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万联证券

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海通证券 银行和金融服务 2019-04-04 14.41 -- -- 16.10 11.73%
16.10 11.73%
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整体业绩表现稍弱,第一梯队位置稳固。公司2018年营业收入同比下滑15.79%,主要受到经纪和自营业务的拖累,而成本尤其是管理费存在一定刚性,归母净利润降幅更大为39.54%。虽然公司业绩下滑较多,营收和净利润增速在大券商中表现居中,但第一梯队的位置依然稳固,从已披露信息预计,公司营收排名行业第二,归母净利润排名行业第四。 利息净收入逆势增长,海通恒信谋上市未来发展向好。公司2018年实现利息净收入48.20亿元,同比增长31.49%,主要是由于融资业务发展较好,融资租赁利息净收入36.98亿元,同比增长38.22%。2019年2月海通恒信境外上市获得证监会核准,尚待香港联交所批准,此举有利于拓宽海通恒信的融资渠道,增强资本实力,拓展海外业务,有助于租赁业务进一步做大做强。 量价均跌导致经纪收入下滑,基金代销有所增长。我们根据公司财报数据进行计算,公司2018年实现经纪净收入30.06,同比下滑23.74%。在经纪业务方面,虽然股基交易量市占率略有提升,但在市场交易量下滑和佣金率略降的双重影响下,经纪净收入下滑较多。但同时我们看到在交易量低迷的背景下,公司2018年实现代销手续费及佣金净收入0.93亿元,同比增长72.85%,财富管理转型有所成效。 投行业务表现平稳,海外布局成为稳定剂。我们根据公司财报进行计算,公司2018年实现投行净收入32.17亿元,同比仅下滑3.38%,优于行业平均水平。在2018年国内IPO发行节奏放缓、行情较差定增受阻的背景下,海外市场表现活跃,海通国际成为投行业务的稳定剂,2018年海通国际在香港市场股权融资项目承销数排名第一。在债券融资业务方面表现优异,国内债券融资规模同比增长40%,在海外完成180单债券发行项目。未来科创板落地并实施注册制,市场将持续向头部投行集中,随着海通国际进入稳定发展期,未来海外业务将继续扩展。 自营投资大幅下滑,资管表现优于行业。我们根据公司财报进行计算,2018年实现自营收益35.16亿元,同比大幅下滑64.96%,主要是权益类占比较高,且会计政策变更下部分收益转移至利息净收入科目。2018年公司实现资管收入19.25亿元,同比略降8.25%优于行业,主要由于主动资管规模占比的提升,以及基金管理费收入有所增加。 投资建议:公司2018年受经纪和自营业务的拖累,业绩有所下滑,但仍居行业第一梯队。国际化和多元化布局业内领先,2018年子公司收入占比为55%,境外收入占比为28%。考虑到2019年市场交投回暖、海通恒信将在港股上市融资渠道拓宽、200亿定增预案有望继续推进等利好因素,我们仍看好公司的发展,维持“增持”投资评级。 风险因素:市场波动超预期、经营情况不及预期、国际业务风险
中国人寿 银行和金融服务 2019-04-03 28.75 31.51 0.22% 31.65 9.44%
31.46 9.43%
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新业务价值降幅有所收窄,内含价值和剩余边际稳健增长:全年新业务价值495亿,同比-17.6%,较上半年-23.7%收窄6pct,全年负增长较多的主要原因是十年期业务大幅下降,2018年十年期416亿,同比下降36.9%,其中个险十年期367亿,同比下降37.5%,导致个险NBV同比大幅下降19.4%。NBV虽然负增长,但其绝对值贡献仍推动内含价值增长8.3%至7951亿元,剩余边际增长12.5%至6841亿。 业务结构和队伍质量有所改善:2018年国寿大幅压缩银保趸交,全年趸交保费仅114亿,同比下降82.1%,长险新单中90%为期交,同比提升26.2pct,续期保费占比68.1%,同比提升11.8pct。销售队伍方面,期末总人力177.2万,同比下降12.5%,其中个险143.9万,下降8.8%,银保下降27.7%。队伍规模虽然下降较多,但质量有所改善,个险月均有效人力同比增长2.6%,银保月均长险举绩人力同比增长34.5%,占规模人力比例明显提升。 投资端不利影响强于准备金释放效应,利润大幅下跌:期末总投资资产3.11万亿,同比+12.7%,其中固收占比77.6%,同比+1.5pct,权益占比13.7%,同比-1.2pct。