宝通科技发布2018年年报及2019年一季报。2018年,公司实现营收21.66亿,YOY+37.12%;归母净利润2.72亿,YOY+22.96%;扣非归母净利润2.67亿,YOY+23.81%。2019年一季度,公司实现营收6.01亿,YOY+38.83%,增长主要来自游戏业务;归母净利润8755万,YOY+63.17%;扣非归母净利润8705万,YOY+64.74%。 FY18,公司毛利率提升2.60pct到54.61%,由于手游运营业务比例的提升;销售费用率提升2.98pct到31.82%,增长来自渠道和推广费;管理费用率下降0.59pct到5.29%,研发费用率增加0.11pct到1.68%,财务支出1714万元,去年同期实现财务收入,因为贷款利息的增加。FY19Q1,公司毛利率提升8.45pct到61.87%,主要由于游戏业务占比的提升;销售费用率提升6.26pct到38.79%,快速增加主要因为游戏推广费用和渠道费用增加;管理费用率下降0.90pct到4.76%;财务费用率提升0.53pct到0.68%,主要因为贷款利息增加。 增长稳健,手游运营贡献主要利润。(1)业绩增长稳健:易幻网络FY18实现收入14.24亿,YOY+42.86%,净利润2.60亿,YOY+27.22%占到集团归母净利润的95.6%;FY19Q1收入3.76亿,YOY+34.56%,净利润7309万,YOY+32.89%,且占到集团归母净利润的83.5%。(2)产品丰富:FY18易幻网络新发行和运营的《三国群英传》、《万王之王》、《我叫MT4》等多款游戏,在东亚、港台、东南亚等市场表现优秀。FY19Q1,易幻网络新增代理运营7款游戏,二次元游戏《遗忘之境》进入日本免费榜前3。(3)深耕韩国:韩国市场是继中国、美国、日本之后最大的市场,但由于文化、偏好等原因,中国企业整体参与度不高。易幻凭借先发优势及运营发行能力在韩国市场有不俗表现。韩国市场为公司贡献四成以上的收入。同时,在韩国在2019年1月及3月,EFUN进入iOS&GooglePlay合并公司收入排行榜(AppAnnie数据)前十,且是当月榜单唯一中国企业。(4)储备充分:FY19Q1,易幻网络累计新增代理运营的游戏产品7款(不同地区和版本),其中韩国3款,储备的转化为业绩提供弹性。 创新研发+开拓市场,输送带制造及服务业务积极转型。FY18,输送带业务收入YOY+27.29%达到7.42亿,毛利YOY+38.48%达到2.34亿,毛利率同比增加2.55pct。报告期内,公司成立全球先进输送技术与数字化服务创新中心,推动智慧工厂的建立以及智能输送产品的研发与应用。在信息化建设方面,公司开发了宝通科技生产信息综合管理平台完成ERP系统的优化以及ERP与MES系统的信息整合。此外,公司开拓包括FortescueMetalsGroupLtd、BHPEscondidaMineral和RioTintoGroup在内的国际客户,并加强同国内伙伴的合作发展。集团与江苏利电能源集团、马鞍山钢铁股份有限公司签署了战略合作协议,构建资源共享平台。 【投资建议】 宝通科技在游戏出海领域耕耘数年,具有强大发行和运营能力,在韩国、东南亚、港澳台等区域已建立领先优势。我们预计公司19/20/21营业收入26.53/30.23/34.67亿元,归母净利润3.57/4.41/5.44亿元,对应市盈率15.47/12.50/10.15倍,给与“增持”评级。 【风险提示】 游戏上线进度及表现情况不及预期; 游戏版号审批等政策风险。

【投资要点】 公司业绩保持稳定增长。2018年,公司实现销售收入2.16亿元,同比+17.92%;归母净利润8582万元,同比增长39.15%。其中,口腔修复膜收入1.05亿元(YOY+21.22%),生物膜收入9644万元(YOY+11.73),骨修复材料收入11.19万元(YOY+33.46%),其他产品收入280万元(YOY+103.58%)。 2019年1季度,公司实现营业收入6142万元,同比+30.18%,其中直销收入1896万元(YOY+48.47%)、经销收入4246万元(YOY+23.42%);归母净利润2705万元,同比+23.6%;扣非归母净利润2650万元,同比+23.04%;经营性活动产生的现金流量净额为2510万元,同比+32.27%。基本EPS为0.34元,同比+25.93%;加权平均ROE为4.99%,同比提升了0.56个百分点。销售毛利率为93.85%,比去年同期提升了1.15pct(2018年全年为93.08%);销售净利率为44.04%,比去年同期下降了2.34pct(2018年全年为39.81%)。 费用方面。2019Q1,公司销售费用为2089万元,同比+34%,销售费用率为34.02%(2018年全年为38.77%),比去年同期增加了0.97pct;管理费用为443万元,同比+33%,管理费用率为7.21%(2018年全年为7.67%),比去年同期减少了6pct;研发费用为408万元,同比+41%;财务费用为-30.9万元。 研发产品有序推进。2018年,公司增加了200余个生物膜产品规格,生物膜及皮肤修复膜提交延续注册申请并获得受理;2019年1月,公司口腔修复膜及骨修复材料提交延续注册申请并获得受理。活性生物骨、引导组织再生膜、鼻腔止血材料有望于2020-2021年取得注册证。 【投资建议】公司业绩增长符合我们的预期,伴随近年种植牙行业的高速发展,公司主打品种有望保持稳定的增长。我们维持19/20年收入的盈利预测不变,并新增了2021年预测值,分别为2.63/3.23/4.01亿元,归母净利润分别为1.05/1.31/1.65亿元,EPS分别为1.32/1.64/2.06元,对应PE分别为42/34/27倍。维持“增持”评级。 【风险提示】 主打产品集中而增长不达预期; 研发过程、风险的不可控性;

