公司是国内DEL技术开拓者，在研发创新中高速成长。经过不断探索和突破，公司已经建成900多个DEL库：覆盖多种类型，总规模超过5千亿个小分子化合物。公司重视研发投入，近年来发展势头良好：2016-2019年，公司营收高速增长（CAGR=152%），业务模式与收入结构逐渐多元化，Pipeline建设亦有条不紊地推进（20多个项目处于临床前研究阶段，已经有2个肿瘤新药项目进入临床Ⅰ期）。 DEL技术赋能药物发现，成都先导居于全球领先地位。全球医药行业研发复苏叠加国内药政改革相关政策推动，药物发现市场需求旺盛，产业地位不断得到加强。在众多药物发现技术中，DEL的优势在于：短时、高效、低成本地筛选海量小分子，发现苗头化合物，提高新药研发成功率。随着研发热度高涨以及MNC积极布局，DEL技术发展已进入应用增长期。公司作为后起之秀，在技术和规模上已迅速赶超全球同行，未来有望保持领先地位。 以DEL技术为核心，有望通过“服务+产品”更上层楼。随着公司DEL技术不断完善，药物发现成功率提升，DEL技术客户认可度会不断提升。目前，公司核心业务靶点筛选和DEL库定制服务相关合作数量不断增长，合同定价高，成长空间相对充足。同时，DELEZ自助建库服务工具包的推出将以低价格进一步打开市场，与库订制服务形成价格梯度，拓宽客户群体，为核心业务引流。此外，公司内部Pipeline建设初具规模，参照Nuevolution发展轨迹，未来有望通过产品换取更高收入，推动业绩持续增长。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润0.82/1.17/2.06亿元，对应EPS为0.20/0.29/0.51元。基于DCF估值得到目标价41.98元，首次给予“增持”评级。 风险提示 若全球疫情持续、政府补助减少，将对公司的利润产生不利影响。 若未来DEL技术开放、渗透率低于预期，将会影响公司中长期的投资价值。 若基于DEL技术的新药研发推进不及预期，将会影响公司中长期发展前景。

营收快速增长，盈利能力持续提升。17-19年，公司营收和净利润复合增速分别达到了28.0%和53.9%，20年上半年，公司营收和净利润增速分别为34%和197%。可以看到：1）公司营收端近年来增长势头良好，并且今年来有加速的趋势；2）公司净利润增速远高于营收增速，体现出盈利能力的提升。从历史情况来看，14-19年间，公司毛利率累计提升幅度为10.4个百分点，净利率提升幅度11.5个百分点。我们认为，随着前端实验室业务规模的快速扩大带来的规模效应和后端CMC/临床业务盈利能力的改善，公司盈利能力还将继续改善。 控股希麦迪，战略合作联斯达，落实国内临床平台。2019年5月，公司增资750万美元，控股南京思睿。值得注意的是，后者旗下希麦迪是一家可为客户提供全方位临床开发服务的企业；2020年6月，公司宣布控股国内SMO龙头之一联斯达。综合来看，公司控股南京思睿和战略联合联斯达意味着国内临床CRO平台正式落地。我们认为，公司未来有望以南京希麦迪作为国内临床业务载体，逐步拓展进入2-3期临床。 以CMO和临床业务为战略重点，港股上市将会加速一体化平台建设。未来3年，公司将以CMC/CMO和临床业务作为重点突破方向（绍兴CMO产能已经开工建设，临床以希麦迪为平台）。2019年11月，公司成功登陆港股，共募集资金45.2亿元人民币，将会有力保障下游业务布局。从整体上看，公司将会延续“全球化+一体化”的战略，打造深度整合的CRMO平台。 财务预测与投资建议由于临床前实验室服务加速和盈利能力提升超预期，我们重新预测公司2020-2022年可实现归母净利润为9.57/11.82/15.25亿元（原预测20-21年为6.18/8.16亿元），对应EPS为1.21/1.49/1.92元。根据可比公司给予2021年78倍PE，考虑到公司临床前CRO业务具有国际竞争力，竞争优势明显，给予10%溢价，对应目标价为127.84元，维持“增持”评级。 风险提示如果全球CRO行业景气度下降，将会影响公司业绩成长性。

