一、事件概述 公司8月17日晚发布半年报，上半年实现营业收入71.53亿元，同比增长3.91%，归母净利润3.5亿元，同比增长6.49%，扣非归母净利润3.04亿元，同比增长2.54%。 二、分析与判断 业绩：产销同比大增，Q2单季净利润创新高 2020H1公司铝板带箔产量45.11万吨，销量43.88万吨，铝合金轨道车体销售129节，铝型材对外销售3834吨。单季度来看，2020Q2实现归母净利润2.3亿元，环比增长89.26%；同比增长22.72%；Q2扣非归母净利润2.16亿元，同比增长29.4%，公司的业绩增速较快。主要源于：（1）疫情期间，公司积极生产医药用铝箔和医疗装备用铝材，医用订单增长明显。（2）国内疫情缓和以后，下游需求恢复较为强劲，Q2电解铝现货库存去化超过94万吨，下游铝型材、铝箔等企业开工率均维持高位，公司订单饱满，原有业务产能逐步放量。“高精度交通用铝板带项目”、“年产12.5万吨车用铝合金板项目”和“电子材料产业园项目”等高附加值项目继续释放产能。 业务：继续转型高附加值领域，研发支出大增 公司近年来一直致力于转型升级，重点布局新能源、交运、汽车、5G、特高压输电、航空航天及军工等高端领域的应用。“公司加大5G滤波器盖板、轨道车体、高强度车用铝合金、高性能模具用铝、高强度瓶盖料、花纹板、充电桩、新能源汽车用铝、汽车电池壳用铝、航空用铝等方面的研究，研发费用支出约2.20亿元，比上年度同期增加0.73亿元，同比增长49.84%。公司目前已获得武器装备科研生产单位三级保密资格证书，郑州明泰已获得航空航天认证，未来将积极拓展军工、航空航天领域市场。 三、投资建议 持续看好公司高附加值产品放量和占比提升带来的盈利能力提高。预计公司2020/2021/2022年公司EPS分别为1.27/1.43/1.62元，对应PE分别为9/8/7倍，当前公司估值处于近5年历史低位（15%分位数以内），维持“推荐”评级。 四、风险提示： 海外订单不及预期，原材料价格剧烈波动风险。

一、事件概述公司8月10日晚发布半年报，上半年实现营收221.65亿元，同比增长57.09%，归母净利润4385.38万元，同比下滑31.52%；扣非归母净利润3577.86万元。一、二、分析与判断业绩：Q2环比改善明显Q2单季实现净利润6686万元，同比增长54.88%，环比扭亏为盈。2020H1矿山实现销售收入1.12亿元，毛利为0.44亿元（同比下滑46.34%）；金属贸易及产业链服务收入185.72亿元，毛利1.54亿元（同比下滑17.64%）；业绩增长主要由刚果金铜钴板块贡献。产量方面，刚果金生产铜金属量10305吨，粗制氢氧化钴1626金属吨，四环锌锗自产锌锭11.3万吨，高纯二氧化锗6.45吨。项目：铜钴系扩产顺利，镍系即将投产公司在刚果（金）年产3万吨电极铜、3500吨钴项目产量稳步释放，目前正投建1）刚果（金）年产3万吨铜、5800吨粗制氢氧化钴（金属量）湿法项目，2）恩祖里卡隆威铜钴矿拟投建年产阴极铜30028吨，粗制氢氧化钴氢氧化钴3556.4吨项目。同时，在印尼投建的年产3.4万吨镍金属量高冰镍项目正处于安装调试阶段，将在近期投入生产。行业：供需好转，钴价中枢有望上行供给整体收缩。2020Q2主要钴矿企业供给同比下滑，叠加疫情扰动，供给扰动预期增强，同时手抓矿供给弹性减弱。需求逐步好转。3C&合金：9月下游进入旺季，当前中下游库存水平较低，存补库需求，钴价中枢有望上行。新能源：欧洲放量逐步验证，7月欧洲主要国家新能源汽车延续高增长，放量确定性强。7月国内电池装机量4GWh，环比增长6%，8月电池排产环比继续改善，看好国内新能源需求逐步好转。二、三、投资建议随着公司镍项目的投产，公司Q3-Q4业绩有望实现明显改善，未来各项目产能的稳步释放将为公司业绩增长提供支撑，预计2020/2021/2022年公司的EPS分别为0.17/0.31/0.55元，对应PE分别为41/22/13倍，当前公司1.8倍PB低于历史平均水平，首次覆盖，给予推荐评级。三、四、风险提示：四、项目投产不及预期，主要产品价格下行风险。

