投资建议:煤价下降毛利显著提升,公司一季度业绩大超预期,维持19-21年eps预测为0.34、0.47、0.55元,考虑公司作为全国第一大火电,有望显著受益于增值税率调整及煤价下行,给予19年略高于行业平均的23倍PE,维持目标价7.65元,维持增持。 事件:公司发布一季报,2019Q1营收456.5亿元,同比增长5.5%;归母净利26.56亿元,同比增长117.9%。一季度业绩超预期。 电力收入微减,供热收入及境外业务收入增加,Q1营收增长5.5%。2019Q1营收456.5亿元,同比增长5.5%:1)电力收入微减:电量方面,2018Q1上网电量982.6亿千瓦时,同比下降0.1%,其中火电上网电量949.5亿千瓦时,同比下降0.5%,主要由于沿海省份受控煤政策影响电量显著下滑,其中广东同比减少13.3亿千瓦时,福建同比减少4.8亿千瓦时。电价方面,Q1上网电价0.422元/千瓦时,同比下降0.4%。量价均略有下跌,电力业务营收微减;2)供热收入略增:Q1供热收入50.4亿元,同比增加5.44亿元;3)海外业务收入大幅增加:其中新加坡大士能源收入31.68亿,同比增加5.72亿;巴基斯坦项目由以前的权益法核算变为今年的合并报表,增加14.02亿。 燃料成本下降,毛利率显著提升,Q1业绩超预期,全年业绩有望大幅改善。2019Q1单位燃料成本同比下降约7.8%(其中燃机单位燃料成本同比下降9.2%),毛利率同比提升4.8个百分点,毛利同比增加约25亿。归母净利26.56亿元,同比增长117.9%。我们预计在增值税率调整及煤价下降的共同作用下,2019年业绩有望大幅改善。 风险因素:用电需求不达预期、煤价上涨超预期。

受益于供电业务量价齐升及供热收入增加,2018年业绩大幅增长;公司积极发展海上风电,目前进展顺利,有望自2019年起陆续投产。 投资建议:考虑到海上风电项目建设加速,上调19/20,新增21年EPS预测为0.94/1.09/1.24元(调整前19/20年分别为0.89/1.07元),给予公司2019年行业平均14倍PE,上调目标价至13.16元,维持增持。 事件:公司发布2018年报,营收93.5亿元,同比增长37.6%;归母净利10.5亿元,同比增长24.5%;符合预期。 供电业务量价齐升助力2018年业绩大幅增长。2018年营收大幅增长37.6%,主要受益于:1)供电收入大幅增加24.5亿:新增六枝电厂并表叠加鸿山热电利用小时提升,18年上网电量172.7亿千瓦时,同比增长69.4%,同时热电和气电上网电价均有所提升,供电业务量价齐升拉动电力收入同比增长47.49%;2)供热收入增加2.0亿:供热量同比增长30.4%,供热收入同比增长33.3%。成本端尽管煤价略有上涨导致燃料成本增加,毛利率同比略降1个百分点至19.6%,但受益于营收增幅较高,毛利仍同比增长4.3亿元,同比增长30.7%;2)此外2018年收到华润温州分红,投资收益增加1.2亿。毛利增长叠加投资收益增加,2018年实现归母净利10.5亿元,同比大幅增长24.5%。 海上风电进展顺利,2019年起有望陆续投产。公司积极发展海上风电,目前在建海上风电40万千瓦(F区20万,石城20万),核准待建50万千瓦(长乐外海),预计2019年可投产14万千瓦左右,有望增厚公司业绩。除已核准项目外,公司还拥有丰富的储备资源(平海湾D区、长乐等地),未来海上风电有望成为公司重要的利润增长点。 风险提示:煤价超预期上涨、风电项目推进不及预期

