事项： 公司公告：大北农发布2024年半年度业绩预告，2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润-1.50~-1.80亿元， 同比减亏 76.75~80.62%； 预计实现扣除非经常性损益后的净利润-1.80~-2.10亿元， 同比减亏70.37~74.61%。 国信农业观点： 1） 报告期内， 公司饲料、 种业业务经营正常， 生猪业务受 Q2生猪市场行情回暖及自身生产指标改善影响而同比减亏， 进而带动公司 Q2业绩实现盈利， 同环比改善均较为明显。 2） 养殖链业务方面， 截至 5月末国内能繁母猪已较前高累计去化近 9%， 我们看好下半年旺季价格表现， 猪价有望保持上行趋势， 届时公司养殖板块有望直接受益。 同时公司饲料业务近年发展良好， 2023年外销总量同比+10%（其中猪料销量同比+14%） ， 未来随原料价格回落以及高端饲料产品推广， 有望在下游养殖利润修复过程中延续较好业绩表现。 3） 种植链业务方面， 近期国内南涝北旱可能影响早稻及夏玉米播种， 且后续全球气象周期转向拉尼娜可能性较大， 玉米等大宗农产品的新季单产或受扰动， 我们认为国内外粮价景气未来存在底部上修可能， 公司种子及植保业务有望直接受益。 同时， 公司在转基因玉米性状领域先发优势明显， 目前在获批性状及品种数量方面均处于领先地位， 后续随转基因玉米种植渗透率提升， 有望实现可观业绩增量。 4） 风险提示： 原料价格波动风险， 生物疫病风险， 恶劣天气风险， 转基因玉米推广不及预期的风险。 5） 投资建议： 大北农作为国内综合性农业产业龙头， 短期养殖链业务有望回暖， 长期有望依靠转基因先发优势受益种业换代革命。 基于 2024-2026年生猪均价 17/18/17元/kg 判断， 我们预计公司 2024-2026年归母净利润预测为 1.83/5.53/2.92亿元，对应 2024-2026年每股收益为 0.04/0.13/0.07元，对应当前股价 PE 为 90/30/56X，维持“优于大市” 评级。 评论： 生猪业务同比减亏， 公司 Q2盈利同环比均改善明显根据公司最新发布的 2024年半年度业绩预告， 公司 2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润-1.50~-1.80亿元， 同比减亏 76.75~80.62%； 预计实现扣除非经常性损益后的净利润-1.80~-2.10亿元，同比减亏 70.37~74.61%。 分季度来看， 公司 2024Q2预计实现归属于上市公司股东的净利润 0.29~-0.59亿元（去年同期为-4.69亿元） ； 预计实现扣除非经常性损益后的净利润 0.12~-0.42亿元（去年同期为-4.39亿元） 。 报告期内， 公司饲料、 种业业务经营正常， 生猪业务受 Q2生猪市场行情回暖及自身生产指标改善影响而同比减亏， 进而带动公司 Q2业绩实现盈利， 同环比改善均较为明显。 养殖链业务展望： 猪周期进入右侧， 饲料、 生猪业务有望受益受前期产能去化及年前疫情扰动影响， 当前猪价淡季不淡， 春节后至今保持上行趋势， 猪周期右侧开启。 考虑到截至 5月末国内能繁母猪已较前高累计去化近 9%， 我们看好下半年旺季价格表现， 猪价有望保持上行趋势， 届时公司养殖板块有望直接受益。 与此同时， 公司饲料业务近年发展良好， 2023年外销总量为585万吨， 同比+10%（其中猪料销量为 466万吨， 同比+14%） ， 营业收入和净利润均实现较好增长， 未来随原料价格回落以及高端饲料产品推广， 有望在下游养殖利润修复过程中延续较好业绩表现。 种植链业务展望： 景气存在底部修复可能， 转基因性状龙头未来成长可期景气方面， 考虑到近期国内南涝北旱可能影响早稻及夏玉米播种， 且后续全球气象周期转向拉尼娜可能性较大， 玉米等大宗农产品的新季单产或受扰动， 我们认为国内外粮价景气未来存在底部上修可能， 公司种子及植保业务有望直接受益。 成长方面， 公司在转基因玉米性状领域先发优势明显， 目前在获批性状及品种数量方面均处于领先地位， 后续随转基因玉米种植渗透率提升， 有望实现可观业绩增量。 投资建议： 继续重点推荐大北农作为国内综合性农业产业龙头， 短期养殖链业务有望回暖， 长期有望依靠转基因先发优势受益种业换代革命。 基于 2024-2026年生猪均价 17/18/17元/kg 判断， 我们预计公司 2024-2026年归母净利润预测为1.83/5.53/2.92亿元， 对应 2024-2026年每股收益为 0.04/0.13/0.07元， 对应当前股价 PE 为 90/30/56X， 维持“优于大市” 评级。

事项：公司公告：益生股份发布2024年半年度业绩预告，2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润1.70~2.00亿元，同比减少69.91%~64.60%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润1.65~1.95亿元，同比减少70.63%~65.29%。 国信农业观点：1）报告期内，公司白羽肉鸡苗销量同比减少16%，销售均价同比下降22%，进而导致上半年业绩表现承压。2）我们看好下半年白羽肉鸡产业景气修复。供给方面，受前期引种断档影响，当前父母代种鸡存栏同比减量，预计影响商品代鸡苗后续供给；需求方面，受前期产能去化影响，当前猪周期已进入右侧，后续猪价持续上行有望带动毛鸡及鸡肉需求。综合来看，供给减量叠加需求边际改善，白羽肉鸡产业景气有望自下半年开启向上修复，益生股份作为优质种苗企业，有望直接受益。3）风险提示：养殖过程中发生不可控疫情；粮食价格大幅上涨增加饲料成本。4）投资建议：公司作为国内白羽肉鸡种苗龙头，业绩后续有望直接受益白羽肉鸡板块景气修复。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.03/9.03/8.09亿元，对应2024-2026年每股收益为0.36/0.82/0.73元，对应当前股价PE为23/10/12X，维持“优于大市”评级。 评论：销量下滑，苗价下降，公司上半年归母净利润预计同比减少65-70%根据公司最新发布的2024年半年度业绩预告，2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润1.70~2.00亿元，同比减少69.91%~64.60%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润1.65~1.95亿元，同比减少70.63%~65.29%。