一、事件概述 公司发布2019年半年度报告，上半年实现营收20.38亿元，同比增长3.67%；归母净利润1.42亿元，同比增长28.64%；扣非归母净利润1.31亿元，同比增长29.47%；EPS为0.33元/股。 二、分析与判断 产销同比小幅下滑，高端钛材占比提高+成本下滑带来Q2盈利能力提升 2020Q2公司单季实现营收10.2亿元，同比增长24.7%；归母净利润1.01亿元，同比增长24%，环比增长146%。上半年因为受疫情影响，公司钛产品的销量为8874.34吨，同比下滑12.74%，但业绩同比实现增长。业绩提升主要源于（1）产品结构优化，公司生产销售的高端钛材占比提升，带来毛利率提升，钛产品的毛利率同比提升1.07个百分点至24.55%；2）海绵钛价格下跌带来成本环比下行，海绵钛2020Q2均价64.9元/kg，环比Q1的79.93元/kg，环比下滑18.8%。 进入全球知名客户供应商体系，定增扩产高端钛材 公司目前已经通过美国波音公司、法国宇航公司、空中客车公司、英国罗罗公司、欧洲宇航工业协会和美国RMI等多家国际知名公司产品认证，进入其供应商体系。公司5月公告拟募资21亿元用于投建钛及钛合金锭10000吨，钛合金管材290吨、钛合金型材100吨，宇航级宽幅钛合金板材1500吨、带材5000吨、箔材500吨。投产后，高端钛材产品产能市占率有望进一步提升。 三、投资建议 考虑公司未来高端钛产品的逐步放量，盈利能力有望稳步提升。不考虑未来定增事项，预计公司2020年、2021年、2022年EPS分别为0.73/0.97/1.12元，对应当前股价的PE分别为48/36/31倍，公司当前估值处于近三年来50%估值分位数以下，维持公司“推荐”评级。 四、风险提示： 项目进展不及预期，原材料价格波动风险。

一、事件概述公司于7月28日晚发布半年报，上半年实现营收25.2亿元，同比增长2.34%；归母净利润9699.44万元，同比下滑65.08%，扣非归母净利润8881.84万元，同比下滑16.17%。 公司预计前三季度实现归母净利润1.7-2亿元，同比下滑61.36%-67.16%。 二、分析与判断 镁价降幅大于原材料+拆迁补贴影响拖累业绩，Q2环比改善明显Q2实现归母净利润5896万元，环比增长55%。业绩同比下滑主要系1）拆迁补贴导致2019H1业绩基数较高（2019H1资产处置收益1.82亿元）；2）镁价跌幅大于原材料：2020H1长江现货镁均价15007元/吨，同比下滑19.58%；主要原料的硅铁（同比下滑4.28%）和动力煤价格（同比下滑7.25%）跌幅较小。 铝镁业务整体平稳，压铸件表现相对亮眼镁合金收入整体平稳，毛利率16.53%，同比下滑3.14个百分点，降幅远低于镁价，镁全产业链优势体现；铝合金产品毛利率同比微跌，收入同比增长11%；压铸件业务开始逐步放量，收入同比增速达104.86%，毛利率19.66%，同比提升6.73个百分点；空调扁管毛利率25.35%，同比提升2个百分点；金属锶收入下滑较为明显（-67%）。 镁业务利润有望逐步好转，深加工业务值得期待供给：因环保问题未来原镁产能增加有限；需求：因汽车减排要求，镁在汽车的渗透率有望提升；成本端：当前镁价已经处于行业平均成本，后续镁价有望稳中有升。公司具有从白云石开采-原镁冶炼-镁合金-镁合金深加工-镁合金回收的完整镁产业链，成本优势明显。同时，公司已成为沃尔沃全球供应商，进入保时捷、宝马和奔驰等零部件供应商体系，新能源车领域为比亚迪、北汽新能源、吉利、特斯拉、福特等提供产品。公司深加工业务逐步放量，继续看好深加工业务带来的盈利能力提升。 三、投资建议我们预计2020/2021/2022年EPS 分别为0.47/0.59/0.70元，对应当前股价的PE 分别为24/19/16X，公司估值处于近五年低位（10%分位数），维持“推荐”评级。 四、风险提示： 镁价下跌风险；扩产项目建设进度不及预期；汽车轻量化进展不及预期。

