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戚志圣

华西证券

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工作经历: 证书编号:S1120519100001,曾就职于太平洋证券...>>

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岳阳林纸 造纸印刷行业 2020-03-16 4.36 6.38 35.17% 5.06 16.06% -- 5.06 16.06% -- 详细
岳阳林纸前身为岳阳造纸厂,成立于1958年。千禧年后的短短几年时间内,公司先后兼并原沅江造纸厂、岳阳市木材总公司等六家企业,形成了较完整的造纸生产链和强大的纸业区域辐射,并于2004年在A 股正式挂牌上市。2010年中国诚通控股集团有限公司与湖南省国资委等七家股东共同签署协议,重组泰格林纸集团,自此,公司的实际控制人变更为中国诚通控股。公司秉承“浆纸+生态”双核驱动战略,借助浆纸价格剪刀差扩大以及生态行业大发展的东风,2020年业绩有望迎来爆发。 主要观点: 木浆长期底部震荡,纸产品利润率处于高位。由于疫情期间木浆消费量有所减少,木浆价格持续底部震荡。同时公司自有化机浆产能增加至35万吨,生产成本大幅下滑。我们认为文化纸供需关系趋于平衡,包装纸也将受益于限塑令的稳步推进,公司客户结构具有优势,未来两年公司纸制品产品将持续保持高盈利。 大生态类项目需求依然坚挺,公司中标多项项目。2019年的政府工作报告也指出我国已全面开展蓝天、碧水、净土保卫战,将持续推进污染防治。以黑臭水体治理及流域治理为代表的大生态环保类项目需求也同样坚实。公司旗下全资子公司诚通凯胜增加注册资本至10亿元,为公司进一步取得“水利水电工程施工总承包企业资质”,拓展公司项目承接范围做好准备,加快提升公司未来在生态业务市场的竞争能力与投标能力。公司2019年全年新增中标项目25个,我们预计未来中标项目将持续增加。 化工业务开拓新兴市场,工业大麻稳步推进。公司化工业务经多年打造,盈利能力良好且持续开拓新兴市场。在此次新冠病毒疫情中,公司生产的双氧水被政府确定为重点消杀用品。公司2019年成立了工业大麻事业部,实施开展纤维用工业大麻的试验性种植。公司还与湖南省农科院开展工业大麻育种合作,未来将在合适机会拓展至药用生物提取领域。 多元化业务展现出良好的联动性。公司通过竞标长江沿岸绿化带建设项目,盘活公司的林业资源、园林业务以及建筑业务。公司造纸污水的污泥处理技术也将应用在城市污泥处理中。 额外关注点: (1)公司管理层变更,决策链条缩短,管理效率得到提升; (2)泰格林纸集团拥有210万吨造纸产能指标,公司未来可能继续扩大产能,提高其市场份额; (3)诚通集团旗下造纸企业众多,未来不排除整合的可能性; (4)公司财务状况稳健,股利支付率大幅度提升。 投资建议:受到疫情的影响,目前浆价上涨仍有较大压力,同时公司化机浆产能有所提升,纸产品生产成本有所下降,高盈利有望继续维持。目前公司文化纸产能位居全国前列,未来有望继续提高其市场占有率。公司同时积极布局大生态领域,全资子公司诚通凯胜增加注册资本至10亿元,未来有望持续拓展业务,保持快速增长。公司将继续实现 “浆纸+生态”的双核驱动战略。我们预计2020/2021/2022年公司归母净利润分别达到6.57/8.20/9.28亿元,对应EPS 分别为0.47/0.59/0.66元,继续给予“买入”评级,维持目标价6.38元。 风险提示1)行业竞争加剧。2)疫情持续时间过长导致需求恢复不及预期。
岳阳林纸 造纸印刷行业 2020-03-12 4.85 6.38 35.17% 5.06 4.33% -- 5.06 4.33% -- 详细
事件概述(详见正文分析)岳阳林纸发布2019年年报,2019年公司实现营收71.06亿元,同比增长1.33% ;归母净利润3.13亿元,同比下降14.2%;扣非后净利为2.52亿元,同比下降13.5%。四季度单季度公司实现营收21.99亿元,同比增长9.34%,归母净利润1.98亿元,同比增长697.8%;扣非后净利为1.69亿元,同比增长4807.9%。2019年公司经营活动产生现金流量净额6.02亿元,同比下降28.6%;公司现金及现金等价物净增加额为5.79亿元,同比增长341.2%。 分析判断 收入端:纸产品销量增长,新业务开拓市场报告期内,公司收入增速由2018年的14%下降到1.3%,主要是因为2019年上半年公司纸产品销售价格下降的影响。