上半年净利润增长亮眼,销售、管理费用率同比下降。公司2018年H1实现营收4.82亿元(+26%),实现归母净利1.37亿元(+43%),上半年营销费用率和管理费用率分别为14%和12.6%,同比分别降低2.7和2.3PCT,费用控制较好;经营活动现金流6258万元(+159%),现金流大幅增加主要受益于核心主业毛利额增加以及长期合作协议业务占比增加。单Q2实现营收3.26亿元(YOY+21%,QOQ+110%),实现归母净利0.97亿元(YOY+46%,QOQ+143%),考虑公司业绩的季节特性,下半年业绩表现更值得期待。 视觉内容核心主业增长良好,营收占比提升至82%。分业务营收来看,上半年公司核心主业视觉内容与服务实现营收3.98亿元(+34%),占总收入82%持续提升,毛利率64%,同比提升0.33PCT,公司视觉内容主体子公司汉华易美&华夏视觉实现营收3.9亿元(+14%),实现净利润1.51(+32%),500PX实现营收977万元;广告创意服务实现营收0.22亿元(+44%),软件信息服务实现营收0.6亿(+0.12%),数字娱乐营收163万元(-84%,去年剥离艾特凡斯的影响),当前视觉内容主业发展势头良好;上半年公司实现毛利率和净利率分别为60.5%和28.9%,同比分别降低0.3PCT和提升3PCT。 获客效率仍高,上半年合作客户数和企业客户数分别增长48%和76%。2018年H1公司主业各板块--互联网平台、媒体、广告营销与服务、企业客户等收入占比分别为11%、29%、19%、41%,企业客户成为公司当前客户结构里占比最大的一块;上半年合作客户总数同比增长48%,其中企业客户数实现了76%的高速同比增长,公司整体客户结构和增长趋势良好。公司自研的鹰眼(图像网络追踪系统),通过人工智能方式追踪公司拥有的图片在网上的使用情况,大大降低获客成本;此外公司先后与互联网流量平台达成战略合作伙伴关系,覆盖到海量长尾市场;此外公司已有老客户粘性较高,上半年超过60%收入来自于有承诺的长期协议客户,其中约半数为预付款合作。 独特的图像大数据资源提升公司竞争壁垒,与国内知名互联网平台已基本完成全面战略合作。公司当前拥有超过2亿的图片、视频数据,每天持续产生4100万用户行为数据,同时拥有150万的结构化的标签体系(含关键词、垂直行业标签、人物知识图谱等),这三类数据形成了行业内独有的“白金视觉大数据”,为公司给客户提供高效的全套版权服务奠定基础。公司先后与互联网流量巨头签订战略合作协议,触达拥有图片使用需求的中长尾市场,目前已基本涵盖了腾讯、阿里、百度、微博、搜狗、360等主流平台,全面接入了搜索引擎、网络广告、自媒体、创意设计、智能终端、旅游出行、电子商务等应用场景,持续扩展下游使用场景。 盈利预测和估值分析。预计公司2018-2020年分别实现营收10.51亿、13.94亿和18.56亿元,实现归母净利分别为3.97亿、5.36亿和7.09亿元,对应2018~2020年EPS分别0.57元、0.77元和1.01元。公司属互联网平台型商业模式,是视觉内容领域的绝对龙头,在A股没有直接对标公司,我们间接列举业务具备稀缺性的相关可比公司2018年PE一致预期作为对比,考虑公司盈利能力的确定性,给予公司2018年50~60倍估值,对应合理价值区间28.5~34.2元。给予优于大市评级。 风险提示:盗版风险,人才流失风险,管理整合风险。

