存货减值拖累22Q4及23Q1业绩。2022年公司实现营业收入194.01亿元，同比增长105.12%；实现归母净利润9.05亿元，同比增长45.99%；扣非归母净利润9.01亿元，同比增长46.66%。2023年Q1公司实现营业收入42.22亿元，同比增长32.54%；实现归母净利润-2.73亿元，同比下滑272.68%；扣非归母净利润-2.74亿元，同比下滑276.88%。由于石油焦、阳极等价格下跌，公司分别在2022年及2023年一季度分别计提资产减值损失2.22和2.91亿元。 预备阳极龙头，产能持续扩张。公司目前预焙阳极在产产能282万吨，规划2025年末签约产能达到500万吨。目前陇西索通30万吨铝用炭材料项目及山东创新34万吨预焙阳极在建设中。公司积极向上游原料端延伸，湖北枝江100万吨煅烧焦项目和山东创新30万吨煅后焦项目建成后有助于进一步降本增效。公司阳极多为与电解铝厂合资建设，且布局合理，规模优势及高开工率下生产成本低于行业平均水平。 负极项目建设有序推进，产业协同打造低成本优势。欣源股份收购已完成，4万吨石墨化项目已建成通电，目前处于试生产过程中。盛源20万吨负极材料一体化项目（首期5万吨）一步2.5万吨建设目前已接近完成，770MW光伏发电项目力争于2023年上半年建成。负极业务将于今年释放产量，且全部投产后产能将达到31.5万吨，打造第二增长点。公司阳极与负极在生产工艺、原材料等多方面有较强的联系和相通之处，且负极分布在电力成本较低的内蒙古和甘肃，产业协同与合理布局打造低成本优势。 投资建议：公司是国内商用预焙阳极龙头，且产能稳步扩张。切入锂电负极领域打造公司第二增长极。同时，石油焦规模化采购，降低预焙阳极及负极材料生产成本，公司未来具备可持续发展能力及高成长性。预计公司在2023-2025年营业收入分别达到203.71/265.31/367.59亿元，归母净利润分别为9.86/14.16/18.55亿元，EPS分别为2.14/3.074.03。维持公司“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期，石油焦价格大幅下跌。

Q1业绩保持 正增长。2023 年Q1 公司实现营业收入194.42 亿元，同比增长4.83%；实现归母净利润3.33 亿元，同比增长6.77%；扣非归母净利润3.25 亿元，同比增长40.47%。 主动优化产品结构，加速海外布局。公司是铜管加工龙头，多项铜管、铜棒生产技术国际领先，实施第五代连铸连轧精密铜管产线升级，完成后铜管产能将达到131 万吨，单吨综合成本可下降700 元/吨。在全球铜加工行业发展与整合的战略机遇期，公司明确了全球化发展战略，通过自建与并购等多种方式，实现全球生产基地布局与扩张。公司在全球设有22 个生产基地，其中国内基地主要位于浙江、上海、安徽、广东、四川、重庆、甘肃等省市，海外基地主要分布于美国、德国、法国、意大利、西班牙、越南、泰国、印尼等国。2022 年公司主营业务中，境外营收占比43.6%，毛利占比53.5%，境外铜加工材销售毛利率为6.9%，高于国内。 铜箔项目部分投产贡献利润，未来成长性可期。公司甘肃15 万吨铜箔项目一期项目部分投产，2022 年实现少量销售。海亮新材已具备4.5-9微米铜箔的规模量产能力，攻克了3.5 微米铜箔生产技术。公司积极拓展国内外动力电池、储能、3C 等下游行业头部客户，目前蜂巢能源、远景动力、多氟多、兰钧、鹏辉、安驰等客户已经通过审厂，进入批量供货阶段；其他动力、储能电池头部企业预计将于2023 年第二季度陆续供货。另外，印尼在建10 万吨铜箔项目，全部投产后铜箔产能将达到25 万吨，跻身铜箔头部企业。 投资建议：公司是国内最大的铜管加工企业，产线升级降本同时提升产能。公司实现全球化布局，海外业务占比持续提升。国内15 万吨铜箔项目陆续投产，印尼10 万吨铜箔项目有序推进，公司成长性可期。预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为852.58/1013.37/1237.40 亿元，归母净利润分别为14.58/17.88/22.03 亿元，对应EPS 分别为0.73/0.90/1.11。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：铜加工材需求疲软，项目建设进度不及预期。