京新药业发布2018年年报及2019年一季报。2018年:公司实现营业收入29.44亿元(YOY+32.66%);实现归母净利润3.70亿元(YOY+39.97%);实现扣非归母净利润3.16亿元(YOY+653.97%)。经营性现金流净额5.23亿元(YOY+35.95%)。2019Q1:公司实现营业收入8.93亿元(YOY+38.81%);实现归母净利润1.31亿元(YOY+49.25%),接近Q1业绩预告中归母净利润区间(1.23亿元-1.32亿元)上限;实现扣非归母净利润0.94亿元(YOY+20.43%)。经营性现金流净额0.69亿元(YOY+38.16%)。 业绩符合预期,成品药和特色原料药保持高增长。2018年公司业绩增长来自于三大业务协同发力,1)成品药业务贡献营收16.78亿元(YOY+46.95%),其中三大管线、六大核心产品均实现较好增长:心血管药物板块的他汀线高速增长,同比增长55%,其中京诺(瑞舒伐他汀钙片)贡献收入6.93亿元,京可新(匹伐他汀钙分散片)贡献收入1.11亿元;消化药物板块稳健成长,同比增长34%,其中康复新液销售2.59亿元,京常乐(地衣芽孢杆菌活菌胶囊)销售1.05亿元;精神神经板块强势增长,同比增长71%,其中唯他停(盐酸舍曲林片/分散片)销售1.24亿元,吉易克(左乙拉西坦片)销售3550万元;2)原料药业务贡献收入8.48亿元(YOY+31.10%),其中左氧氟沙星、环丙沙星、恩诺沙星等传统喹诺酮类原料药贡献收入5.44亿元(YOY+19%);辛伐他汀、瑞舒伐他汀、匹伐他汀、盐酸舍曲林、左乙拉西坦等特色原料药贡献收入3.04亿元(YOY+60%)。3)器械业务实现销售收入3.94亿元,其中ODM业务(定制)销售3.15亿元(YOY+7%)。 低开转高开导致2018Q4毛利率和净利率反向变动较大,三费整体可控。2018Q4毛利率和净利率分别为70.97%和4.44%,较2018Q4分别提升8.14pct和下滑11.44pct,主要受两票制低开转高开影响,而2019Q1毛利率和净利率均已分别回至59.23%和14.72%的正常水平。2018年销售费用为11.01亿元(YOY+61.93%),管理费用为1.77亿元(YOY+6.46%),财务费用为93.67万元(YOY-66.31%),2018年三费合计占营收比重为43.44%,较去年提升5.18pct,而2019Q1回落至39.06%,三费整体来看较为可控。 【投资建议】 继去年6月和8月重酒石酸卡巴拉汀胶囊和盐酸普拉克索片顺利获批上市后,公司精神神经类产品管线进一步丰富,叠加瑞舒伐他汀在4+7集采中顺利中标有望实现快速放量,上调公司2019/2020年盈利预测。预计公司19/20/21年营业收入分别为38.16/47.37/54.63亿元(19/20年原预测为29.83/34.20亿元),归母净利润分别为5.00/6.33/7.76亿元(19/20年原预测为4.49/5.60亿元),EPS分别为0.69/0.87/1.07元,对应PE为17/13/11倍,维持“增持”评级。 【风险提示】 刚获批产品放量不及预期; 中标品种以价换量进度不及预期; 在研产品研发进度不及预期。

普利制药发布2019年一季报,公司实现营业收入1.57亿元(YOY+67.06%);实现归母净利润0.70亿元(YOY+125.11%),略超2019Q1业绩预告中归母净利润区间(6220.56-6998.13万)上限,业绩表现靓丽。 国内外市场协同发力,Q1业绩保持高增长。公司一季度继续同步加大国际、国内市场销售,不断巩固和提升公司在细分领域的优势地位,尤其进一步加强国内外注射剂药品销售。Q1业绩增量来源于国内、国外两个市场,1)国内市场:一方面有以地氯雷他定片/分散片为代表的原有口服制剂品种销售保持较快增长,而且地氯雷他定干混悬剂国内为数不多的可用于6个月及以上儿童的抗组胺药,另一方面有制剂出口转报国内品种阿奇霉素注射剂于去年5月首家通过注射剂一致性评价后快速放量;2)国外市场:通过与欧美等国家和地区的多家经销商签订区域独家销售合同打开制剂出口的道路,以注射用阿奇霉素、左乙拉西坦注射液、注射用更昔洛韦钠、依替巴肽注射液、注射用伏立康唑等产品为代表的海外注射剂有望保持高增长态势。 毛利率&净利率上行,费用占比下降。2019年Q1毛利率85.40%,同比增长2.96pct,净利率44.61%,同比增长11.51pct,国内外产品盈利能力提升。从三费情况来看,销售费用0.31亿元(YOY+38.67%),财务费用95.66万元(YOY+417.68%),管理费用(加回研发费用)0.28亿元(YOY+37.43%),其中研发费用0.23亿元(YOY+39.79%),三费合计占比38.51%,较去年同期费用占比下降7.54pct,收入大幅增长导致费用占比减少。 注射剂接连获国际认可,出口放量可期。截至目前注射用阿奇霉素已经陆续获得美国、奥地利、荷兰、德国、加拿大的上市许可且已向美国顺利供货,此外左乙拉西坦注射液、注射用更昔洛韦钠、依替巴肽注射液、注射用伏立康唑等产品陆续向国外供货,随着公司注射剂接连获国际认可,其海外销售范围进一步扩大,注射剂出口放量可期。 【投资建议】 我们预计公司19/20/21年营业收入为11.79/17.30/23.65亿元,归母净利润为3.44/5.30/7.57亿元,每股收益为1.88/2.89/4.13元,对应市盈率为39/25/18倍,维持“增持”评级。

