沈阳芯源微电子成立于2002年,与中微半导体、北方华创、盛美半导体、上海睿励等同样耕耘10多年,致力于集成电路工艺设备国产化。公司是国内唯一一家研发与制造涂胶显影设备的企业,目前已有前道I-line涂胶显影机在长江存储上线进行工艺验证,前道Barc(抗反射层)涂胶设备在上海华力通过验证,已陆续获得株洲中车、青岛芯恩、上海积塔、宁波中芯、昆明京东方、厦门士兰等多个前道大客户的订单,涂胶显影设备的进口替代已经起航。 支撑评级的要点n国内集成电路工艺设备企业中,芯源微电子是定位于涂胶显影设备的唯一厂商。沈阳芯源微电子成立于2002年,和睿励、安集微电子、盛美半导体、上海微、中微半导体、北方微等老牌国产半导体设备制造商一样,诞生于同一个时代,至今已有18年经营历史和技术积淀。公司集成电路客户主要包括台积电、上海华力、中芯国际、长江存储、华为、华天科技、长电科技、通富微电等。 全球涂胶显影设备市场规模将增至25亿美元,EUV工艺是增量。根据VLSI、TEL等的预计,2022-2023年全球涂胶显影设备市场规模将达到25亿美元,相比2018年,EUV工艺是整体市场规模增量的主要来源。中国(含台湾地区)前道涂胶显影设备销售额预计由2018年的8.96亿美元,增至2023年的10.26亿美元。 国内外涂胶显影设备被TEL垄断,国产化处于初期。全球涂胶显影设备市场上TEL市占率达到87%,而DNS、SEMES、Suss等合计占比仅为13%。 TEL在中国大陆涂胶显影设备市场中的市占率约超过90%,我国涂胶显影设备的国产化率不超过5%,一线主流客户的涂胶显影设备国产化率接近为零,远低于刻蚀设备、清洗设备、CMP和PVD设备国产化进程。 芯源的涂胶显影设备已进入多条晶圆产线。通过多年的技术积累以及承担国家02重大专项,芯源已经成功掌握多种涂胶显影核心技术,并拥有多项自主知识产权。尽管芯源的涂胶显影设备尚处于产业化初期,但其前道I-line涂胶显影机已在长江存储上线进行工艺验证,可满足客户0.18μm技术节点加工工艺;前道Barc(抗反射层)涂胶设备已在上海华力上线测试应用,可满足客户28nm技术节点加工工艺。 估值 根据我们对国产化率及国内晶圆厂建设进度的判断,预计芯源微未来3-5年内业绩高速增长,并参考A股半导体板块估值,首次给予买入评级。 风险因素n晶圆厂扩产不如预期;供应商供货不稳定、技术突破受阻等风险。

公司已经在国内产线展现在 CCP 介质刻蚀领域的竞争实力, 未来成长性 不仅仅在于 CCP 刻蚀 设备伴随本土晶圆厂投资 向好而做大做强,还有 ICP 刻蚀设备的产业化,以及从刻蚀设备向薄膜沉积设备、量测设备等 拓展 。 支撑评级的要点刻蚀设备 市场: 全球 规模大但 被 寡头垄断 , 中微引领介质刻蚀国产化 。 全球刻蚀设备在晶圆制造工艺设备中占比 20%左右,相当于 120亿美元市场规模,但主要被 Lam Research、应用材料、TEL三大国际巨头垄断; 国内刻蚀设备市场商,刻蚀设备国产化率约为 20%左右,其中进口品牌仍以 Lam Research、应用材料、TEL为主,本土品牌以中微半导体、北方华创、屹唐半导体为主。 刻蚀设备前景 : 国内外 先进制程、3D NAND 增加刻蚀设备需求 ,中微受益。线宽微缩持续增加对刻蚀设备需求,尽管在 7m以下的制程中 EUV替代多重曝光减少刻蚀步骤是大势所趋,但因刻蚀技术难度增加而使得设备需求量不减反增。同时 3D NAND层数增加也降低对光刻工艺的依赖但对刻蚀、沉积设备需求大幅增加。中微刻蚀设备可用于 7m/5m 制程以及国内 3D Nad产线,将受益 TSMC、长江存储等国内外晶圆厂的建产。 中微在刻蚀技术上至少还有 有 1倍 以上扩展空间。CCP 刻蚀设备主要用于介质刻蚀,例如在 3D NAND上主要包括顶层通孔、沟道通孔、接触孔、硬膜/掩模刻蚀、ONO栅极介质刻蚀、台阶刻蚀等工艺,中微已可覆盖 3DNAND中 2/3的介质刻蚀工艺,已成为 TMTC第二大刻蚀设备供应商。ICP刻蚀设备目前主要用于硅基刻蚀,约占整体刻蚀市场的 1/2,随着先进制程和 3D Nad的发展,ICP刻蚀也将应用于介质刻蚀,中微已在 ICP有很好的产业研制和技术沉淀。 平台型布局:薄膜沉 积设备+ 量测设备。中微目前持有沈阳拓荆 10%以上的股权,间接参与 PECVD 的国产化,并曾于 2019年表示要入股量测设备厂商睿励科学仪器(上海),公司 IPO 后逐渐具备打造全球一流半导体设备平台型公司的潜力和尝试,对标国际具体应用材料/Lam Research。 估值根据我们对国产化率及国内晶圆厂建设进度的判断,预计中微未来 3-5年内业绩高速增长,并参考 A股半导体板块的估值,首次给予 买入 评级。 评级面临的主要风险新技术研发进度慢于竞争对手;行业周期性波动风险;下游客户扩产不及预期风险;国际贸易磨檫风险。

