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闫海

申万宏源

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大秦铁路 公路港口航运行业 2019-08-14 7.61 -- -- 7.94 4.34%
7.94 4.34%
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新闻/公告。公司公布 19年 7月份生产数据,7月份公司核心资产大秦线完成货物运输量 3729万吨,同比减少 4.02%,日均运量 120.29万吨,日均开行重车83.1列,日均开行 2万吨重列 58.3列。 前 7月份,大秦线累计完成货物运量 2.55亿吨,同比减少 3.29%。 7月运量略低于预期,我们分析主要是外部环境因素影响。我们从秦皇岛港及曹妃甸港两港铁路调入量来分析大秦线每日运输情况,7月上旬及中旬运量符合预期,7月下旬运量稍低于预期。结合 6月运量来看,可见从 5月开始的水电冲击,随着运输结构的调整已经在 6月下旬消化,所以 6月下旬及 7月上旬中旬日均运量恢复至相对高位,符合预期。单看 7月下旬的运量下滑,从需求角度看,六大电厂库存从 7月初开始回落至低位,库存可用天数从 7月 19日的 27天跌落至月底的 21天,且秦皇岛、曹妃甸及京唐三港开始加大吞吐量,此时铁路煤炭需求应不在低位,因此我们分析大秦线 7月下旬运量低于预期或来自于外部因素。 预计全年运量 4.42-4.45亿吨。去年大秦线全年运量 4.51亿吨,今年截至 7月份 2.5548亿吨,相对去年同期差 869万吨。但考虑到去年 8月份水害影响、12月份运输调度影响分别仅日均 120.9万吨、123.8万吨,而随着今年丰水期过后水电供给下降而火电煤炭需求恢复,大秦线或将进入需求极度旺盛时期,有望追超去年同期单月运量收窄差额。另外,考虑到今年 8月台风或影响渤海湾航运,9月底蒙华铁路开通或短期带来小幅冲击,因此下半年运量仍有少许风险,但整体看风险因素带来的影响也在预期可控范围内。基于以上多因素考虑,我们预计全年运量或在 4.42-4.45亿吨范围内,同比减少 600-900万吨。 维持盈利预测,维持“买入”评级。对于全年运量下滑我们此前已有预测,因此我们维持盈利预测,预计 2019-2021年归母净利润分别 141.31亿元、146.20亿元、151.15亿元。从投资角度看,大秦铁路在投资风格属股息防守标的,我们认为应着眼长周期,19年因多因素冲击运量较去年回落,但长周期看大秦线运量将维持高位稳健,同时近期股价回调,若根据 8月 9日收盘价,若公司 2018年的现金分红比率 50%来看,19/20年股息分别 6.3%、6.5%,当前位置具有股息防守价值,维持“买入”评级。 风险提示:经济下滑,带来煤炭运输业务不及预期;蒙华铁路开通短期冲击。
上港集团 公路港口航运行业 2019-08-02 7.19 -- -- 7.35 2.23%
7.35 2.23%
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新闻/公告。上港集团发布2019年中报,公司实现营业收入172亿元,同比下降1.8%,实现归母净利润43.73亿元,同比增加29.1%,扣非归母净利润41.33亿元,同比增长28.8%,实现基本每股收益0.1887元,加权平均ROE为5.61%,同比增加0.80个百分点。业绩基本符合预期。非经常性损益主要来自政府补助2.99亿元。 集装箱吞吐量稳步增长5.0%。2019年,全国进出口贸易整体小幅下滑,按美元计价全国进出口贸易金额同比下降2.0%,带动全国沿海集装箱吞吐量同比增速降低1.1个百分点至4.4%。但公司基于优越的地理位置及高效的经营管理,上半年集装箱吞吐量完成2153.6万TEU,稳增5%,较行业增速高出0.6个百分点,继续保持全球第一大集装箱港口的地位。同时报告期内,公司继续调整货源结构,矿石煤炭等接卸量继续减少,上半年母港散杂货吞吐量仅0.62亿吨,同比减少18.5%,最终使得母港总货物吞吐量完成2.72亿吨,同比下降1.9%。 房地产业务继续推进,长滩项目贡献0.52亿元税后利润。报告期内,公司房地产业务继续推进,其中长滩项目已完成总投资计划的77.09%,总建筑面积为142.41万平方米,目前在建建筑面积为104.87万平方米,已竣工42.39万平方米,06#、07#地块总面积31.31万平方米,已完成20.02万平米销售,但由于项目结算周期问题,报告期内长滩项目仅结算收入6.94亿元,较去年同期减少2.17亿元,贡献税后利润0.52亿元,较去年同期减少0.84亿元。军工路项目已完成总投资计划的63.64%,总建筑面积40.95万平方米,目前均已开工建设,但报告期内尚未竣工确认收益。截止报告期末,公司房地产类存货仍有121.7亿元,今年未来随着长滩项目及军工路项目的陆续竣工,房地产业务有望继续大幅贡献业绩。 投资收益继续贡献主要业绩,上海上港俱乐部利润大幅增厚。报告期内,公司持股7.34%的上海银行实现归母净利润107.14亿元,为公司贡献利润7.86亿元,同时公司持股4.13%的储蓄银行虽未披露半年业绩,但根据其18H1净利润325.23亿元看,有望为公司贡献13亿元以上利润,整个金融板块将继续引领24.04亿元投资收益,为公司贡献主要业绩。另外,上海上港俱乐部继续维持盈利,报告期实现净利润7779万元,较去年同期增加4.45亿元。
