事件公司拟通过向寿光灵达、寿光达领、中石化资本、黄山毅达、扬中毅达、宿迁毅达和华辉投资发行股份及支付现金的方式，购买凤阳硅谷100%股权，并非公开发行股票募集配套资金。其中通过发行股份方式购买73.7%股权，发行价格35.73元/股（12月10日收盘价41.39元/股），支付现金购买26.3%股权；本次交易完成后，公司将持有凤阳硅谷100%股权，盈利能力有望大幅上升。 原片痛点彻底解决，盈利能力有望提升公司过往深加工业务布局常州，2020年产量约0.4亿平米，而新增产能与母公司新增原片产能（3。 650t/d）配套，预计9月投产后将形成1.2-1.5亿平米年产能，公司全部产能有望增至1.5-1.8亿平方米。目前凤阳硅谷原片玻璃100%供应给公司，预计能满足公司80%左右的原片需求，同时凤阳硅谷尚有四座1000吨日熔量窑炉建造指标，将会陆续建设。随着原片产能投产，公司原片紧缺状态降得到有效缓解，有利于深加工产能利用率的提升，而凤阳原片-深加工一体化产能投产后，也有望使运输费用明显下降，与隆基、天合、晶澳签订的长单已能消化公司的绝大部分加工产能。21Q1-Q3公司毛利率仅为6.85%，对比福莱特的42.1%，我们认为随着窑炉资产的注入，光伏玻璃业务有望迎来销量与单位盈利双升阶段。 母公司原片产能注入终将迎来落地，维持“买入”评级21年公司业绩仍然有所受制于原片供应及价格，但随着母公司三座原片窑炉的全面投产及产能爬坡，Q4局面有望明显改善。8月28日，公司公告与西安隆基新能源有限公司签署《合作框架协议》，拟在光伏建筑一体化领域展开深度合作，公司后续新建的厂房屋顶及幕墙交由西安隆基负责开发建设建筑光伏一体化项目，同时共同开发1.6mmBIPV用超薄轻质防眩光玻璃，西安隆基承诺2022-2027年BIPV产品所用光伏玻璃优先采购公司产品，同时公司为特斯拉合格供应商，后续业绩弹性可期。母公司原片产能注入公司落地，公司原片-深加工一体化能力有望得到大幅加强，盈利能力预计将大幅提升。我们预计，公司21-23年归母净利润0.9/2.07/3.30亿元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期、公司扩产不及预期、原材料涨价超预期、合约为框架性协议存在不确定性

公告BIPV产线正式投产，进军绿色建筑领域，上调至“买入”评级2021年11月4日，公司公告控股子公司浙江合特光电有限公司投资建设的年产100万平方BIPV组件的智能生产线，于2021年11月5日正式投产。我们认为合特光电作为绿色新建材的提供商，与杭萧钢构的协同性较强，公司后续有望通过整合合特光电的BIPV产品，形成整体解决方案。 考虑到钢结构龙头具备技术、品牌优势，BIPV业务或快速发展，上调至“买入”评级。 产品涵盖立面地面等多个领域，管理层持股比例高调动积极性合特光电系国内光伏发电研发及应用企业，在产品的发电工艺和外观形态设计上，具有市场领先的竞争优势。合特光电本次投产的智能生产线，生产产品可涵盖光伏发电瓦、光伏彩色幕墙、光伏发电砖、轻质化柔性组件等多种BIPV组件。杭萧钢构持有合特光电51%的股权，张群芳（合特光电总经理）持有合特光电49%的股权。管理层持股比例较高且股权结构清晰，有助于调动管理层积极性。 建筑商&建材商双重属性，上下游打通助力业绩释放我们认为，从建筑公司角度，由于多年的施工经验，在建筑屋顶设计和围护等业务方面具备丰富的技术积攒，通过BIPV产业发展实现自身市占率的提升，后续成为BIPV系列产品的渠道经销商则有望进一步打开利润空间。 从建材公司角度，目前用于BIPV的光伏产品主要基于光伏设计考虑，对建筑装饰的重视程度偏低，对普通光伏组件简单修改后用于安装的BIPV产品难以达到建筑材料的要求。我们认为合特光电的产品或将解决传统光伏产品对于建筑适配性问题，且通过杭萧钢构产业链协同，形成完整解决方案，从而推动业绩持续释放。 产业转型持续推进，上调至“买入”评级考虑到近期钢材价格逐渐回落趋稳，我们认为传统主业盈利有望逐渐稳定，而且中长期切入BIPV领域，利好公司转型绿色建筑的集成服务商，绿色产业链融合再下一城，我们维持21-23年公司归母净利润预测5.00/6.24/7.61亿元，对应EPS0.23/0.29/0.35元。参考当前可比公司对应22年Wind一致预期平均16.37xPE，我们认可给予公司22年17xPE，目标价4.93元，上调至“买入”评级。 风险提示：项目回款不及预期；钢材涨价超预期影响公司毛利率；疫情影响超预期；BIPV相关业务开展不及预期。

