一、事件概述 公司2019年归母净利润同比增长13.61%(前三季度增速15.47%),营收同比增长18.20%(前三季度增速18.80%)。全年年化加权ROE11.30%(前三季度ROE12.95%),同比下降19bp。 二、分析与判断 利润增速下降源于主动夯实资产质量 在盈利稳定的前提下,公司Q4大量确认和处置不良贷款,夯实资产质量,消化了存量风险包袱。逾期60天以上贷款已经全部纳入不良贷款核算,逾期60天以上贷款偏离度降到96%,低于100%。Q4末不良率1.65%,再创近年来的新低。拨备覆盖率183%,环比微降3pct,相对稳定。总体资产质量状况明显改善。 剔除拨备变动,真实盈利能力表现靓丽 剔除拨备变动的影响,我们观察PPOP和营收。全年PPOP同比增速创新高,达到19.51%。营收增速18.20%,较前三季度基本持平。我们测算的单季净息差持平于Q3。各项盈利能力指标都表现稳健。同时公司Q4借助可转债转股补充的资本扩张资产,提前一个季度发力投放对公和零售贷款。贷款增速从Q3末的11.92%提高到Q4末的16.30%。提前投放贷款既锁定了贷款定价水平,也保持了全年营收的高成长性。Q4对公存贷款增速的修复更释放了对公业务转型的积极信号。对公贷款同比增长14.52%,对公存款同比增长11.18%。我们看好今年公私联动业务的发展。 三、投资建议 集中处置存量风险贷款,虽然在短期改变了利润释放的节奏,但是长期看有利于公司在转型之路上轻装上阵,并不影响对公司长期基本面的判断。未来对公存贷业务的再次扩张有望实现公私业务的协同驱动,推动零售业务转型从过往的消费金融向财富管理转变。在零售资管转型的浪潮中,公司已经抢先一步进行布局。截至2019年Q3末公司的零售AUM同比增速高达42.58%,排在上市银行前列。今年1月1日理财子公司获批筹建,零售AUM增长将得到新的抓手,较高的零售AUM增速今年有望延续。我们预测2020-2021年归母净利润同比增速分别为14.1%、17.3%。2020年BVPS为15.52元,对应1.09倍静态PB。上调评级到“推荐”评级。 四、风险提示 负债端成本压力上升,贷款需求减弱。

利润保持高增长,累计ROE受季节因素干扰 利润保持了较强的成长性。全年ROE低于前三季度主要是受到短期季节性因素的干扰。一是因为2018年Q4利润基数较低,所以2019年Q4拨备反哺利润的力度边际减弱。二是权益乘数提升较慢。虽然2019年上半年可转债转股大幅增厚了净资产,但是因为下半年全行业贷款投放量通常较少,所以资产增速的提升需要一定的时间。权益乘数的时点值在Q4已经企稳,今年随着资产扩张大概率回升。资产同比增速到Q4末提高到了到双位数水平,达到10.67%。我们预期今年上半年资产提速会有更明显的表现。 大行竞争压力缓和,利好息差扩张 测算的全年净息差比前三季度微降2bp,降幅较小不影响上升趋势。猜测一方面是因为择时增加了利率债的配置,但同时也降低了有效税率。另一方面存在阶段性的贷款竞争压力。近期银保监会已经将大行2020年的普惠贷款目标增速从30%降到20%。随着竞争压力缓和以及个贷占比提升,今年息差继续提升并不困难。 投资建议 我们长期看好公司ROE的增长以及基本面的改善。公司Q4的拨备覆盖率高达481%,有足够的能力稳定利润增速。2019年可转债转股使核心一级资本充足率达到12.38%的历史高位,所以2020年资产扩张值得期待。短期季节性因素的干扰并不影响对公司盈利能力的判断。我们预测2020-2022年归母净利润同比增速分别为20.7%、20.2%、20.8%。2020年BVPS为6.55元,对应1.34倍静态PB。首次评级,给予“推荐”评级。 风险提示 负债端成本压力上升,贷款需求减弱。

一、事件概述 公司2019年归母净利润同比增长7.87%(前三季度增速10.74%),营收同比增长13.79%(上半年增速17.30%)。年化加权ROE11.07%(前三季度ROE12.55%),同比下降32bp。 二、分析与判断 不良率下降,拨备覆盖率稳定 利润增速较前三季度小幅下滑主要是因为公司在Q4加大了对不良贷款的处置力度。我们测算的Q4不良贷款生成率环比提高1.28pct到2.67%。在盈利稳定的基础上,主动夯实资产质量有利于公司实现轻装上阵。不良贷款指标继续改善。Q4末不良率1.65%,较Q3末下降7bp,时隔两年重新降到1.70%以内。拨备覆盖率和Q3末持平,稳定在175%的水平。因为存量信用风险压力减轻,我们预期2020年信贷成本同比将小幅下降。 息差小幅收窄,非息业务有望成为亮点 我们测算的全年净息差为1.87%,较前三季度小幅下降3bp。Q4以量补价,资产增速从上季末的10.18%小幅提高到11.23%,继续推动营业收入保持双位数高增长。受贷款需求走弱的影响,净息差的下降在预期之内。因为今年同业资金利率下行还有空间,公司同业负债占比较高,所以我们预期净息差可以保持相对优势。在非息方面,公司在2019年继续加大信用卡投放,滞后反映的银行卡收入在2020年有望实现高速增长。而且旗下理财子公司已经在12月获批。受益于资管收入和银行卡收入的双轮驱动,我们预期非息收入会是今年营收的亮点。 三、投资建议 利润增速的小幅调整并不影响公司基本面的韧性。此前掣肘的资本压力预计会逐步缓和。12月公司400亿元永续债已经成功发行。我们预期400亿元优先股也会在今年落地,加上明年可转债预计可以达到赎回条件,那么从资本角度已经有拐点机会。我们预测2020-2022年归母净利润同比增速分别为9.2%、10.0%、10.7%。2020年BVPS为9.78元,对应0.62倍静态PB。首次评级,给予“推荐”评级。 四、风险提示 负债端成本压力上升,贷款需求减弱。