中远海能 公路港口航运行业 2019-07-24 6.27 -- -- 6.62 5.58%
7.87 25.52%
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事件/新闻:中远海能发布 19年半年报预盈公告,归属母公司净利润 4.4-5亿,扣非归母净利润 4.35-4.95亿,去年同期扣非亏损 2.7亿。 Q2单季度扣非净利润0.1-0.7亿。 业绩符合预期, Q2淡季油轮继续跑赢行业基准。 受益于周期上行,克拉克森 VLCCTCE Q1Q225625、 11565美元/天,同比上涨 282%、 118%。 按照业绩预告反推,我们预计公司 VLCCQ2实际运营 TCE 为 21000美元/天左右,预计部分期租以及一季度签订的高价长航次租约在二季度兑现业绩。 LNG 新船交付,贡献利润增量。 公司 LNG 与项目绑定,盈利稳定,利润增加主要受益于新运力交付。 截止 2019年 6月末,共 30艘 LNG 船投入运营,同比增加 8艘,预计 LNG 上半年可贡献归母净利润 2.5-3亿,全年贡献 5-6亿,去年上半年贡献约 2亿利润。 关注中俄北极 LNG2项目进展, LNG 船运成长性有望得到验证。 参照贸易风报道诺瓦泰克公司首席执行官 Leonid Mikhelson 表示,经过推算,北极 LNG 2项目将需要 15到 17艘 Arc7液化天然气运输船。 新船将由诺瓦泰克、俄罗斯国家航运公司 SCF 集团、中远海运和中国丝路基金合资公司运营。 目前该项目仍在集团层面谈判,公司当前 LNG 船队 30艘,在建新船 8艘,如果北极 LNG2项目17艘船部分股权可由公司 CLNG 或上海 LNG 平台参与,增量巨大,LNG 业务成长性也将得到验证。 重申油轮大逻辑,限硫令发力旺季有超预期空间。 维持油轮周期上行的判断,本轮油轮周期上行主逻辑为美国出口增加,大船交付结束叠加限硫令催化,确定性高于上一轮依靠 OPEC 增产叠加储油套利的逻辑。 当前等待安装脱硫塔的 VLCC占总运力 16%,预计单月运力临时退出可到 1.5%-2%,Q4旺季有超预期可能。 业绩符合预期,维持盈利预测,强调“买入”评级。 我们维持 19-21年 VLCC TCE水平为 30000,50000,50000美元/天的预测,按此估算预计 2019-2021年公司归母净利润,15.4亿,47.3亿,47.6亿,对应 PE17倍、 5倍、 5倍,维持“买入”评级。 风险提示:经济大幅下行,美国石油出口政策变动
大秦铁路 公路港口航运行业 2019-07-10 7.97 -- -- 7.96 -0.13%
7.96 -0.13%
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新闻/公告。 公司公布 19年 6月份生产数据,6月份公司核心资产大秦线完成货物运输量 3582万吨,同比减少 7.78%,日均运量 119.4万吨,日均开行重车 82.7列,日均开行 2万吨重列 58列。 上半年,大秦线累计完成货物运量 2.18亿吨,同比减少 3.16%。 二季度水电突增,电煤需求短期冲击,6月大秦线运量处于低位。 5月份下旬以来南方水电突增,6月水电持续,火电需求持续走弱,6月份六大发电集团日均耗煤量仅 62.59万吨,环比略增 6.98%,但同比仍减少 10.13%。电煤需求骤降,带来铁路运输端短期受冲击,大秦线 5月下旬开始运量走低,我们通过秦皇岛港及曹妃甸港两港铁路调入量测算,5月下旬及 6月上旬、中旬运量受冲击处于低位,6月下旬随着铁路系统积极调配货源结构,运量恢复至 125万吨左右,这也侧面验证了我们对于铁路系统短期受冲击影响长期将维持运量高位的逻辑。 一季度矿难影响,二季度水电冲击,全年运量与去年持平不乐观,但业绩预期影响不大。 从整个上半年看,大秦线运量同比减少 3.16%,主要受外部突发因素影响,一方面一季度受陕北矿难及内蒙矿难影响,运量同比减少 3.7%,二季度受水电突增影响,运量同比减少 2.6%。看下半年,剔除 10月份秋季大修影响,若运量与去年持平则 7/8/9/11/12月份日均运量需达 129.52万吨,运量压力相对不乐观。 但从整个上半年看,运量较去年同期虽有减少,但全年业绩影响相对较小,一方面去年 7/8月份受台风及水害影响运量相对低位,今年三季度运量有回冲可能,全年运量差值有望收窄;另一方面,公司当前持有唐港公司 19.73%股权、太兴铁路 74.4%股权、侯禹公司 92.5%股权,随着线路持续上量,侯禹公司、太兴铁路及唐港公司有望继续为公司贡献大幅利润增量,释放运量下降及成本端压力。 下调盈利预测,维持“买入” 评级。 根据大秦线运输情况,我们重新详细测算业绩情况,下调盈利预测, 预计 2019-2021年归母净利润分别 141.31亿元、 146.20亿元、 151.15亿元(原预测 146.76亿元、 149.13亿元、 152.49亿元)。 盈利预测虽有下调,但整体影响略微,同时近期股价回调后,根据公司近三年分红情况,假设公司仍然维持 50%现金分红比率,19/20年股息分别 5.95%、 6.15%,具有股息防守价值,维持“买入”评级。 风险提示:经济下滑,带来煤炭运输业务不及预期。