光伏组件需求旺盛&新材料需求改善，Q1 业绩高增长。2023 年Q1 公司实现营业收入33.84 亿元，同比增长1.72%；实现归母净利润1.90 亿元，同比增长39.59%；扣非归母净利润1.74 亿元，同比增长36.1%。 新材料产能扩张，数字化变革持续推进。公司新材料产能扩张明显，以应对未来新增市场需求。5 万吨特殊合金带材项目预计2023 年二季度完工。贝肯霍夫（越南）31800 吨棒、线项目中线材产线已进入批量销售阶段，棒材产线正在安装调试。氧化铝弥散铜项目进入试产阶段，部分产品已实现批量供货。智能终端镜头专用材料项目已完成中国区域的专利布局，所申请的国际专利尚在审查之中。产线方面，公司已完成了全流程的量产验证，同时已陆续通过标杆客户的认证。同时，公司强有力推进数字化变革，数字化研发成果转化快速提升。2022 年数字化研发中心累计完成了8 个新产品移交，18 个课题结项，共计完成项目交付26 个。 美国光伏需求前景广阔，电池片扩产项目即将投产。公司新能源业务主要销售市场在美国，而美国新能源市场发展前景广阔，根据BNEF 预测，预计美国市场2023 年装机量约30GW，2024 年约36GW，2025 年约 43GW，未来五年累计需求约197GW，年均增长约20%。为满足订单需求，公司启动了1GW 电池片扩产项目，预计二季度投产，2023 年光伏组件销量有望达到2.2GW，同比增长87%。 投资建议：公司深耕高端合金领域，产能扩张及产品结构升级下，新材料业务可期。美国新能源前景广阔，公司电池片产能扩张以满足旺盛的需求。新材料+新能源双轮驱动，公司具备高成长性。预计公司在2023-2025 年营业收入分别达到202.45/223.48/236.36 亿元，归母净利润分别为9.94/11.48/12.48 亿元，EPS 分别为1.26/1.45/1.58。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新材料需求疲软，项目建设进度不及预期，光伏订单增速不及预期。

金价走高，Q1 利润高增。公司 2023 年一季度实现营业收入130.98 亿元，同期下滑2.84%；实现归母净利润4.39 亿元，同比增长39.34%；归母扣非净利润为4.39 亿元，同比增长30.03%。 22 年矿产金产量大幅回升，稳外拓内下增量仍可期。2022 年公司矿产金产量为38.673 吨，同比增长56.05%。22 年玲珑金矿产量为1.1 吨，较停产前的4 吨水平仍有较大差距，其中东风矿区今年1 月复产，玲珑矿区尚在办理安全生产许可证，未复工复产。蓬莱金矿22 年4 月复产，停产前产量在0.8-1.38 吨区间，22 年产量为0.2 吨，仍有提产空间。三山岛金矿22 年产量为5.46 吨，正常水平在7 吨左右。加纳卡蒂诺金矿预计2025 年投产，达产后预计可年产黄金8.9 吨。 克金成本大幅下降，未来仍有下降空间。2022 年公司自产金单位成本为222 元/克，较21 年下降42.5 元/克。2021 年前公司克金成本均低于200元，未来随着自有矿山全部复产，单位成本仍有下降空间。 美联储加息接近尾声，继续看多金价。美国劳动力市场出现放缓迹象，高频经济数据显示经济走弱，且加息对经济影响存在滞后，衰退担忧升温。另外，欧美银行风险在连续加息后增长，美联储加息进入尾声，且不排除在2023 年启动降息的可能性。在降息周期，名义利率下降速度往往快于通胀预期，实际利率走低，黄金趋势性走高。 投资建议：在公司稳外拓内规划及停产矿山继续复产下，未来矿产金产量增长仍可期，且生产成本有望继续下降。同时，美联储处于加息尾声，且有望在23 年启动降息，趋势性看多黄金价格。预计公司2023-2025 年营业收入分别为553.94/574.17/582.97 亿元， 归母净利润分别为24.80/32.02/37.31 亿元，EPS 分别为0.55/0.72/0.83 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：金价大幅回落，产量增长不及预期

