测算,全年均价约339元/吨,同比提高67元/吨。其中,四季度均价预计363元/吨,同比提高70元/吨。我们观察发现,Q1-Q4均价分别同比增长21.9%、22.8%、29.8%、23.9%,Q1开始确定全年价格中枢,同时,在各季价格均有同比提升的情况下,主要波动发生在Q3,我们判断原因为淡季不淡。因此,吨毛利季度同比上主要波动同样发生在三季度,Q3吨毛利预计134元,同比大幅提高101.4%,Q4吨毛利154元,同比提高52%。全年吨毛利预计约135元,结合费用估计,我们判断吨净利约70元。 特色布局,量弹性角度关注地区边际贡献。根据公司公告,水泥和商品熟料全年销量同比增长近3%,2017年销售6871.6万吨,推测2018年销售总量超过7000万吨。我们预计四季度发货量为2009万吨,日发货水平接近22万吨,2017年同期约1970万吨,同比提高近2%。公司通过收购拉法基中国产线强化西南地区布局,当前熟料产能分布中,云南占比18%,重庆、四川分别为6%、5%。我们梳理2018年全国31个地区水泥累计产量,观察到(1)西南同比增速6.44%,领先全国平均(3.04%),重庆、四川、贵州、云南、西藏产量分别提升6.9%、6.2%、4.8%、5.9%、42.2%;(2)湖北、湖南产量分别同比微增0.6%、下滑1.3%。(数字水泥) 市场较为关心的新增产能问题,我们认为西南需求持续增长有望消化新增。根据卓创资讯统计,2019年云南新增产能约567万吨,产能冲击率达到6%,2018年新增155万吨,冲击率约1.7%。贵州19年新增434万吨,产能冲击率约4.8%,相比2018年微幅下降。我们认为,新增产能所在地需求可持续,例如云南2018年固定资产投资增速11.6%,贵州15.8%,湖北11%,四川10.2%,湖南10%,重庆7%,而同期全国增速5.9%,2019年继续维持较高增速,云南计划12%,贵州13%左右,湖北10.5%左右,四川10%,湖南10%,重庆8%左右。产能方面公司仍然呈现龙头表率,例如湖北黄石的置换产线计划2019年投产,云南禄劝产线2018年中开工。 公司其他业务加速发展,例如高盈利品种骨料销量增长26%,实现约1452万吨。协同处置加密布点有望为公司赢得先发优势,我们看好对未来业绩的贡献能力。此外,我们提示全国“两会”即将召开,关注投资定调,蒙华铁路开通有望降低煤炭成本,以及基建项目批复加快利好水泥需求。基于我们的分析和公司快报,我们将2018-2019年归母净利从50.51、54.73亿元调整为51.86、56.58亿元,对应EPS分别为3.46元、3.78元,对应PE分别为5.7X、5.23X。维持“买入”评级。 风险提示:新增产能风险;华中地产需求下滑不及预期;西南基建落地不及预期。

根据数字水泥,3月1日起,唐山熟料价格将上调20元/吨。在全国水泥仍处于淡季价格调整的当口,华北率先涨价,体现需求恢复较快,具体看来,与京津冀基建项目开工提振需求、环保趋松水泥企业运转同比提高有关。 根据协会统计,1.18日唐山地区中小企业熟料发货价330元/吨,金隅冀东360元/吨,提价后分别达到350、380元/吨,较去年3月初290元提高60-90元。唐山熟料18全年平均价约360元,年初地区价格为380元/吨。据此看来,唐山地区熟料价格以高于全年平均的水平进入19年,在经历6周淡季调整后,开启涨价。考虑到两会期间对物流运输、空气质量的管控,需求全面复苏节点将在全国两会结束之后,全年价格起点更高。 唐山是河北水泥“重地”,涨价具有重要意义。根据卓创资讯统计,河北地区水泥熟料产能合计7921万吨,其中唐山20条产线,合计2449万吨,占比最大(31%),其次为石家庄(23%)。从人均产能较角度看,唐山3.1吨/人,与承德3.3吨/人基本持平,其他地市皆为1.6以内。唐山无论从整体规模还是人均角度,都可以被认为水泥“重地”,供给偏多的区域率先涨价,反映需求可观,供需结构正在边际改善。 京津冀基建加码,需求最直接支撑水泥价格。