销量及苗价齐跌是公司短期业绩承压主要原因，其中销量方面，自2022年5月以来，我国祖代白羽肉鸡进口量的减少已经开始影响2024年商品代白羽肉鸡苗的产量，公司上半年白羽肉鸡苗销量同比减少16%至2.77亿羽；价格方面，受上半年国内毛鸡及鸡肉价格低迷影响，公司白羽肉鸡苗销售均价同比下降22%至3.78元/羽。 白鸡短期供给偏紧，看好年内猪鸡景气共振供给方面，自2022年5月份以来，受美国禽流感暴发、中美航班停运等因素影响，我国祖代白羽肉鸡进口持续受阻并已经开始影响国内2024年商品代白羽肉鸡苗的产量。据中国畜牧业协会禽业分会统计，截至6月16日，国内父母代种鸡存栏（在产+后备）为3707万套，较去年同期减少0.93%，其中后备父母代种鸡存栏为1524万套，较去年同期减少2.90%，预计将导致下半年商品代鸡苗出现明显减量。需求方面，受前期产能去化影响，当前猪周期已进入右侧，后续猪价持续上行有望带动毛鸡及鸡肉需求。综合来看，供给减量叠加需求改善，白羽肉鸡产业景气有望自下半年开启向上修复，益生股份作为优质种苗企业，有望直接受益。 投资建议：维持“优于大市”评级公司作为国内白羽肉鸡种苗龙头，业绩后续有望直接受益白羽肉鸡板块景气修复。我们基于下述假设，对公司2024-2026盈利做出预测，具体如下：（1）鸡业务：销量方面，受2022年海外引种受阻影响，公司2024年鸡苗销量预计同比下滑但2025-2026年销量预计随祖代引种逐步恢复而重回增长。价格方面，上半年毛鸡及鸡肉价格低迷导致苗价承压，预计拖累2024年全年均价表现。后续受短期供给减量和猪价上行提振，苗价有望向上修复。成本方面，玉米、豆粕等主要饲料原料价格回落预计导致公司羽均成本下降。综合来看，我们预计公司鸡业务2024-2026年收入分别为27.06/35.19/34.53亿元，同比增速分别为-9%/30%/-1%，毛利率分别为29%/39%/36%。 （2）其他业务：包括种猪、牛奶、农牧设备等业务，参考历史表现并考虑到生猪景气回升，我们预计公司其他业务2024-2026年收入分别为2.81/3.31/3.87亿元，同比增速分别为15%/18%/17%，毛利率分别为13%/15%/15%。按上述假设，我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.03/9.03/8.09亿元，对应2024-2026年每股收益为0.36/0.82/0.73元，对应当前股价PE为23/10/12X，维持“优于大市”评级。 风险提示养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。

事项： 公司公告： 公司发布 2024半年度业绩预告， 预计 2024H1归属于上市公司股东的净利润亏损 0.95亿元-1.2亿元， 上年同期归母净利亏损 3.56亿元。 国信农业观点： 1） 华统股份发布 2024半年度业绩预告， 预计 2024Q2实现归母净利盈利 3700至 6200万元（上年同期为亏损 2.52亿元）， 同比扭亏为盈。 2） 从养殖成本来看， 我们测算公司 2024Q2生猪养殖完全成本接近 16元/公斤， 预计下半年养殖出栏有望快速增加， 成本下降速度或将加快。 3） 公司是新一轮猪周期的优质成长股。 养猪公司的出栏增速主要看资产负债表， 华统股份在周期底部的资金宽裕， 资产负债率较低， 融资能力强， 是未来几年出栏增速最快的企业之一。 4） 风险提示： 行业发生不可控生猪疫情死亡事件， 粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力， 生猪价格大幅波动带来的盈利波动。 5） 投资建议： 公司有望成为新一轮周期成长股。 公司产能稳步增长， 成本有望持续改善， 成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性， 属于农业养殖的核心资产， 继续重点推荐， 维持“优大于市” 评级。 考虑公司出栏目标调整， 我们对公司未来 2024-2026年出栏预期假设进行调整， 预计 2024-2026年生猪出栏分别为 350/500/600万头（原预计分别为 450/600/700万头）， 此外， 考虑到公司养殖成本有望受益饲料原材料价格改善实现更大幅下降， 我们对公司 2024-2026年养殖成本预期进行下调， 综合考虑， 我们对2024-2026年盈利预测进行调整， 预计 2024-2026年归母净利 9.1/20.2/20.4亿元（原预计分别为10.0/21.1/22.6亿元）， 对应 PE 分别为 11/5/5X。 评论： 公司 2024Q2单头肥猪养殖盈利扭亏， 养殖完全成本下降至接近 16元/公斤华统股份发布 2024半年度业绩预告， 2024Q2预计实现归母净利盈利 3700至 6200万元（预告中枢 2024Q2盈利 4950万元， 上年同期为亏损 2.52亿元， 同比扭亏为盈）。 具体拆分来看， 我们预计公司生猪 2024Q2合计盈利可能接近 8000多万元， 屠宰业务盈利预计接近 1000多万元， 另有禽亏损及总部费用接近 4000万元。 从养殖成本来看， 我们测算公司二季度生猪养殖完全成本已降至接近 16元/公斤， 相对一季度 16.4元/公斤的完全成本进一步下降， 彰显其养猪业务稳步发展的向好趋势。 管理改善成效显著， 养殖产能加快投放养殖管理上， 公司持续推进养殖全过程的数字化和精细化， 育种和考核体系优化成效逐步体现， 进一步加快了养殖成本下降。 此外， 公司围绕浙江三小时车程圈进行扩张， 有效控制了管理半径， 有望继续维持生猪成本和区域销价优势。 当前公司能繁母猪存栏接近 16万头， 考虑到公司从 2022下半年开始进行高效种猪升级， 预计从今年下半年开始月度母猪存栏会明显提升， 2024年公司出栏有望达 350万头， 较 2023年增长接近 50%。 此外， 公司拥有多元化资金来源， 后续有望维持稳步扩张， 目前 2025年公司生猪出栏对应的养殖资产头均市值仅 1700元，未来估值修复空间足够。 三大核心优势铸就“单位超额收益+出栏增速快” 的周期成长股， 理应具备更高头均市值公司拥有三大核心优势， 有望塑造周期成长股， 具体来看： 1） 区域优势造就单位超额收入。 浙江养殖资产具备稀缺性， 一是因为浙江是生猪销区， 当地商品猪均价高于全国均价接近 1-2元/公斤； 二是浙江几乎没有农民养殖户， 属于天然的养殖无疫区， 对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势， 因此浙江养殖产能具备“超额收入+防疫佳” 的天然优势。 2） 后发优势带来养殖的超额收益。 华统是非瘟后崛起的养殖黑马， 周期底部逆势扩张使得公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利， 而且拥有较为明显的种猪等资源的成本优势。 