一、事件概述 公司全资子公司山东黄金(香港)拟以场外要约收购方式(每股0.60澳元的价格)向Cardinal Resources Limited全部已发行股份的股东发出场外附条件要约收购。 二、分析与判断 收购目标:控股Cardinal,100%全资收购对价约3亿澳元 山东黄金香港若获得目标公司50.1%股权以上即为要约成功;若取得股权达到90%,则对剩余股份强制收购。同时,山东黄金香港拟以0.46澳元认购1200万澳元新增发2600万股普通股。若以每股0.60澳元计,目标公司全部已发行股份的股权总价值约为3亿澳元(考虑期权全部转换的总对价为3.09亿澳元),交易总投资额约3.21亿澳元。 资源:1个黄金开发项目(储量157吨)+2个勘探项目 Cardinal核心资产是位于加纳的Namdini开发项目、Bolgatanga勘探项目和Subranum勘探项目。Namdini项目拥有证实+可信储量约157.2吨,平均品位1.13克/吨,探明+控制资源量203.1吨,平均品位1.12克/吨;推断资源量约14.3吨,平均品位1.2克/吨。Namdini项目矿权期限15年(2035年届满,至多延长30年);两个勘探项目已取得六项探矿许可(将于2020年12月31日到期),已向加纳官方申请续期三年。 进展:2023年开始投产,年均产金8.9吨,平均AISC约900美元/盎司 根据可研报告,项目总投资3.9亿美元,建设期27个月,拟定于2019Q4动工,2022年中投产,投产后年均产黄金28万盎司,LOM 平均AISC约900美元/盎司(初始AISC约600美元/盎司)。项目于2019年11月启动前端工程设计;2020年1-4月取得环境许可。根据可研报告以及公司对项目的未来建设规划,预计该项目将于2023年开始生产。 三、投资建议 本次收购每盎司黄金资源量(探明+控制+推断)收购价为30.4美元/盎司,整体估值偏低(TMAC收购对价32.3美元/盎司),金矿为露天采矿,前期开发成本较低,预计公司可较快产生丰厚利润和收回成本。预计2020/2021/2022年EPS分别为0.80/0.98/1.12元(未考虑特麦克并表贡献),对应当前股价的PE分别为44/36/31X。随着金价上行,2021年估值明显下滑至36倍,处于历史估值50%中位数以下,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 金价下跌风险,项目进展不达预期风险。

一、事件概述公司于 6月 11日与圭亚那金田有限公司签署《安排协议》,境外全资子公司金山香港以每股 1.85加元的价格(现金)收购圭亚那金田现有全部已发行且流通的普通股,收购对价 3.23亿加元(约人民币 16.99亿元),收购完成后,公司将持有圭亚那金田 100%股权。 二、分析与判断 资源:金矿资源储量丰富圭亚那金田主要资产为在产的 Aurora 金矿(100%权益)以及 15块独立勘探资产。Aurora金矿的采矿权颁发于 2011年 11月,期限 20年,到期后可以申请延长不超过 7年。Aurora金矿拥有探明+控制的金资源量 118.69吨,平均品位 3.15g/t,推断金资源量 59.13吨,平均品位 2.28g/t;公司复核后认为,资源储量可靠,保有资源量较大,且有增储潜力。 投产:在产金约 5吨,2021年转为地采Aurora 矿山于 2016年实现商业化生产,2016-2019年黄金产量分别为 4.7/5/4.8/3.87吨。 Aurora 金矿服务年限为 14年,2021年中期矿山将从露采转为地采。选厂处理量为 7500吨/日,原矿品位 2.7g/t,金回收率 92.4%,年均产金约 4.57吨,其中 2022年至 2026年地采平均年产金约 5.27吨。地采开拓工程于 2018年开始实施,因受疫情和资金短缺影响,目前处于停工状态。