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天味食品 食品饮料行业 2020-08-26 67.07 62.17 -- 78.38 16.86%
78.38 16.86% -- 详细
事件。公司发布20H1半年报:20H1公司实现营业收入9.19亿元,同比+46.0%;归母净利润2亿元,同比+94.6%。其中Q2单季度分别实现收入/归母净利润5.85/1.23亿元,同比分别+80.7%/+321.5%。 经销商拓展效果明显,Q2收入加速增长。分产品:20H1火锅底料/川菜调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱收入分别同比+49.9%/+51.2%/-57.3%/+6.1%/-1.8%。新品加速推出,包括小龙虾、青花椒鱼、火锅蘸料、火锅底料共12款新品。分渠道:截至20H1公司经销商共2051家,其中Q1/Q2经销商分别净增长138/692家,华中/华东重点地区分别净增长212/179家,20H1经销商渠道收入同比+52.0%。“大红袍”品牌成立单独销售组织,拆分原有经销商并拓展新经销商;电商渠道收入同比+132.3%,占比由4.5%提升至7.1%;定制餐调收入同比-53.8%,主因疫情导致餐饮行业受创。分地区:华东、西北及华南地区增长明显,同比+68.2%/+60.4%/+59.8%。其中华东地区占比同比提升2.50pct至19.0%。 毛利率持续提升。20H1公司毛利率同比+3.71pct至42.4%,主因:1)产品提价。公司于19年底和20年上调部分产品价格。2)产品结构高端化。公司持续推出高端新品,20H1高毛利率的川调、火锅底料占比提升,合计占比由91.7%提升至94.6%。此外,毛利率较低的定制餐调收入下滑。 销售费用投放延后,经营现金流增长显著。20H1公司销售费用率同比-1.31pct至13.6%,主因业务宣传费用率同比-3.38pct至1.83%,或与疫情影响投放滞后有关,我们预计下半年销售费用率将有所提升。管理费用率同比-0.41pct至3.9%。整体期间费用率同比-1.97pct至18.6%。净利率同比+5.43pct至21.7%。20H1公司实现经营性现金净流量2.22亿元,同比+79.2%。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.73/1.09/1.52元,20年完成激励目标可期。参考可比公司估值,我们给予公司2020年85-95xPE,对应合理价值区间为62.17-69.48元,给予“优于大市”评级。 风险提示。上游原材料价格波动影响;行业竞争加剧等。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2020-05-11 33.34 -- -- 36.96 9.87%
42.00 25.97%
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原料青菜头价格易波动,行业集中度有望进一步提升。青菜头作为榨菜主要原材料,为一年一季作物,产量易受冰雪天气影响,收购价格易波动。榨菜企业多依产地而建,以降低运输成本及损耗。根据欧睿,2019年包装腌制品市场规模达67亿元,未来五年有望保持近10%增速。2014-19年,行业CR5由66.5%提升至70.7%,涪陵榨作为行业绝对龙头,2019年市占率为35.5%。受原材料壁垒,食品安全和环保政策趋严的影响,中小企业逐步退出,行业集中度有望进一步提升。 下游议价能力强,品牌渠道优势突出。公司拥有唯一全国性榨菜品牌“乌江”,品牌力强。同时受益于行业寡头格局,原材料和规模优势,定价权显著。公司榨菜价格普遍高于竞品,历史上多次通过直接提价或变更规格的方式间接提价,毛利率持续提升。营销方面,地面推广逐渐替代电视广告,持续深化渠道布局。2019年推进销售组织结构裂变,办事处从37个增至67个;19年已完成覆盖1100个县,其中新客户600个,未来目标覆盖达到1500个县。 积极拓展多品类,打造酱腌菜平台。2014-19年,非榨菜类产品收入占比由9.4%提升至13.9%。泡菜行业市场空间远大于榨菜。公司15年收购惠通,泡菜业务快速增长,惠通瓶装下饭菜系列现已基本并入乌江品牌。18年推出新品乌江泡菜。此外,公司拓展萝卜、海带丝等多品类,共享乌江品牌和渠道资源。目前已完成榨菜、泡菜、川调酱三大品类智能化生产规划。 成本降低、产能释放、渠道发力拐点现。(1)成本红利将现。公司凭借规模优势具备上游议价红利,19年青菜头采购均价降低,成本红利将主要体现在2020年。(2)窖池扩容产能释放。2011-19年,公司自建窖池容量由10万吨提升至30万吨,平抑原料价格波动。2020年将新增4万吨榨菜、1.6万吨脆口榨菜产能。(3)渠道优化+扩容,经销商库存降低。公司19年发力渠道清库存,通过加大营销投放、加速经销商返利、拓展餐饮线上渠道、渠道做透下沉等措施,3Q19经销商库存已降低至1-1.5个月。我们预计2020年初受疫情影响,渠道库存进一步降低。未来公司仍有望通过缩小产品规格等方式提价,同时持续优化销售费用投放,业绩有望逐步改善。 投资建议:我们预计2020-22年公司营业收入分别为22.50/25.30/28.46亿元,同比增长13.1%/12.4%/12.5%;EPS分别为0.92/1.05/1.21元/股。根据可比公司平均估值,给予公司2020年35-40倍P/E,对应合理价值区间为32.2-36.8元。首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示:原材料价格波动,渠道下沉、新品销售不达预期,食品安全问题。
青岛啤酒 食品饮料行业 2020-04-03 44.50 49.78 -- 55.00 22.66%
81.95 84.16%