累计和单季息差微升,资产端收益率改善 我们测算的前三季度累计净息差为2.08%,较上半年微升1bp。三季度单季净息差2.09%,环比上升2bp。单季净息差上升主要是得益于单季生息资产收益率的贡献,环比增加8bp。虽然三季度公司贷款增量向票据倾斜,但是高收益的零售贷款的平稳增长继续提振了资产端的收益表现。单季计息负债成本率环比增加7bp,判断主要是三季度对公活期存款流失的影响。 不良率创新低,单季不良生成放慢 不良率再创新低,三季度末不良率1.76%,环比下降7bp。风险抵御能力加强,拨备覆盖率环比小幅提升2pct到159%。年化单季不良生成率环比回落63bp到1.72%。不良生成速度放慢以及信贷成本减小,是三季度利润增长的主要贡献点。 资本充裕,资产增速提升 三季度公司成功发行300亿元永续债,核心一级资本充足率和资本充足率都创下历史新高,分别达到10.10%和14.01%。公司于10月完成可转债的发行,初始发行将继续部分补充一级资本。如何高效运用资本是未来的看点。三季度末公司的资产同比增速提升到11.52%,已经重新回到双位数增长,后续资产增速提升可期。 投资建议 净息差对利润的影响看同比增幅。因为去年同期净息差提升较快,导致三季度息差对利润的贡献减弱。公司通过降低信贷成本以及提高资产提速,保持利润增速的平稳。因为对公不良率处于下行通道,资本补充后资产提速可期,所以预期公司利润具备较强的稳定力。预测2019-2021年归母净利润同比增速分别为11.9%、14.2%、17.7%。2020年BVPS为18.84元,对应0.68倍静态PB。给予公司目标PB为0.8-0.9倍,目标价格区间为15.07-16.95元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示: 关注负债端成本压力和资产质量的稳定性。

深耕县域与普惠金融,维持“增持”评级 农业银行是最有县域、小微特色的大型银行,小微业务的发展潜力较大,农行有望凭借其顶层设计、客群与网点、资金来源和产品优势在小微服务中脱颖而出。基本面方面,农行的存款优势明显,且有望得到持续强化,中间业务收入高速增长,资产质量和资本的短板正逐渐补齐。6月19日农业银行PB(lf)估值仅有0.80倍,处于估值低位,2018年股息率高达4.76%。基本面良好、科创板打新增量资金入市有望促进其估值修复。我们预测2019-2021年归母净利润增速为4.6%、5.0%、5.5%,EPS为0.61、0.64、0.67元,目标价上调至4.48~4.98元,维持“增持”评级。 小微与县域金融发展潜力大,农行有禀赋优势 首先,小微客群体量庞大,且客户正面临升级,优质客户不断涌现。其次,金融科技、信息交互为小微服务带来了显著变化,信息不对称的问题逐渐得到解决。最后,小微主体的金融需求多样,服务还可延伸至未来的大客户及高价值个人。农业银行具有做好县域及小微业务的能力。第一,农行成立了三农金融事业部、普惠金融事业部,两个事业部有单独的信贷管理机制等“六个单独”,有利于银行更好地服务小微、三农。第二,农行具有明显的客户、网点、人员优势,是天然更贴近小微企业的大型银行。第三,农行还具有资金成本低的优势及数字小微金融的模式与产品优势。 存款立行中收崛起,弥补资产质量与资本短板 存款方面,密布的网点、深耕县域的特性为农行奠定了良好的存款基础,近期包商银行被接管事件使得市场风险偏好趋于保守,农行作为稳健经营的大行,存款基础有望得到进一步巩固。中收方面,中间业务收入壮大丰富了农行的业务品种,也有利于节约资本。2019Q1农业银行中间业务收入同比增长24.9%,增速高居五大行第一。资产质量方面,经过过去几年的消化,农行不良率(2019Q1为1.53%)仅高出其他4家大行(不含邮储)6bp。资本方面,继2018年1000亿元定增后,拟发行永续债不超过1200亿元,有望再创资本补充金额记录,进一步补齐农行的资本短板。 估值处于低位,目标价4.48~4.98元 6月19日PB(lf)估值为0.80倍,2018年股息率高达4.76%。在基本面优异和增量资金入场的背景下,农行有望迎来估值修复。预测公司2019-2021年归母净利润增速4.6%、5.0%、5.5%(前次预测5.8%、6.5%、6.8%,调低预期主要由于公司主动加大信贷成本、增厚拨备),EPS为0.61、0.64、0.67元(前次预测0.61、0.65、0.70元),2019年BVPS4.98元,对应PB0.73倍。可比上市大行2019年Wind一致预测PB为0.79倍,农行作为核心负债存款优势突出的大行,经营基础坚实,给予2019年0.9-1倍目标PB,目标价由4.47~4.97元上调至4.48~4.98元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期,永续债发行不及预期风险。