深圳机场 公路港口航运行业 2019-07-02 8.88 -- -- 9.60 7.14%
11.89 33.90%
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航空产业方兴未艾,消费升级激发发展活力。随着消费升级持续推进,我国民航作为最主要的外化表现经历高速成长期。根据 IATA 测算人均乘机比与人均 GDP 呈现较强的正相关性。随着人均 GDP 水平的不断提高,居民消费水平不断升级,人均乘机比将会逐步向发达国家靠近,航空需求增长空间巨大。 大湾区规划正式落地,航空行业亟待二次发展。大湾区地理位置优越,航空发展潜力巨大。 大湾区可于五小时内飞抵全球近半数人口聚居的地方,奠定了大湾区的首屈一指的国际及区域航空中心地位。受限于机场发展,大湾区快速成长产生的大量航空需求与机场固定的承载极限的矛盾日益突出。在区域内竞争中,对比香港机场,深圳机场具有后发优势,未来将逐步迎来利好。 深圳机场利好不断,收入“双轮”高速前进。深圳机场处于机场发展周期早期,机场非航收入开始启动,航空性收入由于旺盛的需求与阶段性产能瓶颈的叠加效应,近期开始呈现出一种接近线性的增长态势,其中国际航班比率呈指数式持续上升。深圳机场产能利用率、时刻容量仍有部分释放空间,伴随未来基建大量落地,机场产能即将大幅提升。在非航业务中,免税业务是枢纽机场的最重要商业形态,近期深免中标的免税项目大幅提升扣点比例,未来随着国际旅客快速增长,收入与业绩即将迎来明显提升。 投资建议:粤港澳大湾区规划落地激发深圳机场迎来国际旅客增长爆发期,同区域机场产能受限条件下国际旅客增速将长期保持在 20%以上,同时 2017年签订的三年免税租赁协议即将到期,销售提成率有望提高至接近上海机场,免税收入至 2020年均将维持高速增长,整体业绩迎来爆发期。我们预测 2019至 2021年归母净利润为 7.56亿、9.59亿和12.04亿,对应现股价 PE 分别为 24倍、19倍和 15倍。对比上海机场业绩增长的过程来看,深圳机场在免税收入大幅提升下将迎来戴维斯双击过程,业绩提升的同时估值中枢不断提升,目前估值已低于 PE 中枢 28X,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:免税收入不及预期、因香港分流影响国际旅客增速不及预期
青岛港 公路港口航运行业 2019-06-13 7.65 -- -- 9.11 14.02%
8.84 15.56%
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北方重要综合性港口,集装箱、干散、液体散货等多货种经营。青岛港区位于中国环渤海地区港口群及长江三角洲港口群的中心地带,占有东北亚港口沿线的中心位置。从整个青岛港地区看,上市公司控股经营及参股的总泊位84个,其中集装箱泊位23个,液体散货泊位17个,干散货泊位44个,以2018年吞吐量看,整个控股经营及参股码头总吞吐量4.86亿吨,其中集装箱吞吐量1932万TEU。 依托腹地稳定经济增长,2018年货物吞吐量同比增长6.11%。依托着山东、河北等腹地经济的稳定增长,青岛港吞吐量稳步增长,2018年货物总吞吐量达4.86亿吨,同比增长6.11%,全球排第7位,其中集装箱吞吐量达1932万TEU,同比增长5.5%。从整体看,集装箱、干散货及液体散货三种货品码头装卸业务收入利润稳健增长,其中并表毛利2018年达13.41亿元,同比增长7.32%。另外2018年对联合营企业投资收益达12.88亿元,同比增长15.35%,占利润总额27%。 扩展港口供应链业务,与装卸主业相促相生。青岛港依托港口吞吐业务,积极开拓海铁联运、全程物流等物流及港口增值服务业务,2016-2018年公司物流及港口增值服务保持良好增长态势,收入分别同比增长40.06%、22.76%、27.7%,为公司贡献主要收入增速。同时港口物流、货代等增加吞吐货物粘性,为装卸业务吸引货源,与装卸业务相促相生。 基于集团,港口配套服务及金融等业务多点开花。公司作为青岛港(集团)有限公司旗下唯一上市平台,兄弟公司众多,产业资源、资金等相对丰富。公司基于集团公司丰富的产业及资金资源,公司在港口配套服务、金融等业务多面发展。港口配套服务业务主要为集团内子公司提供港口建设及维护业务,金融业务主要为成员单位提供存款、贷款、中间业务等服务。当前港口配套服务及金融业务已初具规模,为公司贡献25%以上毛利。 首次覆盖,给予“增持”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别41.11亿元、47.01亿元、54.61亿元,对应2019年6月10日收盘价,公司PE(TTM)为14倍,2019-2021年对应PE分别为12倍、11倍、9倍,相对行业PE偏低,且公司利润增速相对稳健,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:经济增速下滑,港口吞吐业务不及预期。