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事件。2019年,公司实现啤酒销量805万千升,同比增0.26%;实现营业收入279.8亿元,同比增5.3%;实现归母净利润18.5亿元,同比增30.2%。2019年,公司销售毛利率、销售净利率分别为38.96%、6.89%,分别较上一年度增1.26pct、1.02pct。2019年,公司啤酒单位营业收入为3430.87元/千升、单位营业成本为2094.77元/千升,分别较上年同期增5.02%、2.92%。2019年,公司销售、管理费用率分别为18.24%、6.72%,分别较上一年度减0.08pct、增1.50pct;管理费用率增加主要是本年度公司产能整合优化等相关员工费用同比增加。 高端占比提升及单价提高持续。(1)2019年,公司产品结构继续升级,高端产品销量增速大于青岛品牌整体增速,而毛利较低的其他品牌销量增长整体为负。2019年,公司青岛品牌、其他品牌销量分别为405万千升、400万千升,同比分别增3.49%、减2.82%;青岛品牌中,“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品共实现销量185.6万千升,增速为7.08%。(2)青岛品牌及其他品牌啤酒单价均有提升:2019年,公司青岛品牌、其他品牌营业收入分别为173.81亿元、102.38亿元,同比分别增7.83%、1.21%;单位营业收入分别为4291.57元/千升、2559.40元/千升,同比分别增4.10%、4.24%;2019年青岛品牌、其他品牌毛利率分别为46.84%、25.54%,较上一年度分别增0.85pct、1.04pct。我们认为2019年公司营收增长及毛利率提高主要受益于啤酒主业产品结构提升、产品单价提升。 拟推出股权激励计划,企业改革望进一步深化。根据公司3月23日公告,公司拟向激励对象授予1350万股限制性股票,占公司总股本的0.9993%。其中首次授予1320万股,预留30万份;授予价格为每股21.73元/股。本计划的激励对象为公司董事、高级管理人员、其他公司核心管理人员、中层管理人员和核心骨干人员不超过660人,占公司2018年底在职员工总数39320人的1.68%。根据公司股权激励计划,解除限售条件为:以2016-2018年净利润均值为基数,2020、2021、2022年净利润增长率分别不低于50%、70%、90%。根据我们测算:2016-2018年公司净利润均值为13.50亿元,对应解除限售条件2020、2021、2022年净利润分别为不低于20.24亿元、22.94亿元、25.64亿元,较2019年增长率分别不低于4.94%、18.94%、32.93%。我们认为,本次股权激励有望调动员工积极性,推进公司的改革深化。 积极应对疫情影响,拓展营销新举措、完善多渠道建设。2020年初至今新冠肺炎疫情对餐饮等消费市场形成了一定影响和冲击,根据公司19年年报援引国家统计局数据,2020年1-2月,中国规模以上啤酒企业实现产量315.9万千升,同比下降40.0%。根据公司19年年报,2020年1-2月公司收入同比下降20%。面对困难的市场环境,公司群策群力、积极应对,推进实施了“社区营销推广和无接触配送”等新的营销举措,加强线上销售体系的建设,不断完善“网上超市+官方旗舰店授权分销专营店+微信商城”的立体式电商渠道体系。我们认为,公司积极的应对措施有望部分缓解餐饮端下滑的压力。随着近期国内疫情的缓解,我们预计我国啤酒消费及公司营业收入有望恢复增长。 盈利预测与投资建议。2019年,已公告年度业绩情况的三家啤酒上市公司(华润啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒)均体现毛利率提升、产品结构升级趋势。我们认为啤酒行业从量的竞争向稳量增利转变趋势仍持续,随着公司股权激励的推进,公司改革的深化,公司有望更好地把握行业趋势,推动业绩稳步提高。我们预计公司2020-2022年EPS1.52/1.90/2.19元,可比公司2020年PE平均估值43.57倍,给予公司2020年33-38倍PE,目标价50.16-57.76元,维持“优于大市”评级。 主要不确定因素。改革进度低于预期,原材料及人工成本上涨过快,宏观经济明显减速,新冠疫情缓解及餐饮恢复不及预期。
双汇发展 食品饮料行业 2020-04-02 38.12 -- -- 44.10 12.79%
48.50 27.23%
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19Q4营收同增49.67%。19年公司在中美贸易摩擦、非洲猪瘟、肉类价格通胀等压力下,实现了较好的经营结果。19年公司营收603.48亿元,同增23.43%,归母净利54.38亿元,同增10.70%。19Q4营收183.54亿元,同增49.67%,归母净利14.95亿元,同增18.97%。公司拟以2019年末公司总股本为基数,向全体股东实施每10股派10元现金。毛利率18.79%,同减2.62pct,期间费率6.96%,同减1.02pct,其中销售费用率4.48%,同减0.9pct,管理费用率2.31%,同减0.14pct,财务费用率0.16%,同增0.05pct。 19年屠宰生猪量同减19.04%,屠宰业务营收同增35.22%。作为行业龙头,19年公司屠宰业务收入391.00亿元,同比增长35.22%,毛利率9.22%,同比减少0.67pct。屠宰生猪1320万头,同减19.04%,生鲜品销量148.49万吨,同减3.06%,生鲜品库存量20.91万吨,同增70.42%,主要系公司结合屠宰业市场行情,适度增加冻品储备,导致库存同比上升。我们认为如果猪价继续在高位,屠宰业务将受到一定影响,但公司亦可通过低价库存肉和进口肉来有效调节。我们认为从长期来看环保趋严、非洲猪瘟事件等都将加速行业洗牌,提高行业集中度。 19年肉制品营收同增8.80%。19年公司肉制品收入251.63亿元,同增8.80%,毛利率28.46%,同减2.2pct。