受基金分红下降、股市大幅下跌影响,总投资收益率/综合投资收益率分别为3.28%/3.10%,同比分别下降1.88/1.47pct。2018年假设变动增加税前利润31亿,上年同期为减少税前利润90亿,假设变动对利润增速是正影响,但由于投资收益率下降过多,导致归母净利润仅为114亿,同比下降64.7%,归母综合收益93亿,同比下降61.7%。 盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2019-2021年EPS为1.25/1.45/1.65元,对应PE为21.65/18.65/16.40倍,EVPS为31.70/34.98/38.59元,对应PEV为0.85/0.77/0.70倍,给予2019年1倍PEV估值,目标价31.70元,维持“增持”评级。 风险因素:销售人力大幅下降、权益市场大跌、系统性风险。
广发证券 银行和金融服务 2019-04-02 16.25 -- -- 17.10 5.23%
17.10 5.23%
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业绩下滑较多,行业地位基本保持稳定:公司2018年业绩下滑较多,营业收入同比下滑29.43%,而营业成本尤其是业务管理费存在一定刚性,导致归母净利润下降更多,降幅为49.97%。从目前已发布的券商年报和业绩预告来看,公司营业收入排名下降一位居行业第六,归母净利润排名维持行业第五,营业收入和净利润增速在大券商中排名靠后。 投行、投资业务拖累业绩:公司2018年营业收入大幅下滑,主要受到投行、投资业务的拖累。我们按照财务报表口径计算,公司2018分别实现投行、投资收入12.16亿元、10.66亿元,同比下滑55.85%、88.72%(扣除财报列支变化为50.78%)。值得注意的是,公司的海外投资出现严重亏损。最新公告显示,公司下属的广发投资(香港)于开曼成立的Pandion基金在2018年遭受重大投资损失,亏损额达1.39亿美元,主要系汇率波动和流动性问题所致。该基金纳入公司合并财报范围,导致公司年度合并净利润减少9.19亿元。 经纪、资管等业务相对持稳:公司2018年分别实现经纪、资管收入34.53、37.43亿元,同比下滑20.36%、6.01%,下滑幅度略小于行业水平。此外,公司2018年实现利息净收入36.89亿元,同比大增685.17%,主要由于财报列支的变化,债权投资和其他债权投资利息收入(35.85亿元),若扣除这一因素,我们计算2018年利息净收入同比下滑77.95%,主要是由于利息支出增幅高于收入增幅。 经纪市占率和佣金率保持稳定,基金代销收入同比增长:公司2018年股基市占率为4.14%,较去年下滑0.05pct,净佣金率万分之3.1,较去年减少万分之0.3,基本保持稳定。同时,公司财富管理转型成效初现,代销金融产品业务逆势增长,2018年实现代销手续费及佣金净收入1.51亿元,同比增长22.58%,易淘金电商平台的金融产品销售和转让金额达2,417亿元。未来随着公司以财富管理、机构经纪、科技金融和综合化为四轮驱动的战略不断深入,零售经纪及财富管理业务发展可期。 定增150亿获批,资本实力继续增强:2018年11月,公司150亿定增获证监会审核通过,定增获得的资金将用于增加子公司投资、扩大资本中介业务规模、发展固收业务和金融科技投入等。在证券行业转型重资产过程中,资本是券商竞争的硬实力,百亿定增落地后,公司的竞争力将得到增强,业务规模也将继续增长。 投资建议:公司2018年由于投行、境内外投资等业务表现较差,业绩下滑严重,但基本保持了前五的行业地位。同时考虑到低基数下有望实现高增长,百亿级定增后业务规模将继续扩张,且公司财富管理转型较好,尤其在金融科技方面业内领先,此外在华南地区优势明显,未来将享受粤港澳大湾区发展的红利,我们仍看好公司未来的发展,维持“增持”投资评级。 风险因素:市场波动超预期、经营情况不及预期、业务扩张不及预期。
中国太保 银行和金融服务 2019-03-29 33.21 44.12 28.86% 40.09 20.72%
40.09 20.72%
