报告导读公司发布2021年三季报，公司前三个季度实现营业收入241亿，同比增长52%，归母净利润为31.5亿，同比增长495%，实现扣非后的归母净利润29.6亿元，同比增长510%。其中Q3单季度营收94亿，环比增长12%，Q3单季度归母净利润11.1亿元，环比减少11.7%，Q3单季度扣非后的归母净利润10.3亿元，环比减少11%；投资要点全球疫情反复叠加限电短期影响需求，产业及公司发展趋势仍然向好1）产业趋势明朗，稀土价格持续上涨。国内新能源产业链持续爆发，海外经济体逐步复苏，稀土全球需求盈利前所未有的长周期增长，价格持续上涨。2021年Q1-Q3季度， 氧化镨钕均价分别为50/51/59万元/ 吨， 分别同比+79%/+89%/+84%；2）短期节奏变化不影响核心资产价值。我国约占全球稀土永磁供给90%，北方稀土又是行业龙头，因此公司产品需求与全球经济高度相关。回望三季度，7、8月份变异病毒爆发延迟全球特别是海外经济体复苏节奏，导致9月传统旺季不旺。同时，由于双控政策影响，江苏、浙江、广东等制造业大省工业生产负荷下降，更加影响旺季需求。因此公司主要产品产销量环比下降：Q3稀土氧化物产/销量分别为3344吨/7976吨，分别环比-34%/-33%，稀土盐类产/销量分别为17673吨/19207吨，分别环比-14%/+13%，稀土金属产/销量分别为4440吨/4327吨，分别同比-19% /-9.5%，磁性材料产/销量分别为7854吨/7971吨，分别环比+16.7% /+13.8%，抛光材料产/销量分别为8602吨/7886吨，分别环比+27% /+24%，贮氢材料产/销量分别为773吨/700吨，分别环比+2.6% /-4%。我们认为，无论疫情和限电均是全球经济复苏的短期影响因素，且边际影响在逐步减小，坚定看好全球经济复苏背景下，公司掌握轻稀土供给绝对话语权带来的红利。 21年国家稀土配额分配结果确立了公司主力地位，未来成长性确定2021年国家稀土配额相比2020年增长20%，轻稀土增加28000吨，其中北方稀土分配26800吨，占增量的96%，成为国家稀土配额增量的绝对主力。从今年的稀土指标上看，北方稀土矿产品占轻稀土指标的67%，同比增长36%，冶炼分离产品占总指标的55%，同比增长41%；配额是稀土产业最核心资产。作为国家战略资源，国家对开采和冶炼分离进行配额制管理，那么配额就是最核心资源。北方稀土成为国家配额增量的绝对主力，未来成长性确定。 直接出口数据依然向好，稀土产业红利期已到根据海关总署数据，2021年9月稀土出口3920吨，同比增96%，环比-0.4%，1-9月累计出口3.6万吨，同比增35%；2021年9月稀土及其制品出口9368吨，同比增67%，环比增1.8%，1-9月累计出口7.9万吨，同比增40%，全球稀土产业90%以上都在国内，占全球优势地位的稀土产业已经进入长景气周期。 盈利预测及估值10月份以来稀土价格稳步上涨，下游积极补库，根据我们对未来行业供需的趋势判断，我们预计2021-2023年稀土价格中枢分别为56，70，75万元/吨，预计公司2021-2023年业绩分别为48/89/128亿元，对应2021-2023年PE 分别为35x/19x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情持续蔓延风险，稀土价格大幅波动风险，新能源汽车、风电新增装机等下游需求不及预期风险。

公司发布 2021年半季报，公司上半年实现营业收入 147亿，同比增长 49%， 归母净利润为 20.4亿，同比增长 501%， 实现扣非后的归母净利润 19.3亿元，同比增长 566%。其中 Q2单季度营收 83亿，环比增长 31%， Q2单季度归母净利润 12.6亿元，环比增长 63%，扣非后的归母净利润环比增长 51%； 投资要点Q1季度创 9年来最佳业绩， Q2季度再次超出市场预期1） 价格上升： 2021年 Q1/Q2季度，氧化镨钕均价分别为 50/51万元/吨， 分别同比+79%/+89%； 2）主要产品销量大幅增加： 公司 Q2季度稀土氧化物产/销量分别为 5101吨/11856吨，分别环比+69%/+35%， 稀土盐类产/销量分别为 20606吨/16957吨，分别环比-8.2%/+34%,稀土金属产/销量分别为 5487吨/4779吨，分别同比-0.5% /-20%，磁性材料产/销量分别为 6731吨/7007吨，分别环比-13.8%/-4.7%,抛光材料产/销量分别为 6758吨/6366吨，分别环比-14.8% /+10.8%，贮氢材料产/销量分别为 753吨/731吨，分别同比增长 17.3% /7%； 受益配额增长， 成长性确定配额是稀土产业最核心资产。