19年肉制品坚持“稳高温、上低温、中式产品工业化”的产品战略,其中高温肉制品收入161.70亿元,同增12.03%,毛利率30.05%,同减1.1pct;低温肉制品收入89.93亿元,同增3.45%,毛利率25.59%,同减4.25pct。肉制品销量160.16万吨,同增0.05%。随着肉制品公司逐步落实肉制品“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略,我们认为肉制品业务收入增速和盈利能力都有望逐步提升。 盈利预测与估值。我们预计公司20-22年EPS分别为1.84/2.08/2.35元,相关可比公司2020年PE在4-19倍。考虑到公司作为行业龙头,在明确了“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略方针之后,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,可持续成长性较强。给予公司2020年18-22xPE,对应合理价值区间33.12-40.48元,给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格大幅波动,新品推广不达预期等。
今世缘 食品饮料行业 2020-03-31 27.70 -- -- 32.75 16.96%
39.58 42.89%
详细
短期省内餐饮望有序恢复。为应对新冠疫情,2020年1月23日武汉市封城,1月24日江苏省启动突发公共卫生事件一级响应并于2月24日调整为二级响应。截至2020年3月25日,江苏省累计确诊640人,现有确诊9人(皆为3月21-25日境外输入案例)。2月19日-3月20日,江苏省连续一个月无新增;3月14日-3月20日现有确诊病例数清0。根据wind援引扬子晚报报道,江苏省自3月23日起对所有入境人员采取集中医学观察14天措施(条件不允许的可实施居家医学观察)。我们认为,江苏省新冠疫情目前处于较好的控制下。根据江苏省财政厅援引新华日报文章,截至3月23日,江苏复工企业员工到岗率超过九成,高出全国平均水平10个百分点。据初步统计,在江苏稳定就业的农民工超过1300万人。据江苏省人社厅的数据显示,截至3月23日,全省组织开通包机22班、专列47趟、包车2832辆,为3160家企业直达送工78578人。我们认为,江苏省复工复产率较高,经济活动有望快速恢复;疫情压力的缓解及经济活动的展开,为餐饮需求复苏奠定基础。 截至3月10日,全省重点联系的486家城市综合体已复工营业441家,复工率90.7%;658家百货商场中复工营业546家,复工率83%;但限上餐企堂食复工率17%,小微餐饮堂食复工率约16%。其后,随着省内疫情得到控制,我们观察到江苏省餐饮业正有序恢复堂食。我们预计随着餐饮业的逐步恢复,省内白酒消费亦将逐步转暖。根据公司2019年1-9月经营数据,公司省内收入占营业收入的94%。我们认为省内复工复产率提升及餐饮恢复下,公司产品动销亦有望回暖。 特A+类是增长主力。2017、2018年,2019年1-3Q,公司特A+类(300元以上价格带)营业收入增速分别为38.31%、42.70%、47.66%;公司白酒业务营业收入增速分别为15.52%、26.71%、30.51%。2017、2018年,2019年1-3Q,公司各档次白酒中,特A+类收入增速均处于领先。2019年1-3Q,特A+类占白酒业务营业收入比重为56.37%(较2017年占比提高12.07pct);另外,特A类(100-300元价格带)占白酒业务营业收入比重为31.49%,其他低端白酒(100元以下价格带)占比合计为12.14%。我们认为,消费升级仍然是白酒行业增长的主要动力;2017年至今公司在300元以上价格带的发展是公司营收增长的主要动力;公司产品结构主要集中在中、高档,符合行业发展趋势。 2020年2月17日,《清雅酱香型白酒》团体标准发布,规定了清雅酱香型白酒的术语和定义、产品分类等标准。我们认为此标准的发布,将进一步为清雅酱香型白酒的发展提供技术背书,有利于公司清雅酱香型白酒(公司首创,参与白酒业“头部竞争”的战略产品)的后续发展及公司持续“高端化”。
汤臣倍健 食品饮料行业 2020-03-17 16.81 -- -- 17.88 4.20%
19.77 17.61%
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事件。2019年,公司实现营业收入52.62亿元,同比增长20.94%;实现归母净利润-3.56亿元,上年同期为10.02亿元;在未对因合并LSG形成的商誉及无形资产计提减值的情况下,公司归属于上市公司股东的净利润10.46亿元。公司经营活动产生现金流量净额15.37亿元,同比增加13.90%。2019年公司毛利率为65.78%,较上年同期减少1.88pct;销售费用率、管理费用率分别为31.37%、8.16%,分别较上年增加1.95pct、降1.05pct。 行业政策规范短期拖累业绩。2019年,公司面临较为严峻的外部市场环境,国家相关部门对“保健”行业的整治行动、药品零售行业的改革和规范、《电子商务法》的实施等因素都增大了市场相关方的压力和挑战。(1)境内业务看各渠道增长降速:2019年,公司线下(约占境内营业收入的八成)、线上渠道营业收入增速都有所放缓;线下同比增长约20%;线上同比增长约17%(上半年仅为个位数增长);对比2018年,公司线下、线上(扣除健之宝业务)增速分别超35%、45%。(2)境外业务方面:LSG实现营业收入4.58亿元,其2018年并表营业收入2.73亿元(2018年8月完成收购,预计2018年9月起并表)。受《电子商务法》实施影响,2019年LSG在澳洲市场的业绩未达预期。公司对合并LSG形成的商誉进行了减值测试,计提商誉减值准备10.09亿元,计提无形资产减值准备5.62亿元并转销递延所得税负债1.69亿元。