事件：公司发布2023年半年报，23H1营业收入9.25亿元，同比增长49.07%；归母净利润0.83亿元，同比增长46.97%。对应23Q2营业收入4.88亿元，同比增长35.17%；归母净利润0.44亿元，同比增长20.24%。 大单品表现亮眼，新渠道加快拓展。1）分产品：23H1鱼制品/禽类制品/豆制品/其他产品营业收入分别为6.03/1.71/1.01/0.37亿元，同比+35.01%/+155.05%/+29.23%/+65.75%，公司拥有一个“超十亿级”大单品劲仔深海小鱼，和多个“亿元级”实力单品鹌鹑蛋、豆干、肉干、魔芋等，潜力单品鹌鹑蛋“小蛋圆圆”上半年销售收入突破亿元。2）分渠道：23H1经销/直销营业收入分别为7.49/1.76亿元，同比+40.38%/+102.37%，经销、直销模式营收增长分别由于持续开发及优化经销商、终端市场建设，以及线下零食专营渠道、线上新媒体、天猫超市等平台拓展。截至23年6月底，经销商数量2559家，上半年净增292家；23H1线上/线下营业收入分别为2.06/7.19亿元，同比+69.71%/+44.06%，占比分别为22.24%/77.76%。 盈利水平短期有所承压。23Q2公司毛利率26.51%，同比-1.81pct，主要由于使用的鱼制品原材料价格处于高位，以及鹌鹑蛋等新品推广对毛利率短期有所拖累。23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为10.47%/3.72%/1.99%/-0.54%，分别同比-0.77pct/-1.22pct/+0.30pct/+0.66pct，费用率整体稳中有降。23Q2归母净利率9.01%，同比-1.14pct。 产品渠道持续优化，成本压力后续有望释放。产品方面，公司在独立小包装优势基础上，“大包装+散称”助推产品矩阵优化，上半年大包装、散称产品营收分别同比增长约70%、220%，发展势头强劲。鹌鹑蛋品类实现高速增长，随着后续产能布局建设，未来有望成为新增长曲线。渠道方面，公司在零食专营渠道保持稳定增长趋势，目前已覆盖70余家零食系统，上半年营收超6000万元，同比增长超300%。会员店渠道积极布局，目前进入了盒马鲜生，有望提升公司品牌形象。成本方面，今年公司主要原材料鳀鱼采购价格同比略有下降，成本趋于改善，随着前期高价库存逐步消化，成本端压力后续有望释放。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为1.8亿元、2.4亿元、3.0亿元，同比分别增长42%、33%、26%，当前股价对应PE分别为28、21、17倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

事件：公司发布 2023年半年报，23H1营业收入 8.26亿元，同比增长34.57%；归母净利润 1.20亿元，同比增长 190.92%。对应 23Q2营业收入 4.35亿元，同比增长 48.12%；归母净利润 0.64亿元，同比增长246.50%。 新品快速放量，渠道新业态加快拓展。1）分产品：23H1青豌豆/瓜子仁/ 蚕 豆 / 综 合 果 仁 及 豆 果 / 其 他 系 列 营 业 收 入 分 别 为2.03/1.23/1.09/2.30/1.59亿 元 ， 同 比+32.21%/+24.36%/+20.92%/+47.29%/+42.42%，老三样保持稳健增长，综合果仁及豆果实现高增，主要为冻干腰果、藤椒腰果等新产品加快放量，其他系列高增主要为薯片及花生产品销量增加。2）分渠道：23H1经销/ 电 商 / 其 他 模 式 营 业 收 入 分 别 为 6.80/1.24/0.19亿 元 ， 同 比+36.26%/+36.37%/-2.73%，营收占比分别为 82.31%/15.05%/2.36%，同比+1.02pct /+0.20pct /-0.90pct，线下零食量贩店、高端会员店、线上兴趣电商等新业态加快拓展，渠道红利持续释放。 原材料价格回落，盈利水平提升显著。23Q2公司毛利率 34.93%，同比+5.83pct，主要受益于棕榈油等原材料价格回落，23H1棕榈油采购价格同 比 下 降 34.33% ； 23Q2销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为11.82%/4.38%/1.34%，同比-4.21pct /-1.41pct /+0.11pct，费用精细化管控以及规模效应得到进一步显现。