Q4公司营业收入同比增长9.34%,主要系公司纸产品销售价格有所修复以及公司新兴业务有所拓展。公司全资子公司诚通凯胜完成了对重点区域市场的布局,全年新增项目中标25个。双阳高科积极谋划市场和产能扩张,成功开拓了东南亚双氧水市场。 利润端:自有化机浆产能增加,纸制品利润率创历史新高公司2019年公司毛利率为18.91%,同比下降1.88pct,毛利率的下滑主要是由于2019年上半年公司纸产品生产成本增加、销售价格下降以及公司市政园林业务原材料价格及人工成本上升,导致公司营业成本有所增长。 公司2019年Q4公司毛利率为24.22%,同比增长8.51pct,环比提升4.44pct。净利率为9.01%,同比增长7.78pct,环比提升4.17pct。主要系2019年三季度以来,木浆价格持续在底部震荡,同时公司自有化机浆产能增加至35万吨,生产成本大幅下滑。伴随着纸产品价格的上涨,2019年12月公司纸制品利润率创下历史新高。 诚通凯胜增加注册资本,积极布局大生态领域2019年11月9日,公司旗下全资子公司诚通凯胜生态建设有限公司增加注册资本至10亿元。此次注册资本的增加为公司进一步取得“水利水电工程施工总承包企业资质”,拓展公司项目承接范围做好准备,加快提升公司未来在生态业务市场的竞争能力与投标能力。
美凯龙 社会服务业(旅游...) 2020-03-06 10.92 16.40 73.91% 10.93 0.09%
10.93 0.09% -- 详细
为什么我们在目前时点推荐美凯龙?公司“渠道+服务+管理”打造的高核心护城河依旧稳固,而基本面已经出现积极变化,主要体现在:1)下游需求逐步回暖(疫情仅是短期影响),包括2020年竣工改善逻辑逐步兑现,以及资金面宽松利于家居企业拓展渠道,且存量二次更新需求占比逐步提升;2)新零售业务“同城站”、“淘宝直播”、设计云等逐步成熟,将成为增长新动力。此外公司股权激励落地有助于上下一心,坚定未来业绩增长信心。整体来看,公司积极因素增多,估值亦处于底部(TTM,扣非后PE仅14.1倍),且分红比例有望提升,我们认为美凯龙后续向上弹性将较为可观,建议积极关注。 下游需求回暖,行业竞争格局改善。下游回暖主要体现在三方面:1)竣工逻辑逐步兑现;2)存量房二次装修需求已经开始逐步释放;3)资金面进入宽松通道,利于家居企业渠道开拓。此外行业竞争格局也在改善,包括行业龙头集中度持续提升以及线上线下融合发展(阿里与美凯龙、居然均有深度合作)。 核心护城河依旧稳固。美凯龙在产业链具备较强议价能力,体现在较快的同店增长(2018、2019H1分别为8.1%、6.7%)以及高出租率(2018、2019H1自营委管均超过95%),也证明渠道+服务+管理打造的高核心护城河依旧稳固。由自营+委管双轮驱动的业务模式使得业绩稳健增长的确定性较强,预计后续自营业绩稳健增长,委管则带来较大弹性。此外公司通过入股产业链企业(欧派、奥普、麒盛等)分享行业红利,并享受投资增值收益。 提前布局转型升级,新零售增添发展新动力。新零售业务逐步推进,其中天猫“同城站”已覆盖上海、南京等城市,后续在更多城市落地值得期待。设计云通过以云设计为入口,结合mDesk全景展示以及真实商品模型和商品SKU的打通(由设计方案直接对接到具体商品),实现线上设计到线下落地闭环,助力红星拎包入住项目加速落地。疫情期间,家居企业线上能力迎来考验。公司在淘宝直播推出超级星主播训练营,培养家居界的李佳琦,通过超级星导购用直播链接品牌与客户,先种草再转化,线上业态竞争力得到进一步增强。 投资建议 维持原有盈利预测不变,预计公司2019-2021年EPS分别为1.36/1.51/1.76元。美凯龙行业地位和产业议价能力突出,短期疫情影响有限;随着下游需求回暖以及公司新零售持续推进,有望加速前行;当前估值安全边际高,维持目标价16.40元不变,继续给予“买入”评级。 风险提示 地产销售不及预期、新零售模式拓展不顺利。
太阳纸业 造纸印刷行业 2020-03-02 9.70 9.40 7.43% 11.10 14.43%
11.10 14.43% -- 详细