作为国家战略资源，国家对开采和冶炼分离进行配额制管理，那么配额就是最核心资源。北方稀土国家配额目前是占比 50%以上，受益于未来配额分配的倾斜，未来每年配额增速是高于配额本身的增速的，北方稀土目前 30%的市占率，将会进一步提升，成长性确定； 出口数据持续向好，全球制造业复苏将为中国稀土产业带来更多红利根据海关数据， 2021年 1-6月中国累计出口稀土同比+13%， 7月同比+144%； 1-6月累计出口稀土及其制品同比+25%， 7月同比+91%， 1-6月累计出口稀土永磁铁 2.3万吨，同比+38%， 7月同比+46.5%，全球稀土产业 80%以上都在国内，全球制造业的复苏将为中国稀土产业带来更多的红利； 盈利预测及估值根据我们对未来行业供需的趋势判断，稀土价格中枢将逐步上移， 我们预计2021-2023年氧化镨钕价格中枢分别为 58， 70， 75万元/吨， 我们上调公司 2021-2023年盈利预测至 48.8/89/128.7亿元（前为 35.4/42/47.6亿元） ，对应 2021-2023年 PE 分别为 35.8x/19.6x/13.6x， 我们给予 2022年 34倍 PE，看 3000亿市值空间，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情持续蔓延风险，稀土价格大幅波动风险，新能源汽车、风电新增装机等下游需求不及预期风险。

突破晶硅热场材料量化生产新工艺，新材料“小巨人”优质企业金博股份主营碳基复合材料，产品主要为单晶拉制炉热场系统系列组件，主要应用于光伏晶硅制造领域，并在积极开发半导体市场。公司核心竞争力是攻克了最先进的生产工艺，并实现了低成本、产业化应用：（1）核心生产工艺的制造流程短，沉积周期远低于行业主流水平。（2）公司自制碳纤维预制体，延长了产业链，并与预制体的气相沉积环节形成协同效应。公司产品单位生产成本低于同行业36%；并且单位设备投资额的产量更大，固定资产周转率较高，进一步提升ROE。同时由于公司实物产品性能指标保持行业领先，平均售价高于同行业22%。公司近三年平均毛利率65%、净利率34%、ROE达到28%，显著高于行业水平。近三年归母净利润复合增速达80%。 细分行业强贝塔：新增需求上半场冲刺，置换需求下半场接力，下游需求持续高增长新增需求方面，光伏平价上网时代渐近，预计2021年全球光伏新增装机量达到160GW，到2025年全球新增光伏装机量将达到300GW，较2020年增长131%；硅片大型化和P型硅片→N型硅片的行业趋势，将会加速碳基复材对等静压石墨的替代，碳/碳复合材料的渗透率已经在过去的3年中从30%上升至60%左右，预计随着下游结构性变化，渗透率将进一步提升至95%；置换需求方面，作为一种生产耗材，随着存量硅片产能增长，置换需求在需求增量中的占比将迅速提升，预计在2021年达到总市场需求的47%，到2025年升至81%。预计2020-2025年全球热场碳/碳复合材料的需求量从1,507吨增至7,387吨，CAGR达到37%。 公司自身高阿尔法：2020-2022年产能陆续释放，市占率稳步提升，公司业绩持续增长近年来热场中碳基复合材料的渗透率快速提升，连年满负荷生产，产品供不应求。IPO募投项目和可转债项目迅速推进，根据公司规划，到2022年底公司总产能将达到1,550吨，较2020年底增长287%。未来市场空间高增速，公司产能会进一步投放，根据我们测算，2020年公司热场产品市占率约30%，预计2021-2023年销量分别为930吨、1,419吨和2,167吨，同比增长107%、53%和53%，市占率逐步提升至40%、42%和45%。 盈利预测及估值我们预计2021-2023年总营业收入分别为8.64亿元、12.39亿元、17.02亿元；归母净利润分别为3.28亿元、5.08亿元和6.98亿元，分别同比增长95%、55%和38%。对应2021-2023年PE分别为60倍、39倍和28倍。考虑到公司掌握核心生产工艺，是细分领域绝对龙头，碳/碳复合材料渗透率和公司市占率稳步提升，确定性高，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示光伏行业发展不及预期的风险；公司产品大幅降价的风险；公司无法顺利在除单晶热场材料以外的市场取得突破的风险；其他竞争者在化学气相沉积技术方面的迅速取得突破并产业化的风险。

