行业低谷龙头加速产能扩张,业绩有望迎来反弹 公司2018年实现营收275.35亿元(+5.53%),归母净利20.19亿元(+0.51%),19Q1营业收入61.69亿元(+18.14%),归母净利4.91亿元(+53.36%)。受531新政影响,公司18年营收承压,19Q1营收、利润均呈现反弹迹象。行业低谷龙头加速产能扩张,业绩表现符合预期,我们预计公司19-20年EPS分别为0.78和1.07元,给予目标价15.4-16.94元,维持“买入”评级。 硅料、电池片产能持续爬坡,产业链价格有望趋稳,盈利能力提升 根据年报披露,2018年公司实现高纯晶硅销量1.92万吨(同比+19.74%),生产成本降至5.53万元/吨左右,规模效应明显。截至2018年底,公司位于乐山、包头两个高纯晶硅项目一期已按计划建成投产,完全达产后产能将达到8万吨;成都3.2GW和合肥2.3GW高效电池项目逐步达产,太阳能电池已形成12GW产能规模。2019 年3月公司启动了成都四期及眉山新建项目,公司预计19年底太阳能电池规模将达到20GW,规模优势进一步增强。我们认为新产能投放将进一步降低平均生产成本,进一步加速海外高成本产能出清,产业链价格有望趋稳,带动公司盈利向上反弹。 电站运营规模持续增长,光伏领域一体化格局已成 截至2018年底,公司拥有光伏发电项目52个,累计装机并网规模1151MW(同比+136%),2018年实现发电8.43亿度,发电收入6.2亿(同比+137%)。公司作为硅料、电池片和组件的专业化厂商,技术、成本已具优势,通过设计优化和技术创新,逐年降低光伏电站投资成本。根据年报披露,2018年底,光伏电站综合投资成本下降至5元/W以内,公司预计19年有望将成本降至4元/W以内。我们认为,公司在光伏方面的一体化格局已形成,成本及管理能力领先行业。 18年毛利率略有下滑,财务费用有所上升 受光伏产业链价格下降及低毛利率的鱼饲料收入占比提升影响,18年毛利率18.91%(同比-0.66pct),略有下降。低成本产能投产和光伏产业链价格回升带动公司19Q1毛利率反弹至22.25%。公司18年销售期间费用率10.22%(同比+0.5pct),其中财务费用率1.15%(同比+0.55pct),主要系公司融资规模扩大及市场融资成本上升导致。在公司营收增长带动下,公司18年经营现金流31亿元(同比+6.31%),现金流状况有所好转。 产能释放带动业绩提升,维持“买入”评级 公司在硅料及电池片领域产能和成本优势持续放大,龙头竞争力凸显,考虑新产能投放带来的业绩弹性,我们调高公司19-20年EPS至0.78和1.07元(前值为0.65和0.91元),可比公司19年平均PE为21.5倍,基于公司硅料、电池片双龙头地位,给予公司19年20-22倍PE,目标价15.4-16.94元,维持“买入”评级。 风险提示:1)光伏新增装机不足,拖累产能消化;2)水产饲料价格下跌。

新兴业务快速崛起,公司增长超预期,维持“增持”评级 公司新兴业务快速崛起,新能源车电控及智能卫浴产品战略客户拓展顺利,18年公司实现营收23.94亿元(同比+60.17%),归母净利2.02亿元(同比+72.66%),实现扣非归母净利1.74亿元(同比+71.57%),归母净利超三季报业绩指引上限。我们上调对公司的盈利预测,预计19-21年的EPS分别为1.00、1.22和1.47元,参考可比公司19年平均P/E 29倍,考虑到公司平台化布局及优秀的研发、管理能力,给予公司19年35-38倍P/E,目标价35-38元,维持“增持”评级。 新兴业务持续增长,智能卫浴及新能源车电控是亮点 2018年公司新能源及轨交业务营收6.09亿元,同比大幅增长。根据乘联会统计,18年公司供应的北汽新能源车型EU、EX系列销量分别为3.23和3.2万辆,核心客户带动新能源车电控快速增长。