公司保持稳定较好增长。2018年,公司实现收入15.46亿元,同比+31.05%;归母净利润为3.32亿元,同比+53.34%。报告期内,公司医疗服务营业面积达到11.2万平米,开设牙椅1472台,口腔医疗门诊量184.22万人次。2018年,公司口腔正畸医疗服务3.11亿元,比去年增长36.43%;种植医疗服务2.32亿元,比去年增长39.70%,儿科医疗服务2.25亿元,比去年增长36.99%。 区域分院增长势头强劲。2018年,浙江区域口腔医疗门诊161万人次,其中区域总院64万人次,较去年增长8.47%,区域分院97万人次,较去年增长19.75%;区域分院门诊人次增长率高于区域总院门诊人次增长率,并呈现持续增长趋势。2018年,浙江区域口腔医疗服务收入13.32亿元,其中区域总院为5.66亿元,同比增长17.88%,占区域集团总收入的42.50%,占比呈下降趋势;分院医院为7.66亿元,同比增长35.77%,占区域集团总收入57.50%,较2017年提高3.49%,区域分院收入贡献比例稳步提高。 “蒲公英计划”将全面构筑公司的区域竞争优势。依托杭口行业六十余载的品牌和技术积累,以及通策口腔医生集团的医生资源优势,“蒲公英计划”有序推进。首批绍兴柯桥、湖州德清、丽水莲都、杭州临平、金华婺城等10家新分院实现签约。 坚持平台化战略,规模效应降低成本。2018年供应链在公司体系内进行新模式试点。公司管理耗材目录,医院集团二次议价,使耗材整体采购成本下降5%左右。 盈利能力与收益质量向好。报告期内,公司医疗服务毛利率为43.83%,相比去年提高了2.44个百分点。公司整体毛利率为43.29%,比上年提升了1.93个百分点;公司整体净利率为23.23%,比上年提升了3.01个百分点;公司期间费用率为14.56%,相比去年降低了3.14个百分点;ROE平均为28.78%,比去年提升了4.85个百分点。 【投资建议】 公司2018年收入略低于我们的预期,净利润符合我们的预期。根据公司下属各口腔医院及新建口腔医院2018年的实际增长情况,以及诊疗人次与客单价的增长情况,我们对杭口总院及相关分院的增速进行了调整,下调19/20/21年营业收入至21.17/28.51/39.3亿元(前报告19/20年分别为22.05/29.54亿元),EPS分别为1.45/1.96/2.7元(前报告19/20年分别为1.44/1.97亿元),对应PE分别为49/36/26倍。维持“买入”评级。 【风险提示】 口腔行业增长不达预期; 新建分院增长滞后。

公司发布2018年年报,实现营业收入26.32亿元,yoy7.14%;归母净利润4.44亿,yoy15.37%;扣非归母净利润为4.29亿,yoy14.01%。Q4单季实现营收7.82亿,yoy 18.61%;归母净利润1.38亿,yoy66.34%。全年毛/净利率分别为40.60%/17.16%,同比+0.98/1.47pct。 期间费用率19.7%,同比下降0.78pct。其中财务费用率下降2.31pct至-1.54%。同时公司发布一季度业绩预告,预计19年Q1实现归母净利润8977 万元-1.09 亿元,同比增长40%-70%。汇兑收益叠加沸石、OLED材料放量,带动业绩持续增长。全年受益人民币贬值带来的汇兑收益,财务费用下降5938万元增厚业绩。环保材料方面,沸石二期项目中的1000吨V-1沸石已于2017年7月底投产,目前沸石产能达到3350吨/年,销量较17年提升近1000吨。显示材料方面,公司较早布局OLED材料,目前进入快速增长期。液晶材料长期与默克、Chisso、DIC三大混晶巨头深度合作,业绩较为稳定。 沸石仍在放量期,国六标准执行拓展行业空间。沸石二期2500吨产能预计将于2019年底释放。同时公司拟发行可转债建设7000吨/年沸石项目,预计将于2021年陆续投产,产能瓶颈逐步克服。需求方面,柴油车国六标准执行后,预计带动国内沸石分子筛需求翻倍增长。另外随着煤制烯烃及炼化项目大量投产,也将部分带动沸石分子筛需求增长。公司常年与全球尾气处理催化剂龙头庄信万丰绑定合作,沸石分子筛盈利稳定产销顺畅。 OLED材料需求增长迅速,引入战投有望加速发展。年初三星、华为等手机巨头陆续发布可折叠手机,19年预计带动OLED屏在小尺寸显示领域需求量放量提升。据我们统计,仅国内面板厂商就有8条在建中OLED产线,19年起将陆续进入投产高峰期,OLED材料市场发展潜力巨大。公司自OLED材料发展初期即开始布局,研发投入较高,18年研发费用占比约7%,现已有自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行放量验证,市占率有望持续提升。18年上半年OLED中间体子公司九目化学引入三家战略投资机构,预计OLED业务有望加速发展,成为公司新的利润增长点。 【投资建议】 预计公司19/20/21年营业收入分别为32.36/39.67/46.00亿元,归母净利润分别为5.30/6.48/7.99亿元,EPS分别为0.58/0.71/0.88元,对应PE为22/18/14倍,给予“增持”评级。