事件：公司11月15日晚公告，拟终止8月23日通过的拟公开发行8亿元可转债事项。转为向实控人定增6亿元，价格为19.39元/股，数量不超过3094万股。 向实控人定向增发彰显公司对未来发展信心 公司由公开发行可转换债券转为向实控人定增彰显了大股东对未来发展信心，同时本次定增拟用于补充流动资金或偿还银行债务，为公司持续发展提供有力保障。截至2021年9月末，公司资产负债率为69.97%，本次发行可有效降低公司的资产负债率，进一步优化资本结构。 公司持续扩大产能，市占率有望进一步提升 行业层面，2014-2020年我国涂料行业CR4从9.76%增长至14.18%，CR10从14.33%增长至23.30%，美国涂料市场CR3已超过80%，其中宣伟市场占有率超过50%，中国涂料市场相较美国涂料市场集中度仍有较大提升空间。涂料作为消费建材的优势赛道，存量改造有望保证中长期市场需求稳定。公司层面，公司即将投产或正在建设中的新工厂包括安徽（滁州）、西南（重庆）、华北（石家庄）、华南（广州），随着产能布局的进一步优化，公司市占率有望持续提升，多品类拓展也有望贡献额外增量。同时，随着委外产品的占比减少，公司盈利能力增强可期。 单季度收入仍保持较好增长，利润率短期压力较大 公司21Q1-3实现营收36.8亿元，yoy+55.42%，归母净利润1.31亿元，yoy-46.17%，扣非业绩0.66亿元，yoy-70.26%，原材料涨价对盈利能力影响较大。前三季度公司CFO净流出10.96亿元，同比多流出6.36亿元。公司Q3单季度营收仍实现25.5%同比增长，但毛利率大幅下行致扣非业绩同比下降66.7%。我们认为三季度下游景气回落叠加原材料价格高位，行业处于艰难时刻，同时部分原材料价格已环比高位有所回落，看好22年公司盈利能力和现金流回暖。 多维度扩张不断推进，综合建材平台雏形显现，维持“买入”评级 我们认为公司已着力进行渠道变革与风险防控，度过艰难时期后仍具备较好的中长期成长基础，2022年盈利端有望展现高弹性。我们预计21-23年业绩1.98/4.83/7.30亿元，对应PE39/16/11倍，公司估值处于历史低位，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格涨幅超预期、产能投放不及预期、行业竞争加剧

回购彰显中长期发展信心，维持“买入”评级 11月9日公司发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的A股股票，用于后期实施员工持股计划或者股权激励。拟用于回购的资金总额不低于10亿元，且不超过20亿元，回购价格不超过人民币55.79元/股。按本次拟用于回购的资金总额上限人民币20亿元测算，预计回购股份数量约3584.87万股，约占公司总股本的比例为1.42%；按本次拟用于回购的资金总额下限人民币10亿元测算，预计回购股份数量约1792.44万股，约占公司总股本的比例为0.71%，回购股份实施期限为自公司董事会审议通过本次回购股份方案之日起不超过12个月，我们认为公司大额回购彰显对中长期发展的坚定信心，维持“买入”评级。 成本端最困难时刻或已过，中长期有望展现业绩弹性 1）从前端地产数据来看，我们认为当前仍处于竣工高景气阶段，但地产资金紧张及产业链限电等因素可能延后了竣工景气高点的来临时间，进而降低了行业β的波动性，有利于龙头公司更好的体现自身α；2）从成本角度来看，受到化工行业限产等因素影响，进入10月以来，PVC等部分化工产品又出现一轮涨价行情，但在电力紧张逐渐缓解后，化工品价格有望逐步回归正常，叠加消费建材企业的调价行为，消费建材毛利率端的同比下行压力有望在11-12月有所缓解，明年缓解幅度或更大。总体而言，消费建材当前板块基本面处于底部，龙头公司依托于自身市占率的提升，仍有望在中长期取得较好的成长性。 估值角度，部分超跌品种已至历史低位 我们以PE（TTM）的历史分位，及其与指数PE（TTM）比值的历史分位，来判断消费建材品种所处的估值水平。目前东方雨虹、三棵树和坚朗五金仍处于2016年以来的较高估值区间，北新建材、东鹏控股已跌至2016年之后的中值以下，而其他的二线龙头则已经跌至历史较低水平。单纯从估值角度而言，二线龙头短期反弹的空间或更大，但中长期看，一二线龙头或始终具备一定估值差，一线龙头基本面在遇到行业低谷时的稳定性或更好。综合而言，我们认为消费建材品种的估值修复有望延续，且基本面的改善也有望逐步出现，当前时点，仍建议积极关注消费建材的反弹行情。 多元化布局持续推进，维持“买入”评级 我们认为随着下游客户集中度提升，叠加品牌、服务、渠道、成本优势加强，公司在防水行业市占率有望持续提升，同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮、新能源等多元化业务布局方面也走在行业前列。我们预计21-23年净利润预测为43.1/54.7/68.8亿元，参考可比公司22年20倍平均PE，考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量，认可给予公司22年30倍PE，目标价65.1元，维持“买入”评级。 风险提示：房地产新开工低于预期，沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。