Q1收入大幅增长,业绩扭亏符合预期。公司一季度实现营业收入2.73亿元,同比增长153.38%;实现归母净利润2,292.36万元,大幅扭亏;实现扣非归母净利润1,758万元。公司收入和利润持续大幅增长,主要由于公司2019年在执行项目超过60亿元,订单向收入持续转化,1季度1月份延续交付和确认收入,经营状况持续向好。 盈利能力稳步提升,期间费用率下降。公司Q1净利率7.77%,同比大幅提升,环比持续缓慢提升。公司2-3月份部分时间受春节假期和疫情影响,招投标项目有所延缓,Q1当期三费费用同比下降,其中销售费用815万元,同比下降20%;管理费用2,818万元,同比下降3.22%;财务费用-110.8万元,同比下降113%。我们认为随着公司收入体量的增加,三费费用率存在持续下行动力,毛利率和净利率维持稳步提升。 一季度继续新签订单,在手积累订单持续增长。2020年Q1公司中标深圳14号线信号系统采购项目,金额6.71亿元,此外新签合同包括北京昌平线2.36亿元和呼和浩特地铁运维合同1.37亿元。2020年Q1由于疫情影响多地现场招标被延后,我们预计Q2-Q4将加速项目招投标,体现城轨建设逆周期调控发力。公司2019年全年新接订单38.45亿元,年末在手订单达到60.06亿元,同比增长43%,截至Q1末,我们测算公司在手订单超过67亿元,持续滚雪球式增长。 好赛道+好公司,技术和市场竞争格局优势明显。新基建方向之一,城轨建设高景气度周期被拉长,过去10年固定资产投资和通车里程复合增速20%左右。公司为自主化CBTC系统龙头企业,具备技术优势和先发优势,承担多项国家级课题,持续引领国内CBTC技术升级,I-CBTC和FAO技术已成熟应用,VBTC系统在研中。公司市场拓展正在实施,横向:产品线拓展由城轨新建市场向既有线改造和重载货运市场扩展;纵向:市场区域由华北切入,扩展至西南、华南区域,已覆盖全国65%的城市。公司2020年1月设立广西交控子公司,公司持股65%,南宁轨交集团持股35%,有利于西南地区业务进一步扩展。 估值 我们维持此前盈利预测,预计2020/21/22年净利润分别为1.98亿元/2.95亿元/3.75亿元,对应PE估值为40/27/21倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 城轨通车里程不及预期,城轨投资不及预期。

2019年盈利同比增长25%符合预期:公司发布2019年年报,全年实现收入25.27亿元,同比增长69.30%;实现归属于上市公司股东的净利润3.82亿元,同比增长24.73%;扣非后盈利3.53亿元,同比增长24.87%。其中2019Q4公司实现盈利4,106万元,同比下降8.63%。公司年报业绩与快报数据基本一致,符合我们和市场的预期。 PERC电池持续扩产拉动设备收入增长:2019年电池片行业扩产热度不减,据PVInfolink等第三方机构统计,全年新增单晶PERC电池片产能约50-60GW。公司销售业绩稳步增长,全年实现电池片设备收入25.27亿元,同比增长69.30%;其中掺杂沉积设备收入17.23亿元,同比增长105.74%,湿法工艺设备收入4.26亿元,同比增长11.22%,自动化设备收入2.84亿元,同比增长54.02%。 盈利能力有所承压,存货与预收指引收入增长:由于市场竞争加剧等原因,公司2019年毛利率同比下降8.01个百分点至32.06%,其中掺杂沉积设备下降10.10个百分点。资产负债表方面,2019年底公司存货33.42亿元,其中发出商品28.33亿元,同比增长56.92%;1年以内预收款项余额19.55亿元,同比增长47.88%。存货与预收指标显示公司在手订单执行良好,预计有望支撑2020年收入保持较快增长。 全面布局新技术:公司持续研发多种高效电池设备,HJT电池设备国产化正在积极推进,TOPCon电池钝化设备研发已进入工艺验证阶段。 估值 结合公司年报与下游电池片行业扩产情况,我们将2020-2022年公司预测每股收益调整至1.87/2.50/3.22元(原预测数据为2.09/2.67/-元),对应市盈率29.1/21.8/16.9倍;维持买入评级。 评级面临的主要风险 疫情影响时间与程度超预期;光伏政策风险;光伏装机需求不达预期;单晶PERC电池产能扩张不达预期;新技术进展不达预期。