3） 资金优势奠定出栏的成长性。 公司拥有可转债、 大股东定增、 政府养殖补贴等多元化的资金来源， 定增完成后公司资产负债率进一步下降， 打开未来融资空间； 此外， 主业屠宰现金流常年亦表现稳定， 有望为公司出栏快速扩张提供保障。 投资建议： 继续重点推荐公司有望成为新一轮周期成长股。 公司产能稳步增长， 成本有望持续改善， 成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性， 属于农业养殖的核心资产， 继续重点推荐， 维持“优大于市” 评级。 考虑公司出栏目标调整， 我们对公司未来 2024-2026年出栏预期假设进行调整， 预计 2024-2026年生猪出栏分别为 350/500/600万头（原预计分别为 450/600/700万头）， 此外， 考虑到公司养殖成本有望受益饲料原材料价格改善实现更大幅下降， 我们对公司 2024-2026年养殖成本预期进行下调， 综合考虑， 我们对2024-2026年盈利预测进行调整， 预计 2024-2026年归母净利 9.1/20.2/20.4亿元（原预计分别为10.0/21.1/22.6亿元）， 对应 PE 分别为 11/5/5X。 风险提示行业发生不可控生猪疫情死亡事件， 粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力， 生猪价格大幅波动带来的盈利波动。

事项：公司公告：公司发布2024年半年度业绩预告，预计2024H1实现归母净利润-4900至-3200万元，扣非净利润-2400至-1600万元，上年同期公司归母净利润-34832.13万元，扣非净利润-31054.44万元，2024上半年整体同比减亏。 国信农业观点：1）巨星农牧发布2024年半年度业绩预告，预计2024H1实现归母净利润-4900至-3200万元，扣非净利润-2400至-1600万元，同比减亏。其中，预计2024Q2实现归母净利润8905至10605万元，扣非净利润8828至9628万元，同比扭亏为盈。2）2024H1公司净利润亏损主要来自皮革业务，其中，公司生猪养殖业务持续降本增效，同时受益猪价景气回升，生猪业务2024H1实现扭亏为盈；但皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降，出现亏损。3）公司是新一轮猪周期的优质成长股之一。从出栏来看，公司2024H1生猪出栏109万头，其中大猪出栏106万头，同比增加25%。据公司2024年5月公告披露，现有种猪场产能15万头以上，2024年下半年计划的种猪场产能可达20万头以上，预计未来生猪出栏有望保持稳步扩张，或将受益于猪周期景气回升带来的量价齐升红利。4）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。5）投资建议：公司生猪养殖规模稳步扩张，成长性充足，同时头均盈利能力领先行业，继续重点推荐。考虑到2024年公司成本受益饲料原料价格下降略超预期，上调公司2024年盈利预测，另外出于谨慎保守原则，下调2025年公司生猪销售均价预测（由每公斤商品猪销价21.7元下调至17.8元），由此下调公司2025年盈利预测，最终我们预计2024-2026年归母净利为7.39/17.08/16.43亿元（原预计2024-2025年归母净利为7.06/36.80亿元），EPS分别为1.45/3.35/3.23元，对应当前股价PE为18.5/8.0/8.3X，维持“优大于市”评级。 评论：公司2024Q2业绩扭亏为盈，受益猪价回升实现盈利反转巨星农牧发布2024年半年度业绩预告，预计2024H1实现归母净利润-4900至-3200万元，扣非净利润-2400至-1600万元，同比减亏。其中，预计2024Q2实现归母净利润8905至10605万元，扣非净利润8828至9628万元，同比扭亏为盈。2024H1公司净利润亏损主要来自皮革业务，其中，公司生猪养殖业务持续降本增效，同时受益猪价景气回升，生猪业务2024H1实现扭亏为盈；但皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降，出现亏损。从出栏来看，公司2024H1生猪出栏109万头，其中大猪出栏106万头，同比增加25%。公司养殖出栏预计有望稳步扩张，据公司2024年5月公告披露，现有种猪场产能15万头以上，2024年下半年计划的种猪场产能可达20万头以上，预计未来生猪出栏有望保持稳步扩张，或将受益于猪周期景气回升带来的量价齐升红利。 聚焦生猪养殖业务，多重优势助力业绩持续释放公司成本控制能力处于行业领先水平，其核心优势在生猪育种和养殖管理两方面表现较为突出。育种方面，2017年种猪改良公司PIC与公司达成战略合作，是公司目前最主要的种猪供应商。公司在PIC提供的曾祖代公猪、曾祖代和祖代小母猪基础上繁育的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点，生产指标优秀。据公司披露，目前公司的圈龙猪场及高观猪场均采用PIC优质种猪，两者在2019年、2020年实际经营中平均PSY高达29.17，处于行业领先。据公司公告披露，2024年公司生猪养殖的主要生产指标持续改进提升，其中公司四川地区优秀生猪养殖场的PSY目前已突破30，标杆养殖场达到PSY32的国际标杆水平，预计公司2024年PSY较上一年度PSY水平将有较为显著的提升。 德昌项目建设稳步推进，公司养殖业务规模有望再上新阶据公司公告披露，德昌巨星生猪繁育一体化项目的引种工作已按计划在2024年5月完成，正在按计划开展生产运营工作，预计将于2024Q4达到满产状态。德昌将采用全程自养模式，场内种猪均将采用PIC优质种猪，平均PSY预计可达29，预计未来满产后母猪存栏规模可达3.6万头，可支撑生猪年出栏规模97.20万头，公司生猪业务或将迎来新一轮高质量扩张。 投资建议：继续重点推荐公司生猪养殖规模稳步扩张，成长性充足，同时成本改善效果稳步兑现，头均盈利能力领先行业，继续重点推荐。考虑到2024年公司成本受益饲料原料价格下降略超预期，上调公司2024年盈利预测，另外出于谨慎保守原则，下调2025年公司生猪销售均价预测（由每公斤商品猪销售价格21.7元下调至17.8元），由此下调公司2025年盈利预测，最终我们预计2024-2026年归母净利为7.39/17.08/16.43亿元（原预计2024-2025年归母净利为7.06/36.8亿元），EPS分别为1.45/3.35/3.23元，对应当前股价PE为18.5/8.0/8.3X，维持“优大于市”评级。 