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准备金释放效应使得寿险利润快速增长,推动集团业绩较快增长:集团全年归母净利润180亿,同比+22.9%,其中太保寿险贡献140亿,同比增长38.9%,主要原因是上年同期精算假设变化增加准备金而降低利润基数(2017年减少税前利润90亿,2018年增加税前利润5亿),而稳健的投资风格使得投资端受权益市场波动相对较小。太保财险综合成本率下降0.4pct至98.4%,税前利润增长9%,但因手续费增长带来的高税负导致净利润负增长6.9%。 下半年NBV增速55%,全年增速转正,价值成长略超预期:太保寿险全年新业务价值271亿,同比增长1.5%,其中上半年增速-17.5%,下半年增速+55.2%,主要得益于2018Q4全力收官以及长期保障型业务良好表现。全年长期保障型业务新单增长7.7%,占总新单比例提升7.4pct至49.1%,推升新业务价值率至43.7%,进而推动全年NBV在新单负增长的情况下实现正增长。太保寿险有效业务价值和剩余边际分别达到1697/2854亿,同比增长24.1%/25.0%,集团EV增长17.5%达到3361亿。 稳健的投资风格在权益市场剧烈波动环境下延续优异表现:截至2018年末,中国太保总投资资产1.23万亿,同比增长14.1%,其中股票+权益型基金占比仅5.6%,同比下降1.8pct,稳健的投资风格更加稳健。全年总投资收益率4.6%,同比下降0.8pct,而全口径净值增长率则受益于债券类资产浮盈增加达到5.1%,预计将领先上市同业。 盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2019-2021年EPS为2.54/3.01/3.47元,当前股价对应PE为13.0/11.0/9.5倍,EVPS为43.13/49.47/56.38元,对应PEV为0.77/0.67/0.59倍,具备估值优势,虽然2019年最新保费数据不尽理想,但我们仍然看好中国太保长期价值成长能力,维持目标价45.3元,维持“买入”评级。 风险因素:保障型业务销售不及预期、权益市场大跌、系统性风险。
中信证券 银行和金融服务 2019-03-26 24.30 -- -- 26.42 8.72%
26.42 8.72%
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万联证券 事件公司2018年实现营业收入372.21亿元,同比下滑14.02%,实现归母净利润93.90亿元,同比下滑17.87%;总资产6531.33亿元,较上年末增长4.41%,归母净资产1531.41亿元,较上年末增长2.23%。 投资要点: 龙头地位稳固,竞争优势明显:由于市场表现较弱,公司业绩出现了小幅下滑,主要受自营、投行和经纪等业务下滑拖累,计提较多减值,但在行业中表现优异,龙头地位稳固。从已披露的年报和业绩快报看,公司营业收入、净利润、总资产和净资产排名均居榜首,竞争优势明显。 全面启动财富管理转型,经纪市占率逆市提升:2018年全市场股基交易额同比下滑近20%,而中信证券市占率逆势提升至6.09%,保持行业第二。公司是最具有财富管理基因的券商,客户尤其是高净值客户资源丰富、黏性较强,2018年公司将经纪业务发展与管理委员会”更名为“财富管理委员会”,全面转型财富管理,未来转型持续升级,分支机构作为区域获客平台,市场回暖下未来发展值得期待。 资管收入有所增长,主动管理持续发力:公司2018年实现资管净收入58.34亿元,同比增长2.27%,资管规模1.34万亿元,其中主动管理规模5,528亿元,均排名行业第一。公司资管业务表现良好,主要是由于在压缩通道业务的同时,积极推进投研成果转化,持续扩大主动管理规模,此外,基金业务持续发力,收入同比增长9.08%,源于公司投研实力日趋增强、基金产品不断丰富、机构业务持续发展。 投行实力雄厚,科创板推出利好业务发展:公司投行持续维持龙头地位,2018年境内股权承销规模1,783亿元,市场份额14.75%,债券承销规模7,659亿元,市场份额5.11%,均排名行业第一。科创板推出后,具备出色定价能力以及强大销售能力的券商将在新一轮竞争中脱颖而出,公司的投行优势将更加明显,市占率有望进一步提升。 收购广证增强华南区域实力,员工激励激发活力:公司若成功收购广州证券,将增强公司在华南区域的实力,共享粤港澳大湾区红利。公司于3月4日发布员工持股计划草案,若成功实施将有助于公司绑定优质人才,进而提升公司的经营效率和盈利水平。 投资建议:公司龙头地位十分稳固,业绩抗周期性强,竞争优势愈发明显。在金融供给侧结构性改革的大背景下,公司作为券商龙头,有望享受直接融资扩容的红利。若收购广证将扩充华南实力,实施员工激励有望提升运营效率,我们看好公司未来的发展,维持“买入”投资评级。 风险因素:市场波动超预期、经营情况不及预期、并购失败风险
新华保险 银行和金融服务 2019-03-22 53.40 64.60 37.74% 64.44 20.67%
64.99 21.70%
