事件《交通运输部关于修改〈机动车维修管理规定〉的决定》于 2019年 6月12日经第 12次部务会议通过, 7月 8日公布,自公布之日起施行。 链接如下: http://xxgk.mot.gov.cn/jigou/fgs/201907/t20190708_3222404.html?from=timeline&isappinstalled=0点评行业推动市场化运营机制,利于金固股份大力发展“汽车新零售”。 原有规定第二章名称“经营许可”修改为“经营备案”,新规规定:“从事机动车维修经营业务的,应当在依法向市场监督管理机构办理有关登记手续后,向所在地县级道路运输管理机构进行备案。道路运输管理机构应当按照《中华人民共和国道路运输条例》和本规定实施机动车维修经营备案。道路运输管理机构不得向机动车维修经营者收取备案相关费用。”新规导向非 4S 店体系, 含“汽车超人”(暨金固股份旗下子公司)在内的非授权汽修连锁品牌有望进一步打开市场, 4S 店垄断格局或发生变革。 新规将第二十六条改为第二十五条,第四款修改为“机动车生产、进口企业应当在新车型投放市场后六个月内,向社会公布其生产、进口机动车车型的维修技术信息和工时定额。具体要求按照国家有关部门关于汽车维修技术信息公开的规定执行。”汽修市场终将规范、透明。以“汽车超人”为代表的全国汽修连锁品牌可能进一步整合中小企业,逐步建立龙头规模效应。 新规明确了经营备案及监管职责,新增十九条“道路运输管理机构应当向社会公布已备案的机动车维修经营者名单并及时更新,便于社会查询和监督。”同时建立经营者和从业者黑名单制度,县级道路运输管理机构负责认定机动车维修经营者和从业人员黑名单,具体办法由交通运输部另行制定。新规进一步要求从业企业完善“汽车维修电子健康档案系统”。 投资建议新规利好汽修连锁,市场孕育优质龙头。 公司携手阿里巴巴在汽车后市场布局“新零售”生态,“ 新康众” 主要通过提供线上流量和供应链仓配能力成为行业基础设施建设者,“汽车超人”通过信息数字化手段赋能改造线下汽修门店;同时,制造端公司 EPS 环保高端设备需求紧俏,技术稀缺性强,驱动传统业务增长。 盈利预测:预计 2019-2021年公司归母净利分别为3.0/4.4/5.4亿元, EPS 分别为 0.30/0.44/0.53元,对应 PE 28/19/16倍。 采用分部估值法推算,公司目标市值 150亿元(钢轮制造 24亿元/环保设备40亿元/汽车新零售 86亿元),维持“买入”评级,目标价 14.83元。 风险提示: 原材料价格波动风险;车市下行风险;汽车后市场竞争风险。

事件 公司发布2019年6月产销快报:集团实现汽车销售47万辆,同比-16%。其中,上汽乘用车销售5万辆,同比-11%;上汽大众销售15万辆,同比-13%;上汽通用销售14万辆,同比持平;上汽通用五菱销售10万辆整,同比-36%。集团2019年上半年累计汽车销售294万辆,同比-17%。 同时,公司发布2018年年度权益分派实施公告,股权登记日为2019年7月11日,除权日和现金红利发放日为7月12日;对于自然人股东及证券投资基金,每股实际派发现金红利人民币1.26元,对应股息率4.7%。点评国五主动去库临近尾声,国六渗透率逐步提升,为迎接“金九银十”行业旺季集团批发有望在未来数月修复反弹。 【合资品牌】上汽大众单月批发数据下滑13%,主要源于轿车数据下滑,Polo/帕萨特/斯柯达明锐分别同比-68%/-32%/-53%;SUV产品结构丰富饱满,途观/途岳/途昂合计贡献4.5万辆。上汽通用单月同比数据已见修复迹象,一二线城市置换周期驱动消费升级,豪华品牌凯迪拉克月批发维持2万辆以上。上汽通用五菱月批发仍受发动机排放升级影响,继续完成国五库存倾销,国六预计于7月1日开始逐步提升渗透率。 