利润增速超10%,维持“增持”评级 公司于4月29日发布2019年一季报。1Q19归母净利润增速为11.32%,业绩略低于我们预期。公司在盈利稳健的基础上,主动夯实资产质量,适当调降利润增速,将更有利于长期稳定发展。我们预测2019-2021年归母净利润增速13.3%/ 14.4%/ 16.9%,EPS至3.62/4.14/ 4.84元,目标价37.14~39.33元,维持“增持”评级。 拨备计提力度加大,支撑长期利润释放 拨备计提力度加大,短期利润增速下滑。归母净利润增速从上年15%降到Q1的11%,主要因为公司Q1加大拨备计提力度。公司资产质量状况处于上市全国性银行中较好水平,不良贷款率仅1.35%,拨备覆盖率高达363%;所以在信用风险较低窗口期增加拨备,将夯实公司整体资产质量。公司目前基本面并没有明显压力,信贷成本计提处于可控水平,不致于对业绩造成较大影响。Q1营业收入同比增速12.14%,较上年基本持平;拨备前利润同比增速13.24%,较上年微升。利润增速仍处于股份行第一梯队。处置存量风险包袱将更有利于抵御经济下行期风险,实现长期稳定的利润释放。 资负结构调整加快,净息差逆势上升 资产负债结构快速调整,息差超预期提升。不同于其他存贷业务占比突出的大中型银行,公司Q1净息差环比逆势提升6bp,得益于资产负债结构快速调整。资产端公司牢牢把握住护城河优势,继续发力更高收益零售贷款。Q1末零售贷款增速高达16.72%,超出贷款增速5.70pct。负债端公司两手抓。一是顺应同业负债利率下行趋势,大幅提升应付债券增速,Q1末同比增长63.4%。二是借力M1同比增速企稳回升机遇,加大对公活期存款吸收力度。对公活期存款同比增速高达17.24%。公司同业负债占总负债的比重偏低,还有较大的负债结构置换空间,后续息差预计会保持稳定。 中收增速放缓,今年有望回升 Q1中间业务收入增速阶段性放缓至1.25%,主要是因为其中的代理基金收入受权责发生制改造的影响。我们预计今年中间业务收入增速会企稳回升。因为从开年以来代理保险收入增长迅速,这将弥补中间业务收入的缺口。Q1代理保险收入同比增长34.55%,主要是趸缴型保险产品销售增加。另外资本市场活跃度的提升将推动基金销售量的增加。而且今年理财转型速度将加快,资管规模预计能维持稳定,这样将降低受托理财收入的拖累。 利润释放节奏放慢,调整目标价到37.14~39.33元 公司主动加大风险资产确认,短期或延缓利润释放节奏。预计公司19-21年归母净利润增速13.3%/ 14.4%/ 16.9%(原预测15.68/16.82%/18.09%,调低预测主要由于公司加大拨备计提力度),EPS为3.62/4.14/ 4.84元,2019年BVPS21.85元,对应PB1.62倍。股份行19年Wind一致预期0.73倍PB,公司紧握优质零售资产,息差与资产质量表现更坚挺,享零售龙头溢价,我们给予2019年目标PB1.7-1.8倍,目标价微调至37.14~39.33元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

1Q19业绩超预期,维持“增持”评级 公司于4月24日发布2018年年报及2019年一季报。1Q19归母净利润增速为22.78%,增速较2018年+3.83pct,2018年业绩符合我们预期而2019Q1业绩超过预期。公司贷款增速较快、资产质量持续向好,有望继续高成长。我们预测2019-2021年归母净利润增速20.8%、19.7%、19.2%,EPS为1.55、1.86、2.22元,目标价11.32~12.30元,维持“增持”评级。 要点一:高成长性超预期,资本实力雄厚 1Q19归母净利润增速重回20%以上,达22.78%(2018年为18.95%),利润增速居上市银行第一,利润增速提升主要源于拨备反哺。Q1末资产增速较2018年末微降,而贷款保持高速增长。贷款增速达到28.02%,较2018年末+3.02pct,2018年以来逐季提升;其中对公贷款增速为29.65%,较2018年末+3.67pct。贷款增速提升一方面源于当地信贷需求旺盛,另一方面源于公司在成都市贷款市占率稳步提升。充裕的资本为发展提供动力,资本充足率高居上市城商行之首。公司拟发行120亿元二级资本债,若发行成功,资本充足率有望在1Q19基础上提升1.28pct至14.84%。 要点二:2019年Q1息差小降,未来企稳可期 2018年净息差为2.21%,较1-6月+5bp,主要由负债端贡献,计息负债成本率较1-6月-6bp。负债方面,存款成本较1-6月-1bp,成为负债成本压舱石;同业负债成本下行,与行业趋势一致。资产方面,生息资产收益率较1-6月下降3bp。我们测算2019Q1净息差(还原ifrs9影响)较2018年下降18bp,我们认为主要受资产端同业存单等短期限、收益率下行较快的投资类资产影响。我们预计随着Q2同业利率逐渐走平,存款占优势的银行具有息差修复空间;此外,高收益贷款占比提升也有利于息差企稳。 要点三:从消化不良剪刀差到逐步化解关注类贷款风险 第一,不良贷款剪刀差消化,2018年末逾期90天以上贷款/不良贷款比例为98%,较1H18下降29pct。不良贷款偏离度降至100%以下标志着不良贷款包袱出清步入新阶段。第二,逐步化解关注类贷款的隐性信用风险压力。2019年Q1关注类贷款占比大降34bp至1.54%,达到上市银行较低位置。