公司混改意愿强烈,多次积极推进终获确认。 2016、 2017年公司与大股东商社集团也曾发起混改方案, 但未能成功实行。 本次混改方案公告于 2018年 4月 9日,方案为商社集团以公开征集方式引进两名持股分别为 45%、 10%的战略投资者,并于 2019年 6月 21日正式确认物美集团与步步高为战投方。 物美与步步高均为国内优秀民营零售企业,战略入股后有望与公司形成资源协同,并提升公司治理能力。 根据 CCFA 连锁百强排名, 物美与步步高 2018年销售额分列第 11、 14位,两者在重庆均有网点布局,其中步步高在重庆的两家全资子公司 2018年营业收入合计为 1.32亿元。参考 2016年公司定增引入物美与步步高的合作方案(后因再融资新规未能实现) ,混改完成后物美与步步高或将重庆网点交由重庆百货托管,并与重庆百货在业态布局、供应链延伸、物流建设等方面形成资源协同。此外,物美与步步高均为民营企业,入股商社集团后有望为公司引入更灵活的管理经验,提升公司治理能力。 2015年起公司持续计提高额资产减值损失,未来业绩增长空间大。2015-2018公司资产减值损失分别为 3.84亿元、 2.41亿元、 2.51亿元、 4.10亿元,其中 2016-2018年资产减值项主要为存货跌价损失( 2018年公司存货周转天数32天,约为行业平均水平), 高额损失计提为公司业绩增长提供了充足空间。 投资建议: 此次要约收购为大股东变更导致的被动要约收购, 参考云南白药混改案例,要约价格并不影响公司价值与后续业绩释放。 预计公司 19/20年净利润为 11.51亿/14.28亿,当前股价对应 19/20年 PE 仅为 11.1/8.9, 维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: 马上消费金融业绩发展不及预期,门店调整影响业绩。

事件:爱婴室发布2019年Q1季报,报告期内公司实现营业收入5.45亿元,同比+13.21%,实现归母净利润1776万元,同比+46.4%。 储备门店充足,内生外延持续门店扩张。公司Q1新开6家门店,关店5家,净开店1家,新开店面积明显大于关店面积,截止报告期末门店总数为 224 家,面积13.6万平方米。分区域来看,上海地区占营业收入占比一半以上,浙江地区增势强劲。公司目前储备门店达到19家,新开门店分布在长三角及福建等优势区域。2019 年全年计划新开 50-60 家直营门店,加快华南区域拓展。同时公司积极通过外延并购异地扩张,2018年11月30日公告拟入股重庆泰诚,2019年3月26日签订转让和增资协议,落地在即,向西南扩张。 主业态营收增长稳健,毛利率提升明显。公司Q1实现营业收入5.45亿元,较去年Q1同比+13.21%。分业态来看,门店业务收入达4.98亿元,同比+16.54%,电商业务收入实现1346万,同比+ 84.18%。Q1毛利率为26.46%(+1.32pct),分品类来看,除棉纺类和车窗类毛利率有所下降,其余品类毛利率均有提升,其中奶粉类同比+4.89pct,用品类+0.53pct。Q1销售费用率为19.90%,同比+3.18pct,主要由于开新店带来的各项费用增加;管理费用率和财务费用率分别为2.34% (-1.32pct),-0.23%(-0.56pct),净利率为3.56%(+0.7pct)。此外,公司现金充足,投资收益取得的现金(主要为购买理财产品)为279万元(+214%),多因素带动归母净利润增长46.44%。 推出股权激励,彰显公司信心。2019年2月26日公司推出股权激励计划, 授予55名中高管212万股,占比2.12%。授予价格19.65元/股(较4月4日收盘价折价53.6%),2019/2020/2021三年考核期,考核净利润以18年为基数,分别增长20%/44%/70%,彰显管理层信心,预计总费用0.27 亿元。 投资建议:预计公司19/20年净利润1.47/1.8亿,爱婴室去年股价对应19/20年PE分别为26.3倍,21.5倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新开门店不及预期,行业景气度下行