2019年中国膳食营养补充剂密集政策之年后,我们预计行业规范及电商平台规范将长期持续,准入门槛提高,有利于行业更健康的发展。我们认为“老龄化”“健康意识”提高等背景下,行业长期增长的趋势不改,公司作为行业龙头,有望受益一个“更规范,更健康”的市场环境。 4+2+1多品种全线出击,市场策略、销售模式再升级。2019年,公司境内业务中:主品牌“汤臣倍健”实现营业收入32.12亿元,同比增长约8%;关节护理品牌“健力多”实现营业收入11.90亿元,同比增长约47%;LSG国内产品实现营业收入1.29亿元。2019年,LSG国内产品,受产品批文限制,在药店渠道的业务发展未达预期。根据公司计划,2020年公司市场策略将进一步升级,4+2+1多品种全线出击:(1)2020年公司将加速LSG在药店、母婴等渠道的渗透和终端覆盖(2020年1月已经取得批文);新推出储备大单品面向护肝市场,在五大重点省份重点推动,在已有三大单品的基础上,再添一军;(2)形象产品双拳出击,继续将蛋白粉作为主品牌形象产品同时增加覆盖产品群多的“多种维生素矿物质片”系列产品作为形象产品;(3)启动以“牛初乳加钙咀嚼片”加码明星产品的独立推广策略,打造儿童人群爆品,带动儿童系列增长。公司还将构建适合多个大单品运营的新经销模式,更好地适应公司多品种市场战略。 投资建议及盈利预测。我们预计,(1)收入端:短期来看公司经营预计在一定时间内受到“新冠”疫情影响,但公司作为行业龙头有较好的品牌力和运营能力,我们预计随着疫情的缓解和公司市场战略的落地,各大产品线销售有望陆续“激活”;(2)费用端看:2020年公司仍计划持续重度对品牌资产进行投资,我们预计公司销售费用仍将随收入规模增长保持同比例增长。我们预计2020-2022年,公司EPS分别为0.86、1.02、1.24元/股,可比A股公司2020平均PE34.39倍,港股保健品公司H&H国际控股2020年12.15倍;给予公司2020年24-25倍PE,6个月合理价值区间在20.64-21.50元,维持“优于大市”评级。 风险提示。商誉减值风险,LSG整合不及预期,新市场战略落地不及预期,行业政策趋严,新业务与新项目风险,行业竞争加剧。
双汇发展 食品饮料行业 2020-03-12 37.10 -- -- 41.98 13.15%
44.10 18.87%
详细
关联采购金额同增186.83%。2020年1月18日公告,2020年预计向关联人采购原辅材料和商品182.91亿元,2019年实际采购额为63.77亿元,同增186.83%。其中预计从罗特克斯有限公司及其子公司采购分割肉、分体肉、骨类及副产品175亿元,2019年实际采购额为58.62亿元,同增198.52%。我们认为增加进口肉将增厚公司屠宰业务利润,也可降低肉制品的成本压力。 屠宰行业将加速洗牌。作为行业龙头,公司18年屠宰量1630.56万头,同增14.27%。公司也将继续坚持“建网络、扩鲜销、大进大出上规模”战略,发挥全国工业布局的优势,用差异化产品优势,支持市场开发,扩大销售网络,实现产销规模的提升。我们认为,受猪周期和非洲猪瘟的双重影响,19年猪价持续上涨,给屠宰业务带来一定压力,但从长期来看环保趋严、非洲猪瘟事件等都将加速行业洗牌,提高行业集中度。 肉制品产品战略清晰。肉制品市场容量巨大,未来仍有较大的增长空间,一是中国肉制品转化率较低,与发达国家相比具有较大的增长空间;二是随着中国经济的发展,消费者的品牌意识逐步增强,叠加行业监管不断加强,行业集中度会逐步提高,利好双汇这样的龙头。公司也在逐步落实“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略,其中高温重点推广高端、高档产品,实现稳定增长;低温重点整合中档、推广高档,实现较快增长;中式重点聚焦主导、全面发展,实现快速增长。具体来看,高温产品迎合开发餐饮食材化、营养健康化的产品;低温产品方面,以史密斯菲尔德品牌为依托,引进美式、西式产品;中式产品方面,开发中式熟食,引进烤肉等西式熟食进行中式化改造,丰富熟食品类。 多种方式缓冲猪瘟影响。我们认为公司整体受猪瘟影响并不大,主要依靠公司对下游和终端强大的议价能力,还有强大成本控制能力。具体来看公司会进行:一是调整产品结构,加大推广高端产品,实现产品升级、盈利增加,其中19年推出的双汇筷厨煎烤炒菜肠、辣吗辣香肠、无淀粉王中王等产品市场反应较好;二是控成本,通过加强采购管理控制成本;三是通过流程优化、技术创新和管理升级,提升效率,降低费用;四是根据市场情况,对产品价格进行适度调整。 盈利预测与估值。我们预计公司19-21年EPS分别为1.63/1.80/2.04元,相关可比公司2020年PE在6-16倍。考虑到公司作为行业龙头,在明确了“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略方针之后,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,可持续成长性较强。给予公司2020年18-22xPE,对应合理价值区间32.4-39.6元,给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格大幅波动,新品推广不达预期等。
中炬高新 综合类 2020-03-06 42.96 -- -- 47.82 10.69%
55.46 29.10%