【投资要点】 3月26日,公司发布2018年度报告以及2019年一季度业绩预告。 2018年,公司实现营业收入4.39亿元,同比增长32.89%;归母净利润为1.27亿元,同比增长34.73%;扣非归母净利润为1.08亿元,同比增长35.01%。 2018年,公司毛利率为91.03%,同比下降1.33pct;净利率为28.87%,同比上升0.39pct;公司销售费用为1.72亿元,同比增长32.47%,销售费用率为39.15%,同比下降0.13pct;管理费用为0.26亿元,同比减少0.50%,管理费用率为5.87%,同比下降1.97pct;研发费用为0.78亿元,同比增长54.10%,研发费用率为17.84%,同比上升2.46pct;财务费用为-518万元。 2019年一季度,公司归母净利润预计为3000至3500万元,同比增长20.11%至40.13%。 2018年是公司研发新品获批的丰收年份,伴随诊断技术多方布局。2018年公司有3大重磅产品先后获批上市,分别是人类EGFR突变基因检测试剂盒(多重荧光PCR法),5种突变基因检测试剂盒(荧光PCR法),以及涵盖两个癌种的10个基因的NGS伴随诊断产品。公司已获批伴随诊断产品技术范围覆盖ADx-ARMS、Super-ARMS、二代测序(NGS)、数字PCR(ddPCR)、荧光原位杂交(FISH)、一代测序、免疫组化(IHC)等7大检测技术平台。同时,公司紧跟肿瘤治疗热点研发领域,布局肿瘤免疫治疗药物相关标志物(如PDL1、MSI、TMB等)伴随诊断产品。 渠道拓展促进公司主营业务持续稳定增长。公司积极市场开发力度,ROS1产品2017年在日本获批,2018年在中国台湾和韩国获批,公司2018年海外业务实现营收0.46亿元,同比增长47.24%。国内方面,根据公司公告,公司产品从2017年覆盖300多家医疗机构上升至2018年400多家医疗机构,渠道的拓展也将进一步推动公司主营业务增长。 【投资建议】 基于以上判断,同时考虑公司限制性股票激励计划产生的摊销费用,下调公司2019年盈利预测,预计公司19/20/21年营业收入为5.84/7.70/9.63亿元,归母净利润为1.37/1.78/2.32亿元,每股收益为0.95/1.24/1.61元,对应市盈率为57.33/44.17/33.81倍。维持“买入”评级,目标价61.50元。 【风险提示】 政策风险; 推广进度不达预期风险; 市场竞争风险; 技术替代风险。

公司发布2018年年报,实现营业收入14.88亿元,yoy30.23%;归母净利润1.93亿,yoy47.95%;扣非归母净利润为1.86亿,yoy48.53%。Q4单季实现营收3.58亿,yoy31.82%;归母净利润0.45亿,yoy21.18%,与业绩快报基本一致。期间费用率15.5%,同比下降0.74pct(包括研发费用),主要系销售费用率下降1pct。毛/净利率分别为31.12%/13.18%,同比提升0.03/1.95pct。同时发布一季度业绩预告,预计实现归母净利润4500-4800万元,yoy26.80-35.26%。 新建产能稳步投产,推动业绩高增长。报告期内IPO募投项目“年产6000吨紫外线吸收剂项目(二期)”中的“715装置”建成进入试生产;利安隆中卫725装置5000吨/年抗氧化剂已于9月份建成投产;724装置和726装置相继进入建设收尾阶段,常山科润建设的“7000吨/年高分子材料抗老化助剂项目一期”正在进行试生产前准备。我们测算19年抗氧化剂产能预计增加10000吨/年至25500吨/年,光稳定剂产能预计增加5500吨/年至10000吨/年。公司目前仍有利安隆珠海“年产12.5万吨高分子材料抗老化助剂项目”在建;同时计划投资8.1亿元,在中卫建设年产6.8万吨高分子材料功能助剂及配套原料项目,预计将在2020年后逐步投产,长期增长仍有保障。 抗老化剂市场空间较大,产能消化顺利,产品价格、盈利稳定。抗老化剂全球市场规模约百亿美元,并随着高分子材料市场增长每年仍有一定增长。公司相比竞争对手,产品系列齐全,品类仅次于巴斯夫;直销渠道为主,利润率较经销渠道更高;国际营销布局,性价比优势明显,大型跨国公司客户粘性较高。抗氧化剂毛利率较为稳定,近五年平均毛利率29.1%,光稳定剂价格、毛利率逐年提升,18年毛利率达到37.4%。 拟收购凯亚化工,全系列产品优势再度夯实。18年底公司发布公告拟发行股份收购凯亚化工100%股权,凯亚化工承诺19/20/21年扣非归母净利润不低于0.5/0.6/0.7亿元。公司光稳定剂产品以紫外线吸收剂(UVA)为主,凯亚化工主营产品为受组胺类光稳定剂(HALS),若收购完成后将获得约8000吨/年HALS产能,产品系列进一步补全。有助于提升产品系列完整程度和配套能力,提升竞争壁垒,同时也有助于推进U-PACK产品推广。 【投资建议】 预计公司19/20/21年营业收入分别为20.76/26.44/30.78亿元,归母净利润分别为2.60/3.74/4.36亿元,EPS分别为1.44/2.08/2.42元,对应PE为23/16/14倍,给予“增持”评级。 【风险提示】 项目投产进度不及预期; 产品价格大幅下滑; 原材料价格大幅波动。