事件概述 公司发布2019年业绩快报,2019年公司实现营业总收入226.61亿元,同比增长4.1%。实现营业利润25亿元,同比下降7.11%,归母净利润21.86亿元,同比下降2.33%。基本每股收益0.84元。公司业绩符合我们预期。 分析判断: 文化纸价格持稳于节前,盈利能力依然处于历史高点。受到疫情的影响,目前木浆价格依然底部震荡,国际及国内木浆库存都处于相对高位(2020年2月下旬青岛港/常熟港港内纸浆库存量分别为73/75万吨,同比增加62%/8%),大部分小纸厂复工较慢,纸浆消耗同比下降导致库存周转较慢。春节至今,多数规模纸厂已经正常开工,但是仍有多数中小纸企处于停机状态。目前下游的经销商已经开始陆续返回市场,印刷厂也有部分开始开工复产,然而终端需求仍处于恢复期,再加上2月是文化印刷纸的传统淡季,社会需求比较偏淡。目前文化纸主要需求集中在药品说明书以及政府相关文件印刷为主。高纸价与低浆价促使文化纸盈利能力依然处于历史高点。 箱板瓦楞纸短期需求爆发,涨价氛围浓厚。春节期间消费下降,国产废纸回收较难,废纸收购人员难以返岗,打包站复工延缓,市场上可流通的废纸资源较少。收货量严重不足导致纸厂复工较慢。而随着各行各业的复工数量增加,需求恢复较快,下游可能出现短期内蜂拥采购原纸的现象,因此涨价的氛围十分浓厚。短期内,各地的箱板瓦楞纸涨价幅度超过300元/吨。预计3月中供给偏紧的情况才会有所缓解。 投资建议 受到疫情的影响,浆价上涨仍有较大压力,文化纸高盈利有望继续维持。受益于行业集中度的不断提升,行业龙头的议价能力有所提升。包装纸短期供需失衡,涨价氛围浓厚。公司盈利能力继续提升。同时公司在本部、老挝以及广西投放的新产能将有利于公司未来的市占率提升以及成本下降。根据公司2019年业绩快报,略微上调公司2019年EPS,2020年和2021年EPS维持不变,2019-2021年EPS分别为0.84/0.94/1.02元,参照可比公司2020年平均PE估值12.8倍,给与太阳纸业11.7倍的估值,按照2020年EPS,目标价由9.4元上调至11.0元,维持“买入”评级。 风险提示 1)疫情持续时间过长导致3月份出版社的招标可能会受到延缓影响,出版社需求提振市场的效果可能会有所延后。2)大量包装纸厂恢复生产后,需求大于供给的情况消失,包装纸价格下跌。
上海家化 基础化工业 2020-02-21 27.39 40.66 65.15% 27.93 1.97%
27.93 1.97% -- 详细
收入端:价格管控影响收入增速,后续新品值得期待 报告期内,公司收入增速由2018年的10%下降到6.4%,主要是因为受到价格管控、天气较凉以及产品更新换代等因素的影响。公司主要品牌中,六神收入增速有所放缓,佰草集、美加净、高夫等销售额则出现了一定幅度的下滑。而公司第三梯队品牌均表现亮眼,启初、玉泽、家安等品牌均保持着25%以上的增速。分渠道看,电商和特渠(公司与平安集团合作)增速较快,而百货渠道压力较大。目前公司已对线上渠道整改完毕,老产品的升级以及新产品的推出也将陆续完成。同时,汤美星在2020年将通过对产品的改良迎合中国市场。我们预计未来公司营收增速将得到修复。 利润端:费用率提升系双十一促销费用较大所致 公司2019年公司毛利率为61.88%,同比下降0.91pct,毛利率的下滑主要原因是新工厂开工后的成本提升以及2019年公司产品结构有所变化,目前公司单品的毛利率依然较为稳定。2019年Q4公司毛利率为62.7%,同比下降0.13pct,环比提升1.7pct。净利率为0.9%,同比下降4.43pct,环比下降4.15pct。公司2019年Q4的期间费用率为60.62%,同比增长6pct。费用率的提升主要系公司Q4双十一促销费用较大,同时公司在佰草集第二代太极日夜精华上市后,加大了营销投入所致。产品上市后8天销量超过14000套,取得了较好的成绩。 疫情短期刺激个护产品需求,长期培养消费者使用习惯 由于受到疫情的影响,大部分消费者户外活动减少,因此对于美妆类用品(例如彩妆、美发、香水、防晒等)的需求有所下降。而与之相反,个人护理类以及家庭护理类产品(例如洗手液、洗衣液、口腔护理、婴幼儿专用产品等)的需求将有所提升。而护肤品等长期使用产品受疫情的影响则相对较小。目前公司有部分产品被征用为防疫物资,同时公司旗下与防疫有关的除菌产品也较多。我们预计疫情后,疫情中培养的良好卫生习惯将得到延续,对公司个护类产品的需求形成有效的支撑。 投资建议: 公司作为日化领域龙头,旗下产品品类齐全,覆盖了中低高端产品线。目前公司在营销、渠道等方面均有新布局,我们依然看好公司的中长期投资价值。根据2019年年报披露的最新信息以及目前在疫情影响下个护美妆市场的需求变化,我们对公司财务模型进行了修正,2020年预期归母净利润由7.18亿元下调至6.80亿元,EPS1.01元,继续给予“买入”评级,考虑到中长期个护美妆市场依然处于高景气的环境下,维持目标价40.66元。 风险提示 1)行业竞争加剧。2)营销投入效果不及预期。
顾家家居 非金属类建材业 2020-01-20 48.31 54.05 48.90% 49.24 1.93%