公司的盈利预测调整主要来源于对于未来猪价预期有所调整，具体来看基于以下假设条件：生猪养殖业务：公司养殖业务处于快速扩张期，预计2024-2026年将分别实现生猪出栏量330万头、500万头、600弯头。成本方面，随养殖产能利用率提升及种群健康管理加强，预计养殖成本将保持下降趋势。 售价方面，依照我们对行业判断，分别给予2024-2026年公司每公斤商品猪销售价格16.8元、17.8元、16.9元的预期（预计四川省销售均价会略低于全国均价）。最终我们预计2024-2026年公司生猪养殖业务的收入分别为56.85/76.08/85.49亿元，毛利率分别为19.97%/29.68%/26.56%%。 饲料业务：公司饲料板块是生猪养殖链附属业务，未来预计或将保持平稳增速。预计2024-2026年饲料销量增速分别为10%、12%、11%，单吨销价预计随原材料价格改善略有下降，最终预计公司饲料业务2024-2026年营收为4.62/5.13/5.64亿元，毛利率为8.5%/8.8%/8.6%,对应毛利0.39/0.45/0.48亿元。 其他业务：公司的其他业务收入主要包括皮革产品、商品鸡等，非战略重点方向。考虑到该部分业务非公司的主要经营重心，且2023年收入及销量下滑，因此我们给予其业务收缩预期，最终预计其他业务2024-2026年营收为1.19/1.16/1.14亿元，对应毛利-0.06/-0.06/-0.06亿元。按上述假设条件，我们得到公司2024-2026年收入分别为62.7/82.4/92.3亿元，归母净利润7.39/17.08/16.43亿元，每股收益分别为1.45/3.35/3.23元。 风险提示行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。

事项：公司公告：隆平高科发布2024年半年度业绩预告，2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润0.90-1.20亿元，同比增长156-175%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润-2.20~-2.90亿元，同比减少245-354%。 国信农业观点：1）报告期内，公司水稻种子业务依靠品种竞争力实现持续增长，收入同比增加超20%，净利润同比增加约0.65亿元；但玉米等其他种子业务受下游种植景气下行影响，业绩预计小幅承压。2）景气方面，考虑到近期国内南涝北旱可能影响早稻及夏玉米播种，且后续全球气象周期转向拉尼娜可能性较大，玉米等大宗农产品的新季单产或受扰动，我们认为国内外粮价景气未来存在底部上修可能，公司主业有望直接受益。成长方面，公司作为国内玉米种子龙头，传统育种储备充足，近年依靠参股杭州瑞丰、北京国丰、隆平生物等转基因性状公司稳步推进转基因玉米研发落地，当前旗下过审转基因玉米品种数量领先，先发优势明显。后续随转基因玉米种子持续渗透，公司玉米种子业务有望分享“种子提价+份额提升”带来的双重红利，进而实现量利齐增。3）风险提示：恶劣天气带来的制种风险，转基因政策落地不及预期的风险。4）投资建议：公司作为国内玉米种子龙头，兼具品种、性状双重优势，未来随转基因玉米渗透率提升，公司玉米种子业务有望迎来量利双击。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为5.1/6.3/7.3亿元，2024-2026年每股收益为0.39/0.48/0.55元，对应当前股价PE为25/20/17X，维持“优于大市”评级。 评论：汇兑损失拖累利润表现，公司上半年扣非归母净利润预计同比减少245-354%根据公司最新发布的2024年半年度业绩预告，2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润0.90-1.20亿元，同比增长156-175%，原因主要系公司当期以股权转让方式为隆平生物引进具有资源性优势的战略性股东，即将持有的隆平生物10.9400%股权转让给中央企业乡村产业投资基金股份有限公司，进而预计增加公司当期投资收益约3.4亿元（属于非经常性损益）；预计实现扣除非经常性损益后的净利润-2.20~-2.90亿元，同比减少245-354%，原因主要系当期受美联储持续加息周期影响，境外汇率波动较大，境外子公司中长期外币贷款产生的汇兑损失同比增加约2.8亿元，进而导致财务费用较上年同期大幅增加。 水稻种子市场份额持续提升，其他种子业务预计小幅承压报告期内，公司自主研发能力持续提升，高产优质水稻品种深受市场欢迎，水稻种子业务在夯实存量业务的基础上，不断扩大增量市场，市场份额持续提升，当期水稻种子营业收入较上年同期增长超过20%，净利润较上年同期增加约0.65亿元。另外，剔除水稻业务增益和汇兑损失影响后，公司扣非归母净利润预计同比小幅下滑，考虑到当期玉米等大宗农产品价格下行且国内蔬菜瓜果价格偏低，我们预计公司其他种子销售价格及盈利或有所承压。 景气存在底部修复可能，转基因商业化有望驱动玉米种子业务量利齐增。景气方面，考虑到近期国内南涝北旱可能影响早稻及夏玉米播种，且后续全球气象周期转向拉尼娜可能性较大，玉米等大宗农产品的新季单产或受扰动，我们认为国内外粮价景气未来存在底部上修可能，公司主业有望直接受益。成长方面，公司作为国内玉米种子龙头，已在传统育种方面拥有充足储备，近年依靠参股杭州瑞丰、北京国丰、隆平生物等转基因性状公司稳步推进转基因玉米的研发落地，当前旗下过审转基因玉米品种数量领先，先发优势明显。我们认为，后续随转基因玉米种子持续渗透，公司玉米种子业务有望分享“种子提价+份额提升”带来的双重红利，进而实现量利齐增。 投资建议：继续重点推荐公司作为国内玉米种子龙头，兼具品种、性状双重优势，未来随转基因玉米渗透率提升，公司玉米种子业务有望迎来量利双击。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为5.1/6.3/7.3亿元，2024-2026年每股收益为0.39/0.48/0.55元，对应当前股价PE为25/20/17X，维持“优于大市”评级。 风险提示恶劣天气带来的制种风险，转基因政策落地不及预期的风险。

