公司 2023年归母净利亏损 12.03亿元， 由于猪价低迷业绩亏损较上年同期进一步扩大。 公司 2023年实现营业收入 56.32亿元， 同比增长 12.52%，归母净利亏损 12.03亿元， 同比扩亏， 其中资产减值损失达 2.22亿元。 单四季度看， 2023Q4公司实现营收 17.58亿元， 同比减少 0.81%， 归母净利亏损 4.54亿元， 同比与环比均扩亏， 其中资产减值损失 1.08亿元。 从细分业务销量表现来看， 2023年公司实现生猪出栏数 320万头， 同比增长 75%； 饲料生产量 61.37万吨， 同比增长 120%； 屠宰肉品生产 6.18万吨， 同比增长 20%， 公司各项业务规模保持稳健增长。 公司生产性生物资产规模稳步增长， 生猪出栏有望持续增加。 公司实控人为湖南省国资委， 2022年收购湖南省优质种猪及仔猪销售企业天心种业100%股权等资产， 进一步增厚养殖实力。 截至 2023年底， 公司种畜期末存栏为 34.92万头， 较年初增长 20.5%， 其中能繁母猪存栏 20.99万头， 未成熟生产性生物资产 13.93万头， 预计未来公司生猪出栏有望继续保持稳步增长。 另外， 根据公司收购天心种业时所签署的《业绩承诺与补偿协议》 ， 天心种业截至 2023年末累积已实现净利润占累积承诺净利润比例为 89.97%， 业绩承诺未完成， 天心种业原股东需履行补偿义务， 补偿金额为 8397.07万元， 折合股份 1163.03万股， 上市公司将以1.00元对价回购各承诺方应补偿股份并予以注销。 成本改善空间充裕， 资金储备充足。 成本方面， 公司目前处于行业中游水平， 未来成本改善空间较大， 一方面， 公司拟计划通过引进法系猪持续优化种猪群体效率， 另一方面， 预计随公司产能利用率提升， 总部费用会进一步摊销。 资金方面， 截至 2023年末， 公司拥有货币资金 15亿元，同比增加 165%； 资产负债率达 74.99%， 较上年同期增长 3.81pcts， 处于行业中游水平。 另外， 截至 2023年末， 公司生产性生物资产达 9.51亿元， 同比增长 13%； 固定资产达 17.04亿元， 同比增加 30%； 在建工程达 3.35亿元， 同比减少 40%， 预计后续公司产能将延续增加趋势。 风险提示： 养殖过程中发生不可控疫情， 粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议： 维持“买入” 。 去年以来生猪行业产能累计去化幅度较大， 预计2024下半年猪价有望明显提升， 另外今年以来饲料原材料价格降幅较大， 公司养殖成本有望受益， 我们上调此前对公司 2024年盈利预测， 预计2024-2026年归母净利为 1.5/7.9/8.2亿元（原预计 2024-2025年归母净利分别为-4.0/20.2亿元） ， EPS 为 0.12/0.63/0.65元， PE 为 69/13/13X。

公司简介：全国生猪养殖龙头企业，单位超额盈利优势显著。牧原股份是管理水平优秀的生猪标杆企业，成本长期保持行业第一，且公司在2023Q1-Q3持续挖潜，预计2023Q3商品猪完全成本约14.5元/kg，相较行业的单头养殖超额盈利近350元。公司产能储备充裕，截至2023年底，能繁存栏为312.9万头，2023年出栏生猪6382万头，2024年同比有望稳健增长。基于长期积累的二元回交育种体系，公司也有望在周期上行期实现种猪产能迅速上量，或受益猪价反转带来的量价齐升红利。 生猪行业：周期已进入右侧，看好2024年板块景气上行。2024年春节后猪价淡季不淡，表现超预期，一方面因为2023Q4北方猪病造成产能去化较大；另一方面，行业对今年下半年高猪价形成预期，二次育肥与压栏惜售较多，驱动猪价提前反映基本面。从周期角度看，行业从2022年底开始产能去化，截至目前已持续一年多，且2023下半年北方猪瘟对阶段性产能扰动很大，行业实际产能并不多。我们认为后续产能大趋势会延续去化，一是高杠杆高成本产能在当前猪价下现金流依然承压；二是南方将进入雨季非瘟多发期。在实际行业产能不多的情况下，后续潜在重新亏损和猪瘟都可能启动更大的周期反转。 公司看点：管理体系持续精进，行业高质量发展引领者。牧原的管理能力处于行业领先，从价值的角度看，通过持续的超额盈利，未来公司有望继续做大做强。公司优秀的管理水平具体分软、硬实力两方面表现，软实力上，公司凭借精细化的养殖生产流程管理和优秀的企业文化，能充分调动员工的责任心与学习能力，推进养殖环节降本增效；硬实力上，牧原从2018年开始布局智能化养猪，持续挖潜成本下降空间，引领养猪智能化技术升级，同时公司在土地、资金、人才等扩张必需要素上储备充裕，为未来产能持续扩张奠定扎实基础。此外，公司将屠宰业务定位为养殖配套业务，2023年合计屠宰生猪1326万头，同比增长80%，产能利用率由2022年的25%提升至46%。 截至2023年年底，公司有育肥产能8000万头/年；投产10家屠宰厂，设计屠宰产能2900万头/年，养殖屠宰双发展战略有望打开增长新空间。 盈利预测与估值：预计23-25年归母净利-42.67/152.60/251.82亿元，EPS分别为-0.78/2.79/4.60元。通过多角度估值，预计公司合理估值53.0-55.8元，相对目前股价有15%-25%溢价，维持“买入”评级。 风险提示：生猪及原料价格波动风险、不可控动物疫病大规模爆发的风险。

主业毛利率承压，大额信用减值确认，公司2023年归母净利润同比减少3%。 公司2023年实现营业收入10.64亿元，同比+6.27%，主要系公司加强市场开拓，产品销量维持增长；实现归母净利润3.96亿元，同比-3.32%，一是因为下游养殖行情低迷，猪用疫苗毛利率承压，二是因为养殖链资金紧张，公司确认信用减值约8000万元。分季度来看，2023Q4公司实现营业收入2.37亿元，同比-24.76%，环比-19.93%；实现归母净利润0.39亿元，同比-69.05%，环比+66.95%，主要系毛利率下滑且确认信用减值约5600万元。 猪用疫苗毛利率承压，宠物疫苗量利齐增。分业务来看，公司猪用疫苗2023年实现营业收入9.74亿元，同比+3.9%，毛利率为73.98%，同比-1.33pct，主要受下游养殖行情低迷影响；除猪用疫苗以外的其他业务实现营业收入0.90亿元，同比+41.24%，毛利率为51.70%，同比+3.00pct，其中宠物疫苗实现营业收入0.12亿元，同比+74.32%，毛利率为31.70%，同比+33.28pct，未来随猫三联疫苗等新品陆续落地上市，收入和毛利率有望维持快速提升。 研发成果持续兑现，猫三联疫苗今年有望上市销售。2023年公司继续加大研发投入，期间获得猪瘟、猪伪狂犬病二联亚单位疫苗等临床试验批件7项。 在猪苗领域，猪丁型冠状病毒灭活疫苗等3个产品完成新兽药复审；在宠物疫苗领域，公司的猫三联灭活疫苗通过应急评审，预计今年可以上市销售，犬猫通用狂犬病灭活疫苗已申请临床试验。