公司发布一季报预告:2020年年Q1预计实现归母净利润1.26-1.39亿元,同比增长0-10%;其中扣非归母净利润1.22-1.36亿元,同比增长23%-37%,业绩可圈可点。受益于光伏下游单晶硅环节扩产大年如期而至,公司业绩有望快速增长。我们预计公司2019/20/21年净利润分别为为6.36亿元/10.27亿元/13.8亿元,对应PE估值为41/25/19倍,维持买入评级。 支撑评级的要点公司Q1业绩开门红增长,略超预期。公司发布2020年Q1业绩预告:预计实现归母净利润1.26-1.39亿元,同比增长0-10%;其中非经常性损益对净利润影响金额为300-400万元,由此扣非归母净利润预计区间为1.22-1.36亿元,同比增长23%-37%。公司Q1在疫情阶段性停工停产的情况下,实现业绩增长,一方面体现2019年末转结订单的延续,也体现公司整体经营稳健,业绩可圈可点,略超预期。 光伏整体需求量下滑,但单晶硅片扩产仍在继续。当前时点,受海外疫情影响,全球光伏需求量有所下降,影响光伏各环节出货量,同时单晶硅片价格存下降空间和动力。我们认为单晶硅片价格可能的下降符合平价上网的大趋势,且会刺激整体需求增长,带来产业链更加健康稳健发展。于此,单晶硅片仍具备超额收益,下游传统厂商(隆基、中环、晶科)+确定扩产的新进入者(上机数控、锦州能源等)+潜在新进入者仍在积极扩产。我们认为单晶硅片2020-2021年有望迎来新一轮扩产潮,扩产有望远超100GW,其中除隆基外均为公司的潜在客户。公司作为设备龙头企业,有望率先受益下游扩产潮。 中环五期1-2批订单相继落地,验证下游加速扩产逻辑。2020年3月公司预中标中环五期第二批次订单,距离第一批次(2019年11月)相隔不足4个月,二批次订单总金额为14.25亿元,规定在合同签订后210日内交付,我们推算此次订单设备或将在2020年年内完成交付。 公司在手订单充裕,保障2020业绩高增。公司公告2019年全年新签光伏设备超过32亿元,同比增长23%以上。我们测算公司2019年末公司在手光伏设备订单或将超过27亿元,叠加此次14.25亿元新接订单,在手订单超过41.25亿元,保障2020年业绩高增(2019年年报收入31.26亿元)。 同时我们预计公司2020年新签订单有望实现快速增长,进一步提升未来年份业绩高增的确定性。 估值我们维持此前盈利预测,2019/20/21年净利润分别为6.36亿元/10.27亿元/13.80亿元,对应PE估值为42/25/19倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险光伏设备交付节奏不及预期,半导体设备推广不及预期。

公司发布2019年年报,全年实现营业收入16.52亿元,同比增长42.1%,实现归母净利润1.27亿元,同比增长91.7%,高增符合预期;公司拟10股派发现金红利2.4元(含税)。我们根据2019年年报和在手订单情况,上调盈利预测,预计2020/21/22年净利润分别为1.98亿元/2.95亿元/3.75亿元,对应PE估值为37.5/25/20倍,调整至买入评级。 评级主要支撑点n受益城轨建设景气度向上,公司业绩持续快速增长。据城轨协会数据,2019年底,全国共40座城市开通城轨线路,累计通车里程达6,730公里,全年开通里程为969公里,同比增长33%,呈逐年递增趋势。公司2019年承担国内26个城市项目(覆盖率65%),累计里程1,930公里,其中已开通线路772公里。受益于城轨行业景气度持续高位,公司2019年收入和归母净利润同比高速增长42%和92%,符合预期。 盈利能力稳步提升,期间费用率持续下降。公司2019年毛利率和净利率分别为26.66%和7.6%,净利率同比提升1.9pct,仍存提升空间,原因包括:1)规模效应;2)FAO系统自制率提升(2019年北京新机场线特例影响)。公司2019年管理费用率/销售费用率/研发费用率分别为8.93%/4.1%/6.85%,同比变化-0.63pct/-0.49pct/0.19pct,我们认为,随着收入规模增加,公司期间费用率稳步下降趋势仍在持续。公司2019年经营性现金流4.3亿元,同比增长279%,大幅改善。n在手订单持续增长,业绩增长确定性强。公司2018年底在手订单达42亿元,2019年全年新接订单38.45亿元,2019年底在手订单达到60.06亿元,同比增长43%,保障未来2年业绩高增确定性。公司2019年新中标城轨新建线路9条,占比25%,此外还中标城轨延长线、重载铁路2条线路。同时公司利用“无感改造”技术优势,积极推进既有线改造存量市场,以及城轨运维市场,进一步提升市场天花板。 好赛道+好公司,技术和市场竞争格局优势明显。