圭亚那金田公司 2019年亏损 2.63亿美元,主要原因为经营活动收益下降和计提 2.35亿美元的资产减值损失(矿权、厂房、设备等)。 运营:收购估值偏低,拟发行转债减少财务压力本次收购估值约 2倍 PB,对应黄金资源量的收购价格约 1000万元/吨以下,低于大陆黄金及波格拉金矿,整体来看估值较低。公司针对低品位矿山的开采经验丰富,成本控制能力居业内前列,看好公司后续运营效果。同时,公司拟发行 60亿元可转债拟投资于Kamoa 铜矿(31.4亿元)、Timok 铜金矿(21.8亿元)和黑龙江铜山矿采矿工程项目(6.8亿元),以减少财务压力。 三、投资建议暂不考虑巨龙铜业和本次收购,2021年开始公司将进入产能放量期,维持公司盈利预测,预计 2020/2021/2022年 EPS分别为 0.16/0.26/0.32元,对应当前股价的 PE分别为24/15/12倍,估值处于历史估值 25%分位数以下,维持推荐评级。 四、风险提示: 项目建设进度不及预期;金属价格超预期下跌;疫情影响超预期。

一、事件概述 公司、全资子公司山东黄金香港与特麦克资源(TMAC)于5月8日签署协议,将以每股1.75加元(现金方式)向特麦克发出全部股权协议收购,并拟以1.75加元认购1500万美元特麦克新增发的普通股。交易完成后,山东黄金香港持有特麦克100%股权。本次交易总金额约2.30亿加元,约合人民币11.53亿元。 二、分析与判断 特麦克核心资产为霍普湾项目,平均品位6.5g/吨 特麦克核心资产是位于加拿大Nunavut省东北部的HopeBay项目100%权益。霍普湾位于北极圈范围内,人员及货物通过飞机进入,大型设备、物资等夏天(7-9月)通过航运进入;冬天湖面结冰可降落大型货运飞机。截至2019年末,依据加拿大NI43-101标准,霍普湾拥有证实+可信储量354.5万盎司(110.3吨)黄金,平均品位6.5克/吨。 霍普湾项目年产13.9万盎司黄金,全维持成本约1075美元/盎司 霍普湾项目2017年建成投产,目前累计生产黄金约9.5吨,2017年生产5.5万盎司(约1.72吨),2018年生产11.1万盎司(约3.45吨),全维持成本1291美元/盎司,2019年生产黄金13.9万盎司(约4.3吨),2019年前三季度全维持成本1075美元/盎司。现有选厂设计处理量为2000吨/天,但由于选矿设计、运营及采矿供矿能力问题,一直未达设计处理量和回收率指标,目前产能维持在1600-1700吨/天。 海外并购再下一城,资源储量再上新台阶 特麦克2019年前三季度实现净利润1680万加元,即使按前三季度净利润计算,收购市盈率仅为12倍,并表以后将有效降低公司估值。本次收购为公司海外并购项目的第二站,特麦克资源拥有黄金证实+可信储量110.3吨,公司储量再上新台阶(约420吨)。 三、投资建议 暂不考虑特麦克并表贡献(交易在6个月内完成交割,但仍需监管机构批准)。预计公司2020/2021/2022年EPS分别为0.80/0.98/1.12元,对应当前股价的PE分别为46/38/33X。公司当前估值较高,金价上行后2021年估值明显下滑至38倍,回落至历史估值50%中位数以下;若考虑特麦克增量贡献,估值下降更加明显,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 四、金价下跌风险,项目进展不达预期风险。