49.24 1.93% -- 详细
营销模式调整效果逐步显现,内销有望保持较快增速 公司于18年下半年开始试点区域营销中心制度,将之前由各事业部独立管理的各产品线营销职能划归至区域营销中心统一协调运营,管理前置使产品和销售策略更能因地制宜,提升对市场的反应速度。我们预计随着组织体系变革的逐步成熟,内销有望保持较快增速。 越南45万标准套软体产能成功落地 公司拟投资4.5亿元人民币在越南建设45万标准套软体家具项目。该项目预计于2020Q1开工建设,一期预计在2020Q4竣工投产,二期预计在2020Q3开工建设,2021年底全面竣工投产。项目预计在2024年底前达纲,达纲时预计实现年营业收入约19亿元人民币。 外销有望逐步回暖 根据CSIL数据显示,2017年全球软体家具消费量为696亿美元,其中中国、美国是最大的消费国,分别占比31%、24%。受贸易摩擦影响,我们测算2019Q1-Q3公司内生外销业务承压。越南基地有望在行业整体出口受抑制情况下助力公司获取更多出口份额,外销业务有望逐步回暖。 投资建议:我们看好顾家大家居战略和合伙人文化下的长期发展,未来成长空间广阔。预计国内地产竣工与出口格局改善带来公司景气提升,公司当前估值吸引力突出。我们仍然维持盈利及EPS不变,相关家具公司2020年估值约25倍,给予公司2020年23倍估值,对应上调公司目标价至54.05元,维持“买入”评级。 风险提示:贸易摩擦加剧、地产销售不及预期、原材料价格大幅波动。
欧派家居 非金属类建材业 2020-01-17 115.00 138.60 42.92% 125.15 8.83%
125.15 8.83% -- 详细
19年业绩保持较快增速 公司预计19年营收、归母净利润、扣非分别增长10-20%、15-25%、10-20%,扣非增速慢于归母净利润增速主因19年公司收到政府补助款2.11亿元(vs18年1.12亿元)。分季度看,Q4单季收入预计同比增长-6%-29%,归母净利润同比增长16%-58%,扣非归母净利润同比增长1%-43%。 竣工回暖逻辑逐步兑现,有望持续支撑公司业绩增长 19年下半年地产竣工开始回暖,具体来看,1-11月全国住宅销售面积、竣工面积、新开工面积分别同比+1.6%、-4.0%、+9.3%,增幅较1-10月分别变化+0.1pct、+1.5pct、-1.2pct。其中单11月竣工面积同比增长5.0%,自9月单月增速转正以来已经连续三个月保持正增长,使累计竣工销售降幅持续收窄,竣工回暖逻辑逐步兑现。此外,销售面积也表现较为稳健,单11月增长2.9%增速小幅回落1.5pct。从家具社零数据看,1-11月家具零售额同比增长5.5%,单11月同比增长6.5%,增速提升4.7pct,竣工改善或已逐步体现至家具零售端。我们预计地产竣工回暖仍将持续,将有效支撑公司增长。 全品类大家居+多元化渠道构筑公司护城河,龙头有望强者恒强 品类方面,公司全屋定制战略有效融合橱衣木卫四大品类,2019Q1-Q3四大品类增速分别为6%、21%、43%、37%,衣柜仍有成长空间,木门、卫浴有望成为潜在增长点。渠道方面,公司加大对传统经销商支持力度,同时保持一定淘汰率以遴选优质经销商,截至2019Q3末公司经销商门店超过7000家,位列行业第一;整装渠道日渐成熟,通过抢占流量入口、抢先绑定当地优质家装公司以获得业绩增量;截至2019Q3末整装业务拥有门店251家,目前业务拓展顺利,有力支撑明年94%的增长目标。此外,乘精装房行业红利,工程渠道亦有望持续提供增长动力。 投资建议:我们看好欧派家居在渠道扩张下橱柜业务稳健增长,衣柜、木门和卫浴保持良好发展态势,预计公司市占率有望进一步提升。预计2019-2021年EPS为4.47、5.29、6.18元,对应估值25、21、18倍,维持“买入”评级。 风险提示:房地产周期波动,家居需求不及预期;渠道变革、竞争加剧带来不确定性;传统橱柜零售渠道增速放缓。
顾家家居 非金属类建材业 2019-12-06 40.25 42.30 16.53% 48.48 20.45%
49.25 22.36%