【投资要点】 科伦药业发布2018年年报,公司实现营业收入163.52亿元,同比增长43%;实现归母净利润12.13亿元,同比增长62.04%。EPS为0.85元/股。 新获批产品放量助力收入端保持较快增长。公司业绩增长主要来自于两个方面:1)大输液产品结构优化持续推进。随着高毛利软塑产品销量占比提升,公司输液产品结构持续优化,并加强销售终端推广力度,2018年输液板块实现收入98.80亿元(YOY+30.37%),毛利率71.18%,同比提升7.48pct;2)非输液板块实现收入62.42亿元(YOY+66.37%),毛利率42.68%,同比提升15.07pct,主要系川宁项目产能释放和非输液制剂产品放量。非输液制剂产品实现收入28.57亿元(YOY+51.14%),其中塑料水针、康复新液销售收入分别同比增长70.70%、46.68%。此外,2017年先后获批、2018年做招标准入的科瑞舒、多特、多蒙捷等7个重点品种放量情况良好,其中科瑞舒、多蒙捷、百洛特分别贡献销售收入1.35亿元、1.39亿元、2.08亿元,新药销售合计贡献销售收入6.97亿元。 专科制剂渠道建设加码,销售费用大幅上涨。2018年全年销售费用为59.87亿元(YOY+94.78%),从2018Q1、2018Q2、2018Q3、2018Q4销售费用率分别为33.83%、32.27%、39.90%、39.82%来看,下半年销售费用率较上半年上升6.8pct,主要系公司加大对专科制剂销售团队及销售渠道的建设。此外,管理费用8.30亿元(YOY+12.54%),财务费用6.32亿元(YOY+14.10%),整体来看三费指标较为稳定。 研发投入持续增长,多项成果逐步兑现形成投入产出良性循环。2018年公司研发投入11.14亿元(YOY+31.74%),其中费用化8.85亿元(YOY+24.46%)。公司不断加大研发投入支持公司多个仿制药和创新药项目的研发,其中仿制药2018年实现获批生产品种12个、申报生产品种14个、一致性评价获批品种6个、一致性评价申报生产13个,预计今年获批的达泊西汀、舒更葡糖钠、伐地那非等有望首仿,同时注射剂一致性评价也在大量立项并迅速推进中。创新药方面进入临床的有8个品种,西妥昔单抗在临床Ⅲ期,PD-L1临床Ⅱ期,6个临床Ⅰ期里面有1个VEGFR,1个ADC中美双报,预计今年还会有4个品种进入临床Ⅰ期。 【投资建议】 参考年报披露的销售费用情况,小幅上调销售费用,预计2019/2020/2021年营业收入分别为195.80/224.23/248.95亿元,归母净利润为15.97/19.37/22.25亿元(2019/2010年原预测为16.29/20.65亿元),每股收益为1.11/1.35/1.55元,对应市盈率分别为23/19/16倍,维持“买入”评级,目标价28.52元。 【风险提示】 大输液行业竞争风险; 产品放量不及预期风险; 环保风险。

公司主动以美国医院集团HCA、纽约长老会医院美国乃至世界优秀医疗服务企业为榜样,在介入改制改革、总分院协同、医教研融合、医生集团(骨干合伙人)平台、团队接诊服务、学院制培养等方面积极探索耕耘,使公司实现了高水平持续发展,并探索了一条富有特色的基于客户信任的发展之路。 预计2020年我国口腔市场将达到1250亿元,2016-2020E年CAGR约12.5%。随着口腔保健意识的增强、国民可支配收入的提升,正畸、种植牙等高附加值业务未来3年或将带动整体牙科市场20%-30%的增长势头。需求端:人口老龄化、儿童口腔健康需求大;供给端:口腔医疗资源不足,正加快投入。政策方面,国家十分重视社会办医,并加快推进医生的多点执业,还专门制订了《健康口腔行动方案(2019-2025年)》。 公司“总院+分院”模式具有可复制性,目前形成3家总院、近30家专科医院及医疗网点的规模。口腔医院由培育期进入业绩增长期,诊疗人次的较好增长及客单价的稳步提升推动业绩的增长,庆春、萧山、城北、骋东、绍兴越城、宁波北仑等新建分院有望贡献利润;渠道下沉有序推进,规划目标为3-5年在浙江省内建设100家分院,首批10家分院有望贡献收入;精细化管理费用可控,有望提升净利润率。另外辅助生殖板块蓄势待发,眼科领域战略布局中,将培育新的增长点。未来公司业绩增长值得期待。 考虑到口腔行业处于快速增长期,且公司下属各口腔医院及新建口腔医院增长好于预期,我们预计18/19/20年归母净利润分别为3.3/4.6/6.3亿元,EPS分别为1.03/1.44/1.97元,对应PE分别为60/43/31倍。 我们采取11.37%的WACC和3%的永续增长率进行DCF估值,DCF估值结果为69.96元。基于公司历史PE,在相对估值法中,我们按照43倍PE,2019年目标价61.92元。在市场景气度渐高的环境下,我们建议可以参考DCF估值结果。六个月目标价69.96元,给予“买入”评级。

信立泰发布2018年年报,公司实现营业收入46.52亿元,同比增长11.99%;实现归母净利润14.58亿元,同比增长0.44%;实现扣非归母净利润14.05亿元,同比增长0.66%。EPS为1.39元。 业绩符合市场预期,核心产品销售助力收入端保持较快增长。2018年公司原料药收入7.45亿元(YOY+1.55%),制剂收入38.80亿元(YOY+13.58%),两个板块毛利率均下滑2pct左右。制剂板块保持较快增长主要系信立坦、泰嘉、泰加宁三大产品。其中信立坦在2017年进入医保乙类后进院数量快速增长、销售持续放量;泰加宁先后进入5个省市的地方医保目录、销量保持增长;泰嘉75mg和25mg相继于2017年12月和2018年4月首家通过一致性评价后保持稳定增长,预计全年贡献收入超30亿。今年业绩增长看点除了有信立坦、泰加宁的继续放量外,还有泰仪?(替格瑞洛)90mg和60mg已相继于2018年8月和12月首仿获批上市,正在全面推进医院准入工作,将与泰嘉、泰加宁协同强化公司在抗凝领域竞争优势。此外泰嘉顺利中标“4+7城市药品集中采购”,以价换量有望提升市场份额。 