我们认为公司有望依靠扎实研发基础和稳定研发投入持续兑现成果，产品矩阵和业务规模有望稳步扩张。 看好养殖景气回升，动保需求有望受益修复。从行业角度来看，生猪产能持续去化，猪价春节后淡季不淡，周期有望于年内迎来反转，优质猪用疫苗需求有望随下游养殖利润修复而回暖。从公司角度来看，科前生物猪用疫苗收入占比95%以上，以伪狂犬疫苗为代表的多款核心产品优势明显，市占率领先且稳步提升，后续业绩有望受益猪价景气回暖而实现高弹性增长。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，疫苗批签发进度不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。公司作为国内非强免龙头，看好猪价回暖驱动业绩增长以及非瘟疫苗研发、规模养殖需求对接带来的成长潜力。考虑到今年上半年养殖景气度或仍偏低，而今年下半年至明年养殖景气有望反转上行，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为5.0/6.7亿元（上次预测值为6.7/5.4亿元），预计2026年归母净利润为6.4亿元，最终对应2024-2026年EPS为1.08/1.43/1.36，对应当前股价PE为17.3/13.1/13.7X。

事项：公司公告：公司发布2023年度业绩预告，预计2023年归母净利润亏损11.0-14.0亿元，上年同期亏损0.76亿元，同比亏损幅度进一步扩大。2023年，公司生猪业务稳步发展，生猪出栏数量约为320万头，同比增长75%，但生猪价格持续下跌，公司养殖业务利润同比大幅下降，导致公司业绩出现亏损。由于生猪价格下跌，公司按照企业会计准则规定和谨慎性原则，对存栏的消耗性生物资产计提了存货跌价准备。 国信农业观点：1）新五丰发布2023年度业绩预告，预计2023年归母净利润亏损11.0-14.0亿元，同比亏损幅度扩大。其中公司2023Q4预计归母净利亏损3.51-6.51亿元，具体拆分看，公司2023Q4实现生猪出栏约112万头，考虑计提减值后，预计生猪业务经营性亏损接近1.5-4.5亿元，商品猪完全成本预计或较2023Q3实现进一步改善，预计可能下降至17.5-18.0元/公斤。2）公司是本轮周期生猪养殖出栏增速快的优质弹性标的之一。2023年公司生猪出栏量同比增长75%至320万头，截至2023年6月末，公司种畜存栏数量为27.4万头，其中能繁母猪存栏数量为19.8万头，预计公司2024-2025年出栏有望延续快速增长趋势。3）公司实控人为湖南省国资委，周期底部经营稳健。截至2023Q3末，公司资产负债率达70.15%，拥有货币资金余额达12.5亿元，资金储备较为充裕。4）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。5）投资建议：新五丰作为国企老牌养殖标的，周期底部经营稳健，出栏增速有望保持高速增长，有望受益周期反转带来的量价齐升红利。考虑到2023年猪价亏损幅度超预期，下调公司2023年盈利预测，预计公司23-25年归母净利润为-12.5-/-3.96/20.22亿元（原预计为-8.65/-3.96/20.22亿元），对应EPS为-0.99/-0.31/1.60元，对应当前股价PE为-10/-32/6X，维持“买入”评级。 评论：u公司42023Q4归母净利预计亏损13.51-6.51亿元，养殖成本预计进一步下降新五丰发布2023年度业绩预告，预计2023年归母净利润亏损11.0-14.0亿元，同比亏损幅度扩大。其中公司2023Q4预计归母净利亏损3.51-6.51亿元，具体拆分看，公司2023Q4实现生猪出栏约112万头，考虑计提减值后，预计生猪业务经营性亏损接近1.5-4.5亿元，商品猪完全成本预计可能下降至17.5-18.0元/公斤，较2023Q3实现明显改善。此外，公司在周期底部资金安全垫较高，截至2023Q3末，公司资产负债率达70.15%，拥有货币资金余额达12.5亿元，资金储备仍较充裕。 u完成天心种业收购后夯实养殖实力，52024-2025年出栏有望继续维持稳健增长公司是本轮周期生猪养殖出栏增速快的优质弹性标的之一，其成立于2001年，实控人为湖南省国资委，于2022年完成了发行股份及支付现金购买资产的重大资产重组，收购天心种业100%股权等资产，进一步夯实了公司生猪养殖主业，2022年公司（含天心种业）实现生猪出栏合计183万头，同比增长122.32%。 天心种业为湖南省优质种猪及仔猪销售企业，2020-2022年分别实现生猪出栏16/42/76万头，处于产能快速放量期。2023年公司生猪出栏量同比增长75%至320万头，截至2023年6月末，公司种畜存栏数量为27.4万头，其中能繁母猪存栏数量为19.8万头，预计2024-2025年出栏有望延续快速增长趋势。品种改良、加强考核等多项措施并举，未来成本改善空间充裕公司目前成本处于行业中游水平，且产能利用率处于提升阶段，未来成本改善空间较大。公司重视降本增效，计划从管理、遗传、技术创新等方面继续推进降本举措，包括提升猪场建设结构标准、加大技术创新投入、加大绩效考核、提升员工素质队伍、集中采购、进行品种改良、引进高繁基因等。预计未来随着法系种猪群体的引进，以及产能利用率提升，公司成本有望继续保持下降趋势。 u投资建议：维持“买入”评级新五丰作为国企老牌养殖标的，周期底部经营稳健，出栏增速有望保持高速增长，有望受益周期反转带来的量价齐升红利。考虑到2023年猪价亏损幅度超预期，下调公司2023年盈利预测，预计公司23-25年归母净利润为-12.52/-3.96/20.22亿元（原预计为-8.65/-3.96/20.22亿元），对应EPS为-0.99/-0.31/1.60元，对应当前股价PE为-10/-32/6X，维持“买入”评级。 公司的盈利预测调整主要来源于对2023年猪价的预计，以及对公司2023年生猪出栏的预计有所调整，具体来看基于以下假设条件：生猪养殖业务：公司收购天心种业后，养殖基础进一步夯实，出栏短期增速较快，预计2023-2025年将分别实现生猪出栏量320、500、600万头（原预计分别为300、500、600万头）。成本方面，随养殖产能利用率提升及饲料成本下降，预计养殖成本将保持下降趋势。售价方面，依照我们对行业判断，分别给予2023-2025年公司内销商品猪销售价格15、17、22元/公斤的预期（原预计分别为16、17、22元/公斤）。 最终我们预计2023-2025年公司生猪养殖业务的收入分别为36.3/66.4/99.4亿元，毛利率分别为-21.1%/-0.4%/25.3%。 屠宰冷藏业务：该板块是公司养殖下游的拓展业务，我们对其给予平稳的收入增长预期，预计毛利率基本保持稳定，但随猪价周期反转，库存释放，毛利率或有所抬升。最终我们预计公司屠宰冷藏业务2023-2025年营收为8.2/8.9/9.4亿元，毛利率为2.8%/3.0%/3.6%,对应毛利0.25/0.25/0.24亿元。 