稀土资源全球布局，构建多元化的原料保障渠道 公司通过托管德昌大陆槽稀土矿、销售美国芒廷帕斯稀土矿等，构建了多元化 的稀土精矿供应渠道，实际掌握稀土矿资源总量近 5万吨/年（ REO），全球占 比约 20%，为公司的稀土冶炼分离等下游业务提供了充分的原料保障。 公司在 境内托管了和地矿业拥有的四川大陆槽稀土矿，参股了冕里稀土拥有的冕宁县 的羊房沟稀土矿和山东钢研拥有山东微山湖稀土矿，国内主力矿山四川德昌大 陆槽稀土矿 2020年生产稀土精矿 9354吨。公司在境外参股了美国芒廷帕斯 稀土矿和格陵兰科瓦内湾稀土矿，包销芒廷帕斯稀土矿的稀土矿产品（年产稀 土精矿 4万吨 REO）。 包销海外稀土矿，免于国家配额指标限制，未来扩张分离产能增厚公司利 润 得益于包销海外稀土矿，公司稀土矿原料不用受限于国家配额指标，未来随着 冶炼分离产能的扩张，有望持续增厚公司利润，增长性确定。公司目前具备稀 土氧化物分离产能 15000吨/年、稀土金属冶炼产能 12000吨/年、年处理 1万 吨废料的能力。公司正在进行多个扩产项目，预计 2022年稀土分离能力与稀土 金属产能将分别提升至 20000吨/年与 21000吨/年，独居石产量由 1万吨提升 到 3万吨。 混合所有制是公司发展的灵魂 公司是国内稀土行业独具特色的混合所有制上市公司，国有股东成分在公司发 展方向上发挥引导作用，民营经济成分充分发挥公司市场机制的活力。公司主 要参控股公司有包含乐山盛和稀土股份有限公司、四川润和催化新材料股份有 限公司等在内的 22家。中国地质科学院矿产综合利用研究所为公司控股股东， 其实际控制人为财政部。同时公司与中铝公司（稀土六大集团之一）在行业整 合中深度合作，政策优势明显。 盈利预测及估值 虑我们预计公司 2021-2023年的营业收入 93.5亿元、 103.1亿元和 116.1亿元，归 母净利润分别为 9.8亿元、 12.3亿元和 15.6亿元，对应的 PE 分别为 31倍、 24倍和 19倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

事件： 公司发布2020年三季报， 2020年前三个季度公司实现营收 328.76亿元， 同比增长 41%， 实现归母净利润 2.7亿元，同比增长 53%，实现扣非后的归母 净利润 2.9亿元，同比增长 346.6%； 其中 Q3单季度实现营收 107亿元，同比 增长 16.5%， Q3单季度实现归母净利润 2.26亿元，同比增长 100%，环比增 长 237%。 Q3业绩超预期， 铜钴量价齐升增厚公司利润。 1）电解铜量价齐升， Q3季度 LME 铜价环比增长 21%，同比增长 12%， 同时公司于 2018年底投产，在 2020年产能又得到提升的刚果金的 3万吨铜和 3500吨钴的生产线， 在 Q3季度产销 量持续攀升，盈利能力大幅提高； 2） 金属钴价格环比持稳上涨、成本下降： 电 钴 Q3季度环比上涨了 7%，海外 MB 钴价环比持平，同时随着高价钴库存的消 耗导致钴产品成本的下降。 公司镍板块产能释放将持续增厚业绩。 公司在印尼布局的 3.4万吨高冰镍项目 目前前段工序镍铁产品线已经打通，在今年 9月份 1号电炉顺利投产生产出第 一批镍铁， 2020年底前其他电炉有望陆续投产， 随着镍铁产量的提升，有望持 续增厚公司业绩。 铜钴产能持续提升，公司具备成长性。 1） 2020年 2月公司发行可转债募集资 金准备投资扩建的刚果金年产 3万吨铜， 5800吨粗制氢氧化钴项目，预计 2021年投产。 2）恩祖里卡隆威项目设计年产电解铜 3万吨，粗制氢氧化钴 3500吨， 预计 22年投产。2020年公司具备电解铜产能 30000吨，粗制氢氧化钴产能 3500吨，到 2021年，公司粗钴产能将达 9300吨/年，电解铜产能将达 60000吨/ 年。伴随公司对卡隆威的开发建设，预计到 2022年公司将拥有 12856吨/年粗 制氢氧化钴产能以及 90000吨/年电解铜产能。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2020-2022年的归母净利润分别为 5.04、 7.6和 10.5亿元；对应 P/E 为 27X、 18X、 13X， 我们看好公司在新能源上游镍板 块的布局以及未来铜钴产能的持续提升， 根据 2021年行业可比公司 PE 均值， 给予公司 25倍 PE，对应目标价 8.25元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 钴、镍价格大幅波动风险、钴矿供应大幅增加的风险、 新能源汽车 销量不及预期风险、 新增产能达产进度不及预期风险。