Q1业绩稳步增长。公司2023年一季度实现营业收入2.98亿元，同比增长63.89%；归母净利润为3603万元，同比增长18.19%；扣非归母净利润3448万元，同比增长17.25%。 氧氯化锆即将全面投产，锆基业务稳步增长。公司为锆行业龙头，实现了锆系产品全面布局。2022年辽宁华祥氧氯化锆试产且实现小规模销售，计划23年全面投产。公司自创的沸腾氯化工艺，可采用低品位的锆英砂进行生产，显著降低成本。同时氧氯化锆的副产品四氯化硅已达到光伏级别，再度增厚盈利空间。海绵锆22年技改完成，未来产量有望稳步提升至满产5千吨水平。未来2-3年海绵锆及氧氯化锆产量稳步提升，同时锆基产品持续结构优化，锆业务未来仍可期。 镁建筑模板步入使用元年，镁合金业务增长空间广阔。宁德文达镁铝项目一期已建成投产（持股35%），实现电池托盘和端板产品的销售，以宁德时代为主的订单充足，产能仍在扩张以满足火爆的需求。镁价高位回落，目前镁铝比价处于合理区间，镁合金应用推广有望加速，建筑模板经济性及性能优于铝模板，今年有望步入使用元年，镁铝轻量化材料业务将打开公司长期成长天花板。 投资建议：公司为锆行业龙头，氧氯化锆及海绵锆产量有望稳步提升，产品结构持续优化，锆基业务有望稳步增长；镁合金业务持续推进，未来增长空间广阔。预计公司2023-2025年营业收入分别达到17.24/25.34/34.20亿元，归母净利润分别为1.86/2.28/2.96亿元，EPS分别为0.62/0.75/0.98。维持“买入”评级。 风险提示：锆系产品价格大幅下跌，锆及镁合金产品需求不及预期，项目建设进度不及预期

22 年业绩稳步增长， 23Q1维持增长态势。2022年公司实现营业收入53.55亿元，同比增长 18.9%；实现归母净利润 6.1亿元，同比增长29.47%；扣非归母净利润 6.13亿元，同比增长 34.2%。2023年 Q1公司实现营业收入 14.76亿元，同比增长 29.18%；实现归母净利润 1.85亿元，同比增长 16.52%；扣非归母净利润 1.85亿元，同比增长 16.38%。 专注中大型地下矿山服务，海外业务占比稳步提升。公司专注大中型非煤类地下矿山服务，并积极拓展海外业务，国际知名度提升，2022年海外营收占比 60.3%，较 21年提升 3.9个百分点。2022年完成掘进总量（含采切量）347.55万立方米，采供矿量 3,400.43万吨。公司在保证现有矿山服务业务的存量与增量同时，积极开拓新的矿山业务，预计 2023年井巷工程掘进总量 429.06万平方米，同比增长 23.45%；采供矿量4178.24万吨，同比增长 22.87%。 铜磷矿项目相继投产，打造高成长性。公司积极向资源端延伸，以“服务+资源”双轮驱动。2022年 Dikulushi 铜矿因井下矿岩破碎、涌水量大，产量低于预期，生产铜精矿含铜（当量）2800吨，且未对外销售，23年计划生产 8000吨，产销量明显增长。两岔河磷矿南部 30万吨项目即将投产，计划今年出矿 15万吨，北部 50万吨项目预计 25年投产。Lonshi铜矿预计 23年底投产，达产产能 3.72万吨。资源端将在 23年贡献利润，打造公司业绩第二增长点。另外，刚果金 Dikulushi 和 Lonshi 铜矿增储潜力大，且公司拟增资扩大 San Matias 铜金银矿项目公司权益，未来资源版块将持续保持高成长性。 投资建议：公司矿山服务业务稳定增长，资源开发放量在即，公司具备高成长性，营业收入有望在 2023-2025年达到 71.58/103.23/127.99亿元，归母净利润分别为 10.53/17.18/22.35亿元，EPS 分别为 1.75/2.86/3.71。 维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期，铜价大幅下跌。