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发布业绩快报,Q4收入和归母净利润表现优秀。19年公司营收46.75亿/+12.20%,归母净利7.18亿/+18.19%。Q4营收11.44亿/+14.2%,归母净利1.72亿/+41.65%。其中美味鲜公司2019年实现营业收入44.68亿元,同比增加6.15亿元,增幅15.98%;实现归属于母公司的净利润7.29亿元,同比增加1.58亿元,增幅27.61%。全年毛利率约为39.56%,同比提升0.36个百分点。 备货和同期基数较小利好19Q4,20Q1收入预计压力较大。Q4收入增速同比加快,我们认为部分原因为20年春节较早,部分渠道在Q4就开始提前备货。同时18Q4收入为10.02亿元,基数也较低。肺炎疫情影响之下,我们预计公司20Q1收入端压力较大。 20年考核收入与利润并重。根据2019年8月23日公告的《中炬高新核心管理人员薪酬与绩效考核管理制度》,收入、扣非归母净利润、ROE的考核权重为4:4:2,收入权重和利润权重一致。当加权年度经营指标完成率达到1.1(含)以上且营业收入、扣非后归母净利润达成目标时,另计提超出当年目标利润的增量利润额的15%作为绩效年薪奖金包进行奖励。当完成率达到1.2(含)以上,且两项指标均达成目标,另计提超出当年目标利润的增量利润额的25%作为绩效年薪奖金包进行奖励。我们认为高激励之下,未来加速发展值得期待。 张卫华辞任副总经理后,目前核心管理层稳定。2019年12月3日公司公告2019年12月2日美味鲜公司收到仲裁委员会的《裁决书》,确认《广东厨邦食品有限公司股权转让协议》不具有法律效力。2019年12月4日公司免去张卫华副总经理职务,主要系在收购广东厨邦食品有限公司20%股权过程中,张卫华存在严重失职行为。我们认为张卫华辞任副总经理后,公司其他核心高管并未发生变动,并不会影响公司正常经营。 盈利预测与估值。我们预计公司19-21年EPS分别为0.90/1.05/1.31元,相关可比公司2020年PE在25-47倍。考虑到公司作为行业领先龙头,我们预计公司收入未来将呈现加速增长趋势,给予公司一定估值溢价,结合相对估值和绝对估值,最终给予公司2020年40-50倍PE,对应合理价值区间42-52.5元,给予“优于大市”评级。 风险提示。餐饮行业景气下滑;原材料价格波动影响;行业竞争加剧;扩产项目投产进度不达预期等。
安琪酵母 食品饮料行业 2019-12-30 29.44 -- -- 30.97 5.20%
34.07 15.73%
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竞争格局稳定,成长逻辑清晰。我们认为:1)酵母属于必需消费品,未来成长空间依然较大,国内市场,行业竞争格局稳定,公司作为行业绝对龙头,品质、品牌、渠道均优秀,市占率稳居第一;2)国外市场,公司产品性价比优势明显,海外工厂不断扩建且盈利能力突出;3)公司研发创新能力优秀,产品线丰富,保健品、YE、动物营养等衍生品成长潜力很大。 伊犁工厂确认搬迁,新老董事长交替完成。环保限产导致安琪伊犁2018年利润出现下滑,公司已确定于2021年将工厂搬迁至新疆可克达拉市,搬迁后经营期内测算年均净利润7868万元,盈亏平衡的产能利用率为60%。2019年8月,前董事长俞学锋先生因年龄原因辞任董事长职位,随后被聘为宜昌市政府参事。新董事长熊涛先生的前职为兴发集团董事兼常务副总,我们认为新老董事长交替后,各项业务条线的经营管理机制或有改变。 2018/2019榨季糖蜜价格下降有望改善毛利率。2018/2019年榨季的糖蜜价格下降明显,我们预计公司2019年糖蜜采购成本比2018年要低,毛利率将得以改善。对于未来糖蜜价格,影响因素众多,我们认为大趋势是逐渐下降,但中间或有波动,有较大不确定性。糖蜜价格上升时,也可考虑直接提价对冲,盈利能力有一定保障。从酵母系列的吨价与吨成本看,2013至2018年吨价提升13.82%、吨成本提升1.19%,毛利率持续提升至36.32%。 折旧对业绩影响有望减少。我们在正文中作出了一定假设,预判2019、2020、2021年转固金额分别为4.96、4.93、4.73亿元,均维持在5亿元左右,对比18年的6.87亿元、17年的13.57亿元,下降明显。预计2019/2020/2021年的折旧金额会平稳而不会快速的增加,折旧/营收将保持在6%左右(2019H1为6.12%)。 盈利与估值。我们预计公司19-21年EPS分别为1.15/1.35/1.54元,相关可比公司2019年PE在38-54倍,给予2019年35-38倍PE,对应合理价值区间40.25-43.70元,给予“优于大市”评级。 风险提示。糖蜜价格上升;人民币升值;环保加严导致限产等。
海天味业 食品饮料行业 2019-11-19 113.00 -- -- 115.20 1.95%
115.20 1.95%
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调味品行业增长放缓,集中度逐渐提高。调味品增速逐渐放缓,正处于产品不断细分与升级、集中度不断提升的发展阶段。但人均消费量上仍有较大提升空间,行业量上依然有较大增长空间;同时消费升级大趋势下,提价、产品升级等都会带来行业均价的上移,量价齐升依旧是未来行业主旋律。公司作为行业龙头,品牌、规模、渠道等优势牢固,并在不断加强,同行难以超越,市占率将不断提升。 “三驾马车”、小品类齐头并进,产品升级趋势明显。酱油、蚝油、调味酱作为公司“三家马车”,近些年销量、毛利率均持续提升。1、酱油:类似于调味品行业,量价齐升依旧是行业主旋律,龙头演绎强者恒强;高端产品占比持续提升,高中低档产品的比例由原来的1:6:3,调整到2016年前三季度的约3:6:1,我们预计目前高端产品比例已超过30%。2、蚝油:市场规模尚小,有待进一步培育;公司凭借性价比、渠道等优势,市占率稳居行业第一。3、调味酱:口味差异大,市场非常分散;公司目前对黄豆酱依赖较大。 渠道管控能力强,餐饮收入增速下滑不必过度担忧。优秀的产品力造就强大的渠道管控能力,随着渠道不断下沉,经销商数量也持续增加,地级市也已实现100%全覆。餐饮渠道粘性较强,历史数据也显示公司具备较强的抗餐饮周期能力,对于餐饮行业收入增速放缓,不必过度担忧。吨价推升毛利率,加大广告与促销投入。公司毛利率从2010年的32.99%持续提升至2018年的46.47%,基本都是由吨价提升带来;同时,吨成本几乎没变化,彰显优秀的成本控制能力。销售费用率从2016年开始上升明显,主要系广告费、促销费增加。 高ROE。公司财务报表非常优秀,对上下游强势,现金流非常强劲。依靠于高利润率、高周转率,公司ROE常年保持在30%以上,2018年公司ROE为34.06%(净利率25.62%、资产周转率0.93次、权益乘数1.42)。 盈利与估值。我们预计公司19-21年EPS分别为1.97/2.36/2.78元,相关可比公司2019年PE在49-63倍。考虑到公司作为行业绝对龙头,品牌、渠道、产品力都极其优秀,且在不断加强,给予公司一定估值溢价,给予公司2019年55-65倍PE。结合绝对估值法,最终给予公司整体市值区间为2928-3461亿元,对应合理价值区间108.35-128.05元,给予“优于大市”评级。 风险提示。餐饮行业景气下滑;原材料价格波动影响;行业竞争加剧等。