事件：公司发布2020年三季报。2020年前三季度公司营收211.16亿元，同比减少-5.35%；归母净利润8.33亿元，同比增长2.67%；扣非归母净利润8.02亿元，同比增长4.13%。其中Q3单季度公司营收77.30亿元，同比增长5.93%；归母净利润4.87亿元，同比增长117.43%；扣非归母净利润4.78亿元，同比增长147.54%。 公司三季度归母净利润大幅增加。公司主营铜、铅、锌等产品的开采与冶炼业务。2020年Q3铜、铅、锌等商品价格超预期反弹，均价分别为5.13/1.87/1.53万元/吨，环比增幅分别达17.53%、15.60%、10.29%。在商品价格上涨的提振下，公司Q3归母净利润同比增速117.43%，环比增速76.49%。同时公司Q3毛利率达15.29%，较Q2上升1.89pp，较Q1上升3.80pp；净利率达7.79%，较Q2上升2.23pp，较Q1上升5.33pp，盈利情况显著提升。 玉龙二期项目已进入调试阶段，满产后将增加铜精矿产能12万吨。西藏玉龙铜矿是我国最大的单体铜矿之一，保有储量达572万吨，位居全国第三，远景储量超1000万吨，品位达0.68%。经过多年孵育，玉龙铜矿基础设施及技术逐步成熟，一期项目于2016年竣工，年处理量达230万吨；二期项目已于2020年10月达到试车条件，预计2022年满产。满产后玉龙铜矿年处理量将上升至1989万吨，届时玉龙铜矿产能将达到13.6万吨，产能跃升至全国第二，仅次于德兴铜矿的16.5万吨。整体来看，公司铜精矿业务总产能也将由4.8万吨跃升至16.8万吨。 公司为顺周期标的，行业反弹趋势可持续，铜板块后续具备β属性。我们认为中美两大经济体“主动补库”周期共振即将出现在2020Q1-Q2，叠加铜精矿供应端缺口放大、下游需求端复苏、流动性宽松等因素，我们预计铜价有望于2021年突破6.0-6.5万元/吨，公司将充分受益。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为11.00、17.15、19.59亿元；EPS分别为0.46、0.72、0.82元，以2020年10月27日股价对应P/E为18X、12X、10X，我们看好公司铜精矿扩产带来业绩大幅度提升，给予公司2020年PE为25倍，对应目标价11.5元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新项目投产进度不及预期，金属价格波动风险。

业绩总结：公司发布2020年三季报。公司2020年前三季度实现营收1304.34亿元，同比上升28.34%，实现归母净利润45.72亿元，同比上升52.12%，实现扣非归母净利润46.66亿元，同比上升69.46%；其中Q3实现营收472.91亿元，同比上升37.36%，实现归母净利润21.51亿元，同比上升86.65%，实现扣非归母净利润22.46亿元，同比上升104.84%。报告期内，公司伦比亚武里蒂卡金矿顺利完成接管并投产，穆索诺伊、塞尔维亚紫金铜业、多宝山铜业产量利润均实现大幅“双超”。 业绩表现超预期，黄金、铜板块双重发力。公司业绩增长主要得益于金矿业务和铜矿业务的产销量增加：2020年前三季度公司实现金精矿产量11.45吨，同比增长18.69%，实现冶炼金产量211.83吨，同比增长9.04%；实现矿产铜产量34.53万吨，同比增长30.69%，实现冶炼铜产量44.20万吨，同比增长26.00%。其他业务表现也很亮眼，实现矿产银217.74吨，同比增长33.08%，实现产铁精矿255.28万吨，同比上升16.48%。 金价上涨+矿产品成本降低，助力净利润大幅增长。公司前三季度净利润增长除了销量增长外，还受金价和矿产品成本的影响。金价上升：2020年前九个月国际金价均价为1737.07美元/盎司，较去年同期上涨28.40%。公司金锭销售单价为374.81元/克，同比上升24.67%，金精矿销售单价为337.12元/克，同比上升27.19%。矿产金产品毛利率由去年同期的39.14%上升至51.41%。矿产品成本下降：：前三季度电解铜单位销售成本为1.91万元/吨，同比减少25.92%，电解铜单位销售成本为2.68万元/吨，同比减少20.47%，矿产铜产品毛利率由去年同期的42.91%上升至45.71%。整体来看，2020年前三季度，公司销售毛利率由11.34%上升至11.48%，销售净利率由3.52%上升至4.44%，盈利能力提升。 盈利预测与投资建议。考虑到公司产品价格中枢上涨趋势叠加未来成长性，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为0.26元、0.37元、0.52元，对应PE分别为27倍、19倍和13倍，维持“买入”评级。 风险提示：新建、扩产项目不及预期、海外项目经营风险、全球经济增速大幅下降大宗商品价格大幅波动风险。