新基建方向之一,城轨建设高景气度周期被拉长,过去10年固定资产投资和通车里程复合增速20%左右。公司为自主化CBTC系统龙头企业,具备技术优势和先发优势,承担多项国家级课题,持续引领国内CBTC技术升级,I-CBTC和FAO技术已成熟应用,VBTC系统在研中。公司市场拓展正在实施,横向:产品线拓展由城轨新建市场向既有线改造和重载货运市场扩展;纵向:市场区域由华北切入,扩展至西南、华南区域,已覆盖全国65%的城市。 估值 我们根据公司2019年年报和在手订单情况,上调盈利预测,预计2020/21/22年净利润分别为1.98亿元/2.95亿元/3.75亿元,对应PE估值为37.5/25/20倍,调整至买入评级。 评级面临的主要风险n城轨通车里程不及预期,城轨投资不及预期。

评级主要支撑点 受益下游PERC电池片持续扩产,公司业绩快速增长,符合预期。据光伏行业协会数据,2019年末,国内电池片产量达到108.6GW,当年增产27.7GW,多为PERC电池片。受益于PERC电池片持续扩产,公司2019年收入和规模净利润同比高速增长82.5%和44.82%,符合预期;其中Q4单季度收入和归母净利润分别为4.16亿元和0.64亿元,同比增长100.5%和111.7%,呈加快趋势。 盈利能力下滑已企稳,期间费用率略增。公司2019年毛利率和净利率分别为33.82%和16.96%,同比分别下滑5.7pct和4.7pct。Q4单季度毛利率和净利率分别是38.7%和14.6%,环比+7.7pct和-0.31pct,符合此前判断:公司产品毛利率随着整线价格回升有回升动力,盈利能力有望企稳回升。 公司管理费用率/销售费用率/研发费用率分别为4.84%/6.86%/6.56%,其中研发费用率同比提升1.56pct,主要因为对HJT整线设备加大研发投入。 在手订单充裕,业绩增长确定性强。公司在手订单充裕,2019年全年预收款和存货分别为14.11亿和20.66亿,同比大增60.3%和61.3%,其中发出商品17亿元,同比大增57%,保障2020年收入增长的确定性。2019年公司与隆基和通威大客户分别签订单9.15亿元和4.17亿元,此外其他电池片客户订单也同比增长。展望2020年,通威、隆基和爱旭此前宣布持续扩产PERC电池片(包括210mm大硅片),大硅片化有望延续PERC技术的生命力,2020年扩产持续可期。 HJT电池整线设备布局积极推进,瞄准未来大蛋糕。当前HJT技术已成为下一代技术的最重要风口,其大规模普及关键之一在于:设备的成功国产化(降低初始设备投资)。公司作为PERC丝网印刷设备龙头,已提前布局HJT整线设备,核心设备PECVD也处于样机阶段,进展相对积极,未来或将分得HJT电池片扩产大蛋糕。 估值 我们根据公司2019年年报和在手订单情况,上调盈利预测,预计2020/21/22年净利润分别为3.93亿元/4.68亿元/6.37亿元,对应PE估值为20/17/13倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 电池片企业扩产进度不及预期,HJT整线设备研制和推广不及预期。

中环五期2批订单公示,验证下游加速扩产逻辑。此次预中标订单和中环五期第一批次(2019年11月)金额和内容基本一致,预计总金额为14.25亿元,包括第一包长晶炉12.1亿元,第二包硅棒切磨加工一体线装置1.98亿元,第三包单晶硅棒截断机1.71亿元。公告规定设备在合同签订后210日内交付,我们推算此次订单设备或将在2020年年内完成交付。 下游单晶硅正集中扩产,迎来扩产大年。此次订单设备说明,下游厂商中环股份正持续推进210大硅片产业化,距离上次招标仅隔不足半年,体现加速扩产态势。我们测算210大硅片的单位GW设备投资额在1.5亿元左右,和中环五期1批相当,主要为210大硅片单片发电量大幅提升所致。当前时点,单晶硅片仍供不应求,具备超额收益,下游传统厂商(隆基、中环、晶科)+确定扩产的新进入者(上机数控、锦州能源等)+潜在新进入者均在积极扩产。我们认为单晶硅片2020-2021年有望迎来新一轮扩产潮,扩产有望远超100GW,其中除隆基外均为公司的潜在客户。公司作为设备龙头企业,有望率先受益下游扩产潮。 公司在手订单充裕,保障2020业绩高增。公司公告2019年全年新签光伏设备超过32亿元,同比增长23%以上。我们测算公司2019年末公司在手光伏设备订单或将超过27亿元,加上此次预计的14.25亿元新接订单(中标候选,尚未签合同),在手订单或超过41.25亿元,保障2020年业绩高增(2019年年报收入31.26亿元)。