业绩:盈利能力提升主要系金价同比上行 公司净利润与业绩预告基本一致,靠近业绩上限。Q1毛利率12.49%,同比提升0.09pct,毛利率提升不明显主要系外购合质金及小金条业务影响。2020Q1金价均价357.5元/g,较2019Q1的286.5元/g同比提升71元/g。依据公司毛利及产量同比变化不大,估算2020Q1单吨毛利在180元/g以上,较2019Q1同比增长约50元/g。 费用:三费费率整体下滑,财务费用率有望继续下行 Q1三费费率5.73%,同比下滑0.52pct;其中销售费用率0.16%,同比提升0.1pct;管理费用4.17%,同比下滑0.47pct;财务费用率1.41%,同比下滑0.25pct。公司2019年6月完成绿色债券的发行,发行净额9.99亿元,利率3.85%;同时,公司获准注册的100亿元额度短期融资券预计年内逐渐使用,财务费用有望逐步下降。 黄金:维持上行观点不变 受疫情影响,包括美联储在内的各国央行提供天量流动性,全球名义利率将较长时间维持低位。当前名义利率下行空间先对有限,通胀预期成为实际利率主导因素。对比2008年油价在底部企稳以后,通胀预期出现明显修复上行;当前油价已确认底部,通胀预期会逐步回升。低利率+通胀回升+美元强势难以为继,金价有望继续上行。 投资建议 不考虑资产注入,我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为0.80/0.98/1.12元,对应当前股价的PE分别为47/38/33X。公司当前估值较高,考虑金价上行带来业绩的提升,2021年估值明显下滑至38倍,回落至历史估值的50%中位数以下,维持“推荐”评级。 风险提示:产销不及预期风险,金价上涨幅度不及预期风险。

业绩:锂价下跌+公允价值变动拖累净利润下行 公司2020Q1综合毛利率19.47%,同比下滑1.89pct。业绩同比大幅下滑主要系:(1)锂盐价格同比继续下行,2020Q1国内电池级碳酸锂价格5.26万元/吨,同比下滑34%;2020Q1国内电池级氢氧化锂均价约6万元/吨,同比下滑超36%。(2)公允价值变动损益-8778万元,主要为Pilbara股价下跌产生的公允价值变动。 展望:Q2业绩开启反弹,前期库存消化带来成本下行 公司预告2020年1-6月净利润1.4-2亿元,同比下滑53%-32%。我们以中值测算,公司Q2单季实现净利润超1.62亿元(2019Q2单季净利润4306万元)。我们认为公司前期高价库存消化完毕以后,成本端仍有下行趋势;2020年1-3月锂精矿进口均价分别为520美元/吨、540美元/吨、456美元/吨(存低品位矿影响),同比下滑30%以上,后续公司成本端仍有下行空间。 业务:增强上游控制力,锂盐产能逐步释放 公司拟成立控股孙公司海洛矿业使用不超1500万美元对上游资源进行投资(公司2月已公告拟发债分别增资RIM和阿根廷MineralExar,进一步增强对上游资源控制力)。 锂盐产能方面,公司2020年底有望新增马洪5万吨电池级氢氧化锂产能,2021年有望新增阿根廷盐湖4万吨电池级碳酸锂产能。 投资建议 全球高镍化趋势带来的氢氧化锂需求提升对氢氧化锂价差(相对碳酸锂)构成支撑。公司已与特斯拉、宝马、大众等达成战略合作,随着公司项目的逐步投产,业绩有望稳定增长。考虑疫情对下游需求的影响,小幅下调2020-2022年EPS为0.53/1.16/1.49元,对应当前股价的PE分别为78/36/28X。公司当前估值仍较高,2021年5万吨氢氧化锂投产后,业绩将继续高速增长,2021年估值有望降至36倍,维持“推荐”评级。 风险提示:新建项目进度不及预期风险,下游需求下滑风险。

一、事件概述2020年一季度公司实现营收18.59亿元,同比下滑23.87%;归母净利润2.49亿元,同比38.01%;归母扣非净利润2.42亿元,同比下滑29.24%。 二、分析与判断?业绩:工业硅产量下滑+有机硅价格下行业绩下滑主要是疫情影响带来的终端需求下行,Q1工业硅均价小幅上行,有机硅产品价格均下滑。工业硅销售收入9.13亿元,同比下滑39.12%,主要系销量下滑所致,2020Q1工业硅产量12.95万吨,同比下滑17.8%,销量8.39万吨,同比下滑42.68%。有机硅产品中除混炼胶明显下滑外,其余产品产销量均明显提升,110生胶、107胶、混炼胶产品小幅下行,环体硅氧烷下跌19%,气相法白炭黑下滑32.7%。综合毛利率29.68%,同比下行0.98个百分点。 