狮之吼并表持续带动公司营收净利维持高增长。公司2018年H1实现营收3.5亿元(YOY+310%),实现归母净利1.04亿元(YOY+237%),符合此前业绩预告指引范围。由于狮之吼高毛利的移动广告业务的并表,公司营收利润均出现较高增速,上半年毛利率与净利率分别为85%和32%,同比提升17PCT和1PCT,狮之吼海外业务需要进行较多营销推广投入,因此上半年销售费用率达40%同比分别提升30PCT,而管理费用上半年整体控制较好,在营收大幅增加的背景下管理费用率为16%,同比下降28PCT。 手游加速营收增长迅速,狮之吼占整体营收比达6成。上半年公司网游加速业务实现营收0.95亿元(YOY+40%),毛利率58%,毛利率同比下降12PCT,我们判断毛利率下降主要为公司产品采取降价促销战略扩张导致;手游加速业务实现营收0.41亿元(+207%),毛利率71.5%同比提升23PCT,手游加速进入快速爆发期,成未来营收重要增长点;狮之吼移动广告业务实现营收2.17亿元,毛利率99.8%,占整体营收比重达61%,成为公司重要收入来源。 加速业务需求仍在,手游加速拓展迅猛。公司旗下加速业务全面覆盖PC端和移动端,在游戏重度和竞技化背景下,公司提供的加速服务能够解决游戏延时过高、登录困难、容易掉线等问题,提升用户竞技体验。公司的手游加速业务抓住移动端的良好发展势头,与主流游戏厂商合作在游戏中内置手游加速器外,还与华为、小米、OPPO、vivo、魅族等手机厂商达成在手机ROM中植入迅游手游加速器的合作,进一步提升用户渗透率。截止2018H1,公司拥有的累计注册用户约2.3亿,这部分用户价值还具备更多发掘空间。 狮之吼总安装用户数与MAU环比持续提升。上半年狮之吼的互联网广告业务保持了良好发展势头,狮之吼主营向全球移动互联网市场推出移动应用软件产品和服务,通过建立的庞大的用户流量平台从而实现广告展示收入。截止上半年,狮之吼总安装用户约5.9亿(QOQ+17%),MAU约1.65亿(QOQ+22%)。狮之吼承诺2018~2019年实现扣非归母净利2.5亿和3.24亿元,互联网广告的季节性使得公司下半年的广告收入相比上半年有望显著提升。 盈利预测和估值分析。预计公司2018-2020年分别实现营收9.98亿、13.36亿和17.90亿元,实现归母净利分别为3.50亿、4.67亿和6.01亿元,对应2018~2020年EPS分别1.54元、2.06元和2.65元。参考可比公司2018年PE,考虑公司盈利能力的确定性,给予公司2018年20~25倍估值,对应合理价值区间30.80~38.50元。给予优于大市评级。 风险提示。新游戏合作不及预期;合作游戏上线延期;狮之吼业绩不达对赌。

子公司易幻网络业绩持续高增长。2018H1,公司实现营业收入9.89亿元,同比增长32.55%,实现归母净利润1.42亿元,同比增长33.30%。其中,易幻网络实现营业收入6.55亿元,同比增长36.65%;实现净利润1.36亿元,同比增长44.30%,为公司主要利润来源。Q2公司实现营业收入5.56亿元(同比+47.67%),实现归母净利润8868万元(同比+26.19%),保持较高增速。 海外游戏发行业务:《三国群英传》销量、口碑双丰收游戏出海再创佳绩。根据AppAnnie公布的“中国App 发行商出海收入榜单”,易幻网络连续多月海外发行收入排名前列。报告期内,易幻网络累计新增代理运营的游戏产品17款(不同地区和版本),其中港澳台4 款、韩国5 款、东南亚5 款、其他地区3 款。《三国群英传》上线10日流水超人民币2000 万元,上线五个月以来稳居韩国谷歌畅销榜前五,从6月份Google play畅销榜Top 5游戏的评分来看,《三国群英传》成为了Top 5中评分最高的的游戏,我们认为,《三国群英传》的销量和口碑成正比。2月在港澳台地区发布的《豪门足球风云》,上线一周就跃居地区同类型游戏Apple Store和Google Play畅销榜第一;3月在港澳台地区发布《食之契约》,上线一周就跃居该地区同类型游戏Apple Store和Google Play畅销榜前三;《九州天空城》于6 月登陆新马市场,上线一周,稳居该地区同类型游戏Google Play 畅销榜第一。下半年易幻网络还将发行多款优秀移动游戏产品覆盖全球各个市场,包括《Age of Civs》、《真三国-霸王之业》、《Ultimate Football Club 冠军球会》、《武林外传》、《万王之王》、《时之歌》等,在产品类型上也将覆盖更多细分品类。