23Q2净利率 14.81%，同比+8.48pct，盈利水平提升显著。 渠道红利持续，盈利弹性有望继续释放。公司持续推进全渠道布局建设，针对不同渠道匹配相应的产品品类、规格，上半年零食量贩、会员店、电商等新渠道加快拓展，带动整体营收快速增长。随着安阳工厂后续产能利用率的提升，以及原材料成本趋于下行，公司盈利水平有望进一步提升。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 2.6亿元、3.4亿元、4.4亿元，同比分别增长 62%、34%、30%，当前股价对应 PE分别为 29、22、17倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

事件：公司发布2023年半年报，23H1营业收入18.94亿元，同比增长56.54%；归母净利润2.46亿元，同比增长90.69%。对应23Q2营业收入10.01亿元，同比增长57.59%；归母净利润1.34亿元，同比增长98.91%。 产品渠道双轮驱动，收入延续高增态势。1）分产品：公司聚焦七大品类，23H1辣卤零食/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/蒟蒻果冻布丁/果干坚果/蛋类零食营业收入分别为7.14/3.04/2.90/1.59/1.27/1.07/0.95亿元，同比+95.63%/+11.47%/+18.00%/+46.68%/+93.30%/+26.48%/+582.38%。2）分渠道：公司采取全渠道发展模式，23H1直营KA/经销/电商渠道营业收入分别为1.92/13.11/3.91亿元，同比-15.42%/+58.04%/+155.17%，营收占比分别为10.15%/69.21%/20.64%，同比-8.64pct/+0.66pct/+7.98pct。 截至23H1末，公司经销商数量合计2609家，较22年末净增加126家。 费用管控持续优化，盈利水平提升明显。23Q2公司毛利率36.03%，同比-0.49pct，环比+1.46pct，毛利率环比改善主要受益于大豆、油脂等原材料价格趋于回落；23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为11.48%/4.13%/2.10%/0.47%，同比-6.23pct/-0.73pct/-0.57pct/-0.13pct，费用精细化管控以及规模效应得到进一步显现。23Q2净利率13.40%，同比+2.78pct，盈利水平提升较为显著。 改革势能加快释放，全年向上趋势有望延续。产品方面，公司聚焦七大核心品类，持续精进升级产品力，散装、定量装、小商品、量贩装产品全规格发展，满足不同场景的消费需求；渠道方面，公司在原有KA、AB类超市保持优势基础上，加快推动全渠道覆盖，零食量贩、抖音等渠道增长强劲，有望持续贡献新的营收增量。公司在产品及渠道加快推动变革优化，全年高增趋势有望延续。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为4.9亿元、6.5亿元、8.0亿元，同比分别增长64%、31%、24%，当前股价对应PE分别为34、26、21倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

引入新丹系种猪，养殖成本有望进一步下降。公司是以饲料、养猪、肉制品为三大主营业务的全产业链猪企。公司生猪养殖成本未来有望进一步改善，主要体现在：1）种猪体系优化方面，公司2020年引进了1400多头曾祖代新丹系种猪，经过近几年的培育已初具规模，2022年补充新丹系种猪4万多头，未来随着公司种猪体系逐渐从新美系向新丹系过渡，PSY有望达到28头以上，成活率也有望进一步提升，降低仔猪成本；2）通过提升产能利用率来摊薄固定费用，形成规模效应；3）发挥规模采购优势，优化饲料配方，内供饲料更注重性价比，从而降低饲料成本。 产能布局支撑出栏规模快速扩张。公司生猪养殖两种模式并行，龙华农牧采用自繁自养模式，本部采用轻资产的“公司+农户”模式，预计未来两种模式的比例约为1：1。23H1公司生猪累计销售165.94万头，同比增加92.28%（其中商品猪153.32万头，仔猪12.62万头）。23Q1末生产性生物资产为6.32亿元，较22年末增加6.3%，同比22Q1末增加75.4%。22年公司非公开发行股票募集资金11.4亿元，投资于东冲三期生猪养殖基地建设项目、云浮市云安温氏生态养殖有限公司猪苗养殖生产建设项目、融水县和睦镇芙蓉村唐人神集团养殖扶贫项目、浦北美神养殖有限公司养殖场、海南昌江大安一体化15万头养殖项目等，产能未来有望进一步释放。