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事件概述: 顾家家居于 12月 4日晚发布公告称公司董事兼高级管理人员李东来或其参与设立的有限合伙企业、信托计划及资管计划等拟以不超过人民币 55元/股增持公司股份金额不低于人民币 1亿元,不超过 2亿元。 分析判断: ?控股股东及总裁先后增持公司股份坚定发展信心。 18年以来公司控股股东持续增持公司股份, 今年年初完成增持计划。 今日公司公告总裁李东来拟增持人民币 1亿元-2亿元。目前李东来共持有公司 1027万股,占公司总股本的 1.71%。 今年控股股东及总裁李东来先后增持公司股份,充分显示对公司发展信心。 ? 股份回购按计划进行,将全部用于股权激励。 公司于今年 9月发布股份回购协议, 拟以不超过 50元/股回购 3亿元-6亿元公司股份,截至 12月 3日股份回购已累计成交 1.44亿元。所回购股份将全部用于后期实施股权激励计划, 员工向心力有望进一步增强。 ? 竣工修复助力行业景气回升,贸易战影响逐步消退。 零售端, 公司一方面推动渠道变革,设置区域营销中心提升渠道管理效率, 另一方面也同时创新营销模式, 2019双十一顾家冠名天猫晚会,当天全渠道零售录单总额超过 7.51亿元,位列软体家具品牌榜第一。 19年 10月住宅竣工面积同比增长 18.8%, 1-10月同比下降 5.5%,降幅持续收窄,竣工修复助力行业景气回升,公司内销零售有望受益。 外贸方面, 海外产能逐步落地减弱贸易战影响,同时关税也利于出清中小产能,提升行业集中度。 投资建议: 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.98/2.35/2.79元,维持盈利预测和目标价 42.30元不变,继续给予“买入”评级。 风险提示: 贸易摩擦加剧、地产销售不及预期、原材料价格大幅波动。
丸美股份 基础化工业 2019-11-07 73.22 80.50 19.93% 74.20 1.34%
74.20 1.34%
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丸美股份发布2019年三季报,前三季度公司实现营收12.1亿元,同比增长14.8%;归母净利润3.6亿元,同比增长52.3%;扣非后净利为3.1亿元,同比增长40.2%。分季度看,19Q1/Q2/Q3营收同比增速分别为8.9%/14.4%/21.3%,归母净利润增速分别为25.3%/37.7%/150.3%。 收入端:营收增速逐季提升,洁肤类产品均价明显上涨。 19Q1/Q2/Q3公司营收同比增速分别为8.9%/14.4%/21.3%,增速逐季提升,其中Q3高增速我们预计主要是线上的贡献。分品类看,2019Q3眼部类收入1.4亿元,销量185.7万支,均价77.06元/支(同比+0.3%);护肤类收入1.9亿元,销量467.7万支,均价40.87元/支(同比减少-4.6%);洁肤类收入5535万元,销量155.2万支,均价35.67元/支(同比+24.1%),系丸美品牌销售占比上升所致。 净利率明显提升受益销售费用率大幅下降。 前三季度公司毛利率、净利率分别-0.25pct、+7.38pct至67.95%、29.47%,净利率大幅提升主要受益销售费用大幅下降。公司控费效果显著,预计全年利润端能保持较快增速。 投资建议:丸美股份作为眼部护肤领域的龙头企业,主品牌“丸美”具备较强影响力。公司一方面推进产品多样化,开拓大众类护肤和彩妆市场,另一方面保持经销渠道优势,大力发展电商渠道,抓住电商和市场下沉机遇。公司19年控费显成效,我们将19-21年eps由1.24/1.44/1.72元上调至1.33/1.61/1.91元,维持收入预测及50倍估值不变,对应目标价由72.00元上调至80.50元,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧、产品销售不及预。
尚品宅配 非金属类建材业 2019-11-06 72.57 83.98 31.42% 75.99 4.71%
82.00 12.99%
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2019年前三季度公司实现营收50.58亿元,同比增长9.04%;实现归母净利润3.35亿元,同比增长14.48%;实现扣非后净利润2.85亿元,同比增长50.55%。分季度看,19Q1/Q2/Q3营收同比增速分别为16%/6%/8%,归母净利润增速分别为32%/19%/1%,扣非后归母净利润增速分别为42%/29%/25%。 收入端:19Q1/Q2/Q3营收同比增速分别为16%/6%/8%,单三季度收入增速环比小幅回升。分业务看,18年以来公司积极推进自营城市加盟招商取得较好成效,前三季度加盟渠道保持增长,预计主要是直营城市加盟贡献;直营渠道亦保持稳健增速。整装业务方面,公司持续发力招募整装云会员,预计整装云+自营整装保持较快增长。 盈利端:前三季度公司毛利率下降1.28pct至42.29%,我们预计与整装业务占比上升以及直营加盟渠道结构变化有关。