冻肉业务：该板块是公司养殖下游的拓展业务，我们对其给予平稳的收入增长预期，预计毛利率基本保持稳定，但随猪价周期反转，成本端压力抬升，毛利率或有所下降。最终我们预计公司冻肉业务2023-2025年营收为5.2/5.8/6.4亿元，毛利率为1.3%/1.7%/2.0%,对应毛利0.07/0.10/0.13亿元。 鲜肉销售业务：该板块是公司养殖下游的拓展业务，我们对其给予平稳的收入增长预期，预计毛利率基本保持稳定，但随猪价周期反转，成本端压力抬升，毛利率或有所下降。最终我们预计公司鲜肉销售业务2023-2025年营收为3.0/3.2/3.3亿元，毛利率为2.5%/2.3%/2.0%,对应毛利0.08/0.07/0.07亿元。 原料贸易业务：该板块是公司养殖上游的拓展业务，我们对其给予平稳的收入增长预期，预计毛利率基本保持稳定。最终我们预计公司鲜肉销售业务2023-2025年营收为8.1/9.1/10.2亿元，毛利率为2.5%/2.4%/2.4%,对应毛利0.20/0.22/0.24亿元。 其他业务：公司的其他业务收入主要包括饲料等养殖链附属业务，非公司的主要发展重心，我们给予该部分业务平稳的收入增长预期，最终预计其他业务2023-2025年营收为0.06/0.06/0.06亿元，毛利率为26%/27%/27%,对应毛利0.01/0.02/0.02亿元。

事项：公司公告：2023年12月份，公司生猪销售数量230,578头（其中仔猪销售0头），环比变动11.34%，同比变动80.04%；生猪销售收入37,414.98万元，环比变动-9.13%，同比变动56.65%；商品猪销售均价13.80元/公斤，比2023年11月份下降1.36%。2023年12月份生猪销售数量同比变动的主要原因为2022年猪场陆续投产2023年产能释放所致。生猪销售收入同比变动的主要原因为销售量增加所致。 国信农业观点：1）华统12月生猪出栏环比增长，养殖产能稳步上量。2023年全年生猪合计出栏已实现约230.27万头，达成股权激励目标对应的220万头。目前公司能繁存栏接近15万头，预计2024年有望实现400-500万头生猪出栏，继续保持高速增长。2）华统股份资金储备充裕。从经营情况看，公司发展稳健，养殖成本持续改善，经测算，2023Q3完全成本已下降至16.85元/kg，其养殖产能正处于稳步放量阶段，伴随产能利用率提升及管理改善带来的养殖效率增加，预计2023Q4完全成本下降有望再超预期，或达16.5元/kg以下；同时公司养殖产能拥有销区价格优势，头均养殖净利水平属于行业第一梯队，另外屠宰业务盈利稳定，也能提供较好的现金流。从资金情况来看，截至2023Q3末，公司拥有货币资金6.85亿元，且当前银行授信余额充足，是行业内资金安全垫较高的优质弹性猪企。3）公司是新一轮猪周期的优质成长股，我们预计公司2024年出栏约400-500万头，是未来几年出栏增速最快的企业之一，当前2024年出栏对应的养殖资产头均市值约2500元，估值潜力凸显。4）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。5）投资建议：公司有望成为新一轮周期成长股。公司产能逐月兑现，成本有望持续改善，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。我们维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利0.09/6.95/35.88亿元，EPS分别为0.01/1.15/5.92元，对应当前股价PE分别为1275/16/3X，维持“买入”评级。 评论：公司32023年全年出栏超0230万头，预计42024年将继续保持高速增长公司月度生猪出栏维持环比增长，养殖产能稳步上量。公司2023年12月生猪出栏合计23.06万头（全部为大猪），环比增加11.34%，同比增加80.04%；2023年全年生猪合计出栏已实现约230.27万头，超额完成员工股权激励目标对应的220万头。此外，公司母猪产能储备充裕，目前能繁母猪存栏接近15万头；且资金实力较强，截至2023Q3末，公司拥有货币资金6.85亿元，银行授信余额充足，是行业内资金安全垫较高的优质弹性猪企，预计公司2024年有望实现400-500万头生猪出栏，继续保持高速增长。 公司养殖成本再创新低，管理能力得到验证。 公司成本逐季改善，管理水平大幅提升。我们根据公司三季度报表进行测算后可得出，公司2023Q3养殖完全成本为16.85元/kg，其养殖产能正处于稳步放量阶段，伴随产能利用率提升及管理改善带来的养殖效率增加，预计2023Q4完全成本下降有望再超预期，或达16.5元/kg以下。此外，公司生猪销价继续维持区域优势，2023年12月商品猪均价为13.8元/kg，高于牧原的13.42元/kg。综合考虑成本及销价优势，华统的头均盈利已达行业第一梯队水平，单位超额收益显著。 成本与出栏逐季兑现，三大核心优势铸就“单位超额收益++出栏增速快”的周期成长股公司拥有三大核心优势，有望塑造周期成长股，具体来看：1）区域优势造就单位超额收入。浙江养殖资产具备稀缺性，一是因为浙江是生猪销区，当地商品猪均价高于全国均价接近1-2元/公斤；二是浙江几乎没有农民养殖户，属于天然的养殖无疫区，对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势，因此浙江养殖产能具备“超额收入+防疫佳”的天然优势。2）后发优势带来养殖的超额收益。华统是非瘟后崛起的养殖黑马，周期底部逆势扩张使得公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利，而且拥有较为明显的种猪等资源的成本优势。3）资金优势奠定出栏的成长性。公司拥有可转债、大股东定增、政府养殖补贴等多元化的资金来源，定增完成后公司资产负债率进一步下降，打开未来融资空间；此外，主业屠宰现金流常年亦表现稳定，有望为公司出栏快速扩张提供保障。当前公司养殖资产对应2024年出栏的头均市值约2500元左右，后续随公司成本稳步改善，业绩逐季兑现，成长性及估值修复空间足够。 投资建议：继续重点推荐公司成本与产能逐月兑现，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。我们维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利0.09/6.95/35.88亿元，EPS分别为0.01/1.15/5.92元，对应当前股价PE分别为1275/16/3X，维持“买入”评级。 风险提示行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。

