业绩符合预期， 持续稳健增长 凯莱英 2020年全年营收 31.50亿元（ +28.04%），归母净利润 7.22亿 元（ +30.37%），扣非归母净利润 6.44亿元（ +31.79%）。 剔除汇兑波 动损益、股权激励摊销费用等影响，归母净利润同比增长 41.84%。 其 中四季度单季度营收 10.67亿元（ +48.69%），单季度归母净利润 2.16亿元（ +15.22%），单季度扣非归母净利润 1.87亿元（ +24.27%）。 业 绩符合预期， 持续稳健增长。 商业化收入及订单快速增长， 盈利能力提升 公司 2020年临床阶段 CDMO 实现收入 11.80亿元（ +17.8%），商业 化阶段 CDMO 实现收入 16.58亿元（ +35.6%），技术开发服务收入 3.10亿元（ +31.6%）。 订单可持续性强， 各业务板块订单数量及金额稳步提 升， 全年完成技术开发服务、临床阶段（ III 期临床）、商业化阶段订单 分别为 413、 241（ 42）、 32个。 受益于产能利用率提升、新技术应用 带来成本下降，毛利率提升 1.05pp 至 46.55%。 持续推进新业务布局，加快产能建设 积极拓展在制剂、生物大分子、化学大分子、 ADC、生物酶等领域研 发和生产能力建设， 也通过布局临床研究服务探索新的能力边界。 2020年公司新业务收入占比从 2017年的 2.6%提升到 2020的 6.92%。加 大产能建设，小分子与大分子产能同步发力， 凯莱英制药三期 API 厂 房、吉林凯莱英新厂房等均有望 2021年完工。 加大连续性反应设备在 新旧车间中的应用， 有望进一步提升生产效率和降低成本。 风险提示： 行业景气度降低，订单持续性不及预期等 投资建议： 业绩稳健增长， 盈利能力提升。 维持“买入” 评级。 受益于新技术的应用和产能利用率提升，盈利能力显著改善。公司持 续加强产能建设和研发投入， CDMO 领域龙头地位稳固。 小幅上调盈 利预测， 预计 2021~2023年归母净利润达到 9.85/13.35/17.83亿（ 此 前 21~22年预测为 9.75/12.83亿）， 同比增长 36.4%/35.6%/33.5%， 对应当前股价 PE 为 71/52/39X， 维持“买入”评级。

2020年收入增长稳健，利润高速增长 2020年营收 106.49亿元（ +25.98%），归母净利润 8.03亿元 （ +131.20%）。商誉减值 4.46亿元，剔除商誉影响后净利润 12.5亿元， 同口径下增长 138%。 实验室扭亏加快， 特检比例提升，现金流充裕 诊断服务 50.82亿元（ +61.99%）；渠道产品 56.56亿（ +5.61%）， 自 产产品 3.76亿元（ +214.54%）。 38家实验室 2020年有 13家扭亏， 累计 34家盈利，预计余下 5家 2021年有望扭亏， 实验室利润率将持 续提升。 毛利率 38.22%（ +6.07pp），分业务来看，代理产品毛利率下 滑 1.53pp 至 25.06%，但随着自产产品比例提升，产品业务毛利将改 善。 诊断服务毛利率提升 8.88pp 至 48.95%， 受益于特检比例提升。 销售费用率 9.07%（ -0.07pp），管理费用率 7.19%（ -0.70pp），财务费 用率 1.84%（ -0.63pp）；研发费用率 3.00%（ +0.51pp）。期间费用率 合计 21.10%（ -0.77pp）。 现金流/净利润达到 1.93，资金充裕。 研产销检一体两翼， 研发持续投入，自产产品高速增长 特检收入超过 10亿元（ +200%），受益于精准医学中心，占 ICL 比例 约 35%（不含新冠）。新增 5家省外精准医学中心，累计 20家，已有 7家盈利。 子公司凯莱谱、迪谱、迪安生物等聚焦核酸质谱、液相质谱、 病理、分子诊断等方向，围绕肿瘤、慢病、感染、妇幼四大领域， 年内 新开发项目 116项，新增 2个三类、 4个二类、 16个一类证书，新增 3个 CE 认证，后续自产试剂将借助渠道快速放量。 风险提示： IVD 降价、新产品开发和推广不及预期，商誉减值风险等。 投资建议： 上调盈利预测， 维持“买入”评级 上调 21-22年、新增 23年盈利预测，预计 2021-2023年归母净利润为 12.18/12.86/14.72亿元（原 9.90/9.09亿元），三年 CAGR22%，当前 股价对应 PE17/16/14X。公司作为第三方独立医学实验室龙头企业， 实验室扭亏， 迎来利润释放期， 现金流改善明显。布局质谱和分子诊断 等领域，持续研发，自产产品借助渠道优势放量，特检依托精准医学中 心占比均迅速提升， 维持前期合理估值 51.1-58.4元，对应 2023年 PE22-25X，维持“买入”评级