预计23、24年公司生猪出栏有望达到350万头、500万头左右，继续快速增长。 饲料业务稳步增长，配方优化降低养殖成本。22年公司饲料业务收入203.55亿元，同比增加16.27%，内外销饲料616.63万吨，同比增加7.83%。外销方面，公司加快饲料业务转型，以规模猪场开发为主，提升饲料性价比，以“产品超群”抢占市场，23、24年饲料外销量有望达到620万吨、700万吨左右。内销方面，公司饲料业务持续为养猪业务做好配套服务，通过营养配方调整、生产工艺调整等降低公司养殖业务的饲料成本，持续做好内供饲料的安全生产。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为-1.9亿元、5.4亿元、11.5亿元，同比分别增长-231%、385%、111%。当前股价对应PE分别为-51、18、9倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，疫病突发风险。

种猪体系调整优化，养殖成本未来有望改善。公司上半年个别场存在提前和加速出栏情况，导致完全成本较高，剔除异常场的指标，完全成本在18.3元/公斤左右。公司未来生猪养殖成本有望进一步改善，主要体现在：1）育种方面，公司引进了种猪ALOKA测定仪、B超背膘测定仪、BLUP遗传性能评估方法、KFNets管理系统等国内外领先的育种设备及方法，提升了育种选育效率，在种猪改良上选育能满足香港品质需求的高产种猪品种，降低仔猪分摊成本；2）优化饲料配方，提高饲料转化率，降低饲料成本；3）通过满负荷生产进一步摊薄固定成本费用，形成规模效益；4）加强疾病防控及饲养管理，通过完善生物安全体系，对猪群饲养全过程精细化管理，提高生产效率。在全面的降本增效系列措施推动下，公司年内完全成本有望下降到17元/公斤以下。 产能布局支撑出栏规模持续扩张。23H1公司合计销售生猪36.64万头，同比增加50.89%；产能方面，截至23年7月，公司能繁母猪存栏4万多头，土地储备产能超过200万头，建成产能150万头左右，未来随着东源东瑞现代农业综合体项目、惠州东瑞多层楼房生猪养殖项目建成，有望新增产能50万头。公司产能扩张带动生猪出栏持续增长，预计23年生猪出栏量有望达到80万头左右，较22年的52万头出栏量有望实现较快增长。 毗邻粤港澳大湾区，生猪销售价格优势明显。公司作为内地供港活猪领先供应商，拥有包括生猪育种、种猪扩繁、饲养管理、饲料配方等完整的一体化自繁自养产业链。公司毗邻粤港澳大湾区，在供港活猪运输与配送上具有损耗小、路途短等优势。23年上半年，公司商品猪销售均价为16.60元/公斤，根据wind，我国22个省市同期生猪均价为14.85元/公斤，体现出公司生猪供港的价格优势。22年公司全年出口供应港澳活大猪25.08万头，其中自营出口22.19万头，占内地供港活大猪的比例约为23%，随着公司配额完成度不断提升，未来有望获得香港更多配额，内地供港占比有望提升到30%以上。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为0.5亿元、3.1亿元、5.5亿元，同比分别增长15%、520%、79%，当前股价对应PE分别为109、18、10倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，疫病突发风险。

事件：公司发布 23年半年度业绩预告，23H1预计实现归母净利润 1.31-1.45亿元，同比增长 291%-332%；扣非归母净利润 1.10-1.24亿元，同比增长 393%-455%。23Q2预计实现归母净利润 0.68-0.82亿元，同比增长 313%-399%；扣非归母净利润 0.59-0.73亿元，同比增长 602%-769%。 受益于下游需求恢复，以及主要原材料价格回落，Q2业绩表现超预期。 23Q1公司归母净利润 0.63亿元，同比增长 267%，扣非归母净利润 0.51亿元，同比增长 265%。23Q2公司利润实现大增，且增速环比加速，主要原因为：1）收入端：去年由于疫情影响，22Q2营收同比下降 15.58%，今年随着疫后下游茶饮行业需求加快复苏，23Q2预计营收实现同比高增；2）成本端：去年上半年国内棕榈油价格快速上涨，22年 6月达到16000元/吨，今年以来棕榈油价格已回落至 21年上半年的相对低位，受益于主要原材料价格回落，预计公司毛利率有所提升。