事件：公司发布2020年三季报。公司2020年前三季度实现营收12.46亿元，同比下降3.79%，实现归母净利润1.73亿元，同比上升28.83%；其中Q3实现营收4.64亿元，同比下降1.76%，实现归母净利润0.64亿元，同比上升25.47%。 业务转型升级，，盈利能力上升。1）公司2020年前三季度销售毛利率由30.26%上升至32.35%，销售净利率由12.30%上升至15.79%。盈利能力上升主要系新材料业务占比提升，在靶材、超高温特种功能材料等领域维持快速增长态势。 2）期间费用方面，2020年前三季度公司财务费用为686.56万元，较上年同期减少35.22%，主要系利息费用显著降低，财务结构优化；研发费用为5,376.23万元，较上年同期增加46.38%，进一步加大研发项目投入。 拟拟技收购兆恒科技26.60%股权，加强在新材料板块的整体业务布局。2020年10月14日公司发布公告，拟以自有资金9,622.74万元收购兆恒科技26.60%股权，交易完成后公司将持有兆恒科技79.59%股权。兆恒科技主营PMI泡沫材料，为我国军方唯一认可的PMI泡沫国产化合格供应商。公司于2016年收购兆恒科技52.99%股权，涉足高分子复合材料领域。此次收购有助于加大公司对兆恒科技的整体资源配置，进一步加强公司在新材料板块的整体业务布局。 靶材细分领域隐形冠军，受益国产替代进程。公司自2015年起布局靶材行业，现主要有四丰电子、晶联光电、丰联科三家靶材子公司，已成长为靶材细分领域（钼靶、ITO靶）的隐形冠军。2020H1，受新冠肺炎疫情对材料供应链冲击及国际贸易摩擦加剧背景下的国产替代趋势，国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购渠道，靶材国产化进程加速。公司因此充分受益，宽幅钼靶材、高世代线ITO靶材等产品市场份额大幅提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.44、3.06、3.87亿元；EPS分别为0.27、0.33、0.42元，以2020年10月21日股价对应P/E为34X、27X、21X，我们看好公司在新材料业务领域的发展前景，给予公司2020年PE为45X，对应目标价12.15元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长乏力、军民融合推进及靶材国产化进程低于预期、项目研发进展不及预期。

事件：公司发布2020年半年报。公司2020H1实现营收7.83亿元，同比下降4.96%，实现归母净利润1.09亿元，同比上升30.89%；其中Q2实现营收4.98亿元，同比上升5.96%，实现归母净利润0.62亿元，同比上升15.72%。 新材料业务高速增长，军工复合材料毛利率大幅增加。1）2020H1公司新材料业务板块取得了快速增长，营业收入从2.56亿元上升至3.23亿元，增速达26.17%。其中靶材及超高温特种功能材料营业收入从0.99亿元上升至1.33亿元，增速达33.94%，主要原因为公司靶材、钨钼深加工组件等产品进口替代进程加速以及公司加大了超高温特种功能材料的技术营销；军民融合新型高分子及复合材料营业收入从1.57亿元上升至1.89亿元，增速达20.93%，主要原因为军工型号任务定型并逐步量产，公司PMI泡沫、舰船用复合材料等产品保持快速增长态势。2）2020H1公司销售毛利率由29.89%提升至31.97%，主要为产品结构变化，新材料业务占比持续提升，其中军民融合新型高分子及复合材料毛利率由36.58%提升至51.24%。3）公司2020H1期间费用率由16.32%下降至15.10%，其中财务费用率由0.80%下降至0.58%，系报告期内利息降低。 靶材国产替代进程加速，钼靶及ITO靶材行业领先。公司在靶材业务领域布局多年，在2015年-2017年先后收购四丰电子（唯一条形钼靶、大宽钼靶国内供应商）、晶联光电(唯一批量供货的国产ITO靶材供应商)、丰联科(自主掌握专业靶材焊接绑定工艺生产线)。通过发挥协同效应，公司已逐步成为靶材细分领域（钼靶、ITO靶）的隐形冠军。2020H1，受新冠肺炎疫情对材料供应链冲击及国际贸易摩擦加剧背景下的国产替代趋势，国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购渠道，靶材国产化进程加速。公司因此充分受益，宽幅钼靶材、高世代线ITO靶材等产品市场份额大幅提升。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.44、3.06、3.87亿元；EPS分别为0.27、0.33、0.42元，以2020年8月26日股价对应P/E为34X、27X、21X，看好公司在新材料业务领域的发展前景，给予公司2020年PE为45X，对应目标价12.15元，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长乏力、军民融合推进及靶材国产化进程低于预期、项目研发进展不及预期的风险。