我们认为,下半年全球化产品《Age of Civs》的发行有望进一步推动公司全球化战略,加上公司已经在日本、欧美等细分区域市场也建立了成熟的发行推广团队,公司全球化发行能力有望迈上新台阶。 投资研发公司打造研运一体生态体系。报告期内,公司拓展新业务,挖掘优秀的游戏研发公司,探索合作新模式,逐渐涉足游戏研发业务。打造以产品、市场、用户为导向的研运一体的生态体系。公司投资了蓝滴信息、C4CAT,拓宽了易幻网络全球化游戏内容的供应渠道,投资了落鱼互动、HIHO,加大了拓展欧美市场的力度。未来易幻网络将持续投资布局移动游戏产业链,纵向上加强内容研发的投入和增强流量运营能力;横向上增厚发行能力,覆盖更多海外市场,实现公司在全球移动游戏研运一体的竞争力,逐渐构建公司区域化发行和全球化研运一体的双轮驱动格局。我们认为,公司研运一体战略有助于提高公司获取优质游戏资源的能力,为公司持续推出爆款打下基础,随着公司对游戏上下游产业链布局的不断完善,公司游戏发行能力有望进一步提升。 收购少数股东股权被收购方承诺增持公司股权彰显信心。2018年06月22日,公司与易幻网络少数股东樟树市世耀投资管理中心(有限合伙)签署了《无锡宝通科技股份有限公司与樟树市世耀投资管理中心(有限合伙)之股权转让协议》,公司以自有资金收购世耀投资所持有的易幻网络5.84%的股权。根据协议,世耀投资承诺在收到公司支付的股权转让款后十二个月内,出资不低于8000万元购买公司的股票。 盈利预测与估值分析。我们认为,公司报告期内上线的《三国群英传》、《豪门足球》等产品表现亮眼,带动公司业绩高增长,同时,公司多款高质量游戏将于下半年发行,为下半年业绩增长夯实了基础。此外,公司全球化发行业务的推进,以及研运一体化生态体系的构建,未来有望提升公司整体业绩和估值弹性。我们预测公司2018-2020 年EPS分别为0.73 元、0.95 元和1.37 元。参考同行业世纪华通、奥飞娱乐和游族网络2018 年一致预测PE分别为32、29、14倍,我们给予公司20倍-22倍动态PE 估值,对应合理价值区间为14.60-16.06元,维持优于大市评级。 风险提示。传统业务收入下滑风险,游戏出海政策风险。

公司上半年业绩增长稳健,Q2业绩环比提升。公司2018年H1实现营收36.7亿元(+2.2%),实现归母净利7.8亿元(+16.5%),符合此前业绩预告预期,毛利率、净利率分别为60%和20%同比均提升4个百分点;其中单Q2实现营收18.6亿元(YOY+11%,QOQ+3%),实现归母净利4.2亿元(YOY+22%,QOQ+17%),上半年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为12%(同比提升2PCT)、27%(同比下降2PCT)和2%(同比下降1PCT)。同时公司预计1~9月实现归母净利11.9亿~12.9亿元(+10%~+20%),Q3单季度归母净利4.1~5.1亿元(YOY+0.7%~+25%,QOQ-2%~+21%)。 上半年影视业务增长亮眼,Q2游戏递延收入环比增长25%。上半年影视业务实现营收10亿元(+94%),占整体营收比27%,同比提升13个百分点,影视业务表现出色主要由于电视剧项目确认收入同比增多,根据公司年报我们判断下半年同样有近10部电视剧有望确认收入,丰富的电视剧项目储备为公司未来业绩的稳定增长提供动力。上半年公司游戏业务营收26.6亿元(-13%),同比下滑主要由于去年公司游戏流水带来较高基数,Q2公司递延收入12.6亿元(QOQ+25%),环比回暖我们判断主要与公司上半年发行的《武林外传》、《轮回诀》的出色表现有关,Q3游戏业务有望维持稳定增长。 下半年“游戏+影视”业务持续向好预期强,回购增持坚定公司信心。半年报披露由腾讯独代、公司研发的重点手游《完美世界》等产品正在研发中。前期游戏版号暂停对行业新游戏整体上线时间有所影响,随着后续版号审理的恢复,目前行业供给端的“产品荒”客观上给公司确定上线的重点产品带来很好的机遇期。