除北汽外,公司18年已实现对吉利、东风等客户的批量供货,随着北汽EX、EU系列车型放量,新能源车业务有望持续增长;18年智能家电电控产品业务营收10.96亿元,同比增加49.86%。18年公司在智能马桶业务中新增了摩恩、箭牌等客户,带动卫浴成套产品及零部件销量同比增长85.9%。我们认为公司立足行业长期发展,做端到端的整合,有望成为智能马桶盖设计与制造的行业标杆。 印度空调市场助增变频家电业务,宏观环境拖累工业自动化业务 公司变频家电控制系统营收3.99亿元,占总营收的10.68%,印度空调拓展顺利,带动变频家电业务快速增长。传统业务中,18年工业自动化产品营收2.56亿元,同比增加3.28%,拖累整体营收增速。工业自动化业务中,智能焊机业务和PLC业务稳步增长,变频器业务和工业微波业务受到宏观环境和所处行业的影响,有所下降。 持续推动平台建设,收购少数股权增强协同效应 公司综合毛利率略有下降,18年毛利率29.29%,同比下降1.84pct;公司继续深化内部管理,18年销售及财务费用率分别5.05%(-1.22pct)和2.86%(-0.4pct)。公司重视研发投入,2014年以来研发费用占收入比重均超过10%;2018年研发费用为2.52亿元,同比增长42.37%。完成核心子公司少数股权收购,怡和卫浴、深圳驱动等子公司业绩迎来高速增长,同时将持续促进公司业务的协同发展,提升公司盈利能力。 业绩超预期,持续打造平台竞争力,维持“增持”评级 公司作为拥有核心竞争力和长期技术积累的公司,发展思路清晰,技术和产品竞争力不断增强。公司新能源车电控及智能卫浴业绩增长超预期,我们上调对公司的盈利预测,预计19-20年的EPS分别为1.00和1.22元(前值为0.81和1.05元),参考可比公司19平均P/E29倍,考虑到公司平台化布局及优秀的研发、管理能力,给予公司19年35-38倍P/E,目标价35-38元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动影响;新产能投产不及预期;新能源汽车行业波动风险。

2018年归母净利润5.82亿元/yoy+51%,光伏+半导体下游扩产空间广阔 公司发布2018年报:实现收入25.36亿元/yoy+30%,归母净利润5.82亿元/yoy+51%;同时发布一季报预告:归母净利润预计1.15~1.49亿元,同比变化-15%~+10%。业绩符合我们预期。我们认为公司作为国内单晶硅片设备龙头将充分受益于下游光伏、半导体硅片企业的双重产能扩张,预计公司2019-2021年EPS为0.58、0.75、0.97元,给予公司2019年目标PE30~32倍,目标价为17.40~18.56元,维持“买入”评级。 光伏、半导体单晶炉需求高涨带动业绩稳健增长,在手订单充足前景可期 18年公司实现晶体硅生长设备收入19.4亿元/+23.4%;全年新签光伏设备订单超过26亿,半导体设备订单超过5亿元;年底在手订单26.74亿,其中全部发货5.95亿,部分发货13.78亿,尚未交货7.01亿;其中未完成半导体设备合同5.34亿元。受益于收入规模增长及半导体设备放量,公司毛利率、净利率分别提升1.16、3.12个百分点,经营现金流同比转正。 光伏单晶硅片扩产新周期开启,新增订单有望加速落地 据2019年3月中环股份公告,中环五期25GW单晶硅项目总投资约90亿元,我们预计项目产生单晶炉设备需求将达50亿元以上。高效电池加速单晶替代速度,单晶硅片供需维持紧平衡,拉长周期看,单晶硅片产能远未饱和。龙头提前实施产能扩张,从战术和战略上抑制行业后进入者。公司作为第三方硅片设备提供商,供给除隆基外单晶硅片设备市场。单晶硅片几轮洗牌后,行业龙头地位显著,竞争格局良好。公司与中环战略合作持续加深,龙头企业单晶扩产有望带动公司业绩增长,获取更高市场份额。 