白羽肉鸡一体化自养龙头， 深耕行业近 40年。 圣农发展主营白羽肉鸡饲养及加工业务， 主要产品包括分割的冰鲜/冷冻鸡肉和油炸类、 碳烤类等深加工鸡肉制品， 此外公司还销售牛羊肉类产品。 公司生产基地主要分布在福建、 江西和甘肃， 已建立了集饲料加工、 种源培育、 种鸡养殖、种蛋孵化、 肉鸡饲养、 肉鸡屠宰加工、 熟食深加工等环节于一体的肉鸡产业链， 白羽鸡养殖产能超 7亿羽， 是目前全球白羽肉鸡行业配套最完整的企业， 在白羽肉鸡全产业链企业排名中位列亚洲第一、 世界第五。 白羽肉鸡行业盈利边际向好， 品牌拓展加速。 周期方面， 供给侧受海外禽流感疫情影响而维持偏紧， 截至 6月 16日， 国内父母代种鸡总存栏同比减少 1%； 需求侧生猪价格受前期产能去化和疫情扰动影响， 目前已经进入右侧上行趋势， 后续有望同步带动鸡肉需求和价格。 综合来看， 白羽肉鸡行业景气有望自下半年迎来向上修复。 产业层面， 国内白羽肉鸡产业进入下半场， 头部白鸡企业基于高效率养殖的品牌化业务拓展持续加速， 行业消费属性不断增强， 未来有望孕育大型品牌鸡肉食品公司。 公司全环节持续精进， 铸就单羽超额收益。 （1） 育种环节： 公司自主培育“圣泽 901” 于 2021年通过审定， 打破白鸡进口种源垄断， 目前已实现 100%自用种鸡替换且开始对外大量销售父母代种鸡， 各项养殖指标表现达到世界领先水平。 目前公司正致力推进迭代品种应用， 未来自用养殖效率和外销竞争力有望持续提升。 （2） 养殖环节： 公司扩产降本并进。 产能方面， 公司 2025年计划打造 10亿羽白羽肉鸡产能； 成本方面，自涉足白羽肉鸡行业以来， 公司立足产业链高度一体化运作， 依靠自研种苗和自有产能双加持， 实现了成本环节高度可控， 养殖成本领先同行。 （3） 加工环节： 得益于一体化规模经营， 公司鲜品/冻品业务供货能力强， 质量有保障， 产品具备溢价能力， 与百胜等大客户建立稳固合作关系； 肉制品及调理品业务品类丰富， B 端客户基础扎实， C 端业务近年加速拓展， 产品矩阵不断丰富， 已实现从 0到 1品牌打造， 爆款单品销售收入领先， 未来有望持续贡献单羽收益增量， 提升公司盈利能力。 盈利预测与估值： 预计公司 2024-2026年收入为 205/230/251亿元， 归母净利润为 6.0/10.5/12.1亿元， EPS 为 0.5/0.9/1.0元。 通过多角度估值， 预计公司合理估值 15.3-16.3元/股， 给予“优于大市” 评级。 风险提示： 发生禽类疫病风险， 原料价格波动风险， 食品安全风险。

公司立足山东、 苏北， 聚焦肉鸭肉鸡屠宰。 公司主业涵盖禽屠宰、 饲料、 种禽、 调熟四大板块， 已围绕鸡鸭两大品类建立了集饲料、 种苗、 孵化、 屠宰加工、 深加工等环节于一体的产业链运营版图。 自成立以来， 公司聚焦屠宰加工， 立足山东、 苏北， 以轻资产模式带动经营规模持续扩张。 2023年公司屠宰板块收入占比为 74%（其中鸭/鸡产品对总收入贡献分别为 42%/31%） ，禽肉销量达 165万吨， 收入规模突破 200亿元（近五年 CAGR 为 15%） ， 肉鸭、肉鸡屠宰规模均位列国内前列， 已成为国内最大禽屠宰加工企业之一。 成本端： 持续提升种苗配比， 有望增强成本可控能力。 种苗方面， 2023年公司在菏泽合资经营的“白羽肉鸭种禽养殖及孵化项目”落地，预计带来约 7000万羽种苗孵化销售产能。 饲料方面， 公司 30万吨禽料募投项目已达产且正积极租赁周边区域闲置产能， 销售规模有望维持较快增长。 未来公司将围绕补链强链目标， 持续提升禽苗和饲料配套， 相关产品销量有望保持增长趋势， 进而部分对冲上游成本波动对公司屠宰环节造成的压力。 收入端： 屠宰产能稳步扩张， 调熟业务快速发展。 产能方面， 公司肉鸭业务屠宰规模依靠募投项目投产、 政企合作项目稳步扩张， 未来随肇庆高要肉鸭项目落地， 公司肉鸭屠宰产能预计实现亿羽级扩张并实现对粤港澳大湾区市场的有效覆盖； 公司肉鸡业务已于 5月和宿迁当地政府签署投资框架， 未来“宿豫益客总部基地暨全产业链项目” 预计将为公司肉鸡养殖、 屠宰环节带来亿羽级扩张。 产品方面， 公司调熟品业务产品矩阵不断丰富， 产能逐步扩张， 收入维持较快增长， 未来有望不断强化公司盈利能力。 景气度： 猪周期进入右侧， 有望同步带动禽产业景气。 供给方面， 受肉类下行周期以及海外禽流感影响， 国内肉鸡和肉鸭产能近年均有所调减。 需求方面， 受前期产能去化、 疫情扰动影响， 生猪供给缺口逐步显现， 猪周期步入右侧， 后续猪价回升有望同步带动禽肉消费。 综合来看， 供给偏紧叠加替代需求提振， 禽产业景气有望自底部持续修复， 公司主业预计直接受益。 盈利预测与估值： 益客食品作为国内大型禽屠宰加工企业之一， 内部补链强链稳步推进且有望受益畜禽养殖景气回暖。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 2.1/2.2/1.8亿元（同比+224%/3%/-19%）， EPS 分别为 0.5/0.5/0.4元。 通过多角度估值， 我们预计公司股票合理估值区间在 9.4-10.2元之间，较目前股价约有 5%-10%溢价空间， 给予“优于大市” 评级。 风险提示： 发生禽类疫病风险； 饲料原材料大幅波动风险； 食品安全风险。

公司主做畜禽动保， 积极拓展宠物动保。 公司主业为兽用生物制品、 兽用化药的研发、 生产、 销售及动物疫病整体防治解决方案的提供。 1998年成立以来， 公司以兽用高端制剂业务起家， 此后聚焦动保领域， 积极开展外延并购，不断扩张丰富动保业务版图。 2023年公司营业收入达 22.49亿元（近 10年CAGR 为 11%） ， 收入规模在国内动保企业中仅次于中牧股份， 已成为国内产品最全、 规模最大的畜禽动保企业之一。 近年公司宠物动保板块正进入收获期， 自研猫三联疫苗等多款产品陆续获批上市， 后续有望持续贡献增量。 畜禽动保业务： 积极拓展集团客户， 有望受益下游养殖景气改善。 成长方面，公司作为国内规模最大、 品类最全的动保企业之一， 研发端投入领先同行，产品矩阵不断丰富， 渠道端与大型养殖企业的合作日趋紧密， 在养殖规模化浪潮下， 与养殖集团直接建立销售合作的直销模式收入后续有望持续扩大。 周期方面， 受产能调减和北方疫病影响， 生猪价格在今年春节后呈现淡季不淡特征， 基于去年以来的产能去化情况判断， 我们认为猪周期已进入右侧，生猪价格有望自年中开启上行， 且届时有望同步带动禽产业景气回升。 后续随下游养殖环节现金流及盈利修复， 养殖户用药需求有望迎来改善， 届时公司畜禽动保产品销售规模和利润表现有望自底部持续向上改善。 宠物动保业务： 新品密集上市， 板块进入收获期。 产品方面， 公司产品矩阵不断丰富， 已具备提供从预防、 诊断到治疗的整体防治解决方案能力， 产品涵盖生物制品、 化药及营养保健品等 9大领域， 共计 20余款宠物用产品。 渠道方面， 公司已布局形成了“优质经销商+三瑞齐发（公司、 瑞派宠物医院、 中瑞供应链渠道深度协同） ” 的销售渠道护城河。 大单品方面， 公司自研的猫三联疫苗“瑞喵舒” 于 2024Q1正式推向市场， 实现销售收入 1200万元， 后续有望依靠渠道优势快速放量， 进而带动公司宠物板块营收规模再上新阶。 盈利预测与估值： 瑞普生物作为国内最大的动保企业之一， 后续有望受益下游畜禽养殖景气回暖， 同时宠物板块有望为公司开启新曲线。 预计公司2024-2026年归母净利润分别为 5.3/6.3/6.5亿元（同比+16%/20%/3%）， EPS分别为 1.1/1.3/1.4元。 通过多角度估值， 我们预计公司股票合理估值区间在 17.8-19.1元之间， 较目前股价约有 20%-30%溢价空间， 给予“优于大市”评级。 风险提示： 不可控的动物疫情引发的潜在风险； 下游养殖规模化进程不及预期的风险； 疫苗批发进度不及预期的风险。