2019H1整装业务毛利率约19%,与其他业务相比处于较低水平。预计随着公司积极推进整装业务,采购优势及规模效应将逐步释放,盈利能力仍有提升空间。销售费用投入更为谨慎使期间费用率整体下降3.08pct至34.58%,净利率同比上升0.31pct至6.63%。 投资建议: 我们看好公司优秀的直营模式经营能力、加盟渠道的快速扩张以及整装业务的不断开拓,同时公司以信息化为基础,以设计驱动全屋定制有望提升客单价,助力公司持续快速成长。预计2019-2021年实现营收分别为76.1/86.7/99.2亿元,归母净利润分别为5.6/6.4/7.4亿元,EPS分别为2.80/3.23/3.72元,参考可比公司2020年的平均21倍PE,我们看好公司未来发展空间,给予26倍PE估值,对应2020年EPS3.23元,对应目标价83.98元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 房地产销售下行、渠道拓展不及预期、行业竞争加剧、整装业务推进不及预期。
合兴包装 造纸印刷行业 2019-11-05 4.14 4.94 48.35% 4.30 3.86%
4.33 4.59%
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事件概述 合兴包装发布2019年三季报,前三季度公司实现营收82.5亿元,同比下降9.7%;归母净利润1.9亿元,同比增长6.6%,扣非后净利为1.8亿元,同比增长2.0%。分季度看,2019年Q1/Q2/Q3营收分别同比增长8.2%/-18.2%/-16.0%,归母净利分别同比增长17.5%/5.0%/-2.0%,扣非后净利润分别同比增长12.7%/-7.5%/-1.7%。 分析判断 ? 收入端:包装纸短期承压,四季度有望显著放量 业绩层面,前三季度公司营收同比下降9.7%,主要系包装纸价格走低,业务收入下滑所致。包装纸业务占公司营收约61%,箱板瓦楞纸价格在进入2019年后,受高库存影响,价格持续下跌,受此拖累公司Q2/Q3季度营收同比分别下滑18.2%/16.0%。我们认为在,未来外废严格控制的情况下,包装纸加快降库,纸厂均有涨价的意愿,加上公司新产能的投放,箱板纸营收将有较大的增长。 ? 智能工厂加快建设,PSCP业务开展顺利 公司于2019年8月13日公告拟发行可转债,募集金额不超6.0亿元,用于建设环保包装工业4.0智能工厂建设项目及青岛合兴包装有限公司纸箱生产建设项目。项目年生产力预计可达2亿平方米包装制品及6000万平米三层和9000万平米五层中高档纸箱,预计总销售额达11.7亿元。2019年1月“联合包装网”网络系统2.0上线,截止2019年6月底,PSCP客户数共有1600家,产业链加快整合。2019上半年PSCP业务实现营收14.7亿元,同比增长7.5%。 ? 费用率上升,毛利率同比改善 费用方面,前三季度期间费用率整体上升1.92pct至9.79%,其中公司销售费用率、管理费用率分别同比+0.61pct、+1.07pct至4.32%、3.58%。盈利能力方面,前三季度公司毛利率、净利率分别+0.97pct、-3.85pct至13.02%、2.60%,公司毛利率同比改善,系上游原纸价格下降所致,净利率承压系期间费用率上升,主要是管理费用增加。 投资建议 包装纸价格看涨,PSCP进展顺利,我们预计合兴包装2019-2021年实实现营收分别为119.8/132.1/150.9亿元,归母净利润2.6/3.1/3.6亿元,EPS分别为0.22/0.26/0.31元,对应PE18/16/13X,参考可比公司2020年平均19倍PE,给予公司19倍PE估值,对应EPS0.26元,目标价4.94元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 1)终端需求放缓;2)原材料成本上涨风险;3)新业务开展不及预期。
东易日盛 建筑和工程 2019-11-05 6.97 8.68 37.56% 7.00 0.43%
8.00 14.78%