业绩符合预期，疫情无碍主营业务高速增长 药明康德 2020年全年营收 165.35亿元（ +28.46%），归母净利润 29.60亿元（ +59.62%），扣非归母净利润 23.85亿元（ +24.60%），经调整 Non-IFRS 归母净利润达到 35.65亿元（ +48.10%）。 Q4单季度营收 47.21亿元（ +31.36%）， 单季度经调整净利润 10.89亿元（ +93.1%）。 业绩符合预期， 疫情下整体保持了高速增长趋势，受益于产能利用率 较高、收入结构调整等因素，经调整利润率显著提升。 中国区实验室与 CDMO 增长强劲，临床 CRO 在手订单充足 2020年公司中国区实验室业务收入 85.46亿（ +32.0%）， CDMO 收入 52.82亿（ +40.8%）， 疫情影响下海外订单持续增加，国内需求景气度 仍然较高，漏斗效应下早期项目持续向后期和商业化阶段滚动。美国 区实验室收入 15.17亿元（ -3.0%），主要受疫情影响导致部分项目延 期；临床及其他 CRO 收入 11.69亿元（ +10.0%）， 收入及毛利率均受 到疫情部分影响， 但在手订单保持高速增长， 2021年有望持续恢复。 一体化平台协同性增强，新业务布局逐步进入收获期 公司一体化平台协同性持续体现， 新增客户数量超过 1300家， 使用多 部门业务的客户贡献收入 143.52%（ +27.6%），占总收入的 86.8%。 新业务布局逐步进入收获期： 一体化药物发现平台（ HitS）已赋能超过 500家全球客户； CDMO 完成第一个从原料药、片剂、 包装的一体化 商业化项目； 寡核苷酸公斤级生产车间、 大规模多肽原料药生产车间 投入运营；美国区实验室推出腺相关病毒一体化悬浮培养平台、 CAR-T 细胞治疗一体化封闭式生产平台， 全年为 36个临床阶段细胞和基因治 疗项目提供服务。 风险提示： 疫情影响加剧；行业景气度降低； 投资收益大幅波动等 投资建议： 业绩稳健增长，平台协同性强， 维持“买入” 评级。 公司短期在手订单较为饱满， 2021年高增长确定性强；长期有望持续 受益于一体化平台协同效应，保持稳健增长态势。上调盈利预测， 预 计 2021~2023年归母净利润为 38.98/ 52.45/69.24亿元， 对应当前股 价 PE 为 90/67/51X，维持“买入” 评级。

疫苗快速放量，血制品业务企稳 华兰生物 2020年实现营收 50.23亿元（ +35.8%），归母净利润 16.13亿元（ +25.7%），经营性现金流净额 13.25亿元（ -2.8%）；单四季度 实现营收 19.50亿元（ +83.7%），归母净利润 6.49亿元（ +103.0%）。 四价流感疫苗放量推动业绩快速增长，血制品业务基本保持稳定。 四价流感疫苗推动疫苗公司业绩快速增长 疫苗公司 2020年实现营收 24.26亿元（ +131.3%），净利润约 9.25亿 元（ +146.4%）。 核心品种四价流感疫苗实现快速放量，全年共批签发 2062万支（ +147%），占全市场的比例达 61.4%。虽然四价流感疫苗 的竞争者不断增加， 但流感疫苗市场广阔， 渗透率有很大提升空间， 公司将继续主导市场。 疫苗业务将成为公司业绩增长的核心推动力。 疫苗公司拟分拆在创业板上市，有望提升研发管线、 产业化能力等综 合竞争力，为公司的成长提供持续的动力。 血制品板块基本维持稳定 血制品业务 2020年实现营收 25.91亿元（ -2.0%），基本持平；其中白 蛋白、静丙和其他血制品分别销售 9.57（ -2.2%）、 8.24（ -7.5%）、 8.10（ +4.6%）亿元。