大秦铁路 公路港口航运行业 2019-05-13 7.69 -- -- 8.52 4.67%
8.37 8.84%
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新闻/公告。公司公布19年4月份生产数据,4月份公司核心资产大秦线完成货物运输量3284万吨,同比增加1.96%,日均运量109.47万吨,日均开行重车75.1列,日均开行2万吨重列55.8列。前4月份,大秦线累计完成货物运量1.43亿吨,同比减少2.46%。 4月春季集中修,且遇张家口供电故障,运量仍同比上行。4月5日-30日大秦线春季大修,每天3个小时左右停止发车集中维护,大修期间每天影响运量20-30万吨。此外4月9号傍晚大秦线张家口供电站发生供电故障,此后张家口供电站抢修期间,跨区供电,受功率限制运输量进一步受限。但得益于运输高需求以及成熟的运输调度,4月在日均运量仍达109.47万吨,较去年同期提升1.96%,运输状况逐步恢复。 煤源结构调整及“公转铁”带来运输需求旺盛,运量逐步追及去年,下半年有望超越。自2018年以来,得益于煤源地向“三西”地区集中、“公转铁”以及运费优势,大秦线煤炭运输需求逐步脱离下游煤炭周期,高位维稳。19Q1受矿难突发事件影响,运量较18Q1有所减少,但随运输环境恢复,4月份开始运量逐步追及去年。从秦皇岛港及曹妃甸港铁路调入量看,春季集中修结束后,5月份大秦线运量持续维持在130万吨以上,5月份全月看日均运量有望接近135万吨,总运量有望较去年同比增加100-150万吨。此外2018年7/8月份受台风及水害影响,日均运量仅125万吨、121万吨,相对峰值运量仍有空间,在此基础上2019年下半年运量有望超越去年同期值。 利润端有望维稳缓增,关注子公司上量。公司当前持有唐港公司19.73%股权、太兴铁路74.4%股权、侯禹公司92.5%股权,随着线路持续上量,侯禹公司、太兴铁路及唐港公司有望继续为公司贡献大幅利润增量,释放成本端压力,在大秦线运量高位维稳的基础上,公司利润端有望维稳缓增。 维持盈利预测,维持“买入”评级。维持此前盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别146.76亿元、149.13亿元、152.49亿元。长看19/20年,大秦铁路将维持绩稳健高股息防守、投资情绪转换估值修复两个投资线条,具有长期持有配置价值,维持“买入”评级。 风险提示:经济下滑,带来煤炭运输业务不及预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-05-08 27.60 -- -- 40.50 11.48%
36.97 33.95%
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事件。韵达股份发布2018年报和2019年一季报。2018年实现营业收入138.56亿元,同比增长38.8%。归母净利润26.98亿元,同比增长69.8%。2019年一季度实现营业收入66.85亿元,同比增长151.6%。归母净利润5.67亿元,同比增长40.4%。 成本持续改善带动业绩高增长,业绩超市场预期。以2018年为例,快递业务毛利率从2017年的28.9%提升至29.1%,全年单票收入同比下降11.2%,而单票成本则同比下降11.4%,单票毛利则从2017年的0.56元下降至0.50元。尤其是2018Q4,单票收入同比下降6.2%,而单票成本则同比下降8.3%,单票毛利则维持0.51元不变。在当季快递单量44.6%增速带动下,2018Q4归母净利润同比增长73.4%。再以2019Q1为例,单票毛利则从2017年的0.53元提升至0.58元,在当季快递单量41.5%增速带动下,2019Q1归母净利润同比增长40.4%。 持续自动分分拣的投入带动人均作业量的快速提升。以2018年报为例,在快递单量同比增长48%的背景下,生产人员数量从2017年的6515人下降至5549人,同比下降15%左右,以此可以推算人均作业量同比提升74%左右。人均作业量的快速提升是改善近几年加大投入分拨中心自动分拣有关,根据2018年报,机器设备账面价值同比增长102%。同时,2018年、2019Q1构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为34.7亿元、11.6亿元,分别同比增长148%、190%。随着公司在大型运输车辆、自动分拣方面的加大投入,人均作业量将有望进一步提升,从而减小人力成本上升对未来业绩的扰动。 行业集中度快速提升,继续推荐电商快递股。1-3月的CR8为81.7,环比2月份提升0.4。行业集中度提升的背后仍然是二三线快递在掉队,进入2019年以来,已经有三家中小快递公司陆续退出小包裹市场,包括安能、如风达和国通快递,持续下行的单价是推动这些公司加快离场的主要原因。对于中小快递公司而言,自身业务规模达不到自动化分拣所需要的最小单量,人工成本的上升,使得这些公司进入“单量市占率下降-单件成本上升”的循环,再叠加单件收入持续下降,中小快递公司生存状况愈发艰难。 投资建议:维持“买入”评级。结合韵达股份当前单件成本的改善情况以及资本开支计划,我们上调2019-2020年盈利预测,新增2021年盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为27.61亿元、33.21亿元、38.82亿元(2019-2020年原值为25.73亿元、31.41亿元),EPS为1.61元、1.94元、2.27元,对应PE为23倍、19倍和17倍。 风险提示:价格战超预期,解禁股份可能被抛售对股价形成压力。