事件：公司发布2020年半年报。公司2020H1实现营收7.83亿元，同比下降4.96%，实现归母净利润1.09亿元，同比上升30.89%；其中Q2实现营收4.98亿元，同比上升5.96%，实现归母净利润0.62亿元，同比上升15.72%。 新材料业务高速增长，军工复合材料毛利率大幅增加。1）2020H1公司新材料业务板块取得了快速增长，营业收入从2.56亿元上升至3.23亿元，增速达26.17%。其中靶材及超高温特种功能材料营业收入从0.99亿元上升至1.33亿元，增速达33.94%，主要原因为公司靶材、钨钼深加工组件等产品进口替代进程加速以及公司加大了超高温特种功能材料的技术营销；军民融合新型高分子及复合材料营业收入从1.57亿元上升至1.89亿元，增速达20.93%，主要原因为军工型号任务定型并逐步量产，公司PMI泡沫、舰船用复合材料等产品保持快速增长态势。2）2020H1公司销售毛利率由29.89%提升至31.97%，主要为产品结构变化，新材料业务占比持续提升，其中军民融合新型高分子及复合材料毛利率由36.58%提升至51.24%。3）公司2020H1期间费用率由16.32%下降至15.10%，其中财务费用率由0.80%下降至0.58%，系报告期内利息降低。 靶材国产替代进程加速，钼靶及ITO靶材行业领先。公司在靶材业务领域布局多年，在2015年-2017年先后收购四丰电子（唯一条形钼靶、大宽钼靶国内供应商）、晶联光电(唯一批量供货的国产ITO靶材供应商)、丰联科(自主掌握专业靶材焊接绑定工艺生产线)。通过发挥协同效应，公司已逐步成为靶材细分领域（钼靶、ITO靶）的隐形冠军。2020H1，受新冠肺炎疫情对材料供应链冲击及国际贸易摩擦加剧背景下的国产替代趋势，国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购渠道，靶材国产化进程加速。公司因此充分受益，宽幅钼靶材、高世代线ITO靶材等产品市场份额大幅提升。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.44、3.06、3.87亿元；EPS分别为0.27、0.33、0.42元，以2020年8月26日股价对应P/E为34X、27X、21X，看好公司在新材料业务领域的发展前景，给予公司2020年PE为45X，对应目标价12.15元，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长乏力、军民融合推进及靶材国产化进程低于预期、项目研发进展不及预期的风险。

黄金销量增加+金价上涨，业绩符合预期。公司上半年实现营收同比增长50.40%，归母净利润同比增长39.26%，主要得益于矿山企业的销量增加和金价的大涨：公司依托于黑河银泰、吉林板庙子和青海大柴旦拥有的品位高、盈利能力强的黄金矿业资产，2020年上半年共销售黄金3.85吨，同比增长18%； 2020上半年国际金价均价为1645.42美元/盎司，较上年同期上涨25.9%，国内市场黄金平均价格为370.0元/克，同比上升28.5%。因此公司矿山企业净利润均实现增长：黑河银泰净利润同比增加13.34%，吉林板庙子净利润同比增加149.73%，青海大柴旦净利润同比增加515.22%。 银铅锌采选业务业绩不及预期，金属贸易业务业绩大幅增长。2020年上半年，从事银铅锌采选业务的玉龙矿业实现营业收入26650.39万元，净利润3075.96万元，同比减少63.23%，净利润同比下降主要是因为玉龙矿业受疫情防控影响，春季复工时间较往年推迟以及缴纳了以前年度欠缴的矿产资源补偿费及滞纳金；从事金属贸易业务的银泰盛鸿2020上半年共实现净利润1430.53万元，比上年同期增长62.05%，主要得益于上下游市场和有色金属贸易品种的开拓： 其作为公司矿产品的销售平台除销售合质金和铅精矿外，还开展了白银、铜、锡、镍、铝、锌等贸易活动，并且通过套期保值等方式降低了贸易风险，锁定了贸易利润。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为67亿元、71.6亿元和75.1亿元；EPS分别为0.60元、0.72元和0.80元，对应P/E为27X、23X、20X。按行业可比公司2020年PE均值39X对应的目标价为23.4元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产量不及预期、国际政治经济形势变化造成黄金价格波动等风险。