受到疫情影响， 2020年全行业的采浆有约 8%的下 滑，公司努力克服疫情影响，实现采浆 1000多吨，与上年持平，采浆 恢复良好。预计公司的血制品业务在未来将是一个稳定的现金流业务。 风险提示： 采浆不及预期、 销售不及预期、 流感疫苗价格下滑 投资建议： 维持“买入” 评级 公司是血制品和流感疫苗的双龙头，血制品业务保持稳健，疫苗业务 随着四价流感疫苗的放量迅速增长。 公司采浆恢复情况较好， 我们小 幅上调 22年盈利预测（前值为 22.67亿元），并新增 2023年的盈利预 测，预计 2021~2023年净利润为 19. 12、 23.08、 27.01亿元，同比增 长 18.5%、 20.7%、 17.0%，对应当前股价 PE 为 39/32/28x，维持“买 入”评级

主营业务稳健增长，非经常性损益贡献较高 泰格医药 2020年实现营收 31.92亿元（ +13.88%），归母净利润 17.50亿元（ +107.90%），扣非归母净利润 7.08亿元（ +26.89%）。 均接近 此前业绩预告中间值，业绩符合预期。 Q4单季度营收 8.92亿元 （ +15.47%），单季度归母净利润 4.32亿元（ +37.72%），单季度扣非 归母净利润 2.11亿元（ +75.51%）。全年非经常性损益影响为 10.42亿元， 主要由于处置长期股权投资、 公允价值变动等收益较高。 各项业务下半年持续恢复， 在手订单增速较高 临床试验技术服务实现收入 15.19亿元（ +12.81%）， 毛利率 50.1% （ +6.3pp）， 主要受北京雅信诚和上海谋思并表、过手费下降、高毛利 业务占比提高等影响； 临床试验相关服务及实验室服务收入 16.57亿 元（ +14.56%），毛利率 44.6%（ -4.1pp）， 主要由于实验室服务和 SMO 受疫情影响，产能利用率降低影响。新增和在手订单均保持较高增速， 新增合同金额 55.36亿元（ +30.9%），累计待执行合同金额 72.60亿 元（ +44.9%），后续成长有较强保障。 国际化布局稳步推进，投资收益可持续性较好 公司近年来加快国际化布局，目前已开展 20余个国际多中心临床试验 项目（ MRCT），海外运行和实施临床试验项目超 90个。韩国子公司 DreamCIS 于 2020年 5月挂牌上市， 将成为亚太区布局的重要节点。 公司全年投资额 23.04亿元（ +219%） 实现投资收益 2.84亿元 （ +57.8%），公允价值变动损益 11.38亿元（ +533%）， 主要投资领域 为创新药及医疗器械等优质赛道的非上市公司及产业投资基金， 投资 收益具有较强的可持续性。 风险提示： 海外疫情不确定性； 投资收益波动；人才流失风险 投资建议： 主营业务发展势头良好， 维持“买入” 评级。 公司作为临床 CRO 龙头， 在上半年受到疫情影响较大的情况下保持了 稳健增长，预计 2021年收入增速和毛利率有望进一步提升。 维持此前 盈利预测， 预计 2021~2023年归母净利润为 17.77/23.39/29.22亿元， 对应当前股价 PE 为 71/54/43X， 维持“买入”评级。

业绩符合预期，疫情下保持稳健增长 丽珠集团2020年实现营收105.20亿元（+12.10%），归母净利润17.15亿元（+31.63%），扣非归母净利润14.32亿元（+20.14%）。其中四季度单季度营收25.95亿元（+24.17%），单季度收入增速再创近三年新高，单季度归母净利润2.93亿元（+11.53%），单季度扣非归母净利润2.53亿元（+7.85%）。业绩符合预期，疫情下实现了稳健增长。 核心品种带动化学制剂稳健增长，疫情相关品种显著放量 2020年公司化药制剂收入54.03亿（+9.56%），其中核心品种艾普拉唑系列收入17.66亿（+81.2%），亮丙瑞林微球收入11.76亿（+27.0%），带动板块整体稳健增长。精神类品种氟伏沙明和哌罗匹隆继续保持高增速。中药制剂收入12.07亿（-5.78%），原料药板块收入24.40亿（+3.8%）。