除京沈高铁北京段尚在建设,新增雄商高铁之外,其余项目也将处于如火如荼的建设高峰期。京津冀2019年的投资额有望达到2644亿元,考虑到单位里程高铁建设对水泥需求更高,我们认为相比18年这部分投资带来的水泥需求增量约为900-1000万吨。随着高铁、城际等轨道建设推进、完成,雄安自身城市基建节奏有望逐步展开。 我们重申首推冀东水泥的理由: (1)京津冀基建加码支撑水泥需求,增量有望达到900-1000万吨,需求支撑价格弹性,2017年河北高标水泥均价356元/吨,2018年为406元/吨,2019年1、2月分别为431、427元/吨,全年价格起点更高; (2)金隅冀东重组后,京津冀产能占比60%,龙头地位显著,充分受益行业量价弹性; (3)重组后管理改善,成本费用管控值得期待。我们预计2018-20年归母净利分别为14.9亿元、23.3亿元、27.46亿元,对应EPS分别为1.11元、1.73元、2.04元。 风险提示:京津冀地区基建落地不及预期,水泥价格大幅下滑,重组推进不及预期,重组标的业绩波动的风险,标的资产估值风险,交易完成后公司即期汇报指标被摊薄的风险。

公司营业收入在2018年实现较快增幅,达到25.07%,主要得益于产能的提高。根据公司17年公告的招股说明书显示,公司当时的珠光材料产能约1.4万吨,18年年报显示公司在产产能达到2万吨,两年的时间里公司产能增长了43%,继续巩固公司在行业内的领先地位,为业绩增长打下基础。随着募投项目的建设完成,2019年产能将增加到3万吨/年,业绩有望继续向好。 高端产品开始放量,利润率逐步提升。2018年全球经济形势不容乐观,尤其是贸易战的不断波折使得全球经济表现不佳,甚至出现下滑的迹象。但是公司通过不断提升产品竞争力,逐步打入珠光材料的高端市场--汽车及化妆品领域。18年公司海外收入同比增加28.40%,高于公司整体收入增速;海外产品毛利率也同比增加0.96个百分点,表明毛利水平更高的汽车级、化妆品级开始渗透,毛利率有望进一步提升。 下游需求不必过分担忧,首先用量较大的工业级珠光材料下游保持稳定增长,比如涂料产量自18年4月以来单月都维持正增长,虽然塑料产量在部分月份增速有所下滑,但是12月单月增速提升到6.8%,有回暖的迹象。其次虽然2018年汽车产量及销量受政策和宏观经济影响有所下滑,但是18年在消化掉之前的高基数以及经济企稳后,汽车需求有望恢复。 投资建议:短期来看,公司产能继续释放,公告显示2019年公司产能将提升至3万吨/年,随着收入规模的不断提升,费用率有望进一步下降,叠加高端产品打入下游,盈利情况有望继续向好。长期来看,公司打通上下游,公司公告拟在福州江阴港城经济区(国家级开发区)投资建设年产10万吨化妆品级、汽车级二氧化钛项目,进军高端钛白粉行业,该项目有望在2022年释放业绩,进一步实现公司产品多样化及产业链的延伸。预计公司2019-2020年实现归母净利2.79、3.74亿元,EPS为0.60、0.80元,继续给予公司19年30倍PE,对应股价18元,维持“增持”评级。 风险提示:普通涂料、油墨、塑料、汽车涂料、化妆品等需求大幅下滑;新产能和募投项目不及预期,无法如期实现投产。

事件: 公司发布2018年业绩快报,实现营业收入43.08亿元,同比增长707.31%,实现归母净利3.82亿元,同比增长601.46%。 点评绑定多家地产龙头客户,工程端业务持续放量。公司瓷砖业务营收保持高速增长趋势,在深化与碧桂园、万科、恒大等客户的现有合作份额基础上还与雅居乐、荣盛等国内大型地产商重新构建战略合作关系,在工装市场上已占有主要市场地位。一方面伴随地产商集中度持续提升,头部效应加剧,公司合作的地产龙头企业市占率提升,带动公司工装业绩放量,另一方面背靠国家对2020年城镇化率将达到60%、新开工住房全装修面积占比达30%的明确规划,单一客户订单量存在继续挖潜的空间。 零售渠道下沉,业务成长可期 18年公司零售渠道继续下沉,加快经销商和门店拓展。