第三,2018年末逾期90天以内贷款占比0.60%,较1H18下降1bp,反映贷款逾期压力较小。一季度不良贷款处置力度较大,有利于化解风险。公司积极调整信贷结构,我们预计后续不良贷款生成压力较小。 现金分红比例达27%,目标价11.32~12.30元 公司拟每股派息0.35元,年度现金分红比例27%。鉴于公司利润释放提速,我们预测2019-2021年归母净利润增速为20.8%、19.7%、19.2%,调高EPS预测至1.55、1.86、2.22元(原预测1.51、1.75元、-),2019年BVPS9.84元,对应PB0.93倍。城商行2019年Wind一致预测PB 0.95倍,公司存款、资本优势突出,享受估值溢价。我们给予2019年目标PB1.15-1.25倍,目标价由10.98~11.90元上调至11.32~12.30元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

业绩符合预期,维持“增持”评级公司于4月25日发布2018年年报及2019年一季报。2018年、1Q19年归母净利润增速分别为17.53%、20.96%,2018年及1Q19业绩符合我们预期。公司农商行龙头地位稳固,存款表现亮眼,不良贷款率持续下降。 我们预测2019-2021年归母净利润增速21.0%/ 22.7%/ 23.1%,EPS 至0.72/ 0.88/ 1.08元,目标价9.23~9.78元,维持“增持”评级。 1Q19息差持续稳中有升,存款增长亮眼1Q19归母净利润增速提升至20%以上,预计增速仍将显著高于其他上市农商行。2018年净息差为3.00%,较1-6月+13bp,资产和负债端均有贡献。计息负债成本率较1-6月-5bp,其中存款成本平稳而同业负债成本下行;资产端则主要由投资类资产贡献。我们测算2019Q1净息差(还原ifrs9影响)较2018年+2bp,主要由负债端存款置换成本较高的同业负债驱动。 1Q19存款增速高达17.70%,较2018年末+3.46pct。存款占总负债比例达到84%,较2018年末大升8pct。我们认为随着异地分支机构的经营时间渐长,存款具有持续增长动力,有望为公司息差提供呵护。 异地扩张+转债补资本,拓宽成长空间1Q19贷款总额增速为18%,较2018年末-1.26pct。我们认为贷款增速降低主要受春节季节性因素影响。公司的异地扩张及资本补充拓宽了成长空间,后续贷款增速有望提升。首先,发力异地业务打开了扩张空间。2018年末异地贷款占比较1H18上升1.9pct 至51.6%,首次超过常熟本地。公司异地分支机构数量为上市农商行最高,发展空间广阔。另一方面,资本补充增强了扩张能力。5月16日为常熟转债的提前赎回日,由于转股后的正股价格远大于赎回价,转债有望持续转股。据我们测算,若转债全部转股,有望将核心一级资本充足率在1Q19基础上提升至12.48%。 不良率、关注贷款占比双走低,加快处置化解风险2018年末不良贷款率降至1%以下,1Q19则继续下降至0.96%,较2018年末-3bp。除不良贷款率持续下行外,公司的隐性不良贷款指标也向好明显。1Q19关注类贷款占比1.95%,季度环比-13bp,步入<2%时代。一季度加大不良贷款处置力度,核销比例高达到23%,季度环比+7pct。拨备覆盖率再创新高,1Q19达459%,较2018年末14pct。目前公司拨备覆盖率高居上市银行第3位,风险抵御能力强、利润释放空间大。 年度现金分红比例为32%,目标价9.23~9.78元2018年利润分配方案为每股派息0.18元。年度现金分红比例32%,与2017年持平。鉴于公司资产增速提升可期,息差有一定支撑,利润释放加速,我们调高盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润增速21.0%/ 22.7%/23.1%,EPS 为0.72/ 0.88/ 1.08元(按当前股本折算的原EPS 预测为0.70/0.83元/—),2019年BVPS5.43元,对应PB1.41倍。我们维持2019年目标PB1.7-1.8倍,目标价由9.66~10.22元微调至9.23~9.78元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

盈利增长强劲,业绩有望持续释放 平安银行4月23日发布2019年一季报。公司零售转型深入,业绩增长强劲,2019年Q1营收增速、归母净利润增速达15.88%、12.90%。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速14.35%/16.18%/16.86%,EPS1.65/1.92/2.24元,目标价17.23~18.67元,维持“买入”评级。 归母净利润增速达12.9%,净息差为主要贡献 公司2019年Q1归母净利润增速达12.90%,较2018年提升5.90pct。利润增速提升的正面因子主要为净息差与成本,而负面因子主要为生息资产规模与非息收入。公司2019年Q1资产增速继续上行,贷款增速略有放缓。Q1资产增速较2018年提升0.5pct至5.70%,而贷款增速较2018年略降1.47pct至15.74%。