股权回购彰显中长期发展信心 11月9日公司发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的A股股票，用于后期实施员工持股计划或者股权激励。拟用于回购的资金总额1.1-2.2亿元，回购价格不超过人民币31.93元/股。按本次拟用于回购的资金总额上限人民币2.2亿元测算，预计回购股份数量约689万股，约占公司总股本的比例为1.66%；按本次拟用于回购的资金总额下限人民币1.1亿元测算，预计回购股份数量约344.5万股，约占公司总股本的比例为0.83%，我们认为公司大额回购彰显对中长期发展的坚定信心，维持“买入”评级。 至暗时刻或已过去，双轮驱动抗风险能力显现 公司21Q1-3实现营收49.27亿元，yoy+47.7%，归母净利润4.2亿元，yoy+10%，单三季度在行业困难时期仍保持了19.3%的营收同比增速，但归母净利同比降16.9%，或主要受成本上升影响。前三季度公司CFO净额-1.3亿元，同比少流出0.1亿元，单三季度净流出3亿元。我们认为瓷砖行业三季度受到限电、原燃料成本上涨、地产景气回落等多重因素影响，处于较为困难的时期，公司仍保持了较好的营收增长，充分体现了B/C双轮驱动的抗风险能力。 成本端最困难时刻或已过，中长期有望展现业绩弹性 1）从前端地产数据来看，我们认为当前仍处于竣工高景气阶段，但地产资金紧张及产业链限电等因素可能延后了竣工景气高点的来临时间，进而降低了行业β的波动性；2）从成本角度来看，受到化工行业限产等因素影响，进入10月以来，PVC等部分化工产品又出现一轮涨价行情，但在电力紧张逐渐缓解后，化工品价格有望逐步回归正常，叠加消费建材企业的调价行为，消费建材毛利率端的同比下行压力有望在11-12月有所缓解，明年缓解幅度或更大。总体而言，消费建材当前板块基本面处于底部，龙头公司依托于自身市占率的提升，仍有望在中长期取得较好的成长性。 公司估值已至历史低位，维持“买入”评级 我们以PE（TTM）的历史分位，及其与指数PE（TTM）比值的历史分位，来判断消费建材品种所处的估值水平。目前东方雨虹、三棵树和坚朗五金仍处于2016年以来的较高估值区间，北新建材、东鹏控股已跌至2016年之后的中值以下，蒙娜丽莎已跌至0.4%分位值。我们认为公司产能端通过收购实现了在华东地区的布局，后续广西区域产能也有望进一步释放，而B/C双轮驱动的战略有望使公司在保持较高增速同时维持较好的财务质量，我们预计公司21-23年归母净利润预计5.9/9.0/12.5亿元，对应EPS1.43/2.18/3.03元，维持“买入”评级。 风险提示：房地产新开工低于预期，沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。

股权激励彰显中长期发展信心11月 9日公司发布公告， 科顺股份公布限制性股票预案，合计 2000万股，首批人数 391人，股份数 1744万，授予价格 8.5元/股，解锁条件以 21年为基数， 22-24年扣非业绩增速不低于 25%/56%/95%，且经营性现金流净额大于零。同时公布上限 8亿元的员工持股计划，员工自有资金上限 4亿元，实控人担保自有资金 8%年化收益。公司同时公告拟在浙江湖州投资10亿元建立新工厂，新增卷材 1.1亿平、涂料 4万吨、干粉砂浆 10万吨年产能。 我们认为公司大额回购彰显对中长期发展的坚定信心，维持“买入” 评级。 Q3毛利率或为阶段性底部，看好不断扩产后公司成长性公司 Q3单季度毛利率 29.95%，同比-10.69pct，环比 Q2-0.83pct，剔除运输费计入成本影响后公司 Q3对应毛利率 33.72%，同比-6.92pct。我们认为，原材料价格上涨以及去年的毛利率基数较高是毛利率同比下滑的主要原因，若后续沥青价格仍处于高位，原材料涨价有望向终端传导。 同时，公司不断扩产下有望进一步降本， 中长期市占率提升可期。 成本端最困难时刻或已过， 中长期有望展现业绩弹性1）从前端地产数据来看，我们认为当前仍处于竣工高景气阶段，但地产资金紧张及产业链限电等因素可能延后了竣工景气高点的来临时间，进而降低了行业β的波动性； 2）从成本角度来看，受到化工行业限产等因素影响，进入 10月以来， PVC 等部分化工产品又出现一轮涨价行情，但在电力紧张逐渐缓解后，化工品价格有望逐步回归正常，叠加消费建材企业的调价行为，消费建材毛利率端的同比下行压力有望在 11-12月有所缓解，明年缓解幅度或更大。总体而言，消费建材当前板块基本面处于底部，龙头公司依托于自身市占率的提升，仍有望在中长期取得较好的成长性。 公司估值已至历史低位，维持“买入”评级我们以 PE（TTM）的历史分位，及其与指数 PE（TTM）比值的历史分位，来判断消费建材品种所处的估值水平。目前东方雨虹、三棵树和坚朗五金仍处于 2016年以来的较高估值区间，北新建材、东鹏控股已跌至 2016年之后的中值以下，而其他的二线龙头则已经跌至历史较低水平。单纯从估值角度而言，二线龙头短期反弹的空间或更大。 我们认为随着下游客户集中度提升，叠加品牌、服务、渠道、成本优势加强，公司在防水行业市占率有望持续提升，同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮、新能源等多元化业务布局方面也走在行业前列。 我们预计公司 21-23年归母净利润 9.7/14.3/19亿元，对应 EPS 0.84/1.24/1.65元，维持“买入”评级。 风险提示： 房地产新开工低于预期，沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。