疫情相关品种放量显著，抗病毒颗粒收入4.62亿（+52.0%），诊断试剂收入13.83亿（+83.29%）。尽管Q1受疫情影响收入增速有所放缓，但核心品种及疫情相关产品带动整体稳健增长。 研发项目有序开展，复杂制剂和生物药加快推进 公司2020年研发投入9.9亿（+19.6%），重点项目进展顺利：微球平台中，曲普瑞林微球（1个月）完成III期临床入组；阿立哌唑微球（1个月）和奥曲肽微球（1个月）获批临床。生物药管线中：重组人绒促性素完成现场核查及注册检验，有望近期获批，IL-6R单抗III期临床完成入组；PD-1单抗胸腺癌临床Ib/II期注册性临床试验完成2/3入组；重组抗人IL-17A/F单抗及重组肿瘤酶特异性干扰素α-2b Fc融合蛋白启动I期临床试验。研发项目有序推进，创新转型收获期临近。 风险提示：研发进度不及预期；重点品种销售不及预期 投资建议：制剂稳健增长，研发收获期临近，维持“买入”评级。 公司核心品种持续放量，支撑业绩稳健增长，在研项目进展顺利，转型期有望顺利过渡。预计21~23年归母净利润达到19.95/23.46/28.26亿，对应EPS为2.12/2.50/3.01，同比增速为16%/18%/20%，对应当前股价PE为19/16/14X，维持“买入”评级。

麻醉精神药物龙头，医药细分领域领导者 公司是老牌综合型医药企业，以“做医药领域细分市场领导者” 为发 展目标， 目前已在麻醉精神药、 生育调节药、维吾尔民族药、湖北区 域性医药流通等细分领域建立起竞争优势，并积极拓展海外业务，现 拥有 80余个 ANDA 文号。 近年来公司持续推进“归核聚焦”战略，清 理非核心资产， 理顺管理和激励机制，有望重回高质量增长轨道。 麻醉药品壁垒极高， 核心品种需求稳健增长 广义麻醉药市场规模预计近 500亿元， 受益于手术量需求提升、 ICU 和妇产科等非手术科室应用拓展、 新产品上市等因素，麻醉药市场规 模有望快速增长。 子公司宜昌人福核心产品多为管制类麻醉药品，具 有极高的政策壁垒， 有望持续维持良好的竞争格局，受集采降价政策 影响较小。 新产品阿芬太尼、瑞马唑仑新近上市，有望凭借公司较强 的学术推广能力实现快速放量。 归核聚焦，理顺机制，资本结构和盈利能力有望持续优化 公司前期外延并购活动频繁，导致经营效率有所下降、资产负债率提 升、商誉较高，自 2017年公司开始落实“归核聚焦”战略，现已累计 处置非核心资产回收现金近 70亿元。 2020年公司非公开发行收购宜 昌人福管理层股权，理顺管理和激励机制，也进一步提升了宜昌人福 对公司的利润贡献。预计公司将进一步坚决落实“归核聚焦”战略， 集中资源发展核心业务，资本结构和盈利能力有望持续优化。 风险提示 行业政策重大变化；新产品销售不及预期； 归核化战略出现较大变化 转型期“阵痛” 已过，麻醉药“镇痛”可期， 给予“买入”评级 公司处于从“多元布局”到“归核聚焦”的转型期， 给收入利润端带 来一定“阵痛”，随着归核化战略的顺利推进，公司有望巩固麻醉药、 生育调节药、民族药等细分领域龙头地位，业绩重回稳健增长轨道。 预计 2020~2222年归母净利润达到 15.83/18.58/24.89亿元，同比增 长 88/17/34%， PE 约 29/24/18X。 公司合理估值为 560~660亿元， 较 现价（ 27.7元） 具 24%~46%提升空间， 首次覆盖给予“买入”评级

业绩快速增长 2020年长春高新实现营收 85.77亿元（ +16.3%），归母净利润 30.47亿元（ +71.6%），经营性净现金流 11.11亿元（ -42.6%）； 单四季度营 收 21.78亿元（ +12.8%），归母净利润 7.86亿元（ +47.1%）。 公司毛 利率上升至 86.7%（ +1.5pp）， 研发费用率上升至 5.5%（ +0.5pp），销 售费用率大幅下降至 30.1%（ -4.1pp）。 金赛药业： 四季度业绩强势恢复， 长期成长动力十足 金赛药业全年实现营收 58.03亿元（ +20.3%），净利润 27.60亿元 （ +39.7%）；单四季度营收 15.54亿元（ +32.8%），净利润 7.71亿元 （ +60.5%）；疫情影响平稳后，四季度业绩强势恢复。