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事件概述东易日盛发布 2019年三季报,前三季度实现 27.8亿元,同比下降 5.4%,归母净利润-1.3亿元,同比下降 257.6%,扣非后净利-1.4亿元,同比下降 311.8%。单三季度实现营收 9.2亿元,同比下降 18.8%,归母净利润 -0.7亿元,同比下降197.0%,扣非后净利-0.7亿元,同比下降 200.5%。分季度来看, 2019年 Q1/Q2/Q3营收增速分别为+11.1%/-2.3%/-18.8%,归母净利润增速分别为-28.4%/-75.5%/-197.0%。 分析判断: 房屋竣工面积下降,收入利润双双下滑: 业绩层面,前三季度营收同比下滑 5.4%,系年内房屋竣工面积同比下降所致;归母净利润同比下降 257.6%,一方面系整体收入下降及设计收入占比下滑,另一方面系成本及费用上升所致。前三季度销售毛利率同比减少 3.24pct 至 32.6%,净利率同比减少 9.06pct 至-3.5%,系速美业务亏损所致。 费用率大幅上升,经营现金流承压: 前三季度,期间费用率同比增加 5.18pct 至 35.0%,其中销售费用率、同比增加+3.0pct 至 21.1%。单三季度来看,期间费用率同比增加 9.93pc至 36.1%,其中销售费用率同比增加+6.14pct 至 22.1%。期间费用率增加主要是职工薪酬及保险、办公及租赁增加所致。前三季度经营现金流量净额同比下降 35.6%,现金流承压。 投资建议随着房地产市场竣工面积同比下降收窄,从企业披露的新签订单和未完工金额来看,目前仍有接近 50亿元订单在手,速美业务亏损有望收窄,我们看好东易日盛四季度业绩回暖。受宏观 经 济 环境 及市 场 竞争 加 剧 影响 , 2019-2021年 营 收由47.9/53.9/60.6亿元下调至 44.3/48.9/54.4亿元,归母净利润由 2.8/3.1/3.3亿元下调至 2.4/2.6/2.9亿元,参考可比公司 2020年平均 13.5倍估值,给予公司 14倍估值,对应EPS0.62元,对应目标价 8.68元,继续给予“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧;新业务开展不及预期。
曲美家居 非金属类建材业 2019-11-05 7.31 8.82 30.86% 8.13 11.22%
8.55 16.96%
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事件概述(详见正文分析): 前三季度公司实现营收 30.09亿元,同比增长 78.12%;实现归母净利润 0.80亿元,同比下降 15.71%;实现扣非后净利润 0.74亿元,同比下降 16.13%。 分季度看, 19Q1/Q2/Q3营收同比增速分别为 155%/74%/39%,归母净利润增速分别为-58%/41%/-66%,扣非后归母净利润增速分别为-92%/39%/-33%。前三季度经营活动产生的现金流量净额 4.99亿元,同比增长 383.48%。 收入端: 前三季度收入同比增长 78% ,去年 9月 Ekornes 开始并表驱动收入端快速增长。分结构看, 2019Q1-3内生部分收入17.56亿元(按 1挪威克朗兑人民币 0.7742元计算减去 EKornes收入,以下均按此汇率计算),同比预计实现两位数增长。 Ekornes 收入 17.58亿元,其中 Stressless 收入 13.39亿元,IMG 收入 2.99亿元, Svane 收入 1.18亿元。截至 2019年上半年末, Stressless 国内门店数量约 50家,后续 Ekornes 和曲美在供应链、生产制造、渠道等多方面形成协同效应值期待。公司预计 2019、 2020年 Ekornes 分别收入 24.8亿元、 27.1亿元,分别同比-3.6%、 9.3%。 盈利端: 由于 EKornes 毛利率相对较高( Stressless 毛利率52%,收入占比 78%; IMG 毛利率 46%,收入占比 16%),并表后公司整体毛利率得到提振。前三季度公司毛利率上升 4.79pct至 44.96%; 受费用端拖累,净利率下降-2.55pct 至 3.34%。 投资建议: 我们看好公司定制+成品+软装配饰的品类布局、Ekornes 与曲美品牌的协同作用以及“三新”战略对营销端的赋能。 我们预计曲美家居 2019-2021年将实现营业收入44.72/49.68/55.73亿元,归母净利润为 1.39/2.40/2.90亿元, EPS 为 0.29/0.49/0.59元, 对应 PE 为 26X/15X/12X。 参考可比公司 2020年平均 18倍 PE, 我们给予公司 18倍 PE,对应目标价 8.82元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 并购整合不及预期、地产销售不及预期。