从中长期看，新式茶饮市场的快速崛起，将直接提升上游植脂末行业的景气度，头部供应商在产业链的重要性也将更加凸显。 咖啡业务未来持续快速增长可期。受到中产阶级和年轻一代消费者的青睐，中国咖啡市场呈现出快速增长的趋势。根据《2022年中国现磨咖啡行业研究报告》，我国现磨咖啡行业规模从 2017年的 284亿元增长至2021年的 876亿元，年均复合增长率达 32.52%。根据头豹研究院，我国预包装咖啡市场规模从 2016年的 139.10亿元增长至 2021年的 411.50亿元，年均复合增长率达 24.22%。从咖啡加工端来看，其市场规模有望持续受益于下游咖啡消费的快速增长，另一方面，当前咖啡加工端市场格局分散，企业市占率提升空间广阔。公司咖啡业务拥有丰富的产品线，包括精品咖啡豆、咖啡粉、咖啡液等，满足客户的个性化需求；拟定增投资的产线将用于生产精品咖啡，区别于原有的传统速溶咖啡，有利于进一步提升精品咖啡生产规模，增强公司咖啡产品的竞争力。咖啡业务未来有望为公司打开新的成长空间。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 2.8亿元、3.8亿元、4.9亿元，同比分别增长 140%、39%、28%，当前股价对应 PE分别为 31、22、17倍。维持买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

楼宇立体养殖模式，出栏规模快速增长。公司采用楼宇聚落式立体养殖模式，与平层养殖相比可以显著节约土地面积，以及提升生产管理水平与生物安全水平，发挥环保节能等投入的规模效应。22年公司累计销售生猪 126.44万头，同比增长 856%，23年 1-5月，公司累计销售生猪69.62万头，累计销售收入 10.09亿元。产能方面，23Q1末公司母猪存栏 11.18万头（其中基础母猪 9.64万头，后备母猪 1.54万头），已建成的四大生猪养殖项目累计产能 225万头，土地储备项目产能约 200万头。公司产能持续扩张带动生猪出栏快速增长，预计 23年公司生猪出栏 200万头左右，同比增长 50%以上。 养殖成本未来仍有较大下降空间。23Q1公司育肥猪生产成本约为 17.4元/公斤，一季度受到疫病等短期影响，生猪上市率有所下降，生产成本较上年末有所回升。当前猪群健康度已有所改善，养殖成本未来仍有较大的下降空间，具体表现在：1）公司各项目配建饲料厂已逐步投产运营，饲料供应从委托加工转为自供自产模式，可降低代工及运输费用等成本；2）公司前期外购种猪时处于行情价格高位，造成种猪成本及折旧费用较高，目前已搭建的自供种体系可为项目供应母猪，后续随着母猪逐步更新淘汰，生产成本将有所下降；3）产能利用率提升带来头均摊销下降；4）母猪生产效率及猪只健康度的提升等。 地产经营存量业务，饲料与生猪养殖相协同。地产方面，公司在售项目主要为山海御园和山海公馆项目，一季度公司房地产业绩稳步兑现，山海御园项目实现大幅交付并相应结转销售收入，山海公馆项目持续稳定销售。随着后续交付进程的推进，公司现金流具有较强支撑，有助于生猪养殖业务发展。饲料方面，公司在各项目所在地配建饲料厂，其中，高州项目配建饲料厂自 21年底投产，徐闻、贺州及文昌项目配建饲料厂均于 22年内陆续投产，随着各饲料厂逐步满产，今年有望实现完全饲料自供，与生猪养殖业务相协同，进一步降低生猪养殖成本。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 14.6亿元、15.6亿元、16.0亿元，同比分别增长 89.2%、6.6%、2.7%，当前股价对应 PE 分别为 7.1、6.6、6.5倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，疫病突发风险。

育种及管理优势明显，成本控制行业领先。育种方面，世界知名的种猪改良公司 PIC 与公司合作多年，是公司最主要的种猪供应商，向公司提供曾祖代公猪、曾祖代和祖代小母猪。在此基础上，公司繁育的四阴种猪具有产仔率高、仔猪存活率高等多种优点，22年公司 PSY 达到 26.77，处于行业领先水平。养殖管理方面，世界知名养猪服务技术公司Pipestone 向公司提供多项生猪养殖咨询服务，包括场所设计咨询方案，基因审查、推荐和监督，养殖人员技术支持及培训，兽医技术咨询服务等，实现了规模化、流程化和标准化的生产管理体系，公司的养殖管理水平实现了较大提升。综合育种和养殖管理两方面优势，公司生猪养殖成本控制行业领先，未来养殖成本有望进一步下降。 