金赛药业长期的 成长驱动力在于生长激素渠道的拓展和下沉，且中国生长激素存量释 放的天花板还远未达到，随着公司持续增加生长激素的覆盖度， 新患 入组恢复快速增长， 金赛药业的业绩仍将持续高增长。 百克生物：水痘疫苗快速增长，鼻喷流感疫苗贡献增量 百克生物全年实现营收 14.33亿元（ +43.3%），净利润 4.09亿元 （ +133.7%）；单四季度营收 3.58亿元（ +24.0%），净利润 0.75亿元。 20年公司共批签发水痘疫苗 883万支（ +23.3%）， 实现快速增长，市 占率约 32%； 新增独家品种鼻喷流感疫苗 157万支，为百克生物贡献 利润增量。 风险提示： 生长激素销售不及预期，集采政策风险 投资建议： 维持“买入”评级 长春高新是生长激素优质赛道中的龙头公司，行业壁垒高，且公司具 有品牌和渠道优势。金赛药业受到疫情短期冲击后， 新患入组和业绩 增速快速恢复，长期成长驱动力并未发生改变。我们上调 21~22年盈 利预测（原值 36.1/44.7亿元），新增 23年盈利预测； 预计 21~23年 净利润 41.1/51.5/62.0亿元，同比增长 35%/25%/20%，对应当前股价 的估值为 43/34/28x。生长激素市场空间巨大且消费属性强，成长动力 十足，流感疫苗也将带来业绩增量， 维持“买入” 评级。

整体业绩符合预期：营收利润双增长，利润端增速喜人 2020年公司实现营业收入 78.80亿元（ +9.3%），归母净利润 8.17亿元 （ +47.6%）、扣非净利润 6.91亿元（ +30.5%），利润端增速超营收端。非经常 性损益 1.26亿元，相比往年有较大增长，主要系交易性金融资产等项目所取 得的公允价值变动损益及投资收益较往年有较大增长。整体来看， 公司营收利 润双双增长，利润端增速尤为显著。 CDMO 业务： 毛利率提升明显， 前期项目数翻番 CDMO 业务 2020年实现营收 10.55亿元（ +46.1%）， 板块毛利率 41.6%，较 2019年增加 4.3p.p， 提升明显。全年新报价项目 540个，进行中项目 200个， 其中： 研发服务项目 88个，商业化人用药项目 74个，商业化兽药项目 25个， 其他商业化项目 13个， 2020年度项目数较去年同期增长约 40%。 前期项目 数翻番，为后续业绩提供有力保障。 API 业务稳健增长，制剂业务受限疫情下滑明显 原料药及中间体业务： 2020年板块营收 59.31亿元（ +12.0%）， 稳中有增； 各项注册工作稳步推进，全年完成 7个国内外 API 注册， 22个 API 再注册， 2个 API 获 PMDA 批准，另获批 1个 EU GMP 证书和 2个 CEP 证书；板块毛 利率略有下滑，主要受贸易业务中的人民币汇兑损益拖累。制剂业务： 2020全年制剂板块营收 7.60亿元（ -32.4%）， 受新冠疫情和乌苯美司退出医保目录 的短期影响，营业收入有较大幅度下降， 2020H2已基本恢复。 风险提示：疫情反复、 环保政策超预期、产能建设不及预期 投资建议： 下调盈利预测，维持“买入”评级 产能扩建加速， 新业务进入高速发展期， 业绩持续释放， 公司有望在 3~5年后 成为具备全球成本比较优势的高端制造业代表企业。 预计 2021-2023年归母净 利润分别为 9.44/11.83/14.72亿元，当前股价对应 PE 分别为 33/26/21X。 API 业务增速有所趋缓， 下调 21年利润预测， 维持“买入”评级。

疫苗快速放量，血制品业务企稳 公司发布业绩快报：2020年实现营收50.23亿元（+35.8%），归母净利润16.04亿元（+25.0%）；单四季度实现营收19.50亿元（+83.7%），归母净利润6.40亿元（+100.3%）。四价流感疫苗放量推动业绩快速增长，血制品业务在疫情影响下基本保持稳定。 四价流感疫苗大幅增厚疫苗公司业绩 我们估算疫苗公司2020年实现净利润约8.6亿元，归母净利润约6.5亿元（+130%）。核心品种四价流感疫苗实现快速放量，全年共批签发2062万支（+147%），占全市场的比例达61.4%，其中四季度批签发1195万支（+220%）。