Q4销售费用率较Q3显著回落,三费指标稳定。Q4销售费用为3.12亿元(YOY+0.50%),从2018Q1、2018Q2、2018Q3、2018Q4销售费用率分别为29.56%、25.75%、25.59%、35.57%、27.95%来看,Q4销售费用率较Q3显著回落,2018年全年销售费用为13.46亿元(YOY+16.43%),管理费用2.30亿元(YOY+27.38%),财务费用同比增长80%主要系利息收入减少所致,整体来看三费指标较为稳定。 研发投入持续增长,产品梯队日益丰富。2018年公司研发投入8.04亿元(YOY+83.09%),占营收比重达17%,其中费用化4.07亿元(YOY+24.46%)。公司不断加大研发投入丰富研发管线,抗心衰创新药S086、生物药“重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液”、辅助生殖类首仿药“重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液”陆续启动I期临床;注射用重组人甲状旁腺素(1-34)正开展I期临床;降血糖药物苯甲酸复格列汀正开展II、III期临床研究;骨质疏松治疗药物“注射用特立帕肽”(重组人甲状旁腺素1-34(rhPTH1-34)冻干粉针)已完成临床核查并提交CDE审评。此外,还有左乙拉西坦缓释片首仿上市并视同通过一致性评价、地氯雷他定片首家通过一致性评价以及盐酸乐卡地平片已于昨日纳入优先审评。 苏州桓晨并表,器械板块开始贡献收入。器械板块有科奕顿的左心耳封堵器、腔静脉过滤器和雅伦生物的脑动脉药物洗脱支架、下肢动脉药物洗脱支架等在研产品以及苏州桓晨的AlphaStent药物洗脱冠脉支架系统正在进院放量阶段,自2018年7月31日起苏州桓晨并表,2018年贡献收入0.21亿元。随着公司通过引进海内外项目扩张器械版图的步伐不减,借助公司多年在心血管领域的学术平台优势以及品牌积累,公司在心血管领域打造药械一体化并逐步做大值得期待。 【投资建议】 由于泰嘉贡献收入对公司营收影响较大,而自2019年3月底起开始执行“4+7带量采购”中标价,短期内泰嘉价格和毛利率都将有一定下行,因此下调公司盈利预测和估值评级,预计公司19/20/21年营业收入分别为人民币48.84/53.24/57.50亿元(19/20原预测为53.75/59.67亿元),归母净利润分别为人民币13.21/13.94/14.81亿元(19/20原预测为18.59/21.75亿元,EPS分别为人民币1.26/1.33/1.42元。对应的市盈率分别为20/19/18倍。公司围绕心血管领域同步推进药械双线布局,产品梯队日益丰富,但短期业绩承压,下调评级至增持。 【风险提示】 泰加宁、信立坦放量低于预期; 泰仪医院准入情况低于预期; 泰嘉以价换量情况低于预期。

公司起步于我国重要的医药消费市场--广东省,凭借对广东、广西等华南地区医药市场和消费习惯的深刻认识,历经十几年的深耕细作,公司在华南地区建立了密集合理的业务布局、树立了较高的品牌知名度和较强的市场竞争力。目前,公司门店已全面覆盖广东地级市,并深入渗透到乡镇市场。近年,公司也在推进“深耕华南、布局全国市场”战略,并拓展医药电商(含O2O、B2C)、DTP药房、中医馆等渠道。 公司继续通过快速扩展市场来强化连锁药房规模。截止2018年底,公司共计有3880间药店(上半年为3404间),新增967间,关店72间。从单季度来看,2018Q1-4自建门店130/202/219/226家,保持了较快的开店速度。预计全年并购门店约190家,近年有所提速。公司主营业务稳步增长,业绩呈良好的上升趋势。 公司是广东零售药店龙头,全国药店分级分类试点推行,在行业政策监管趋严的趋势下,凭借多年的精细化管理经验,推动业绩平稳增长。现金储备良好(2018Q3末有15亿货币资金),加上公司10亿可转债已获得批文,将保障未来的门店扩张和发展。公司净利率略有下滑,主要原因是公司门店扩张加速,费用支出占比提高,预计国家减税政策下、门店发展成熟后将提升盈利能力。 公司有计划地扩展连锁药房,精细化管理不断巩固药房龙头地位,加上在手资金充裕,我们看好公司未来的发展。由于公司开店速度好于预期,收入呈稳定增长态势,我们调高19/20年归母净利润分别为7.17/8.84亿元(2019前值为7.09亿元),EPS分别为1.33/1.79/2.21元,对应PE分别为55/46/38倍。维持“增持”评级。 【风险提示】 开店扩张效果不达预期; 费用控制不达预期;

公司是一家全球行业领先的CDMO(医药合同定制研发生产)解决方案提供商,致力于全球制药工艺的技术创新和商业化应用,通过高质量高标准的服务,为客户提供最佳的药品生产方案。公司坚持“以客户为中心”的业务导向,巩固自身“值得信任的CDMO合作伙伴”的行业地位。 CDMO企业主要为制药企业临床试验阶段以及药品上市后商业化阶段的大批量中间体和原料药供货,与传统CMO的区别在于D体现在工艺开发和优化,注重技术在服务中的运用。CDMO能够帮助药企改进生产工艺、提高合成效率并最终降低制造成本,推动资本密集型的CMO行业向技术与资本复合密集型的CDMO行业全面升级。2017年全球CMO/CDMO行业市场规模在583.1亿美元左右,预计2022年全球CMO/CDMO市场规模将超过1020.6亿美元,2017-2022年CAGR约为11.8%。CMO/CDMO行业的门槛较高,故我国进入该细分领域时间较晚。