同时我们预计公司2020年新签订单有望实现快速增长,进一步提升未来年份业绩高增的确定性。 半导体设备成功卡位,有望加速进口替代进程。据我们统计,我国主要大硅片产线的设备国产化率低于 20%。随着国外设备的技术限制进一步扩大,国产替代已成为行业发展的必然趋势。公司研发和生产能力突出,已具备8-12寸大硅片设备量产能力,长晶炉、切割、研磨设备打破外资品牌垄断进入中环领先、有研等客户产线。公司半导体设备订单自2019年下半年以来迎来拐点,预计2020年将延续增长态势,或将增厚公司未来业绩。 估值 我们维持此前盈利预测,2019/20/21年净利润分别为6.36亿元/10.27亿元/13.80亿元,对应PE 估值为51/31/23倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 半导体设备需求不及预期;半导体设备推广不及预期

公司业绩增速拐点向上,符合预期。公司全年实现营业收入31.26亿元,同比增加23.27%,实现净利润6.36亿元,同比增长9.17%,落入此前业绩预告中位数,符合市场预期。业绩增速低于收入增速,我们认为主要由于研发费用提升,包括对半导体大硅片生长设备和后端切磨抛系列加工设备的研发所致。公司2019年净利率达到20.3%,同比下滑2.1个pct,整体维持高位。 公司2019年收入逐季提升,体现拐点趋势。公司2019年Q1-Q4单季度分别实现收入5.7/6.1/8.3/11.18亿元,净利润1.26/1.24/2.21/1.64亿元。收入逐季提升,其中Q3开始收入和业绩增速同步止降为升,呈现明显拐点趋势。主要得益于:1)行业景气度向上,存量订单加速转化。2)配件业务(包括坩埚、抛光液、精密部件等)稳步推进,贡献收入增长点。 2019年新接订单同比增长,保障未来业绩高增。公司公告2019年全年新签光伏设备超过32亿元,同比增长23%以上。我们测算公司在手订单或将超过27亿元,主要贡献2020年部分业绩,同时伴随下游电池片企业集中扩产,公司2020年新签订单有望实现快速增长,进一步提升未来年份业绩高增的确定性。 提前卡位半导体设备赛道,有望加速进口替代进程。据中国国际招标网数据统计,此前我国主要大硅片产线的设备国产化率低于20%,后道抛光机、滚磨机、截断机进口依赖度更高。随着国外设备的技术限制进一步扩大,国产替代已成为行业发展的必然趋势。公司研发和生产能力突出,已具备8-12寸大硅片设备量产能力,长晶炉、切割、研磨设备打破外资品牌垄断进入中环领先有研等客户产线。公司作为中环的长期合作伙伴,有望充分受益该项目的加速推进,公司半导体设备订单有望迎来增长期,或将增厚公司业绩。 估值 我们根据业绩快报,微调盈利预测,2019/20/21年净利润分别为6.36亿元/10.27亿元/13.80亿元,维持买入评级。 评级面临的主要风险 半导体设备需求不及预期;半导体设备研发不及预期;光伏设备需求不及预期。

中环股份修订非公开发行预案,或将提升特定投资者参与热情。中环股份2019年1月8日发布《2019年非公开发行A股股票预案》,9月16日获得证监会核准批复。在此次再融资新政指导下,公司2020年2月20日发布修订版预案,主要调整内容包括:融资对象由不超过10人修改为35人,发行价格由不低于发行期首日前20个交易日均价的90%修改为80%。我们认为此次预案修订有助于增加特定投资者的参与热情,有助于提升公司非公开发行的成功率和加速发行节奏。 中环募资50亿元,宜兴项目有望加速推进。中环股份非公开发行股份募资50亿元,主要用于集成电路用8-12寸半导体硅片项目的建设。中环宜兴项目首批部分8寸产线已于2019年9月正式投产。同时,首批12寸产线预计于2020年H1实现投产。我们判断:随着集成电路芯片景气度向上,大硅片需求或将增加,而日韩大硅片供给增长受限,大硅片供需缺口有望增加。叠加此次募集资金助推,中环宜兴项目存在加速推进动力。 宜兴项目加速推进,半导体设备公司充分受益。中环宜兴项目拟投资30亿美元用以生产集成电路大硅片,分两期建设,产能目标为8寸75万片/月和12寸60万片/月。我们测算公司所覆盖设备价值量超过58亿元(其中8寸设备10亿元左右,12寸设备48亿元左右)。国产设备公司有望充分受益。 提前卡位半导体大硅片设备赛道,晶盛机电最为受益。晶盛机电研发和生产能力突出,现已具备8-12寸大硅片单晶炉设备量产能力,同时提前布局抛光机、滚磨机、截断机等后道高附加值的设备新产品,已覆盖整线70-80%的设备。根据公司公告,截至2019年Q3季度末,公司在手订单25.58亿元,其中半导体设备5.4亿元。公司作为中环的长期合作伙伴,同时也是中环宜兴项目的投资方,有望充分受益该项目的加速推进,公司半导体设备订单有望迎来高速增长期,或将增厚公司业绩。 估值 我们维持此前盈利预测,2019/20/21年净利润分别为6.62亿元/9.84亿元/13.06亿元,维持买入评级。 评级面临的主要风险 半导体设备需求不及预期;半导体设备研发不及预期;光伏设备需求不及预期。