南方航空 航空运输行业 2019-05-02 8.03 -- -- 8.10 0.25%
8.05 0.25%
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事件/新闻:4月29日南方航空发布2019年一季度报告,2019年Q1南方航空实现营业收入376.33亿元,同比增长10.36%,实现归母净利润26.49亿元,同比上升4.13%,符合4月初我们给出的业绩预期。 供给增速保持高位,短期座收承压明显。2019年Q1南方航空可用座公里(ASK)增速为11.25%,与2018年同期11.03%的增速基本持平。根据民航局公布的数据来看,2019年1-2月行业旅客周转量(RPK)增速为13.8%,而南航前两月增速为14.6%,在客座率波动较小假设下预计前两月南航ASK增速将高于行业平均水平,供给仍保持高速增长。Q1南航营业收入增速为10.36%,小于ASK增速0.89PT,预计一季度南航座收出现小幅下滑,短期业绩有一定压力。 租赁准则正式生效,财务杠杆快速提升。2019年1月起南航正式执行IFRS16租赁准则,经营租赁的飞机被统一并入资产负债表计算。南航公告显示,截至2019年3月共有经营租赁飞机284架,占总量的37.02%。新租赁准则生效后南航资产负债表中非流动资产新增使用权资产科目,非流动负债中新增租赁负债科目,资产总额相应大幅增长19.91%,资产负债率上升4.94个百分点至77.50%。而利润表中经营性租赁费将拆分为财务费用中的利息支出与营业成本中的资产折旧,因南航飞机机龄较小,处于经营租赁租期较前的年份,因此折算时成本费用总和较旧准则下经营性租赁费有所提高,利润总额可能小幅降低。 油汇利好即将显现,业绩迎来爆发增长。因租赁准则影响外币负债数额也有相应增加,汇率对利润弹性变大。一季度南航财务费用为-0.41亿元,利息费用为14.55亿元,同期数值为-5.98亿元,利息费用为7.31亿,扣除汇率后利润增速预计在20%左右,一季度业绩微增与去年汇兑收益额较大有关。2019年初人民币对美元汇率为6.88元/美元,全年大幅贬值难以再现,叠加油价与基本面逐步转好,如若汇率升值归母净利润将出现快速反弹,业绩有望迎来爆发增长。 投资建议:从2019年南航一季度报告来看,汇率波动与租赁准则修改等短期因素对业绩产生一定影响,但南航仍通过供需改善与成本管控做到扣汇税前利润稳定增长。未来需求企稳后供需仍将持续改善,长期基本面持续向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们维持2019-2021年归母净利润预测不变,分别为82.16亿元、100.01亿元、127.66亿元,对应现股价PE为12倍、10倍、8倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。
中远海控 公路港口航运行业 2019-04-30 5.54 -- -- 5.85 5.60%
5.85 5.60%
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事件:中远海控发布2019年一季报,归属母公司净利润6.87亿,同比上升280%,扣非归母净利润5.4亿同比提高262%,EPS0.06,同比提高200%。受废钢价上涨影响,公司对集装箱、船舶残值进行调整,由330美元/轻吨上升至366美元/轻吨,受此影响,预计2019年折旧减少1.2亿元。 业绩超预期,抢运后需求真空期最差时间已过去。中远海运港口2019年1季度利润3.4亿,公司持有47.61股份,按此测算,码头贡献扣非净利润1.6亿。Q1利润超预期主要为集运部分大船交付以及东方海外整合后后的成本下降超预期。2019年1季度为贸易战抢运后需求预期低点,班轮公司运力投放谨慎,CCFI2019年Q1同比增长4.5%,美西线同比增长10.4%,欧线增长1%,布油同比下跌5%为业绩改善重要原因。 经营租赁上表,财务费用环比增加28%,定增完成负债率基本持平。公司1月25日发行股票20.43亿股,扣除发行费用后募集资金77亿。租赁准则生效后,经营租赁的船纳入资产负债表,公司资产总额上升12%至2562亿,负债率从75.3%小幅上升至75.76%。单季度财务费用13亿,环比18年Q4上涨2.88亿。 东方海外利润贡献转正,护城河高企,利润率改善具有不可复制性。东方海外于2018年Q3开始并表,2018Q3-2019Q1扣非归母净利润为-2.7亿,5.7亿,5.4亿,东方海外收购带来的管理费用及财务费用的上升已逐步由协同优势消化。中国集运公司从EBITMargin落后龙头公司10%以上到逐步追平第一梯队具有不可复制性。中远中海合并,收购东方海外进入第一梯队,抓住造船市场低点底部造船,实现成本端追赶。 