事项： 公司公告：公司董事会于2023年11月30日审议通过了《关于公司2023年度向特定对象发行A股股票预 案(三次修订稿)的议案》 等议案。 主要修订变化如下： 公司拟适当缩减募集资金规模， 调减募集资金额度3.22亿元， 调减后总额不超过 16亿元(含本数)； 同时基于公司控股股东华统集团对于公司未来发展的信心，拟将华统集团认购范围调整为拟以现金方式认购不低于 5,000万元(含本数)且不超过 2亿元(含本数)，且认购股票数量不超过公司已发行股份的 2%。 国信农业观点：1）华统股份董事会审议通过定增预案三次修订稿，其中，拟募集资金总额调减至不超过16 亿元， 但所对应养殖与饲料项目产能总投资额不变， 同时控股股东将拟参与认购资金范围下限从不低于1000万元上调至不低于 5000万元， 亦彰显出对公司未来发展信心， 继续看好公司未来发展。 2） 华统股份资金储备充裕。 从经营情况看， 公司发展稳健， 养殖成本持续改善， 经测算， 2023Q3完全成本已下降至16.85元/kg； 同时公司养殖产能拥有销区价格优势， 头均养殖净利水平属于行业第一梯队， 另外屠宰业务盈利稳定， 也能提供较好的现金流。 从资金情况来看， 截至 2023Q3末， 公司拥有货币资金 6.85亿元， 且当前银行授信余额充足， 是行业内资金安全垫较高的优质弹性猪企。 3） 公司是新一轮猪周期的优质成长股， 我们预计公司 2023-2024年出栏约 230-240万头、 400-500万头， 是未来几年出栏增速最快的企业之一， 当前 2024年出栏对应的养殖资产头均市值约 2300元， 估值修复空间足够。 4） 风险提示： 行业发生不可控生猪疫情死亡事件， 粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力， 生猪价格大幅波动带来的盈利波动。 5） 投资建议： 公司有望成为新一轮周期成长股。 公司产能逐月兑现， 成本有望持续改善， 成长性及估值修复空间足够， 而且浙江养猪产能具备稀缺性， 属于农业养殖的核心资产， 继续重点推荐。 预计2023-2025年归母净利 0.09/6.95/35.88亿元， EPS 分别为 0.01/1.15/5.92元， 对应当前股价 PE 分别为1275/16/3X， 维持“买入” 评级。 评论： 公司定增拟募集资金总额调减至不超过 16亿元， 控股股东上调拟参与认购资金范围下限至 5000万元 公司董事会于11月30日审议通过定增方案修订等议案，主要修订变化如下： 1） 拟适当缩减募集资金规模， 调减募集资金额度 3.22亿元， 调减后总额不超过 16亿元(含本数)， 其中，拟投入 10.56亿元建设生猪养殖项目（绩溪华统一体化养猪场、 莲都华统核心种猪场） ， 0.64亿元建设年产 18万吨高档畜禽饲料项目， 4.8亿元偿还银行贷款。 修订前后对比来看， 生猪养殖和饲料加工项目总投资额仍不变， 仅偿还银行贷款项目对应的拟投资总额减少 0.84亿元。 2） 控股股东华统集团基于对公司未来发展的信心， 拟将华统集团认购范围调整为拟以现金方式认购不低于 5,000万元(含本数)且不超过 2亿元(含本数)， 且认购股票数量不超过公司已发行股份的 2%， 调整前的拟参与认购的资金范围下限为不低于 1000万元（含本数） 。 公司资金储备充裕， 控股股东实力雄厚。 华统股份资金充裕， 控股股东实力雄厚， 有望为公司做大做强生猪养殖保驾护航。 从经营情况看， 公司发展稳健，养殖成本持续改善， 经测算， 2023Q3完全成本已下降至 16.85元/kg； 同时公司养殖产能位于浙江省， 拥有销区价格优势， 头均养殖净利水平属于行业第一梯队， 另外屠宰业务盈利稳定， 也能提供较好的现金流。 从资金情况来看， 截至 2023Q3末， 公司拥有货币资金 6.85亿元， 且当前银行授信余额充足， 是行业内资金安全垫较高的优质弹性猪企。 此外， 控股股东华统集团拟参与认购的资金范围下限上调， 亦彰显出对公司未来发展信心， 继续看好公司未来发展。 成本与出栏逐季兑现， 三大核心优势铸就“单位超额收益+出栏增速快” 的周期成长股公司拥有三大核心优势， 有望塑造周期成长股， 具体来看： 1） 区域优势造就单位超额收入。 浙江养殖资产具备稀缺性， 一是因为浙江是生猪销区， 当地商品猪均价高于全国均价接近 1-2元/公斤； 二是浙江几乎没有农民养殖户， 属于天然的养殖无疫区， 对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势， 因此浙江养殖产能具备“超额收入+防疫佳” 的天然优势。 2） 后发优势带来养殖的超额收益。 华统是非瘟后崛起的养殖黑马， 周期底部逆势扩张使得公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利， 而且拥有较为明显的种猪等资源的成本优势。 3） 资金优势奠定出栏的成长性。 公司拥有可转债、 大股东定增、 政府养殖补贴等多元化的资金来源， 定增完成后公司资产负债率进一步下降， 打开未来融资空间； 此外， 主业屠宰现金流常年亦表现稳定， 有望为公司出栏快速扩张提供保障。 当前公司养殖资产对应 2024年出栏的头均市值约 2300元左右， 后续随公司成本稳步改善， 业绩逐季兑现， 成长性及估值修复空间足够。 投资建议： 继续重点推荐公司成本与产能逐月兑现， 成长性及估值修复空间足够， 而且浙江养猪产能具备稀缺性， 属于农业养殖的核心资产， 继续重点推荐。预计 2023-2025年归母净利 0.09/6.95/35.88亿元， EPS 分别为 0.01/1.15/5.92元， 对应当前股价 PE 分别为 1275/16/3X， 维持“买入” 评级。 风险提示行业发生不可控生猪疫情死亡事件， 粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力， 生猪价格大幅波动带来的盈利波动。

中国屠宰及肉制品龙头企业， 高股息凸显绝对收益。 双汇发展是以生猪屠宰和肉制品为核心、 向上游发展饲料和养殖、 向下游发展包装业和商业、 配套发展外贸和调味料的农业产业化企业， 是中国肉制品龙头品牌。 2022年公司生猪屠宰达 1130万头， 位列行业第一， 已在全国 18个省市规划年屠宰产能2500多万头。 2023Q1-Q3公司业绩稳步增长， 营业总收入 463.45亿元，同比+3.82%； 归母净利 43.27亿元， 同比+6.43%； 肉类产品总外销量 247万吨， 同比+6.3%， 生鲜业务头均盈利 63元， 同比+19%； 肉制品吨均盈利 4129元， 同比+2.6%。此外公司注重现金分红， 上市以来分红率达 91%，经测算 2023H1年化股息率约 6%， 拥有较好绝对收益配置价值。 猪价底部运行及低波动下， 公司屠宰和肉制品业务受益。 今年以来猪价持续底部低波动运行， 有望利好公司屠宰端冻肉业务盈利， 同时缓解肉制品端成本压力。 此外， 屠宰行业集中和肉制品需求增长渐成趋势。 一方面， 在非瘟常态化背景下， 国家陆续出台政策打击私屠滥宰， 落后产能出清； 上游养殖规模化和下游餐饮连锁化趋势加速， 亦利好规模屠宰企业。 