公司作为光伏电池设备龙头,已充分受益于近年单晶PERC 产能的扩张,同时公司积极研发异质结电池设备,有望受益于新技术产业化带来的订单弹性;首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点 晶硅光伏电池设备龙头:公司从事晶硅光伏电池设备业务多年,产品涵盖主流单晶PERC 电池制造过程中PECVD、扩散炉、清洗制绒、自动化、丝网印刷等用于多个主工艺的生产设备,产品已广泛应用于国内外知名太阳能电池制造企业,已占据较高的市场份额。 近年充分受益于单晶PERC 产能扩张:近年来在单晶加速替代多晶、单晶PERC 电池持续提效、海外平价范围扩大带动光伏需求持续向好等趋势下,光伏行业单晶PERC 电池产能持续扩张。根据PVIfolik 统计,2017-2019年全行业新增单晶PERC 电池产能分别约20GW、32GW、63GW,同比增速分别约185%、60%、97%;在此趋势下,公司业绩亦实现连续增长。预计2020年仍有约40GW 新增单晶PERC 产能,有望对公司订单总量和近期业绩形成有力支撑。 异质结电池设备进展良好,有望受益于产业化推进:目前公司已基本完成异质结电池清洗制绒、RPD 镀膜、丝网印刷等设备的研发并进入工艺验证阶段,异质结电池整线生产设备国产化正在积极推进中。近期随着国内异质结电池试验产品转换效率逐步提升以及设备的国产化和降成本取得一定进展,产业内对异质结电池产线的投资热情正逐步提高。我们预计2020年国内有望新落地约3-5GW异质结电池新产能,2021年产能增量有望继续大幅增长。公司作为异质结电池设备国产化的开拓者和引领者,有望享受产业化推进带来的订单弹性。 估值 预计公司2019-2021年每股收益分别为1.26、2.09、2.67元,对应市盈率分别为39.4、23.8、18.6倍;首次覆盖给予买入评级。 评级面临的主要风险 光伏政策风险;光伏装机需求不达预期;单晶PERC 电池产能扩张不达预期;新技术进展不达预期。

来自BOE的年度订单仍保持28%的高增长。市场一直担心面板投资高峰已过,行业竞争加剧挤占公司市场份额,但从公司历次公布的订单来看,公司在BOE获得的订单金额,2019年四个季度依次是1.75、3.21、2.51、2.48亿元,同比增长120%、-8%、127%、3%;2017、2018、2019年获得BOE的年度订单依次为5.62、7.78、9.94亿元,2018-2019年依次同比增长38%、28%,其中,精测电子在2019年行业竞争加剧、订单价格承压的市场环境下,仍保持订单28%的高增长,表明公司在面板检测设备领域的优势依然显著。 子公司Wintest与中国台湾Spirox合作,利于Wintest测试产品的推广、销售。根据两家公司公告,Spirox将持股Wintest9.09%的股权,Wintest将持股Spirox5%-6%的股权。Spirox曾经作为大中华地区Advantest、Cohu等的经销代理渠道,在半导体检测设备市场方面具备丰富的推广与销售经验。在中国大陆地区,Spirox帮助日本滨松光子学株式会社为长江存储、福建晋华提供微光显微镜系统,帮助Cohu的全自动集成电路测试系统打入长电科技。 中标膜厚设备叠加大基金支持,上海精测有望成为中国未来的KLA。由于KLA在多数的量测设备产品分类中的市占率50%-90%,KLA在上下游产业链中具备很强的议价能力,KLA毛利率长期维持在55%-65%范围内,在全球半导体设备行业中处于高盈利水平,KLA2019财年营业收入45.69亿美元,净利润11.76亿美元,目前市值282亿美元,PS、PB分别为6倍、24倍。根据公司公告,上海精测布局膜厚及OCD量测、电子束Review、2019年9月获国家集成电路大基金、上海半导体装备材料产业投资基金等的投资支持,资本金从1亿元增至6.5亿元,人才队伍也扩张到上百人,已具备较强的资金实力、强大的研发团队,且产品也被3DNAND客户的高度认可,有望受益于本土晶圆厂未来3-5年大幅度扩产及年均千亿元设备采购,成为中国未来的KLA。近期公司实现3台来自长江存储的集成式膜厚光学关键尺寸量测仪订单,表明上海精测已具备晶圆制造环节的膜厚量测设备重复、批量供应能力,研发、验证、批量销售的进度超我们预期。 估值 根据半导体设备投入情况,我们维持19/20/21年盈利预测不变,对应PE估值为53/40/35倍,公司全面布局集成电路量测设备且快速进入收获成长期,维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司研发进展不及预期,下游客户扩产不及预期。