其中对公贷款(含票据)有所修复,增速止跌回升由-1.37%提升至2.02%,主要由票据融资贡献。零售贷款增速有所下调,较2018年下降7.72pct至28.20%。平安银行贷款增速小幅下调,反映了其基于风险考虑的灵活资产配置策略。 净息差大幅提升18bp,三重贡献支撑高位息差 公司净息差大幅提升,2019年Q1公司净息差为2.53%,较2018年提升18bp。净息差提升主要受益于对公贷款定价提升,同业与债券成本下降,存款占比提升的三重贡献。第一是贷款利率提升。2019年一季度贷款利率为6.61%,较2018年提升16bp,主要是对公贷款贡献,对公贷款利率较2018年提升48bp至5.21%。第二是同业与债券成本下降,市场化负债成本低位对息差支撑较强。第三是存款占计息负债比例提升,存款成本较其他市场化负债仍然较低,存款多增有利于总体负债成本优化。负债持续发力下,净息差仍有支撑空间。资产质量总体向好,补充资本有望打开空间资产质量继续向好,风险抵御能力显著提升。不良贷款比率较2018年末下降2bp至1.73%,拨备覆盖率提升至170%。公司在2018年末不良贷款剪刀差消化后,信贷成本压力大幅缓和,资产质量继续向好。在可转债发行和优化资产配置驱动下,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率分别较2018年末提升0.21、0.20pct。公司正在多渠道推进资本补充,有300亿元二级资本债、500亿元永续债。此外260亿元可转债在2019年7月25日进入转股期。资本补充有望打开公司资产扩张空间,驱动盈利释放。 转型标杆成效斐然,维持“买入”评级 我们预测2019至2021年归母净利润增速达14.35%/16.18%/16.86%(前次预测10.45%/12.41%/14.92%),EPS为1.65/1.92/2.24元(前次预测1.60/1.79/2.06),调高预测主要是公司净息差提升超预期。我们预测2019年BVPS14.36元,股份行2019年一致预测PB为0.69倍,公司转型进入提质增效阶段,资本补足打开空间,盈利释放强劲,我们给予公司2019年1.2-1.3倍PB,目标价调整为17.23~18.67元,维持“买入”评级。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

高增长优质标的,维持“增持”评级 成都银行立足天府之国四川,受益于所在腹地经济增长迅速、战略定位较高的有利环境,成都银行拥有盈利高增长、资本充裕、息差优势突出、资产质量向好的优质基本面。在优秀基本面支撑下,公司估值有望持续回升,投资价值凸显,正逢配置良机。我们预测公司2019-2020年归母净利润增速17.0%/16.1%,EPS为1.51/1.75元,目标价10.98~11.90元,维持“增持”评级。 受益腹地环境,天府之国全面赋能 成都银行在上市城商行中具有亮眼基本面,其基本面直接受益于地处天府之国的腹地优势。区位优势为成都银行全面赋能:第一是川渝地区区位优势突出;第二是四川与成都地区经济快速增长,超过全国总体水平;第三是地区产业结构合理均衡,利于持续发展;第四是区域零售消费需求旺盛,为银行零售信贷提供充裕空间;第五是基建投资加码带动融资需求旺盛,为成都银行供应大量低风险优质资产;第六是成渝城市群战略定位较高,区域高水平发展,也有利于成都银行迎来新发展机遇、实现跨越提升。 基本面多维强劲,高速成长可持续 2018年成都银行利润快速释放,归母净利润、营业收入分别同比+18.93%、+19.31%,成长性突出。成都银行基本面具有强劲支撑主要来自于三方面核心优势:腹地优势与充裕资本赋予高增长空间、存贷基础(尤其是核心存款)支撑的高息差、持续向好的资产质量。成都银行有望维持较高资产增速,主要原因有三个。一是四川与成都地区经济增长迅速、基建等信贷需求旺盛;二是成都银行贷款市占率已开始回升,且仍有继续上升空间;三是成都银行资本充裕,具有较强的信贷投放能力。 “一低四高”存款巩固息差,资产质量向好 公司净息差处于高位水平,核心为具有“一低四高”特征的存款优势。成都银行存款成本低于同业,主要缘于“四高”属性,存款占负债比例高且增速快、政府类存款中标率高、零售存款占比高、活期率高,存款突出优势有望持续支撑高位息差。资产质量总体向好。存量资产质量包袱基本出清,2018年末不良贷款剪刀差消化。新增资产质量持续改善,成都银行资产质量总体向好由外部经济环境改善与内部资产结构优化驱动。2018年Q2末基建类贷款占对公贷款比例超过50%,零售贷款适度加大配置,且90%以上为按揭贷款,相对低风险资产配置有利于资产质量继续向好。 解禁短期并未压制股价,正是积极投资良机 2019年1月首批限售股解禁,但并未明显压制股价。我们预测公司19-20年归母净利润增速17.0%/16.1%,EPS1.51/1.75元,19年BVPS9.15元,对应PB1.00倍。城商行19年Wind一致预测PB0.93倍,公司持续高增长,存款、资本优势突出,享受估值溢价。我们给予19年目标PB1.2-1.3倍,目标价10.98~11.90元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