立足四川辐射全国，产能布局支撑规模快速扩张。22年公司生猪出栏153.01万头，同比增加 75.66%；22年末能繁母猪存栏 10.48万头，较21年末增加 3.82万头。公司目前在全国布局了成都、广元、泸叙等多个生猪养殖基地，已形成 29个标准化种猪场，未来将以价值区域投资为导向，在生物安全条件优越、贴近消费市场的项目中择优自建种猪场。 公司产能布局支撑未来生猪出栏规模快速扩张，预计 23、24年生猪出栏有望达到 300万头、500万头左右。 仔猪价格近期回落，产能去化后续有望加快。产能方面，年初以来能繁产能去化速度较为缓慢，主要由于肥猪亏损深度相对不够，以及仔猪出售仍有较高利润。后续产能出现明显去化需要经历肥猪的持续亏损，以及仔猪价格回落至成本线以下，从而持续消耗养殖户的信心和现金流。 据博亚和讯，6/26全国 15公斤外三元仔猪价格 34.38元/公斤，6/1仔猪价格 42.50元/公斤，自月初以来，单头仔猪价格已下跌 120元左右，下跌幅度 19%，如后续仔猪价格继续下滑至成本线以下，能繁产能主动去化速度有望加快。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 5.0亿元、11.8亿元、17.7亿元，同比分别增长 218%、136%、50%，当前股价对应 PE 分别为 33、 14、9倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，疫病突发风险。

新式茶饮行业市场空间广阔，带动上游植脂末行业景气度。根据中国连锁经营协会发布的《2022 新茶饮研究报告》，2017-2021 年我国新茶饮市场收入规模从422 亿元增长至1003 亿元，年复合增长率为24.16%；随着产品口味创新、线上外卖服务拓展，未来我国新茶饮市场收入规模仍有望维持较快增速。中长期看，新式茶饮市场的快速崛起将直接提升上游植脂末行业的景气度，头部供应商作为“卖铲子”的角色，在产业链的重要性也将更加凸显。2023 年，随着疫后下游茶饮行业需求持续复苏，以及棕榈油等原材料价格趋于回落，成本压力缓解，公司业绩将迎来向上弹性。 产能基础持续夯实，渠道建设不断完善。2022 年公司植脂末业务实现营收17.50 亿元，受行业承压影响，同比下降5.76%。公司持续夯实产能基础，“年产十二万吨植脂末生产基地建设项目”已于 2022 年1 月正式投产，该生产基地成为继苏州佳禾后的第二个植脂末生产基地，截至2022 年末，公司植脂末总产能达到25.5 万吨/年。公司顺利按期完成零反脂植脂末替代计划，截至2022 年末，公司95.22%的销售收入来源于零反脂产品，已全面停售含反脂产品。公司销售模式以直销为主、经销为辅，2022 年直销、经销渠道销售收入占比分别为89%、11%，2023Q1末经销商数量为510 个，较2022 年末增加17 个。公司已构建了较为完善的营销网络体系，拥有高效优质的销售渠道，建立了以华东、华南为核心，并完善覆盖华北、西南、华中、东北、西北等区域的销售布局。 咖啡业务未来增长值得期待。2022 年公司咖啡业务实现营收2.14 亿元，同比大增108.84%，近年来快速成为公司的第二大业务板块。根据《2022年中国现磨咖啡行业研究报告》，我国现磨咖啡行业规模从2017 年的284 亿元增长至2021 年的876 亿元，年均复合增长率达32.52%。根据头豹研究院，我国预包装咖啡市场规模从2016 年的139.10 亿元增长至2021 年的411.50 亿元，年均复合增长率达24.22%。从咖啡加工端来看，其市场规模有望持续受益于下游咖啡消费快速增长，另一方面，咖啡加工端市场格局分散，企业市占率提升空间大。公司发布公告拟定增募资不超过7.5 亿元，主要用于咖啡扩产建设项目，该项目建成后将形成年产16000 吨焙烤咖啡豆、3000 吨研磨咖啡粉、8000 吨冷热萃咖啡液、10000 吨RTD 即饮咖啡和610 吨冻干及混合风味咖啡的生产能力，有利于进一步提升精品咖啡生产规模，增强公司咖啡产品的竞争力，咖啡业务未来持续快速增长可期。 投资建议：预计2023、2024、2025 年公司归母净利润分别为2.6 亿元、3.6 亿元、4.6 亿元，同比分别增长128%、36%、28%，当前股价对应PE分别为32、24、19 倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