业绩总结：公司发布2020年半年报，上半年实现营收831.42亿元，同比增加23.7%，实现归母净利润24.21亿元，同比增加30.6%，实现扣非后的归母净利润为24.20亿元，同比增加46.0%；从单季度拆分看，公司2020二季度实现营收469.80亿元，同比增加23.1%，环比增加29.2%，实现归母净利润13.81亿元，同比增加41.1%，环比增加32.8%，实现的扣非后的归母净利润为17.69亿元，同比增加94.0%，环比增加172.0%。伦比亚武里蒂卡金矿顺利完成接管并投产，穆索诺伊、塞尔维亚紫金铜业、多宝山铜业产量利润实现大幅“双超”。 业绩表现超预期，黄金、铜板块双重发力。公司上半年业绩增长主要得益于金矿业务和铜矿业务的产销量增加：2020上半年公司实现黄金产量162.23吨，同比增长6.9%，其中矿产金20.23吨，同比上升5.9%，治炼加工及贸易金142.00吨，同比上升7.1%，金矿业务贡献61.3%的营收和38.6%的毛利；实现铜产量521,848吨，同比增长31.36%，其中矿产铜230,710吨，同比增长34.9%，冶炼产铜291,138吨，同比增长28.7%，铜矿业务贡献18.0%的营收和37.4%的毛利；其他业务表现也亮眼，实现产银389.27吨，同比增长55.3%，实现产铁精矿213.23万吨，同比上升5.2%，铁矿、白银等其他产品贡献17.6%的营收和20.7%的毛利。 金价上涨+矿产品成本降低，助力净利润大幅增长。公司上半年净利润增长除了销量增长外，还受金价和矿产品成本的影响：2020上半年国际金价均价为1,645.42美元/盎司，较上年同期上涨25.9%，国内市场黄金平均价格为370.0元/克，同比上升28.5%，其中矿山产金的均价同比上升了27.5%，治炼加工及贸易金的均价同比上升了28.9%；矿产品成本下降带来毛利增加2.94亿元，其中矿山产金单位成本同比下降2.6%，矿山产银单位成本同比下降14.7%，矿山产电积铜单位成本同比下降28.6%，矿山产电解铜单位成本同比下降21.7%。 盈利预测与投资建议。我们持续看好公司的行业地位及未来的成长性，预计2020-2022年EPS分别为0.19元、0.27元、0.35元，对应PE分别为33倍、23倍和18倍，维持“买入”评级。 风险提示：新建、扩产项目不及预期、其他海外项目经营风险、全球经济增速大幅下降大宗商品价格大幅波动风险。

事件:公司发布公告称,拟以现金3.23亿加元(约人民币16.99亿元)的对价收购圭亚那金田公司100%股权,并向其提供3000万美元贷款(利率12%);同时拟发行5年期可转债60亿元人民币,用于投资刚果(金)Kamoa-Kakua铜矿项目、塞尔维亚Timok铜金矿项目、黑龙江铜山矿项目。 收金田公司核心资产Aurora金矿。圭亚那金田公司核心资产是位于南美洲圭亚那的100%权益的Aurora金矿,探明+控制的金资源量为118.69吨,平均品位为3.15克/吨,推断的金资源量为59.13吨,平均品位为2.28克/吨。Aurora矿山于2016年实现商业化生产,2016-2019年黄金产量分别为4.7吨、5吨、4.8吨及3.87吨。 Aurora金矿未来将转入地下开采,优化采选方法,延长总服务年限。Aurora矿山自投产以来都是露天开采,根据圭亚那金田最新披露,Aurora金矿服务年限为14年,2021年中期矿山将从露采转为地采。选厂处理量为7500吨/日,原矿品位2.7g/t,金回收率92.4%,年均产金14.7万盎司(约4.57吨),其中2022年至2026年地采平均年产金17万盎司(约5.27吨)。未来有望通过重新圈定露天开采境界、实行露天+井下联合开采、优化采选方法等井下重新设计,项目设计总规模约250万吨/年,总服务年限可延长。 拟发行60亿元可转债,加速核心矿山建设。公司拟发行60亿元可转债,用于Kamoa铜矿、Timok铜金矿和黑龙江铜山矿项目的开发,拟分别投入募集资金31.4亿元、21.8亿元和6.8亿元。本次三个募投项目为公司在海内外的核心矿山建设项目,建成投产后,Kamoa铜矿达产年预计年产铜金属量30.7万吨,达产年均净利润6.2亿美元;Timok铜金矿达产年预计年产铜金属量9.14万吨、金金属量0.25吨,达产年均净利润2.7亿美元;铜山项目达产年预计年产铜钼矿山300万吨,达产年均净利润1.2亿元人民币。 盈利预测与投资建议。我们持续看好公司的行业地位及未来的成长性,预计2020-2022年EPS分别为0.17元、0.25元、0.32元,对应PE分别为23倍、15倍和12倍,维持“买入”评级。 风险提示:新建、扩产项目不及预期、其他海外项目经营风险、全球经济增速大幅下降大宗商品价格大幅波动风险。