【自主品牌】上汽乘用车在行业景气度低迷的大环境下批发稳定,技术及产品储备在自主领域仍然超前。上汽乘用车6月维持5万辆以上,预计电动车渗透率持续提升。虽增速放缓,但上汽自主在核心技术上把握关键布局:1)电动领域,公司新一轮“三电”核心技术创新和全新电动车专属架构开发等项目持续推进,携手英飞凌实现IGBT产品批产交付,燃料电池(上汽300型)试制试验功率已达到全球领先水平;2)智能领域,与阿里巴巴、Mobileye、中国移动、华为等产业巨头深入推进跨界合作。我们认为,2019下半年汽车消费随刺激政策提振,叠加2018下半年基数较低的因素,行业有望迎来拐点,驱动自主销量弹性。 投资建议 行业低位产业链加速出清落后产品、品牌及产能,乘用车龙头长期受益。2019下半年看好行业在两年左右的去库存,带来惨烈去产能之后的龙头机遇,龙头份额扩张的推动力,将远大于行业增量;未来汽车消费刺激政策叠加“金九银十”旺季,整车板块风险偏好有望进一步提升,我们给予乘用车龙头上汽集团估值溢价10倍PE。盈利预测:预计2019-2021年公司归母净利分别为372/399/430亿元,EPS分别为3.18/3.41/3.68元,对应PE8.4/7.9/7.3倍。10倍目标PE对应公司目标价31.80元,评级由“增持”上调至“买入”。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。

事件 公司发布2019年一季报:营业总收入2,002亿元,同比-16%;归母净利83亿元,同比-15%;扣非净利76亿元,同比-14%;加权平均净资产收益率(ROE)为3.44%,比去年同期减少0.78个百分点。 点评 一季度行业景气度延续低迷态势,公司业绩承压,数据基本与行业同步。据中汽协披露,2019年一季度乘用车销量526万辆,同比-14%;同期公司汽车总销量153万辆,同比-16%;营收、归母净利相应下滑16%、15%。扣非净利同比略好于归母净利,主要系2019年一季度非经常性收益减少,去年同期子公司华域汽车收购小糸车灯股权,投资成本小于取得投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值产生收益。 【合资品牌】上汽大众一季度销量47万辆,同比-9%;产品结构合理,未来期待上汽奥迪项目加速落地,帮助上汽进军豪华市场。上汽通用/上汽通用五菱一季度销量均为43万辆,同比-13%/-25%;品牌继续主动去库。一季度联营及合营企业贡献投资收益61亿元,同比-13%,主要源于合资品牌终端去库存过程中产品促销力度加大所致。 【自主品牌】技术及产品储备仍然超前。上汽乘用车一季度销量15万辆,同比-18%;虽增速放缓,但上汽自主在电动智能化上把握关键布局:1)电动领域,公司新一轮“三电”核心技术创新和全新电动车专属架构开发等项目持续推进,携手英飞凌实现IGBT产品批产交付,燃料电池(上汽300型)试制试验功率已达到全球领先水平;2)智能领域,与阿里巴巴、Mobileye、中国移动、华为等产业巨头深入推进跨界合作。预计2019年下半年汽车消费随刺激政策提振,行业拐点有望驱动自主销量弹性。 投资建议 龙头扩张趋势不变,短期业绩压力预计持续至2019年二季度。汽车消费周期由去库存走向去产能,未来低效产能逐渐出清,上汽有望实现优胜劣汰,看好龙头长期竞争格局。短期内,根据天风汽车投资时钟,行业周期拐点预计于19年中来临,一、二季度整车面临业绩波动压力。 盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利372/399/430亿元,EPS分别为3.18/3.41/3.68元,对应PE8.4/7.8/7.3倍。维持“增持”评级。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。