中国半导体产能投资催生新蓝海,公司逐步延展实现设备、材料更广布局 目前公司已形成以单晶炉、区熔炉为核心,截断机、滚圆机、棒滚磨一体机、抛光机、双面研磨机等后道智能加工设备为重要配套的半导体硅片设备产品体系,成为实现8、12英寸硅片制造设备国产化的领军企业,单晶炉及部分后道设备陆续供货中环股份、金瑞泓、合晶等本土硅片企业。同时公司在半导体关键辅材、耗材及半导体精密部件领域(半导体级石英坩埚、抛光液、阀门、磁流体部件等)的拓展正稳步推进,战略投资国产硅片企业中环领先(持股10%)潜力深远,半导体领域或是公司成长新动能。 国内硅片设备龙头,光伏单晶替代+半导体扩产受益标的,“买入”评级 我们看好公司在晶体硅生产设备领域的强大竞争优势,单晶硅片紧平衡,龙头2019年有望加速扩张,晶科、中环订单或将逐步落地。我们预计公司2019-2021年归母净利润为7.5(前值7.5)、9.6(前值9.6)、12.5亿元,参考可比公司19年平均28倍PE,考虑公司晶体生长设备技术实力国内领先,光伏及半导体下游扩产空间广阔,我们给予公司2019年PE目标估值为30~32倍,对应合理股价区间为17.40~18.56元。 风险提示:光伏装机量增速低于预期;产业链价格低于预期;单晶扩产进度低于预期;国内晶圆厂、硅片厂建设进程不及预期;半导体设备技术突破不及预期。

全面深化改革十大举措,紧扣重要战略机遇新内涵 12月25日,国网召开《国家电网全面深化改革十大举措新闻发布会》,总结阶段性成果,提出以混合所有制改革为突破口,着力抓好10项重点工作,不断把全面深化改革向纵深推进。公司是电网装备制造领域的整体解决方案提供商和电力二次设备的龙头企业,2017年下半年完成重组后加速组织构架及运行机制优化,配网及信通发展迅猛,电网自动化及工业控制方面市场份额持续提升。我们预计公司18-20年EPS分别为0.83元、1.00元和1.13元,给予“买入”评级。 股权激励计划发布,利好公司改革 公司发布了2018年限制性股票激励计划(草案),拟以9.08元/股的价格,授予内部员工的限制性3970万股,占总股本的0.87%。我们认为股权激励计划体现公司市场化改革的决心和对人才的重视,有利于调动员工的积极性,提升公司业绩。根据国资委规定,股权激励总规模不能超过总股本的10%,后续仍有进一步进行股权激励的空间。我们认为公司存在推出促进加深股权多元化、管理机制创新化、效绩市场化等方面措施的可能性。 深度绑定人才,业绩有望加速释放 本次激励计划涉及对象不超过1000人,具体包括公司高级管理人员、中层管理人员和核心技术人员,有助于公司与核心人才的深度绑定,保障公司研发能力,促进公司发展。公司作为电网系企业第一家实施股权激励的企业,公司的股权激励计划从多维度关注盈利能力和长期竞争力目标。目前公司手握电网自动化、柔性输电、信通等一批重大工程,我们认为股权激励计划有利于加快现有工程进度,业绩有望加速释放。 关注盈利与成本费用控制,净利润或将进一步提升 本次股权激励计划在2019-2022年间,设立四个解锁限售期,关注盈利与成本费用控制。从盈利上看,除要求ROE和净利润复合增长率不低于同行业75分位公司外,四年间ROE分别不低于13.2%,13.5%,13.8%,14.0%,净利润复合增长率较2017年不低于11%。从成本控制来看,四年间成本费用占比低于84.8%,84.78%,84.75%,84.73%。从指标上看,盈利压力较小,18前三季度总成本占收入比例为85.7%,高于2019年解锁指标。我们认为这将促使公司加大成本管控力度,净利润或将进一步提升。 股权激励拉开国网混改序幕,设备龙头整装再出发,给予“买入”评级 我们持续看好公司在电力设备领域的绝对龙头地位及国际业务与新兴产业带来的业绩突破,预计公司18-20年EPS分别为0.83元、1.00元和1.13元。参考可比公司19年平均PE21.21倍,考虑股权激励对公司业绩的刺激和公司市场化改革的预期,给予公司19年合理PE区间为22-24倍,对应目标价22-24元,给予“买入”评级。 风险提示:电网投资建设低于预期;特高压建设进度慢于预期;重点工程推进进度低于预期。