另一方面， 国内肉制品需求亦在稳步提升， 当前我国肉制品占肉类产量比例仅约 20%， 相较欧美日等成熟市场 40%-50%占比还存在很大差距， 有品牌力和创新力的头部品牌有望受益于肉制品行业发展。 预制菜新业务发展向好， 白鸡养殖布局符合未来肉类消费趋势。 预制菜是公司积极加码的新方向， 2021年成立餐饮事业部专业负责预制菜业务的开拓， 至今发展向好。 目前初步形成了“预制切割、 生制菜肴、 熟制菜肴、 方便速食、 中式熟食” 五条餐饮产品线。 2023上半年公司预制菜实现销量 3.6万吨， 同比增长 80%左右， 表现亮眼。 下一步公司计划围绕“八大菜系+豫菜” ， 持续开发新品， 满足各区域消费者需求， 进一步完善产品矩阵。 养殖业务方面， 公司目前拥有禽产业年产能约 3亿羽， 生猪年产能约 100万头， 2022年实现商品鸡出栏约 1.2亿羽， 同比增长77%。 受益于供给端的增效诉求与消费端的健康理念升级， 国内鸡肉消费中枢趋势正在稳步上移。 预计白鸡未来在肉类消费占比将持续提升，公司在白鸡养殖业务的前瞻性布局有望进一步增厚公司盈利能力。 盈利预测与估值： 预计公司 23-25年收入为 663.6/717.4/785.1亿元， 归母净利 61.1/65.6/70.2亿元， EPS 为 1.76/1.89/2.02元。 通过多角度估值，预计公司合理估值 29.2-31.2元， 相对目前股价有 10%-20%溢价， 维持买入。 风险提示： 食品安全风险， 生猪价格波动风险， 市场风险。

国内外业务共同发力， Q3归母净利润同比+74%。 公司 2023前三季度实现营业收入 27.12亿元， 同比+11.06%， 其中 Q3实现营业收入 9.97亿元，同比+16.97%； 2023前三季度实现归母净利润 1.77亿元， 同比+54.18%，其中 Q3实现实现归母净利润 7783.88万元， 同比+65.48%。 （1） 境外业务方面： 美国工厂业务由于原料成本下降且高毛利订单增加， 盈利能力维持较好表现； 加拿大工厂随自有品牌业务放量以及代工业务订单增加， 盈利能力也在持续提升； 出口业务受益美元升值和价值链成本优化，盈利能力同样有所改善。 （2） 境内业务方面： 公司自主品牌业务前三季度维持较快增长， 同时自年初以来开始加强价值链管控， 成本有优化以及销售端把控加强对毛利率亦有增益。 利润率同比提升明显， 费用率维持平稳。 前三季度毛利率 25.85%， 较上年全年+6.06pcts； 销售净利率 8.30%， 较上年全年+4.58pcts， 主要系公司境内外业务盈利能力均有提升。费用方面， 前三季度销售费用率 9.28%（较上年全年-0.05pcts） ， 管理费用率 3.87%（较上年全年+0.28pcts），财务费用率 0.63%（较上年全年+0.17pcts） 。 三项费用率合计 13.78%，较上年全年水平+0.40pcts， 费用支出水平维持平稳。 品牌业务运作能力初步验证， 费用与开支之后关注成长兑现。 公司作为海外宠食代工龙头， 以“聚焦国内市场、 聚焦品牌、 聚焦主粮” 战略、 “顽皮+ZEAL+领先” 三大品牌切入主粮赛道， “产品研发+品牌运作+渠道管理”能力正得到初步验证， 三大品牌产品正快速推向市场。 运营方面， 公司从年初开始对自有品牌进行长尾 SKU 优化、 低毛利产品缩减， 并加强对 ZEAL 品牌价格管控， 自有品牌毛利率有所提升。 收入方面， 依靠产能、 研发、 营销多方位支撑， 公司 1-9月主粮业务收入同比增长近 50%， 占比也在持续提升。 未来依靠“12万吨干粮+6万吨湿粮+2000吨冻干” 自有产能投产以及营销端持续投入， 公司主粮业务有望稳步放量， 毛利率中枢有望逐步向 30%靠拢。 风险提示： 汇率大幅波动的风险； 中美贸易冲突的风险； 品牌业务推广不及预期的风险。 投资建议： 考虑到公司前三季度各类产品盈利能力同比提升较明显， 我们调整公司 2023-2025年归母净利润预测分别至 2.0/2.1/2.3元（原为1.5/1.8/2.5亿 元 ） ， 同 比 增 速 分 别 为 +90%/7%/8% ， EPS 分 别 为0.68/0.73/0.79元， 维持“买入” 评级。

优质生猪养殖标的，2023Q3业绩扭亏为盈。公司2023Q1-Q3营收28.69亿元，同比+38.48%，归母净利-2.17亿元，同比-781.03%；2023Q3营收11.62亿元，同比+29.91%，归母净利0.47亿元，同比-69.80%，环比扭亏为盈，其中预计Q3生猪养殖盈利约0.4亿元，食品板块盈利接近0.1亿元，贸易及种植业务亏损接近0.03-0.04亿元，饲料板块自供为主，盈利基本持平。经测算，2023Q3公司生猪养殖单头净利接近90元，相较行业超额盈利优势明显，公司养殖成本处于行业领先地位。 养殖成本表现优异，位于行业第一梯队。公司在生猪产业链深耕二十余年，以饲料业务起家，分别于2002年和2005年开始拓展生猪养殖与生猪屠宰业务。2022年公司养殖、屠宰、饲料收入占比分别为52.96%、25.97%、17.24%。 目前公司养殖业务主要分布在云南和广西两省。公司重视生猪防疫及健康保健，生猪养殖成绩处于行业前列。公司60%的存栏母猪群为蓝耳、PED、伪狂犬双阴猪群，未来健康保障相关的疫苗、动保费用将持续降低，猪只生产速度提升。成本方面，公司2023年以来养殖成本不断下降，9月完全成本降至16元/公斤左右，仔猪断奶成本也在不断下降，达到330+元/头，位列行业第一梯队。公司明年完全成本目标15元/公斤，其在管理模式、人才储备、满负荷运营、原料采购等方面准备充分，对达成预期目标充满信心。 2025年出栏目标350万头，生猪产能稳步放量。公司2022年实现生猪出栏92.9万头，同比+42.11%，2023年1-9月共销售生猪111.21万头（其中商品猪109.09万头），同比+73.12%。截至2023Q3末，公司能繁母猪数量约7万头，后备母猪约3万头；PSY年平均水平约27头，育肥端成活率约94%；窝均健子数为13头，生产指标位于行业前列。公司在建母猪场今年陆续交付，预计今年年底完工交付后，母猪场产能可达10万头，2023-2025年出栏目标依次为150、250、350万头，有望继续保持高速增长。同时公司资金安全垫较高，2023Q3末资产负债率仅22.27%，未来仍有充裕融资空间。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：优质生猪养殖先锋标的，维持“买入”。预计公司2023-2025年归母净利润为0.22/3.95/20.15亿元（原预计为4.34/10.31/6.70亿元），对应EPS为0.04/0.75/3.84元，对应当前股价PE为506.9/27.9/5.5X。