制造业务:钢轮毛利率稳定,EPS环保高端设备高速增长。钢轮制造为公司目前核心业务(2018年营收占比高达51.43%),需求与汽车周期基本同步,2018年汽车景气度低迷导致钢轮业务销售下滑(2018全年钢轮营收13.9亿元,同比-1.17%),或拖累2019年一季度整体财务数据;但2018全年钢轮毛利率维持20%以上,体现公司在该领域的核心竞争优势。预计2019年汽车消费有望随刺激政策提振,钢轮业务大概率于2019下半年复苏;同时,公司的“阿凡达项目”从技术上大幅降低钢轮重量,未来有望替代铝轮,在量产过程中实现量价齐升。EPS高端环保设备市场容量近百亿,公司于2014年取得美国TMW公司在中国范围内的独家EPS技术使用权,该技术已被列入国家“十三五”《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》,并被中国环保产业协会评选为《国家重点环境保护实用技术目录》;设备客户涵盖面广,包含汽车零部件企业、特钢企业、钢材加工中心等;2018全年营收突破1.5亿元(同比+44.48%),技术稀缺的情况下毛利率高达47.91%,预计未来1-2年维持高速增长。 汽车后市场新零售业务:“新康众+汽车超人”行业数字化先行者。公司自2013年起深耕汽车后市场,创立汽车超人项目。2018年8月,公司将旗下汽车超人供应链业务与阿里天猫汽车、康众汽配相关业务进行战略重组,成立新康众,阿里为第一大股东,金固为第二大股东。汽车新零售模式升级:新康众通过提供线上流量和供应链仓配能力成为行业基础设施建设者;汽车超人则通过信息数字化手段赋能改造线下汽修门店。新康众加入后,整套生态系统拥有天猫、淘宝后市场业务(除汽车用品外)独家运营权,共享天猫汽车后市场零售平台海量车主数据,铸造竞争壁垒。2018全年汽车后市场营收9.56亿元(同比-13.56%),我们认为主要原因在于汽车后市场业务处于转型升级过程中,随着汽车超人门店不断扩张,汽车新零售模式将赋予该板块业务较大弹性。 投资建议 公司传统制造修复在即,新业务后市场服务模式升级触发弹性。盈利预测:由于汽车行业周期及新零售业务磨合期影响,公司一、二季度短期业绩略有波动,下半年有望迎接拐点;预计2019-2021年公司归母净利分别为3.0/4.4/5.4亿元,EPS分别为0.30/0.44/0.53元,对应PE33/22/18倍;我们认为,公司在未来汽车后市场服务领域具备龙头特征,同时EPS环保高端设备高速增长,按照分部估值法推算,公司目标市值150亿元(钢轮制造24亿元/环保设备40亿元/汽车新零售86亿元),维持“买入”评级,目标价14.83元。 风险提示:原材料价格波动风险;车市下行风险;汽车后市场竞争风险。

事件 公司发布2018年年度业绩预告:预计实现归母净利润约360亿元,同比+4.6%左右;扣非净利润约324亿元,同比-1.5%左右。 点评 全年及四季度扣非数据下跌源于部分合资销量下降,上汽自主依然紧俏。2018年集团整车总销量705万辆(同比+1.8%);其中,上汽通用及上汽通用五菱全年销量同比分别为-1.5%/-3.7%,拖累整体业绩增长;上汽大众全年销量持平;上汽乘用车凭借持续的强产品周期(包括多款新能源车上市)逆势上行,全年销量突破70万辆(同比+34%),上汽新能源更是突破14万辆(同比+120%),连续5年实现“翻番式”增长,已成功跻身市场销量三甲,其中,荣威、名爵两大自主品牌销量达9.6万辆(同比翻番),插电强混eRX5、ei6以及纯电Ei5已成为新能源市场的明星车型。