厨房食品量利双增，2024Q1归母净利润同比+3.30%。2023年公司实现营收2515.24亿元（同比-2.32%），归母净利润28.48亿元（同比-5.43%），扣非归母净利润13.21亿元（同比-58.50%），收入下滑原因主要系为产品价格下跌的影响超过了销量增长带来的营收贡献；利润下滑原因主要系报告期内下游市场需求不振，厨房食品盈利有所减少。2024Q1随国内经济逐渐恢复，虽然主要产品价格受大宗行情影响有所下降，但公司厨房食品、饲料原料和油脂科技产品的销量较上年同期均增长较好，其中厨房食品实现销量利润的双增。具体来看，公司2024Q1实现营收572.74亿元（同比-6.17%），归母净利润8.82亿元（同比+3.30%），扣非归母净利润2.44亿元（同比+1.34%）。 厨房食品业务：零售产品盈利改善，餐饮及食品工业渠道产品承压。2023年，公司厨房食品业务总销量2322万吨，同比+8%，主要系餐饮和食品工业渠道产品销量随着市场逐步恢复有较大幅度增长；营业收入1476亿元，同比-6%，主要系大宗行情回落导致主要产品价格下跌影响超过了销量增长带来的营收贡献；毛利率6.41%，同比-0.27pct，主要因为面粉业务受高价库存及市场竞争加剧影响，盈利有所下滑。2024Q1大宗行情回落带动产品价格回暖，但下游消费市场改善带动零售产品和餐饮及食品工业渠道产品销量维持增长，厨房食品业务收入利润实现双增。具体来看，零售产品毛利率受益原料成本下降实现收入利润齐增；餐饮及食品工业渠道产品中的面粉产品受市场需求不振、竞争激烈及副产品价格低迷影响而承压，整体业绩有所下降。 饲料原料及油脂科技业务：下游需求偏弱，24Q1业绩承压。2023年，公司饲料原料及油脂科技业务总销量2687万吨，同比+14%；营业收入1022亿元，同比+4%，主要受益于销量增长和Q3粕类涨价；毛利率2.19%，同比-1.62pct，主要系下游养殖利润低迷压制需求所致。2024Q1饲料原料及油脂科技业务业绩有所下降，主要原因系饲料原料业务的下游养殖行业利润不佳，饲料需求不振，豆粕等饲料原料产品的价格因市场竞争叠加需求偏弱较去年同期下降明显，导致饲料原料业绩下降。 风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。 投资建议：公司作为厨房食品龙头，多元化发展值得期待，维持“买入”评级。考虑到经济向好和养殖回暖有望带动需求改善，我们上调公司2024-2025年盈利预测为35.42/38.28亿元（原预计为29.33/38.14亿元），预测2026年归母净利润为40.40亿元，对应PE为48/45/42X。

巴西业务短期承压， 24Q1 归母净利润同比-49%。 公司 2023 年实现营业收入 92.23 亿元， 同比+22.45%， 其中国内业务增长明显， 收入突破 50 亿元； 实现归母净利润 2.00 亿元， 同比+124.02%， 主要受益于主业降本增效、 美元贷款置换和低效资产处置。 分季度来看： 公司 2024Q1 实现营业收入 20.72 亿元， 同比+16.56%， 主要原因系公司新品种逐渐放量， 主业销量实现同比增长。 公司 2024Q1实现归母净利润 0.77 亿元， 同比-48.95%， 主要原因系： （1） 巴西当地粮价低迷， 境外子公司加大促销力度， 销售费用率上升， 同时受业务扩张、 人员扩招影响， 管理费用率上升； (2)有息负债增加使得利息支出同比增加， 另外汇率波动导致汇兑损失， 财务费用较上年同期增加。 分业务来看： 公司玉米种子业务 2023 年实现营业收入 60.30 亿元， 同比+16.87%， 其中国内业务营收 22.68 亿元， 同比+72.30%， 市场占有率由7%提高至近 10%， 居国内第一， 巴西业务营收 38.86 亿元， 稳居巴西第三； 毛利率为 40.02%， 同比-1.46pct。 公司水稻种子业务 2023 年实现营业收入 17.77 亿元， 同比+36.50%， 市场占有率 18%， 位居国内第一；毛利率为 36.37%， 同比+8.49pct。 累计 10 个转基因玉米品种过审， 先发优势明显。 品种方面， 公司子公司联创种业（裕丰 303D、 裕丰 303R、 裕丰 303H、 中科玉 505D、 中科玉 505R、嘉禧 100D、 联创 808R） 、 河北巡天（农大 372R） 、 湖北惠民（惠民 207R）、安徽隆平（隆平 218R） 的共计 10 个品种已通过转基因玉米品种审定，占通过总量的 16%。 在转基因性状方面， 已过审转基因玉米品种中累计有 12 个使用了公司参股公司杭州瑞丰的性状， 占通过总量的 19%。 综合来看， 公司在转基因玉米商业化领域先发优势明显， 后续有望充分分享种子提价、 性状收费双重增益。 风险提示： 恶劣天气带来的制种风险； 转基因政策落地不及预期。 投资建议： 公司作为国内玉米种子龙头， 兼具品种、 性状双重优势， 未来转基因商业化落地后玉米业务有望继续维持量价双击。 综合考虑内部优化及外部粮价回落对业绩的影响， 我们调整 2024-2025 年归母净利润预测为5.1/6.3（原为 5.0/6.5 亿元） ， 预测 2026 年归母净利润为 7.3 亿元， 对应2024-2026 年每股收益分别为 0.39/0.48/0.55 元， 维持“买入” 评级。