公司老手游产品渠道排名仍然稳健,反映了公司良好的持续运营能力,年轻化、精品化探索树立长期内容竞争壁垒。公司近期先后推出了一系列稳定股价的措施:1)1亿元核心人员股份增持(截止7.24,公司高管累计增持212万股,总金额0.59亿元,增持均价27.69元);2)推出5~10亿元的公司股票回购计划(截止8.7,已回购75万股,成交总金额2000万元,最高价27.09元,最低价26.19元),彰显了公司对未来业务发展的信心。 盈利预测。我们预计公司2018-2020年实现营收99.56亿、128.41亿和165.95亿元,实现归母净利18.56亿、24.17亿和30.83亿元,对应2018~2020年的EPS分别为1.41元、1.84元和2.34元。再参考同行业可比公司2018年PE一致预期,考虑公司集影视与游戏于一体的龙头地位,我们给予公司2018年18~22倍估值,对应合理价值区间25.38~31.02元,给予优于大市评级。 风险提示。端游市场下滑,手游产品延期及表现不及预期,影视行业竞争加剧,海外市场拓展不达预期。

2018年H1营收同比大增63%,预计1~9月维持快速增长态势。公司2018年上半年实现营业收入107.8亿元(同比+63%),上半年归母净利达3.15亿元(同比+5%),扣非归母净利2.66亿元(同比+41%)。毛利率和净利率分别为12%和3%同比下降9和2个百分点,上半年经营活动现金流量净额1.87亿元同比由负转正。单Q2来看,实现营收57.5亿元(YOY+57%,QOQ+15%),实现归母净利1.62亿元(YOY-27%,QOQ+6%),业绩环比一季度均有所上升,同时公司预计1~9月实现归母净利4.2~4.8亿元(同比+51%~+72%),单Q3归母净利1.1~1.8亿元,依旧维持快速增长态势。 出海广告投放带动收入快速增长,海外业务成为公司重要增长点。2018年上半年出海广告投放业务收入达52.7亿元(同比+218%),占整体收入比达49%。在全球化背景下,出海服务受到大客户的重视,公司与Facebook、Google等海外流量平台的深度合作可迅速拓展客户数量,上半年海外业务毛利率为0.97%,代理属性使得公司海外业务当前还处于“增收不增利”的局面,我们判断随着优选客户和提供更多增值服务的思路下,公司出海投放业务毛利率有望逐步提升,成为公司未来重要业绩增长点。上半年全案推广服务实现营收27.2亿元(同比+4%),国内广告代理实现营收13.8亿元(同比+1%),海外公司业务实现营收12.2亿元(同比+47%),数据产品服务实现营收0.27亿元(同比+7%)。 推进以数据科技为核心的技术与产品创新,提升公司能效。客户结构持续优化。今年来公司继续基于大数据及智能算法等技术,开发营销全产业链产品,依托数据产品提高服务效率和员工工作效率,上半年通过高毛利数据科技产品的使用,以智能产品(AI/机器人)代替人工,使得销售费用及管理费用较去年同期有所下降,上半年公司销售费用率和管理费用率分别为4.4%和4%,呈持续下降趋势,公司能效有望持续提升。公司上半年经营现金流量转正,我们认为与公司进行客户结构调整,加强应收款项的管理有关。公司为超过3000家客户提供服务,其中包括逾150家行业领先品牌,服务的品牌客户主要来自于消费电子、互联网、游戏、汽车、消费品及金融行业等行业。 盈利预测。我们预计公司2018~2020年实现营收214.07亿元、281.15亿元和358.97亿元;实现归母净利分别为6.06亿元、7.64亿元和9.47亿元。参考同行业可比公司2018年PE一致预期,考虑到公司为国内营销行业龙头,海外业务未来增长态势良好,我们给予公司2018年22~25倍PE,对应合理价值区间为6.16-7元,给予公司“优于大市”评级。 风险提示。毛利率净利率持续下滑,商誉减值风险,人才流失。