Q3收入稳定增长，盈利阶段性压力加大近期公司发布21年三季报，前三季度公司实现营收/归母净利润46.0/3.49亿元，同比分别+16.1%/-13.8%，实现扣非归母净利润3.47亿元，同比下降7.6%，其中Q3单季度实现收入14.7亿元，同比+16.8%，实现归母净利润7677万元，同比下降49.9%，三季度扣非归母净利润为8514万元，同比下降33.9%。三季度瓷砖行业受限电、原材料价格大幅上涨、地产景气回落等因素影响，利润承压，但公司营收仍保持稳定增长，得益于公司实施加快推进业务渠道下沉、拓展小B业务、全渠道营销的整体经营策略，公司发行15亿可转债，用于扩充瓷砖产能以及补流，看好公司长期可持续发展。 收入环比Q2有所下滑，原燃料价格上涨导致毛利率下滑Q3公司营业收入同比增长16.8%，但环比Q2下滑25.2%，单季度收入增幅有所回落，一方面受限电影响，9月中旬，公司位于广西的四条产线停产一周，另一方面进入三季度地产下游受资金面影响，景气度明显回落，需求下滑使得销售承压。公司前三季度毛利率28.3%，同比下滑8.2pct，剔除核算口径差异后，同比下滑2.2pct，其中Q3单季度毛利率26.6%，环比Q2小幅下滑1.7pct，公司盈利能力承压主要系今年以来原燃料价格涨幅较大，若未来原燃料价格边际回落，公司盈利能力有望触底反弹。 Q3归母净利率同比下滑6.9pct，现金流改善公司Q3期间费用率为20.0%，同比下降6.8pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别-4.7%/-1.2%/-0.9%，费用控制能力明显增强，最终实现单季度归母净利率5.2%，同比下滑6.9pct，环比Q2下滑4.8pct。前三季度公司经营性现金流量净额为4170万元，同比增加115%，主要系去年受新冠疫情影响货款回笼，今年有所改善。前三季度公司收现比为101%，同比上涨7pct，现金流表现良好。 募集资金用于扩充产能，看好公司长期可持续发展公司发行15亿可转债，用于“欧神诺八组年产5,000万平方高端墙地砖智能化生产线（节能减排、节水）项目”、“两组年产1300万平方高端陶瓷地砖智能化生产线项目”和补充流动资金，募投项目的实施一方面扩大公司经营规模，另一方面优化公司资本结构，有利于公司长期可持续发展。考虑到需求下滑及成本上涨等因素，我们下调21-23年归母净利润预测至4.7/5.5/6.6亿元（前值：7.1/9.2/11.9亿元）。参考可比公司估值，给予公司21年12xPE，目标价14.64元，维持“买入”评级。 风险提示：地产需求下滑，渠道开拓不及预期，原材料大幅涨价。

单季度收入业绩仍处调整期 ，维持“买入”评级公司发布 21年三季报，21Q1-3公司实现营收 198.0亿，yoy-10.3%，实现归母净利润 14.1亿，yoy-17.9%，扣非归母净利润 13.6亿，yoy-18.4%，其中 Q3单季度收入 61.3亿，yoy-30.8%，归母净利润 3.4亿，yoy-52.6%，扣非归母净利润 3.2亿，yoy-54.0%。我们认为当前处于房地产景气回落和资金紧张时期，业绩调整与行业景气及公司主动调整经营方向均有较大关系。后续公司公装订单占比提升后，未来基本面改善可期。我们认为公司当前估值已处于历史低位，期待后续困境反转，维持“买入”评级。 公司整体毛利率 略有下降 ，3 21Q3订单结构继续优 化21Q1-3公司整体毛利率为 16.78%，同比-0.24pct。21Q3新签订单总额同比-21.2%，主要系住宅新签订单同比大幅减少 28.0亿元，新签订单总额较 19Q3减少 21.7%，我们认为减少地产订单承接有望使得公司后续综合毛利率逐步回升，且降低公司现金流风险。21Q3公装新签订单实现一定增长，同比+8.5%，较 19Q3增加 24.0%，公司 B 端业务中公装占比同比上升 23.1pct，较 19Q3增加 31.0pct。我们预计随着公装占比的回升，有望助推公司盈利水平/现金流得到边际改善。 期间费用率 略微上升 ，净利率有所 下降 ，现金流维持较好水平21Q1-3公司期间费用率 7.43%，同比+0.33pct，主要系研发费用率同比+0.47pct ， 仍 保 持 行 业 领 先 水 平 , 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 同 比-0.11/+0.02/-0.05pct，资产（含信用）减值损失 2.07亿元，占收入的比重提升 0.40pct 至 1.05%，综合影响下 21Q1-3净利率 7.29%，同比-0.44pct。 21Q1-3公司 CFO 净流出 6.11亿元，同比少流出 0.56亿元，收现比同比+16.89pct 至 107.17%，付现比同比+18.54pct 至 107.31%。