公司 2023 年及 2024Q1 收入、 净利均实现稳步增长， 酶制剂、 微生态、 动保等各大业务板块系统化产能布局基本完成。 公司 2023 年营收同比+3.07%至 11.99 亿元,归母净利同比+15.56%至 0.81 亿元； 2024Q1 营收同比+23.32%至 2.87 亿元,归母净利同比+20.45%至 0.13 亿元。 公司坚持技术创新战略， 致力于打造以技术创新和全球化驱动的工业生物平台公司， 2023 年研发投入达 1.11 亿元， 占营收达 9.23%， 处于行业较高水平。 同时， 公司酶制剂、 微生态、 动保等各大业务板块系统化的产能布局也基本搭建完成， 蔚蓝生物技术中心、 植物用微生态制剂项目、 动保产业园均已投入生产运营； 潍坊康地恩精制酶系列产品生产线建设项目在顺利筹建中， 预计 2024 年 12 月有望投产。 我们预计公司产品、 产能、渠道等综合实力或将在新产能投产后进一步提升， 看好公司未来发展。 持续完善动物大健康系统， 形成“产业+服务” 的综合赋能平台。 公司的VLAND-PCP 定制酶方案（基于饲料酶应用大数据系统的精准定制） 平台， 已积累上百种饲料原料用酶数据库， 并且持续更新， 可以有效解决不同原料的消化吸收和加工的问题， 提高饲料转换效率， 增强畜禽的生长性能， 为用户降本增效提供系统解决方案， 客户认可度持续提升。 2023 年 8 月， 公司完成对润博特 51%股权的收购， 润博特在抗生素替代上， 尤其是单宁酸的研究上有着丰厚底蕴， 与公司的酶、 益生菌、 中草药恰当互补， 形成抗生素替代的完整体系， 将有效完善蔚蓝生物动物大健康系统， 丰富公司的产品矩阵。 饲料替抗+原料替代+养殖规模化， 公司主业有望受益市场扩容。 我们认为，自上而下来看， 饲料替抗政策落地后， 替抗产品需求正在增加， 目前主流替抗方案以酶制剂、 微生态制剂和药用植物提取物的组合应用为主， 同时近年由于饲料原料价格高涨， 新型替代大豆蛋白的开发进一步推动酶制剂发展，未来公司有望受益市场扩容。 自下而上来看， 公司依靠持续的研发投入和核心技术突破已在酶制剂和微生态领域确立了领先地位， 且现有销售模式以直销为主， 依靠技术和产品优势有望在养殖规模化进程中分享规模成长红利。 风险提示： 爆发大规模不可控畜禽疫病的风险， 原材料价格波动风险。 投资建议： 公司是酶制剂龙头， 成长边际有望逐步打开。 考虑到下游养殖行情波动不确定性较大， 出于保守谨慎原则， 我们下调 2024-2025 年盈利预测，预计公司 2024-2026 年归母净利至 0.85/0.91/0.97 亿元（原预计 2024-2025年归母净利分别为 1.33/1.36 亿元） ， 对应 EPS 分别为 0.34/0.36/0.38元， PE 分别为 41/39/37 倍， 维持“增持” 评级。

种子业务维持增长， 农化业务短期承压。 公司 2023 年实现营业收入 31.14亿元， 同比+3.61%； 实现归属于母公司所有者的净利润 0.40 亿元， 同比-31.62%， 利润同比承压明显的原因一方面系国内化药产品价格下降导致农化业务盈利下滑， 另一方面系外部环境较差、 合成薄荷脑冲击导致香料产品盈利下降。 （1） 分季度来看： 24Q1 公司实现营业收入 5.80亿元， 同比-5.63%， 实现归属于母公司所有者的净利润-0.14 亿元， 同比-271.43%。（2） 分业务来看： 公司种子业务 2023 年实现营业收入 8.84亿元， 同比+34.22%（其中玉米/水稻/小麦种子收入同比增速分别为+35%/+37%/+37%） ， 毛利率为 28.60%， 同比-1.13pct。 公司农化业务2023 年实现营业收入 19.28 亿元， 同比-6.66%（其中原药/制剂/化肥收入同比增速分别为-61%/+17%/+4%） ， 毛利率为 6.07%， 同比-1.08pct （ 其 中 原 药 / 制 剂 / 化 肥 毛 利 率 分 别 为 -3%/+13%/+3% ， 分 别 同 比-4/-3/-2pct） 。 公司转基因玉米品种首批过审， 有望受益转基因商业化落地。 截至目前， 丰乐种业子公司四川同路旗下已有 2 个转基因玉米品种获批， 分别为铁 391K、奥美 95D。 未来随国内转基因玉米种植快速渗透， 公司主力品种依靠先发优势， 销售规模和市占率水平有望进一步提升。 国投集团拟入主， 技术赋能、 资源整合可期待。 国投集团拟新设境内全资子公司国投种业受让丰乐种业 20%股权， 届时公司控股股东变更为国投种业，国务院国资委将成为公司实际控制人， 目前该事项已获得国务院国资委批复。 国投集团作为中央直接管理的国有重要骨干企业， 已通过国投创益对央企乡村产业基金的市场化运作实现了对国内主要转基因性状公司的覆盖， 未来计划在国投种业收购丰乐种业后， 将丰乐种业作为种业发展运营、 资本运作和资源聚集的主要平台， 从而在现有生物育种领域布局基础上进一步延伸， 打造具有国际竞争力的大型种业集团， 更好地服务国家粮食安全战略。 风险提示： 恶劣天气带来的制种风险； 转基因政策落地不及预期;国投集团收购进度不及预期的风险。 投资建议： 公司玉米种子业务未来有望背靠新股东资源得到进一步强化并充分受益转基因玉米商业化推广， 但考虑到公司农化业务或因行情低迷、 竞争加剧而承压， 我们下调公司 2024-2025 年归属母公司净利润预测为 0.6/0.8亿元（原为 1.0/1.3 亿元） ， 预测 2026 年归母净利润为 1.2 亿元， 对应 EPS分别为 0.10/0.14/0.20 元， 维持“买入” 评级。

冬季疫情及春节销售天数减少带来 2024Q1成本阶段性上升， 头均超额收益优势保持。公司 2023年营收 1108.61亿元，同比+17.17%，归母净利-42.63亿元， 同比-132.14%， 主要系 2023年整体猪价同比下降， 养殖盈利承压， 公司 2023年平均商品猪完全成本约 15元/kg， 较 2022年 15.7元/kg 明显下降。 公司 2024Q1营收 262.72亿元， 同比+8.57%， 归母净利-23.79亿元， 同比-98.56%， 由于冬季疫病扰动及春节销售天数减少，公司 2024年 1-2月生猪完全成本阶段性升至 15.8元/kg， 3月成本已降至 15.1元/kg。 我们测算 2024Q1公司单头养殖亏损接近 160元， 较行业的超额收益明显。 未来随猪群健康提升， 各项生产指标有望逐步改善，成本有望进一步下降， 公司预计 2024全年平均成本目标为 14.5元/kg。 养殖产能储备充裕， 生猪出栏有望继续增长。 当前公司生猪养殖产能在8,000万头/年左右， 截至 2024年 3月末， 能繁母猪存栏为 314.2万头。 公司预计 2024年全年生猪出栏区间为 6600-7200万头， 有望较 2023年增长3.4%-12.8%。 截至 2024年 3月末， 公司生产性生物资产达 106.37亿元， 较2023年末增加 14.19%。 公司加强现金流的管理， 2023年经营活动产生的现金流量净额为 98.93亿元， 2024Q1为 50.67亿元。 此外， 公司 2024Q1末资产负债率达 63.59%， 较 2023年末增长 1.48pct， 处于行业中等偏低水平； 货币资金达 230.24亿元，较 2023Q4末增长 18.50%，资金储备整体依然充裕。 软件硬件优势兼具， 龙头地位稳固。 牧原的管理能力处于行业领先， 具体来看分软硬两方面表现： 软件方面， 公司凭借精细化的养殖生产流程管理和优秀的企业文化， 能充分调动员工的责任心与学习能力， 推进养殖环节降本增效； 硬件方面， 公司在土地、 资金、 人才等扩张必需要素上储备充裕， 为产能高速扩张奠定扎实基础。 另外， 公司将屠宰业务定位为养殖配套业务， 产能亦在稳步上量， 2023年实现生猪屠宰 1326万头， 同比增长 80%， 屠宰板块头均亏损预计同比明显收缩， 未来随产能利用率提升有望逐步盈利。 目前公司已投产 10家屠宰厂， 投产产能合计 2900万头/年。 2024年公司屠宰肉食板块会持续开拓市场和渠道， 加强对销售人员的培养和队伍的建设， 进一步提升产能利用率， 养殖屠宰双发展战略有望进一步打开增长新空间。 风险提示： 生猪及原料价格波动风险、 不可控动物疫病大规模爆发的风险。 投资建议： 公司是成本管理优秀的生猪养殖龙头， 维持“买入” 。 我们维持盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利分别为 152.6/251.8/228.7亿元， 每股收益分别为 2.79/4.61/4.18元， 对应 PE 分别为 16/10/ 11。