裕同科技 造纸印刷行业 2019-11-04 23.50 27.93 23.69% 26.08 10.98%
31.68 34.81%
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事件概述(详见正文分析): 公司发布 2019年三季报,前三季度公司实现营收 63.46亿元,同比增长 16.35%;归母净利润为 6.08亿元,同比增长 12.13%; 扣非后归母净利润为 5.40亿元,同比增长 14.14%。其中,19Q1/Q2/Q3营收分别同比增长 10.54%/13.59%/22.79%,归母净利分别同比增长 10.69%/11.81%/13.00%,扣非归母净利润分别同比增长 31.51%/6.26%/12.63%。 收入端: 客户多元化助力收入增速逐季提高: 公司前三季度收入同比增速逐季提升,预计主要受益彩盒业务回暖。 2018年公司多项外延并购落地,收购武汉艾特切入烟标业务、拟收购江苏德晋 70%股权进入塑包领域,同时投入不超过人民币 6亿元拓展宜宾环保纸塑项目。此外,公司加大对智能硬件、烟酒、大健康等市场的开发力度,拓展茅台、五粮液、四川中烟等优质大客户,部分订单逐渐落地放量。 盈利端: 年初至报告期末原材料瓦楞纸、 白板纸、铜版纸均价分别下降 14.38%、 6.98%、 1.93%,原材料价格中枢下移推动前三季度公司毛利率同比上升 3.21pct 至 30.42%。期间费用率整体上升2.76pct 至 19.04%,净利率受费用上升拖累, 同比下降 0.54pct至 9.88%。 投资建议我们认为多元化客户开拓渐显成效,与茅台、五粮液、四川中烟等优质大客户合作将推动收入持续增长。 预计 2019-2021年营收分别为 101.0/120.8/144.5亿元,归母净利润分别为10.9/12.9/15.1亿元, EPS 分别为 1.24/1.47/1.72元, 参考可比公司 2020年平均 21倍 PE,我们给予公司 19倍 PE 估值,EPS1.47元, 对应目标价 27.93元, 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅波动、客户拓展不及预期、行业竞争加剧。
索菲亚 综合类 2019-11-04 17.32 23.20 31.74% 18.16 4.85%
22.50 29.91%
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?Q3业绩承压,关注大家居战略 业绩层面,三季度单季度公司营收、归母净利分别同比增长2.4%/1.9%,营收净利承压主要是受宏观经济环境影响以及市场竞争加剧,终端客流量承压。报告期内,索菲亚品类收入(含OEM家具)45.97亿元,同比增长2.7%,司米橱柜收入5.5亿元,同比增长12.8%,华鹤木门定制收入1.35亿元,同比增长25.7%。客单价11291元/单(出厂口径,不含司米橱柜、木门),同比增长5.1%,系康纯板销售占比提升12pct至20%所致。从渠道来看,前三季度索菲亚衣柜经销商、直营渠道和大宗业务占比分别达85.4%、3.2%、11.0%,大宗业务占比略有上升。公司注重对渠道的优化,前三季度新开发区域77个,淘汰经销商及区域62个,电商引流客户占比提升9pct至25%,其中一线城市电商客户占比逾45%。 ?费用率小幅上升,单三季度净利率同比改善 前三季度期间费用率整体上升0.96pct至21.5%。前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动+0.72ct、+0.43pct、-0.41pct、+0.21pct至10.6%、8.1%、2.4%、0.4%;毛利率、净利率分别-0.63ct、+0.27pct至37.3%、13.7%,其中单三季度毛利率、净利率分别为38.1%、15.7%,环比分别+0.09pct、+0.68pct,同比分别-0.05pct、+0.18pct,单三季度净利率同比改善。 投资建议 受宏观经济环境影响以及家居市场竞争激烈,公司终端客流量承压,我们下调2019/2020/2021年营收由83.2/94.1/106.2亿元至79.3/87.6/97.3亿元,归母净利润由10.7/11.9/13.1亿元至10.3/11.4/12.6亿元,对应EPS分别为1.13/1.25/1.38元,维持目标价23.20元不变,维持“买入”评级。 风险提示 1)地产政策收紧;2)市场竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名