以质取胜:继电器龙头再出发 公司深耕继电器领域三十载,在“翻越门槛、扩大门类、提升效率”战略引导下,2017年继电器出货量逾18亿只,成为全球最大的继电器制造供应商。新兴业务高压直流继电器已全面覆盖国内一线车企,2019年有望在大众MEB平台、奔驰、福特、特斯拉供应链实现批量供货;低压电器争夺中高端市场,有望贡献新的业绩增量。凭借领先的工艺及自动化水平,我们认为公司将持续塑造工业制造领域全球竞争力。我们预计2018~2020年归母净利润分别为6.90/7.91/9.20亿元,给予公司2018年目标价24.38-26.5元,给予“增持”评级。 对标海外:领先的工艺及自动化水平,打造核心竞争力 相比泰科和松下,宏发股份专注继电器业务,依靠品质与产能扩张。从产品系列和品类看,宏发已经超过泰科与松下成为种类最多、产品体系最全的供应商,并在通用继电器、功率继电器等领域全方位超越对手。领先的工艺及自动化水平持续提升公司产品竞争力,强大的运营销售网络助力公司业绩增长。全球业务网络构筑完成,公司将依托品质和产能优势,加速海外拓展步伐。 换挡提速:高压直流继电器蓄势待发,传统业务维持稳健 新兴业务高压直流继电器市场占有率仅次于泰克和松下,陆续完成多家海外车厂的供应商审核,部分产品实现小批量供货。通用继电器维持领先地位,随着智能家电及解决方案推出,业务增长动能显现。受益于智能电表更换潮来临,我们认为电力继电器业务有望逐步走出谷底。通讯继电器抓住中国城市化和制造升级契机,增长迅速。我们看好公司在高压直流继电器的卡位优势,认为公司有望跻身国际一线供应商。 乘势跨越:低压电器韬光养晦,仍处于快速成长期 国内低压电器市场相对成熟,高端市场仍主要被施耐德、西门子等占据。宏发股份定位中高端市场,立足“大客户”、“大产品”,缩小与国际领先企业的差距。目前公司在低压电器领域持续投入,引进成熟研发体系及高端人才,已形成整套低压产品解决方案和配套服务。除国内市场份额不断提升外,产品出口不断增长,订单交付加速,我们认为低压电器有望为公司贡献的更大业绩增量。 新兴业务顺应行业快速发展,给予“增持”评级 公司高压直流继电器业务竞争力不输海外对手,海外客户拓展顺利,2019年有望批量供应一线车企。我们预计2018~2020年归母净利润分别为6.90/7.91/9.20亿元,可比公司2019年PE均值为18.5x,考虑到公司在继电器领域的龙头地位以及新业务布局趋于成熟,我们给予公司2019年23-25x目标PE,目标价24.38-26.5元,给予“增持”评级。 风险提示:下游行业需求不及预期,市场环境变动,竞争加剧,新业务开展不及预期。

公司业绩稳步增长,维持“增持”评级 18前三季度公司实现营收16.1亿元(+57.3%),归母净利1.23亿元(+45.4%),实现扣非归母净利1.03亿元(+37.3%)。三季报披露18全年归母净利指引为1.52-1.99亿元(+30%~+70%),全年业绩指引超预期。公司深耕电力电子行业十余年,围绕家电电控、工业电源、工业自动化等板块,产品定位清晰,业绩稳步增长。我们维持对公司的盈利预测,预计18、19和20年的EPS分别为0.62、0.81和1.05元,参考可比公司18年平均P/E 34.52倍,考虑到公司平台化布局及优秀的研发、管理能力,给予公司18年35-38倍P/E,目标价21.7-23.56元,维持“增持”评级。 多元化布局推动收入平稳增长,治理改善降低销售费用率 18Q3实现营业收入5.8亿元(+47.64%),归母净利0.57亿元(+51.61%),扣非归母净利0.52亿元(+56.78%),业绩表现超预期,公司结合前三季度经营业绩及重大资产重组情况,给出全年业绩指引:预计18归母净利1.52-1.99亿元(+30%~+70%),超市场此前预期。