公司是国内三代胰岛素龙头，发展势头良好。1998年成立以来，公司一直专注于糖尿病领域，成功研制出首支中国自主研发的重组人胰岛素、长效及速效重组胰岛素类似物，并率先实现规模化生产，此外公司在研产品还包括DPP-4抑制剂利格列汀片与磷酸西格列汀片，是国内糖尿病领域最具竞争力的企业之一。近年来，公司步入快速发展轨道。2013-2019年，公司营收和归母净利润CAGR分别为26.9%和33.7%。未来，随着三代胰岛素渗透率逐步提高，公司的营收与利润水平有望进一步提升。 胰岛素市场蓬勃发展，国产替代正当其时。受人口老龄化、城市化和超重人群增加影响，过去5年国内胰岛素市场规模CAGR达到14%，远高于同期全球增速。目前，外资药企在糖尿病领域市占率远高于国内企业，但从样本医院销售数据来看，甘李胰岛素产品已经有进口替代的表现，未来市占率有望持续提升。此外，在医保政策支持下，基层患者对于三代胰岛素接受度不断提升，参照全球胰岛素产品销售格局，三代对二代胰岛素的替代是大势所趋，公司受益明显。 携手国际药企，积极布局海外业务。美国是糖尿病大国，胰岛素市场规模位居全球前列。山德士作为全球生物仿制药的开拓者与领跑者，已在欧美、日本等市场获批8种生物仿制药，尚有1例在研品种。甘李授权山德士在美国、加拿大、欧洲等地独家销售公司胰岛素产品。借助山德士在海外铺设的成熟销售渠道网络、以及终端医生与患者对山德士良好的接受度，甘李胰岛素有望在海外快速放量。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润13.56/16.01/18.00亿元，对应EPS为2.41/2.85/3.21元。根据可比公司，给予2020年59倍PE，对应目标价142.19元，首次给予“买入”评级。 风险提示 若胰岛素集采推进超预期或甘精胰岛素等产品销售不佳，将影响公司业绩。 若创新药研发推进不及预期，将会影响公司中长期发展前景。

疫情影响逐步消退，业绩稳步提升。根据半年报，公司营收和归母净利润分别同比增长-6.69%和10.30%。我们注意到：1）收入端：2020Q2公司营收3.97亿元、环比提升25.81%；2）利润端：2020Q2归母净利润与2020Q1均为0.81亿元，环比基本持平。分业务版块来看，除了原料药业务（同比+6.37%），其他业务受疫情影响均有所下滑，其中检测服务与中成药的市场推广最受影响（营收同比分别下降25.6%与13.38%）。相较一季度公司整体营收稳步提升，这表明疫情对公司的业绩的影响正逐步消退。 生长激素市场空间较大，水针生长激素放量可期。公司生长激素有望保持高增长态势：1）公司在销售端大力投入，并且该产品目前竞争格局良好；2）公司19年6月获批生长激素水针，相对而言水针使用更方面、单价更高，有望成为新的增长点。此外，公司长效生长激素已完成临床研究、待申报生产。未来随着长效生长激素的获批，公司市场竞争力将进一步提升。 生物药研发有序推进，临床进展步入正轨。复工复产后，公司积极推进各项生物药研发项目，具体来看：1）HER2单克隆抗体药物Ⅲ期临床试验入组结束，准备报产；2）VEGF 单抗正处于临床III 期；3）PD1单抗正处于临床Ⅰ/II 期；4）CAR-T 获批临床。我们认为，随着“生物药+基因测序+肿瘤免疫疗法”格局的形成，公司未来有望逐步成为国内“生物治疗”领域龙头。 财务预测与投资建议l 由于疫情对公司影响逐步削弱，我们重新预测公司2020-2022年可实现归母净利润4.74/5.74/7.14亿元( 原预测20-21年归母净利润分别为4.21/4.99/6.07亿元)，对应EPS 0.35/0.42/0.52元。根据可比公司给予20年48倍PE 估值，对应的目标价为16.8元，维持“增持”评级。 风险提示l 如果生长激素放量不及预期，将会对公司业绩增长有负面影响。