限电减产及铝价下跌，Q1业绩下滑。2023 年Q1 公司实现营业收入94.43亿元，同比下滑13.35%；实现归母净利润8.85 亿元，同比下滑21.32%；扣非归母净利润8.80 亿元，同比下滑21.21%。 绿电铝龙头，区位优势突出。公司构建了“铝土矿-氧化铝-阳极碳素-电解铝-铝加工”的完整铝产业链，拥有电解铝产能305 万吨，氧化铝产能140 万吨，碳素产能80 万吨，铝加工产能157 万吨，石墨化阴极产能2万吨。此外，与索通发展合资建设年产 90 万吨阳极炭素项目已顺利投产，公司权益炭素产能达到 113.5 万吨。公司电解铝产能全部位于云南地区，2 月云南再度实施电解铝厂减产，根据公司2023 年经营计划，预计今年电解铝产量255 万吨，较22 年产量下降4.67 万吨，但依然为国内最大的水电铝企业。云南地区用电成本处于行业内偏低水平，公司产业链协同及区位优势明显。 资产负债结构优化，资产质量显著提升。公司持续优化资产负债结构，2022 年公司资产负债率为35.29%，较21 年下降9.45 个百分点，且为连续4 年下降。公司在2019-2022 年间累计计提资产减值损失29.48 亿元，资产质量显著好转。 供需结构向好，铝价有望走高。西南地区水电铝供给存在不确定性，火电、光伏等暂时无法快速有效补充水电供应紧张状况。电解铝产能天花板下，长期供给增量有限。同时，国内经济复苏，房地产市场持续改善下，电解铝需求持续向好。供需结构好转且弱美元支持下，铝价有望走高，公司将显著受益。 投资建议：公司是国内最大的绿电铝生产企业，产业链一体化及区位优势突出，电解铝生产成本处于行业较低水平，盈利能力强。预计公司在2023-2025 年营业收入分别达到479.29/518.94/551.04 亿元，归母净利润分别为52.31/59.04/64.28 亿元，EPS 分别为1.51/1.70/1.85。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：云南地区电解铝产能频繁减产，铝价大幅下跌。

铝价走低，Q1业绩下滑。2023年 Q1公司实现营业收入 95.15亿元，同比下滑 11.49%；实现归母净利润 15.46亿元，同比下滑 20.65%；扣非归母净利润 15.41亿元，同比下滑 20.48%。 区位优势打造铝业务高盈利能力，下游重点发力铝箔。公司拥有电解铝产能 170万吨/年，处于具有发电成本优势的新疆和绿色水电优势的云南地区，拥有装机容量 2000MW、阳极炭块产能 56万吨/年。公司充分发挥区位优势及产业链协同优势，盈利能力强。另外，公司积极延伸产业链，目前拥有铝箔产能 8万吨，神隆宝鼎高端双零铝箔项目二期 6万吨预计今年底开始调试，云南新材料 11万吨具有绿电优势的水电铝箔正在进行项目前期，预计未来 2-3年内公司铝加工板块形成 25万吨的铝箔生产能力。 资产负债结构优化，资产质量显著提升。公司持续优化资产负债结构，2022年公司资产负债率为 64.98%，较前一年下降 8.17个百分点，且为连续 3年下降。公司在 2019-2021年间累计计提资产减值 52.17亿元，目前资产质量显著好转，2022年计提资产减值损失仅 0.22亿元。 水电铝供给存在不确定性，铝价有望走高。西南地区水电铝供给存在高度不确定性，近年来云南地区多次出现水电不足造成的电解铝厂减产，火电、光伏等暂时无法快速有效补充水电供应紧张状况。同时，国内经济复苏，房地产市场持续改善下，电解铝需求持续向好。供需结构好转且弱美元支持下，铝价有望走高。 投资建议：公司是国内电解铝头部企业，区位优势+产业协同打造高盈利能力。在国内经济复苏需求改善及供给存不确定性下，铝价有望走高，公司将明显受益。同时，铝箔及煤炭产能扩张下，公司成长性可期。预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 430.79/463.04/488.89亿元，归母净利润分别为 70.55/77.70/85.60亿元，对应 EPS 分别为 3.13/3.45/3.80。 首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：铝价大幅下跌，煤价大幅下跌，项目建设进度不及预期。