事件:豫园发布2019Q1季报,报告期内公司实现营业收入81.06亿元,同比提升43.61%;实现归母净利润为4.02亿元,同比提升84.27%。q内生外延双增长,投资并购助力未来发展。2019年Q1公司净增网点183家,渠道拓展加速,开店增速好于预期。截止本报告期末,黄金珠宝连锁网点达到2273家,其中185个直营网点,2088家加盟店。公司18年完成收购苏州松鹤楼项目,投资比利时国际宝石学院、上海金豫阁/金豫置业,增强餐饮业务连锁化,推动珠宝时尚转型增长,扩大商业空间布局,有助未来发展。 主业增长稳健,毛利率提升带来净利率改善。报告期营业收入达到81.06亿,同比+43.61%。分不同业务来看,主业增长稳健,其中珠宝53.40亿元(+8.85%)、度假村3.71亿元(+19.38%)、餐饮1.96亿元(+38.57%),物业开发与销售/医药/物业经营管理与租赁/食品、百货及工艺品销售/其他收入增速分别为821.01%/-9.2%/27.57%/37.14%/42.61%。若剔除物业开发收入影响,Q1整体收入增速为14.24%。Q1毛利率18.06%(+2.63pct),销售费用率3.47%(-0.47pct),管理费用率为6.48%(+1.05pct),财务费用率为2.66%(+0.76pct),净利率4.8%(+1.05pct),毛利率提升改善净利率。 重组成功架构升级,期权激励计划彰显公司发展信心。2018年重组成功后,公司综合实力全面提升,公司3月26日公告第二期合伙人期权激励计划,拟激励股票期权数量为540万份,占股本总额0.139%,股票期权各年度业绩考核目标为2020/2021/2022年基本每股收益不低于0.85/0.9/0.95元/股,归上净利润比2018年分别都不低于12%的复合增长率,彰显公司发展信心。 投资建议:公司珠宝时尚和文化餐饮业务积极转型升级,重组注入公司的复合功能地产业务成为构建时尚产业集群和线下地标的重要支撑。我们预计公司2019/2020年净利润同比分别增长13%、11%,EPS分别为0.88元、0.97元,目前股价对应2019/2020年PE分别为10.5x、9.5x。 风险提示:1)珠宝业务竞争激烈且同质化严重。2)房地产行业面临宏观政策风险。3)业务多元化、组织层级增多加大内部管理难度

事件:苏宁发布2019Q1季报,报告期内公司实现营业收入622.42亿元,同比提升25.44%;实现归母净利润为1.36亿元,同比提升22.16%;实现扣非净利润-9.9亿,同比下降-4931%。 线上增速跑赢行业增速,整体GMV和收入符合预期。2019Q1整体GMV为869.26亿元(yoy+25.38%);线上GMV为541.24亿元(yoy+36.06%),占比62.3%。其中自营GMV为379.09亿元(yoy+40.87%),占比70.04%;平台GMV为162.15亿元(yoy+26.08%);线下GMV为328.02亿元(yoy+10.97%)。受经济环境影响行业整体承压,但线上增速跑赢行业增速(Q1网络零售增速为21%),电器大店同店-4.92%,红孩子+15.7%。测算线上收入328.06亿元(yoy+41%),线下收入294.35亿元(yoy+12%),判断增长主要来源于同比净增的603家电器大店和103家红孩子,符合预期。 毛利率环比改善,若剔除小店亏损整体经营性净利润持平。2019Q1毛利率为15.90%(-0.47pct),环比改善。销售费用率为13.21%(yoy+1.45pct);管理费用率为1.94%(yoy-0.39pct);财务费用率为0.8%(yoy+0.41pct),研发费用率为1.39%(yoy+0.43pct);整体费用率17.34%(+1.91pct),销售费用同比增加23.88亿元使得短期亏损加大,若剔除小店亏损,整体费用率约为15.89%(+0.36pct),与毛利率基本打平。Q1实现非经损益实现11.26亿,主要为万达商业的4.48亿和交易性金融资产等实现的6.68亿投资收益,短期取得投资收益为业务发展提供充足现金流。 