业务:底部扩产,云南再扩80万吨产能2019年鄯善硅业年产10万吨硅氧烷及下游深加工项目已进入试生产。2019年12月,公司公告拟在云南昭通建设“水电硅”循环经济项目,包括年产80万吨有机硅单体(含配套80万吨工业硅、50万吨煤制有机原料)及硅氧烷下游深加工项目,其中一期建设40万吨有机硅单体(含配套40万吨工业硅)及下游深加工。 行业:需求下行,价格底部,优胜劣汰或将开启截至4月28日,工业硅(441)价格已下行至12000元/吨附近。Q2疫情对国内影响减弱,汽车、建筑等领域硅铝合金有望好转;海外影响逐步显现,Q2出口或将明显下滑。 Q2供给端的恢复仍对价格构成压力,当前价格已经处于底部区间,下行空间相对有限,预计将继续底部震荡,部分生产成本较高以及现金流较差的企业或将迎来关停减产。 三、投资建议公司是国内最大的工业硅生产企业,工业硅主要业务在新疆,煤电硅一体化带来的原材料、电力成本优势明显。看好公司产能逐步释放带来的市占率提升。预计公司2020-2022年EPS分别为1.22/1.44/1.69元,对应当前股价的PE分别为18/15/13倍。公司当前PE处于上市以来50%分位数附近,PB处于上市以来底部,首次覆盖,给予推荐评级。 四、风险提示:供给释放超预期风险,海外订单超预期下滑风险。

业务:锂价下跌+公允价值变动+资产减值拖累业绩 业绩同比大幅下滑主要系:(1)锂盐价格同比下行,2019年国内碳酸锂价格均价约6.9万元/吨,同比下滑41%,氢氧化锂均价8.2万元/吨,同比下跌40%;2019年综合毛利率23.5%,同比下滑12.6个百分点。(2)公允价值变动损益-3.95亿元,其中Pilbara股价下跌产生-3.86亿元投资收益;(3)资产减值7882万元。2019年生产碳酸锂2.31万吨,氢氧化锂2.38万吨,金属锂1435吨,其他锂盐1.01万吨(折合LCE)。 业务:增强上游控制力,锂盐产能逐步释放 公司拟成立控股孙公司海洛矿业使用不超1500万美元对上游资源进行投资(公司2月已公告拟发债分别增资RIM和阿根廷MineralExar,进一步增强对上游资源控制力)。 锂盐产能方面,公司2020年底有望新增马洪5万吨电池级氢氧化锂产能,2021年新增阿根廷盐湖4万吨电池级碳酸锂产能。 新看点:电池业务迅速发展,固态锂电池进展明显 (1)东莞赣锋3000万只/年全自动聚合物锂电池生产线以及赣锋电池6亿瓦时高容量锂离子动力电池项目顺利生产,产量快速提升,继续贡献业绩增量。(2)浙江锋锂第一代固态锂电池已通过多项第三方测试和客户送样测试,第二代固态锂电池样品能量密度已达到350Wh/kg,循环次数超200次;第三代固态锂电池技术研究持续稳步推进中。 投资建议 全球高镍化趋势带来的氢氧化锂需求提升对氢氧化锂价差(相对碳酸锂)构成支撑。公司已与特斯拉、宝马、大众等达成战略合作,随着公司项目的逐步投产,业绩有望稳定增长,预计2020-2022年EPS分别为0.62/1.19/1.38元,对应当前股价的PE分别为66/35/30X。公司当前估值仍较高,2021年5万吨氢氧化锂投产后,业绩将继续高速增长,2021年估值有望降至35倍,则回落至估值50%分位数以下,维持“推荐”评级。 风险提示:新建项目进度不及预期风险,下游需求下滑风险。

一、事件概述公司发布2019 年年报,实现营收213.55 亿元,同比增长25.07%;归母净利润2.32 亿元,同比增长47.8%,归母扣非净利润1.77 亿元,同比增长41.67%;EPS0.56 元。 二、分析与判断 业务:主营经营稳健,量价齐升带来业绩增长扣非后净利润较归母净利润减少5430 万元,主要系公司计提资产减值损失7304 万元所致。2019 年公司综合毛利率3.74%,同比提升0.26 个百分点。2019 年主营业务的贵金属功能材料、贵金属前驱体材料、机动车催化净化器业务增长明显,产品价格和销售规模均获得增长。