21年 Q3末，公司资产负债率为 58.05%，同比-2.96pct，资产结构有所优化。 低估值凸显价值属性 ， 看好 业务结构优化与新业务增量 ， 维持“ 买入 ”评级 级公司 16-20年 ROIC 均值 14.94%，在建筑公司中处于领先水平，同时较好的现金流也为公司奠定了较好的分红潜力。我们看好未来 EPC 与装配式的发展前景以及公司的竞争优势，但考虑目前房地产及基建行业景气度，以及公司当前处于业务转型期，业绩仍受到较大影响，我们调整 21-23年归母净利润至 20.6/22.5/25.2亿元（前值 27.5/31.7/36.5亿元），参考当前可比公司 21年 Wind 一致预期 PE14倍，给予公司 21年 9倍 PE，对应目标价 6.93元（前值 12.36元），维持“买入”评级。我们认为公司 22/23年利润有望稳健增长，价值属性较强 。 风险 提示 ：行业景气度下滑、EPC 转型不及预期，在手订单执行不及预期。

公司公告21年三季报，21q1-3收入6.0亿，yoy+31%；归母净利1.01亿，yoy+17%；扣非归母净利0.96亿，yoy+29%。单21q3收入2.1亿，qoq+3%；归母净利0.32亿，qoq-18%；扣非归母净利0.30亿，qoq-20%。21q1-3业绩略低于我们前期预期，黄石项目投产节奏阶段性扰动。我们看好黄石项目对于公司竞争力提升的重要意义，看好公司竞争力持续强化及成长前景。 下游需求高景气，21q3净利率阶段承压，或源于黄石项目阶段扰动21q3公司电子布销量3,144万米，yoy+1%/qoq-3%，环比大体稳定，推测小幅波动源于库存变化。同期电子布每米销售均价6.52元，qoq+5%/+0.3元（vs21q1、21q2分别为5.54、6.24元）；测算电子纱每kg平均采购价35.3元，qoq+1%/+0.4元（vs21q1、21q2分别为31.6、34.9元）。21q3收入环比小幅增加主要源于销售均价环比继续小幅提升，推测单位成本环比亦有小幅提升；21q3公司综合毛利率环比持平为38.2%。黄石宏和项目继续推进，产能爬坡及熟练度磨合等，阶段性费用率仍在提升（21q3期间费用率为19.3%，vs21q1、21q2分别为15.6%、16.1%，其中21q2/21q3财务费用率均较高，分别为3.1%/3.5%，过往通常低于1%，推测部分源于黄石项目逐步投产致利息支出资本化率降低），同时减值影响环比亦有一定增加。21q1-3公司归母净利率16.7%，yoy-1.9pct；其中21q3归母净利率15.2%，qoq-3.9pct。 21q3末公司资产负债率38.1%，yoy+7.1pct；带息负债比率75.2%，yoy+0.5pct，其中短期负债占比20.7%，yoy-12.8pct；负债结构有所优化，但整体负债增加较为明显。21q1-3公司存货及应收账款周转天数分别为87天、98天，yoy分别-7、-17天，佐证下游需求景气向上。 关注黄石项目投产磨合节奏，看好公司竞争力再上一个台阶公司是全球少数掌握高端电子布全套生产工艺的厂商之一，是电子布国产替代先行者及生力军。黄石纱一期、二期项目先后投产，关注其产能爬坡、工人磨合等方面进展，我们判断黄石纱项目整体进入进入正常供应阶段后，电子纱自供率逐步提升或较大幅度优化公司成本，同时提升供应链掌控力，看好公司竞争力再上一个台阶。此外公司预计22年投产的5G超薄/极薄电子布项目（现年处于厂房建设期）一方面提供电子布产能增量，突破产能瓶颈，另一方面将进一步优化公司产品结构。 小幅下调盈利预测，维持“买入”评级21q3净利率阶段承压，黄石项目投产磨合节奏仍需耐心关注，我们小幅下调公司21-23年归母净利预测至1.4/2.0/3.0亿元（前值为1.5/2.2/3.2亿元），yoy+19%/45%/49%，我们认可黄石项目（纱及布）项目达产及成本管控提升至预期水平后对公司中长期竞争力带来的重要积极变化，结合公司在电子布全球领先的竞争优势，认可给予公司1.0xPEG，对应22年约47x目标PE，小幅下调公司目标价至10.85元，继续维持“买入”评级。 风险提示：需求及新项目投产节奏低于预期、供应商及客户集中风险、供给端竞争加剧、原材料价格大幅波动。

单季度收入仍保持较好增长，利润率下行压力较大，维持“买入”评级公司21Q1-3实现营收36.8亿元，yoy+55.42%，归母净利润1.31亿元，yoy-46.17%，扣非业绩0.66亿元，yoy-70.26%，原材料涨价对盈利能力影响较大。前三季度公司CFO净流出10.96亿元，同比多流出6.36亿元。公司Q3单季度营收仍实现25.5%同比增长，但毛利率大幅下行致扣非业绩同比下降66.7%。我们认为三季度下游景气回落叠加原材料价格高位，行业处于艰难时刻，9月部分原材料价格已环比高位有所回落，看好22年公司盈利能力和现金流回暖，中长期看，公司渠道建设能力优秀，涂料市占率提升和新品类扩张有望贡献中长期高成长，维持“买入”评级。 