当前市场上可供收购的标的已经大幅减少,新造船价格17年底部反弹8%,落后公司再追赶难度激增。 租赁准则叠加限硫令生效,集中度有进一步上升可能。IFRS16租赁准则带来行业负债率上行,大股东实力较弱的集运公司的再融资压力及成本将会增加。限硫令带来行业成本上升,单箱成本已具有优势的中远海控在限硫令生效后的竞争优势将进一步发挥,同时落后公司退出可能性将进一步增加。当前集运CR5已达63%,CR10达82%,进一步集中后行业格局有发生质变的可能。 强调集运大逻辑,大船竞赛结束,龙头公司进入健康且可持续的盈利周期。本轮集运行业盈利改善仅限于第一梯队龙头公司,无成本优势的中小公司将仍然巨亏,市场份额为中远海控16%的现代商船18年亏损达5亿美元。我们2月25日深度报告《中美贸易战预期改善,油轮多重催化重申买入,集运格局改善底部翻多》中对集运运价同比改善,一季报利润高增的预判已经兑现,后续关注7-9月旺季班轮公司运力投放情况预判运价弹性。当前集运行业持续改善的原因不在需求侧,而在于行业集中度持续提高龙头公司与第二第三梯队利润率分化后,具有成本优势的龙头公司有望进入健康且可持续的盈利周期。 上调盈利预测,维持“增持”评级。受一季报超预期,美线合同价谈判乐观影响,我们上盈利预测,预计19-21年归母净利润为原预测为28.0亿,32.6亿、51.1亿(原预测为10.4亿、14.9亿、20.3亿)。后续密切关注旺季运力控制情况,暂维持“增持”评级,4-8月为季节性提价周期,我们将参照提价幅度决定是否进一步上调评级。公司经营杠杆巨大,盈利小幅改善就有释放百亿利润可能。当前市场预期较低一旦提价成功或护城河及盈利可持续能力被认可,有望迎来价值重估,继续建议底部布局。
中国国航 航空运输行业 2019-04-29 9.79 -- -- 10.25 3.54%
10.14 3.58%
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事件/新闻:4月25日中国国航发布2019年一季度报告,2019年Q1中国国航实现营业收入325.54亿元,同比增长3.00%,实现归母净利润27.23亿元,同比上升3.60%,符合4月初我们给出的业绩预期。 混改干扰收入增速,客运维持稳定增长。2018年中国国航发布混合所有制改革公告,货机货运整体剥离,因此2019年营业收入中不再包括货机收入,营业收入增速因此放缓。根据两年的运营与财务数据测算,2018年客机收入货运吨公里(RFTK)为1111.85百万吨公里,扣除货机后营业收入为301.32亿元,今年营收实际增速为8.04%,高于一季度可用座公里(ASK)6.6%的增速。一季度春运期间国航在供给投放上更为合理,国内ASK增速仅为5.0%,低于整体供给增速,国内供需关系日益改善,客运业务仍然维持高速增长。 准则更改影响凸显,扣汇利润增速明显。2019年起IFRS16租赁准则正式生效,经营租赁的飞机被统一并入资产负债表计算。国航资产负债表中非流动资产新增使用权资产科目,非流动负债中新增租赁负债科目,资产总额相应大幅增长15.37%,资产负债率上升6.69个百分点至65.43%。同时利润表财务费用中的利息支出与营业成本中的折旧数额大幅增加。因租赁准则影响外币负债数额也有相应增加,汇率对利润弹性变大。一季度国航财务费用为-1.13亿元,同期数值为-9.97亿元,扣除汇率后利润增速预计超过30%,整体业绩受准则影响较大。 混改推动效率提升,投资收益快速回升。中国国航是民航业中第二批参与混改试点的重点单位,18年四季度国航已将国货航51%的股份出售,混改进程正式提速。按照目前同业混改经验来看,未来国航将更加集中于客运主业,这不仅有效降低国航自身的资产负债率,而且资源使用率和运行效率都将明显提升,客运主业有望再次迎来高速发展。2018年国泰航空业绩已扭亏为盈,2019年Q1国航投资收益为3.10亿元,同比增长132.17%,已回归至正常水平。未来随着国泰在香港市场占有率的不断提升,国航确认的投资收益仍将大幅增长。 投资建议:从2019年国航一季度报告来看,汇率波动与租赁准则修改等短期因素对业绩产生一定影响,但国航仍通过供需改善做到扣汇利润高速增长。未来供给进一步降速后供需仍将持续改善,长期基本面持续向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们维持2019-2021年归母净利润预测不变,分别为97.84亿元、119.09亿元、156.33亿元,对应现股价PE为15倍、12倍、9倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。
建发股份 批发和零售贸易 2019-04-25 9.53 -- -- 10.86 7.95%
10.29 7.97%