贵金属特种功能材料收入同比增长42.51%,贵金属前驱体业务同比增长69.39%,市场占有率稳步提升;机动车催化净化器业务量价齐升,同比增长122.53%,主要是国六标准汽车催化剂已经实现批量稳定供货。 财务:整体稳健,费率小幅下滑三费费率3.23%,小幅下降0.07 个百分点,其中销售费用率0.32%,管理费用率1.24%,财务费用率0.67%;研发费用方面增长明显,公司2019 年研发费用同比增长83.48%,主要是2019 年科研项目结转的增加及催化公司国六项目研发所致。 看点:前驱体扩产和国六催化剂改造升级项目成后续新亮点公司的“贵金属前驱体材料产业化项目”建设正在稳步推进,已完成基础设施和主体结构建设,计划2020 年进行试生产,投产后有望实现年销售额超20 亿元的产业平台。2019年末子公司贵研催化在原有生产线基础上,以6687 万元投资建设“机动车催化剂生产线国六升级改造项目”。项目建成后将新增215 万件/年的国六催化剂生产线,预计2020年12 月投产,为公司贡献业绩。 三、投资建议随着投产项目的逐步投产,公司业绩有望稳定增长,预计2020-2022 年EPS 分别为0.64/0.77/0.92 元,对应当前股价的PE 分别为22/18/15X。目前公司市盈率处于近5 年来25%分位数以下位置,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 新建项目进度不及预期风险,下游需求下滑风险。

一、事件概述公司2019年实现收入626.31亿元,调整后同比增长11.33%(调整前14.3%);归母净利润12.89亿元,调整后同比增长25.9%(调整前增长47.2%);归母扣非后净利润12.96亿元,调整后同比增长46.26%。 2020Q1预计归母净利润5-6亿元,同比增长40-68%。 二、分析与判断 业绩:成本上涨+资产减值+金控拖累,业绩小幅不及预期2019年矿产金产量40.12吨(同比+2.03%),业绩略低于预期主要是因为: (1)成本上升,2019年公司黄金单位成本约173元/g 较2018年152元/g 上行明显,主要是原矿品位1.53g/t,同比下滑0.06g/t,主要是国外贝拉德罗矿山拉低品位。 (2)公司计提资产减值损失1.23亿元,对政和县源鑫矿业资产组计提商誉减值9797万元。 (3)2019年下半年并表的山东金控亏损6135万元。 财务:受并表山东金控影响,费用率上行三费费率5.45,%,同比小幅提升0.17个百分点,销售费用率0.3%(同比提升0.23个百分点),管理费用率3.8%(同比提升0.03个百分点),财务费用率1.35%,同比小幅下滑0.09个百分点。提升幅度较小主要是因为公司2019年末将黄金租赁收入确认由全额法改为净额法,费用率实际提升幅度更高,主要是下半年并表的金控公司影响。 黄金:维持上行观点不变受疫情影响,包括美联储在内的各国央行提供天量流动性,全球名义利率将较长时间维持低位。由于名义利率下行空间有限,通胀预期成为实际利率主导因素。对比2008年油价在底部企稳以后,通胀预期出现明显修复上行;当前油价已确认底部,通胀预期会逐步回升。低利率+通胀回升+美元强势难以为继,金价有望继续上行。 三、投资建议不考虑资产注入,我们预计公司2020/2021/2022年EPS 分别为0.80/0.98/1.12元,对应当前股价的PE 分别为47/38/33X。公司当前估值较高,考虑金价上行带来业绩的提升,2020年估值明显下滑至47倍,回落至历史估值的50%中位数附近,维持“推荐”评级。 四、风险提示:产量不及预期;黄金价格下滑;海外矿山品位不及预期。