22年业绩下滑，23Q1环比改善。2022年公司实现营业收入277.81亿元，同比增长12.87%；实现归母净利润15.99亿元，同比下降13.68%；扣非归母净利润12.54亿元，同比下降21.15%。2023年Q1公司实现营业收入60.93亿元，同比下滑18.64%，环比增长5.76%；实现归母净利润3.54亿元，同比下降40.15%，环比增长26.64%；扣非归母净利润2.77亿元，同比下降42.98%，环比增长53.71%。 铝板带箔销量稳中有升，25年目标200万吨。2022年公司实现铝板带箔销量117万吨，虽不及年初预期，但保持行业市占率稳中有升。目前在建义瑞新材70万吨绿色新型铝合金材料项目，建成投产后公司将拥有四条热连轧生产线，加之明晟新材新增及搬迁设备运行稳定，韩国光阳铝业12万吨产能运行效率稳步提升，公司规划2025年实现年销量200万吨。 再生铝保级利用产能持续扩张，成本&低碳优势明显。公司再生铝保级利用在设备、技术、工艺等方面国内领先，具有废铝利用率高，盈利空间大等优势。公司产品种类丰富，可对应消耗1至8系各种合金牌号废铝。2022年义瑞新材年产36万吨再生铝项目投产，公司再生铝保级利用产能超100万吨。2025年预计再生铝产能达140万吨，再生铝使用比例的不断提高降低公司生产成本，提升盈利能力。 持续优化产品结构，盈利能力不断增强。公司重点开发新能源、汽车轻量化领域相关产品，汽车轻量化方面成功研制汽车安全结构件、电池托盘并投入生产，实现120公里、80公里B型标准地铁车体批量生产。 电池箔、电子箔、铝塑膜箔、电池壳、电池托盘、水冷板、乘用车铝部件、汽车铝型材等新能源及汽车领域产品不断丰富。义瑞新材“年产70万吨绿色新型铝合金材料项目”及“年产25万吨新能源电池材料项目”投产后，公司新能源占比将显著提升，产品结构优化的同时盈利能力不断提升。 投资建议：公司铝板带箔产能及产量大幅扩张，持续优化产品结构，同时再生铝产量增长以降低生产成本，公司业绩有望稳步增长。预计2023-2025年公司营业收入分别为332.16/401.58/471.45亿元，归母净利润分别为19.25/20.43/24.88亿元，EPS分别为1.98/2.11/2.57。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期，铝板带箔需求疲软。

成本上升，2 2年利润下滑。2022 年公司实现营业收入 62.67 亿元，同比增长65.67%；实现归母净利润为4.51 亿元，同比下滑22.57%；扣非净利润为4.01 亿元，同比下滑24.9%。其中，1-4 季度分别实现归母净利润1.74/2.37/-0.15/0.55 亿元。矿产金生产成本上升、金星资源纳入合并范围后所得税有效税负率上升以及并购过程中形成的评估增值摊销金额较大，导致公司利润下滑。 产量稳步增长，战略转向关注降本控费。2020-2022 年，公司矿产金产量分别为4.59/8.10/13.57 吨，过去三年公司通过内部探矿增储和外部资源整合并购，实现连年大幅增长。考虑成本抬升造成公司业绩波动，2023年公司经营指标由重点关注产量大幅增长，向产量稳步增长兼顾降本增效转变。2023 年公司保守计划黄金产量，预计不低于14.6 吨。 收购新恒河矿业，国内矿山技改持续推进。2022 年公司收购新恒河矿业51%股权，取得云南洱源溪灯坪金矿控股权，该项目处于建设期。国内各矿山持续实施“建大矿、上规模”，吉隆矿业预计2024 年末实现1000吨/日采选能力。五龙矿业3000 吨/日选厂已建成并试运营，井下探矿和采矿技改工程持续推进，采矿能力逐步提升；瀚丰矿业预计2024 年6月前达到生产条件，东风矿钼矿于2022 年H2 试生产，将在今年恢复至500 吨/日采选规模。 海外布局加速，拟在瑞士证券交易所上市。2022 年，公司加快全球化资产布局，金星资源并购完成后，海外资产占公司资产总额的77.68%，保有黄金资源量再上新台阶。同时，公司通过认购增发股份、竞标摘牌、二级市场增持等方式投资澳大利亚铁拓矿业，截至报告期末持有其已发行股份的13.05%。公司与老挝LMD 和DDC 公司签署战略合作协议，为老挝境内多品种资源勘探开发打下基础。