公司2023Q3归母净利亏损1.35亿元，受益猪价回暖环比减亏。公司2023前三季度整体业绩承压，2023Q1-Q3实现营业收入38.74亿元，较上年同期减少19.82%，实现归母净利润-7.49亿元，较上年同期减少464.24%，其中资产减值损失达1.14亿元。单三季度看，2023Q3公司实现营收13.59亿元，同比减少21.88%，归母净利亏损1.35亿元，同比减少250.88%，环比减亏，其中资产减值损失0.19亿元。从细分业务销量表现来看，2023Q3公司实现生猪出栏数79.6万头，同比增长22%，屠宰肉品14610.5吨，同比增长3%，各细分业务保持稳健增长。 完成天心种业收购后夯实养殖实力，国企改革焕发活力。公司实控人为湖南省国资委，业务覆盖饲料、原料贸易、养殖、冷鲜肉品加工等生猪全产业链，公司于2022年收购天心种业100%股权等资产，2022年公司（含天心种业）实现生猪出栏合计183万头，同比增长122.32%。天心种业为湖南省优质种猪及仔猪销售企业，2020-2022年分别实现生猪出栏16/42/76万头，处于产能快速放量期。截至2022年7月31日，天心种业合计拥有母猪存栏8.7万头，其中包括基础猪群4.66万头、后备母猪3.99万头，进一步增厚公司养殖实力。 成本改善空间充裕，出栏或将继续保持高速增长。成本方面，公司目前处于行业中游水平，未来成本改善空间较大，一方面，公司拟计划通过引进法系猪持续优化种猪群体效率，另一方面，预计随公司产能利用率提升，总部费用会进一步摊销。出栏方面，公司采取以租赁为主、自建及改造为辅的扩张模式，持续大力推进养殖项目布局，2022年公司合计新增母猪存栏规模6.84万头、肥猪产能92余万头，其中，新五丰（不含天心种业）交付母猪场9个，新增母猪存栏规模5.4万头；交付肥猪场28个，新增年出栏肥猪产能70余万头；天心交付母猪场4个，新增母猪存栏规模1.44万头；交付肥猪场13个，新增年出栏肥猪产能22万余头。此外，考虑到天心种业2022-2024年处于业绩对赌阶段，发展动力或较为充足，未来预期差修复空间充裕。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“买入”。预计公司23-25年归母净利-8.65/-3.96/20.22亿元（原预计为-7.06/15.15/13.65亿元），对应EPS为-0.80/-0.37/1.87元，对应当前股价PE为-13/-28/5X。

2023Q3 业绩表现优秀， 头均超额收益优势显著。公司 2023Q1-Q3 营收 829.7亿元， 同比+2.72%， 归母净利亏损 18.4 亿元， 同比减少 221.82%， 主要系 2023 前三季度整体猪价同比下降， 公司养殖盈利承压。 单三季度看，公司 2023Q3 归母净利盈利 9.37 亿元， 同比减少 88.57%， 环比扭亏为盈，主要系 2023Q3 猪价同比下降明显， 但环比回暖， 我们测算 2023Q3 公司单头养殖盈利接近 80 元， 相较行业的超额收益明显。 养殖成本逐季改善， 资产负债率环比下降。 成本方面， 2023Q1-Q3 保持下降趋势， 预计 2023Q3 平均商品猪完全成本达 14.5 元/kg 左右， 主要来源于饲料原材料价格下降， 及公司生猪养殖成绩明显改善， 在生猪健康管理、 疫病净化等方面取得了显著成效。 出栏方面， 公司 2023Q3 实现生猪出栏共计1674.4 万头， 其中商品猪 1647.7 万头， 同比+29.6%， 仔猪 22.0 万头， 同比-80.7%， 种猪 4.6 万头， 同比-46.5%。 截至 2023Q3 末， 公司能繁母猪存栏为 300.9 万头， 预计 2023 年有望出栏生猪 6500 万头至 7100 万头， 同比继续增长。 公司对扩产总体保持稳健策略， 截至 2023 年 9 月末， 公司在建工程为 34.76 亿元， 较 2023Q2 末减少 29.2%； 固定资产总额为 1103.38 亿元，较 2023Q2 末增加 10.50%； 生产性生物资产达 78.12 亿元， 较 2023Q2 末增加1.36%。此外， 公司2023Q3末资产负债率达59.65%， 较2023Q2末减少0.41pct；货币资金达 157.63 亿元， 较 2023Q2 末减少 10.20%， 资金储备整体依然充裕。 软件硬件优势兼具， 龙头地位稳固。 牧原的管理能力处于行业领先， 具体来看分软硬两方面表现： 软件方面， 公司凭借精细化的养殖生产流程管理和优秀的企业文化， 能充分调动员工的责任心与学习能力， 推进养殖环节降本增效； 硬件方面， 公司在土地、 资金、 人才等扩张必需要素上储备充裕， 为产能高速扩张奠定扎实基础。 另外， 公司将屠宰业务定位为养殖配套业务， 产能亦在稳步上量， 2023Q1-Q3 实现生猪屠宰 913.3 万头， 同比增长 80%， 屠宰板块头均亏损预计同比明显收缩， 未来随产能利用率提升有望逐步盈利。截至 2023 年 9 月末， 公司拥有养殖产能 7800 万头/年， 已成立 25 家屠宰子公司， 投产 10 家屠宰场， 投产产能合计 2900 万头/年。 公司积极拓展屠宰销售渠道， 养殖屠宰双发展战略有望进一步打开增长新空间。 风险提示： 生猪及原料价格波动风险、 不可控动物疫病大规模爆发的风险。 投资建议： 维持“买入” 评级。 预计 2023-2025 年归母净利分别为归属母公司净利润 52.7/152.6/498.4 亿元， 利润增速分别为-60.3%/189.4%/226.6%，每股收益分别为 0.96/2.79/9.11 元， 对应 PE 分别为 38/13/4。

养殖成本再次突破， 单位超额收益优势再次验证。 公司 2023Q3 合并报表净盈利 328.43 万元， 同比-97.38%， 环比扭亏为盈； 归母净利亏损 190.58万元， 同比-101.82%， 环比明显减亏。 单三季度来看， 公司业绩表现亮眼， 养猪业务成本快速下降， 分业务来看： 1） 养殖端， Q3 生猪板块整体盈利预计可能接近 1400 万元， 减值冲回预计约 7700 万元。 其中， 肥猪出栏 50.22 万头， 商品猪合计经营性亏损预计约 5900 万元， 测算得出头均肥猪亏损约 120 元； 仔猪出栏 1.93 万头， 预计亏损约 100 万元；淘汰母猪约 6300 头， 预计亏损约 300 万元。 2） 其他业务： 屠宰端预计利润约 1500 万元， 肉品亏损约 150 万元。 另外总部费用预计可能接近3000 万元。我们由 Q3 业绩倒算出公司完全成本接近 16.8-16.9 元/公斤，较 2023Q2 的 17.5 元/公斤进一步下降， 表现优秀； 此外， 公司地处浙江， 3 季度生猪销售均价 15.93 元/公斤， 区域优势明显。 现金流状况良好， 养殖产能加快投放。 截至 2023Q3 末， 公司货币资金达 6.85亿元， 未来融资空间充裕。 同时， 公司生产性生物资产 2023Q3 末达 2.63 亿元， 环比增长 5.6%， 是少有产能环比增加的上市公司之一， 有望保障后续出栏较快增长。 公司从 2022Q3 起进行高价低效母猪淘汰工作， 2023Q2 基本完成。 