公司对半导体设备的投入,是总体业绩负增长的首要原因。精测电子自2018年年中开始,设立上海精测半导体,并迅速组建有竞争力的研发团队,持续研发膜厚量测设备、电子束Review设备等,2018年下半年上海精测半导体收入259万元,利润亏损596万元,2019年上半年上海精测半导体收入409万元,利润亏损2747万元。我们预计随着新产品研发加快、团队扩张等,2019年下半年上海精测半导体的资金投入会更大,全年半导体设备业务的亏损抵消了面板业务带来的高增长。 面板业务依然保持快速增长,凸显公司在面板检测领域的竞争力。如果将半导体设备所带来的亏损剔除,公司面板检测业务的利润预计维持10年以来的高增长趋势。根据公司公告,2019年前三季度公司总体收入增长64%至14.4亿元,增速与收入体量均高于国内同业公司,2019年前三季度公司净利润增长15%至2.20亿元,均好于国内同业公司的业绩表现。相比之下,精测电子2019年仍保持了强大的市场竞争力与客户粘性。2020年面板行业有望触底反弹,公司面板检测业务的市场竞争及市场需求都将得到改善。 中标3台膜厚量测设备,打破量测设备长期被KLA、AMAT、HitachiHigh-Tech、Nanometrics等的竞争格局。近日公司实现3台来自长江存储的集成式膜厚光学关键尺寸量测仪订单,表明上海精测已具备晶圆制造环节的膜厚量测设备重复、批量供应能力,研发、验证、批量销售的进度超我们预期,也是打破全球膜厚设备主要被KLA、Nova、Nanometrics、Rudolph垄断的竞争格局,国产化有望加快。根据Gartner数据,公司面向全球量测设备的市场规模约60亿美元,其中膜厚设备市场规模约7亿美元。 已获大基金入股,上海精测有望成为中国未来的KLA。由于KLA在多数的量测设备产品分类中的市占率50%-90%,KLA在上下游产业链中具备很强的议价能力,KLA毛利率长期维持在55%-65%范围内,在全球半导体设备行业中处于高盈利水平,KLA2019财年营业收入45.69亿美元,净利润11.76亿美元,目前市值282亿美元,PS、PB分别为6倍、24倍。根据公司公告,上海精测布局膜厚及OCD量测、电子束Review、2019年9月获国家集成电路大基金、上海半导体装备材料产业投资基金等的投资支持,资本金从1亿元增至6.5亿元,人才队伍也扩张到上百人,已具备较强的资金实力、强大的研发团队,且产品也被3DNAND客户的高度认可,有望受益于本土晶圆厂未来3-5年大幅度扩产及年均千亿元设备采购,成为中国未来的KLA。 估值 根据半导体设备投入情况,我们将19/20/21年EPS预测从1.32/1.70/2.00元/股,下调至1.10/1.43/1.64元/股,对应PE估值为59/45/39倍,但公司全面布局集成电路量测设备且快速进入收获成长期,维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司研发进展不及预期,下游客户扩产不及预期。

首次中标3DNAND客户的3台膜厚量测设备,进度超预期。子公司上海精测成立于2018年7月,产品主要聚焦在半导体前道的量测设备,2018年就实现收入259万元,2019年上半年实现收入409万元,根据公司公告,上海精测2020-2022年收入不低于6,240万元、1.47亿元、2.298亿元。公司以椭圆偏振技术为核心,在1年多时间内开发了膜厚测量以及光学关键尺寸测量系统,包括集成式膜厚测量机EFILM300IM、集成单/双模块膜厚测量机EFILM300DS、高性能膜厚及OCD测量机EPROFILE300FD等产品型号,并在近日实现3台来自长江存储的集成式膜厚光学关键尺寸量测仪订单,表明上海精测已具备晶圆制造环节的膜厚量测设备重复、批量供应能力,研发、验证、批量销售的进度超我们预期。 打破量测设备长期被KLA、AMAT、HitachiHigh-Tech、Nanometrics等的竞争格局。根据Gartner、SEMI、ICWorld等数据,晶圆制造环节的量测设备市场上,KLA市占率最高为52%,其次是AMAT、HitachiHigh-Tech,前三家市占率合计为75%。