事件：公司发布 2020年中报，报告期内实现营收 2.37亿元、同比下降 5.79%，归母净利润为 0.15亿元、同比增加 167.48%，扣非后归母净利润 0.15亿元、同比增长 267.04%，对应 EPS 为 0.19元。 核心观点业绩超预期，疫情影响消除。2020Q1公司受疫情影响，亏损 1043万。随着二季度疫情得到控制，公司业绩迅速恢复高增长：1）营收端，公司 Q2单季度实现营收 1.54亿元、同比增长 9.77%，同 2020Q1相比增长 86.31% ； 2）利润端，公司 Q2实现归母净利润 0.26亿元，同比增长高达 452.18%，业绩扭亏为盈。整体来看，公司 2020H1营收较去年同期略有下滑，但受益于二季度产品销售放量，公司的归母净利润以及扣非后归母净利润分别实现同比 167%、267%的高增长。我们认为，疫情对公司的影响已经消除，下半年业绩有望保持高速增长态势。 研发投入继续加码，产品线日益丰富。报告期内，公司研发投入 3330万元、同比增长 36.22%。2020H1的研发投入占营收比例由去年同期的 9.72%提升至 14.05%。从研发管线上看：1）公司 0.01%低浓度阿托品滴眼液 2.4类新药正处于三期临床入组阶段，预期年内入组完成；2）公司环孢素滴眼液于 2020年 6月获批上市，是国内首个用于干眼症治疗的环孢素产品，目前该产品正处于市场推广中，未来有望成为公司业绩新的增长点。此外，公司的玻璃酸钠滴眼液，贝美前列素滴眼液、曲伏前列滴眼液、伏立康唑滴眼液均已获得国家药监局的注册受理，公司在眼科用药领域产品线日益丰富。 经营质量改善显著，盈利能力稳步提升。2020H1，公司归母净利润率 6.47%，较去年同期提升了 4.19pct。公司经营状况逐步向好，盈利能力稳步提升。 财务预测与投资建议我们预测公司 2020-2022年可实现归母净利润 0.8/2.03/2.97亿元，对应EPS 0.97/2.47/3.60元。根据可比公司给予 21年 60倍 PE 估值，对应的目标价为 148.2元，维持“增持”评级。 风险提示如果研发推进不及预期或新产品放量不佳，将会影响公司中长期投资价值。

公司是国内抗流感领域的新星，发展势头良好。2009年以来，公司建立了以帕拉米韦为核心的抗流感产品线，除去已经上市的帕拉米韦注射液，在研品种有帕拉米韦雾化和干粉两种新剂型，另外还有奥司他韦干混悬剂和新一代抗流感品种NX-2016，是国内该领域最具竞争力的企业之一。近年来，公司步入快速发展轨道。2016-2019年，公司营收和归母净利润CAGR分别达到了38%和58%。未来，随着整体营收规模的不断增长，净利率水平有望得到进一步提升。 抗流感市场迅速扩容，帕拉米韦正当其时。2015-2019年，国内样本医院抗流感市场规模CAGR达到55%，主要原因在于：1）09年以来全球甲流疫情带来的治疗需求；2）治疗品种的不断成熟和学术推广；3）终端用药结构和支付能力的极大改善。目前，抗流感药物以神经氨酸酶抑制剂为绝对主导，其中奥司他韦占比最高，帕拉米韦近年来市占率迅速提升。我们认为，帕拉米韦成长前景较好，一方面疗效略优于奥司他韦，二者剂型不同错位销售；另一方面受众更广泛，注射剂起效更快，半衰期更长，导致作用时间更长。 以抗流感产品为基石，积极扩充创新药管线。