18Q4单季度净利润83亿元(同比-15%),扣非后71亿元(同比-20%),受行业影响Q4大众、通用、五菱三家销量集体下滑。 全年非经常性损益贡献36亿元收益,主要受益于收购标的并表。子公司华域汽车完成收购上海小糸车灯(现更名为华域视觉科技)50%股权构成多次交易分布实现非同一控制下企业合并而确认投资收益。 自主销量增长的背后,是核心技术快速提升的成果。1)电动化方面,今年上汽“低能耗插电式混合动力乘用车关键技术及其产业化项目”荣获国家科技进步二等奖,是本次评选中唯一获奖的汽车类项目。目前,公司正全力推动新一轮“三电”核心技术创新,全新电动车E架构的自主开发正在按期推进;2)智能网联方向公司携手阿里巴巴打造斑马网络,为汽车全行业提供互联网整体解决方案。 投资建议 汽车小年上汽集团扣非业绩承压,但并不影响龙头实现扩张。2018年公司整体销量增速依然超越行业近6个百分点(乘用车行业同比-4 %);汽车消费周期由去库存走向去产能,未来低效产能逐渐出清,正是产业综合实力雄厚的上汽实现优胜劣汰的最佳时机,坚定看好龙头长期竞争格局。我们将公司2018-2020年归母净利润从364/390/421亿元下调至360/385/408亿元,对应EPS分别为3.08/3.29/3.49元(调低前3.11/3.34/3.61元),对应PE分别为8/8/7倍,如果按照2016-2017年60%左右的分红率计算,2018年公司股息收益率预计在7%左右。我们维持“增持”评级,6个月目标价26.50元。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。

事件公司发布11月产销快报:单月集团实现汽车销售64万辆,同比-10%,环比+7%;同时,公司生产汽车60万辆,产销比基本合理。其中,上汽乘用车销售6万辆,同比+17%;上汽大众销售20万辆,同比-3%;上汽通用销售18万辆,同比-17%;上汽通用五菱销售18万辆,同比-19%。集团前11月累计销售639万辆,同比+3%。 点评乘用车景气度继续低迷,美系拖累集团整体增速。我们测算,上汽11月销售同比(-10%)略好于行业(乘用车行业-13%):合资品牌结构性分化,自主品牌保持双位增长。 【自主品牌】上汽乘用车11月销量增速17%领跑自主行业,新产品持续发力,其中荣威i5单月销售1.2万辆,Marvel X 批发破千;电动车销售稳定上万,且远未触及天花板,期待2019年更多混动车型增改上市,扩大电动车细分领域覆盖度。 【合资品牌】美系代表上汽通用终端表现较差,主要原因在于:①2018年油价上涨影响汽车消费情绪,中档合资车消费者追求高性价比,而美系车平均油耗情况相对劣势;②别克、雪佛兰老产品竞争加剧导致库存压力紧张;同时,原先的增长引擎凯迪拉克增速放缓,单月销量稳定于2万辆左右,同比平滑至31%。上汽大众批发略超预期,产品线类别饱满且结构合理,畅销车型基本持平或微增;新产品SUV 途岳爬坡至1.1万辆(10月4千辆),贡献可观增量;2019年迎来品牌新能源产品周期,共发布3款车型,两款混动(途观、帕萨特PHEV)及一款纯电(朗逸)。此外,上汽通用五菱依然处于产品低谷,销量下滑明显。 龙头高瞻远瞩,掌握产业转型核心优势。长期来看,公司在“四化(电动化/智能网联化/共享化/国际化)”方向上维持高水平资本投入,前三季度研发费用94亿元(同比+33%),明确在自主品牌、新能源及智能驾驶等核心技术加大发展力度。同时,自主品牌在多年积淀中成长,技术突破、产品热卖,彰显“四化”战略布局成果。 投资建议汽车小年上汽表现优于行业,龙头扩张已成必然。汽车消费周期由去库存走向去产能,未来低效产能逐渐出清,正是市占率稳居榜首、产业综合实力极强的上汽实现优胜劣汰的最佳时机,坚定看好龙头长期竞争格局。