收购完成后大幅增加公司黄金储量及产量。截至2019年底,霍普湾项目的黄金资源量161吨,平均品位7.4克/吨,黄金储量110吨黄金,平均品位6.5克/吨,霍普湾项目2017-2019年矿产金产量分别为1.7、3.5和4.3吨。截止到2019年12月31日,山东黄金的权益资源量为884吨,权益储量为309吨,矿产金产量为40.12吨,霍普湾项目收购完成后,公司黄金资源量将增长18%,储量增长36%,矿产金产量增长11%。 并购有望产生协同效应,为霍普湾项目降本增效。2017年、2018年及2019年前三季度霍普湾项目的现金成本持续降低,分别为1288、868和705美元/盎司,全维持成本也在持续下降,分别为1870、1291和1075美元/盎司,同时项目由于选矿设计、运营及采矿供矿能力问题,一直未达到设计的2000吨/天的处理量和回收率指标,目前产能维持在1600-1700吨/天。我们认为山东黄金并购完成后将会产生积极的协同效应,公司拥有丰富的不同开采条件下的金矿运营管理经验,未来也将助力霍普湾项目降本增效。 霍普湾项目未来扩张潜力大,但仍需追加大额资本开支。目前霍普湾项目已完全获准在三个矿权区域多丽丝、马德里和波士顿进行生产,特麦克公司已累计投入了6.5亿加元开发马德里和波士顿矿区,根据特麦克资源公司披露的项目预可研报告,在山东黄金收购完成后,马德里矿区的新扩建项目还将需要追加投资6.8亿加元(约合34亿元人民币)的资本开支,用于新增产能4000吨/天的选矿厂,选矿厂将于2024年建成投产。 盈利预测与投资建议。我们认为随着全球量化宽松不断加码,以及未来油价企稳后通胀预期回升将带来黄金价格的走牛,公司业绩对金价上涨有着高弹性,预计2020-2022年EPS分别为0.81元、1.0元、1.19元,对应PE分别为45倍、37倍和31倍,维持“买入”评级。 风险提示:矿产金产量不及预期、黄金资源储备、品位大幅下滑风险、海外项目经营、并购风险。

业绩总结:公司发布2019年年报,全年实现营业收入626.3亿元,同比增长11.3%,实现归母净利润约12.9亿元,同比增长约25.9%,实现扣非后的归母净利润12.97亿元,同比增长约46%;同时公司发布2020年Q1业绩预告,预计实现归母净利润5-6亿元,同比增长40%-68%。 业绩略低于预期,品位下降推升矿产金成本。公司2019年业绩增长主要源于金价上涨,公司19年矿产金销售均价为311元/克,同比增长15.7%;2019年度矿产金产量40.12吨,同比增长2%,增长了0.8吨,毛利润54.8亿元,同比增长21%,毛利率44%;而品位下降成本上升导致业绩略低于预期,公司2019年原矿品位1.53克/吨,同比下降3.75%,公司矿产金成本为173克/吨,同比增长12.5%。 金价上涨推升2020Q1业绩,公司发布2020年产量指引。2020年Q1黄金均价为355元/克,同比增长25%,环比2019年Q4季度上涨5%,而最新黄金价格已经达到379元/克,比2020Q1均价上涨了6.8%;金价上涨推升公司20年Q1业绩,同时公司发布2020年经营计划,黄金产量不低于39.6吨。 黄金价格有望持续上涨。1)短期流动性风险释放,通胀预期抬头:随着金融市场流动性风险缓和及石油价格趋于稳定,美联储无限量QE带来通胀预期抬头;2)长期看两大因素推升黄金价格走强:一是各国央行宽松预期高涨。除了美联储的不限量的QE政策以外,欧日央行受制于其国经济更加羸弱的基本面,未来会大概率跟随美国扩大QE规模;二是美元长期走弱的趋势。美国政府债务规模的不断扩张以及零利率环境下美元资产相对收益率的降低,长期看都将使美元资产逐渐丧失吸引力而回归下行周期,同时持有黄金资产的机会成本将大大降低,最终这两方面的因素均引导实际利率下行从而推升黄金价格。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.81元、0.97元、1.16元,对应PE分别为46倍、39倍和32倍。公司作为国内最大的黄金矿山企业之一,对于金价上涨公司业绩有着高弹性,维持“买入”评级。 风险提示:矿产金产量不及预期、黄金资源储备、品位大幅下滑风险、海外项目经营风险。