公司与沙特阿吉兰兄弟控股集团在沙特境内合作开展金矿勘探项目，培育潜在优质项目。为进一步落实公司发展战略，优化资本结构，布局海外市场，加速公司国际战略布局，公司拟申请发行全球存托凭证并在瑞士证券交易所上市。 美联储加息进入尾声，趋势性看多黄金价格。美国通胀下行趋势确定，加息对经济影响存在滞后性，叠加流动性收紧引发欧美银行业危机，美联储加息步入尾声，预计美债收益率下行速度将快于通胀预期回落速度，美债实际收益率回落，金价有望迎来中长期上涨行情。 投资建议：公司通过内部探矿增储及外延并购，黄金产量持续增长，同时公司战略转向降本增效。美联储加息进入尾声，黄金价格有望迎来趋势性上涨。公司营业收入有望在2023/24/25 年分别达到73.67/90.90/98.45 亿元，归母净利润分别达到7.36/12.66/14.20 亿元，对应EPS 分别为0.44/0.76/0.85。维持公司“买入”评级。 风险提示：金价大幅下跌；项目建设及产量释放不及预期。

哥伦比亚Alacran铜金银矿床有望25年投产。2月23日公司公告哥伦比亚SanMatias铜金银矿业权Alacran矿床项目评估报告。Alacran铜金银矿床保有资源量原矿石量约108.2百万吨，铜品位0.44%、金品位0.27克/吨、银品位2.48克/吨。评估利用可采储量106.04百万吨，铜品位0.44%、金品位0.27克/吨、银品位2.48克/吨。生产规模803万吨/年，生产服务年限13.47年，评估计算生产期15.47年(含基建期2年，自2022年12月至2039年5月)，综合回收率采用指标为:92.5%Cu、78.1%Au、62.9%Ag。 聚焦中高端地下矿山开发服务，海外加速布局带动业绩稳定增长。全球矿产资源开采深度由浅向深转变，开采规模向大型化发展。公司专注矿山开发服务业务二十余年，在深部大型矿山开发服务高端市场技术及服务优势明显。公司确立“大市场、大业主、大项目”市场策略，以“实力业主、知名矿山”为目标市场导向，并积极拓展海外业务，赢得国内外大型矿企的广泛认可，矿山服务业务保持稳定增长。 铜磷矿项目相继投产，打造高成长性。公司积极向资源端延伸，以“服务+资源”双轮驱动。公司先后并购了刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿、两岔河磷矿，参股Cordoba矿业公司，并公告拟收购CMH公司50%股权，交易完成后公司对SanMatias项目总持股比例将由19.995%增至69.99%。Dikulushi铜矿满产产能1万吨，22年因岩石破碎产量不及预期，23年将有明显增长。两岔河磷矿南部30万吨项目预计23年H1投产，北部50万吨预计25年投产。Lonshi铜矿预计23年底投产，达产产能3.72万吨。SanMatias有望25年投产。公司资源端将在23年贡献利润，打造公司业绩第二增长点，且具备高成长性。 投资建议：公司矿山服务业务稳定增长，资源开发放量在即，公司具备高成长性，营业收入有望在2022-2024年达到53.79/73.24/106.03亿元，归母净利润分别为6.46/9.11/15.85亿元，EPS分别为1.09/1.53/2.67。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期，汇率波动风险，铜价大幅下跌。

收购新恒河矿业51%股权，黄金资源量进一步提升。12月31日公司公告，拟以现金方式收购新恒河矿业合计51%股权，交易对价为人民币6,120万元。交易完成后公司将成为新恒河矿业的控股股东。新恒河矿业持有洱源锦泰矿业90%股权，锦泰矿业拥有洱源县溪灯坪金矿一宗采矿权和一宗探矿权。锦泰矿业采矿权、探矿权内已探明资源矿石量（探明+控制+推断）1,028.5万吨，平均品位1.32g/t，金金属量13,558Kg。 目前矿山处于建设状态，拟开展14万t/a采选建设工程，同时正在办理探矿权转采矿权手续，探矿权转采矿权后，预计选矿处理规模将达到100万吨/年以上，产能和黄金产量大幅提高。 收购与探矿增储双驱动，黄金业务具备高成长性。