国内燕麦市场稳步增长，西麦位居行业龙头。根据智研咨询，2021年中国早餐燕麦食品市场规模为 100.57亿元，2015-2021年 CAGR 为 10.1%。 当前，我国燕麦市场人均年消费额不到 1美元，不仅远低于欧美发达国家 30美元左右的人均消费额，与饮食习惯相近的日本、中国香港人均消费额 6美元左右的水平也存在较大差距，我国燕麦产业仍处于发展早期阶段。随着消费者健康意识增强、膳食结构优化，以及燕麦消费场景不断拓展，我国燕麦消费人群与人均消费额有望持续提升，预计未来我国燕麦市场持续较快增长。从竞争格局看，根据尼尔森数据，2022年公司市占率为 18.90%，位居行业第一，市占率同比增长 4.1pct，领先优势进一步扩大。 全产业链优势显著，加强新品研发和投放。公司作为行业龙头，从源头端构建高端燕麦产品质量，持续夯实全产业链优势。公司产品矩阵丰富，2022年公司纯燕麦片/复合燕麦片/冷食燕麦片营收分别为 6.20/4.94/0.98亿元，同比+8%/+34%/-27%，其中，纯燕、有机等明星产品稳步增长，燕麦+系列、麸皮等产品创新取得有效成果，热食燕麦新品全年销售超亿元，同比增长超过 35%，热食燕麦市场地位进一步巩固。公司正在加强高毛利、高附加值燕麦产品的开发，主要集中在复合燕麦片、燕麦+系列、即食类、大健康类产品、中式厨房消费场景等方向，未来有望贡献更多业绩增量。 全渠道布局持续深化，多形式传播提升品牌力。公司在持续夯实和扩大线下渠道优势的基础上，积极拥抱新渠道。线下快速布局零食渠道，2022年末全国连锁休闲零食店大系统覆盖超过 65%，2023年一季度末覆盖超过 80%，产品以小包装、小规格为主。线上加大内容兴趣电商投入，建立达人直播矩阵，2022年抖音快手平台实现 GMV 同比增长 299%，在抖音垂类麦片品牌排名第一，远超其他竞品。同时，公司持续推动品牌升级，进行媒体投放，增加微博、微信、小红书、知乎等各大社交平台的产品曝光率，进一步提升品牌影响力。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 1.4亿元、1.7亿元、2.0亿元，同比分别增长 27%、22%、21%，当前股价对应 PE分别为 27、22、18倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

事件：公司发布 2022年报及 2023年一季报。22年营业收入为 1415.08亿元，同比增加 12.07%，归母净利润为-14.61亿元，同比增加 84.77%。 23Q1营业收入为 339.07亿元，同比增加 14.92%，归母净利润为-16.86亿元，同比增加 41.45%。业绩符合市场预期。 生猪养殖成本持续优化，出栏规模较快增长。22年公司销售生猪 1461.39万头，同比增加 46.46%，销售收入 269.19亿元，同比增加 41.02%；23Q1公司销售生猪 471.51万头，同比增加 27.55%，销售收入 71.75亿元，同比增加 61.78%。公司年内成本改善明显，生产指标稳步提升，22Q4肥猪出栏成本降至 16.7元/公斤，较 22Q1下降 2元/公斤；22Q4PSY 达到 23头，较 22Q1提高约 3头。随着育肥存活率提升、栏位负荷率提升、以及苗种成本下降，23年生猪养殖成本仍有进一步下降空间。公司2023、2024、2025年出栏目标分别为 1850、2350、2700-3000万头，未来出栏规模有望持续较快增长。 饲料稳居行业龙头，食品业务加快拓展。饲料业务：22年公司共销售各类饲料产品 2842万吨，同比增加 1%，饲料业务在国内饲料行业多年保持规模第一，其中，22年猪料销量同比增长 8%，水产料销量同比增长11%，均领先于行业平均水平。公司通过加强重客开发及服务，提升前端料销量等，继续提升饲料竞争力，饲料业务有望持续稳步发展。白羽肉禽业务：22年公司加强成本管控，持续提高经营效率，全年重客数量增加到 100多家，重客销量突破 21万吨，均实现同比翻倍增长，禽肉产品大单品保持良好增长。公司以成本领先、渠道升级为发展主线，未来有望持续稳健经营。食品业务：22年营收规模突破百亿元，产品矩阵不断丰富，明星产品小酥肉系列的全年销售额超过 10亿元，丸滑系列、牛肉片系列销售额接近 3亿元，年内新开发的肥肠系列销售额达到 1.3亿元，另有多个千万元级单品储备，食材产品大单品梯队逐渐成型。未来有望继续聚焦火锅、烧烤、团餐等渠道，通过大单品策略做大规模，结合养宰联动、生熟联动，产业链优势价值将进一步得到发挥。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 28.9亿元、58.4亿元、88.2亿元，同比分别增长 307%、102%、51%，当前股价对应 PE 分别为 20、 10、7倍。首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，突发疾病风险。