短期备货增加和小店预付拖累现金流,双线模式静待利润率改善。2019Q1经营性现金流为-58.17亿元(剔除金融为-13.81亿元),与去年同期-26.49亿元(剔除金融为-12.30亿元)相比无明显改善。Q1仓储964万平方米(yoy+37.7%),快递网点2.67万个(yoy+21.9%),目前处于经营性低点,随全渠道融合加速、小店和金融剥离,预计利润率和现金流有待进一步改善。 投资建议:当前股价对应PS处于历史低位,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:宏观经济下行、线上增速放缓、全渠道拓店不及预期。

经营数据符合预期,快速扩张加固渠道优势。①门店:公司全年新开业门店135家,闭店6家。2018年新开门店135家,新签约门店165家。今年计划新开门店150家,进行新业态“Mini店”的探索。全年同店+1.6%,全年客流量290万,同比+21%,客单价在62元②线上:2018年超市到家业务已覆盖20个省区的88个城市,已发展300万会员,实现销售额16.8亿元,同比去年增长3.2倍,占比2.4%,同比提高1.5个百分点。其中,京东到家连接公司超市门店330家,同比新增95家。 收入呈现季节性,受股权激励影响费用率上升拖累净利率。公司全年营业收入705亿元,同比增长20.35%,Q1和Q3单季度表现较好,Q2单季度环比下降明显,零售业实现营业收入655亿,同比+19.42%,成为收入主要驱动力。毛利率22.15%,同比+1.31个百分点,其中生鲜及加工的毛利率增长较为迅速,较去年同比+1.32个百分点。全年销售费用率16.39%,同比+1.97个百分点,管理费用率为4.26%,同比+1.22个百分点,财务费用率为0.21%,变化不大。受费用率拖累,2018全年净利率为1.41%,同比-1.46个百分点。 聚焦云超,做自有品牌,未来节能增效。公司将原云超一、二集群的超市业务进行合并管理,聚焦云超。公司根据市场趋势与供应链战略重塑自有品牌,2018年自有品牌及品质定制销售16亿元;同时,加大科技转型,在食品安全云网中心新增55个快检测中心数据,搭建了基于两地三中心的永辉云平台。2019年随着进一步节能增效,利润率仍有改善空间。 预计2019-2021年归属于母公司净利润为29.30/35.49/42.72亿元,当前市值对应公司估值为29.4倍;考虑公司增长以及提效空间,维持"强烈推荐-A"。 风险提示:行业业竞争激烈,业务扩张不达预期,终端需求下行

新零售变局下,苏宁线上线下融合加速形成闭环。线上流量红利殆尽,线下流量成当下稀缺资源,一方面,由于线下产品技术附加值更高,苏宁较高价值单品有线下体验优势,苏宁以家电为主营铺开全场景零售尽享优势;另一方面,苏宁加速线下多业态布局,通过抓取线下流量与线上形成闭环,并且通过物流、金融、数据多方面助力,全渠道打造全场景智慧零售。 社交电商3万亿市场规模,苏宁拼购有望凭借质量、售后和物流等优势分一杯羹,业绩翻番指日可待。需求端:苏宁拼购业务实现全品类覆盖,订单及GMV增势良好,根据调研,2018年苏宁拼购实际营收200亿,订单同比增长15倍,GMV增长40倍。供给侧:优惠政策力度不断,拟培养千家销售百万店。苏宁拼购依托苏宁生态供应链,业绩翻番指日可待。 纯线上模式疲态已现,苏宁有望实现王者归来。VS国美,营收及GMV差距日益拉大,苏宁门店扩张、同店增速及运营效率领先;VS京东,线上GMV差距日益缩小,双线模式下费用率仍有下探空间。同时,苏宁深度变革供应链合作模式,协同上下游构建新型零供关系,提升供应链效率,打造智能供应链,为零售界产业互联网增色。 按照PS、P/GMV以及分部估值法得到,苏宁合理市值空间在1800-1900亿,目前严重低估,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:宏观经济下行影响终端消费需求;行业竞争加剧;国外业务拓展不及预期;电商分流,线上竞争日益加剧;线上业务增长疲弱,线下扩张新业态计划受阻,全渠道融合进度不及预期;过快的开店速度导致主要成本的大幅上涨与毛利率的降低,盈利情况低于预期。