虽然四价流感疫苗的竞争者不断增加，但流感疫苗市场广阔，渗透率有很大提升空间，公司将继续主导市场。我们预计华兰疫苗20~22年的复合增长将超过50%，成为公司业绩增长的核心推动力。疫苗公司拟分拆在创业板上市，有望提升研发管线、产业化能力等综合竞争力，为公司的成长提供持续的动力。 血制品板块基本维持稳定 2020年血制品行业供需两端均受到疫情的影响，估计全行业出现10%左右的下滑；行业供需基本平衡，主要产品价格平稳。受到采浆量限制，预计全行业在21年保持稳定。公司2020年共批签发白蛋白257万瓶（+5.1%），静丙136万瓶（-6.0%），主要品种的批签发基本持平。我们预计公司的血制品业务在未来将是一个稳定的现金流业务。 风险提示：采浆不及预期、销售不及预期、流感疫苗价格下滑 投资建议：维持“买入”评级 公司是血制品和流感疫苗的双龙头，血制品业务保持稳健，疫苗业务随着四价流感疫苗的放量迅速增长。根据业绩快报，我们略微下调2020年的盈利预测（前值16.66亿元），预计2020~2022年净利润为16.04、19.12、22.67亿元，同比增长25.0%、19.2%、18.6%，对应当前股价PE为43/36/30x，维持“买入”评级。

事项：公司发布发布2020年度业绩年度业绩快报快报药明康德2020年全年实现营业收入165.35亿元（+28.46%），实现归母净利润29.60亿元（+59.62%），实现扣非归母净利润23.85亿元（+24.60%），均接近此前业绩预告的上限。经调整Non-IFRS归母净利润达到35.65亿元（+48.10%）。尽管公司业务20Q1受到疫情的部分影响，但自Q2开始恢复强劲，下半年随着海外客户订单的较快增长，及产能利用和经营效率的不断提升，实现了收入与利润的持续高增长。 四大板块多轮驱动，中国区实验室与四大板块多轮驱动，中国区实验室与CDMO业务增长强劲2020年公司四大业务板块中，中国区实验室业务预计收入85.46亿元（+32.02%），CDMO业务预计收入52.82亿元（+40.78%），预计主要受益于国内外订单需求旺盛，“漏斗效应”持续发挥作用。美国区实验室业务预计收入15.17亿元（-2.96%），主要受疫情影响导致部分项目延期；临床及其他CRO业务预计实现收入11.69亿元（+9.98%），收入增速逐季提高，在手订单保持高速增长（CDS在手订单预计增长48%，SMO预计增长41%）。 一体化平台价值持续凸显，看好龙头强者恒强看好龙头强者恒强公司是CXO领域稀缺的全产业链一体化平台，“跟随药物分子”策略不仅带来较高客户粘性和订单持续性，也带来不同业务间的客户高转化率。2020年公司预计新增客户超1300个，活跃客户超4200个，“长尾战略”下客户结构持续多元化。未来随着早期项目持续向临床阶段及商业化订单转化，预计公司收入增速将持续快速增长。尽管短期由于市场因素导致公司股价出现一定回调，但我们认为公司基本面仍然持续向好，有望保持国内龙头地位，并向全球一线龙头迈进。 风险提示：疫情影响加剧；行业景气度降低；投资收益大幅波动等投资建议：短期确定性强，长期天花板高，维持“买入”评级。 公司是高确定性与高成长性兼具的稀缺核心资产。短期在手订单较为饱满，2021年高增长确定性强；长期有望持续受益于人才、平台、技术优势，保持稳健增长态势。维持盈利预测，预计2021~2022年净利润为36.66/49.29亿元，对应当前股价PE为90/67X，维持“买入”。

1） 2月 15日， 国家肝癌科学中心/上海东方肝胆外科医院王红阳院士团队、广州南方医院侯金林教授团队，与贝瑞基因 参股子公司和瑞基因共同完成的研究成果——“Genome-scale profiling of circulating cell-free DNA signatures for early detection of hepatocellular carcinoma in cirrhotic patients”，发表在国际期刊《Cell Research》 上。 2） 2月 22日，贝瑞基因与 Twist Bioscience 达成战略合作，携手共同开发高通量测序(NGS)产品新组合，致力为客户提 供更为精准的基因检测服务。 