Q3各产品收入仍保持较好增长，毛利率环比改善但同比压力仍大21Q1-3公司涂料/保温收入同比+37.2%/+67.9%，Q3单季度同比+18.47%/+16.34%，前三季公司新增防水业务收入1.7亿元。Q1-3涂料/保温装饰板单价环比H1略有上行，但乳液等原材料均价环比H1也仍在上行，9月部分原料价格环比回落。公司Q3毛利率27.05%，环比Q2提升3.86pct，但由于原材料价格同比仍大幅提升，导致单季毛利率仍同比下降10.95pct。 我们认为Q4若公司产品价格延续Q3的上行趋势，单季度毛利率同比下行幅度有望收窄。除涂料业务外，毛利率相对较低的保温和防水业务增长较快，或也对公司整体毛利率有所影响。 费用管控得力，支出较多影响现金流公司Q1-3管理/财务/研发费用率同比变动+0.2/+0.34/-0.17pct，我们认为公司在人员增长较多且处于产能扩张期的情况下，费用端控制较好。Q1-3公司收现比75.2%，同比提升4.2pct，但成本支出增幅远大于营收收现增幅，且支付其他与经营活动相关的现金同比增加5.31亿元，使得CFO净流出同比增加较多。我们认为后续若原材料成本高位回落，地产融资边际改善，则有望降低公司支出压力同时缓解收现压力。公司Q3末资产负债率69.97%，环比H1末未继续上升，经营相对稳健，8月初公告8亿元可转债预案，若后期顺利发行，也有望明显改善自身资本结构和资金压力。 看好中长期成长性，维持“买入”评级我们认为公司已着力进行渠道变革与风险防控，度过艰难时期后仍具备较好的中长期成长基础。考虑前三季公司业绩处于艰难期，我们下调盈利预测，预计21-23年EPS0.66/1.62/2.44元（前值1.51/2.18/2.88元），可比公司当前22年Wind一致预期22倍PE，给予公司18倍PE，对应目标价29.16元，维持“买入”评级。 风险提示：：原材料价格涨幅超预期；业务回款及可转债发行进度不及预期。

收入维持高增长，维持“买入”评级公司发布21年三季报，21Q1-3实现收入104.0亿元，同比+34.0%，归母净利润5.6亿元，同比+14.9%，实现扣非归母净利润5.2亿元，同比+17.5%，扣非归母净利润增速更高主要系政府补贴同比减少0.09亿元及非流动资产处置损益同比减少0.04亿元所致。我们认为公司在手订单充足，后续订单转化有望推动收入维持稳定增长，维持“买入”评级。 Q3单季度收入维持较高增长，看好后续订单转化情况21Q3单季度公司实现收入39.6亿元，同比+29.9%，实现归母净利润2.3亿元，同比+5.4%，Q3单季度收入维持了较高的增长，单季度利润增速有所放缓。21Q1-3公司新签订单130.0亿元，同比增长13.4%，其中21Q3新签订单47.6亿元，同比增长34.1%。21Q1-3公司钢结构产销量达72.4万吨，同比增长35.8%，我们看好后续公司未来订单的转化情况。 费用控制能力增强，营运能力明显改善21Q1-3公司整体毛利率为14.0%，同比-2.7pct，公司期间费用率8.29%，同比-1.09pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别-0.39/-0.39/-0.28/-0.04pct，费用控制能力明显增加。21Q1-3公司资产（含信用）减值损失占收入的比重同比下降0.59pct至0.45%，综合影响下21H1公司净利率5.37%，同比-0.89pct，21Q1-3公司CFO净流出6.0亿元，同比多流出7.8亿元，报表来看主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比大幅增加34.2亿元。21Q1-3公司收现比102.06%，同比上升1.12pct，付现比114.00%，同比提升9.19pct。21Q1-3公司应收账款周转率为5.05次，应收账款周转天数为53天，自转型总包商以后，公司应收账款周转率和天数维持在历史上较为良好的水平，营运能力较分包时期明显改善。 加大科技创新力度，维持“买入”评级我们认为公司夯实主业的同时，积极推动BIM技术的创新研究，公司以比姆泰客信息科技公司为主体，开展建筑信息化软件服务输出，目前已经在公司的600多个项目中得到应用。考虑到钢材等原材料成本上涨压力较大，我们维持公司21-23年归母净利润至7.0/8.7/11.0亿元，参考当前可比公司21年平均PE为17.78倍，认可给予公司21年17倍PE，对应目标价5.95元，维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度下滑、EPC转型不及预期，在手订单执行不及预期