门店持续优化,同店增速前高后低。全年公司共新开1家门店(长春赛特奥莱),9月底10月初集中关闭4家门店(大兴店、重庆王府井、贵州国晨店、厦门嘉禾店),主要由于租约到期、物业方转型等原因。期末百货/购物中心/奥莱门店总计51家,总面积264.6万平米(yoy-0.5%)。可比店销售全年呈现前高后低态势,全年同店增长1.67%,H1增长2.70%,测算H2增长在0.5%左右,整体收入Q1/Q2/Q3/Q4增速分别为6.11%/-0.36%/0.58%/2.68%,主要受整体行业景气度下行影响。分业态看,百货购物中心/奥莱全年营收增速分别为-0.09%/8.52%,奥莱增长明显和整体店龄相对较小、新开长春奥莱有关。分区域看华北/华中/华南/西南/西北/华东/东北地区营收增速分别为-1.31%/-2.15%/-5.87%/4.07%/2.75%/-12.34%/16.47%,西南西北和东北表现相对较好,也是门店结构相对年轻的区域。 毛利率保持平稳,Q4利润增速略有改善。王府井18年全年毛利率21.18%(+0.46pct),主业毛利率16.51%(-0.05%),百货购物中心/奥莱毛利率17.47%(+0.01%)/10.82%(0.04%),整体保持平稳。精细化管控费用率稳中有降,销售/管理费用率10.85%(-0.11pct)/3.68%(+0.01pct),受Q1大额存款到期利息收入影响,全年财务费用大幅减少至-1.22亿元。全年归母净利润12.01亿元(66.95%),其中Q4归母净利润2.13亿元(+8.75%),增速环比Q3提升1.01pct。扣除财务费用和追溯调整的影响,全年净利润增长23%左右。 全国性百货龙头,估值便宜外资青睐。公司为A股中较少具有全国拓张能力的百货龙头,门店梯度好,品牌效应强,景气度跟随行业整体变化,预计19Q2之后能有所改善。公司目前PE处历史底部,外资青睐(3月22日港股通持股占流通A股比例为8.34%)。预计19/20年EPS为1.61/1.88元,对应PE仅为10.7x/9.2x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:实体零售复苏缓慢,门店培育不及预期。

门店持续优化,Q4受行业影响短期收入增长承压。公司持续进行门店优化,关闭低效门店,全年总计新增21家门店,关闭22家门店,期末共有百货/超市/电器/汽贸门店55/177/48/30家,总面积237.57万平米(+6.09%)。全年收入增长3.55%,其中百货/超市/电器/汽贸业态增速分别为3.11%/-1.97%/2.08%/7.43%,超市收入下降主要由于关店影响,2019年计划继续关闭百货/超市2/16家。Q4收入增速-3.05%,主要由于行业整体景气度下行。 毛利率稳步提升,高减值助于轻装上阵。公司大力进行门店和供应链优化,毛利率稳步提升,2018年毛利率18.42%(+0.74pct),主营业务毛利率15.23%(+0.75pct),百货/超市/电器/汽贸毛利率分别为15.69%(+0.15pct)/16.87%(+1.66pct)/21.47%(+2.49pct)/7.43%(-0.13pct)。公司18年计提资产减值损失4.10亿元,其中3.90为存货跌价损失(公司18年存货周转天数32天,约为行业平均水平),期末公司资产减值余额6.98亿元,其中存货/长期待摊减值占比较高,分别为2.70/2.92亿元。公司较大幅度计提资产减值损失有助于之后轻装上阵,为业绩增长提供更大空间。 消费金融进一步扩张,核心主业利润增长态势良好。公司参股子公司马上消费金融18年Q3增资落地,规模继续增长,18年总资产/收入/净利润分别为402.6/82.4/8.01亿,同比增长26.6%/76.5%/38.7%,政府对消费金融的管控加强有利于行业出清,利好持牌系龙头,看好后续马上消费金融规模和利润进一步提升。除去投资收益(主要为马上消费金融贡献)和资产减值损失影响,Q4/全年净利润增长53.1%/41.8%,核心主业发展态势良好。 投资建议:公司百货主业提供安全边际,消费金融提供弹性,混改稳步推进,根据重庆联交所网站,2月12日混改资产竞价结束,后续落地可期。预计19/20年利润为11.51亿/14.28亿,当前股价对应2018/19年PE为12.3/9.9倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:马上消费金融业绩发展不及预期,门店调整影响业绩。