事件：公司发布2023年一季报，23Q1实现营业收入387.56亿元，同比增长20.00%；实现归母净利润207.95亿元，同比增长20.59%。一季度业绩略超此前业绩预告，顺利实现开门红。 系列酒快速增长，直销渠道占比提升。1）分产品：23Q1茅台酒收入337.22亿元，同比+16.85%，主要受益于非标产品投放增加、直销占比提升；系列酒收入50.14亿元，同比+46.28%，系列酒延续快速增长，茅台1935加大投放，抢占千元价格带市场。2）分渠道：23Q1直销渠道收入178.07亿元，同比+63.56%，营收占比提升至45.97%，较2022年提升6.07pct，公司持续增加直营渠道投放，“i茅台”数字营销平台未来有望贡献更多收入增量；批发渠道收入209.29亿元，同比-2.20%，23Q1末经销商数量合计2188个。 毛利率持续提升，现金流表现良好。23Q1毛利率同比+0.23pct至92.60%，主要受益于非标投放增加、直销占比提升，带动整体吨价水平提升；23Q1销售/管理/研发/财务费用率同比+0.32pct/-1.32pct/-0.00pct/-0.06pct至1.92%/5.11%/0.06%/-1.07%，费用控制整体实现优化；23Q1净利率同比-0.05pct至55.54%，盈利能力持续强劲。现金流方面，23Q1公司销售收现357.63亿元，同比+13.58%；23Q1合同负债83.30亿元，同比+0.10%，业绩蓄水池依然深厚。 营销改革加速推进，产品矩阵持续完善。公司营销改革加速推进，“i茅台”数字营销平台自去年上线以来，2022全年实现酒类不含税收入118.83亿元，23Q1实现酒类不含税收入49.03亿元。茅台1935持续发力，已成为现象级大单品，据酒业家，23Q1实现营收接近30亿元，全年百亿级大单品目标可期。公司通过直销占比提升、产品结构优化等方式，有望推动未来业绩持续实现较快增长。 投资建议：公司品牌优势彰显，产品及营销体系改革持续推进，一季度营收同比增速超出公司全年15%的增速目标，为全年业绩目标的实现打下坚实基础。预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为735亿元、858亿元、998亿元，同比分别增长17%、17%、16%，当前股价对应PE分别为30、26、22倍。维持增持评级。 风险提示：宏观经济波动风险，疫情反复风险。

事件：公司发布 2022年报及 2023年一季报。22年营业收入为 33.04亿元，同比增加 18.89%，归母净利润为 2.55亿元，同比增加 4.11%。23Q1营业收入为 8.96亿元，同比增加 61.97%，归母净利润为-1.06亿元，同比增加 29.42%。业绩符合市场预期。 养殖成本行业领先，出栏有望快速增长。22年公司销售生猪 92.90万头，同比增加 42.13%；销售收入 21.33亿元，同比增加 39.69%；23Q1销售生猪 35.25万头，同比增加 57.51%，销售收入 6.25亿元，同比增加 88.25%。公司养殖成本优势明显，生产技术指标优秀，22年育肥猪完全成本为 16.7元/公斤左右，PSY 全年平均水平为 27-28。公司通过母猪群体更新优化，进一步提升生产指标，以及猪场满负荷生产、提升管理水平、加强疫病净化等措施持续降本增效，23年全年完全成本有望下降至 15.8元/公斤左右。公司加快推进产能布局，22年末能繁存栏约 6.3万头，22年公司新增在建母猪场 5个，分别位于云南、广西、广东区域，23年有望陆续建成投产，预计 23年末能繁存栏超过 12万头。23年生猪出栏量有望达到 150万头左右，同比有望增长 60%以上。 饲料业务稳步发展，屠宰及食品加工加快拓展。22年公司饲料销售48.41万吨，其中外销 12.78万吨。公司在云南、广西地区已建成投产 6个饲料生产工厂，现有生产基地年产能约 120万吨，通过加大产品研发投入，持续增强核心产品竞争力。营销团队以“销售”向“提供专业化养猪服务”的模式转型，加大规模猪场开发力度，提升饲料市场影响力。 22年公司屠宰生猪 144.45万头，同比增长 10.63%，公司积极拓展省内热鲜白条产品、分割产品市场客户，加快拓展省外冷鲜白条产品市场，带动公司屠宰量稳步增长，以及通过向产业链下游的猪肉深加工产品延伸，长期有望形成品牌价值溢价。 投资建议：公司生猪养殖成本行业领先，出栏有望持续高增长。预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 3.9亿元、6.5亿元、10.1亿元，同比增长 54%、66%、55%，当前股价对应 PE 分别为 32、19、12倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，突发疾病风险。