2018年雅砻江投资收益超预期,叠加营业外收入增加,公司业绩超预期;受市场化交易和计提影响,2019Q1雅砻江电价显著下滑,Q1业绩低于预期。 投资建议:综合考虑电量、电价变化,下调19、20年、新增21年EPS预测为0.69、0.70、0.79元(原预测19、20年为0.70、0.72元),考虑到雅砻江中游在建,投产后业绩有望显著增厚,给予19年略高于行业平均的20倍PE,维持目标价13.58元,维持“增持”。 事件:公司发布2018年报及2019年一季报,2018年公司营收8.64亿元,同比增长8.00%,归母净利35.70亿元,同比增长9.34%;2019年一季度营收2.21亿元,同比增长1.58%,归母净利7.40亿,同比下降10.89%。2019Q1业绩略低于预期。 2018年雅砻江投资收益超预期,叠加营业外收入增加,公司业绩超预期。2018年归母净利35.70亿元,同比增长9.3%。影响业绩的因素包括:1)投资收益增加:受益于来水较好及政府让利减少,2018年雅砻江水电净利润72.81亿,为公司贡献投资收益34.93亿,同比增长5.72%;2)营收外收入增加:国电大渡河会计核算方法调整,后续将以权益法进行核算,按股权比例计算的净资产大于初始投资成本的差额4.21亿计入营业外收入;3)资产减值增加:公司对阿维斯公司、西拉子公司计提减值准备2.5亿,对业绩造成了一定拖累。 2019Q1雅砻江电价承压,业绩下滑。2019Q1公司归母净利同比下降10.9%,主要受雅砻江利润下降影响,雅砻江2019Q1净利13.66亿,同比下降19.8%。雅砻江业绩下滑主要由于电价下降,Q1电价0.258元/千瓦时,同比减少14.1%:其中1)二滩、桐子林受四川省市场化交易规则变化影响,电价同比下降超过20%;2)锦官电源电价同比下降10.7%,主要由于2019年降电价压力较大,公司为避免出现一次性大幅计提的情况出现,出于谨慎性原则自Q1开始计提。 风险因素:用电需求不达预期,来水不达预期

投资建议:目标价7.5元,维持增持。综合考虑控煤政策对公司利用小时的影响、煤价走势以及增值税率调整,下调19、20年,新增21年eps预测为0.44、0.51、0.54元(调整前19、20年为0.51、0.61元),给予公司19年行业平均17倍PE,维持目标价7.50元,维持增持。 事件:公司发布2018年报,营收566.34亿,同比增长10.63%,归母净利40.36亿,同比减少6.89%。Q4单季营收135.95亿,归母2.82亿。略低于预期。 成本增幅高于营收增幅,毛利率略有下滑。1)收入端量价齐升:受益于新增机组投产及利用小时提升,18年发电量1241.34亿千瓦时,同比增长7.63%,上网电价0.3581元/千瓦时,同比略有提升,电力业务量价齐升拉动营收同比增长10.6%;(2)成本端承压煤价:18年煤价上涨,叠加电量增加,18年营业成本512.61亿元,同比上涨13.5%。由于成本上涨幅度超过收入上涨幅度,18年毛利率同比下滑2.2个百分点至9.5%。Q4单季业绩不佳。从Q4单季来看,受控煤政策影响,公司Q4发电量279亿千瓦时,同比下降6.4%,环比下滑17.6%,同时Q4煤价环比上涨,导致Q4归母净利仅2.82亿,略低于预期。 核电投资收益稳定,19年有望增长。18年投资收益27.72亿元,其中参股核电(秦山一核、二核、三核)贡献投资收益10.5亿元,与17年基本持平,预计随着大修周期结束,叠加三门机组贡献收益,19年核电投资收益有望增长。 风险提示:煤价超预期上涨、参股核电收益不佳、用电需求不达预期