门店持续扩张,同店短期承压。公司18年全年新开直营购物中心4家,管理输出1家,直营百货1家,接手加盟店2家。独立超市新开直营/加盟店6家/2家,便利店新开48家。期末公司共有购物中心/百货/超市/便利店13/68/81/159家,合计面积300.28万平米(yoy+17%),同时新储备百货/购物中心项目13/17个,保持良好开店势头,预计19年开店数量和面积进一步提升。Q4受行业整体景气度影响,同店承压,整体同店增速-1.5%,其中百货/超市/购物中心/便利店同店增速分别为-5.3%/7.1%/0.2%/4.8%。加之君尚中心店因物业原因10月18日闭店、地产业务收入减少(相城、南昌一期基本预售完毕),Q4整体收入下降-5.25%,零售主业/地产收入分别减少-1.0%/-55.2%。 业态调整助力毛利率提升。公司2018年百货门店持续进行街区化调整,目前可比门店中,自营/联营/租赁面积同比变动-7.31%/-4.99%/9.00%,期末占总面积比例为13.0%/44.9%/42.1%。高毛利租赁业态占比增多加之各业态毛利率提升推动天虹全年毛利率达27.25%(+1.49pct),Q4毛利率27.3%(+2.0pct)。毛利额同比增长9.26%,拆分来看老店/新店/地产/其他业务分别贡献毛利额增长59%/30%/-12%/21%。Q4毛利额同比增长2.17%,增速放缓主要由于地产业务减少拖累。 净利润维持高增长,亏损店扭亏减亏明显。公司18年可比店利润总额增长17.1%,5家门店实现扭亏,新店开店效果不断提升。受门店加速扩张影响,销售/管理费用率小幅提升,分别为18.95%(+0.53pct)/2.29%(+0.22pct),18全年/Q4归母净利润增速25.92%/1.76%。 稳健成长,锐意进取的全国百货佼佼者。公司作为百货行业的佼佼者,多业态并行发展,持续门店拓张,推出第二期员工持股计划进一步同员工绑定,经营效率有望进一步改善。预计公司19/20年净利润10.41/11.57亿,目前股价对应19/20年PE分别为14.3倍、12.8倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新开门店业绩不达预期,行业景气度下行。

事件:永辉超市发布2018年三季度报,实现营业收入526.92亿元,同比+21.67%,其中Q3单季度实现营业收入182.95亿元,同比+22.04%;归母净利润为10.17亿元,同比-26.90%,单季度净利润为0.84亿元,同比-74.98%;扣非后前三季度归母净利润为8.70亿元,同比-36.53%。收入符合预期,利润低于预期,对此点评如下: 营收稳健增长,云超板块开店仍旧处于加速当中。18前三季度公司实现营业收入526.92亿元,同比+21.67%,Q3单季度实现营业收入182.95亿元,同比+22.04%,较Q2营业收入增长环比提升约2.32%,大卖场整体同店提升带动收入增长。Q3单季度新增云超门店25家,前三季度实现新开门店数量为67家;云创业务公司永辉生活新开137家,超级物种为10家。预计四季度传统卖场开店速度将提升。 财务数据:传统超市业务费用率上扬,短期集群调整或是主因。从同店经营情况来看,三季度好于二季度,Q3单季度整体收入增长达到22.04%,主要是节日错位拉动同店增长。而在毛利率方面,受益于产品结构调整,公司三季度单季毛利率提升约为0.66%;三季度单季度费用率继续上扬,Q3单季度销售费用率提升约1.44%,管理费用率提升约为1.43%,费用率上扬主要是集群管理调整、股权费用摊销及云创导致,部分因素偏短期,传统卖场后期统一管理后,提升运营效率,费用率水平或将降低;同时在宏观经济增速下台阶的背景下,新开门店培育期拉长推升了整体费用率水平。