二季度业绩实现高增长。2018H1公司实现营业收入7.64亿元(同比-10.86%),归母净利润3.06亿元(同比-76.81%),扣非归母净利润1.41亿元(同比+12.11%)。收入及归母净利润下滑主要系2017Q1处置了21家新闻传媒类子公司股权,确认投资收益11.76亿元。其中,2018Q2实现营业收入3.90亿元(同比+90.91%),归母净利润2.17亿元(同比+263.96%),扣非归母净利润6463.7万元(同比+55.10%)。公司剥离传统业务后,集中发展数字新媒体,2017年7月成功收购天天爱,业务转型顺利。我们认为随着三大事业群发展有序推进,大数据盈利能力逐渐体现,公司有望实现持续高速增长。 游戏及电竞业务:净利润快速增长业务转型稳步推进。公司2018H1游戏运营业务收入5.78亿元,同比增加75.34%,占营业总收入比例达75.65%。主要子公司杭州边锋网络整体实现营收5.74亿元,同比增长88%,净利润3.50亿元,同比增长141%。报告期内,边锋网络保持浙江省内棋牌游戏龙头地位,同时扩大业务覆盖范围,目前已将业务拓展至全国20多个省份。除棋牌游戏外,2018年6月,公司新上线自研卡牌RPG手游《侠客风云传Online》。根据七麦数据统计,其在IOS游戏免费排行榜最高排名第14名。 数字体育事业群:战略布局数字体育,助力游戏业务长期发展。战略布局数字体育,助力游戏业务长期发展。报告期内,战旗直播继续聚焦电竞游戏直播,发展自制节目并自主培养电竞战队,主办的线下项目“LANSTORY”升级为多站式连锁活动,引起游戏爱好者的广泛关注。目前游戏直播市场竞争激烈,头部效应显著,市场整体尚未实现盈利。但在买量成本上升背景下,直播渠道对于游戏分发愈发重要,因此虽然该业务尚未实现盈利,但仍然是公司游戏产业重要的战略布局。 大数据业务:“富春云”项目运营取得实质性进展。报告期内,公司大数据生态建设顺利,盈利能力逐渐显现。子公司杭州富春云科技有限公司与中国移动通信集团分公司签订《互联网数据中心业务协议》,协议期限6年,预计协议总金额为6亿元。“富春云”互联网数据中心二期建设顺利推进,“梧桐树+”大数据产业园一期建设工程年内有望完成交付并投入运营。此外,浙江政务服务网平台累计用户数达到1800余万,工作日日均流量超千万人次。我们认为,随着“富春云”项目逐步投入使用,2018年项目有望提升公司整体盈利能力。 投资业务:2018年5月11日,公司公告其全资子公司杭州边锋网络转让持有的参股公司成都领沃网络技术有限公司27.6%的股权,本次交易上市公司将实现转让收益为1.59亿元,投资回报率为2121.95%。公司及控股子公司报告期内新增对外投资项目6个,投资金额共计1.42亿元,同比增长153.87%,主要涉及游戏、大数据等领域。报告期内,公司及下属相关子公司参与设立了桐乡星路千采基金、朴盈国视基金、雄岸基金等三支基金,重点关注在数字娱乐、大数据、云计算、人工智能、区块链等方面的优质标的。我们认为,未来公司也将继续在优势领域进行投资,对投资项目保持有序退出和收益释放。 盈利预测与估值分析:我们认为2017年公司剥离传统业务后,三大事业群发展布局更加清晰。数字娱乐和数字体育发展稳健,将成为公司短期业绩的主要支撑;中长期来看,随着大数据产业的建设完成,我们认为未来有望提升公司的整体业绩和估值弹性。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.43元、0.53元和0.63元。参考同行业奥飞娱乐、世纪华通和迅游科技2018年一致预测PE分别为22、32和19倍,我们给予公司25-28倍动态PE估值,对应合理价值区间为10.75-12.04元,维持优于大市评级。 风险提示:棋牌游戏监管趋严风险;大数据产业发展不及预期风险;文化产业投资收益不及预期风险。