目前公司已在浙江省内建成 300 万头以上的自繁自养一体化楼房养殖产能， 同时也在积极布局其他养殖产能， 我们预计公司 2023-2024 年出栏约230-240 万头、 400-500 万头， 是本轮猪周期出栏增速最快的企业之一， 有望成为新一轮周期成长股。 华统拥有三大核心优势， 有望铸就单位超额收益+出栏增速快的周期成长股。具体来看： 1） 区域优势造就单位超额收入。 浙江养殖资产具备稀缺性， 一是浙江属生猪销区， 当地商品猪均价通常高于全国均价接近 2 元/公斤； 二是浙江几乎没有农民养殖户， 属于天然养殖无疫区， 对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势。 2） 后发优势带来养殖的超额收益。 华统是非瘟后崛起的养殖黑马， 周期底部逆势扩张使公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利， 且拥有种猪等成本优势。 3） 资金优势奠定出栏的成长性。 公司拥有可转债、 大股东定增、 政府养殖补贴等多元化资金来源；此外， 屠宰现金流常年亦表现稳定， 有望为公司出栏快速扩张提供资金保障。风险提示： 生猪及原料价格波动风险、 不可控动物疫病大规模爆发的风险。 投资建议： 维持“买入” 评级。 预计 2023-2025 年归母净利 0.09/6.95/35.88亿元， EPS 分别为 0.01/1.15/5.92 元， 对应当前股价 PE 分别为 1177/15/3 X

受养殖行情回暖， 公司 2023Q3 业绩环比扭亏。 公司 2023Q3 实现营收 235.04亿元， 同比-3.4%， 实现归母净利润 1.59 亿元， 同比-96.22%， 其中， 预计猪业亏损约 3-4 亿元， 禽业（含鸡+鸭） 盈利约 8-9 亿元， 动保、 设备等其他业务稳健运营， 发展良好， 投资业务受市场行情影响， 有所浮亏。 受益消费季节性回升， 2023Q3 生猪及黄鸡养殖行情整体呈现供需两旺、 价格稳中有升态势， 由此带动公司盈利回暖。 公司 2023Q3 末资产负债率达 60.31%， 环比 2023Q2 末改善 1.01%， 仍处于行业较低水平； 2023Q3 经营性现金流净额为 28.4 亿元， 未出现现金亏损， 公司资金储备充裕， 通过偿还部分有息借款、 长短债置换， 进一步优化财务费用， 整体费用率水平明显下降。 生猪养殖生产成绩稳步改善， 成本控制效果显著。 2023Q3 商品肉猪出栏量为654 万头， 同比增长 48.2%， 预计综合成本降至约 16.2 元/公斤。 公司养殖成绩稳步改善， 2023年7月公司配种分娩率提升至83%， 窝均健仔数达到10.9头， PSY 稳步提升至近 22， 关键指标均提升至较好水平。 2023H1 末公司种猪资产账面价值达 48.00 亿元， 较 2023 年年初增长 4%， 目前公司产能储备较为充裕， 7 月末能繁存栏已增加至 152 万头， 后备母猪约 60 万头。 现阶段公司肉猪有效饲养能力（含合作农户、 家庭农场及现代养殖小区等各类方式）已提升至 3300 万头， 猪场竣工产能（即目前公司的种猪场满负荷状态时，能繁母猪按正常生产性能可产出的商品猪苗量） 约 4600 万头， 预计未来公司生猪出栏有望继续保持较快增长。 黄鸡养殖经营稳健， 上半年受行情影响阶段性承压。 2023Q3 共销售肉鸡 3.1亿只（含毛鸡、 鲜品、 熟食） ， 同比增长 4.9%。 公司禽业生产稳定， 2023H1毛鸡上市率达 94.7%； 毛鸭上市率达 94.0%。 据公司公告， 2023Q2 毛鸡出栏成本约 6.9 元/斤， 7 月降至约 6.6 元/斤。 Q3 后， 随着肉鸡消费进入传统旺季， 8-9 月黄鸡价格上涨明显， 带来显著业绩增量。 风险提示： 养殖过程中发生不可控疫情， 粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议： 维持“ 买入” 评级。 预计公司 23-25 年归母净利润为-17.53/50.14/275.57 亿元， 利润年增速分别为-133.2%/385.9%/449.7%， 每股收益分别为-0.27/0.76/4.20 元， 对应当前股价 PE 为-63/22/4 X。

信用减值小幅拖累业绩， Q3归母净利润同比减少-4.88%。 公司 2023年前三季度实现营业收入 8.27亿元， 较上年同期增加 20.53%， 收入端同比改善主要系下游生猪养殖业发展， 公司抢抓机遇开拓市场， 多个产品实现收入维持增长； 实现归属于母公司所有者的净利润 3.57亿元， 较上年同期增加26.11%， 主要得益于效率提升。 分季度来看， 23Q3公司实现营业收入 2.96亿元， 较上年同期基本持平， 较 Q2环比增加 17.46%； 实现归属于母公司所有者的净利润 1.18亿元， 较上年同期减少 4.88%， 较 Q2环比增加 13.46%。 Q3公司销售毛利率虽实现同比提升， 但信用减值损失同比增加约 1700万元，进而导致归母净利润表现同比小幅承压。 研发成果持续兑现， 猫三联疫苗通过应急评审。 2023H1公司研发投入合计4381.03万元， 年内开展在研项目增至 77个。 在非强免疫苗领域， 公司猪圆环病毒 2型重组杆状病毒、 猪支原体肺炎二联灭活疫苗（KQ03株+XJ03株） ，猪支原体肺炎、 副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗（XJ03株+MD0322株） 已进入新兽药复核试验阶段； 在非瘟疫苗领域， 公司在研的非洲猪瘟亚单位疫苗和活载体疫苗进展顺利； 在宠物疫苗领域， 公司的猫鼻气管炎、 猫鼻结膜炎、猫泛白细胞减少症三联灭活疫苗通过应急评审， 预计今年底或明年初可以上市销售， 猫五联灭活疫苗和犬猫通用的高效狂犬病灭活疫苗即将申报临床试验。 我们认为公司有望依靠扎实研发基础和稳定研发投入持续兑现成果， 产品矩阵和业务规模有望稳步扩张。 看好养殖景气中期回暖， 动保需求有望受益修复。 从行业角度来看， 生猪板块目前处于底部， 受北方非瘟疫情扰动、 猪价深度亏损影响， 年初以来行业能繁母猪产能呈现小幅去化趋势， 我们认为国内下半年猪价预计难见大幅改观， 低迷猪价导致的资金紧张或将推动养猪产能加速去化， 猪价中期有望表现强势， 优质猪用疫苗需求或随下游养殖利润修复再次回暖。 从公司角度来看， 科前生物猪用疫苗收入占比 95%以上， 以伪狂犬疫苗为代表的核心产品优势明显， 公司业绩有望受益猪价景气中期回暖而实现高弹性增长。 风险提示： 养殖过程中发生不可控疫情， 疫苗批签发进度不及预期。 投资建议： 维持 “买入” 评级。 公司作为国内非强免龙头， 中期看好猪价回暖驱动业绩增长， 长期看好非瘟疫苗研发、 规模养殖需求对接带来的成长潜力。 我们预计公司 23-25年归母净为 4.7/6.7/5.4亿元， EPS 为1.02/1.43/1.15， 对应当前股价 PE 为 17.9/12.7/15.8X。