前三季度,公司销售费用率及管理费用率提升约为2.13%/1.31%,毛利率提升约为1.51%。 迭代升级中,亏损处于预期内。根据报表测算,公司云创Q3亏损总额约为2.29亿元,前三季度亏损额为6.17亿元,单季度公司亏损额为1.05亿元,前三季度归属于公司亏损总额约为2.84亿元,亏损总额仍控制在预期内。 维持强烈推荐-A。短期内承压,但长期嫁接生鲜供应链,且商品结构不断调整,我们仍旧看好永辉的创新能力及应对新零售业态挑战的调整能力。预计2018-2020年公司实现营业收入715.18/880.23/1095.75亿元;净利润约为13.41/23.90/32.07亿元,同比-26%/78%/34%,当前市值对应2018-2019年PE约为53.5/30.0/22.4倍。 风险提示:业绩不及预期;开店速度放缓等;

黄金珠宝网点规模扩大,收入稳健增长。公司前三个季度根据市场情况对黄金珠宝经营网点进行调整,9月末网点数量较2017年末增加9家。收入稳健增长。分行业来看,核心业务黄金珠宝表现稳定,度假村和物业开发与销售业务增长强劲。Q1-Q3黄金珠宝/度假村/餐饮/医药/物业经营管理与租赁/物业开发与销售/食品、百货及工艺品销售/管理服务收入增速分别为9.4%/43.4/4.4%/-32.3%/2.5%/87.3%/-13.1%/-24.7%。 毛利率提升明显,新项目贡献增长。Q1-Q3公司主营业务毛利率提升2.45pct至20.12%,其中Q3毛利率18.09%(+5.43pct)。分行业Q1-Q3黄金珠宝/度假村/餐饮/医药/物业经营管理与租赁/物业开发/食百等销售毛利率分别为7.21%(-0.74pct)/84.01%(-3.52pct)/64.82%(2.02pct)/21.52%(+7.20pct)/89.78%(+0.09pct)/37.54%(+3.67pct)/34.66%(+1.84pct)。新医改政策实施后,医药批发业务收入及成本较上年同期减少。本期收购的苏州松鹤楼项目以及全新开业的日本Club Med星野酒店均带来一定收入增长。 货币资金充裕,利润显著提升。公司重组后货币资金达138亿元,整体资产负债率上行,达到60.9%。9月成功发行了10亿元利率为5.5%的中票,融资渠道拓宽。归属上市公司股东的净资产比重组前增长150%至276.99亿元。前三季度正常化后的扣非净利润为8.42亿,同比增长13.94%。 投资建议:公司黄金珠宝主业及时尚消费特色产业集群受益消费升级及中高端消费复苏。预计主业未来三年保持15%左右利润增速,公司承诺18-20年线下城市地标相关资产贡献70亿利润,预计明年将会有比较集中的结转进而产生明显的业绩增长。珠宝鉴定业务的进一步拓展也成为产品品质升级的一大助力。我们预计公司2018/2019年净利润同比分别增长310%、40%,EPS分别为0.75元、1.04元,目前股价对应2018/2019年PE分别为8.8x、6.3x。以分部估值法进行估值,黄金珠宝/餐饮/文旅商圈/地产业务分别给予19年13/13/10/8xPE,再加上公司可供出售金融资产和长期股权投资,测算估值408亿,目前股价存在低估。 风险提示:1)资源整合速度与质量不符预期,2)珠宝业务增速较慢。

事件:家家悦发布2018Q3报告,报告期内公司实现营业收入95.56亿元,同比+13.95%,其中Q3单季度实现营业收入33.29亿元,同比+18.13%;Q1-Q3实现归属于上市公司股东的净利润为3.01亿元,同比+34.03%,Q3单季度实现净利润为1.09亿元,同比+32.93%;预计Q3单季度同店同比增长约为5%,Q3单季度开店数量达到26家,Q1-Q3新开门店为54家。受节日错位提前影响,Q3单季收入以及净利润略超预期。 经营数据略超预期,开店稳步推进。2018Q3公司新开门店26家,其中胶东半岛19家,山东其他区域7家;业态上来看,大卖场2家,综合超市11家,宝宝悦4家,便利店8家,无人超市1家;报告期内关闭门店9家;营业收入,总体营业收入同比增长13.51%,胶东地区同比13.27%+,非胶东地区同比15.32%。