Q2营业收入及净利润增加,销售费用占比大幅下降。2018H1公司实现营业收入7.78亿元(同比+7.95%),归母净利润3.35亿元(同比+11.91%),扣非归母净利润3.03亿元(同比+2.36%)。其中,Q2实现营业收入3.98亿元(同比+15.64%,环比+4.62%),归母净利润1.81亿元(同比+33.93%,环比+17.96%),扣非归母净利润1.62亿元(同比+22.27%,环比+15.55%)。Q2营业收入同比和环比均增长主要系《问道手游》收入增加所致,归母净利润增长是由于《问道手游》进入成熟期,推广成本下降,Q2销售费用占营收比为6.29%,同比下降5.78个百分点,环比下降0.94个百分点。 自主运营平台快速成长,运营效率持续提升。自主运营平台雷霆游戏通过影视剧产品植入、与直播平台或主播合作等各种方式对游戏进行有针对性的推广,使销售费用显著下降,运营效率持续提升。目前,雷霆游戏已形成了较为出色的游戏运营能力,运营的多款游戏获得良好的人气与口碑。报告期内,其运营的游戏《不思议迷宫》在iPhone游戏付费榜平均排名为第15名,累计注册用户数量超过1300万(截至2018年6月30日);《地下城堡2》在iPhone游戏付费榜平均排名为第33名。报告期内新发行的生存探险Roguelike手游《贪婪洞窟》及单机解密游戏《长生劫》均在iPhone游戏付费榜排名靠前。此外,探险Roguelike手游《贪婪洞窟2》、动作闯关游戏《永不言弃:黑洞》和MOBA手游《原力守护者》已经开启首测。公司还签约了优质运营储备产品,包括《TheEnchantedCave2(魔法洞穴2)》、《失落城堡》和《Turmoil》等。我们认为,随着雷霆游戏平台的成长和核心用户的沉淀,未来平台游戏推广效率将进一步上升。 自研游戏表现稳定,持续加大研发费用投入。公司自研大型多人在线角色扮演游戏《问道手游》已经进入成熟期,能持续带来稳定收入。报告期内,《问道手游》在iPhone游戏畅销榜平均排名为第27名,最高至该榜单第11名,仍然保持较高热度。截至2018年6月30日,《问道手游》累计注册用户数量超过2500万。在已有产品持续带来收入的背景下,公司持续自主研发投入,目前有《奇葩战斗家》、《异化之地》、《探灵》等数款产品正在测试中。 积极探索海外市场,发行流程逐步完善。公司从国内成熟上线产品开始,积极拓展海外业务,《问道手游》海外版及《地下城堡》海外版均已在2017年下半年上线运营。目前公司在海外已初步建立了较完善的发行流程。报告期内,《地下城堡2》海外版于3月份在除日韩外的国家和地区发布,上线后获得GooglePlay编辑精选推荐、GooglePlay全球推荐,取得较好的结果,随后于2018年8月8日在日本全面上线。我们认为,海外业务的开展有利于为老游戏提供新的土壤,激发游戏盈利潜能。 投资:公司采用参股的方式投资有发展潜力的公司,不断寻找品质优良的投资标的,包括游戏研发商、游戏分发商及行业上下游企业等。2018H1公司及子公司对外股权投资3.98亿元,同比增长61.71%,标的包括Rayark、厦门真有趣等6家网络游戏研发和制作公司。Rayark为台湾地区知名游戏公司雷亚公司的母公司,雷亚游戏曾在苹果应用商店上线动作类游戏《Implosion(聚爆)》,获得全球一百多个国家和地区的精品推荐。我们认为,公司加大对游戏上下游产业的投资,有利于锁定优质游戏资源,为旗下游戏运营平台获取高质量游戏产品。 盈利预测:我们认为公司旗下的《问道》系列产品运营周期长,玩家群体较为稳定,目前产品正处于成熟期,未来有望为公司提供持续稳定的流水和业绩。《不思议迷宫》、《地下城堡2》以及《贪婪洞窟》等轻度付费移动游戏,有望为公司带来一定流水增量。此外,公司新增海外业务,《地下城堡2》海外版试水取得不错的结果,未来海外业务的成长,可以给公司带来新的成长空间。我们预计2018-2020年EPS分别为9.33、11.78和13.36元/股。我们参考可比公司估值后,给予公司2018年18-20倍动态PE,对应目标价167.94-186.6元/股,给予公司优于大市评级。 风险提示:《问道》系列手游流水下滑风险,新游戏流水不及预期风险,海外业务发展受阻风险。