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下半年健康险高速增长,推动NBV增速转正:全年新业务价值122.1亿,同比+1.2%,其中上半年-8.9%,下半年+15.6%,主要得益于健康险高速增长,下半年健康险新单79.2亿,增速高达63.9%(上半年为12.8%)。全年健康险新单157.7亿,同比+33.8%,使得新业务价值率提升8.2pct至47.9%,领先主要同业。有效业务价值和剩余边际分别达到743亿/1956亿,增速23.2%/14.8%,内含价值1732亿,增速12.8%。 坚定健康险转型,业务结构保持优秀:2018年新华以健康险为业务核心,业务结构不断改善,新单中健康险占比从2017年的36.2%大幅提升23.5pct至59.7%,新单期交中十年期占比60.8%,保持在较高水平。个险队伍坚持高质量发展,期末人力37万,同比+6.3%,月均举绩人力17.5万,同比+15.9%,月均举绩率52.8%,同比提升6pct。 利润快速增长得益于准备金释放效应,而权益市场下跌导致综合收益降幅较大:期末总投资资产6998亿,同比+1.7%,其中收益率较高的非标资产2261亿占比32.3%,使得上半年净/总投资收益率分别达到5.0%和4.6%,同比分别下降0.1/0.6pct。折现率等精算假设变动减少税前利润50.38亿,上年同期为减少税前利润82.82亿,税后净影响约为+24亿,使得归母净利润同比增长47.2%至79亿。但受2018年A股市场跌幅较大影响,AFS金融资产的公允价值变动从年初的50亿大幅降至-89亿,导致全年综合收益仅为35亿,同比下降41.7%。 盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2019-2021年EPS为3.30/3.94/4.71元,对应PE为15.86/13.29/11.10倍,EVPS为65.58/75.90/87.61元,对应PEV为0.80/0.69/0.60倍,当前估值较低,我们看好新华保险健康险转型带来的价值持续提升,给予2019年1-1.1倍PEV估值,对应目标价65.58-72.14元,上调至“买入”评级。 风险因素:健康险销售不及预期、权益市场大跌、系统性风险。
中信证券 银行和金融服务 2019-01-30 17.92 -- -- 26.38 47.21%
27.88 55.58%
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事件:2019年1月23日晚间,中信证券发布了2018年度业绩快报。报告期内公司实现营业收入372.23亿元,同比下降14.02%,实现归母净利润93.94亿元,同比下降17.83%,加权平均ROE为6.20%,同比减少1.62个百分点。同时,公司披露控股子公司华夏基金主要财务数据,华夏基金在报告期内实现营业收入37.33亿元,同比下降4.60%,实现净利润11.40亿元,同比下降16.62%。 投资要点: 子公司拖累,业绩不及预期:业绩快报显示,公司将在2018年实现归母净利润93.94亿元,同比下降17.83%,低于市场预期。此前公布的12月经营数据显示,公司1-12月的累计净利润为85.20亿元,同比仅下降6.27%。我们认为,净利润同比降幅扩大的原因有三:(1)部分子公司拖累业绩。月报数据的统计口径为母公司+中信(山东)+金通证券,而当前的业绩快报则在此基础上将中信证券国际、中信期货、华夏基金、金石投资等子公司纳入统计,预计部分子公司(华夏基金-16.62%)对公司的业绩一定拖累;(2)IFRS9加剧投资波动性。2018年公司作为A+H券商率先执行新会计准则IFRS9。新准则下原计入可供出售金融资产的股权类投资重新分类为FVTPL,导致自营投资的损益直观地体现在当期损益中,加大了公司投资收益波动性;(3)审慎计提压缩净利。 新会计准则的另一影响在于减值计提方法由“已发生损失法”变更为“预期损失法”,导致股票质押减值损失计提压力加大,结合公司一直以来在计提方面较为审慎的态度,预计四季度计提比例保持高位,导致净利压缩明显。 龙头地位不改,投行优势明显:就已经披露业绩预告或快报券商来看,招商证券(-32.16%)、海通证券(-39.52%)、国元证券(-43.18%)、方正证券(-50%至-60%)和长江证券(-83.23%)的净利润均有大幅下降,而公司的降幅为-17.83%,展示了龙头在弱市环境较强的经营韧性。而从业务层面来看,公司在经纪、资管、场外期权多项业务的竞争优势并未改变,其中投行优势更是持续增强。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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