分业态来看,大卖场/综合超市/百货店/便利店/专业店及其他营收同比+21.45%/+7.68%/-3.41%/+38.20%/+10.80%。 财务数据:Q1-Q3公司实现营业收入增长+13.95%,Q3单季度实现营业收入同比增长18.13%,主要是受益于9月份同店增速大幅向好带动,公司第三季度营收略超预期;毛利率端,公司前三季度实现毛利率为21.60%,同比提升约0.67%,环比Q2提升约0.11%,主要受益于产品结构调整等,生鲜及食品化洗毛利率提升;Q3单季度实现毛利率同比21.81%,环比Q2提升约0.32%。销售费用率为15.56%,其中Q3公司实现销售费用率为15.92%,环比略有提升;前三季度管理费用率为2.19%,环比Q2下降约为0.06%,Q3管理费用率为2.07%,环比Q2/Q3下降。2018年Q3净利率为3.01%,,同比提升约0.36%。 投资建议:维持“强烈推荐-A”。公司进入提效提速的新时期,预计2018-2020年归属于母公司净利润为3.72/4.70/5.77亿元;当前市值对应公司估值为26.4/20.9/17.0倍;考虑公司增长以及提效空间,维持"强烈推荐-A"。 风险提示:业绩不及预期;开店速度放缓;宏观经济下降,新开店培育期周期拉长;

重庆百货公布2018年三季报: 2018年Q1-Q3公司实现营业收入256.85亿元,同比增长5.91%,实现归属于上市公司股东的净利润7.69亿元,同比增长53.25%,每股收益1.89元/股。 门店结构持续调整,收入稳健增长。公司Q3新开3家超市和1家汽贸门店,关闭5家超市和1家电器门店,开关店步伐较H1有所加速。期末门店面积224万平,同比增长4.18%。收入稳健成长,Q1/Q2/Q3收入增速分别为9.66%/3.38%/3.89%,Q3较Q2有小幅改善。分业态Q1-Q3百货/超市/电器/汽贸收入分别增长6.1%/0.7%/6.7%/11.0%。毛利率小幅提升,消费金融利润恢复增长。Q1-Q3公司毛利率18.29%(+0.51pct),百货/超市/电器/汽贸毛利率分别为19.1%(+0.0%)/21.3%(+1.3%)/21.7%(+1.2%)/7.3%(0.0%)。 毛利率小幅提升,消费金融利润恢复增长。Q1-Q3公司毛利率18.29%(+0.51pct),其中Q3毛利率17.93%(+0.21pct),百货/超市/电器/汽贸毛利率分别为19.1%(+0.0pct)/21.3%(+1.3pct)/21.7%(+1.2 pct)/7.3%(0.0 pct)。消费金融业务Q3随着增资落地规模提升,利润恢复高增长。Q1/Q2/Q3联营和合营企业投资收益(主要为马上消费金融投资收益贡献)为0.77亿/0.35亿/0.65亿。Q1-Q3归母净利润增长53.25%(其中Q3增长109%),投资收益增长108%(其中Q3增长51%),剔除投资收益,主业净利润增长42.0%(其中Q3扭亏0.08亿为盈0.08亿)。 混改成功挂牌,稳步推进。10月19日重百母公司商社集团成功挂牌重庆联交所,引入两个战投分别持股45%和10%,整体估值不低于157.22亿元。此次混改要求投资方必须为连锁经营50强企业,且主业为百货或超市。挂牌至2018年12月13日,预计年内落地。混改进一步推进,中国零售龙头企业有望入股,期待战投给重百带来的治理结构和机制的积极变化。 投资建议:公司主业稳健成长构筑安全边际。马上消费金融作为持牌系龙头,第三轮增资落地,享受行业逐步出清带来的集中度提升。大股东混改成功挂牌,年内有望落地,期待后续积极变化。预计18-19年利润为8.76亿、12.01亿,当前股价对应2018年PE仅为12.4倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:马上消费金融业绩发展不及预期,门店调整影响业绩。