投资建议:目标价4.24元,首次覆盖给予“增持”评级。公司是京津翼地区火电龙头,受益于18-20年装机容量高增长、主要供电地区利用小时提升以及煤价逐步回归合理区间,公司业绩有望显著改善。预测18-20年EPS分别为0.13、0.22、0.33元,综合PE与PB估值结果,给予19年目标价4.24元,首次覆盖给予“增持”评级。 与众不同的观点:市场认为公司主要供电区域为京津唐电网和蒙西电网,利用小时增长空间有限;我们认为受益于高耗能产业向内蒙地区迁移,公司在蒙西电网内的机组利用小时有望持续高增长,将带动公司平均利用小时提升。 18-20年装机容量同比增加约55%,内生增长动力强劲。公司在建机组将于18-20年陆续投产,预计三年内新增装机容量579万千瓦,较17年底增长近55%(18年已投产202万千瓦),新增装机有望显著增厚公司业绩。 控股/参股优质火电业绩均有望显著改善。受益于高耗能产业向内蒙地区迁移,公司蒙西电网内机组利用小时有望持续高增长,将带动公司平均利用小时提升,叠加煤价下降,公司控股电厂业绩改善可期;此外公司还参股9家京津唐电网内的优质火电企业,每年为公司贡献丰厚投资收益(近五年投资收益占利润总额的比例超过50%),参股火电也有望受益于煤价下跌实现业绩增长。 风险提示:用电需求疲软、煤价超预期上涨

投资建议:公司是国内第二大水电公司,受益于存量机组电价提升及新增澜上机组贡献业绩,公司业绩有望显著改善。预测18-20年eps分别为0.32/0.20/0.23元,综合PB与DCF估值结果,给予19年目标价4.86元,首次覆盖给予“增持”评级。 与众不同的观点:市场认为公司地处市场化程度较高的云南,电价在同行中处于较低水平,盈利能力较差。我们认为公司电价有望触底回升:1)下降空间有限(市场化程度大概率不再提升,而其他水电公司市场电比例可能持续扩大);2)随着云南省电力供需好转,市场电价有望上行;3)新增澜上机组为特高压外送电站,电价水平较高。 存量机组:云南省电力供需好转,存量机组利用小时及电价均有望提升。受云南省市场交易电占比较大且交易电价较低影响,公司存量机组平均电价仅0.18元/千瓦时,明显低于同行(长江电力0.28元/千瓦时),存量机组盈利较差。我们认为随着云南省电力供需环境好转(引入高耗能产业增加用电需求,新增特高压外送通道),省内弃水有望减少,同时交易电价存上升空间,公司存量机组盈利有望改善。 新增机组:澜上机组外送深圳,电价较高,盈利能力显著优于存量机组。澜沧江上游在建机组于18-19年集中投产,其中18年已投产295.5万千瓦,余下在建的197.5万千瓦将于19年全部投产。澜上机组电量通过“滇西北特高压”外送深圳,执行落地段倒推电价机制,电价明显高于公司存量机组,有望显著增厚公司业绩。 风险提示:用电需求疲软、电价下滑、弃水风险、来水不及预期