事件：公司发布2022 年报及2023 年一季报，22 年营业收入为837.08亿元，同比增加28.87%，归母净利润为52.89 亿元，同比增加139.46%；23Q1 营业收入为199.70 亿元，同比增加36.92%，归母净利润为-27.49亿元，同比增加26.95%。业绩符合市场预期。 养猪业务：出栏有望较快增长，养殖成本持续优化。22 年公司销售肉猪1790.86 万头，同比增加35.49%；销售收入410.55 亿元，同比增加51.26%；毛猪销售均价19.05 元/公斤，同比增加9.55%。按完全成本17.2元/公斤，出栏均重120 公斤测算，22 年公司养猪业务实现盈利40 亿元左右，利润同比大幅上升，实现扭亏为盈。随着公司在生猪产能布局持续推进，23 年全年出栏量有望达到2600 万头左右，同比增长40%以上，实现较快增长；养殖成本方面，23Q1 受到阶段性疫病影响，肉猪综合养殖成本略高于去年全年，公司持续提升生产管理水平、以及核心生产技术指标，全年综合成本有望进一步下降至16 元/公斤以下。 养鸡业务：生产经营持续稳定，价格有望维持相对景气。22 年公司销售肉鸡10.81 亿只，同比减少1.83%；销售收入339.45 亿元，同比增加18.06%；毛鸡销售均价15.47 元/公斤，同比增加17.20%。按完全成本14.5 元/公斤，出栏均重2.0 公斤测算，22 年养鸡业务实现盈利20 亿元左右，利润实现同比上升。预计23 年黄羽鸡供给相对偏紧，以及下游需求逐渐恢复，全年价格仍有望维持相对景气，公司养鸡业务生产持续稳定，未来有望每年保持5%左右的出栏增速，增长主要以增加适合屠宰品种的产量为主。 投资建议：23 年公司生猪出栏有望较快增长，养殖成本持续优化，黄羽鸡价格有望维持相对景气，养鸡业务稳步发展。预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为107 亿元、165 亿元、186 亿元，同比增长102%、54%、13%，当前股价对应PE 分别为13、8、7 倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，突发疾病风险。

事件：公司发布2022年度业绩预告，预计2022年实现营业收入1220-1270亿元，同比增长54.65%-60.98%；归属于上市公司股东的净利润120-140亿元，同比增长73.82%-102.79%；扣除非经常性损益后的净利润130-150亿元，同比增长73.12%-99.76%。业绩大幅增长主要由于全年生猪出栏规模增加以及生猪销售均价同比上涨。 生猪出栏持续快速增长，成本优势构建强大护城河。22年公司累计销售生猪6120.1万头，在上年出栏高基数下实现同比增长52%，其中商品猪、仔猪、种猪分别为5529.6万头、555.8万头、34.6万头，完成全年出栏目标。产能方面，公司目前建成养殖产能在7500万头左右，能繁存栏截至22年12月底已恢复到281.5万头，充足的土地储备和多元化的融资渠道也为未来产能扩张打下坚实基础。成本方面，公司通过对疫病净化、强化管理等措施落地，养殖成绩较22年上半年有较为明显改善，目前商品猪养殖完全成本已低于15.5元/公斤，未来养殖成本仍有进一步下降空间。 未来长期成长价值显著。预计23年全年生猪价格波动幅度同比下降，整体运行在大型养殖企业成本线以上。从产业趋势看，大型养殖企业仍将享受行业集中度提升红利，公司通过持续优化成本控制，积极推动产能扩张，在生猪养殖行业的优势将更加凸显，未来长期成长价值显著。 投资建议：公司生猪出栏持续快速增长，成本优势构建强大护城河，未来长期成长价值显著。预计2022、2023、2024年公司归母净利分别为129.8亿元、154.6亿元、134.3亿元，同比分别增长88%、19%、-13%，当前股价对应PE分别为20、17、20倍。首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：生猪价格波动风险，突发疾病风险。