汤臣倍健 食品饮料行业 2019-10-30 16.70 -- -- 16.68 -0.12%
18.01 7.84%
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事件。2019年1-3季度,公司实现营业总收入43.81亿元,同比增长28.04%;实现归母净利润11.91亿元,同比增长12.56%;单3季度,公司实现收入14.11亿元,同比增长12.73%;实现归母净利润3.24亿元,同比增长-8.30%。 行业政策规范短期拖累业绩。前三季度主营业务收入中,主品牌“汤臣倍健”同比增长约9%,增速微降;关节护理品牌“健力多”同比增长约50%,仍保持较快增速。根据公司三季度报,公司多渠道仍然受到外部环境压力:境内线下渠道受国家整治行动及对药品零售行业不断改革和规范的影响,但仍实现较快增长;线上渠道受电商平台政策变化等因素影响,前三季度仅实现个位数增长。境外业务受《电商法》实施影响较大,部分主要面对中国消费者业务的澳洲客户受到较大冲击,受影响的客户和渠道正在转型及实施去库存行为,公司预计仍将持续一段时间。我们认为行业政策规范有利于行业出清,对业务规范、品质领先的龙头只是“短空长多”,长期来看必将对“保健”市场尤其是中国膳食营养补充剂行业的长期健康发展起到重大、积极、正面的推动作用。 内外兼修保持领先,营销、研发投入同比提高。2019年1-3季度,销售费用发生额为12.12亿元,同比增54.02%,主要为品牌投入增加所致。管理费用发生额为2.93亿元,同比增46.30%,主要为LSG并表无形资产的摊销所致。研发费用本年1-9月发生额为0.82亿元,较上年同期上升34.13%,主要为多项研发项目的开展所致。财务费用本年1-9月发生额为1456.44万元,较上年同期上升153.78%,主要为并购贷款产生的利息支出所致。 对比来看,公司各项费用增速都快于收入增速,三项费用及研发费用率合计为36.55%,较上年同期增加6.71pct。我们认为,并购LSG及公司在品牌、研发上投入增长,是费用率提高的主要原因。2019年9-10月,公司先后公告与杜邦、恒天然、中国中国科学院上海生命科学研究院等国际领先企业在益生菌、功能性蛋白、营养与抗衰等领域的合作,我们认为公司对品牌、研发的投入,有利于公司保持领先地位,对公司价值提升具有长期价值。 投资建议及盈利预测。我们预计,(1)收入端:短期来看,保健品行业整顿及电商政策变化对公司近期增长带来一定压力;但行业治理短空长多,市场出清后龙头有望受益;(2)费用端看,2019年品牌建设和渠道建设仍然是公司重点,费用率的提升预计中期来看将持续:(3)2019年8月,公司为购买资产方式购买相关投资机构合计持有的汤臣佰盛46.67%股权发行的股份上市,总股本有所增加。综合上述,我们预计2019-2021年,公司EPS分别为0.76、0.87、0.97元/股,可比A股公司2019平均PE36.22倍,港股保健品公司H&H国际控股2019年12.62倍,给予公司2019年27-30倍PE,对应2019PEG1.34-1.48倍,6个月合理价值区间在20.52-22.80元,维持“优于大市”评级。 风险提示。跨境并购完成后的整合风险,商誉减值风险,新业务与新项目风险,行业竞争加剧风险,行业政策。
洋河股份 食品饮料行业 2019-09-09 108.60 -- -- 109.56 0.88%
109.56 0.88%
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事件:洋河股份2019年上半年实现营业收入159.99亿元,同比增长10.01%;归属于上市公司股东的净利润为55.82亿元,同比上涨11.52%。对此我们点评如下:收入利润稳居行业前三,战略调整致阶段性减速。第二季度公司收入51.09亿元,同比增长2.08%;归属于上市公司股东的净利润为15.61亿元,同比上涨2.03%。二季度末预收账款17.79亿元,较一季度末减少1.94亿元,较去年同期减少2.78亿元。经营活动产生的现金流量净额-5.10亿元,同比减少130.75%。从二季度数据来看,公司的确出现短期放缓,对此公司解释:2019年上半年,面对复杂多变的宏观环境和愈加激烈的竞争形势,为追求长期的高质量发展,公司主动进行了战略性调整。我们认为用短期业绩衡量一家公司的价值并不科学,而且中报中不乏亮点。 高端次高端成功布局,盈利能力仍处行业前列。我们认为公司是全国老名白酒中极少数实现价位突破的企业,已经实现了在次高端价位成熟(梦之蓝M1、天之蓝和珍宝坊),高端价位稳固(梦之蓝M6、M3),超高端价位贴近(梦之蓝M9、手工班、新苏酒)的状态。相比之下,其他区域性名酒企业正处于中端向次高端延伸的进程中,成败未知。有的甚至在中端价位防守困难,市场份额被动压缩。上半年公司白酒业务毛利率仍高达73.06%,较上年同期微降0.55pct;公司ROE(摊薄)16.08%,较去年同期下降0.29pct,去年全年为24.12%;资产负债率仅23.39%,短期借款为0,长期借款几乎为0。 省外收入首次超过省内,省内竞争优势依然显著。公司持续推动产品和渠道创新,在不断夯实省内市场基础上,省外市场以“新江苏市场的战略”深度营销覆盖。