综合毛利率略有下降,18Q3毛利率31.21%,同比-0.56pct;公司继续深化内部管理,18Q3销售费用率和财务费用率分别5.49%(-1.01pct)和-0.32%(-0.6pct),研发投入导致管理费用增加,18Q3管理费率为14.75%(+2.32pct)。 经营性现金流下降,业务规模扩张增厚应收账款 18年前三季度经营性活动现金流净额为-0.9亿元,较去年同期减少1.36亿元,主要系公司材料采购、人工成本和税费较上期增加所致。前三季度公司销售商品提供劳务取得现金占营收比重为69.81%(-10.56pct),销售政策有所放宽。在收现比下降和公司业务规模扩张两项因素影响下,公司18年前三季度应收账款达5.98亿元,同比增加59.26%。由于17年下半年以来,上游电容、IGBT等电子元器件供货紧张,公司支付预付款保证核心器件库存,保证业务持续推进,18前三季度预付款为1899.96万元,同比增加+60%。 收购少数股东权益进一步加强控制权,提升上市公司核心竞争力 公司已通过发行股份及支付现金购买怡和卫浴34.0%股权、深圳驱动58.7%股权和深圳控制46.0%股权,扩大产业布局,增加与现有业务协同效应。怡和卫浴为智能马桶的零件供应商,我们看好智能马桶渗透率提升对其业绩的拉动。深圳驱动作为北汽新能源一级供应商,PEU产品的推出将强化其在北汽供应链的竞争力。深圳控制PLC产品市场认可度高,将继续沿中型化、运动控制功能方向及客户定制化方向发展。我们认为公司通过收购三家公司的股权,进一步增强控制能力,提升公司的核心竞争力。 多元化布局稳固龙头地位,维持“增持”评级 公司为工业自动化和电气自动化龙头,我们认为收购股份与现有平台产生协同效应,进一步增加公司的盈利能力。我们维持对公司的盈利预测,预计18、19和20年的EPS分别为0.62、0.81和1.05元,参考可比公司18平均P/E 34.52倍,考虑到公司平台化布局及优秀的研发、管理能力,给予公司18年35-38倍P/E,目标价21.7-23.56元,维持“增持”评级。 风险提示:智能马桶盖市场开拓不及预期;新产能投产不及预期;少数股权收购进度不及预期;新能源汽车行业波动风险。

业务稳定增长,维持“买入”评级 公司2018年前三季度实现营收213.87亿元(+9.04%),归母净利16.60亿元(+8.59%),营业收入稳定增长。公司业绩表现符合市场及我们预期,我们预计公司2018、2019年EPS分别为0.47、0.65元,对应PE为12.90、9.19倍,维持“买入”评级。 新政影响弱于预期,硅料产能继续扩张,增加2019业绩弹性 受531光伏新政严控光伏建设规模和补贴退坡影响,硅料价格大幅波动,公司依靠成本及技术优势,基本维持硅料和电池片满产满销状态。根据三季报电话解读会议披露,乐山2.5万吨高纯晶硅将于12月底投产,通威处于全球产能成本堆砌图左侧的领先水平,新产能投放将进一步降低平均生产成本。我们预计新增低成本产能将在2019Q1集中投产,二季度需求逐步回暖后,硅料有望达到紧平衡状态,价格有望在80-85元/kg的主流厂家成本区间内小幅波动。2019年逐步出清海外高成本产能,全球光伏多晶硅产能有望被国内优势产能逐步替代。 龙头优势助力维持盈利,电池片产销平稳 公司电池片拥有行业领先的非硅成本及良率,根据三季报电话解读会议披露,目前多晶、单晶、单晶perc的非硅成本在0.24-0.27元/W,领先行业竞争对手。电池片作为硅片和组件的中间环节具有传导价格作用,在Q3产业链价格大幅波动的背景下,公司通过提升电池片效率、持续降低非硅成本,维持单瓦净利基本稳定。我们预计,公司全年电池片出货量约6GW。 季度现金流持续改善,毛利率略有下滑 受光伏产业链价格下降及低毛利率的鱼饲料收入占比提升影响,Q3单季度综合毛利率下降0.86个pct至17.8%。费用方面,受研发费用季节性下降影响,期间费用率由Q2的10.3%下降至7.5%。2018年前三季度经营性现金流净额为17.41亿元,同比增长4.66%,经营质量有所提升。 