如前所述，公司在抗流感领域布局了多产品、全剂型完整管线，在此基础上，还通过自主研发和外部合作的方式获得两个1.1类创新药产品，分别是美他非尼（抗肿瘤）和美氟尼酮（抗肝肾纤维化）。值得注意的是，美他非尼已进入1b/2a期，未来有望以临床2期数据申报NDA，可用于多种实体瘤的治疗；美氟尼酮也已经获得IND批件，主要应用于糖尿病肾病的抗纤维化治疗，前景广阔。 财务预测与投资建议我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润1.31/1.97/2.96亿元，对应EPS为0.93/1.41/2.12元。根据可比公司，给予2020年97倍PE，对应目标价90.21元，首次给予“买入”评级。 风险提示若创新药研发推进不及预期，将会影响公司中长期发展前景。 若帕拉米韦和其他产品销售不佳，或者费用率居高不下，将影响公司业绩。

创新药兑现良好,业绩进入加速周期。近日,公司陆续发布了年报和一季报,19年公司营收和净利润增速分别为33.7%和31.1%,营收端较18年提速近8个点,表现出色;2020年一季度,医院门诊量和手术量大幅下降,公司营收和净利润仍然保持了同比10%以上的增长。从成长历史来看,2018-2023年是公司第一轮创新药集中兑现周期,吡咯替尼/19K/白蛋白紫杉醇/卡瑞利珠单抗/瑞马唑仑陆续上市,带来了业绩加速成长。 麻醉线受4+7带量采购影响,其余各板块保持快速增长势头。2019年,公司各板块营收和同比增速分别为:抗肿瘤106亿元(+43.0%)/麻醉55亿元(+18.4%)/造影剂32亿元(+39.0%)/综合线39亿元(+30.0%)。显而易见,公司麻醉线增速大幅低于平均增速,主要由于重磅品种右美托咪定“4+7”带量采购未中标的影响所致;肿瘤线较18年(+29.2%)大幅提速14个百分点,主要原因在于新上市的PD-1单抗(卡瑞利珠单抗)/吡咯替尼/白蛋白紫杉醇/19K 集中放量所致;造影剂和综合线增速小幅提升主要由营销端分线改革的推进所致。 以抗肿瘤药为基石,打造慢性领域战略纵深。现有3大业务板块中,抗肿瘤领域无疑是未来十年成长的基石:1)产品储备丰富,符合联合用药趋势;2)研发快速推进的能力;3)创新药营销优势。但我们认为,真正决定公司是否能够成长为国际医药巨头的是前景广阔的慢病领域,尤其是已经布局的风湿免疫、肾科和糖尿病领域。另外,公司也开始重点布局眼科。 财务预测与投资建议 由于受到疫情冲击影响,我们重新预测公司2020-2022年可实现归母净利润67.00/86.08/107.61亿元(原预测20-21年净利润为69.82/90.79亿元),对应EPS 分别为1.52/1.95/2.43元,考虑公司是创新药龙头,根据可比公司估值水平(2020年68倍PE)再给予10%溢价,对应目标价为113.70元,继续给予“买入”评级。 风险提示 公司创新药上市进度大幅低于预期。

业绩增长超预期,内生表现出色。近日,公司陆续发布了年报和一季报,19年营收和净利润分别同比增长56.4%和64.6%,超过市场和我们的预期;20年一季度,公司营收和净利润分别同比增长107.9%和59.0%,依然保持高速增长。即使扣除掉Biomere的并表贡献,公司20Q1内生净利润增速也在35%以上,表现出色。另外,公司一季度财务指标也有所好转,包括经营性现金流、应收账款和存货等指标。 “订单充沛+产能扩张”共促临床前业务高速成长。据披露,截至公司19年末在手订单约为10.4亿元,较前一年同比增加约30%。另外,公司19年新签订单合同额较前一年增长超过50%,反映出临床前业务(安评为主)订单情况良好。产能方面,公司新投入的3号楼和7号楼在19年7月正式投入使用,考虑到安评项目周期一般在6-9个月左右,所以新产能在2019年底开始进入结算周期,将会有力支撑安评业务20-21年的快速增长。