量测设备的产品分类中,膜厚设备主要被KLA、Nova、Nanometrics&Rudolph垄断,电子束复查被ASML、应用材料垄断,套刻误差测量被KLA和ASML垄断,OCD被KLA和Nanometrics垄断,无图形晶圆检测和有图形晶圆检测均被KLA垄断。根据中国国际招标网,在本土晶圆厂的量测设备市场上,也主要是被KLA、Nanometrics、ASML等长期垄断,国产品牌之一上海睿励2017年底拿到长江存储2台膜厚设备订单但未有后续重复订单,国产品牌之二中科飞测自2019年下半年至今累计中标长江存储的3台光学表面三维形貌量测设备,国产品牌之三上海精测中标3台膜厚量测设备,再次打破国际品牌KLA、Nanometrics等长期垄断量测设备的行业竞争格局。 全球量测设备市场约60亿美元,其中膜厚设备市场规模约7亿美元。根据Gartner数据,量测设备在晶圆制造工艺设备市场中占比11%,全球量测设备市场规模约为60亿美元,其中膜厚设备市场规模7亿美元,占比12%,OCD量测约6亿美元,占比10%,晶圆形貌检测约3.5亿美元,占比6%,无图形晶圆检测设备约3亿美元,占比5%,无图形晶圆检测设备18.5亿美元,占比32%,电子束复检设备6亿美元,占比11%。根据全球半导体设备的需求分布,中国大陆的量测设备市场规模估计为13亿美元,其中膜厚设备市场规模1.5亿美元,但根据长江存储规划3DNAND层数将从目前64层直接增至128层,其膜厚量测设备或有翻倍增长空间。 已获大基金入股,上海精测有望成为中国未来的KLA。由于KLA在多数的量测设备产品分类中的市占率50%-90%,KLA在上下游产业链中具备很强的议价能力,KLA毛利率长期维持在55%-65%范围内,在全球半导体设备行业中处于高盈利水平,KLA2019财年营业收入45.69亿美元,净利润11.76亿美元,目前市值282亿美元,PS、PB分别为6倍、24倍。根据公司公告,上海精测布局膜厚及OCD量测、电子束Review、2019年9月获国家集成电路大基金、上海半导体装备材料产业投资基金等的投资支持,资本金从1亿元增至6.5亿元,人才队伍也扩张到上百人,已具备较强的资金实力、强大的研发团队,且产品也被3DNAND客户的高度认可,有望受益于本土晶圆厂未来3-5年大幅度扩产及年均千亿元设备采购,成为中国未来的KLA。 估值 我们维持公司19/20/21年净利润预测不变,目前市值对应PE估值为44/35/29倍,但公司全面布局集成电路量测设备且快速进入收获成长期,维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司研发进展不及预期,下游客户扩产不及预期。

上海集成电路研发中心致力于先进制程研发及装备材料国产化验证。ICRD有中国最先进的12英寸开放式集成电路先进工艺研发和装备材料试验平台,并为国产光刻机、刻蚀机、铜互连、光刻胶、大硅片等装备和材料提供全方位验证和工艺配套,推动供应链的国产化。上海华虹集团是ICRD股东之一,持股比例为28.98%,与上海创投并列为第一大股东。 公司可实现14nm先进制程ICP刻蚀设备国产化。上海集成电路研发中心作为华虹集团参股公司,其先进制程的成功研发具备产业化前景。北方华创NMC612DICP刻蚀机作为此次14nm先进工艺的核心刻蚀工艺设备,在刻蚀形貌控制、均匀性控制、减少刻蚀损伤、刻蚀选择比提高等方面具有技术优势,既可满足14纳米多种刻蚀工艺制程要求,并具备7/5纳米工艺延伸能力。 从市场规模看,ICP刻蚀设备正在超越CCP刻蚀。CCP刻蚀设备是以高能离子在较硬的介质材料上,刻蚀髙深宽比的深孔、深沟等微观结构,以较高密度的等离子体来刻蚀有机掩模层,未来主要应用于存储器髙深宽比刻蚀、逻辑电路的金属掩模大马士革结构一体化刻蚀。ICP刻蚀设备是以较低的离子能量和极均匀的离子浓度刻蚀较软的和较薄的材料,由于逻辑器件向先进制程发展和存储器件的结构变化,硅基和介质高精度刻蚀,将日益依赖于ICP刻蚀设备的应用。因此,目前100多亿美元刻蚀设备市场(SEMI统计数据)的总体发展趋势是,ICP刻蚀设备市场正在超过CCP刻蚀设备市场。 公司刻蚀设备订单日益充足。据中国国际招标网的数据统计,北方华创2019年持续获得数台长江存储的硅基刻蚀订单,在华力二期、华虹无锡等主流晶圆产线上也有刻蚀订单。 估值 我们维持19/20/21年公司净利润3.43/4.59/6.02亿元预测,目前市值对应PE估值为116/86/66倍,但公司全面布局集成电路工艺设备且快速进入收获成长期,维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司研发进展不及预期,下游客户扩产不及预期。