公司坚持“以金为主”的发展战略，境内黄金矿业子公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业共拥有8宗采矿权和14宗探矿权，保有黄金资源量约52.57吨；境外子公司万象矿业Sepon金铜矿拥有1宗采矿权和1宗探矿权，保有黄金资源量约158吨；境外子公司金星资源的瓦萨金矿拥有3宗采矿权和4宗探矿权，保有金资源量约364.8吨，其中探明+控制的约110吨。国内外黄金矿山均具备良好的增储前景，且通过收购与选矿厂扩建等方式，未来三年公司黄金产量将大幅提升，打造公司高成长性。另外，公司采取扩大生产规模及提高回收率等措施，生产成本未来有望大幅下降。 美国货币政策拐点将至，黄金有望迎来趋势性上涨。美国通胀下行趋势确定，加息对经济影响存在滞后性，经济衰退信号初现，明年美联储大概率将放缓加息步伐并有望转向降息。美债收益率下行速度将快于通胀预期回落速度，美国国债实际收益率有望筑顶回落，贵金属有望迎来趋势性上涨。 携手厦门钨业，稀土业务有望打造利润新增长点。子公司万象矿业Sepon矿区富含离子吸附型稀土资源，且找矿前景可观。公司拟与厦门钨业共同开发老挝稀土资源，稀土业务有望打造公司第二增长点。 投资建议：公司通过内部探矿增储及外延并购，黄金资源量及产量未来具备大幅提升的空间。美联储货币政策拐点将至，黄金价格有望迎来趋势性上涨。公司营业收入有望在2022/23/24年分别达到66.79/87.50/101.14亿元，归母净利润分别达到7.19/15.85/21.29亿元，对应EPS分别为0.41/0.90/1.22。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：金价大幅下跌；项目建设不及预期。

发布定增预案 ，再生铝项目有望加速建设。1月 4 日公司公告拟非公开发行股票募集资金总额不超过13.45 亿元，在扣除发行费用后的募集资金净额全部用于以下项目：（1）年产60 万吨再生铝项目，项目投资总额20.4 亿元，其中使用本次募集资金8.9 亿元；（2）数字化建设项目，项目投资总额0.5 亿元，全部使用此次募集资金；（3）补充流动资金，投资总额4.0 亿元，全部使用此次募集资金。 再生铝项目预计可内部消化，降本及低碳打造公司高竞争力。公司铝型材产品产量逐年增长，随着光伏铝部件项目、新能源汽车铝部件项目、高端建筑铝型材项目产能的陆续释放，至本项目完全达产年，公司铝型材产品产量预计将超过60 万吨，因此，60 万吨再生铝铝棒产能预计能够实现内部消化。公司向原材料端延伸，进一步完善公司产业链，使用再生铝后单吨成本有望下降300-400 元，且再生铝符合低碳要求，盈利能力及行业竞争力将进一步增强。 硅料价格高位回落，光伏订单火爆。22 年三季度由于硅料价格持续处于高位，组件开工率下滑，公司订单有所下降。由于多晶硅产能大幅扩张，12 月以来硅料价格高位回落，光伏上游产品降价助推光伏装机加速，公司作为光伏铝边框龙头将显著受益行业发展。 新能源汽车铝部件打造公司第二成长曲线。公司在安徽滁州高新区投建10 万吨新能源汽车铝部件项目，预计2023 年下半年投产。凭借地理位置优势，积极与安徽区域的新能源汽车厂商如比亚迪、江淮、蔚来、奇瑞等沟通交流，拥有丰富的客户资源。项目建成后产能有望快速投放，成为公司又一利润增长点。 投资建议：公司是光伏铝边框行业唯一上市公司，多种融资手段帮助公司积极扩张产能，同时积极把握新能源汽车、光伏两大高景气行业机会，未来成长空间可期。预计公司2022-2024 年营业收入为48.84/73.92/99亿元， 同比增速88.09%/51.35%/33.93% ， 归母净利润分别为2.07/4.20/5.64 亿元，同比增速71.07%/102.85%/34.37%，EPS 分别为1.40/2.84/3.82 元/股。维持“增持”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期，下游需求增长不及预期，加工费下跌