从中长期来看,公司新建的重庆和广州基地将会提供新的增长空间。 以安评业务为主体,打造综合型服务CRO。公司的战略是:以生物药为核心,在GLP业务全球化的基础上,围绕早期临床和生物药CRO/CMO打造综合型CRO。安评方面,国内两个新基地建设正在积极推进,开始尝试开拓国际市场(并购Biomere);早期临床业务:临床基地建设顺利,CRO团队有望在今年上半年得到完善,中心实验室已投入使用。我们认为,随着早期临床业务的完善,公司最终有望成为国内临床前综合型CRO。 财务预测与投资建议 根据19年报和20年一季报,我们调整了安评业务增速,重新预测公司2020-2022年可实现归母净利润2.52/3.44/4.62亿元(原预测20-21年净利润为2.30/3.28亿元),对应EPS分别为1.57/2.14/2.87元。参考可比公司估值水平,给予2020年68倍市盈率,对应目标价为106.76元,维持“增持”评级。 风险提示 如果国内CRO行业景气度下滑,公司安评业务成长将会受到影响。

营收快速增长,表观净利润增速有所恢复。近日,公司陆续发布年报和一季报,19年营收和净利润分别同比增长38.3%和9.5%,表观净利润增速受到相关费用影响,包括市场推广活动和海外拓展带来的销售费用增加、新园区建设带来的管理费用增加等等。2020年一季度,公司营收和净利润分别同比增长20.4%和30.2%,可以看到公司盈利能力较19年全年有所回升,表观净利润增速快于营收。 各板块均衡发展,未来3年是高速成长期。从19年报来看,公司3大业务板块均保持了较快增长:药物发现(+51%)、CMC(+24%)、临床前研究服务(+36%)。其中,药物发现的快速增长得益于化学服务业务高速发展,临床前研究服务则是受益于拓展新客户带来的订单增长。订单和产能:新签订单有望维持高速增长(2019年新签订单6.2亿元、同比46%);产能方面,公司新建的南汇园区(约5.0万平)正在逐步投产,较原有产能有大幅度提升。所以,未来2-3年,公司有望进入到高速发展阶段。 公司是国内临床前一体化领先标的,具有一定竞争优势。公司从临床前研究服务起家,形成了以安评为核心,以动物疾病模型为特色的特点。公司安评业务规模处于国内第一梯队,中美双报能力突出。药理方面,公司拥有300多个成熟的药效学模型,是国内最大的肿瘤动物模型供应商之一。我们认为,国内CRO行业景气度依然处于爬升阶段,公司是以药代/药效/安评为特色的国内领先的临床前一体化CRO,具有一定竞争优势。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润1.03/1.44/2.01亿元(原预测20-21年净利润为1.05/1.48亿元),对应EPS分别为1.66/2.33/3.24元。根据可比公司估值,给予2020年62倍PE,对应目标价102.92元,维持“买入”评级。 风险提示 如果市场拓展不及预期,将会对公司业务发展产生不利影响。

受多重因素影响,公司业绩短期承压。近日,公司陆续发布 19年报和 20年一季报,去年公司营收和净利润分别同比增长-3.9%和-51.0%,净利润端表现欠佳,主要原因在于:1)公司加大销售投入,费用率从 28.9%提升至35.3%;2)研发费用较 18年新增 3.6亿元;20年一季度,医院门诊量和产品医院准入都受到疫情的较大冲击,公司营收和净利润都有所体现。同时,考虑到公司主要品种也受到带量采购的影响,所以整体业绩短期承压。 阿利沙坦等二线品种快速放量, 成为公司新的业绩增长点 。除氯吡格雷外,公司阿利沙坦、比伐芦定、替格瑞洛等二线产品销售情况良好:1)阿利沙坦。目前进院情况良好,19年成功续约国家医保目录;2)替格瑞洛。