2010年,公司酒类业务省外收入24.50亿元,占比32.46%,是市场全国化的丰收元年。今年上半年公司酒类业务省外收入78.13亿元,同比增长18.99%,占比已达50.33%,首次超过省内,省外收入规模仅次于贵州茅台、五粮液,是极少数真正实现全国化扩张的白酒企业;省内收入77.11亿元,同比增长2.69%,尽管增速放缓,但仍是省内第二品牌今世缘省内收入的2.7倍(28.57亿元)。 投资建议及盈利预测。我们预计2019-2021年EPS为6.04/6.96/7.93元。可比公司2019年平均PE31.30倍,公司因为短期业绩增速放缓,导致市盈率(TTM)处于行业倒数第三(不考虑*ST皇台),给予公司2019年19-23倍PE,合理价值区间114.76-138.92元,维持“优于大市”评级。 风险提示。经济减速影响消费,市场竞争加剧,食品安全问题。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-08-21 51.10 -- -- 54.54 6.73%
56.40 10.37%
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事件。2019H1公司营业收入165.51亿元,同比增长9.22%;归属于上市公司股东的净利润16.31亿元,同比增长25.21%;扣非后归母净利润14.45亿元,同比增长30.60%。2019H1,公司归母净利润、扣非归母净利润规模均创上市以来最高水平;扣非归母净利润增速创2010年以来中报最高增速。 17年以来销量持续超行业增长彰显龙头实力。从产品销量及结构上看,2019H1公司共实现啤酒销量473万千升,同比增长3.6%;其中主品牌青岛啤酒共实现销量236.0万千升,同比增长6.3%。根据国家统计局规模以上啤酒企业产量数据,全国2018年共完成啤酒产量3812万千升,同比微增0.5%,2014年以来首次正增长。2019年上半年全国啤酒产量1948.8万千升,同比微增0.8%。2017年公司实现啤酒销量797万千升,同比增长0.6%,2018年增长0.8%,持续领先行业增速。 结构升级推动吨酒收入持续提升。2018年公司营业收入同比增长1.13%(注:由于报告期内公司执行新收入准则,按可比口径营业收入同比增长5.15%),按可比口径收入增速较销量增长高4.35pct;2019H1公司营业收入增速较销量增速高5.62pct。我们认为,2018年至今公司收入增速持续领先销量增速主要受益于提价、结构升级及2019年4月增值税税率下调等因素。消费升级趋势下,公司主品牌销量增长领先整体,预计公司还将持续受益结构升级、直接提价及增值税税率下调。 成本因素导致毛利率提升缓慢,后期有望改善。2019H1营业成本同比增加7.89%,主要原因是原材物料价格上涨、产品销量增加以及产品结构变化所致。2018年以来,公司在财报中多次提到原材物料上涨带来成本压力。我们认为如果后期成本上涨趋势放缓,公司盈利将更为显著。公司三费及研发费用率合计为20.26%,较上年同期增加0.19pct,整体保持平稳。其中销售费用为29.89亿元,同比增加10.86%;管理费用为5.91亿元,增加2.15%;财务费用为-2.35亿元,增加2.52%。 华北、华南净利增长、华东减亏贡献主要业绩提升。2019年上半年,公司山东、华北、华南、华东、东南地区收入增速分别为11.81%、9.28%、7.95%、-0.23%、-1.55%。另外山东、华北、华东、华南、东南地区分别实现净利润8.23亿元、5.27亿元、-0.38亿元、1.60亿元、-0.90亿元。华东地区收入微降背景下实现较大幅度减亏,亏损减少1.25亿元。华南、华北地区净利润分别增加1.33亿元、2.01亿元。与此同时,公司港澳及海外实现收入3.15亿元,同比增加2.33%;实现净利润0.50亿元,同比增加10.49%。 盈利预测及投资建议。2016年以来,华润啤酒、珠江啤酒、重庆啤酒等业绩都有较大提升,我们认为产品结构升级、产能优化和单价提升是主要因素。我们认为公司作为行业龙头之一,在产能优化和产品提价上仍有空间,员工精简及资产优化持续推进。综合考虑产品结构升级毛利率持续提升、增值税税率降低等因素影响,我们维持公司2019-2021年EPS1.39/1.70/1.97元的预测。可比公司2019年PE平均估值60.29倍,我们认为其中重庆啤酒改革较早,目前业绩提升已经相对明显。而规模较大的燕京啤酒尚待改革,PE较高。行业龙头华润啤酒在港股估值2019年PE在71.76倍。考虑到青岛啤酒收入规模、品牌优势,复星入股和董事会换届后可能的管理、战略改善空间,给予公司2019年37-42倍PE,合理价值区间51.43元-58.38元,维持“优于大市”评级。 风险提示。改革进度低于预期,包材价格回落较慢,宏观经济明显减速。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-08-15 1030.02 -- -- 1151.02 11.75%
1230.03 19.42%
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事件。近日公司发布《关于子公司向关联方销售产品的公告》和《关于上海证券交易所监管工作函的回复公告》。 公告售酒金额占比较低,售价与非关联经销商相同。根据公告,贵州茅台股份公司向茅台集团销售产品包括茅台酒及系列酒。2019年度交易金额不超过公司2018年末净资产金额的5%(56亿元)。占公司2018年营业收入736.39亿元的7.60%,按此比例预计茅台酒销量2470吨(2018年销量3.25万吨*7.60%=2470吨)。按2018年年报制定的2019年收入增长14%计算,占2019年收入计划的6.67%。向茅台集团销售产品的价格与其他非关联经销商的购货价格相同或定价原则相同,结算方式与其他非关联经销商的结算方式也相同。 短期控价是第一要务,公告方案无需股东表决效率最高。