中钢集团集体划入中国宝武，公司实控人保持不变。2022年12月21日，中钢天源间接控股股东中钢集团与中国宝武实施重组，中钢集团整体划入中国宝武。本次划转完成后，中国宝武将通过中钢集团间接控制本公司32.85%的股份，并实现对本公司的控制。本公司控股股东保持不变，仍为中钢资本中钢资本；本公司实际控制人保持不变，仍为国务院国资委。 产业协同&资源支持，中钢天源有望迎来加速发展。中国宝武具备强大的资源配置能力，良好的客户群体，有望对公司磁材业务及检测业务发展提供更多资源支持，加速公司发展。同时，中国宝武可为中钢天源铁氧体提供优质且较市场更具成本优势的铁红，产业协同将进一步打造行业竞争力。 不断拓宽业务范围及服务地域，检测业务持续高增长。随着“放管服”改革不断深化，我国检验检测市场将呈现快速发展势头，近5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。公司是国内唯一的全牌照、全国布局的基建检测机构，并不断拓宽业务范围及检测区域，积极挖掘探索环境、EMC和电子等增量市场，助力公司业绩增长。 磁材需求旺盛，公司产能稳步扩张。公司磁材品类全，目前拥有电子级四氧化三锰产能5万吨，位居国内第一。公司为电池级四氧化三锰引领者，现有产能5000吨，为满足下游市场需求的增长，在建产能1万吨将于明年投产。另外，公司有永磁铁氧体器件2万吨、软磁器件5000吨、稀土永磁器件2000吨的产能，且在建金属磁粉心年产能4000吨，金属软磁粉末年产能4000吨。公司磁材产能快速扩张，磁材业务具备高成长性。 投资建议：公司深耕磁材业务多年，同时布局软磁、铁氧体永磁及稀土永磁，且是四氧化三锰的绝对龙头；在检测领域，公司是国内唯一全牌照、全国布局的基建检测机构，国内检测业务处于高速发展阶段，检测范围及领域拓宽下业绩有望持续高速增长。公司营业收入有望在2022-2024年达到32.16、40.55、53.21亿元，归母净利润分别达到3.52、4.76、6.31亿元，EPS分别为0.47、0.64、0.85。维持“买入”评级。 风险提示：磁材产能投放不及预期；磁材需求疲弱；原材料价格上涨；检测业务增长不及预期

磁材+检测业务双向发力，前三季度业绩亮眼。2022年前三季度公司实现营业收入 20.81亿元，同比增长 14.30%；归属于母公司净利润 2.80亿元，同比增长 81.38%。扣非净利润 2.33亿元，同比增长 109.25%。其中，第三季度实现营业收入 6.54亿元，同比下降-3.65%；归母净利润8191.17万元，同比增长 64.47%。扣非净利润 6913.32万元，同比增长62.12%。 检测业务高速增长，公司紧抓行业发展机遇。受益于工业科技细分领域不断拓展，国民生活水平不断提高及社会各界对环境保护和质量安全的关注度提升，国内第三方检测业务保持高速增长，2021年市场规模突破4000亿元，增速超 12%，未来 3-5年有望延续高增长状态。公司是国内唯一的全牌照、全国布局的基建检测机构，2021年收购吉林正达进军公路检测领域，持续拓宽检测业务范围，并建设全国性检测服务网络，积极挖掘探索环境、EMC 和电子等增量市场。紧抓行业发展机遇，公司通过收购及搭建全国性检测网络拓宽业务范围，助力公司业绩增长。 磁材需求空间广阔，公司产能有序扩张。公司同时布局多种磁性材料，且目前拥有电子级四氧化三锰产能 5万吨，位居国内第一，另外有电池级四氧化三锰 5000吨、永磁铁氧体器件 2万吨、软磁器件 5000吨、稀土永磁器件 2000吨的产能。在双碳背景下，新能源汽车、风电、节能电机等行业在未来 3-5年有望保持高景气度，进而带动磁材需求高速增长。为满足下游市场需求的增长，公司有序扩张产能，在建电池级四氧化三锰年产能 1万吨，金属磁粉心年产能 4000吨，金属软磁粉末年产能 4000吨。 投资建议：公司深耕磁材业务多年，同时布局软磁、铁氧体永磁及稀土永磁，且是四氧化三锰的绝对龙头；在检测领域，公司是国内唯一全牌照、全国布局的基建检测机构，国内检测业务处于高速发展阶段，检测范围及领域拓宽下业绩有望持续高速增长。公司营业收入有望在 2022-2024年达到 32.16、40.55、53.21亿元，归母净利润分别达到 3.52、4.76、6.31亿元，EPS 分别为 0.47、0.64、0.85。维持“买入”评级。 风险提示：磁材产能投放不及预期；下游需求疲弱；原材料价格上涨； 检测业务增长不及预期