国内首仿上市,并且进入国家医保乙类目录,可作为氯吡格雷的补充品种。另外,公司 19年通过一致性评价的奥美沙坦、贝那普利等品种也将有望通过集中采购迅速放量。综合来看,公司二线产品销售预期较好,将会有力支撑业绩稳定增长。 “外延+ 内生”带来产品线迅速丰富。一方面,公司围绕心脑血管进行器械布局:脑血管药物洗脱支架(雅伦)、左心耳封堵器(科奕顿)、电生理(锦江)、瓣膜(金仕生物)、靶向微针输送系统(Mercator)、药物洗脱球囊(MA)、药物洗脱冠脉支架系统(苏州桓晨);另外一方面,公司在药品领域围绕心内科、肿瘤和骨科进行布局。具体来看,S086抗心衰适应症已经进入到临床 2期,JTZ-951(肾性贫血)将会很快启动国内临床,JK07已经获得美国临床批件,其余品种也都在积极推进当中。 财务预测与投资建议由于新冠疫情冲击和带量采购的影响,我们下调了公司主力产品增速,重新预测公司 2020-2022年归母净利润为 8.73/8.92/9.47亿元(原预测 20-21年为 10.29/10.54亿元),对应 EPS 分别为 0.83/0.85/0.91元。根据可比公司给予 2019年 25倍估值,对应目标价 20.75元,维持“买入”评级。 风险提示如果新产品上市或者创新药研发进展不及预期,将会影响公司竞争力。

营收保持快速增长,内生业绩表现良好。近日,公司发布 19年报,实现营收 128.7亿元、同比增长 33.9%,归母净利润 18.6亿元、同比增长-18.0%,对应 EPS 1.14元。归母净利润增速较低的主要原因在于投资标的公允价值变动,扣除该因素的影响较去年同期增长 23.7%,内生增长表现良好。另外,以下几个因素也对净利润产生了一定影响:1)联合营企业持有收益减少(-1.26亿元);2)可转债公允价值变动相关损失约 1.15亿元;3)人民币升值汇兑损失 0.9亿元;4)股权激励费用 0.5亿元。以上 4个部分合计3.8亿元。 各业务板块均快速增长,费用控制良好。分板块来看:前端业务(中国区实验室)同比增长 27%;美国区实验室经过产能建设和客户签约调整后,增速恢复到 30%;CDMO/CMO 业务表现出色,同比接近 40%;临床业务延续高增长态势,同比增速 82%,扣除 Pharmapace(19年 5月)和 RPG(18年 7月)并表同比为 61%。费用方面,销售费用、管理费用和研发费用分别同比增加 30%,31%和 35%,销售费用率有所下降,其余平稳。 疫情 影响有限,公司仍将保持快速发展势头 。从目前来看,公司短期订单未受到海外疫情影响,但国内疫情对武汉实验室和临床试验服务有一定影响。 经过公司业绩连续性计划的调整,预期疫情对公司收入的影响会缩短至到 2-3周时间。大体来说,中国区实验室增长会略快于行业;美国区实验室细胞和基因治疗业务会逐步进入收获阶段,在临床业务和合全高增长的基础上,公司将会整体保持快速发展势头。 财务预测与投资建议我们预测公司 2020-2022年可实现归母净利润 26.72/33.51/42.51亿元(原预测 20-21年净利润分别为 28.37/34.47亿元),对应 EPS 为 1.62/2.03/2.57元。根据可比公司给予 20年 61倍 PE,考虑到公司是全球 TOP10CRO,竞争优势明显,给予 10%溢价,对应目标价 108.70元,给予“增持”评级。 风险提示如果新冠疫情对全球医药行业研发产生冲击,则公司成长逻辑会发生变化。