稳健经营的农商行,维持“增持”评级 公司于3月29日发布2018年年报,归母净利润、PPOP、营业收入分别同比+10.11%、13.61%、+11.95%,较1-9月-1.70pct、-0.91pct、+0.28pct,业绩符合我们预期。公司资产质量持续改善,业绩表现稳健。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速10.8%/12.0%/12.6%,EPS为0.66/0.74/0.83元,目标价7.82~8.42元,维持“增持”评级。 规模增速持续上升,净息差稍有回落 2018年末资产同比增速为12.59%,增速较Q3末+0.58pct,2018年逐季上升。贷款、存款分别同比+14.03%、+8.41%,增速较Q3末+0.70pct、+1.30pct。2018年净息差为2.16%,较上半年-3bp;息差下降的主要原因在资产端,2018年生息资产收益率、计息负债成本率分别为4.50%、2.51%,较上半年-4bp、-15bp。虽然贷款收益率较1H18提升4bp至5.12%,但债券投资收益率下滑明显(25bp)。2018年债券投资平均余额占生息资产的比例高达34%,债券市场利率下行对公司的生息资产收益率影响显著。 不良贷款率保持降低,隐性不良指标彰显优秀 2018年末不良贷款率1.24%,较Q3末-4bp,2018年逐季下滑。隐性不良指标进一步彰显了公司优异的资产质量。关注类贷款占比仅0.71%,较Q2末再降10bp。逾期90天以上贷款/不良贷款为82%,与Q2末持平。Q4单季度不良贷款率生成率(年化)为1.18%,较Q3提升1.11pct,低于2017年同期(1.38%);信贷成本(年化)为1.43%,较Q3微升15bp。Q4不良贷款处置力度加大,核销率达24%。拨备覆盖率较Q3末提升6pct至235%,2018年Q1以来的持续上升趋势不改,风险抵御能力持续增强。 无锡市区唯一地方性法人银行,地域和资本优势明显 2018年加权平均ROE为10.68%,同比-0.36pct,主要原因为资产增速高于利润增速,ROA稍有下滑(-1bp)。公司是无锡市区唯一地方性法人银行,网点覆盖全市,较其他上市农商行有更强经营地域优势。区位优势为公司奠定了良好的存款基础,2018年末存款占总负债的81%,占比居上市农商行之首(未披露年报者取Q3末数据)。公司是资本充足率最高的上市银行之一,2018年末资本充足率、核心一级资本充足率分别为16.81%、10.44%,较Q3末-28bp、-2bp。公司目前尚有30亿元可转债处于转股期,若全部转股可提升各级资本充足率2.89pct,继续夯实扩张基础。 现金分红比例达30%,目标价7.82~8.42元 公司拟每股派息0.18元,现金分红比例达30.37%。鉴于公司资本优势保持,我们适当调高2019-2021年归母净利润增速预测至10.8%/12.0%/ 12.6%(原预测9.8%/9.3%/-),EPS0.66/0.74/0.83元(原预测0.65/0.71/-元),2019年BVPS6.02元,对应PB1.08倍。农商行2019年Wind一致预测PB1.25倍,公司ROE较高且地域优势突出,应享受估值溢价。给予2019年目标PB1.3-1.4倍,目标价由5.92~6.51元上调至7.82~8.42元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

PPOP增速继续提升,维持“增持”评级 公司于3月29日发布2018年年报,归母净利润、营业收入分别同比+4.85%、+8.49%,较1-9月-2.45pct、+3.12pct,业绩略低于我们预期。净利润增速下滑主要原因为税收效应与拨备,而PPOP增速提升反映盈利能力向好。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速6.9%/7.3%/8.1%,EPS1.06/1.14/1.23元,目标价7.71~8.67元,维持“增持”评级。 资产增速上扬,存贷利差走阔驱动息差上行 18年末资产同比增速为5.45%,增速较Q3末+0.3pct。资产端加大贷款和金融投资,贷款与投资类平均余额占生息资产比例较Q2末分别提升0.34、0.62pct。新增贷款主要投向零售,年末零售贷款占贷款比例较Q2末提升0.87pct。负债端优化结构,加大存款与市场化负债吸纳,存款与债券融资占计息负债比重较Q2末提升0.24、0.30pct,替换了部分较高成本负债。公司存贷利差较上半年走阔5bp,主要是贷款利率上行6bp,超过存款成本上行幅度。受益于存贷利差走阔、资产端加大贷款、负债端优化结构,公司净息差水平较前三季继续上行4bp至1.51%,后续仍具有一定支撑。 不良贷款率平稳,风险抵御能力继续提高 资产质量总体稳健向好,风险抵御能力显著增强。存量资产质量稳健,2018年末不良贷款率1.49%,与前三季持平。隐性不良指标向好,关注类贷款占比与逾期贷款占比较上半年下行15bp、8bp,不良贷款偏离度指标(逾期90天以上贷款/不良贷款)较Q2末继续下降3pct至88%。2018年末拨备覆盖率较Q3末提升2pct至173%,风险抵御能力继续提升。我们测算Q4单季信贷成本显著提升52bp,加回核销的Q4单季不良贷款生成率较Q3微升7bp,2019年资产质量预计总体保持平稳。 