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新闻/公告。建发股份发布2018年年报,2018年公司实现总营收2803.82亿元,较调整后2017年营收同比增长28.26%;归母净利润46.72亿元,较调整后2017年利润同比增长40.27%;扣非归母净利润42.46亿元,较调整后2017年扣非利润同比增长68.74%;最终实现基本每股收益1.65元;加权平均ROE为18.29%,同比提升3.46个百分点。业绩超预期10%左右。 大宗供应链业务多项并举,规模带动营收稳步增长25%。2018全年大宗维持相对高景气,大宗价格相对维稳,我们以RJ/CRB商品价格指数看,全年均值为193.82,仅同比增长5.35%。公司受益于规模增长,大宗商品供应链业务营收达2359.87亿元,同比大增25.21%。其中公司核心品种的规模延续增长态势,工业原材料类的大宗商品实现了20%左右的营收增长率;进出口和国际跨境业务规模超过140亿美元,同比增长35.33%,在供应链业务收入中占比超40%。此外,公司运营质量和效率进一步提升,报告期内供应链业务板块经营性现金流净额比上年度增加45亿元,资产负债率下降约3个百分点。 房地产业务加速去库存,确认收入406亿元,同时继续向核心城市群布局。2018年公司房地产开发业务确认营收405.79亿元,同比增长38.71%,其中公司控股的建发房产和联发集团分别实现归母净利润34.43亿元和16.79亿元,分别同比增长64.50%和64.61%。从销售角度看,面对趋严的房地产市场调控政策,公司围绕“去库存”、“促签约”、“冲目标”的工作方针推动库存去化,实现权益销售金额584.53亿元,同比增长42.79%。在土地储备方面,公司2018年新增土地45宗,拿地金额324.98亿元,新增计容建筑面积约642.14万平方米,其中权益面积约453.97万平方米,截止报告期末权益口径下储备土地面积仍1554.98万平方米,与2017年末基本持平,且土地向核心城市群集中,其中一、二线城市占比达50.69%,有望进一步提升收益率。建设储备方面,公司期末在建项目建筑面积约1540.48万平方米,同比增长85.27%,为未来房地产利润释放奠定基础。 调整盈利预测,维持“买入”评级。我们根据公司当前的业务状态,重新测算调整19/20年盈利预测,并新增2021年预测,我们预计2019-2021年归母净利润分别48.80亿元、53.87亿元、60.15亿元(原19/20年预测45.44亿元、48.47亿元),对应现股价PE分别5倍、5倍、4倍。公司估值偏低,同时具有稳健成长性,我们维持“买入”评级。 风险提示:房地产销售不及预期。
春秋航空 航空运输行业 2019-04-22 41.62 -- -- 42.80 2.34%
47.70 14.61%
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投资要点: 事件/新闻:4月18日春秋航空发布2018年度报告,2018年春秋航空实现营业收入131.14亿元,同比增长19.54%,实现归母净利润15.03亿元,同比上涨19.12%,符合2月初我们给出的业绩预期。 供给收紧影响减弱,航线维持高速增长。2018年春秋航空整体座公里(ASK)增长16.66%,其中国内、国际和地区分别增长14.85%、20.25%和20.14%。115号文实施已满两个航季,春秋航空国内ASK增速虽下滑至15%以内,但仍明显快于行业11%的平均水平。同时春秋航空大力争取日本、韩国和东南亚等国际航线,国际ASK增速逆势提高,大幅拉升整体增速。作为国内最大的低成本航司,春秋航空积极开拓新基地航点,在一线城市外大力开展全服务航司难以覆盖的二三线市场,2018年每周时刻量达2442班,同比增长11.51%,有效对冲时刻增速放缓的负面影响,成长动能未减。 收益管控成效显著,座公里收入保持增长。正如我们之前所预测,自2017年四季度起春秋航空客座率开始的下滑趋势并不是需求转弱的信号,而是春秋航空主动调整收益管理政策的结果。2018年春秋航空国内、国际和地区客座率分别下滑1.26PT、2.16PT与0.37PT,但客公里收入分别上涨7.76%、5.73%与3.35%,量的小幅下跌换来价的大幅上涨,整体座公里收入保持正增长,收益管控调整效果超群。 营业成本增速较低,销售费用降幅明显。2018年春秋航空营业成本为118.44亿元,同比增长22.89%。增速略超2017年。其中影响最大的航空燃油价格平均上涨约24.6%,单位燃油成本上涨21.3%,单位油耗下滑3.2%,而单位非成本全年下降约1.3%,成本管控仍旧高效。2018年春秋航空销售费用为2.60亿元,同比下降12.94%,在特有的直营模式下春秋航空刚性销售费用较少,优化空间较大,直接利好业绩的快速增长。 对外投资积极准确,协同提升公司发展。在2018年第三季度南方航空公布的定增参与者中,春秋航空格外引人关注。从本次投资来看,春秋航空不只通过股权获得长期稳定的投资收益,而且通过与南航的合作有望提升在华南市场的影响力,更快完成全国范围内的航线布局,日益巩固对其他低成本航空的竞争优势。 投资建议:从2018年公告和运营数据来看,全年春秋航空座公里收入维持快速增长,短期成本压力下业绩增速并未放缓,成本高效管控下归母净利润仍增长19.12%,长期基本面向好趋势未变,因此我们上调2019-2020年归母净利润,并新增2021年预测至18.68亿元、24.56亿元、29.35亿元(原先为2019年13.5亿元和2020年17.05亿元),对应现股价PE为20倍、16倍、13倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。