回购计划彰显信心,引入战投加速长期布局 公司10月27日发布公告,在未来6个月内拟以不超过7元/股的价格,回购2-10亿元的股票用以股权激励或员工持股,彰显公司信心。长城资本参与2016年底定向增发,并拟通过大宗交易、集合竞价等方式择机继续增持,与公司形成战略投资合作关系。长城资本提名董事长闫天兵先生为通威股份董事候选人,协调长城资产集团内部资源,加速长期布局。 维持“买入”评级, 目标价7.05-8.46元公司在硅料及电池片领域推进精细化管理,加速优势产能扩张,持续提升竞争力。我们预计公司2018、2019、2020年EPS分别为0.47、0.65、0.91元,同业可比公司2018年平均PE为16.02倍,基于公司硅料电池片双龙头地位及年底新产能投放带来的业绩弹性,给予公司18年15-18倍PE估值,目标价为7.05-8.46元,维持“买入”评级。 风险提示:1)光伏新增装机不足,拖累产能消化;2)水产饲料价格下跌。

多重因素影响三季度业绩,盈利质量持续改善 公司2018年前三季度实现营收25.1亿元(+10.4%),归母净利3.58亿元(+0.1%),扣非净利润3.37亿元(+11.7%),业绩表现略低于市场预期。主要系改扩建项目影响风塔订单交付,三季度收入不及预期。公司经营质量不断提高,毛利率环比回升,现金流改善明显;预收及预付款项印证订单高增长,未来业绩可期。考虑到公司三季报低于预期及丹麦基地产能萎缩,下修2018-2020年EPS为0.30、0.40、0.53元,维持“买入”评级。 改扩建项目影响订单交付,三季度收入不及预期 公司Q3单季度实现营收8.9亿元(-13.2%),归母净利1.16亿元(-0.1%),扣非净利润1.14亿元(+4.4%),主要原因系珠海、包头工厂改扩建导致订单延迟交付,同时丹麦基地转型运营管理中心导致产能萎缩,两者叠加在一定程度上影响了当季的风塔出货量。在手及新增订单高增长,现金流大幅改善受订单延迟交付及行业回暖影响,公司在手订单大幅增长。公司三季度预收款项3.52亿元,环比增加2.49亿元;预付款项7.52亿元,环比增加2.66亿元,我们认为公司即将进入订单交付的高峰期,业绩确认有望加速。公司Q3经营性现金流净额为3.15亿元(Q2为-1.34亿元),随着风塔业务订单收款确认及第七批补贴资金的下发,公司现金流有望持续改善。 单吨毛利触底回升,产能释放加速,业绩拐点向上 钢材价格波动及汇兑损失影响削弱,前三季度毛利率回升至28.57%;Q3单季度毛利率环比提升0.88pct至29.78%,单吨毛利触底回升。我们认为下半年风塔单吨售价环比提升及VESTASLDST产品订单的推进,带动三季度毛利率环比提升。我们预计公司改扩建项目有望年底实现理论产能,其中包头项目产能由7-8万吨提升至15万吨,珠海项目产能由4万吨提升至7万吨,叠加新风场投运及叶片产能爬坡后贡献利润,2019年业绩增长可期。财务费用大幅增长,销售费用率及管理费用率同比下降受财务费用上升影响,单季度费用率同比上升3.65pct,净利率环比下降3.05pct至13.27%。前三季度财务费用1.28亿元(+37.6%),同比大幅增长,主要受风电场和融资租赁规模扩大影响;销售费用率及管理费用率呈一定下降趋势。 盈利质量提升,改扩建项目投产后有望加速业绩释放,维持买入评级 考虑到公司三季度收入、净利润低于预期及丹麦基地产能萎缩,我们下调2018-2020年EPS至0.30、0.40、0.53元(前值为0.36、0.47、0.61元),对应PE分别为11.1倍、8.3倍、6.3倍。根据Wind一致预期,可比公司2018年平均PE为10.2倍,考虑公司作为全球风塔龙头,单吨毛利触底回升,改扩建产能有望年底达产加速业绩释放,我们认为风电场净利润有望超预期。我们给予公司2018年13-15x目标PE,目标价调整为3.9-4.5元,维持“买入”评级。 风险提示:风电在建项目并网时点延后;扩改建及叶片项目进度不及预期。