事件: 2月12日,公司发布公告,终止配股方案,配股原计划募资70亿元,用于增资建设雅砻江水电公司的两河口水电站和杨房沟水电站。 评论: 投资建议:目标价9.76元,维持增持。维持18-20年eps预测为0.60、0.61、0.65元,考虑到公司水电资产优质,火电业绩弹性较大,给予19年16倍PE,维持目标价至9.76元,维持“增持”。 终止配股方案,维护投资者利益。公司自2017年11月开始推进配股事宜,拟按每10股配售不超过2.2股的比例向全体股东配售,募资不超过70亿元增资雅砻江水电,具体用于两河口和杨房沟水电站的建设。2019年2月12日公司发布公告,为充分维护广大投资者特别是中小投资者的利益,结合公司目前的实际情况,公司决定终止本次配股事宜。两河口和杨房沟是雅砻江中游的龙头电站,投资预算额分别为665亿、200亿,截止2018年半年报,两河口、杨房沟工程进度已分别达到41.33%、26.91%,国投电力持有52%股权,按照20%的项目资本金比例计算,国投电力仍需向雅砻江水电增资60亿元左右,我们认为公司后续可能采用自有资金或债权融资的方式进行增资。 火电扭亏为盈,未来两年有望提供较大弹性。2018年受益于新机组投产、用电需求旺盛以及火电机组所在地来水偏枯,公司火电利用小时数大幅提升约700小时。同时受益于2017年中标杆电价上调以及交易电折价收窄,火电电价也有所提升,火电量价齐升,我们预计2018年火电板块有望实现扭亏为盈。未来随着公司部分电厂(如国投钦州、靖远二电)利用小时数继续提升,以及煤价逐步回归合理区间,火电资产将有望在未来两年内为公司业绩带来较大弹性。 水电短期业绩稳定,长期静待爆发。公司拥有优质水电资产雅砻江水电52%股权,目前雅砻江下游1470万千瓦已全面投产,受益于特高压外送,下游电源消纳有保障,利用小时远超行业平均(2018年雅砻江利用小时超过5000小时(计算值),较全国水电平均高出1400小时),雅砻江下游盈利能力较好;雅砻江中游1184万千瓦目前正处于建设期,有望于2021-2027年逐步投产,投产后公司水电装机容量将实现接近翻倍,水电资产大幅增长有望助力公司体现攻击性。 风险因素:用电需求不达预期,来水不达预期

投资建议:上调目标价至9.76元,维持增持。考虑电量电价变化,上调18-20年盈利预测至0.60、0.61、0.65元(原预测为0.56、0.58、0.62元),公司水电资产优质,火电业绩弹性较大,给予19年16倍PE,上调目标价至9.76元,维持“增持”。 事件:公司发布18年经营数据,火电发电量647.55亿度,同比增46.57%,电价0.369元/度,同比增3.14%;水电发电量843.95亿度,同比增1.66%(其中雅砻江同比增长2.37%),电价0.268元/度,同比增6.67%。 火电扭亏为盈。火电发电量同比增长46.57%主要由于:1)新机组投产约贡献增量的60%:北部湾2台百万机组17年H2投产、北疆2台百万机组18年投产;2)利用小时数增加约贡献增量的40%:18年用电需求旺盛、火电机组所在地来水偏枯、叠加大用户直购电量增加,火电利用小时数提升约700小时。电价提升主要受益于2017年中标杆电价上调以及交易电折价收窄。火电量价齐升,我们预计火电有望扭亏为盈。 雅砻江Q4电价增长显著,18年业绩超预期。根据川投能源披露信息,雅砻江水电18年净利润约72.8亿,同比增长5.72%,在增值税返还到期的背景下业绩超出市场预期。雅砻江业绩增长主要由于Q4电价同比显著提升(18Q4为0.282元/千瓦时,同比提升17.66%),我们推测电价提升的原因是:1)政府让利计提大幅减少;2)交易电折价收窄。由于电价增长,Q4雅砻江净利约14亿,同比增长约4亿。 风险因素:用电需求不达预期,来水不达预期。