同上述预测,2017年我国CMO/CDMO行业市场规模在47.5亿美元左右,预计2022年我国CMO/CDMO市场规模将增加至116.4亿美元左右,2017-2022年CAGR约为19.6%。 通过与全球制药客户的深度战略合作,为客户提供有竞争力的解决方案,使公司形成强大的行业壁垒,项目管线不断扩充,订单获取能力持续提升。部分代表性重磅新药进入增长期,临床阶段、商业化阶段的项目储备结构进一步优化,为公司业绩的稳健发展贡献增长点。据悉,有多个重磅药品有望在2019年获批,一般药企会提前半年左右备货。 公司核心技术优势助推订单获取能力稳步提升。2018年公司继续保持高研发投入,为CDMO核心业务发展持续赋能。凭借全球领先的连续性反应技术、生物酶催化技术等核心技术的持续创新和应用,以及国际标准的质量管理体系,公司在海外及国内市场获得订单的能力进一步提升。如公司新应用的连续性生产车间,采用流体化学技术,24小时不间断反应,效率相较于之前的反应釜方法提高30-50%;2018年10月23日,控股子公司凯莱英生命科学升级改造的两条多肽、两条多糖及一条寡核苷酸化学大分子生产线,并已经正式启用,实验设计技术相较传统方法可提高30%的研发效率。 升级并完善多维度的战略发展方向,持续推进业务多元布局,提升“CMC+CRO”一站式综合服务能力。继续夯实成熟小分子业务的同时,公司进一步拓展多肽、多糖及寡核苷酸等化学大分子业务,布局生物大分子业务。在巩固海外市场的同时,国内客户持续拓展,服务国内创新药数量显著增加,成为从创新药IND到NDA的一站式服务首选供应商。2018H1已成功验证生产完成2个NDA项目,7个项目正在进行中。2018年相继与上海公卫、上海交大、上海新金山的投资合作,以及收购新建子公司拓展大分子服务能力,有望成为公司业绩新的增长点。 为应对快速增长的外包需要,公司持续加大产能投入。2018年天津新研发大楼完成外部建设、敦化1厂区新产能与上海实验室落地,并完成了天津2厂区的改造工作,目前敦化2厂区也已进入设备调试阶段,为公司的后续增长打下坚实基础。从对公司业绩影响较大的规模化cGMP产能来看,公司2017年用于API和cGMP中间体生产的规模化产能大约在1500立方左右,新建产能约500立方,吉林新增cGMP产能217立方,产能预备充足。 随着临床项目的增多和推进,预计未来几年临床阶段将保持20%-25%,商业化阶段30%以上,技术服务20%以上的速度增长。我们预计18/19/20年归母净利润分别为4.28/5.5/7.01亿元,EPS分别为1.86/2.38/3.04元,对应PE分别为43/34/26倍。首次评级,给予“增持”评级。 【风险提示】 汇率风险; 业绩增长不达预期; 产能释放不达预期;

【评论】 业绩增速符合预期,投产顺利助力业绩高增长。公司发布业绩预告,预计2018年度实现归母净利润为1.58亿元到1.82亿元,同比增长40%-60%,基本符合我们的预测。公司对苏州维艾普债权计提了部分减值损失,同时由于子公司深圳中纺18年业绩对赌未能完成,对长期股权投资计提了部分资产减值损失。若剔除这两部分资产减值损失对主营业务利润的摊薄影响,我们测算18年业绩同比增速约为55%-75%。业绩保持快速增长主要受益于部分募投项目投产,产能大幅提升。18年微玻纤棉实际产出约5万吨,较17年同比提升约1万吨,同时新建2.5万吨玻纤棉项目已基本完成。滤纸实际产出6000-7000吨,同比提升1000余吨。5000吨/年干法芯材项目已投产,干/湿法芯材、保温棉毡产量也大幅提升。产能稳步投放推动了报告期营收和业绩高速增长。 需求高速增长窗口期,成长空间大。干净空气领域:未来三年仍是电子厂新建厂项目集中建设期,我们测算未来三年在建及规划电子厂新建厂项目将带动洁净室工程投资约2360亿元,带动过滤材料市场需求约120亿元,较现有市场规模数倍增长。同时受益于材料国产化替代加速,有望通过提高在悠远净化设备中的滤纸自供比例,实现在电子厂新建厂项目上的快速拓展。高效节能领域:VIP板较传统的聚氨酯材料,相同保温层厚度可节能10%-30%。随着VIP板与聚氨酯材料成本差异不断缩小(目前每台冰箱VIP板成本约高出20-30元),VIP板的应用渗透率提升预计会加速(当前渗透率仅约3%)。 成本、技术、全产业链优势明显,行业龙头地位难以撼动。公司微玻纤棉生产基地位于四川宣汉,毗邻普光气田,气源供应充足,气价较华东地区便宜近50%。技术优势突出,投产了国内第一条干法芯材生产线,成本较湿法芯材降低约40%。通过收购苏州悠远,参股松下新材料向下游拓展,以下游产品销售带动原材料销售增长,逐步实现由材料供应商向行业引领者的角色转变。 基于以上分析,我们小幅调增了18年业绩,预计18/19/20年营业收入分别为11.05/14.15/17.49亿元,同比增长72.67%/28.09%/23.63%。归母净利分别为1.66/2.15/2.75亿元,同比增长45.91%/30.02%/27.74%,EPS 分别为0.31/0.40/0.51元,对应PE为23.00/17.69/13.85倍,维持“买入”评级。 【风险提示】 维艾普股权收购诉讼发酵升级;市场拓展不及预期; 产能投放不及预期;天然气价格大幅波动。