21Q3净利润接近业绩预告上限，全年有望保持快速增长公司近期发布21年三季报，实现营收18.3亿元，同比增长24.11%，归母净利润4.2亿元，同比增长114.5%，扣非归母净利润3.6亿元，同比增长96.48%，接近业绩预告上限，其中Q3单季度实现收入/归母净利润6.6/1.6亿元，同比分别增长14.64%/122.79%，扣非归母净利润1.4亿元，同比增长99.67%，非经常性收益主要系非流动资产处置收益（主要为贵金属铑粉）2270万元。我们认为公司21年玻纤、树脂产能均有提升，同时玻纤价格弹性释放，业绩有望保持快速增长，维持“买入”评级。 玻纤主业量价齐升，新产能顺利落地公司21Q3实现收入6.6亿元，同比增长14.6%，环比Q2增长5%，预计一方面因国内需求高景气延续，同时海外市场复苏，带动销量增长；根据卓创资讯，我们测算公司2400tex缠绕直接纱Q3均价同比涨幅或达到45%。 截至9月末，行业重点企业库存达17.9万吨，环比/同比分别减少10%/46%。 需求端来看，当前国内外刚需订单储备仍充足，短期有支撑，中长期来看，在碳减排政策下，新能源行业面临较大的发展机遇，风电装机量及新能源车需求量有望维持较快增长，带动玻纤纱需求提升。公司10万吨玻纤池窑生产线于9月14日成功点火，新线有望降低50%以上人力成本，整体生产成本有望进一步优化。 毛利率同比明显增长，单季度净利率再创历史新高公司前三季度毛利率33.6%，同比增长3.7pct，其中Q3单季度毛利率33.9%，环比Q2基本稳定。近期天然气、电力价格有所上涨，但玻纤价格十月初已完成上调，落实情况良好，预计后续毛利率仍保持稳定。公司Q3期间费用率9.2%，同比下降5.8pct，其中销售/管理/财务费用率同比分别下降2.7/0.3/2.8pct，销售费用率下降主要系运输费计入营业成本，财务费用率下降因公司利息费用减少。最终实现扣非归母净利率20.9%，同比提升8.9pct，单季度净利率再创新高。 看好公司中长期成长性，上调盈利预测公司玻纤纱10万吨产能落地，市场份额进一步提升，且长期计划投资建设60万吨高性能玻璃纤维智能制造基地项目，全资子公司天马集团原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线技改完成后，公司将形成30万吨玻璃纤维及制品和17万吨不饱和聚酯树脂的产能结构，继续看好公司中长期成长性。考虑到玻纤行业景气度较高，上调21-23年归母净利润预测至5.8/7.0/8.4亿元（前值5.3/6.7/8.4亿元），参考可比公司估值，给予公司21年17倍目标PE，对应目标价24.14元，维持“买入”评级。 风险提示：公司投产进度不及预期、玻纤需求下滑、行业产能大幅扩张。

收入保持高增速，看好公司未来成长性，维持“买入”评级10月28日公司发布2021年三季报，21Q1-3实现营收18.35亿元，同比+63.04%，实现归母净利润1.41亿元，同比+28.34%，实现扣非归母净利润1.21亿元，同比+21.44%，扣非增速低于业绩增速，主要系非经常性损益中政府补贴同比增加727万元所致。其中21Q3单季度实现营收7.85亿元，同比+45.71%，实现归母净利0.76亿元，同比+7.83%。我们认为公司收入有望继续保持较高增长，维持“买入”评级。 收入维持高增长，利润增速有所放缓分季度看，21Q1-3公司单季度营收增速92.1%/72.6%/45.7%，21Q1-3公司单季度归母净利润增速70.7%/10.6%/7.8%，收入增速仍维持较高增长，利润增速有所收缓，预计与基数较高有关，21Q1-3毛利率为21.83%，同比下降5.73pct，毛利率有所下降。 费用控制能力增强，现金流出压力较大21Q3公司期间费用率12.27%，同比下降2.08pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别-0.09/-1.66/+0.32/-0.64pct，费用控制能力增强，21Q1-3资产（含信用）减值损失占收入的比重同比下降0.61pct至1.63%，21Q1-3公司经营性现金流净流出1.07亿元，同比多流出0.61亿元，主要系支付跨期薪酬增长、成本支出增加、以及回款周期延长所致，经营、投资、筹资三项现金流合计净流出0.49亿元，同比多流出0.5亿元，收现比为90.18%，同比增长6.36pct，付现比58.71%，同比+21.10pct。21Q1-3公司资产周转率0.64次，同比提升0.13次，21Q3末公司资产负债率为49.10%，同比增加0.18pct，负债水平保持平稳。 看好公司自身α属性，维持“买入”评级我们认为公司的核心竞争力较为突出，各项业务收入增长较快，看好公司自身α属性，此外公司BIM与装配式研发持续推进，上线华阳速建2021、IBIM3.0，华阳知乎搜索系统和云算量系统，自用软件的快速迭代有望不断提升公司设计效率。维持此前的盈利预测，预计21-23年公司归母净利润2.3/3.1/4.0亿元，参考可比公司估值，认可给予21年20倍PE，目标价23.60元，维持“买入”评级。 风险提示：订单放量和执行不及预期；房地产新开工面积不及预期；EPC对现金流影响超预期