国信医药观点： 1） 本次发布的回顾性研究结果是目前肝癌早筛领域样本量最大的多中心临床研究， 数据性能是目前各公司发表的单癌 种或泛癌种早筛数据中最优的：灵敏度和特异度 95.42%和 97.91%， PPV 和 NPV 也分别达到 75.76%和 99.68%；此外， 与其他肝癌早筛的研究相比， 样本入组要求更严苛， 临床价值更高； 2）公司前瞻性研究结果在 2020CSCO 公布，是全球规模最大、数据最优、进展最快的前瞻性研究， 灵敏度和特异度分 别为 95.42%、 97.67%， 公司也于 2020年 8月推出了目前唯一临床应用级的肝癌早筛产品，市场空间大； 3）公司正从单产品线向多产品线发展， 未来新产品收入占比将不断提升； 美国也不乏类似的测序应用公司如 Natera， 从单产品线向多产品线发展，股价长牛。 4）公司陆续达成多项国际合作， 前瞻布局三代测序等领域， 将不断推出引领市场的新产品； 5） 风险提示： 新产品研发和推广不达预期； 新冠疫情影响业务； 6） 投资建议： 考虑疫情影响和新产品研发投入，下调盈利预测 2020-2022年归母净利润 1.9/2.5/3.1亿元（原 2.0/3.6/4.5亿），增速-52%/37%/20%，当前股价对应 PE 80/58/48x。公司作为基因测序领域的龙头企业，技术优势显著，肝癌早筛 产品落地，潜在市场空间巨大， 公司正从单产品向多产品线发展，并达成多项国际合作、布局三代测序等前沿领域， 我 们高度看好公司的发展前景， 维持公司合理估值 304-340亿， 维持“买入”评级。

行业： 承接全球高端制造产业转移，中国原料药步入成长快车道 我国原料药行业正由低附加值中间体及大宗原料药向高附加值特色原 料药及专利原料药快速升级换代，原料药出口金额占全国医药行业总 出口金额 700亿美金的近一半份额，率先受益全球产业转移。 欧美原 料药产业步入产能更新周期叠加短期新冠疫情冲击， 正加速全球供给 重塑、驱动中国原料药行业步入成长快车道。 公司： 出海先锋军，兽药排头兵 普洛药业以原料药及中间体起家， 逐步向下游拓展， 2017年正式成立 原料药、 CDMO、 制剂三大事业部。当前公司处在产能与业务的横向、 纵向快速成长期，叠加在原料药领域的成本、管控综合优势，正迎来 新一轮的高增长期。公司 API 业务与 CDMO 业务中兽药项目占比较高， 是这一格局相对优秀、商业模式与人用药有所差异领域的标杆型企业。 公司销往海外产品超四成， 位列工信部 2019年原料药进出口第二位， 未来 3~5年有望成为原料药、 CDMO、制剂三足鼎立的综合性企业。 他山之石： Lonza 集团--转型归来，涅槃重生 纵观国际生物药 CDMO 龙头 Lonza 集团的壮大历程，其成长经历了五 个主要阶段，完成了从基础化工到精细化工到 CMO/CDMO/原料/制剂 全线发展的华丽转型，成功缔造十年十倍股。 类比 Lonza 成长阶段， 公司目前正处收获期伊始。与 Lonza 同一阶段相比，公司现金流更为 优良、负债率更低，后续发展动力有望更为充足。 风险提示： 研发/产能建设/项目拓展不及预期、 环保政策超预期、 疫情反复风险、 产品格局变化带来价格波动 投资建议： CDMO 业务高增长， 具长期比较优势， 给予“买入” 新业务进入高速发展期， 公司有望在 3~5年后成为具备全球成本比较 优势的高端制造业代表企业。预计公司 2020~2022年归母净利润为 8.2/10.0/12.9亿元， 同比增长 49%/22%/29%， 对应当前股价 PE 为 35/29/22X。 综合相对估值与绝对估值，公司合理股价在 29.12~36.15元， 上涨空间 19%-47%， 对应 21年 PE 为 34~43X，给予“买入”评级