一、事件概述 公司预计2020年一季度实现归母净利润1.7-2.0亿元,归母扣非净利润1.2-1.5亿元;2019Q1实现归母净利润1235.63万元。 二、分析与判断 业绩:主要产品毛利率提升+销量增长,利润增幅明显。 公司业绩实现同比大幅增长主要原因为2018Q1计提资产减值损失影响和2020Q1主要产品销量、毛利率提升。1)钴:2020Q1的MB钴均价约17美元/磅,较2019Q1的18美元/磅小幅下滑,而钴产品的毛利率提升主要是2019Q3-Q4钴价下行期间采购成本的降低和存货减值损失计提完毕所致(2019年年末存货中原材料账面价值21.94亿元)。(2)铜:非洲鲁库尼3万吨电积铜项目已经建成投产(鲁库尼矿区铜平均品位2.34%,高于鲁苏西矿区),矿冶一体化带来产量和毛利率提升。(3)三元前驱体放量:华海新能源于2019年下半年纳入合并报表,合资项目中华浦一期5000吨于2019年11月进入调试,华金一期正进行产品认证和4M变更,预计已经开始逐步供货,三元前驱体放量。 行业:疫情影响短期需求,看好国内外需求相继改善,供给影响仍需关注。 疫情对需求短期影响,不改全球电动化趋势。国内:3月新能源汽车购车意向环比增长29.1%,随着国内新能源购车优惠政策的延长,新能源购车意愿保持稳定。海外:3月欧洲汽车销量整体下降,但法、意、德、西纯电动汽车渗透率持续提升,全球电动化加速趋势不变。国内需求有望Q2率先反弹,海外需求Q3逐步恢复,全年3C+新能源需求不悲观。同时需关注非洲疫情爆发对刚果(金)等国矿端影响。 三、投资建议。 随着钴价中枢的上移、铜和三元前驱体产能的释放,公司2020年业绩将明显改善。考虑非经常性损益和政府补助,我们小幅上调业绩,预计2020-2022年EPS分别为0.68/1.14/1.48元,对应当前股价PE分别为48/29/22X。公司2019年因钴价下跌幅度较大且有存货减值影响,业绩明显下滑导致估值较高(2019年298倍);2020Q1业绩已出现明显改善,2020年估值下降至48倍,2021年估值29倍,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 疫情持续扩散对3C、新能源需求影响超预期;钴价上行不及预期。

一、事件概述公司3月27日晚发布2019年年报,营收188.53亿元,同比增长30.46%,归母净利润1.2亿元,同比下滑92.18%。 二、分析与判断 业绩:业绩略低于预期,Q4资产减值拖累业绩收入增长主要源于贸易收入大增,利润下跌主要系钴价下跌,2019年长江有色钴现货全年均价27.87万元/吨,同比下降48%。净利润较预告不及预期主要系Q4资产减值损失7000万元,公允价值变动损益-2400万元的拖累。2019年钴产品销售24651金属吨(+13.44%)、铜销量66361吨(+75.83%)、三元前驱体14111吨(+7.63%)。 产品:电积铜项目投产,三元前驱体全产业链即将完成公司非洲区鲁库尼3万吨电积铜项目已建成投产。公司同时公告与浦项化学签订长期购销合同72-76亿元。公司发行股份购买华友衢州15.68%股权(8.05亿元)已经完成,拟将募集的配套资金投向“年产3万金属吨高淳动力电池级硫酸镍项目”。与LG、浦项合资经营的4个三元前驱体及正极材料项目都已在2019年末进入调试和试生产阶段。募投的硫酸镍项目达产后,将与公司三元前驱体产生协同效应。 行业:疫情同时影响供需,看好2020H2需求改善供给端,嘉能可Mutanda 矿山停产的产能与2020年扩产产能基本相抵。需求:手机单机带电量提升叠加5G 手机放量,3C 需求边际改善;全球电动化加速趋势不变,海外电动车有望加速放量,国内新能源补贴政策退坡整体稳定。疫情或对需求产生短期影响,但对刚果金等国供给端亦有扰动,看好2020H2需求改善带来的价格中枢上移。 三、投资建议随着钴价中枢的上移、铜和三元前驱体产能的释放,公司2020年业绩将明显改善,预计2020-2022年EPS 分别为0.65/1.03/1.41元,对应当前股价PE 分别为46/29/21X。公司2019年因钴价下跌幅度较大且有存货减值影响,业绩明显下滑导致估值较高(268倍);后续业绩改善后2020年估值下降至46倍,2021年估值29倍,维持“推荐”评级。 四、风险提示:四、 疫情持续扩散对3C、新能源需求影响超预期;钴价上行不及预期。