根据公司官网信息,8月7日晚贵州茅台酒股份有限公司召开市场工作会,部署当前茅台酒市场工作。这是继2017年4月以来的两年间,公司又一次专门针对价格问题而召开的会议。价格上涨的问题引起了贵州省委省政府的高度关注。7月底至今,贵州省委省政府针对茅台酒市场价格的问题连续召开多次会议,省委主要领导作出指示,要求严格防止茅台酒过度炒作。公司领导表示“要控制价格,而不是稳住价格”,并制定加大市场投放、投放的计划和销售的结果按月挂钩、新渠道和老渠道互为补充等六项措施。 股份公司可直营比例上升,但下半年增速预计仍将放缓。根据2018年年报与2019年中报披露,2018年到2019年6月末,公司茅台酒经销商数量连续下降,累计减少536家。假设所有茅台酒经销商的分配量大致平均并且按照2018年茅台酒总销量计算,我们预计收回额度在5721吨以上。扣除此次关联交易中预计的2470吨,2019年茅台计划销量31000吨,可直营销量占比至少超过10%((5721-2470)/31000)。而公司上半年直营体系销售占比仅3.9%,我们预计第三季度开始直营体系加速推进。上半年公司营业总收入和归母净利润同比增长16.80%和26.56%,高于wind全年一致预期的16.27%和22.20%,意味着下半年增速或将进一步趋缓。我们认为下半年公司为控制普通飞天茅台价格而提高销量占比,可能会相应降低生肖、精品及年份酒等非标产品比例。 盈利预测及投资建议。从行业趋势上看,我们认为白酒行业仍处于平稳上升期。贵州茅台作为行业龙头,品牌影响力深入人心。我们认为(1)公司关联交易尘埃落定,直销、电商、KA多渠道建设下,渠道控价能力有望增强,业绩确定性进一步提高;(2)公司渠道价格与出厂价格价差仍较大,长期来看出厂价提价空间仍可观;(3)2016-2018年公司茅台基酒实际产能分别为3.93、4.28、4.97万吨,2019年上半年,茅台基酒及系列酒基酒产量较上年同期均有增长,为后续销量增长奠定基础。综合上述,我们预计公司2019-2021年EPS33.93/40.36/47.94元/股,可比公司2019年PE估值23.44倍。给予公司2019年27-34倍PE,6个月合理价值区间在916.11-1153.62元,维持“优于大市”评级。 风险提示。价格过高过快上涨抑制开瓶率、地方政府上调消费税税基、明年售酒关联交易额扩大。
伊力特 食品饮料行业 2019-08-14 14.78 -- -- 16.03 8.46%
17.57 18.88%
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要点。2019年上半年,公司实现营业总收入9.40亿元,同比下降5.72%。其中白酒业务收入9.29亿元,同比下降0.63%;其他业务收入0.11亿元,同比下降82.26%。2019年上半年,公司实现归属于上市公司股东的净利润2.02亿元,同比下降6.38%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.85亿元,同比下降1.94%。营业收入减少,主要是上期处置伊犁伊力特现代物流有限公司股权,本期不参与合并,同时销售结构变化及白酒销量略有减少共同导致。 公司2017、2018、2019H1毛利率分别为47.73%、49.01%、51.32%,保持持续增长的趋势。2019年上半年公司投入销售费用0.76亿元,同比增加51.27%;管理费用0.17亿元,同比增加21.33%。2019年上半年销售费用增加由加大宣传力度,广告宣传费增加所致;2019年上半年管理费用增加主要是2018年下半年印务公司新厂区及配套设施转固,折旧相应增加,导致较2018年上半年管理费用同比增加。整体来看,2019年上半年,公司三费及研发费用合计费率为11.11%,较上年同期增加3.84pct;税金及附加率为14.13%,较上年同期增加1.34pct。我们认为公司产品结构升级带来的毛利率提升,部分被费用投放加大掩盖,公司正处于营销战略转型期,适当加大费用投放符合公司发展趋势。 l高档酒持续增长,发可转债募资进一步提产能提结构。2018年,公司销售各类白酒2.88万吨,公司高档酒类中伊力老窖实现“10亿元级”单品,与此同时价格介于老窖和王酒之间的拳头战略产品“壹号窖”发布。2019年上半年,公司高档酒类实现收入6.93亿元,同比增长11.45%;高、中、低档酒占比分别为74.53%、18.86%、6.61%,分别较上年同期增8.08pct、减9.15pct、增1.07pct,高档酒占比持续增加。2019年3月,公司成功发行8.76亿可转换公司债券,根据2019年半年报目前可转债募投项目在伊力特产业园区有序施工。根据公司2018年11月公开发行可转换公司债券告知函有关问题的回复公告,项目完成后,公司白酒产能利用率及高档酒产能占比都将有所提升。 疆外拓展、营销转型后效可期。区域上看,2019年上半年公司疆内实现白酒收入6.98亿元,同比减少3.73%,疆外实现白酒收入2.32亿元,同比增10.03%。公司疆外拓展推动外围市场占比提升。根据公司19年半年报,2019年上半年公司在市场管理方面加强打假力度,下半年公司将精耕疆外,内抓管理运营,刺激销售队伍持续发力,实现市场拓展的实质性突破。我们认为,疆外市场处于开拓期,营销处于战略转型期,对业绩的贡献尚不明显,后效仍可期待。 盈利预测及投资建议。我们预计公司2019-2021年EPS0.99/1.13/1.30元,可比公司2019平均PE25.74倍。综合考虑公司业绩增速及改革落地进程,给予公司2019年20-21倍PE,6个月合理价值区间在19.80-20.79元,给予“优于大市”评级。目前,我们认为公司的最大看点是管理体制升级和疆内外市场的营销模式拓展优化,如果改革兑现,公司盈利能力和估值水平将有较大提升空间。 风险提示。行业竞争加剧、新疆经济及投资增长不及预期、改革落地不及预期、疆外拓展缓慢。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名