2020年剔除商誉减值影响业绩超预期，新冠检测贡献大2020年预告归母净利润 7.12元~8.16亿元（+105%~305%），预计计提商誉减值约 4.2亿~4.5亿元，剔除商誉减值影响，净利润为 11.3-12.7亿元（+115%~142%，2019年剔除商誉减值为 5.4亿净利润）。Q4单季度盈利在 2.3~3.7亿。预计经营性现金流量净额约 15亿，大幅改善。 我们估计单 Q4常规检测服务和代理业务均实现正增长。 助力抗疫，核酸检测持续，实验室扭亏节点提前旗下 36家实验室为第三方新冠病毒核酸检测指定机构，覆盖 30个省/市/自治区，投入近 600名 PCR 技术人员、2000多名配送人员，助力各地隔离、复工、复学、就医、入境等各类人群筛查，截止 1月 22日，累计检测超过 3200万人份，公司每日检测产能可达 60万例。我们估计 2020年可能超过 2500万人份，1月超过 1000万人份。随着冬季疫情反复，公司在沈阳、石家庄、黑龙江等多个重点抗疫战中承担重要工作，并且联合天猫、支付宝、钉钉、百度健康等平台，提供“线上预约、就近采样、线上查报告”的服务，已覆盖全国 23个城市。截止 2020Q3，公司 38家验室中 32家已实现盈利，经营拐点提前到来，估计 2021年余下 6家实验室也有望扭亏。 布局质谱和综合性分子诊断两大平台，提升特检服务能力涉及妇幼、肿瘤、感染、慢病四大学科，旗下质谱业务子公司凯莱谱 1月引入高瓴等战投。与省内三甲医院合作运营 10家精准诊断中心，特检业务占比提升，迅速达到扭亏节点。启动省外连锁化复制，上海、北京等地开设 7家，未来五年计划达到 70家。 风险提示：疫情不确定性、新产品开发推广不及预期，商誉减值风险等。 投资建议：维持“买入”评级考虑商誉减值和新冠检测，下调 2020、上调 2021-22年盈利，预计2020-2022年归母净利润为 7.27/9.90/9.09（原 10.00/7.20/8.50）亿元，当前股价对应 PE34/25/27X。公司作为第三方独立医学实验室龙头企业，随着新冠检测增厚业绩，实验室扭亏加快，精准医学中心促使特检业务快速发展，未来三年 CAGR38%，按照 2022年 PE35-40x，上调合理估值至 51.1-58.4元（原 46.9-53.6元），维持“买入”评级。

集采预期影响 Q4业绩，低基数高增长 21Q1可期公司公告 2020全年预计实现归母净利润 17.25~19.84亿（0~+15%），扣非归母净利润 13.65~16.13亿（+10~30%），预计 2021Q1实现扣非归母净利润 4.88~6.01亿（+30~60%）。根据业绩预告区间中值计算，Q4单季度净亏损 1.18亿（-204.6%），扣非净亏损 1.08亿，主要由于集采导致金属支架大幅降价，经销商 Q4采购数量下降，公司主动消化渠道库存，对于已售但未植入支架可能通过退货或价格调整进行处理，形成大额损失计提。21Q1增速较高，一方面由于 20Q1受疫情影响基数较低，另一方面创新器械、IVD、药品板块预计实现快速增长。 集采落地利空出尽，悲观预期预计已充分释放全国支架集采中 GuReater 以 654元的价格中标，对应报量 12.1万个，保证了存量市场份额，以其 2019年销售规模测算预计影响净利润1.1~1.3亿元。不锈钢支架预计会在一定幅度上跟随降价，对净利润也将造成一定影响。2020年末基金持股占流通股本比例已经降至 1.77%的历史低位，反映了此前对药品与支架集采的悲观预期，随着集采落地政策不确定性出清，我们预计悲观情绪已经得到充分释放。 平台性龙头本色不改，研发、销售、管理竞争力依旧公司作为心血管领域全产业链布局的平台性龙头，未来成长依旧可期： 1）支架以外存量业务稳健增长，悲观预期充分在股价中反映，安全边际较高；2）介入无植入三大产品（可降解支架、药物球囊、切割球囊）有望在支架集采后快速放量，贡献较大业绩弹性；3）器械管线布局全面，研发与销售迭代能力已得到验证；4）心血管平台性龙头本色不改，品牌认知、渠道布局、研发体系等优势依旧。 风险提示：创新器械推广不及预期；研发进度不及预期；政策风险投资建议：支架集采落地，创新产品放量可期，维持“买入”评级。 金属支架集采不确定性出清，创新器械产品线有望打开成长空间。考虑集采、疫情、非经常性损益等综合影响，预计 2020~2022年归母净利润达到 18.77/23.20/29.61亿元（此前预测为 22.56/26.81/34.22亿元），对应当前股价 PE 为 26/21/16X，维持“买入”评级。