改革继续推进,可转债有望推动资产提速扩张 两化一行战略深入推进,基本面有望持续向好。18年公司依赖于资产结构优化与内源资本补充,各级资本充足率均有提升。18年12月27日600亿元可转债获准发行,根据我们测算可转债转股,在18年末基础上可提升各级资本充足率1.05pct,资产扩张空间有望打开。叠加19年流动性宽裕环境预计维持,公司作为同业负债占比较高的大行,更受益于负债成本下行贡献,净息差处于向好区间,量升价稳驱动下业绩有望加速释放。18年ROE同比下行0.23pct至11.17%,19年在盈利提升驱动下有望向好。 转型推动基本面持续向好,目标价7.71~8.67元 我们预测公司2019-2021年归母净利润增速6.9%/7.3%/8.1%(原19-20年预测6.6%/7.9%,2020年略调低预期主要由于公司加大信贷成本、增厚拨备),EPS1.06/1.14/1.23元,2019年BVPS9.64元,对应PB0.65倍。国有大行2019年Wind一致预测PB为0.75倍,公司转型改革深入推进,基本面向好,我们给予2019年0.8-0.9倍目标PB,目标价为7.71~8.67元,维持“增持评级”。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

盈利增速微降,维持“增持”评级 公司于2019年3月26日发布2018年年报,归母净利润、营业收入分别同比+4.57%、+5.20%,增速较1-9月-1.36pct、-0.07pct,业绩符合我们预期。公司息差上行,资产增速提升,而盈利增速微降主要由于信贷成本的提升。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速6.3%/7.4%/8.7%,EPS为0.97/1.04/1.13元,目标价6.27~7.16元,维持“增持”评级。 息差连续上行,市场化负债贡献较大 18年末资产同比增速6.85%,较Q3末提升0.93pct。资产增速提升主要依靠贷款高增,18年末贷款同比增速达12.97%。虽然公司存贷利差较上半年微降2bp,但公司一方面受益于市场负债利率下行贡献,另一方面优化资产负债结构,驱动净息差继续上行。全年同业拆入和债券利率较前三季分别下降16bp、5bp,对息差贡献较大。另外公司资产端加大贷款配置,贷款占生息资产比例(平均余额)较上半年提升0.68pct,负债端加大存款吸纳,存款占计息负债比例(平均余额)较上半年提升0.34pct,结构调整也有所支撑。息差2018年连续上行,全年息差较前三季上行2bp至1.94% 零售贷款比例提升,不良率总体下行 新增贷款主要投向零售贷款与票据贴现,反映稳健偏好。零售贷款占比由Q2末38.34%提升3.8pct至年末41.14%,其中新增零售贷款主要投放至信用卡与按揭贷款。贷款配置反应公司稳健风险偏好,在当前周期有利于其资产质量平稳过渡。公司不良贷款比率1.77%,较Q3末下降2bp。其中对公不良贷款比率年末较Q2末下降6bp至2.61%,主要是对公不良贷款存量加速处置的改善贡献。而零售不良贷款率较Q2末上行20bp至1.00%,其中信用卡不良率抬升0.87pct至1.85%。零售不良率抬升需引起关注,而不良贷款偏离度继续下降则一定程度缓和隐性不良压力。 理财规模止跌回升,资本补充有望打开空间 公司18年中收同比降幅较前三季收窄,其中托管及受托业务手续费(理财相关)同比下降30.82%,为最大拖累项。公司18年末表外理财规模止跌回升,19年理财加速转型有望推动中收回暖。2018年以来公司资本补充步伐显著加快,18年12月13日发布400亿元优先股预案,19年2月28日可转债发行,有望推动公司各级资本充足率提升,打开资产扩张空间。 信贷成本有所调高,目标价6.27~7.16元 公司每10股现金分红2.6元,分红占归母净利润比例26%。鉴于公司调高信贷成本,2018年利润增速下行,我们预测公司2019-2021年归母净利润增速6.3%/7.4%/8.7%(前次19-20预测6.1%/6.9%),预测调高主要是不良偏离度降低,信贷成本压力继续缓和。EPS0.97/1.04/1.13元,2019年BVPS8.95元,对应PB0.68倍。股份行2019年Wind一致预测PB为0.78倍,维持2019年目标PB0.7-0.8倍,目标价微调至6.27~7.16元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

业绩好于预期,维持“买入”评级 公司于3月8日发布2018年业绩快报,归母净利润同比增长5.22%,业绩好于我们预期。公司息差持续改善,不良贷款比率微升,我们预计是加大不良贷款确认影响。我们测算PPOP增速6.47%,较前三季继续提升3.7pct,公司盈利驱动向好,资产质量压力或仍待缓解。我们预测公司19-20年EPS1.46/ 1.59元,目标价调整为10.46-11.15元,维持“买入”评级。 息差继续上行,同业负债成本低位有望继续支撑 全年营收同比增速8.80%,较前三季提升7.73pct。归母净利润增速5.22%,较前三季提升3.21pct。利润增速上扬主要贡献来源于净息差,负面影响因素主要为拨备。Q4末资产同比增速6.60%%,较Q3末微升0.1pct。