核心观点 业绩稳健增长,医药工业表现出色。近日,公司陆续发布年报和一季报,19年净利润同比增长26.4%;20Q1在疫情影响下,净利润同比增长9.6%,业绩增长非常稳健。从19年报来看,公司营收和净利润增长主要来源于医药工业板块的良好表现(+17.9%),具体来看,精神类和神经类增速更快,分别同比增长27.0%和25.5%;麻醉类由于右美托咪定受到集采影响,整体增速略低于整体工业端增速(+13.7%)。 剥离医药商业,盈利能力稳步提升。2019年11月,公司以5779万元将江苏恩华和润医药有限公司(医药商业)56%股权转让给南京医药,完成医药商业剥离。我们认为,未来2-3年公司盈利能力将稳步提升:1)医药工业毛利率远远高于医药商业。2019年,公司工业和商业毛利率分别为86.3%和8.2%;2)新产品迅速放量。阿立哌唑、度洛西汀和瑞芬太尼等毛利率更高的新产品迅速放量将会拉升整体医药工业增速。 研发管线梯队清晰,新产品上市预期良好。公司在研产品梯队较为清晰:一致性评价稳步推进,多个仿制药积极申报上市,创新药处于IND前后。具体来看,右美托咪定、瑞芬太尼和咪达唑仑等主要品种已经完成一致性评价并已经提交审批;地佐辛、羟考酮、阿芬太尼、普瑞巴林和舒芬太尼共5个仿制药品种已经提交上市申请,有望年内陆续获批;创新药方面,CY150112将启动1期临床、TRV-130和H04即将申报IND。 财务预测与投资建议l根据公司年报和一季报,我们重新预测2020-2022年归属母公司净利润为8.35/10.35/12.82亿元(原预测20-21年净利润为8.62/11.05亿元),对应EPS为0.82/1.02/1.26元,参照可比公司给予公司20年25倍估值,对应目标价20.50元,维持“买入”评级。 风险提示 如果二线产品放量不及预期,将会对公司业绩增长产生不利影响。 如果新产品上市进展较慢,则会影响公司中长期投资价值。

业绩符合预期,各项费用控制良好。近日,公司发布2019年报,报告期内实现营收8.41亿元、同比增长8.61%,归母净利润3.32亿元、同比增长10.30%,对应EPS 0.66元,符合市场和我们的预期。其中,检测试剂表现出色,同比增速达到14.31%。费用方面:管理费用率下降0.79pp 至11.53%;销售费用率同比增长4.90%、费用率稳定下降,如果考虑研发费用,则销售费用率为12.15%,较18年略有提升(+0.35pp)。 拟并购迈新生物,引进国药投资可加强公司竞争力。19年12月,公司宣布拟与国药投资共同购买迈新生物95.55%股权,其中上市公司拟受让迈新65.55%股权、国药投资拟受让迈新30%股权。今年2月,公司发布非公开发行预案,以13.90元/股的价格向国药投资增发8633万股(占发行后总股本14.68%),引进后者作为战略投资者。我们认为,国药投资在业务层面会加强上市公司渠道销售能力,在资本层面更有利于融资和项目投资,将有力提升综合竞争力。 稳步推进,倾力打造IVD 平台。目前来看,公司的战略选择是围绕检验科需求进行相应的外延拓展,同时关注未来增长较快的细分领域,最终打造出IVD 综合平台。2017年,公司首次迈出拓展步伐,通过并购美创新跃切入血凝领域;去年,公司通过迈新涉足病理诊断领域。公司是国内IVD 领域中最优秀的生化诊断企业,拥有良好的拓展基础,我们认为随着华盖资本和国药投资加入作为战略投资者,公司有望取长补短,加快IVD 综合平台建设。 财务预测与投资建议 根据公司年报,我们将2020-2022年归母净利润分别调整为3.65/4.17/4.70亿元(原预测20-21年分别为3.69/4.07亿元),对应EPS 分别为0.73/0.83/0.94元。参考可比公司估值水平,给予 2020年的33倍市盈率,对应目标价为24.09元,维持“买入”评级。 风险提示 如果公司内生发展和外延不及预期,将会影响公司在IVD 领域的竞争力。