传化智联 社会服务业(旅游...) 2019-04-19 9.49 -- -- 9.49 -1.25%
9.37 -1.26%
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事件:公司发布2018年报。2018年实现营业收入202.64亿元,同比增长5.10%。归母净利润8.19亿,同比增长74.47%。扣非净利润6.46亿,同比增长151.73%。 线下实体公路港网络基本搭建完成,全年业绩略超市场预期。截止到2018年底,公司累计开展业务公路港 68个,其中在北上广深和其余11个国家中心城市已落地12个,覆盖率80%。园区入驻企业 9794家,同比增长 34.60%,物业整体出租率达 81%;港内平台营业额实现 418.90亿元,同比增长 28%。在出租率和整体坪效的推动下,公路港的盈利能力得到了较大改善,如2018年以租赁收入为主的园区业务毛利率增加了22个百分点,物流供应链业务毛利率增加了1.16个百分点。总体来看,2018年归母净利润8.19亿,比此前的业绩快报略高,略超市场预期。 年度经营活动净现金流首次转正。2018年经营活动净现金流为4.66亿元,是公司物流资产注入以来首个年度经营活动净现金流为正的年份。分季度来看,2018Q4单季经营活动净现金流为14.52亿元,同比增长48.2%。从投资活动现金流来看,2018年构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为35.64亿元,同比增长9.2%。我们判断,随着线下实体公路港骨干网基本搭建完成后,公司年度资本开支的规模及所占营业收入比例均将出现明显下降趋势。 中长期来看,传化公路港即将进入收获的季节。传化实体公路港网络已经基本建设完成,根据传化公路港与客户签订的合作协议,通常前1-2年相应费用会有较大幅度的减免。随着公路港流量的提升,相应费用的折扣会逐渐降低。考虑到传化公路港的成本相对比较刚性,因此增加的收费基本全部都是公司的业绩弹性,这个也是我们判断传化公路港即将进入业绩收获期的核心逻辑。 投资建议:维持“增持”评级。我们维持2019-2020年盈利预测,新增2021年盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为13.51亿元、20.59亿元、28.10亿元,EPS 为0.41元、0.63元、0.86元,对应PE 为23倍、15倍和11倍。 风险提示。未来存在股权融资摊薄EPS 的概率,解禁股份可能被抛售对股价形成压力。
南方航空 航空运输行业 2019-04-08 9.36 -- -- 9.44 0.85%
9.44 0.85%
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事件/新闻:3月29日南方航空发布2018年度报告,2018年南方航空实现营业收入1436.23亿元,同比增长12.66%,实现归母净利润29.83亿元,同比下降49.56%,略高于1月公布的业绩预告,符合2月我们给出的业绩预期。 国内供给增速平稳,供需改善亟待验证。2018年南方航空可用座公里(ASK)增速为12.03%,其中国内ASK增速为11.22%,供给增速与上半年基本相同。但从航班数目来看,2018年南航航班增速为5.84%,上半年增速为6.24%,“115号文”规定的约束政策仍未看到明显放松。延长平均航距与更改座位布局等措施效应边际递减后,南航供给增速即将回归至与时刻增速相适应水平,供需改善逻辑有望得到验证。 成本管控持续推进,提直降代成效显著。2018年航空煤油价格涨幅惊人,以可用吨公里(ATK)加权计算南航2018年平均油价约为5370元/吨,同比上涨28.65%,但南航在用油量增加前提下燃油成本仅上涨34.57%,节油效果明显。2018年销售费用率与管理费用率分别为4.93%与2.60%,明显低于2017年的5.46%和2.69%,销售费用率下降幅度显著大于其他航司,,经营性杠杆率快速下降。 油汇不改趋势向上。业绩弹性即将释放。2018年南航业绩下滑幅度达49.56%,但扣除汇率影响后2018年税前利润为62.29亿元,2017年税前利润则为62.91亿元,在油价暴涨情况下扣汇利润仍维持稳定,基本面向上拐点进一步确认。2019年初美元对人民币汇率为6.88元/美元,全年大幅贬值概率较低,叠加基本面逐步转好,如若汇率升值归母净利润将出现快速反弹,业绩有望重回稳步发展轨道。 投资建议:从2018年南航业绩公告和运营数据来看,短期偶发的油价与汇率对业绩产生一定负面影响,但南航仍通过供需改善与成本管控做到扣汇税前利润稳定。未来供给进一步降速后供需仍将持续改善,长期基本面持续向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们调整2019-2020年归母净利润,并新增2021年归母净利润至82.16亿元、100.01亿元、127.66亿元(原先为2019年87.05亿元和2020年110.51亿元),对应现股价PE为13倍、10倍、8倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名