由于德美系品牌处于景气度低位,尤其是通用的下滑改变了市场对2019-2020年合资的预期,市场情绪影响下短期内上汽估值承压。我们下调公司2019-2020年归母净利润至390/421亿元(调低前399/444亿元,2018年不变),2018-2020年EPS 分别为3.11/3.34/3.61元(调低前3.11/3.41/3.80元),对应2018-2020年PE 分别为8/7/7倍;目标估值8.5倍(调低前12倍),6个月目标价26.50元(调低前37.32元),调低至“增持”评级。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。

事件 上汽发布2018年三季报:前三季实现营收6,747亿元,同比+11%;归母净利润277亿元,同比+12%;扣非净利253亿元,同比+6%;实现每股收益2.40元,同比+12%;加权平均净资产收益率(ROE)11.95%,增加0.26个百分点。2018年前三季集团汽车总销量515万辆,同比+7%。 点评 单季财务数据与销量相符,略低于市场预期。Q3营收2,099亿(同比-1%),归母净利润87亿(同比+0.1%);扣非净利润81亿元(同比-1.5%)。行业景气度低,终端库存系数越警戒线,产业链盈利承压,但龙头表现仍超行业平均,扩张趋势不变。业绩稍有下滑主要系集团三季度销售波动影响及终端促销带来的费用增加: 1)Q3集团汽车销售163万辆(同比-1.2%/环比-4.2%)。其中,上汽大众销售50万辆(同比-1.3%/环比-2.2%);上汽通用销售48万辆(同比-3.6%/环比+2.2%);两大合资公司销售受市场影响,制造端利润下滑导致对合营/联营公司单季投资收益60亿元(同比-11%/环比-21%); 2)市场竞争加剧,为解决终端库存积压问题,集团Q3对部分产品进行促销,销售费率环比上升1.1个百分点至7.6%。 龙头紧握核心竞争优势,基本面不变。公司Q3销售表现仍超行业平均,集中度持续提升,短中期受行业景气度影响,利润有所波动,但长期核心优势不变。公司“四化(电动化/智能网联化/共享化/国际化)”转型布局维持高水平投入,前三季度研发费用94亿元(同比+33%),在华域视觉研发纳入并表的同时,进一步增厚自主品牌和新能源、智能网联等技术发展。 汽车是重资产行业,自主品牌在多年积淀中成长,彰显“四化”布局成效: 1)上汽乘用车销售数据亮眼。前三季度上汽乘用车销量同比增长41%,9月公司仍保持微增(乘用车行业下跌11%,所有自主品牌下跌近2成); 2)跨时代智能终端车型MarvelX9月面市,成功将多项自主研发储备的尖端技术嵌入产品,为消费者提供全新的驾行体验; 3)上汽乘用车新能源产品月销已破万,“纯电+插电混”技术路线逐渐成熟。 投资建议 “中国消费升级,汽车龙头扩张”的价值首选。面对中美贸易战引发的关税调整、股比放开等影响,上汽彰显头部企业的经营管理和自主研发竞争优势;汽车消费周期由去库存走向去产能,龙头扩张已成必然之路,剩者为王、赢家通吃的格局长期明显利好龙头。公司经营稳健,目前汽车小年产业链承压,上汽业绩短中期业绩有所波动,但高分红预期不减,投资防御属性强。由于单季度业绩低于预期,将18-20年净利润由389/427/465亿元下调至363/399/444亿元,对应增速分别为6%/10%/11%,EPS3.11/3.41/3.80元,PE9/8/7倍;维持“买入”评级,继续给予公司12倍估值,6个月目标价由39.96元下调至37.32元。 风险提示:车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期。