与京东优势互补,协同零售物流战略。此次合作将基于双方在商业零售方面的优势及资源,以商业实体为基础、互联网为依托,通过运用人工智能、大数据、云计算等先进技术手段,实现线上与线下业务的有效协同与整合。为进一步实现供应链一体化,双方将深化在物流设施建设方面的合作,加强物流设施战略布局的协同,加强物流规划与科技方面的协作,优势互补共同开拓业务,加速合作定制物流设施的落地。协议有效期3年。 推进物流地产业务,贡献公司业绩新增长。此次与京东在物流领域的合作彰显了公司对物流地产业务的信心。公司物流地产项目经过2年运作,2018年起将开始为公司贡献利润。截至2018H1,公司现有的7个仓储物流项目中,天津潘庄、佛山乐平及北京亦庄一期项目已完成招商并进入实际运营阶段,该板块市场空间大,且容易构筑起行业壁垒,边际成长看好,同时目前部分区域的项目已经和京东发生了实质性的业务合作,本次协议签订有望在合作深度上再进一步。 电商助力零售发展,门店收益恢复可期:随着线上红利逐渐消失,线下零售迎来回暖。在此大背景下,公司主力门店东百中心A、B馆升级工作完成,面积扩大,形成商业综合体,C馆也于9月30号开业。受益新店开业和低基数影响,预计今年零售业务收入快速增长。在无界零售背景下京东也十分重视线下布局,目前已经有京东之家和京东五星电器入驻东百门店,未来京东体系内其他业态也有望和东百深度合作。 投资建议。公司物流地产业务经过两年培育进入业绩收获期,未来作为经营重心将进一步高速发展,近期转让佛山项目将贡献较大收益。零售业务由于门店调整到位,预计今年收入、利润都会有较快增长。商业地产部分两个项目存量尚未出尽,预计公司2018/2019年实现净利润3.39亿/3.63亿,对应PE为14.2x/13.2x。 风险提示:行业复苏缓慢,地产市场持续波动,地产项目进展不及预期。

天虹股份公布2018年三季报:公司2018年Q1-Q3完成营业收入138.34亿元,同比增长6.92%;归属于上市公司股东的净利润6.73亿元,同比增长36.94%。 保持门店扩张步伐,Q3同店较Q2明显改善。公司Q3持续开拓门店,新开浏阳、宜春两家购物中心、1家独立超市和15家便利店,期末门店总面积约279万平方米,比去年同期增长14.8%,新增储备5家门店和2家加盟门店,为未来扩张留有足够空间。Q1-Q3收入增长6.92%,零售/地产业务分别增长5.73%/26.02%,Q1/Q2/Q3收入增长8.89%/1.67%/8.97%。可比门店收入增速Q1/Q2/Q3估算分别为5.0%/-0.4%/2.9%。Q3分业态来看百货/超市/购物中心收入增速分别为0.4%/6.6%/4.5%。 业态结构调整带动毛利率显著提升。公司去年进行了较大规模的门店改造,部分联营业态改为租赁业态,Q1-Q3可比门店中联营/自营/租赁面积占比分别为45.59%(-2.37pct)/12.99%(-1.35pct)/41.42(+3.73pct),联营/自营/租赁收入占比分别为60.9%(-1.7%)/31.0%(+0.4%)/8.0%(+1.3%),租赁毛利率(76.1%)明显高于联营(21.1%)和自营(23.6%),带动整体毛利率明显提升,Q1-Q3毛利率为27.24%(+1.3pct),零售/地产毛利率分别为26.69%/30.82%,Q1/Q2/Q3毛利率分别为26.02%/27.31%/28.64%,逐季改善明显。 同店增长、毛利改善带动净利润高速增长。随着天虹的门店扩张新店培育,期间费用率略有增长,Q1-Q3销售/管理费用率达19.08%(+0.06pct)/2.07%(+0.16pct)。Q1-Q3净利润6.73亿元,增长36.94%,其中Q3净利润1.88亿,增长60.77%,超市场预期。 稳健成长,锐意进取的全国百货佼佼者。公司作为百货行业的佼佼者,传统百货向购物中心转型卓有成效,激励到位,今年门店扩张加速,储备门店充裕,次新店逐步贡献利润。在Q3整体行业面临一定压力的情况下业绩表现优异,我们预计公司2018/2019年净利润同比分别增长19%、17%,EPS分别为0.74元、0.86元,目前股价对应2018/2019年PE分别为13.6倍、11.7倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新开门店业绩不达预期,行业景气度下行。