海外业务维持较高景气， 24Q1归母净利润同比+259%。 公司 2023年实现营收37.47亿元， 同比+15.37%， 主要系报告期内海外业务景气度高且国内品牌业务维持拓展， 宠物食品及用品销量同比+10.46%。 公司 2023年实现归母净利润 2.33亿元， 同比+120.12%， 主要系海外业务受益美国零售景气以及美元汇率坚挺， 毛利率同比提升。 分季度来看：24Q1海外业务维持景气， 品牌业务维持推广， 收入同比+24.42%至 8.78亿元， 销售毛利率增至 28%， 带动归母净利润同比+259.00%至 1.48亿元。 另外受益美元汇率坚挺， 汇兑损失同比减少导致公司财务费用同比-50.26%。 分产品来看： 2023年零食业务实现营收 23.51亿元， 同比+9.81%， 收入占比63%， 毛利率同比+6.82pct 至 25.39%； 宠物罐头业务实现营收 6.35亿元，同比+6%， 收入占比 17%， 毛利率同比+6.21pct 至 32.62%； 主粮业务实现营收 5.77亿元， 同比+60%， 收入占比 15%， 毛利率同比+8.61%至 29.06%。 分地区来看： 2023年境内业务实现营收 10.81亿元， 同比+20%， 收入占比29%， 毛利率同比+3.51pct 至 31.28%， 受益于品牌业务拓展， 收入维持快增； 境外业务实现营收 25.33亿元， 同比+13%， 收入占比 71%， 毛利率同比+7.97%至 25.22%， 主要受益于美元汇率坚挺和海外零售景气。 公司以自主品牌业务为核心， 聚焦“顽皮” 、 “领先” 、 “Zeal” 三大品牌， 持续拓展国内市场，与此同时公司也在依靠美国及加拿大工厂加快海外市场拓展， 最终推动国内外业务同步维持较快增长。 分模式来看： 2023年 OEM 业务实现营收 21.53亿元， 同比+14%， 占比为 58%，毛利率同比+7.85pct 至 26.13%， 量利增长明显主要受益于海外零售景气和美元汇率坚挺； 经销业务实现营收 11.21亿元， 同比+9%， 占比为 30%， 毛利率同比+7.97pct 至 25.22%； 直销业务实现营收 4.66亿元， 同比+47%， 占比为 12%， 毛利率同比+1.3%至 43.73%。 风险提示： 汇率大幅波动的风险； 中美贸易冲突的风险； 品牌业务推广不及预期的风险。 投资建议： 考虑到海外零售维持景气， 美元汇率保持坚挺， 公司境外业务预计受益， 我们调整公司 2024-2025年归母净利润预测为 2.7/3.1亿元（原为2.1/2.3亿元） ， 预测公司 2026年归母净利润为 3.5亿元， 同比增速分别为+14%/15%/13%， EPS 分别为 0.90/1.04/1.18元， 维持“买入” 评级。

2023年营收稳步增长， 净利受养殖行情低迷影响同比下降。 公司 2023年营收达 1161.17亿元， 同比+10.89%； 归母净利达 27.41亿元， 同比-7.31%。 公司各板块业务整体稳健发展， 其中， 饲料 2023年收入同比+13.03%，毛利率达 8.53%， 同比+0.48pct， 公司饲料对外销量达 2260万吨， 同比增加 236万吨， 市占率保持提升。 农产品销售 2023年收入同比+24.37%，毛利率达 6.23%， 同比-10.64pct， 2023全年猪价低迷， 公司出栏生猪约 460万头， 着力摸索并推行“外购仔猪、 公司+家庭农场、 锁定利润、对冲风险” 的运营模式， 成本实现下降； 另外， 生鱼业务受市场低迷影响， 全年亏损超 3亿元。 公司强化饲料和动保融合发展策略， 开发出各种品质优良、 符合养殖需求的功能性饲料， 2023年动保收入实现微增。 2024Q1业绩表现亮眼， 养殖业务实现较好盈利。 2024Q1营收达 231.72亿元， 同比-0.80%； 归母净利达 8.61亿元， 同比+111%， 公司盈利水平在2024Q1实现明显提升， 2024Q1毛利率达 10.75%， 较 2023全年+2.28pct。 我们对 2024Q1业务拆分来看，预计公司 2024Q1饲料业务净利约 5.4-5.6亿元， 种苗及动保业务对应净利可能接近 1亿元， 生猪养殖业务预计盈利约 2-2.5亿元， 另外水产养殖亏损可能接近 5000万元（含资产减值损失） 。 2024年春节后猪价淡季不淡， 看好生猪景气在 2024下半年迎来较好景气回升， 公司养殖链相关板块有望同步受益。 2023年期间费用整体稳定， 管理经营仍将持续优化。 2023年公司销售/管理 / 财 务 费 用 率 分 别 为 1.95%/2.25%/0.44% ， 较 2022年 整 体 分 别+0.06pct/-0.22pct/-0.13pct。 公司销售费用略有提升， 主要系经营规模扩大， 人员增加， 薪酬水平提升及业务推广费增加所致。 但公司重视组织管理效率提升， 充分发挥中台管理优势， 通过构建“采购+研发+销售+生产” 四位一体管理模式， 确保公司内部快速联动， 提高市场影响力， 并推行三级研发体系， 确保技术成果前瞻性、 可持续输出及快速转化， 能最大程度促进管理及研发效率加强， 未来管理水平有望持续提升。 风险提示： 天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。 投资建议： 维持“买入” 。 考虑到水产行情低迷时间较长， 波动不确定性较大， 出于保守谨慎原则， 我们下调公司 2024-2025年盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利分别为 37.80/43.84/50.30亿元（原预计2024-2025年分别为 52.76/59.66亿元） ， 对应 PE 分别 22/19/17倍。