通策医疗是目前国内第一家以口腔、辅助生殖医疗等服务为主营业务的主板上市公司,其中口腔医疗服务主要包括种植、正畸、修复等,辅助生殖服务主要包括不孕不育诊疗、辅助生殖(IVF)等。自2006年转型至医疗服务领域,公司已拥有不同规模的专科医院及医疗网点共近30家。 坚持“区域总院+分院”模式,医院集团化可复制。模式中,区域总院平台提供医生医疗服务技能、学术地位支持,并在区域内形成品牌影响力,分院作为总院的“护城河”将品牌影响力快速推开,实现医疗资源优化及患者就诊便捷。 公司推出“蒲公英计划”:规划目标为3-5年在浙江省内建设100家分院,实施区域为浙江省内的县(市、区)及重点乡镇。“蒲公英计划”是由上市公司与杭州口腔医院集团联合发起,旨在将优秀口腔医疗机构和医生“双下沉”,并携手全省各地有威望的优秀口腔医生,助力推进“健康浙江”发展,提升当地口腔医疗水平和群众就医满意度的重要计划。截至2018年12月26日,公司已经完成10家新建口腔医院签约的签约。未来“蒲公英计划”中每家新建口腔医院的牙椅数在30-80张,单家医院投资额在1000-2000万之间。杭口品牌在浙江省的认可度、知名度越来越高,公司坚持走“总院+分院”的模式。这能够帮助分院在1-2年内实现盈亏平衡,以保障医疗机构的可持续发展和医生合伙团队的利益。 通策医疗口腔医院集团的初步成效已经显现,口腔医院将由培育期进入增长期。公司2018年半年度报告显示,浙江区域口腔医疗服务收入5.93亿元,门诊74.74万人次。从主要业务来看,口腔正畸医疗服务营收1.22亿元,同比增长50.5%;种植医疗服务1.09亿元,同比增长29.1%,儿科医疗服务9650.01万元,同比增长35.2%。截至2018年底,通策医疗杭口系在浙江省内拥有17家营业分院,另外2家已获批筹建,19家营业分院营业面积合计达10万余平方米、牙椅1200余台(单床产出百余万元)。根据工商信息,公司于2013年底设立了诸暨嬴湖共享投资合伙企业以及诸暨嬴湖创造投资合伙企业,参与人是公司相关管理人员,参股了宁波北仑、绍兴越城、杭州萧山、湖州、沧州等9家口腔分院。这些口腔分院大部分在两年左右实现盈亏平衡,较好地贡献了公司整体业绩的快速增长。 2017年,公司浙江区域口腔医疗门诊140万人次,其中区域总院59万人次,同比增长15.7%;区域分院81万人次,同比增长30.7%。2017年生殖中心初诊总量为48552人次,同比增长40.1%,完成周期数893例,同比增长135.6%。总体治疗成功率(D35临床妊娠率)为57.8%,同比增长4.1%。公司重点布局辅助生殖领域,积极打造公司未来新的盈利增长点。 门诊量的增长主要原因是:1)分院成长带动门诊量增加;2)首诊接诊模式提升有效接诊率;3)医院开展高附加值、新型诊疗项目,对老客户深度开发,预计保持17-18%初诊量增长。 我国口腔行业需求空间大 人口老龄化、儿童口腔健康需求大。根据2017年全国第4次口腔健康流行病学调查,我国12岁儿童恒牙龋患率为34.5%,比十年前上升7.8%;5岁儿童乳牙龋患率为70.9%,比十年前上升5.8%,儿童患龋情况呈现上升趋势。中年人群牙周健康呈恶化趋势,35-44岁年龄组牙龈出血检出率为87.4%,较十年前上升了10.1%。另外根据香港贸发局的研究,我国内地中老年人的牙齿缺失率非常普遍,而重视程度远远不够。一般来说,我们的牙齿是32颗,35-44岁这个年龄段的人群平均留牙数是29.4颗,但其修复率只有12%;65-74岁的人群平均留牙数大大下降至20.94颗,其修复率为43%。而美国这个数据分别为73%和82%。 随着我国居民可支配收入的提高,将带来口腔市场的消费升级,口腔行业需求空间大。2016年,我国医疗机构总诊疗人次达到79.3亿人次,医院入口32.7亿人次。其中,口腔科患者达到1.32亿人次,占比约1.66%。公开数据显示,我国每年的口腔诊疗人次约为3亿人次,人均客单价按照300-400元计,口腔服务市场规模为900-1200亿元。 2016年,我国口腔专科医院接待患者3212.8万人,同比增长10%,近年年均增长在10%左右。从公立医院的口腔科收入来看,治疗费用占比70%、卫生材料占比12%、手术占比9%,均为主要收入项。从目前民营口腔机构的项目来看,种植牙、正畸等高附加值业务已成为民营口腔医疗发展的重要支柱。 截至2017年底,公司拥有各类连锁口腔医院达到23家,牙床数量达到1411张,医护人员达到1944人,其中医学博士16人,医学硕士311人。2018H1,公司种植业务收入1.09亿元(+29.05%),正畸业务收入1.22亿元(+50.52%)。 目前,亚洲地区种植牙市场份额大约占全球的15%-20%,而中国大陆约占亚洲市场的3%,占全球市场不到1%的份额。当前欧美发达国家的种植牙渗透率高达90%,而我国的渗透率还不到10%。全球6大牙植体生产商(瑞典NobleBiocare、瑞士Straumann、美国DentsplyFriadent、美国Biomet3i、美国Zimmer、韩国Osstem)占据国内90%以上的市场,国内企业的份额不到10%。 随着口腔保健意识增强、国民可支配收入提升,正畸、种植牙等高附加值业务未来3年将带动整体牙科市场20-30%的增长势头。其中,种植牙预计将成为口腔市场发展的重要业务。2017年我国种植牙数量约为200万颗,2013-2017年CAGR达到36.62%。 考虑到口腔行业处于快速增长期,且公司下属各口腔医院及新建口腔医院增长好于预期,我们调高18/19/20年归母净利润至3.29/4.62/6.29亿元(前值为2.87/3.82/5.14亿元),EPS分别为1.02/1.44/1.96元,对应PE分别为47.31/33.62/24.72倍,维持“增持”评级。 【风险提示】 口腔行业增长不达预期; 新建医院业务增长不达预期;