营收端表现良好,表观净利润增长受到商誉减值影响。近日,公司发布2019年报,报告期内实现营收17.13亿元、同比17.2%,归母净利润1.24亿元、同比-52.7%,对应EPS 0.12元。我们注意到,公司收入端增长相对平稳,净利润出现波动,主要影响因素是:1)合并中德美联和苏豪逸明形成的商誉计提减值损失共计1.99亿元。如果扣除该因素的影响,则表观净利润同比增速为22.8%;2)公司研发支出快速增长。19年,公司累计投入1.2亿元研发费用,同比37.5%,远超过营收端增速。 各板块平稳增长,生长激素有望维持高增长。具体来看,生物制品/中成药/化药/原料药/技术服务增速都在10%以上,其中值得关注的是:主力产品生长激素增速高于整体营收增速,技术服务板块(中德美联)快速放量(+131%)。我们分析,公司生长激素有望保持高增长态势:一方面,公司在销售端大力投入,并且该产品竞争格局良好;另一方面,公司19年6月获批生长激素水针,相对而言水针使用更方面、单价更高,有望成为新的增长点。 公司有望成为“生物治疗”领域龙头。目前,公司生长激素粉针和水针都已经上市,长效生长激素已完成临床研究、待申报生产;HER-2单抗和VEGF单抗都处于3期临床中,PD-1单抗正在进行临床1期研究,CAR-T 获批临床。我们认为,随着“生物药+基因测序+肿瘤免疫疗法”格局的形成,公司未来有望逐步成为国内“生物治疗”领域龙头。 财务预测与投资建议 根据19年报,我们重新预测公司20-22年归母净利润分别为4.21/4.99/6.07亿元(原预测20-21年净利润分别为4.34/5.19亿元),对应EPS 为0.40/0.48/0.58元。根据可比公司给予20年42倍PE,对应目标价16.80元,给予“增持”评级。 风险提示 如果公司生长激素销售不及预期,将会对业绩增长有较大影响。

业绩符合预期,销售费用率大幅下降。近日,公司发布2019年报,报告期内共实现营收93.8亿元、同比5.9%,归母净利润13.0亿元、同比20.4%,对应EPS1.39元。我们注意到,公司净利润同比增速远快于收入端,主要原因在于:1)原料药业务毛利率大幅提升。从2018年的24.0%提升至2019年的31.0%,大幅上升7个百分点;2)销售费用率大幅下降。相较去年,公司整体销售费用率下降3.91pp至33.0%,营销端运行效率得到明显改善。 主要业务板块稳健增长,二线品种表现良好。具体来看,4大业务板块中除中药制剂有所调整外(-16.4%),其余板块都保持了相对良好的发展势头:化学制剂(+16.4%)、原料药及中间体(-0.2%)、诊断试剂及设备(+8.2%)。从具体产品来看,一线艾普拉唑、亮丙瑞林保持快速增长,分别增长65.7%和21.8%;参芪扶正仍在经历调整(-18.5%)。二线品种:除鼠神经生长因子和抗病毒颗粒增速欠佳,其余如雷贝拉唑、尿促卵泡素、伏立康唑、氟伏沙明和阿卡波糖(原料药)均有平稳的增长,表现良好。 研发力度加强,“单抗+微球”平台值得期待。2019年,公司研发费用为7.3亿元(+33.50%),营收占比达到7.8%。单抗方面,PD-1单抗和抗HER-2人源化单抗正在进行1b期临床,IL-6R单抗已经完成1期临床、正在进行2/3期临床;微球方面,醋酸曲普瑞林微球(1个月缓释)已申报生产,亮丙瑞林微球(3个月缓释)获得临床批件。我们认为,公司单抗和微球研发项目将陆续进入收获期,值得期待。 财务预测与投资建议 根据19年报,我们上调了原料药业务的毛利率,重新预测2020-2021年归母净利润分别为14.74/16.95/19.50亿元(原预测20-21年净利润为14.59/16.83亿元),对应EPS1.58/1.81/2.09元,根据可比公司给予2020年31倍市盈率,对应目标价为48.98元,维持“买入”评级。 风险提示 如果公司二线品种成长不及预期,将会对整体业绩产生不利影响。