公司发布 21年三季报，前三季度收入 38亿，yoy+18%，归母净利 3.8亿，yoy+3%，扣非归母净利 3.6亿， yoy+5%。 单 21q3收入 13亿， yoy+16%，归母净利 1.4亿， yoy+0%，扣非归母净利 1.3亿， yoy+4%。前三季度业绩承压，低于我们前期预期。 行业整体承压，利尔为代表钢铁耐材龙头或迎份额加速提升机遇，重视预期差。 收入延续较快增长，利润率承压21年前三季度公司收入仍延续较快增速，源于： 1）合金业务贡献一定收入增量（21h1收入中其他业务收入 yoy+100%至 6.3亿，收入占比同比+10.3pct 至25.5%）； 2） 耐材制品销量在行业整体承压的背景下增长或有进一步加速。 21年前三季度公司综合毛利率 21.1%，同减 4.8pct， 毛利率降幅较大，主要源于采用新收入准则影响（预计影响 3pct 左右），同时有收入结构变化（毛利率较低的合金业务收入占比同比提升）、原材料成本（镁砂/矾土等）同比提升亦有一定贡献。 21年前三季度归母净利率 10.1pct， yoy-1.5pct； 21q3归母净利率10.9pct， yoy-1.7pct。 钢铁耐材份额提升或迎加速机遇，期待转型钢铁客户集成供应商前景21年主要耐材原料价格总体呈抬升趋势的背景下，耐材制品价格（尤其钢铁耐材）并未实现相应调整，耐材行业整体效益面临较大压力，行业分化或加剧，行业格局加速优化或迎机遇。公司作为国内最大的钢铁耐材整包商之一，覆盖主流大中型钢铁客户，整包模式对客户及供应商为双赢模式，渗透率稳步提升背景下，行业龙头（具备更全面服务能力、更强降本能力、产品组合供应优势）竞争优势持续强化，行业低谷期份额提升节奏或加速。 此外，依托公司在钢铁耐材制品领域优势，充分挖掘客户价值，近年布局钼合金类产品取得阶段性进展， 2万吨/年钼合金项目一期已顺利投产，转型“钢铁行业综合性集成供应商”前景值得期待。 下调业绩预测，重视预期差， 维持“买入”评级公司阶段性收入耐材原料价格上涨影响，盈利能力短期承压，我们下调 21-23年公司归母净利预测至 4.8/6.0/7.2亿（前值 5.5/6.6/7.8亿），yoy +6%/25%/20%。 我们看好行业承压背景下公司受益行业格局加速优化，同时公司转型钢铁客户集成供应商前景值得期待， 市场对公司认知存在一定预期差， 参考可比公司估值情况， 认可给予公司 15x 22年目标 PE， 对应目标价 7.54元（前次目标价为7.36元），维持“买入”评级。 风险提示： 钢铁行业景气度低于预期，原材料价格大幅波动，合金业务拓展节奏低于预期。

公司发布21年三季报，前三季度收入146亿，yoy+13%，归母净利26亿，yoy+73%，扣非归母净利23亿，yoy+65%，三季报归母净利与前期业绩预告中值基本一致。单21q3收入53亿，qoq-3%，归母净利8亿，qoq-37%，扣非归母净利7.5亿，qoq-27%。 21Q3玻纤业绩环比或略增，叶片业务业绩或阶段承压，隔膜稳步成长玻纤业务，玻纤粗纱价格21q3环比小幅下降，电子厚布价格环比小幅提升，公司玻纤产品组合更丰富，较高附加值的制品占比较高及电子纱电子布贡献等，推测21q3公司玻纤产品均价环比基本持平或略有提升，预计21q4或有一定回升。部分原材料及天然气等价格有一定上涨，致21q3单位成本有小幅提升压力，生产效率持续提升及管理进一步精细化或部分对冲成本压力。推测21q3公司玻纤产品吨净利环比基本持平。在产产能基本没有变化（9月份新点火的满庄9号线10万吨，预计21q4开始贡献有效产能增量），结合公司库存变化（参考行业库存变化及公司存货规模变化），21q3公司玻纤产品销量环比或小幅增长。整体来看，21q3公司玻纤业绩环比或有小幅增长。 叶片业务，因风电整机招标价格有较多下滑，整机零部件（含叶片）多环节面临降价压力，我们推测21q3叶片单位净利有一定压力，叶片业务或为拖累公司21q3业绩主要板块。 隔膜业务，新产线陆续投产爬坡（湖南基地新投产4条线、滕州二期预计21q4末前后投产、后续南京基地亦有新产能规划），销量稳步提升，预计21q3隔膜业务业绩环比小幅改善。 看好公司新材料平台转型前景公司现阶段形成了玻纤纱及制品、风电叶片、锂电池隔膜三大成熟业务板块，同时高压负复合气瓶、膜材料及其他复合材料亦有一定亮点，围绕新能源/新材料/节能减排等战略新兴产业方向，新材料平台布局初具雏形。玻纤行业在产能规模、产品组合及成本管控等方面有较强优势，受益行业延续性高景气。 叶片业务全力推进“两海”战略，具备原材料端风电纱研发生产优势、生产基地布局优势、大型叶片供应优势，中长期成长性值得期待。隔膜业务客户拓展稳步突破，坚定推进产能提升及优化成本，同时治理结构优化效果或逐步显现，隔膜业务前景值得期待。此外，其他新兴业务前景亦值得重视，我们看好公司向新材料平台转型前景。 维持盈利预测，维持“买入”评级三大成熟业务（玻纤、风电、锂电隔膜）支撑公司向新材料平台转型前景。维持前期业绩预测，预计21-23年公司归母净利分别34.7/39.8/48.8亿，yoy+69%/15%/23%，参考可比公司估值情况，认可给予公司20x22年目标PE，对应目标价47.42元（前次目标价为33.12元），维持“买入”评级。 风险提示：玻纤供给超预期；风电装机不及预期；锂膜客户开拓及成本下降低于预期；和中国巨石方面资产整合落地不确定性