投资建议:公司发布2018年业绩快报,2018年业绩略超预期,考虑到公司新签节能订单,上调18-20年EPS预测为1.56、1.77、1.99元(原预测为1.34、1.54、1.55元),考虑到公司的配电网节能业务具有垄断性,给予19年20倍PE,维持目标价35.98元,维持“增持”。 事件:公司发布2018年业绩快报,2018年营业收入24.48亿元,同比增长18.81%;归母净利3.50亿元,同比增长54.41%。略超预期。 节能项目陆续投产,贡献较大业绩增量。公司2018年归母净利3.5亿元,同比增长54.41%,业绩大幅增长的原因包括:1)新增节能业务竣工项目产生效益,2018年预计有湖北项目、山东烟台、青岛项目投产,新增项目投产为公司贡献业绩;2)参股公司新嘉南公司实现净利润增加,引起公司投资收益增加;3)公司2018年收到资产处置收益。此外2018年公司趸售电价降低0.03604元/千瓦时,减少公司2018年度购电成本约7600万元,电力业务毛利率有所上升。 新增节能大单,持续高增长无忧。2018年公司新签订宁夏、浙江(二期)、新疆(二期)三个节能项目,合同额合计约15亿元。公司当前在手订单充沛,合同额超过100亿元,同时由于电网节能准入壁垒及技术壁垒较高,公司作为专业从事电网节能的两家公司之一,背靠国家电网,竞争优势突出,未来有望不断签订新的节能订单,节能业务规模的不断扩大为公司未来持续的高增长提供了保障。 风险因素:配电网项目推进不达预期、用电需求不达预期

本报告导读: 雅砻江水电投资收益增加,大渡河更换会计核算方法,两因素使得公司2018年业绩超预期;雅砻江中游外送通道雅中特高压核准在即,为电站投产后的外送提供了保障。 投资要点: 综 合考虑电量、电价变化,上调18年、下调19、20年EPS 预测为0.81、0.70、0.72元(原预测为0.73、0.75、0.75元),考虑到雅砻江中游在建,投产后业绩有望显著增厚,给予19年略高于行业平均的19倍PE,维持目标价13.58元,维持“增持”。 事件:公司发布2018年业绩快报,2018年公司营业收入8.76亿元,同比增长9.56%;归母净利35.51亿元,同比增长8.77%;扣非归母净利31.29亿元,同比减少3.45%。业绩超出预期。 来水情况较好,计提政府让利减少,雅砻江投资收益增加。2018年归母净利35.51亿元,同比增长8.77%,业绩增长的原因包括:1)参股48%的雅砻江水电2018年净利润72.8亿,同比增加5.72%(雅砻江投资收益约占川投利润总额的96%),推测原因包括雅砻江2018年来水较好,同时计提的政府让利减少(2018Q4雅砻江净利约14亿,同比大幅增长约4亿,预计主要是因为政府性让利计提大幅减少); 2)参股10%的国电大渡河变更会计核算方法,对公司利润总额的影响约3.2亿元。 雅中特高压核准在即,中游电站外送有保障。雅砻江中游目前正处于开发阶段,中游计划总装机1184万千瓦,龙头电站两河口、杨房沟有望于21-22年投产。中游外送通道雅中直流核准在即,为电站投产后的外送提供了保障,中游投产后公司业绩有望显著增厚。 风险因素:用电需求不达预期,来水不达预期

投资建议:考虑到市场电比例有所上升,下调18-20年EPS预测至0.30、0.40、0.43元(原预测为0.32、0.44、0.47元),考虑到核电审批有望放开,公司有望明显受益,给予公司2019年21倍PE,维持目标价8.34元,维持增持。 事件:公司发布2018年业绩预增公告,预计2018 年归母净利与上年同期(重述前)相比,同比增加2.45%~6.89%;与上年同期(重述后)相比,同比增加1.43%~5.83%;扣非归母与上年同期(重述前)相比,同比增加4.04%~8.48%。略低于预期。 发电量显著增长17%,扣非归母同比增长4.0%~8.5%。商运机组增加带动电量增长(三门1、2 号机组分别于2018年9月和11月投产,江苏核电3、4号机组分别于2018年2月和12月投产),2018年发电量1178.47亿千瓦时,同比增长16.97%。但由于市场电比例提升,综合电价有所降低,预计营收同比增长10%-15%。此外,2018年受秦山二期1号、秦山三期1/2号增值税返还到期,田湾1/2号增值税返还降档影响,增值税返还有所减少,对公司业绩形成了一定的拖累,最终扣非归母仅同比增长4.0%~8.5%。 核电审批有望重启,公司有望显著受益。2018年政策面不断释放积极信息,同时多台三代核电机组商运表明核电技术不断成熟。我们认为核电审批重启在即,公司储备项目丰富,有望显著受益于审批重启。 风险因素:配电网项目推进不达预期、用电需求不达预期