公司公告：公司推出2022 年限制性股票激励计划（草案），具体内容如下：1、本计划拟授予的限制性股票数量840.00 万股，占本激励计划签署时公司股本总额60,633.3384 万股的1.39%；2、本激励计划限制性股票的授予价格为8.53 元/股；3、本激励计划授予的激励对象总人数为86 人，包括公司董事、副总经理、财务总监、董事会秘书及核心技术（管理、业务）人员82 人。4、公司层面业绩考核要求：本激励计划首次授予限制性股票的解除限售考核年度为2023-2024 年两个会计年度，每个会计年度考核一次，对每个年度生猪销售量进行考核，2023/2024 考核的生猪销售量目标值分别为280/500 万头，触发值分别为220/400 万头，生猪销售实际完成量将对应不同的公司层面解除限售比例。 国信农业观点：1）华统股份推出2022 年限制性股票激励计划，对生猪养殖板块的核心管理及业务人员实现了有效覆盖，我们认为该激励计划的落地有望由上而下充分调动员工的主观能动性，推进养殖环节降本增效；同时，考虑到目前公司已在浙江省内建成300 万头以上的自繁自养一体化楼房养殖产能，我们认为未来公司实现生猪出栏考核目标的概率较大，出栏有望继续保持高速增长。2）2022 年猪价表现强势，考虑到行业资产负债表尚未修复，母猪补栏积极性不高，我们判断2023 年生猪均价仍可维持较好盈利；周期虽不在，但成长可期。从标的方面，华统凭借区域、后发和资金三大优势，有望成为这一轮的周期成长股之一。3）华统股份有望成为这轮猪周期出栏增速最快、超额收益明显的周期成长股。我们认为公司养殖资产应享有更高估值，出栏方面，公司在手资金充裕，后续出栏高增长的确定性较强；超额收益方面，由于浙江养殖资产具备稀缺性（浙江猪价高&散户少带来非洲猪瘟防控压力小）以及自繁自养模式下更能实现成本可控，华统股份单头生猪销售具备明显的超额收入，公司未来有望凭借地域高猪价优势，实现更高头均盈利，现金持续能力或将优于同行。4）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。5）投资建议：公司有望成为新一轮周期成长股。公司产能逐月兑现，成本有望持续改善，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。由于近期猪价超预期下跌幅度较大，我们下调公司盈利预测，预计22-24 年归母净利为2.07/12.69/11.20 亿元（原预计为4.69/18.70/36.34 亿元），EPS 分别为0.25/1.18/1.41 元，对应当前股价PE 为50.1/8.2/9.2 X，维持“买入”评级。 评论： 公司2022 年限制性股票激励计划落地，进一步彰显壮大生猪养殖的战略决心我们认为本次激励计划有两个核心看点，一方面，本次激励对象覆盖范围包括公司董事、副总经理、财务总监、董事会秘书及核心技术（管理、业务）人员82 人，其中，对生猪养殖板块的核心管理及业务人员实现了有效覆盖，或将充分调动公司自上而下全体员工的责任心与学习能力，推进养殖环节降本增效。另一方面，公司本次股权激励解锁条件制定的业绩考核目标切实有效，首次授予限制性股票的解除限售考核年度为2023-2024 年两个会计年度，每个会计年度考核一次，对每个年度生猪销售量进行考核，2023/2024考核的生猪销售量目标值分别为280/500 万头，触发值分别为220/400 万头。此外，公司激励计划考核目标设置较为灵活，生猪销售实际完成量将对应不同的公司层面解除限售比例，对员工的积极性或将起到更好的促进效果，首次授予的各年度业绩考核目标及解除限售比例安排具体分为以下三种情形:1)若生猪销售量实际完成情况少于触发值，则公司层面解除限售比例为0；2）若生猪销售量实际完成情况大于或等于触发值，但少于目标值，则公司层面解除限售比例为实际销售量/目标值；3）若生猪销售量实际完成情况大于或等于目标值，则公司层面解除限售比例为100%。我们认为公司本次激励计划以生猪销售量为业绩考核目标，进一步展现出壮大生猪养殖板块的战略决心和信心，此外，公司设置了考核的目标值及触发值，使得激励条件兼具挑战性及合理性，有望更好地带动员工积极性，看好公司长期发展。 浙江地域优势明显，公司养殖优质资产突出公司已在浙江省内建成300 万头以上的自繁自养一体化楼房养殖产能。公司养殖资产拥有明显的区域销价优势，单头超额收入显著。从全国各省的生猪生产及销售情况来看，浙江省猪肉产量水平较低，2020 年人均猪肉产量仅为10.8 千克，远低于全国29.1 千克的人均产量和29.4 千克的人均猪肉消费量，这导致浙江省生猪均价要明显高于全国其他地区。以2019-2021 年的外三元生猪年均价为例，浙江省每公斤外三元生猪的年均价比全国年均价分别要高出2.20 元、2.26 元和1.71 元。公司未来有望凭借地域高猪价优势，实现更高的头均盈利，现金持续能力及单位盈利或将优于同行。 三大核心优势铸就“单位超额收益+出栏增速快”的周期成长股，理应具备更高头均市值公司三大核心优势塑造周期成长股，具体来看：1）区域优势造就单位超额收入。浙江养殖资产具备稀缺性，一是因为浙江是生猪销区，当地商品猪均价高于全国均价接近1-2 元/公斤；二是浙江几乎没有农民养殖户，属于天然的养殖无疫区，对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势，因此浙江养殖产能具备“超额收入+防疫佳”的天然优势。2）后发优势带来养殖的超额收益。华统是非瘟后崛起的养殖黑马，周期底部逆势扩张使得公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利，而且拥有较为明显的种猪等资源的成本优势。3）资金优势奠定出栏的成长性。公司拥有可转债、大股东定增、政府养殖补贴等多元化的资金来源，定增完成后公司资产负债率进一步下降，打开未来融资空间；此外，主业屠宰现金流常年亦表现稳定，有望为公司出栏快速扩张提供保障。当前公司养殖资产对应2023 年出栏的头均市值约2500 元左右，估值修复空间足够。 投资建议：继续重点推荐公司有望成为新一轮周期成长股。公司产能逐月兑现，成本有望持续改善，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。公司有望成为新一轮周期成长股。公司产能逐月兑现，成本有望持续改善，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。由于近期猪价超预期下跌幅度较大，我们下调公司盈利预测，预计22-24 年归母净利为2.07/12.69/11.20 亿元（原预计为4.69/18.70/36.34 亿元），EPS 分别为0.25/1.18/1.41 元，对应当前股价PE 为50.1/8.2/9.2 X，维持“买入”评级。 风险提示行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。