净息差方面,我们假设非息收入占营收比与前三季一致为73%,生息资产占总资产比例与Q3末一致为98%,则测算净息差较前三季上行11bp至2.08%。结合前三季走势,我们预计资产端贷款比例提升、有助于提升收益,负债端同业负债成本维持低位,也为负债成本改善提供了友好的市场环境。 不良贷款率抬升,预计加强不良贷款确认,或仍存压力 18年末不良贷款比率1.85%,较Q3末抬升7bp。我们认为加强不良贷款认定对公司不良率抬升具有影响。18Q2末逾期90天以上贷款/不良贷款比例为199%,为股份行最高水平,2018年3月银保监会7号文《关于调整商业银行贷款损失准备监管要求的通知》引导银行收紧不良贷款认定标准,我们预计公司2018年加速确认不良贷款。根据我们测算,若成本收入比与前三季一致,则公司4Q18单季信贷成本约为1.62%,较Q3微升6bp。拨备新增计提力度平稳,公司或通过加大核销方式对冲不良认定加强影响。 定增与永续债多渠道补充资本,资产扩张空间大幅提升 公司多渠道补充资本,资产空间有望快速打开。1月10日公司公告完成292亿元定增发行,定增完成后公司核心一级资本得以补充,引入京投公司、股东背景更为雄厚。另外公司加大推进创新资本补充工具,3月2日公告董事会通过400亿元永续债方案,按Q3末数据测算发行后公司一级资本与资本充足率将提升1.98pct 。多种资本补充方案护航下公司资本迅速补充,将列股份行第一梯队,资产扩张空间迅速打开,驱动盈利释放。 战略转型基础夯实,盈利释放可期 我们预测公司19-20年归母净利润增速7.64%/8.98%(前次预测5.56%/7.44%),EPS 1.46/ 1.59元(前次预测1.71/ 1.86元,调整原因一是资本补充有望加速资产扩张,二是1月10日定增完成发行,普通股本由128亿股增加为154亿股)。19年BPS13.94元,目前股价对应2019年PE5.59倍,PB 0.58倍。公司多渠道推动资本补充,资产扩张空间有望打开,助力公司深入推进业务结构调整。但资产质量问题仍需关注,不良贷款剪刀差有待解决。股份行19年Wind一致预测PB0.80倍,我们给予2019年0.75-0.80倍PB,目标价10.46-11.15元,维持“买入”评级。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

零售转型+对公做精,维持“买入”评级 公司3月7日举行2018年年度业绩发布会及零售开放日。平安银行的零售转型战略持续推进,且决定2019年把对公业务做精做强,我们认为有利于进一步促使银行经营提质增效。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速10.45%/12.41%/14.92%,EPS1.60/1.79/2.06元,目标价15.70~17.12元,维持“买入”评级。 2019年决定发力对公,实现进一步做精 平安银行2017-2018年持续压降对公贷款规模,目的在于节约资本支持零售转型。2019年平安银行将开始发力对公而业务,但并非通过大幅扩表的方式,而是进一步做精。主要措施包括:1)科技金融。通过区块链、生态圈的方式来围绕核心企业开展对公业务。2)交易银行。重点服务于政府,帮助政府做现金管理或交易业务。发力对公的目的是为集团的险资和私人银行寻找资产,承担集团企业客户多方面需求的发动机角色。对公业务重点发力既有利于稳定存款,也利于和平安集团形成更强协同作用。 私行和财富管理业务成为零售转型攻坚战略突破口 2018年10月平安信托直销团队转签到平安银行。过去平安银行私人银行竞争力与主要竞争对手存在差异,平安信托财富团队加入后大幅提升了平安银行私行业务综合实力。发布会提及发展私人银行是零售转型第二阶段的重点任务,目前平安信托的整合进度较快。第一,产品能力增强,产品团队大幅扩充。第二,全部流程系统化,效率大幅提升。第三,投顾+前线服务人员+系统赋能,服务能力大幅提升。第四,综合金融能力增强。第五,客户权益优化,包括医疗健康、美容、高尔夫等。年报显示2018年末私行达标客户3万户,同比+27.7%,高于零售客户数量20.0%的增速。 风险化解成效明显,转型金融科技公司 2018年末平安银行不良贷款偏离度为97%,自2011年以来首次降至100%以内,存量信用风险压力缓解。发布会提到目前拨备覆盖率水平相对较低(2018年末为155%),公司将继续着力提升风险抵补能力。零售业务风险方面,核销前与核销后的信用卡不良贷款率都处于行业较低水平(年报显示2018年末信用卡不良贷款率为1.32%)。平安银行的金融科技转型有两大计划,一是将金融服务嵌入到科技公司的场景中,以开放的态度服务和获客;二是将科技公司的能力吸收到银行,给客户提供更好的服务。金融科技转型有利于节约成本费用,并提高风险管理能力。 转型标杆再出发,维持“买入”评级 我们维持原预测,2019-2021年归母净利润增速10.45%/12.41%/14.92%,EPS1.60/1.79/2.06元,2019年BVPS14.27元,目前股价对应0.89xPB。公司零售转型成效显著,资产质量包袱压力减轻,我们维持2019年1.1~1.2倍PB预测,维持目标价15.70~17.12元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。