投资建议:考虑到开发地块有望增厚18年业绩,19/20年煤价有望下行,上调18/19年、新增20年EPS至1.09、0.57、0.65元(调整前18/19年为0.34/0.39元)。考虑到公司业绩弹性较大,给予公司2019年略高于行业平均的25倍PE,维持目标价14.45元,维持“增持”。 事件:公司拟与杨树浦置业成立合资公司(馨懿公司)开发杨树浦电厂地块(上海电力持有49%股权,杨树浦置业持有51%股权),馨懿公司成立后,上海电力拟以全资子公司杨电能源100%股权作价21.51亿元增资至馨懿公司,杨树浦置业以现金22.39亿元增资至馨懿公司,增资后持股比例保持不变。 预计增厚2018年净利润约20亿元。公司所属杨树浦电厂按照国家“上大压小、节能减排”政策要求,于2010年12月底关停。2013年上海市政府批准上海电力将电厂所在地块的工业用地属性转为商业办公用地。此次用于增资合资公司的主要资产为定海街道122街坊02-1地块,面积3.3万平方米。该交易预计将增加公司18年净利润约20亿元(换出资产公允价值与换出资产账面价值的差额计入当期损益)。 2018年股息率有望超过5%。公司2018年前三季度归母净利7亿元,考虑到成立合资公司有望增加2018年20亿净利,预计公司2018年全年归母净利有望达到30亿元,按照2015-2017年现金分红占归母净利的平均比例40%计算,2018年股息率有望超过5%。 风险因素:合资公司成立不及预期、煤价超预期上涨

本报告导读: 公司变更对参股公司国电大渡河(10%股权)的会计核算方法,由金融工具变为长期股权投资,以权益法核算,预计影响2018年公司利润总额3.2亿元。 事件: 1月2日公司公告变更对参股公司国电大渡河(10%股权)的会计核算方法,自2018年起拟将国电大渡河作为联营企业在长期股权投资进行列报,变为权益法对其进行核算。以2018年1-11月的数据为基础,经测算对公司合并报表的最终利润总额影响约为3.2亿元。 论: 投资建议:维持目标价13.58元,维持增持。雅砻江水电2018年来水较佳,抵消了增值税退税到期的负面冲击,预计全年业绩稳定,国电大渡河投资收益有望增加,维持18-20年EPS 预测0.73、0.75、0.75元,考虑到雅砻江中游在建,投产后公司业绩有望显著增厚,给予2019年18倍PE,维持目标价13.58元,维持“增持”。 新核算方法下国电大渡河投资收益预计有所增加。变更前,公司仅将国电大渡河的分红(仅分红净利润的一部分,2015-2017年分红比为83%、78%、43%)计入投资收益;变更后,可将国电大渡河净利润按持股比例计入投资收益,对于公司而言,投资收益将有所增加。根据公司测算,按照公司对国电大渡河的持股比例确认的2018年投资收益约1.40亿元(2017年来自于国电大渡河的投资收益仅0.47亿元)。 国电大渡河短中期业绩增长有限。大渡河水资源较为优质,但短中期业绩难增长,主要受制于:1)消纳问题:四川省窝电现象较为严重,特高压外送通道并未将大渡河放在优先级位置,大渡河水电主要在川内消纳;2)龙头水库尚未建,大渡河全流域的潜力未能充分发挥。 雅砻江水电2018年来水情况较好,全年业绩无忧。根据2018年前三季度数据,我们预计雅砻江全年业绩较好,前三季度上网电量560.5亿千瓦时,同比增长1.73%,上网电价0.275元/千瓦时,同比增长1.54%,量价齐升对业绩的正面促进作用部分抵消了增值税退税到期的负面影响(今年退税0.69亿,去年退税6.95亿),预计雅砻江18年全年业绩无忧,公司来自于雅砻江水电的投资收益有保障。 风险因素:用电需求不达预期,来水不达预期