欧神诺是广东企业,华南地区销售占比高不仅工装业务渠道优势明显,且其合作的大经销商也是以1、2线城市为主,原帝王在3、4线城市营销渠道建设比较完备,以经销为主;二者合并后,渠道资源整合共享,欧神诺渠道借助帝王下沉,“全面布网”细分县级空白点、推动一、二线城市加快“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”深度布局,将助力公司在零售方面再次发力。 地产竣工面积增速改善,行业需求好转 2018全年房地产开发投资超预期高速增长,增速达9.5%,房屋新开工面积增速17.2%,而房屋竣工面积增速在前10月为-12.5%,为全年最低点,之后快速改善,18年全年竣工面积增速为-7.8%。瓷砖行业作为地产后周期装修行业,竣工数据的改善或将带动瓷砖销售回升,我们认为19年在前期竣工与开工数据悖离将持续修复,带动瓷砖行业需求修复。同时在建筑陶瓷行业受环保、消费升级、品牌等因素影响不断提升集中度的同时,公司作为行业龙头有望继续受益。 盈利预测 在后市工装业务持续放量及共享营销渠道发挥协同效应的预期下,伴随地产竣工增速改善带来的行业需求面的好转,我们预计公司业绩将进一步释放,我们将公司2018、19年归母净利由3.76亿元、5.05亿元调整为3.83亿元、5.05亿元;对应EPS分别由0.97元、1.31元调整为0.99元、1.31元,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款回收不及预期,地产竣工改善不及预期,瓷砖需求不及预期

新疆江苏双布局,双区均有发挥价格弹性。公司业绩大幅增长,与自治区内经济运行承压表现不同,“逆势”上涨原因主要包括两方面:自治区价格弹性弥补销量下滑,及江苏产线贡献可观。新疆“两会”已于近期召开,公布2019年固定资产投资政府预期目标增速5%,而2018年目标15%,实际完成额累计同比-25.2%,其中建安工程累计同比下滑近30%。2018年新疆全区累计水泥产量3541.78万吨,下滑20.29%。据此我们预计公司产销量降幅区间在20-25%。价格方面,根据中国水泥网统计,2018年新疆散装42.5标号水泥均价393元/吨,同比提高约63元,价格增长主要原因包括冬季错峰延长,CR2超过50%行业集中度较高,大企业发展现定价权。 另一方面,业绩同时受益江苏产线盈利,根据卓创统计,公司在南京、常州分别拥有1条日产5000吨熟料产线,无锡拥有2500、5000吨/日产线各一条,江苏合计熟料年产能约542.5万吨,对应水泥产能约700万吨+。2018年是长三角首次秋冬错峰,水泥旺季从秋季持续至春节前,旺季供给收缩促进涨价与17年逻辑相似,不同点在于17年停窑通知时间偏晚,厂家与市场准备不足,而18年在《长三角地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》的征求意见稿下达后已有充足应对时间,因此价格提前上涨,涨价曲线不如17年陡峭,但Q4仍然同比大幅增长110元/吨,库存维持在33%-51%之间。据此,我们测算公司不含税单价约370-380元/吨,单吨毛利130-140元,单吨净利约60元。 我们看好2019年新疆基建弹性,投资增速“由负转正”释放水泥需求。2019年力争完成交通运输固定资产投资526.33亿元,新改建国省干线841公里、新增高速公路434公里、新改建农村公路1.2万公里。市场较为担心的建设资金问题有望在地方债提前、加速发放背景下缓解,例如截止2019年1月28日,全国共发行1854.57亿元地方债,其中新疆兵团发债4项,自治区发债1项,合计规模140亿。 考虑到非经常性损益,以及四季度江苏地区量价表现略超预期,我们将2018-19年归母净利从前期8.14亿元、10.43、12.88亿元分别上调至10.04、11.7、14.01亿元,EPS为0.96、1.12、1.34元,对应PE分别为8.23X、7.06X、5.90X,维持买入评级。 风险提示:新疆基建进程不及预期;长三角竞争激烈压制水泥价格。