中国核电拟进行股权激励计划,彰显了领导层对于公司长期发展的信心;核电审批重启在即,公司有望显著受益。 投资建议:目标价8.34元,维持增持。维持18-20年EPS预测EPS预测0.32、0.44、0.47元,考虑到公司作为A股唯一核电标的,具有一定稀缺性,同时有望显著受益于核电审批放开,给予公司2019年19倍PE,维持目标价8.34元,维持增持。 事件:公司发布股权激励计划草案,拟向激励对象授予13475.7万份股票期权,约占公司总股本的0.87%。激励对象包括公司高管以及对公司经营业绩和持续发展有直接影响和长期贡献的管理和技术骨干,共计587 人,行权价格5.33元/股,行权限制期为两年。 股权激励提升积极性,业绩考核彰显信心。本次股权激励的行权价为5.33元,高于当前股价5.25元,同时草案中提出,股权激励的执行条件包括:自第一批股票期权生效起(授予日后24个月后),生效的前一财务年度,中国核电净资产收益率分别不低于9.5%,9.8%,,同时主营业务收入三年复合增长率不低13%,我们认为高水平的业绩考核目标彰显了公司对于未来业绩的十足信心。 核电审批有望重启,公司有望显著受益。今年核电进展喜人,政策面,国家下发多个文件释放积极信息;技术面,多台三代核电机组商运表明核电技术不断成熟。我们认为核电审批重启在即,公司作为国内三大核电运营商之一,今年三门1号、田湾4号等三代核电相继投产,同时公司储备项目丰富,有望显著受益于核电审批重启。 风险提示:核电审批重启不达预期、核电电价下降

本报告导读:公司火电资产优质,业绩有望显著改善,可提供较大弹性;水电资源稀缺,盈利稳定,形成强有力的业绩支撑。首次覆盖给予“增持”评级。 投资要点: 投资建议: 公司电源结构水火均衡,火电机组优质,水电资源稀缺,预计18-20 年EPS 分别为0.56、0.58、0.62 元,综合PE 与PB 估值结果,给予19 年目标价9.06 元,首次覆盖给予“增持”评级。 与众不同的观点:市场认为公司火电资产常年亏损,拖累公司业绩。 我们认为公司火电盈利拐点已至,利用小时数回升叠加煤价逐步回归合理区间,火电有望为公司业绩提供较大弹性。 火先攻:2018-2020,在火电行业盈利修复的大背景下,公司优质的火电资产盈利反转有望为公司业绩带来较大弹性。我们认为火电行业正处于盈利上升的大周期底部,未来随着利用小时缓慢回升以及煤价逐步回归合理区间(核心驱动要素),火电行业盈利能力有望修复。公司火电资产优质,百万千瓦机组占比超过50%,今年受益于用电需求旺盛及大型机组投产,前三季度火电利用小时同比增长约580 小时(计算值),预计全年有望达到4200 小时,将实现自2015 年以来的首次回升,公司火电板块盈利反转趋势确定性较强,有望为公司业绩带来较大弹性。 水再攻:2021-2027,雅砻江中游电站有望显著增厚业绩。公司拥有雅砻江水电52%股权,目前雅砻江下游1470 万千瓦已全面投产;中游1184万千瓦处于建设期,外送通道雅中特高压落点已确定为江西南昌,今年年内有望核准,中游电站预计将于2021-2027 年陆续投产,投产后公司水电装机将实现接近翻倍,在上下游协同效应之下业绩有望超预期。 风险提示:用电需求疲软、煤价超预期上涨、雅砻江中游建设低预期。